Capitolo 15
Esame preliminare delle
decisioni di finanziamento
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Argomenti trattati
 Modelli di finanziamento delle imprese
 Tipologie di azioni
 Debiti
 Mercati e intermediari finanziari
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Modelli di finanziamento delle imprese
 Le imprese possono reperire i fondi da fonti esterne o
reinvestire i profitti anziché distribuirli agli azionisti.
 Qualora un’impresa privilegi il finanziamento esterno,
può scegliere fra l’indebitamento e l’emissione di
nuove azioni.
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Modelli di finanziamento delle imprese
La parte più importante delle
risorse utilizzate dalle imprese
statunitensi viene dall’interno.
All’inizio degli anni Novanta
l’emissione netta di azioni è stata
positiva: il debito era molto alto e
le nuove azioni servivano per
ridurlo.
In seguito l’emissione di azioni è
divenuta negativa: il nuovo debito
è stato utilizzato per coprire il
fabbisogno finanziario e per
riacquistare azioni.
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Modelli di finanziamento delle imprese
Stato patrimoniale aggregato - Imprese manifatturiere degli Stati Uniti
terzo trimestre 2006 (dati in mld)
Attivo corrente
Attivo fisso
meno
Ammortamenti
Attività fisse nette
Altre attività a lunga
Totale attivo
$
2.002
1.172
Passivo corrente
Debito a lungo termine
Altre passività a lungo
termine
Totale passività a lunga
2.986
Capitale netto
2.547
1.375
6.161
Totale passivo e netto
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$ 1.471
1.069
926
1.995
2.695
6.161
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Rapporti di indebitamento
Come definiamo il rapporto d’indebitamento?
Se consideriamo
tutte le passività
Se consideriamo
solo i debiti
a lungo termine
Debito
1471  1995

 0.56
Totale attivo
6161
Passività a lungo termine
1995

 0.43
Passività a lungo termine  equity 1995  2 695
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Rapporti di indebitamento
336 432 + 259 641
Debiti
=
= 0,62
956 808
totale attivo
259 641
Passività a lungo termine
=
= 0,42
Passività a lungo termine + equity 259 641 + 360 735
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Risultato simile a
quello degli USA
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Rapporti di indebitamento
Rapporto tra debito e debito più equity delle imprese non finanziarie statunitensi
60
40
Market debt
ratio
Book debt
ratio
30
20
10
0
1950
1956
1962
1968
1974
1980
1986
1992
1998
2004
Rapporto di
indebitamento, %
50
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In termini di valori contabili, il
rapporto di indebitamento è
salito fino al 1990, poi ha
cominciato a scendere perché
le imprese hanno iniziato a
rimborsare i debiti contratti.
In termini di valori di mercato,
l’ammontare dei debiti a lungo
termine è cresciuto meno
rapidamente del valore di
mercato dell’equity a causa
del boom dei prezzi azionari
durato fino al 1999.
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Rapporti di indebitamento
80
70,3
70
67,2
Italia e Germania
rapporti più elevati.
64,7 64,6 64,3
60,8 59,3
60
hanno
53,1 51,9
51,3 50,3
50
Gli USA che sono generalmente
visti come un paese a basso
indebitamento si collocano
all’incirca a metà classifica.
40
30
20
Netherlands
Japan
Finland
Portugal
USA
Spain
Austria
Belgium
France
0
Italy
10
Germany
Rapporto di indebitamento,
%
Confronto del rapporto medio tra le passività totali e le passività totali più equity
del settore manifatturiero nel 2005
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Rapporti di indebitamento
Rapporto di indebitamento delle imprese italiane
appartenenti al campione Mediobanca
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Tipologie di Azioni
Azione
ordinaria
• quota di
partecipazione
al capitale
sociale di
un’impresa
Azione di
risparmio
• azione senza
diritti di voto
che gode di
diritti
patrimoniali
superiori
rispetto alle
azioni
privilegiate ed
ordinarie
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Azione
privilegiata
• azione che
gode di diritti
di prelazione
sull’azione
ordinaria
rispetto alla
distribuzione
dei dividendi e
al rimborso del
capitale
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Azioni e debito
Dividendi/Interessi
Seniority
in assemblea ordinaria
e straordinaria
pagamento dividendi
postergato rispetto a
interessi e dividendi
privilegiati
no
solo in straordinaria
pagamento dividendi
postergato rispetto a
interessi
no
pagamento dividendi
postergato rispetto a
interessi
no rispetto a debito;
sì rispetto a ordinarie
no
pagamento interessi
privilegiato rispetto a
dividendi
sì
Diritto di voto
Azioni ordinarie
Azioni privilegiate
Azioni di
risparmio
Debito a lungo
termine
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no rispetto a debito;
sì rispetto a ordinarie
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Valore delle azioni: ordinarie vs risparmio
 Il valore di un’azione ordinaria può essere considerato
composto da due segmenti: investment segment (VA dei
dividendi futuri attesi) e vote segment (premio per il diritto
di voto).
 In termini di investment segment, le azioni di risparmio
dovrebbero valere più delle azioni ordinarie.
 Ciò significa che il valore del diritto di voto attribuito dal
mercato è maggiore della differenza fra valore delle azioni
ordinarie e valore di quelle di risparmio.
 Nelle imprese in dissesto, le azioni di risparmio valgono di
più delle azioni ordinarie.
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Valore del diritto di voto
3
4
valore del voto
7
6
ordinaria
valore del voto =
valore di una ordinaria
– valore di una risparmio
+ differenza dei segmenti
di investimento
di risparmio
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Debiti





Le imprese che emettono debito promettono di pagare
regolarmente gli interessi e di restituire il capitale.
Tuttavia la responsabilità è limitata: gli azionisti hanno il diritto di
non rispettare gli obblighi di restituzione.
 Sono disposti a cedere le attività della società ai creditori, ma
soltanto se il valore delle attività sarà inferiore all’ammontare
del debito
I creditori non hanno diritto di voto.
L’impresa che si indebita paga degli interessi sul valore debito che
vengono trattati come costi.
Gli interessi sono pagati su un reddito al lordo delle imposte; i
dividendi sono pagati su un reddito al netto delle imposte.
 Il governo offre un’agevolazione fiscale all’uso del debito
(vantaggio che non ha l’equity)
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Forme diverse di debito
 Prime Rate – Tasso di interesse – usato come riferimento –
applicato dalle banche.
 Debito consolidato – Debito alla scadenza del quale manca
più di 1 anno.
 Fondo d’ammortamento – Fondo deputato al rimborso
graduale del debito prima della scadenza.
 Obbligazione redimibile – Obbligazione che può essere
riacquistata dall’impresa prima della scadenza a un
determinato prezzo di riscatto.
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Forme diverse di debito
 Debito postergato – Debito che in caso di fallimento può
essere pagato solo dopo che sono stati pagati i debiti
privilegiati.
 Debito privilegiato – Debito che in caso di fallimento è il
primo che deve essere rimborsato.
 Debito garantito – Debito che in caso di insolvenza ha diritto
di prelazione su una specifica attività.
 Investment Grade Bond – Obbligazione che si colloca nella
classe di rating Baa o superiore (Moody’s) oppure nella classe
BBB o superiore (Standard & Poor’s)
 Junk Bond – Obbligazione collocata nella classe di rating
inferiore al Baa o al BBB.
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Forme diverse di debito
 Eurodollari – Dollari depositati in un conto bancario al di
fuori degli Stati Uniti.
 Eurobond – Obbligazione il cui mercato è a livello
internazionale.
 Private Placement – Collocamento di un titolo ad un
ristretto numero di investitori, senza ricorso a un’offerta
pubblica.
 Clausole protettive – I vincoli imposti all’impresa per
tutelare i possessori di obbligazioni.
 Leasing – Contratto di locazione a lungo termine.
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Fenomeni psicologici
 Warrant – Opzione per l’acquisto di azioni di un’impresa a
un prezzo prefissato prima di una data prestabilita.
 Obbligazione convertibile – Obbligazione che può essere
scambiata dal suo possessore con uno specifico ammontare
di un altro titolo (azioni).
 Questi ultimi sono titoli combinati, giacché sono composti
da un’obbligazione più un’opzione di acquisto.
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Mercati finanziari
Denaro
Mercati
primari
Mercati OTC
(Over The
Counter)
Mercati
secondari
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Mercati e intermediari finanziari
Azienda
Obbligazioni
Fondi
Intermediari
Banche
Compagnie di assicurazione
Società di intermediazione
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