La struttura del finanziamento in
P j t Fi
Project
Financing
i
Milano, 15 marzo 2013
A cura di Ottaviano
Ott i
Vimercati
Vi
ti Sanseverino
S
i
Indice
1.
Introduzione
2.
Struttura del contratto di finanziamento
3.
Security package
4.
Punti di forza e di debolezza degli impianti alimentati da fonti
rinnovabili
2
1. Introduzione
3
Struttura contrattuale
Promotori / Sponsors
E it /
Equity
O&M
Contractor
Finanziamento
soci
Mercato
SOCIETÀ PROGETTO
((SPV))
Off-Take
EPC
Contractor
Finanziamento
Non recourse /
Security su
Equipment
Limited recourse
Security su
Ricavi
BANCHE
4
Soggetti
→ SPV
→ Sponsors
→ Banche
→ SACE / CDP / BEI
→ Costruttori / Gestori
→ Mercato
→ Advisors
5
SPV
Società di progetto («special purpose vehicle»)
Æ totale isolamento giuridico/economico (ring fence)
Æ esternalizzazione attività degli sponsors (off-sheet balance)
Æ è sempre una newco (non deve avere una storia)
Realizza e gestisce opera o impianto attraverso conferimenti dei soci
((equity)
q y) e finanziamenti ((debt))
Tipologia societaria: S.p.A. o S.r.l. (ai fini della separazione giuridica tra
patrimonio dei soci e patrimonio della società)
6
Sponsors
(o promotori) = coloro che prendono l’iniziativa di realizzare un progetto e
attuarlo in PF
In genere sono anche i futuri soci della SPV che forniranno l’equity per
realizzare il progetto
Esempi:
- società che promuove progetto nell’ambito del proprio core business
(tipico nel settore energy)
- entiti pubblici
bbli i che
h prestano
t
servizi
i i pubblici
bbli i attraverso
tt
strutture
t tt
d
da
realizzare in project financing
- fondi comuni di investimento che conferiscono capitali nel progetto per
sottoscrivere
tt
i
partecipazioni
t i
i i sociali
i li e beneficiare
b
fi i
d i dividendi
dei
di id di (attività
( tti ità
finanziaria)
7
Banche o «Lenders» (1)
Istituti di credito che forniscono fondi per la realizzazione del progetto ((=
creditori della SPV)
Le banche possono partecipare al PF nei seguenti ruoli:
1 Advisor
1.
Ad i
• valuta complessivamente realizzabilità/finanziabilità del progetto con la
tecnica del PF (c.d. «bancabilità»)
• Ruolo spesso ricoperto da «investment banks»
• Percepisce «advisory fee»
2 Arranger
2.
• soggetto che riceve mandato da SPV per organizzare il prestito (detta
anche «leader bank»)
•
R l spesso ricoperto
Ruolo
i
t da
d «commercial
i l banks»
b k
•
Compiti principali: redigere information memorandum e term sheet
e negoziare contratto di finanziamento e documenti finanziari ancillari
8
Banche o «Lenders» (2)
•
Due forme di incarico: ((i)) organizzazione
g
del p
prestito ((arranging)
g g) o ((ii))
organizzazione e sottoscrizione delle quote di finanziamento (arranging
e underwriting)
p
«arranging
g g fee»
• Percepisce
3. Lender
• Istituto di credito che partecipa ai finanziamenti con obbligo di erogare al
verificarsi di determinate condizioni
• Percepisce interessi + «commitment fee»
4. Banca agente (Agent Bank)
•
Ruolo esclusivamente operativo e senza margini di autonomia
•
Delegata da sindacato a gestire rapporti operativi del prestito con la
SPV (mandato con rappresentanza con esonero di responsabilità salvo
dolo o colpa grave)
•
Percepisce «agent fee»
9
Banche o «Lenders» (3)
5
5.
Banca depositaria (Account Bank)
•
Banca depositaria dei conti di progetto
•
Normalmente partecipa al pool con compito di monitorare conti
secondo cascata di pagamenti
6. Banche hedging
•
Partecipano al pool di Lenders, onde evitare problemi di
intercreditor
•
Sottoscrivono contratti di copertura del rischio di fluttuazione del
tasso di interesse del finanziamento
•
Contratti hedging
Æ ISDA
Æ ABI
10
SACE
Società per Azioni il cui capitale sociale è interamente di CDP,
CDP che lo ha
acquistato dal Ministero dell’Economia e delle Finanze
Tradizionalmente il ruolo di SACE è q
quello della assicurazione di vendite in
Italia e all’estero contro il rischio di mancato pagamento sul mercato domestico
ed internazionale, tramite l’emissione di particolari «polizze investimenti».
Negli ultimi anni,
anni a causa della contrazione della liquidità del mercato del
credito, SACE interviene come garante sui finanziamenti erogati dal sistema
bancario o reperiti sul mercato dei capitali a sostegno di infrastrutture o energie
rinnovabili tramite ll’emissione
rinnovabili,
emissione di «garanzie SACE».
SACE» Con ll’emissione
emissione di tali
garanzie, SACE diventa creditore garantito alla stregua dei Lenders.
Quindi Æ il security package dovrà garantire anche obbligazioni derivanti
dalle «garanzie SACE» (in regresso)
Æ regolamentazione nell’intercreditor agreement
11
CDP
Società per Azioni a controllo pubblico (70% Ministero dell’Economia e
delle Finanze e 30% Fondazioni bancarie).
CDP concede mutui di scopo a Stato, Regioni, Enti Locali, Enti pubblici non
territoriali e Organismi di diritto pubblico.
Inoltre, supporta progetti e opere di interesse pubblico, anche realizzati da
privati, con finanziamenti corporate e project finance, diretti e strutturati
secondo le singole esigenze dei progetti.
Interviene a fianco delle banche commerciali con erogazione del credito
entrando a far parte del pool di Lenders.
12
BEI (Banca Europea per gli Investimenti)
Sostiene i progetti nei paesi UE (e futuri UE) assumendo prestiti sul mercato
finanziario, erogati a condizioni vantaggiose per finanziare progetti in linea
con le politiche UE. Non persegue scopi di lucro.
Concede finanziamenti con tasso vicino al costo di raccolta dei fondi
Interviene tramite rilascio di garanzie a istituti di credito / società di leasing /
SPV direttamente o tramite raccolta di capitale di rischio direttamente a
favore degli istituti di credito
Accesso a provvista BEI è possibile per le banche commerciali solo in caso di
rispetto
i
tt dei
d i requisiti
i iti (i.e.
(i
rating)
ti ) di policy
li
i t
interna
BEI (c.d.
( d framework
f
k
agreement)
Diventa creditore garantito alla stregua dei Lenders
Quindi Æ il security package dovrà garantire anche obbligazioni derivanti
dalle «garanzie BEI»
Æ regolamentazione nell’intercreditor agreement
13
Costruttori / Gestori
Costruttori («EPC Contractors»)
Aziende di grandi dimensioni, consorzi o joint venture per la realizzazione
dell’opera
Stipulano con la SPV il contratto di appalto chiavi in mano («turn key lump sum
contract») o il contratto EPC («Engineering, Procurement and Construction») in
pp
,p
progetta
g
e realizza l’opera,
p , la p
progetta
g
cui l’appaltatore,
Spesso l’appaltatore è socio della SPV
Gestori («O&M Contractors»)
Soggetti che gestiscono e si occupano dell’opera o dell’impianto una volta
realizzato (sia sfruttamento economico che manutenzione)
Stipulano con la SPV il contratto O&M («Operation and Maintenance»)
Possono essere sia soggetti terzi che soci della SPV
14
Advisors
Legal
g advisors: diritto commerciale,, industriale,, bancario e fiscale e diritto
amministrativo (per autorizzazioni, concessioni, permessi, etc.)
Technical advisors: ingegneri per aspetti tecnici/strutturali
Insurance advisors: società di assicurazioni che valutano struttura assicurativa
dell’intero progetto e conseguente copertura dei principali rischi
Market advisors: consulente che si occupa dell
dell’analisi
analisi del volume di utenti che
potranno richiedere servizi forniti dall’opera o dall’impianto («analisi di mercato»)
Wind analysis: studi ingegneristici che individuano outcome della produzione di
energia
i tramite
t
it un determinato
d t
i t impianto
i i t (nel
( l caso del
d l vento,
t impianto
i i t eolico)
li )
Traffic volume: studio che calcola l’intensità media di utilizzo di un determinato
p
o impianto
p
per uno specifico
p
p
periodo temporale
p
p
servizio reso da una data opera
Model auditors: società di revisione che si occupano di revisionare e confermare
presupposti e formule utilizzate modello finanziario (assumptions tax)
15
IDENTIFICAZIONE
RACCOLTA E ANALISI
STUDIO DI
MODELLO
FATTIBILITA’
(Advisor)
FINANZIARIO
(Advisor/Arranger)
A
CONTRATTI
DI FINANZIAMENTO
REALIZZAZIONE DEL PROGETTO
IMPLEMENTAZIONE
GESTIONE
B
C
RIPA
AGAMENTO
(SPV
V)
PER
RIODO DI RIMBORSO
ACC
CETTAZIONE
DEL
LL'IMPIANTO
(SPV
V/EPC Contrac
ctor/
Technical Advisorr
MON
NITORAGGIO – COSTRUZION
NE
(Tec
chnical Advisorr)
FINA
ANCIAL CLOSING –
ERO
OGAZIONE
(Len
nders)
NEGOZIAZIONE CO
ONTRATTI
(SPV
V, Sponsors, EP
PC Contractor,
O&M
M Contractor, Le
enders,
Lend
ders’ advisors
DUE DILIGENCE
(Lega
al/Technical/Ins
surance
Advis
sors)
ACQUISIZIONE MA
ANDATI
(Advisor Bank / Len
nders’
advis
sors)
PROP
POSTA
(Spo
onsor)
Principali fasi della strutturazione del finanziamento in PF
PRODUZIONE
DATI DI PROGETTO
RAPPORTO DI
MONITORAGGIO
16
Fase I: analisi del progetto
Struttura finanziaria modellata sulla base di
Æ Risultati Due Diligence (specifiche condizioni sospensive, impegni,
di hi
dichiarazioni
i i e garanzie
i per mitigare
ii
rischi
i hi connessi)
i)
Æ Struttura dei Contratti di Progetto
In particolare, mitigazione rischi attraverso:
-
Due Diligence
-
Matrice di rischi (Risk Matrix)
I risultati della DD saranno riflessi nel contenuto del contratto di
finanziamento e degli altri Contratti di Progetto
17
Due Diligence
La due diligence legale ha lo scopo di individuare ogni rischio che
possa pregiudicare la capacità del soggetto finanziato di realizzare e
gestire il progetto e, quindi, di rimborsare il finanziamento concesso,
nonché la possibilità per il soggetto finanziato di prestare a favore dei
L d
Lenders
l garanzie
le
i necessarie
i per la
l concessione
i
d l finanziamento.
del
fi
i
t
Contenuto tipico della Due Diligence
- Inquadramento normativo (nazionale ed eventualmente regionale)
- Eventuali fonti di copertura finanziaria del progetto
- Analisi Contratti di Progetto
g
/ Convenzione
- Aspetti societari
- Analisi documenti costitutivi
- Contenzioso
Nei progetti di energia rinnovabili anche:
- Terreni
- Connessione
- Incentivi
- Tax
18
Risk Matrix
La matrice dei rischi è un documento in continuo aggiornamento,
aggiornamento che potrà
essere completato solo all’esito finale della due diligence. Ha lo scopo di
evidenziare le criticità del progetto, sia in fase di realizzazione, sia in fase di
gestione e le p
g
possibili soluzioni p
per escludere o ridurre il rischio p
per la società
progetto e per l’attività della stessa. La matrice dei rischi completa tiene conto
oltre che della due diligence legale anche della due diligence tecnica ed
assicurativa.
Suddivisione tipica della Risk Matrix
-
Riferimento
Rif
i
t evento
t
Normativa applicabile
Commenti e valutazione dei rischi
Alloca ione dei rischi e modalità di mitigazione
Allocazione
mitiga ione
19
Identificazione rischi
Identificazione rischi/mappatura
Allocazione rischi
Fasi di v ita del progetto:
Allocazione attrav erso i contratti
1. Rischi
•
•
•
della fase pre-completamento
Rischi di progettazione
Rischi tecnologici
Ri hi di costruzione
Rischi
i
Contratto EPC (Turnkey contract)
2. Rischi
•
•
•
della fase post-completamento
Rischi di fornitura
p
Rischi operativi
Rischi di mercato
3. Rischi
•
•
•
•
•
•
comuni ad entrambe le fasi
Rischi legati al tasso di interesse
Ri hi di cambio
Rischi
bi
Rischi di inflazione
Rischi ambientali
Rischi legali e regolatori
p
Rischi di insolvenza controparte
Contratti «Put or Pay»
Contratti O&M
Contratti «Offtake» (quando possibile)
Utilizzo di contratti derivati
Utilizzo di polizze assicurative
20
Ottimizzazione finanziaria del progetto
Advisor finanziario dovrà valutare le seguenti
g
caratteristiche ai fini della
individuazione della struttura finanziaria più adeguata per la realizzazione del
progetto:
Definizione del costo
totale d’investimento
Identificazione delle
potenziali fonti a
copertura
dell’investimento
Definizione della capacità
d’indebitamento
Definizione dello schema
di rimborso del debito
Ottimizzazione fra
durata, leva e copertura
21
Determinazione dei parametri finanziari
Gli elementi dell’ottimizzazione finanziaria ((di cui alla slide p
precedente))
vengono riassunti ed elaborati tramite il seguente modello finanziario:
IN
Modello Finanziario
Ipotesi
p
iniziali di costo
d’investimento,
ammontare e durata del
debito
Definizione degli indici
di copertura minimi
Debt to Equity
Ratio / DSCR / LLCR
Ammontare massimo
di debito
22
Parametri finanziari (1)
Debt to Equity Ratio
Indice che determina il rapporto tra l’indebitamento finanziario e l’ammontare
dei mezzi propri (equity; quasi equity; finanziamento soci, tipicamente
subordinati; riserve)
DSCR (Debt Service Cover Ratio)
Indice che verifica se i ricavi netti di in ciascun «calculation period» saranno
sufficienti a sopportare il rimborso del finanziamento in quel dato periodo
LLCR (Loan Life Cover Ratio)
Indice prospettico che non calcola l’andamento nel singolo periodo di calcolo
ma verifica se i ricavi netti coprono ll’ammontare
ammontare del finanziamento ancora da
rimborsare al margine applicato
23
Parametri finanziari (2)
P
Parametri
t i di finanziarietà
fi
i i tà testati
t t ti come:
p
all’erogazione
g
Æ Condizione sospensiva
Æ Cash sweep / cash excess
Æ Distribution blocks
Æ Events of default
24
…i risultati dell’attività di Due Diligence e l’output del
modello finanziario rappresentano la base di partenza
per la strutturazione del contratto di finanziamento…
25
2. Struttura del contratto di finanziamento
26
Diritti ed obblighi delle Banche
Diritti
Le banche in pool non possono esercitare i propri diritti individualmente ma
sono condizionate dalla agent bank, alla quale conferiscono mandato con
rappresentanza
pp
Æ esempio: le singole banche non possono escutere individualmente le
garanzie per la soddisfazione della propria posizione creditoria ma solo
previo consenso del pool,
pool rilasciato a maggioranza qualificata o
dell’unanimità del pool, a seconda dei casi
Æ La decisone del pool viene comunicata alla agent bank che escuterà la
garanzia in nome e per conto delle altre banche
Obblighi
Non solidarietà: ciascuna banca risponde
p
solo p
per g
gli inadempimenti
p
propri
p
p
(da ciò deriva diritto di ciascuna banca di sospendere proprie erogazioni in
caso di sospensione erogazioni altre banche)
27
Linee e scopo del finanziamento
Linea Senior: per finanziare o rifinanziare i costi di progetto
Linea IVA: per finanziare o rifinanziare componente IVA relativa ai costi di
p g
progetto
Eventuale Linea Stand-by: per far fronte a eventuali maggiori costi
sopravvenuti («cost overrun») in fase di costruzione / inizio gestione
Eventuale Linea Working Capital: per far fronte a eventuali esigenze di
capitale vincolante (normalmente, «revolving»: nel corso del periodo di
disponibilità, fino alla scadenza finale, la linea può essere tirata e rimborsata
più volte)
Eventuali Linee di Firma:
a)
linea fideiussione IVA: linea di firma ai fini dell’emissione della
fideiussione di cui all’art. 38-bis del D.P.R. 633/1972
b)
decommissioning bond: linea di firma per garanzia richieste da Regione
volta
o ta a ga
garantire
a t e ripristino
p st o stato de
dei luoghi
uog a fine
e gest
gestione
o e de
del pa
parco
co
28
Finanziamenti multi-borrower (1)
- Finanziamenti concessi da un unico p
pool di banche a favore di p
più mutuatari
facenti parte dello stesso gruppo societario (normalmente, società sorelle)
- Suddivisione «Senior sub tranche»
Linea senior Æ SPV 1 sub tranche (Costi Progetto)
Æ SPV 2 sub tranche (Costi Progetto)
p
sub tranche SPV 1 / SPV 2
- Condizioni sospensive
- Autonomia del diritto di erogazione delle SPV
- Invece, adempimento delle obbligazioni soggiace a principio di cross
collateralization
ll t
li ti tramite:
t
it
Æ Responsabilità solidale delle due SPV con asservimento assets SPV 1 a
garanzia adempimento obbligazioni SPV 2
Æ Meccanismi di intercompany loans tra SPV 1 e SPV 2 al verificarsi di
determinati «trigger events» (es. mancata capienza della DSRA)
- Cross acceleration: evento rilevante in capo alla SPV 1 che dà diritto alle
banche di accelerare debito su SPV 2 non inadempiente
29
Finanziamenti multi-borrower (2)
Fondamentale nella struttura dei finanziamenti multi
multi-borrower
borrower è valutare:
Corporate benefit Æ art. 2497-ter c.c.: «Le decisioni delle società soggette ad
attività di direzione e coordinamento, quando da questa influenzate, debbono
essere analiticamente motivate e recare puntuale indicazione delle ragioni e
degli interessi la cui valutazione ha inciso sulla decisione»
•
In tale contesto è necessario che gli amministratori di ciascuna SPV
dichiarino che le obbligazioni assunte nell’interesse dell’altra SPV
producano dei benefici anche nell’interesse proprio, nella forma di
“vantaggi
gg compensativi”
p
diretti o indiretti
•
Le delibere del consiglio di amministrazione delle SPV determinanti la
sottoscrizione del contratto di finanziamento e degli altri documenti
fi
finanziari
i i devono
d
(i) dare
d
evidenza
id
analitica
liti
d ll’ i t
dell’esistenza
d l corporate
del
t
benefit per la relativa SPV e (ii) identificare nello specifico le ragioni e gli
interessi sottesi alla loro decisione di sottoscrivere il contratto di
finanziamento
30
Finanziamenti multi-borrower (3)
Vantaggi compensativi Æ rinvenibili in struttura multi-borrower quando
riguardano:
•
Ottimizzazione spese di ristrutturazione
•
Parametri finanziari calcolati su base consolidata
•
Ottimizzazione management del finanziamento
•
Accesso ai finanziamenti in project financing da parte di progetti di
piccole dimensioni (che altrimenti non vi avrebbero accesso)
31
Tranche
Linee di finanziamento in tranche anche per fotografare la provvista
differenziata (anche in termini di margine) a seconda della fase del progetto
Es : tranche senior Æ costruzione / erogazione a SAL
Es.:
Æ post-costruzione o anche dello specifico scopo ancillare
alla tranche ((es. costituzione DSRA))
Periodi di disponibilità diversi ma unico piano di ammortamento per tutta
la linea
32
Erogazione del finanziamento
Presupposto:
pp
sottoscrizione documenti finanziari e soddisfacimento CPs
all’erogazione (v. slides successive)
Inoltre, invio Richiesta di Utilizzo alla banca agente
Tale Richiesta di Utilizzo deve indicare:
1. linea che si intende tirare
2. ammontare che si intende tirare
3. periodo di interesse (se a discrezione del borrower)
4. Scopo
Conferma dell’insussistenza di eventi rilevanti e conferma di tutte le
dichiarazioni e garanzie
g
riceve la Richiesta di Utilizzo e la trasmette ai Lenders
Banca agente
affinché procedano con la raccolta della provvista ed eroghino entro tot
giorni lavorativi (tempo tecnico per la raccolta della provvista Æ 3/5 giorni)
su conto corrente intestato alla SPV un ammontare corrispondente
p
alla loro
partecipazione al finanziamento, in relazione alla singola linea
33
Condizioni sospensive o «CPs» (1)
Forniscono evidenza della situazione societaria / patrimoniale / finanziaria del
Borrower. Dal loro soddisfacimento dipende l’efficacia del Contratto di
Finanziamento
Documenti costitutivi ed autorizzazioni
societarie del Borrower e dei Soci
Security Package e Contratti Commerciali
Informazioni finanziarie
STANDARD
CPs
Legal Opinions e Due Diligence Reports
Permessi ed Assicurazioni del Progetto
Ogni altra Cps volta a mitigare eventuali
rischi emersi nel corso della DD. Es.:
particolari permessi
34
Condizioni sospensive o «CPs» (2)
1. Alla sottoscrizione del Contratto di
Finanziamento
Quando devono
essere soddisfatte
2. Alla prima erogazione
3. Alle erogazioni successive alla
prima
Waiver
Momentanea rinuncia ad alcune CP’s
– Redazione della Waiver Letter prima
del Closing
g
35
Utilizzo del finanziamento e periodi di disponibilità
Il periodo di disponibilità sarà tarato sulla base del piano dei
pagamenti di cui ai Contratti di Progetto (in particolare il contratto
EPC).
EPC)
Cambia a seconda che il finanziamento sia:
Æ Construction project finance; o
Æ Post-construction project finance
36
I t
Interessi
i e usura
Interessi
Contratto di finanziamento disciplina anche gli interessi pagabili sul finanziamento dal
borrower
Tasso interbancario di riferimento (Euribor) + Spread (valutato in relazione al borrower) =
ammontare del tasso di interesse. Inoltre, interessi moratori nel caso di mancata
restituzione del prestito secondo i termini e le modalità pattuiti
Limite tasso usura
Se applicazione del margine negoziato al tasso Euribor di riferimento supera la soglia
limite ex legge 108/1996 (come aggiornata di volta in volta con decreto del Ministero
dell’Economia e delle Finanze), tasso di interesse applicabile è quello nella misura legale
((v. art. 1284 c.c.))
Tasso di interesse applicabile ai finanziamenti post-costruction con unica erogazione:
Æ istruzioni del 2009 della Banca d’Italia: se finanziamento è qualificato come «mutuo
con garanzia ipotecaria» (Categoria 7) = tasso di interesse agevolato; se qualificato
come «altri finanziamenti» (Categoria 10) = tasso di interesse superiore
Æ finanziamenti in project financing: simili a finanziamenti a SAL = Categoria 10
Æ finanziamenti post-costruction con unica erogazione: diversi da finanziamenti a SAL
ma anch’essi riconducibili a Categoria 10 ( «altri finanziamenti») = tasso di interesse
è superiore
37
Remunerazione istituti di credito
Up-front fees (o arranging fees): per strutturazione e arranging finanziamento
Commitment fees: commissione pagamento provvista. Si paga dalla data di
sottoscrizione del contratto di finanziamento all’erogazione. Tale costo è finalizzato a
mantenere riservata alla SPV la provvista. Se il lasso temporale (tra sottoscrizione ed
erogazione) è lungo, le commitmen fees raggiungeranno un ammontare non indifferente
per la SPV (40/50% del margine)
Agent fees: somme pagate alla banca agente a remunerazione della sua attività di
mandataria in favore delle altre banche del pool (mandanti)
Waiver fees: in caso di rinuncia, integrazione, modifica, deroga da parte dei lenders a
previsioni del contratto di finanziamento,, negoziate
p
g
di volta in volta a seconda della
portata del waiver
Voluntary prepayment fees: compensi per il rimborso anticipato volontario Æ rimborso
anticipato volontario prima di un certo periodo dalla data di sottoscrizione del contratto di
finanziamento equivale a prepayment fee più alta in termini percentuali = step-down fee.
Normalmente, fee non dovuta se rimborso integrale del finanziamento tramite pool di
banche che include i Lenders originari
38
Trattamento fiscale: imposta ordinaria
Imposizione
p
ordinaria
Operazioni di finanziamento nell’ambito dell’attività d’impresa verso un corrispettivo
rappresentano prestazioni di servizi rientranti nel campo di applicazione dell’IVA (art. 3
D.P.R. 633/1972), ancorché alle medesime operazioni non risulti applicabile l’IVA (in virtù
dell’esenzione prevista all’art. 10, D.P.R. 633/1972)
Contratto di finanziamento è soggetto a registrazione solo in “caso d’uso” con
applicazione dell’imposta fissa di € 168 (a meno che si tratti di atto redatto per atto
pubblico
bbli o per scrittura
i
privata
i
autenticata,
i
caso in
i cuii è prescritta
i
l registrazione
la
i
i
“i
“in
termine fisso” – i.e. obbligatoria – sempre con applicazione dell’imposta fissa di € 168)
Contratti di garanzia che assistono le operazioni di finanziamento:
(a) se è previsto corrispettivo Æ imposta di registro fissa di € 168
(b) se non è previsto corrispettivo:
Æ se garanzia è rilasciata dal prenditore per obbligazioni proprie, imposta di
registro fissa di € 168 (ad eccezione del contratto di cessione di crediti in
garanzia dove imposta di registro ha aliquota dello 0,5%);
Æ se invece la g
garanzia è rilasciata da un terzo a favore del p
prenditore, imposta
p
di
registro proporzionale con l’aliquota dello 0,5%
Æ ipoteca: imposta di registro ha aliquota del 2%
39
Trattamento fiscale: imposta sostitutiva
Imposta sostitutiva
- Regime agevolato ex D.P.R. 601/1973 rispetto a imposta ordinaria
- Imposta sostitutiva considerata come «umbrella tax», che copre e
sostituisce tutte le altre imposte
p
indirette. Tant’è che solo finanziamenti
con determinati requisiti possono accedervi, ossia:
1.
finanziamenti a medio e lungo termine (e relative garanzie) con
rimborso a non meno di 18 mesi
2.
finanziamenti effettuati da istituti di credito italiani o succursali
italiane di istituti di credito esteri o istituti di credito UE
3.
f
finanziamenti
f
firmati
in Italia
- 0,25% dell’ammontare del finanziamento
- Non copre obbligazioni di rimborso connesse a:
• linee revolving
• linee di firma
• commissioni
• hedging
40
Modalità di rimborso
Linea Senior: linee «amortizing»,
g , «bullett» o p
preammortamento (p
(piano di
ammortamento a lungo termine). Ultimi trend del mercato creditizio: «hard-soft
mini perm», realizzati tramite meccanismi di:
Æ «cash sweep» totale dopo 7/9 anni di ammortamento
Æ sensibile riduzione/divieto di distribuzione dei dividendi
Æ «step-up» del margine
Linea IVA: tramite rimborso da parte dell’Agenzia delle Entrate dei crediti IVA
maturati oppure tramite compensazione IVA debito/IVA credito. «Pricing» della
linea IVA differente a seconda della modalità di rimborso selezionata: rischi Stato
vs. rischio SPV
Linee di Firma:
qualora tirate (il che presuppone escussione relativa
garanzia/fideiussione), implicano immediato obbligo di rimborso. Trend di
mercato: linee di firma garantite da relativi «cash collaterals»
41
Hard-soft mini perm
Hard mini perm
Finanziamenti che per la loro particolare struttura di rischi operativi/mercato e
per la contrazione della liquidità nel mercato del credito hanno un piano di
ammortamento a 7/9 anni, che obbliga la SPV a rifinanziarsi prima della
scadenza naturale del finanziamento o ad andare in default rispetto al
finanziamento stesso
Soft mini perm
Stesso meccanismo
St
i
d li hard
degli
h d mini
i i perm ma non è previsto
i t il default
d f lt della
d ll
SPV in caso di mancato rifinanziamento entro i termini previsti, in quanto
sono presenti dei meccanismi deterrenti che permettono alla stessa SPV di
rimanere nel finanziamento anche dopo i 7/9 anni (e.g.
(e g «cash
cash sweep»;
sweep ;
riduzione/divieto di distribuzione dei dividendi; «step-up» del margine)
42
Ipotesi di rimborso anticipato obbligatorio
-
Indennizzi derivanti da contratti di progetto e assicurativi, salvo per penali
da ritardo e indennizzi assicurativi oltre un certo valore (negoziato) che il
Consulente Tecnico delle Banche ritenga non possano essere utilizzati per
ristorare danni subiti da impianto/progetto
-
Illegality
Ill
lit applicabile
li bil aii Lenders:
L d
periodo
i d di consultazione
lt i
t la
tra
l SPV e il
Lender in questione per trovare soluzioni alternative (e.g. cessione del
contratto ad altro istituto di credito del pool a cui appartiene il Lender affetto
dal illegality).
illegality) Tipicamente,
Tipicamente no oneri a qualsiasi titolo derivanti da illegality
ascrivibili alla SPV
-
Cash sweep
-
Parametri finanziari al di sotto di un certo limite
-
Cash excess: parametri finanziari al di sopra di un certo limite con
limitazione della distribuzione degli utili ai soci
-
Change of control: perdita del controllo diretto/indiretto dello sponsor nella
SPV
-
Disposal di assets (se i proventi non sono utilizzati per la sostituzione di
assets usurati od obsoleti con assets nuovi)
43
Ipotesi di rimborso anticipato volontario
Sempre ammesso, purché la società dimostri, e il consulente tecnico
confermi, che la società ha ciononostante fondi sufficienti per completare la
realizzazione dell’opera
Sono previste delle penali per rimborso anticipato volontario (v. slide pag. 38)
44
Dichiarazioni e garanzie o «R&W» (1)
Dichiarazioni rese dal Borrower ai Lenders la cui inesattezza
implica il verificarsi di un evento di default
Capacità e poteri del Borrower
Ottenimento dei permessi da parte
del Borrower
Dichiarazioni
e Garanzie
standard
Stime del Base Case veritiere, non
ingannevoli
Borrower e Soci non sono insolventi
né dichiarati falliti
No forza maggiore
Il Borrower ha pagato tutte le tasse
dovute
Veridicità info comunicate a Lenders
e loro advisors
45
Dichiarazioni e garanzie o «R&W» (2)
A ciascuna data di richiesta di utilizzo.
Ripetizione delle
dichiarazioni e
garanzie
A ciascuna data di erogazione.
Fino alla scadenza del periodo di
responsabilità.
46
Covenants
Positive covenants (obblighi di fare)
Obblighi informativi (e.g. estratti conti annuali/trimestrali, rapporti trimestrali
su andamento progetto, notifiche su controversie, arbitrati, etc.)
M t i
Mantenimento
t grado
d privilegiato
i il i t suii cespiti
iti
Collaborazione con legali delle banche
Esercizio attività del progetto secondo «buona pratica commerciale» (ex
art. 1176 c.c.)
Negative covenants (obblighi di non fare)
Atti dispositivi dei beni del borrower
Intrapresa di nuovi affari non strumentali al progetto
Concessione di garanzie personali e sui beni
Conclusione di contratti non previsti
Financial covenants
Mantenimento dei parametri finanziari (i.e.
(i e Debt to Equity / DSCR / LLCR)
sopra una determinata soglia («Case Base Ratio»)
47
Distribuzioni
Limiti alle distribuzioni:
-
Parametri finanziari sopra determinati livelli
-
Normalmente dopo periodo di costruzione e dopo rimborso prima
rata
-
Sufficienza di fondi per far fronte ai costi operativi dei successivi
6/12 mesi
-
Conti di riserva «fully funded»
-
No Eventi Rilevanti / Eventi Rilevanti Potenziali
48
Facoltà riservate
Limitazione dell’esercizio dei principali diritti derivanti dai Contratti di Progetto su cui
intervengono le banche preventivamente per evitare che il Progetto metta a rischio
le posizione creditorie delle stesse banche
Impegno del Borrower ad esercitare o non esercitare determinate facoltà riservate
(“reserved discretions”) derivanti dai Contratti di Progetto
Il Borrower solitamente ritiene che le interferenze
delle Banche nei Contratti di Progetto causino
ritardi
Senso di proporzione durante le negoziazioni al fine di inserire solo facoltà riservate
maggiormente rilevanti, le quali possano influenzare l’economia globale del
Progetto
49
Facoltà riservate nel contratto EPC
¾
Diritto della SPV di rilasciare ordini di variazione con un valore eccedente quello
concordato
¾
Escussione del Performance Bond
¾
Diritto di sospendere i lavori
¾
Diritto di risolvere il contratto EPC
¾
Nomina di subappaltatori
¾
Di itt di compensare o di richiedere
Diritto
i hi d
il pagamento
t di penalili in
i caso di ritardo
it d
50
Livello di partecipazione dei Lenders
Discrezionalità da esercitarsi da parte della SPV al
verificarsi di:
Semplici
informazioni ai
Lenders
Può essere incluso
negli “Information
Covenants”
Informazioni ai
Lenders i quali devono
dare il loro consenso
entro
t un certo
t periodo
i d
di tempo
altrimenti
Consenso scritto da
parte dei Lenders
Consenso si considera
come dato
51
I Conti di Progetto
Funzione
Contratto di finanziamento prevede obbligo di apertura di plurimi conti correnti
attraverso cui i cash flows transitano verso specifiche e predeterminate
destinazioni (generalmente sono aperti presso la agent bank)
Principali tipologie
Conto Ricavi (Proceeds Account)
Conto di Riserva del Servizio del Debito (DSRA)
Conto Distribuzioni (Distribution Account)
Conto IVA (VAT Account)
Conto Indennizzi (Compensation Account)
Conto Garanzia (Escrow Account)
52
La cascata dei pagamenti
Ordine tassativo delle modalità di utilizzo delle disponibilità finanziarie
della Società. Si regolano tassativamente i flussi out del Conto Ricavi
PAGAMENTI AUTORIZZATI
Costi necessari per la gestione del
progetto (costi di costruzione / costi
di gestione)
SERVIZIO DEL DEBITO PER INTERESSI E CAPITALE
RIMBORSI OBBLIGATORI
TRASFERIMENTO AL DSRA E ALTRI CONTI DI PROGETTO
TRASFERIMENTI AL CONTO DI DISTRIBUZIONE
53
Events of default (1)
Nozione
Circostanze considerate dai finanziatori come pregiudizievoli per il
successo del progetto e per il recupero delle somme erogate (portata più
ampia rispetto ad inadempimento del borrower poiché previste anche
ipotesi di assenza di responsabilità)
Il verificarsi di un event of default non determina automaticamente la
risoluzione del contratto ma fa insorgere in capo ai lenders il diritto
(potestativo) di chiedere il rimborso del prestito o attivare altri rimedi
Attuazione dei rimedi («enforcement») passa necessariamente attraverso
il consenso dell’unanimità del pool di banche
54
Events of default (2)
Esempi
-
Mancata restituzione delle rate alla scadenza fissata
-
I d
Inadempimento
i
t degli
d li altri
lt i contratti
t tti di progetto
tt
-
Inefficacia sopravvenuta delle garanzie
-
M
Mancata
t veridicità
idi ità R&W
-
Scioglimento della SPV
-
Mancata realizzazione del progetto alla scadenza fissata
-
Violazione leggi ambientali
-
Modifiche nelle partecipazioni sociali
-
Incremento eccessivo dei costi prima del completamento dell’opera
-
MAE (Evento Sostanzialmente Pregiudizievole)
55
MAE (1)
Definizione
«Qualsiasi evento o circostanza che possa avere nel giudizio (ragionevole) delle
banche (di maggioranza) basato su circostanze oggettive un effetto
pregiudizievole in relazione a:
1
1.
capacità della SPV (socio/controparte rilevante nei contratti di progetto) di
adempiere alle proprie obbligazioni derivanti dai documenti finanziari e dai
contratti di progetto;
2.
invalidità/annullabilità
/
documenti o contratti di progetto;
3.
compromissione diritti delle banche ai sensi dei documenti finanziari.»
56
MAE (2)
Caratteristiche
Clausola particolarmente negoziata nel caso di trattative tra la SPV e le
banche con particolare riferimento a:
-
potenzialità del verificarsi delle circostanze; e
-
arbitrarietà delle banche nell’invocare tali circostanze (concetto di
ragionevolezza del giudizio; decisione all’unanimità del pool di banche vs.
banche di maggioranza; basato su circostanze oggettive,
oggettive necessario
anche ai fini fiscali)
57
Rimedi
In generale
Al verificarsi di un event of default, sorge in capo ai lenders il diritto di esperire
alcuni
l
i rimedi
i di legali
l
li («legal
( l
l remedies»)
di
)
Tre legal remedies:
-
risoluzione per inadempimento («termination»)
-
decadenza dal beneficio del termine («acceleration»)
-
recesso («withdrawal»)
58
Risoluzione per inadempimento (termination)
Art. 1456 c.c. Æ «I contraenti possono convenire espressamente che il
contratto si risolva nel caso che una determinata obbligazione non sia
adempiuta secondo le modalità stabilite»
-
Solo per le obbligazioni principali
-
Risoluzione di diritto ove la p
parte non inadempiente
p
dichiari all’altra che
intende valersi della clausola risolutiva
-
Dal ricevimento della comunicazione il borrower solitamente ha 15 giorni
per rimediare,
rimediare altrimenti le garanzie possono essere escusse
59
Decadenza dal beneficio del termine (acceleration)
Art. 1186 c.c. Æ «Il creditore può esigere immediatamente la prestazione se il
debitore è divenuto insolvente o ha diminuito, per fatto proprio, le garanzie che
aveva dato o non dato le garanzie che aveva promesso»
«Acceleration events» tipici:
-
Approvazione delibera assembleare per la messa in liquidazione o
sottoposizione ad una procedura concorsuale
-
Presentazione da parte di soggetto terzo di richiesta di sottomissione a
procedura concorsuale
-
Cessione «assets» per liquidazione e ripartizione ricavi tra i creditori 00
60
Recesso (withdrawal)
Diritto in capo ai lenders di recedere dal contratto di finanziamento al verificarsi
di eventi non causati da un inadempimento del borrower né da una riduzione
delle garanzie date
Ipotesi tipiche:
-
MAE (Effetto Sostanzialmente Pregiudizievole)
-
Cross-default
-
Forza maggiore
-
P
Procedure
d
giudiziarie
i di i i
-
Sospensione e interruzione del progetto
-
P dit autorizzazioni
Perdita
t i
i i
61
Altre clausole rilevanti
-
Modifiche («waivers») alle disposizioni del contratto di finanziamento (da
rilasciarsi previo consenso della maggioranza o totalità dei lenders, a
seconda dei casi)
-
Facoltà di cessione dei propri diritti in capo alle banche
-
Obbli hi di «confidentiality»
Obblighi
fid ti lit in
i relazione
l i
ad
d attività
tti ità del
d l borrower
b
-
Modalità, tempi e forme di comunicazione tra le parti
-
Sostenimento spese contrattuali in capo a borrower
-
Lingua e legge applicabile al contratto
62
3. Il security package
63
Nozione
«Pacchetto di garanzie»: strumento di tutela per il lenders ai fini del
conseguimento dei cash flows
Insieme di garanzie,
garanzie a primaria tutela dei finanziatori,
finanziatori per il successo
dell’operazione che arginano preventivamente conseguenze negative della
stessa operazione
Nel project finance non intervengono nella fase patologica (come nel
corporate finance) ma hanno finalità preventive
Nella costruzione del security package riveste ruolo centrale ring fence,
poiché scopo ultimo è quello di isolare il progetto per ottenere i flussi di cassa
necessari alla soddisfazione del servizio del debito
64
Oggetto
Security package comprende:
-
beni del progetto e diritti reali appartenenti alla SPV
-
garanzie prestate dal costruttore (performance bonds, advance payment
guarantees, retention money guarantees, etc.)
-
conti correnti bancari costituiti in pegno
-
indennizzi in favore dei lenders previsti nei contratti assicurativi in caso di
eventi dannosi
-
diritti di subentro («step-in
(«step in rights») dei lenders nei contratti di progetto
attraverso accordi diretti («direct agreements»)
-
contratti di vendita energia futura (e.g. take or pay o throught-put
agreement)
65
Documenti di garanzia tipici in un term sheet
¾ Ipoteca
¾ Pegno su azioni / quote
¾ Pegno o cessione in garanzia di tutti i diritti e i crediti derivanti dai
Documenti di Progetto, dai Contratti Hedging e dal Contratto Equity
¾ Pegno
P
suii Conti
C ti di Progetti
P
tti
¾ Privilegio Speciale
¾ Cessione di crediti IVA (annuali)
¾ Cessione di crediti verso il GSE
¾ Non appena il Borrower ha stipulato i contratti di compravendita di
energia futura (New PPAs), cessione ai Lenders dei crediti derivanti da
tali contratti
66
Periodo di responsabilità
Periodo
P
i d di responsabilità
bilità fotografa
f t
f il periodo
i d durante
d
t il quale
l la
l
società sarà vincolata a obblighi e dichiarazioni del contratto di
finanziamento nonché alla costituzione delle garanzie reali ancillari
al finanziamento
Rilascio garanzie da parte dei Lenders = possibilità per la SPV di
rifinanziarsi (soprattutto in strutture «hard-soft
«hard soft mini perm»),,
perm»)
Legalili dei
L
d i Lenders
L d
avranno interesse
i t
a
coprire l’intero periodo di revocatoria
Periodo di
responsabilità?
Legali del Borrower avranno interesse a
rinnovare le dichiarazioni e garanzie
sino e non oltre la scadenza del
finanziamento
67
Durata delle garanzie e relativa liberazione
Al decorrere del:
security period
Approccio conservativo
Approccio standard di mercato
(Legali Banche)
(Legali SPV)
PERIODO =
dall’erogazione del finanziamento
alla data in cui i Lenders sono soddisfatti di:
• qualsiasi somma dovuta ai sensi dei
Documenti
Finanziari
è
stata
incondizionatamente pagata o restituita
per intero; e
• nessuno dei suddetti pagamenti è ancora
gg
a ((1)) revocatoria fallimentare o
soggetto
(2) dichiarazione di inefficacia ai sensi
dell’art. 65 della Legge Fallimentare
• qualsiasi somma ancora pendente dovuta
ai sensi dei Documenti Finanziari è stata
rimborsata per intero;
• nessun Event of Default o Potential Event
of Default è accaduto o sta accadendo; e
B
Borrower
rilascia
il
i
l
la
“
“comfort
f t
• il
documentation”,
il
più
aggiornata
possibile, prima del rimborso totale da
parte sua di tutte le somme ancora
pendenti dovute ai sensi dei Documenti
Finanziari
68
Garanzie dirette (o reali)
In generale
Garanzie reali (i.e. privilegio, pegno ed ipoteca) sono cause legittime di
prelazione
Insistono sul bene vincolato, con i caratteri della realità e della sequela (= a
fronte dell’inadempimento del borrower, esercitata azione esecutiva,
attribuiscono al creditore privilegiato preferenza nel riparto del ricavato dalla
vendita forzata, anche in caso di trasferimento a terzi)
Tema della possibile violazione del patto commissorio (art. 2744 c.c.) Æ
non c’è
’è violazione
i l i
perché:
hé
-
non avviene passaggio di proprietà del bene soggetto a garanzia ma solo
gestione nell’interesse dei lenders
g
69
Ipoteca (1)
Oggetto
gg
Beni immobili del progetto (art. 2810 c.c.) Æ terreno su cui è localizzato
l’impianto, edifici, autoveicoli della SPV, etc.
Se il bene non è in proprietà della SPV, oggetto di ipoteca anche diritto di
usufrutto e/o diritto di superficie della SPV sul bene. E’ esclusa ipoteca su
locazione
Condizioni
Solo contratti definitivi (vendita/superficie) – No contratti preliminari
Forma e parti
Atto pubblico o scrittura privata autenticata (art. 2835 c.c.) – No
controparti hedging
70
Ipoteca (2)
Perfezionamento
Iscrizione presso registri immobiliari del luogo in cui si trova l’immobile (i.e.
Agenzia delle Entrate competente) (art. 2827 c.c.) – Ordine temporale (o
grado) deriva da data iscrizione, non da data atto (art. 2840 c.c.) – Relazione
notarile ventennale da allegare ad ipoteca
Durata
Iscrizione dura 20 anni, rinnovabili con nuova iscrizione
Ipoteca su diritto di usufrutto si estingue con cessazione diritto (art. 2814 c.c.)
– Ipoteca su diritto di superficie si estingue con decorrenza termine
convenuto (art. 2816 c.c.)
Escussione
Solo con vendita del bene immobile attraverso specifiche procedure previste
dalla legge
71
Pegno in generale (1)
Oggetto
Beni mobili della SPV Æ crediti (presenti e futuri), conto corrente,
partecipazioni sociali
In particolare, nel PF garanzia pignoratizia ha ad oggetto beni mobili a
consistenza variabile: attivo circolante (prodotti finiti, conti correnti) + beni
aziendali ((macchinari,, attrezzature Æ «assets»))
Requisito costitutivo del pegno è la consegna del bene al creditore (o
spossessamento) (art. 2786 c.c.) Æ Nel PF spossessamento garantito
attraverso (i) tecniche diverse (e.g.
(e g iscrizione e annotazione del vincolo reale su
appositi registri) o (ii) «spossessamento cooperativo» (il debitore utilizza i
beni soggetti pegnati per incrementarne il valore a vantaggio del creditore)
72
Pegno in generale (2)
Pegno nel PF deve essere rotativo, omnibus e con clausola di estensione
Pegno rotativo
«Forma di garanzia che consente la sostituibilità e mutabilità nel tempo del suo
oggetto senza comportare, ad ogni mutamento, la rinnovazione delle modalità
richieste per la costituzione della garanzia o per il sorgere del diritto di
prelazione».
l i
P evitare
Per
it
novazione,
i
valore
l
t bene
tra
b
originario
i i i e bene
b
sostitutivo
tit ti
deve essere equivalente
Pegno
g omnibus e con clausola di estensione
Estensione vincolo su beni (i) già oggetto di pegno a garanzia di successive
obbligazioni del debitore (omnibus) o (ii) venuti successivamente ad esistenza o
in seguito acquisiti dal debitore (clausola di estensione)
73
Pegno crediti vs. cessione crediti in garanzia
Premessa
Prassi bancaria considera scomoda applicazione
pp
della disciplina
p
sul p
pegno
g
crediti (i.e. art. 2800 e ss. c.c.) e preferisce utilizzare strumento della
cessione in garanzia dei crediti (presenti e futuri)
Vantaggi della cessione crediti in garanzia
Æ Possibilità di ottenere da subito efficacia traslativa del diritto di credito
(così in caso di fallimento non risulta più necessaria insinuazione al passivo)
74
Cessione crediti in garanzia
Oggetto e tipi
Crediti (presenti e futuri) derivanti dai contratti sottoscritti dalla SPV. In
particolare da:
Æcontratti commerciali (e.g. EPC, O&M, contratti di vendita energia futura),
altri documenti di progetto, contratti hedging e contratto equity
Ægaranzie ricevute in relazione a tali contratti commerciali (e.g.
(e g performance
bond)
Æconvenzioni con gli enti locali per l’utilizzo del sito
Ærimborsi IVA da parte dell’Agenzia delle Entrate
Æconvenzioni con il GSE per l’accesso ai regimi incentivanti
Cessione del titolo dei crediti ai creditori garantiti (i lenders) che conferiscono
mandato al cedente (il borrower) per ottenere il pagamento dei crediti
75
Cessione crediti da contratti commerciali
Forma e parti
ÆScambio di corrispondenza
ÆSì controparti hedging come creditori garantiti
Perfezionamento
Notifica della cessione con piego raccomandato ai fini della opponibilità
verso i debitori ceduti e i terzi
oppure
Lettera di accettazione firmata dal debitore ceduto, avente data certa
Tali formalità vanno ripetute in caso di nuovi crediti
Escussione
Agent bank preleva somme depositate sul conto corrente del cedente per
adempimento delle obbligazioni garantite
76
Cessione crediti da rimborsi IVA
Forma e parti
ÆAtto pubblico o scrittura privata autenticata
ÆNo controparti hedging
Perfezionamento
Presentazione da parte del debitore della dichiarazione IVA in relazione ad
un determinato periodo fiscale
(Se dalla dichiarazione IVA risulta dell’IVA a credito Æ ricorso per rimborso
all’Agenzia delle Entrate)
D
Dopo
fi
firma
d ll’ tt di cessione
dell’atto
i
Æ notifica,
tifi
t
tramite
it ufficiale
ffi i l giudiziario,
i di i i a (i)
Agenzia delle Entrate e (ii) agente per la riscossione delle imposte
Escussione
Agent bank preleva somme depositate sul conto corrente del cedente per
adempimento delle obbligazioni garantite
77
Cessione crediti da convenzioni GSE
Peculiarità
Per impianti fotovoltaici (cfr. Conto Energia)
Æ Crediti
C di i verso GSE derivano
d i
d Convenzione
da
C
i
stipulata
i l
con operatore per
riconoscimento tariffa incentivante
Æ GSE pubblica su proprio sito internet modelli di contratti di cessione dei
crediti
Æ Art. 4 della Convenzione p
prevede obbligo
g di stipulare
p
atto di cessione dei
crediti verso il GSE secondo i modelli di cui sopra, senza possibilità di
modificarli. Il GSE prevede dei form specifici di cessione ad un pool di
banche finanziatrici.
78
Pegno di conto corrente (1)
Oggetto
Pegno può essere costituito solo su beni mobili
Pegno di conto corrente è regolare o irregolare?
Æ Pegno regolare se saldo attivo oggetto di pegno è riferito a conto corrente
acceso presso istituto
i tit t di credito
dit estraneo
t
all sindacato
i d
t (no
(
passaggio
i di
proprietà a creditore)
Æ Pegno irregolare se il creditore garantito coincide con ll’account
account bank che
può disporne liberamente in rappresentanza dell’intero sindacato (sì passaggio
di proprietà a creditore)
79
Pegno di conto corrente (2)
Forma e parti
Æ Scambio di corrispondenza
Æ Controparti hedging come creditori garantiti
Perfezionamento
Pegno deve (i) risultare da atto scritto e (ii) sua costituzione deve essere
notificata a debitore del credito dato in pegno o da questo accettata con
scrittura avente data certa (art. 2800 c.c.)
Æ Notifica ad account bank per ottenere accettazione scritta della
costituzione del pegno con data certa
Æ Notifiche successive del pegno: cedente deve trasmettere ad account
bank lettera con data certa relativa a saldo di ogni Conto di Progetto
80
Pegno di conto corrente (3)
Escussione
- Calcolo da parte di agent bank della somma dovuta dal cedente per le
obbligazioni garantite
- Account bank, a seguito di richiesta scritta dell’agent bank (art. 2803 c.c.),
deve
de
e ttrasferire
as e e tutte
u e le
e so
somme
e depos
depositate
a e su
sui Co
Conti d
di Progetto
oge o verso
e so u
un
conto indicato dall’agent bank che utilizzerà i relativi ricavi per adempiere
alle obbligazioni garantite ancora pendenti
- Il rimanente deve essere restituito al cedente
81
Pegno di partecipazioni sociali (1)
Oggetto
Titoli rappresentativi del capitale sociale della SPV
Æ azioni se S.P.A. / quote se S.R.L.
Forma e parti
• Azioni SPA: scambio di corrispondenza – controparti hedging come creditori
g
garantiti
• Quote SRL: atto pubblico o scrittura privata autenticata – no controparti
hedging
Perfezionamento
• Azioni SPA: girata in garanzia autenticata da notaio (art. 2355 c.c.) o transfer
(art. 2022 c.c.) – rilascio all’agent bank dei certificati azionari oggetto di pegno
– annotazione
t i
d l pegno nell libro
del
lib socii della
d ll SPV
82
Pegno di partecipazioni sociali (2)
• Quote SRL: deposito dell’atto,
dell’atto con sottoscrizione autenticata da notaio,
notaio nel
registro delle imprese competente (art. 2470 c.c.) – annotazione del pegno
nel libro soci della SPV (dal 2009 non è più obbligatorio libro socio per le
SRL)
Diritto di voto
• Azioni SPA e Quote SRL: rimane in capo al borrower fino a che non si
verifichi un «event of default» o un «potential event of default»
Escussione
• Azioni SPA: vendita,
vendita totale o parziale,
parziale anche in più fasi,
fasi con o senza asta,
asta
attraverso intermediari autorizzati, ufficiale giudiziario o agent bank –
oppure – richiesta di cessione delle azioni fino a concorrenza del valore
dei diritti di credito garantiti
• Quote SRL: vendita delle quote pegnate, totale o parziale, con o senza
asta, anche in più fasi – se convenuto dalle parti, quote possono essere
vendute ex art.
art 2797 c.c.
c c – richiesta di cessione delle quote pegnate ex art.
art
2798 c.c.
83
Privilegio speciale
(art 46 Testo Unico Bancario – D.Lgs.
(art.
D Lgs 385/1993)
Oggetto
- Beni mobili non iscritti in pubblici registri e crediti anche futuri destinati
all’esercizio dell’impresa
- Solo per finanziamenti bancari a medio e lungo termine
- Diritto di sequela verso acquirenti di diritti su beni vincolati dopo la
trascrizione
Forma e parti
Æ Atto pubblico o scrittura privata autenticata
Æ Banche – no controparti hedging
84
Privilegio speciale (2)
Perfezionamento
Trascrizione su apposito registro tenuto nella cancelleria del tribunale nella
giurisdizione in cui si trova il soggetto concedente il privilegio (art. 1524 c.c.)
Escussione
- Vendita degli assets dell’impresa; o
- Richiesta di cessione degli assets fino a concorrenza delle somme dovute ai
creditori garantiti ai sensi dei documenti finanziari
85
Garanzie indirette (o contrattuali)
Premessa
Mentre le garanzie reali sono cause legittime di prelazione, le garanzie
indirette si basano sul principio di autonomia contrattuale
Tipologie
Nel project financing,
financing le garanzie indirette ricorrente nella quasi totalità dei
casi sono gli accordi diretti («direct agreements») e i conseguenti diritti di
subentro («step-in rights»)
86
Direct agreements (1)
Nozione
«Unica vera garanzia per i soggetti finanziatori, in caso di negativo andamento
dell’affare,
dell
affare, consistente nella possibilità di ingerirsi prima che il progetto sia
definitivamente compromesso assumendone il controllo diretto ovvero tramite
delega a soggetto di fiducia»
Direct agreement paragonabile a consenso preventivo della controparte a
cessione del contratto (art. 1407 c.c.)
Parti
Lenders – SPV – Controparti della SPV
87
Direct agreements (2)
Effetti
Obblighi informativi in capo alle controparti della SPV verso i lenders in caso
di events of default (legati a inadempimento della SPV)
Diritto dei lenders di subentrare nel contratto oggetto di inadempimento al
posto della SPV (step-in right), assumendone le relative obbligazioni
Sospensione delle obbligazioni e divieto per le controparti della SPV di
chiedere termination del contratto fino a decisione dei lenders in merito a
subentro
A step-in
t i right
i ht può
ò corrispondere
i
d
step-out
t
t right
i ht con cuii i lenders
l d
sii liberano
lib
da posizione contrattuale acquisita
88
Intercreditor agreement (1)
Scopo
principale
Creazione struttura contrattuale pari passu tra i Lenders
e le controparti Hedging dal momento che queste ultime,
per ragioni fiscali, non possono essere incluse come
Creditori Garantiti in alcuni Documenti di Garanzia
In aggiunta alle ragioni fiscali, il privilegio speciale può
essere costituito solo in favore delle Banche ai sensi del
Testo Unico Bancario
Ranking
delle
garanzie
La Banca Agente si impegna ad utilizzare qualsiasi
somma ricevuta dal Borrower solo per soddisfare il debito
dei Lenders e delle controparti Hedging pari passu e su
base pro rata a prescindere da:
¾ Ordini di registrazione, notifica o sottoscrizione di
qualsiasi documento
¾ Data del verificarsi del relativo debito
89
Intercreditor agreement (2)
Modifiche
M
difi h aii
Documenti di
Garanzia
Nessun Documento di Garanzia deve essere modificato senza il previo
consenso dei Majority Creditors (i.e. collettivamente, i Lenders e le
controparti Hedging), i cui impegni nel contratto di finanziamento siano
uguali o superiori al 66,67% della soma tra il debito di cui al contratto
di finanziamento e il debito Hedging
Escussione
dei Documenti
di Garanzia
G
Nessun Documento di Garanzia può essere escusso senza il previo
consenso dei Majority
j y Creditors
Distribuzioned
ei Ricavi
Tutti i Creditori (incluse le controparti Hedging) devono beneficiare dei
ricavi derivanti dall’escussione di qualsiasi Documento di Garanzia pari
passu e su base pro rata
Borrower
Nella pratica di mercato italiana del PF,
PF i Lenders non vogliono che il
Borrower sia parte dell’Intercreditor Agreement, perché non vogliono
che quest’ultimo prenda parte ai loro accordi interni
Tutte
T
tt le
l previsioni
i i i che
h devono
d
essere conosciute
i t dal
d l Borrower
B
sono
solitamente incluse nel contratto di finanziamento
90
4. Punti di forza e di debolezza degli
i i ti alimentati
impianti
li
t ti da
d fonti
f ti rinnovabili
i
bili
91
In generale
Cash flow = prezzo x quantità
Prezzo Æ garantito da tariffe incentivanti
Quantità Æ variabile perché dipende da capacità impianto di
produrre energia
92
Cosa serve per il project financing
Il project financing funziona solo con:
- tecnologie testate
- cash flow garantito
- controparti affidabili e solventi
- rischi facilmente individuati ed allocabili
- rischio di mercato basso
- rischio revenues basso o inesistente
93
Nelle energie rinnovabili
-
Le tecnologie più comuni sono molto diffuse e standardizzate
-
Cash flow ((fotovoltaico)) è facilmente p
prevedibile
-
Cash flow (eolico) invece è più variabile in funzione della
ventosità
-
Il GSE (fotovoltaico) è considerato «rischio stato»
-
Nell’eolico invece la componente di mercato lo ha reso
problematico negli ultimi anni
94
Fotovoltaico
-
Tecnologia più semplice
-
P i d di costruzione
Periodo
t i
più
iù breve
b
-
Revenues più prevedibili
-
Regime giuridico certo (o quasi)
-
Bassa esposizione al mercato
95
Eolico
-
Tecnologia più complessa
-
Due Diligence molto più articolata
-
Molteplici contractors
-
Periodo di costruzione più lungo
-
Maggiori rischi ambientali e autorizzatori
-
Maggiore esposizione al mercato
-
Regime regolatorio più instabile
96
Biomassa
Stesse complessità dell’eolico e inoltre:
-
Quadro normativo in evoluzione
-
Rischio di fornitura materia prima
-
Rischio ambientale maggiorato (emissioni)
-
Ri hi regolatorio
Rischio
l t i (normativa
(
ti ambientale)
bi t l )
97
Grazie per l’attenzione
Avv. Ottaviano Vimercati Sanseverino
[email protected] – 348 3973861
Dr Francesco Tagliagambe
Dr.
[email protected] – 339 8184185
www.gop.it
98