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Lezione 8-9
L’ATTIVITA’ DI PRIVATE EQUITY E VENTURE
CAPITAL.
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Riprendiamo gli strumenti finanziari a
disposizione di un’impresa…
Apertura di credito
Sconto di effetti
Anticipo di effetti
Finanziamenti stand by
Finanziamenti evergreen
Contratti bancari
INVESTIMENTI
A BREVE
FONTI FINANZIARIE
A BREVE
CAPITALE DI DEBITO
A BREVE TERMINE
Contratti parabancari
Factoring
Commercial paper
Cambiali finanziarie
Emissioni
CAPITALE DI DEBITO
A M/L TERMINE
INVESTIMENTI
FISSI
FONTI FINANZIARIE
STABILI
2
Contratti bancari
Mutui
Contratti parabancari
Leasing
Emissioni
Obbligazioni
Contratti
Mezzanino
Emissioni
Obbligazioni convertibili
STRUMENTI IBRIDI
Private Equity e Venture Capital
CAPITALE DI RISCHIO
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Emissioni
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Azioni
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Private Equity & Venture Capital
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Al contrario di quanto avviene negli USA, dove l’attività di
investimento nel capitale di rischio nella sua globalità,
denominata attività di private equity, viene suddivisa tra
operazioni di venture capital e buy out;
Sino ad oggi in Europa si è distinto tra PRIVATE EQUITY,
comprensivo di tutte le operazioni realizzate su fasi del ciclo di
vita delle aziende successive a quella iniziale, e VENTURE
CAPITAL, ossia finanziamento all’avvio di impresa.
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Le fasi dell’intervento
Avvio
4
Venture Capital
Private Equity
Sviluppo
Cambiamento
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Gli operatori in capitale di rischio in Italia
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 Banche e finanziarie bancarie italiane
 SGR di fondi chiusi italiani
 Operatori internazionali
(banche, finanziarie e advisory companies di
fondi chiusi internazionali)
 Finanziarie private/industriali
 Finanziarie pubbliche
Fonte: AIFI
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Le principali tipologie di investimento
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 Finanziamento all’avvio (Early Stage Financing)
 Finanziamento per lo sviluppo (Expansion Financing)
 Finanziamento del cambiamento (Buy Out,
ristrutturazioni azionarie ed aziendali)
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Il finanziamento all’avvio
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 Si intendono tutti gli interventi effettuati allo stadio iniziale del
ciclo di vita di una attività imprenditoriale, con l’obiettivo di
supportarla ed agevolarne la fase di avvio
 L’investitore istituzionale riveste un ruolo importante in tutte le
fasi del processo di creazione di impresa: rifinire l’idea, costruire
il team, reperire i finanziamenti, realizzare la fase di start up
 Il contributo dell’investitore si concretizza, oltre che nell’apporto
di risorse finanziarie, anche nel trasmettere al nuovo
imprenditore capacità manageriali e competenze aziendali
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Il finanziamento all’avvio (continua)
 Gli investitori
maggioranza
tendono
ad
acquisire
partecipazioni
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di
 La centralità del business plan nella fase di avvio del rapporto
tra imprenditore ed investitore
 L’importanza del “fattore” innovazione
 Le peculiarità dell’investimento in settori high tech
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Il finanziamento per lo sviluppo
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 Si intendono gli investimenti nel capitale di rischio di imprese
già sviluppate che intendono, sulla base di diverse
problematiche, consolidarsi, svilupparsi o accedere alla
quotazione su un mercato regolamentato
 Modalità di sviluppo: aumento o diversificazione della capacità
produttiva, acquisizioni, integrazione con altre realtà
imprenditoriali (sviluppo “a rete”)
 Il contributo dell’investitore istituzionale si concretizza in
differenti aspetti, legati anche alla tipologia di sviluppo
intrapresa: apporto di risorse finanziarie, consulenza, sviluppo
della struttura organizzativa, network di conoscenze,
affiancamento nella ricerca di sinergie ed economie di scala
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Il finanziamento per lo sviluppo (continua)
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 Le imprese potenziali target: spesso si tratta di imprese di
medie dimensioni, sufficientemente mature per intraprendere un
processo di espansione a livello nazionale/internazionale
 L’investitore si rivolge alle imprese ritenute potenzialmente in
grado di intraprendere significativi processi di sviluppo, di
consolidamento e di ampliamento, legati a strategie di
medio/lungo termine
 Maggiore complessità tecnica, nonché a livello di valutazione
dell’opportunità, rispetto alle operazioni di finanziamento
all’avvio
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Buy Out
 Si tratta di operazioni di acquisizione, realizzate attraverso
metodologie di investimento tecnicamente ad elevato grado di
complessità
 Il ruolo dell’operatore è quello di supportare finanziariamente il
cambiamento dell’assetto proprietario, sostenendo il nuovo
gruppo imprenditoriale nell’acquisizione dell’attività ceduta
 Il cambio radicale di proprietà dell’impresa è una esigenza che
può nascere da diversi motivi, tra cui: volontà di liquidare una
attività aziendale o un ramo di essa, crisi nel passaggio
generazionale, processi di privatizzazione
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Buy Out: diverse tipologie
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 Management buy out (MBO)
 Management buy in (MBI)
 Family buy out (FBO)
 Investor buy out (IBO)
 Workers buy out (WBO)
 Leveraged buy out (LBO)
 Leveraged management buy out (LMBO)
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Focus: il Leveraged Buy Out
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 Si intende una qualsiasi acquisizione di società effettuata
ricorrendo in misura prevalente al capitale di debito e limitando
l’investimento finanziario del compratore, in termini di capitale di
rischio, solamente ad una parte circoscritta del prezzo
 Importanza della struttura finanziaria
 Il processo di acquisizione lascia l’azienda acquisita con un
rapporto di indebitamento più elevato di quanto non fosse prima
dell’acquisto
 Il rimborso del debito avviene attraverso i flussi di cassa
operativi prodotti dall’azienda oggetto di acquisizione
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Leveraged Buy Out: struttura dell’operazione
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Fase 1
costituzione
Holding
Fase 2
finanziamento non garantito
Finanziatori
Fase 4
fusione
Fase 3
pagamento
Azionisti della
target
Target
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Altre tipologie e fasi di intervento
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Tali tipologie di intervento si posizionano nella fase di maturità del
ciclo di vita dell’impresa.
REPLACEMENT CAPITAL
Si tratta di interventi che, senza andare ad incrementare il capitale
sociale dell’impresa, si pongono l’obiettivo di sostituire parte
dell’azionariato non più interessato o coinvolto nell’attività
aziendale.
TURNAROUND FINANCING
Si
tratta di interventi di ristrutturazione di imprese che
attraversano, nella fase di maturità del proprio ciclo di vita, uno
stato di crisi strutturale, risolvibile unicamente attraverso un
radicale avvicendamento del gruppo proprietario/manageriale.
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Le fasi del processo di investimento
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Deal flow
Selezione
Due diligence
Trattativa/investimento
Monitoraggio/Creazione di valore
Disinvestimento
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Alcuni dati di mercato:
evoluzione dell’attività di investimento
Numero
Società
Ammontare (Euro mln)
4.000
3731
3.500
2.626
2.500
2.185
1.773
2.000
1.480
1.500
500
3065
3.034
2.968
3.000
1.000
17
944
269227
390309
646
490
489
364
2000
2001
301
254
336
266
248208
281
241
292
245
1998
1999
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2002
2003
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2004
2005
2006
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Alcuni dati di mercato:
gli investimenti per tipologia nel 2006
18
2444
Numero
Ammontare (Euro mln)
2000
1094
1000
105
100
62
28
165
25
0
Expansion
Buy Out
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Early Stage
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Replacement
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Alcuni dati di mercato: distribuzione geografica 19
degli investimenti nel 2006
100%
80%
87%
Numero
Ammontare
72%
60%
40%
15%
20%
10%
6%
2%
7%
1%
0%
Nord
Centro
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Sud e Isole
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Estero
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Alcuni dati di mercato: evoluzione del peso
degli investimenti in high tech
Numero
Ammontare
23%
2000
46%
2001
12%
2002
27%
10%
2005
22%
7%
2006
0%
51%
31%
5%
2004
51%
36%
7%
2003
20
28%
20%
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40%
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60%
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La fase di disinvestimento
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 Initial Public Offering: cessione della partecipazione
mediante quotazione
 Trade sale: cessione della partecipazione attraverso trattativa
privata effettuata mediante:
» cessione a nuovi soci, industriali o finanziari;
» fusione o incorporazione con altra società.
 Buy-back: cessione della partecipazione al socio di
maggioranza o al management della partecipata o
l’acquisto di azioni proprie.
 Write-off: azzeramento della partecipazione.
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Alcuni dati di mercato:
i disinvestimenti per tipologia nel 2005-2006
2005
22
2006
60%
49%
39%
40%
32%
31%
17%
20%
10%
11%
2%
4%
5%
0%
Trade sale
Vendita ad altri
Inv. Ist.
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IPO-Vendita in
Borsa post Ipo
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Write off
Altro
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IL FINANZIAMENTO MEZZANINO.
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Riprendiamo gli strumenti finanziari a
disposizione di un’impresa…
Apertura di credito
Sconto di effetti
Anticipo di effetti
Finanziamenti stand by
Finanziamenti evergreen
Contratti bancari
INVESTIMENTI
A BREVE
FONTI FINANZIARIE
A BREVE
CAPITALE DI DEBITO
A BREVE TERMINE
Contratti parabancari
Factoring
Commercial paper
Cambiali finanziarie
Emissioni
CAPITALE DI DEBITO
A M/L TERMINE
INVESTIMENTI
FISSI
FONTI FINANZIARIE
STABILI
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Contratti bancari
Mutui
Contratti parabancari
Leasing
Emissioni
Obbligazioni
Contratti
Mezzanino
Emissioni
Obbligazioni convertibili
STRUMENTI IBRIDI
Private Equity e Venture Capital
CAPITALE DI RISCHIO
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Emissioni
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Azioni
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Mezzanine Finance: una premessa
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Le esigenze sempre più complesse delle aziende (per risolvere i
loro problemi di fabbisogno finanziario) e dei finanziatori (per
diversificare il rischio) hanno portato alla ricerca di NUOVI
STRUMENTI FINANZIARI.
Tali strumenti devono essere in grado di garantire da un lato la
DIVERSIFICAZIONE delle fonti e un sufficiente grado di
capitalizzazione e dall’altro di non pregiudicare la CAPACITA’ DI
INDEBITAMENTO dell’impresa.
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Mezzanine Finance
Il mezzanine finance:
combina alcune caratteristiche proprie del DEBITO, quali il
pagamento periodico degli interessi, il rimborso del capitale e, a
volte, la presenza di garanzie residuali con caratteristiche del
capitale di RISCHIO, come opzioni o warrants che conferiscono
il diritto ad acquistare azioni dell’emittente a determinate
condizioni, o profit
shares (ossia partecipazioni all’utile
d’impresa) collegate al raggiungimento di alcune performance
aziendali.
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Mezzanine Finance (continua)
CAPITALE
CAPITALE
DI
DI
DEBITO
RISCHIO
MEZZANINE FINANCE
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Mezzanine Finance: caratteristiche
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Il mezzanine finance:
 occupa una posizione di credito INTERMEDIA legata al fatto di
essere privilegiato rispetto al capitale di rischio e subordinato, in
misure e forme differenti, rispetto al debito senior;
 può essere, quindi, ripagato degli interessi maturati e/o della
quota capitale prima della distribuzione di utili ai soci, ma solo
se sono stati prima interamente soddisfatti i creditori senior;
 può essere “protetto” attraverso misure restrittive imposte dai
sottoscrittori del debito all’impresa finanziata (covenants).
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Mezzanine Finance: tipologie
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Il mezzanine finance può essere segmentato in due principali
categorie di strumenti:
 gli strumenti di debito “vero e proprio” subordinato, incluse le
emissioni obbligazionarie;
 gli strumenti aventi un rendimento legato all’apprezzamento del
valore delle azioni (equity kickers).
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Strumenti di debito
 Subordinated debt: finanziamento a medio/lungo
termine subordinato nel pagamento ai debiti
senior, ma privilegiato rispetto all’equity
 Zero coupon bond: obbligazioni che non prevedono il
pagamento di interessi per tutta la durata
del finanziamento
 Stepped interest:
finanziamento che paga interessi
inizialmente inferiori, successivamente pari
e quindi superiori a quelli di mercato
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Equity kicker
L’equity kicker:
 consiste nel DIRITTO ALL’ACQUISTO di quote del capitale di
rischio dell’impresa finanziata a condizioni economiche più
favorevoli rispetto a quelle di mercato;
 consente ai lenders di godere degli apprezzamenti del valore di
mercato del capitale di rischio dell’impresa finanziata;
 consente di agevolare il finanziamento di operazioni complesse,
attraverso l’assegnazione di una quota di partecipazione
all’impresa debitrice, specialmente nel caso in cui quest’ultima
presenti una struttura finanziaria particolarmente esposta verso
il debito.
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Strumenti del mezzanino: analisi della relazione 32
rischio/rendimento
Rendimento
Equity
Zero coupon bond
Stepped interest
Debito subordinato
Senior debt
Rischio
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Covenants
Per covenants (restrizioni) si intende:
un insieme di RESTRIZIONI che sono imposte all’impresa
finanziata dai sottoscrittori del debito che stabiliscono condizioni
e ratios finanziari da RISPETTARE, al fine di impedire ai
managers dell’impresa finanziata di effettuare operazioni tali da
poter mettere a RISCHIO il rimborso del debito mezzanino nei
modi e nei tempi prestabiliti.
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