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Lezione 10-11
LA QUOTAZIONE.
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La quotazione: il significato
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 Per quotazione si intende l’apertura del capitale azionario
al pubblico ed il conseguente accesso ad un mercato
regolamentato.
 L’apertura del capitale di rischio dell’impresa a soggetti
terzi comporta una variazione dell’asseto proprietario.
 Il processo che conduce alla quotazione all’interno di un
mercato regolamentato è complesso e coinvolge, oltre
all’impresa interessata, numerosi altri soggetti.
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Perché un’impresa decide di quotarsi?
I possibili vantaggi
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 Finanziare importanti programmi di crescita attraverso un
ricorso diretto al mercato dei capitali
 Non limitare i propri programmi di sviluppo alle sole capacità
dell’azionista di controllo
 Ampliamento della gamma di strumenti finanziari a disposizione
dell’impresa (esempio: azioni di risparmio)
 Migliore classamento delle altre categorie di titoli
 Miglioramento dello standing creditizio
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Perché un’impresa decide di quotarsi?
I possibili vantaggi (continua)
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 Benefici intangibili (possibilità di attrarre manager qualificati,
maggiore visibilità, miglioramento dell’immagine, incremento del
potere contrattuale)
 Managerializzazione della gestione
 Possibilità per i vecchi azionisti di ridurre e monetizzare in parte
il proprio investimento
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Quali conseguenze della quotazione sono
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percepite in modo negativo? I possibili svantaggi
 Possibile perdita di controllo della società
 Obbligo di adempiere a maggiori obblighi informativi
 Necessità di distinguere in modo netto il patrimonio dell’impresa
da quello dei suoi azionisti di controllo
 Necessità di adottare una politica di dividendi che consenta di
remunerare adeguatamente il capitale
 Costante esame del mercato sulla performance aziendale
 Costi connessi alla quotazione ed alla permanenza sul mercato
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Alcuni temi fondamentali relativi al processo di
quotazione
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1. LA SCELTA DEL MERCATO E LE OPPORTUNITA’ IN
ITALIA
2. LE TECNICHE DI QUOTAZIONE
3. I SOGGETTI
QUOTAZIONE
COINVOLTI
NEL
PROCESSO
DI
4. UNA VOLTA QUOTATI… LE REGOLE DEL RAPPORTO
TRA IMPRESA E MERCATO
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1. La scelta del mercato di quotazione:
due livelli principali di scelta
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Mercato nazionale o estero?
Quale specifico mercato tra quelli che il sistema
propone?
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La scelta del mercato di quotazione:
i fattori-chiave
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La scelta del mercato di quotazione è
funzione di:
 modalità di ammissione al mercato, vincoli giuridici e requisiti
 dimensioni dell’impresa e del collocamento
 settore di appartenenza
 presenza commerciale su specifici mercati esteri
 costi e benefici complessivi dell’operazione
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Le condizioni per un mercato efficiente
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ELEVATA CONCENTRAZIONE DEGLI SCAMBI
INTERMEDIARI AUTORIZZATI
AMPIA PUBBLICITA’ DEI PREZZI
STANDARDIZZAZIONE DELLE NEGOZIAZIONI
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I mercati regolamentati in Italia
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Focus: il mercato azionario e le opportunità in
Italia
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Alcuni dati di mercato
BORSA ITALIANA
SOCIETA’ QUOTATE
ANNO
2001
2002
2003
2004
2005
2006
2007
BLUE
CHIP
127
83
79
85
87
84
82
STAR
STANDARD EXPANDI
82
64
63
72
69
76
77
111
135
126
108
106
104
103
28
13
11
13
16
25
25
TOTALE
NUOVE
AMMISSIONI
348
295
279
278
278
289
287
18
6
4
9
7
16
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CONFRONTO CON ALTRE BORSE MONDIALI
MERCATO
MILANO
Londra
Parigi (Euronext)
Francoforte
New York
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SOCIETÀ QUOTATE
287
2.272
1.031
679
3.200
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La Borsa
MERCATO DEDICATO AD AZIENDE OPERANTI IN SETTORI CONSOLIDATI; TALE
MERATO SI SUDDIVIDE IN:
1 - SEGMENTO BLUE CHIPS: PER AZIENDE DI CAPITALIZZAZIONE
SUPERIORE A € 1.000 MILIONI;
2 - SEGMENTO STAR (Segmento Titoli con Alti Requisiti): E’ RIVOLTO
ALLE SOCIETA’ CON CAPITALIZZAZIONE MEDIO- PICCOLA (INFERIORE
A € 1.000 MILIONI), OPERANTI CON SUCCESSO IN SETTORI TRADIZIONALI.
TALI AZIENDE DOVRANNO SODDISFARE SPECIFICHE CARATTERISTICHE
LEGATE AL FLOTTANTE , ALL’INFORMATIVA SOCIETARIA, AL SOSTEGNO
DELLA LIQUIDITA’ DEL TITOLO DA PARTE DI UN INTERMEDIARIO
SPECIALISTA E ALLA CORPORATE GOVERNANCE, E POTRANNO
CONSEGUENTEMENTE GODERE DI UNA MIGLIORE VISIBILITA’
RIENTRANDO PIU’ FACILMENTE NEL TARGET DI INVESTIMENTO DEGLI
INVESTITORI ISTITUZIONALI;
3 - SEGMENTO ORDINARIO DI BORSA: ALTRE AZIENDE.
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Il Mercato Expandi per le PMI
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 Expandi offre la possibilità alle piccole imprese di finanziare un
progetto di crescita in modo equilibrato e di compiere un primo
passo verso i mercati finanziari.
 Expandi è un mercato caratterizzato da requisiti di quotazione
in linea con le esigenze delle piccole imprese e da un processo
di quotazione più agile (dimensione minima 1 milione di euro,
flottante minimo 10%). Si rivolge alle aziende con una
consolidata redditività ed un buon equilibrio patrimoniale.
 Expandi è in grado di dare impulso al private equity
specializzato sulle piccole imprese, ponendo le basi per il loro
percorso di crescita verso la quotazione e consente
all’operatore di private equity di monetizzare gli investimenti e di
sfruttare la leva del mercato azionario per i piani di crescita
successivi delle società partecipate.
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Il MAC – Mercato Alternativo del Capitale
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 Il MAC ha lo scopo di aiutare le piccole e medie imprese ad
accedere al mercato del capitale di rischio e a rafforzare la
struttura finanziaria in modo semplice e poco oneroso senza
incidere su governance e struttura organizzativa dell’impresa.
 Il MAC sarà gestito da Borsa Italiana SpA, a cui spetterà di
ammettere le imprese e vigilare sulla correttezza delle
operazioni.
 L’impresa interessata deve contattare uno sponsor e presentare
la domanda di ammissione.
 Per accedere, la società deve essere una società di capitali,
deve aderire alla gestione accentrata di Monte Titoli ed avere
l’ultimo bilancio certificato da una società di revisione.
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Perché il MAC?
 Soluzione per trovare nuovi soci (investitori istituzionali)
 Aumento della dotazione di capitale senza imporre vincoli
all’autonomia dell’imprenditore, favorendo l’ingresso di soci di
minoranza
 Facilità per i nuovi soci di liquidare il capitale investito
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Le caratteristiche delle società emittenti e la
scelta del mercato in Italia: sintesi
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IL SISTEMA - MERCATI DI BORSA ITALIANA SI ARTICOLA IN MODO DA RISPONDERE
ALLE PARTICOLARI ESIGENZE DI CIASCUNA TIPOLOGIA DI AZIENDA. IN PARTICOLARE,
LE SOCIETA’ TARGET PER LA QUOTAZIONE POSSONO ESSERE CLASSIFICATE IN DUE
MACRO CATEGORIE:
VALUTE STOCK:
SOCIETA’ IN GRADO DI PRODURRE UTILI
MID-CAP:
SOCIETA’ CON ALTO POTENZIALE DI CRESCITA
CARATTERISTICHE PRINCIPALI:
CARATTERISTICHE PRINCIPALI:
- SETTORE TRADIZIONALI;
- TRACK RECORD DI RISULTATI EC.
FINANZIARI POSITIVO;
- MARGINI ELEVATI E SOSTENIBILI;
- POSIZIONE DI MKT CONSOLIDATA;
- QUALITA’ E CONTINUITA’ DEL
MANAGEMENT;
- ATTIVITA’ DI FUSIONI E
ACQUISIZIONI.
- ELEVATA VOCAZIONE COMUNICATIVA;
- CAPITALIZZAZIONE MEDIA
(40-1.000 MILIONI DI EURO);
- CORPORATE GOVERNANCE ALLINEATA
AGLI STANDARD INTERNAZIONALI;
BORSA (MTA)
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SEGMENTO STAR
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I requisiti formali per l’ammissione in Borsa
REQUISITI DELL’EMITTENTE
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REQUISITI DELLE AZIONI
Capacità di generare ricavi in condizioni
di autonomia gestionale
Libera trasferibilità
Pubblicazione e deposito degli ultimi tre
bilanci annuali (anche non in utile)
Flottante pari ad almeno il 25% del
capitale
Ultimo bilancio sottoposto a revisione
contabile
Capitalizzazione di mercato pari ad
almeno 40 milioni di Euro
Gestione accentrata presso Monte
Titoli in forma dematerializzata
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Requisiti aggiuntivi per l’ammissione al segmento19
Star di Borsa
L’INGRESSO AL SEGMENTO STAR SARA’ GARANTITO A TUTTE QUELLE SOCIETA’
MEDIO PICCOLE CON CAPITALIZZAZIONE INFERIORE A € 1.000 MILIONI, CHE
ACCETTERANNO VOLONTARIAMENTE E IN VIA CONTINUATIVA I REQUISITI DEL
REGOLAMENTO DI BORSA.
BORSA ITALIANA HA IDENTIFICATO NELLA LIQUIDITA’ E TRASPARENZA
INFORMATIVA LE DUE AREE CHIAVE:
FLOTTANTE: ALMENO PARI AL 35% PER L’ACCESSO AL SEGMENTO E AL 20%
PER LA PERMANENZA
SPECIALISTA: LE SOCIETA’ NOMINANO UNO SPECIALISTA CHE ASSICURI
LIQUIDITA’ AL TITOLO (IMPEGNI QUANTITATIVI GIORNALIERI E SPREAD). LO
SPECIALISTA E’ ANCHE TENUTO A REALIZZARE ALMENO DUE STUDI E DUE
ROAD- SHOW ALL’ANNO.
CORPORATE GOVERNANCE: LA SOCIETA’ DEVE ADERIRE AI PRINCIPI DI
CORPORATE GOVERNANCE ESPOSTI NEL CODICE DI AUTODISCIPLINA DI
BORSA. LA COMPOSIZIONE DEL C.d.A. DEVE AVERE PARTICOLARE RIGUARDO
RELATIVAMENTE ALLA PRESENZA, AL NUMERO E ALL’AUTOREVOLEZZA
DEGLI AMMINISTRATORI NON ESECUTIVI E INDIPENDENTI.
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Requisiti aggiuntivi per l’ammissione al segmento20
Star di Borsa (continua)
COMITATO DI CONTROLLO INTERNO: COMPOSTO DA UN NUMERO
ADEGUATO DI AMMINISTATORI NON ESECUTIVI, CON COMPITO DI
ANALIZZARE PROBLEMATICHE E ISTITUIRE PRATICHE RILEVANTI PER IL
CONTOLLO DELLE ATTIVITA’ AZIENDALI.
INCENTIVAZIONE DEL MANAGEMENT: UNA PARTE SIGNIFICATIVA
DELLA REMUNERAZIONE DEI DIRIGENTI DEVE ESSERE VARIABILE IN
FUNZIONE DEI RISULTATI.
INVESTOR RELATOR: LA SOCIETA’ DEVE NOMINARE UN INVESTOR
INTERNO CHE SI OCCUPI (PER LA MAGGIOR PARTE DEL SUO TEMPO,
ANCHE SE NON A TITOLO ESCLUSIVO) DELLA GESTIONE DEI RAPPORTI
CON INVESTITORI E INTERMEDIARI. L’IR DEVE ESSERE INTERNO PER
POTER ESSERE EFFETTIVAMENTE COINVOLTO NELLE DECISIONI
STRATEGICHE.
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I requisiti formali per l’ammissione al Mercato
Expandi
REQUISITI DELL’EMITTENTE
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REQUISITI DELLE AZIONI
Capacità di generare ricavi in condizioni
di autonomia gestionale (con deroga)
Libera trasferibilità
Pubblicazione e deposito di almeno due
bilanci annuali, di cui l’ultimo certificato
Flottante pari ad almeno il 10% del
capitale, per un controvalore pari ad
almeno 750.000 Euro
Risultato netto degli ultimi due anni
positivo e non inferiore a 100.000 Euro
nell’ultimo esercizio, rapporto
(debito finanziario netto / MOL)
inferiore a 4
Capitalizzazione di mercato pari ad
almeno 1 milione di Euro
Gestione accentrata presso Monte
Titoli in forma dematerializzata
Nomina di un Listing Partner
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Confronto tra i principali requisiti di ammissione
Flottante ingresso
Bilanci con revisione
Dimensione
Cda amm. Non esecutivi ed indip.
MTA
STAR
25%
35%
1 (3 pubblicati)
1 (3 pubblicati)
Capitalizzazione
minima 40 m
Aupicabile (cod.
autodisciplina)
Aupicabile (cod.
Cap. min. 40 m
Euro, max 1.000
Obbligatorio
Comitato di controllo interno
Incentivazione top management
Pubblicazione dati trimestrali
autodisciplina)
Aupicabile (cod.
autodisciplina)
Obbligatoria, ma
con deroga
Consob
EXPANDI
Obbligatorio
(maggiornaza
indipendenti)
Obbligatoria
%significativa
Obbligatoria (no
10% (ma almeno
0,75 m Euro
1 (2 pubblicati)
1 m Euro
No
No
No
No
deroga Consob)
Obbligatorio
(figura
professionale
qualificata)
Investor Relation manager
Auspicabile
Sito
Auspicabile
Obbligatorio
No
Informazioni contabili it./ing.
Auspicabile
Obbligatorie
No
Presenza dello Specialista
No
Si
No
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No
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I requisiti sostanziali per la quotazione
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SONO BASATI SULLE REALI PROSPETTIVE DI CRESCITA DEL BUSINESS E
INCLUDONO A SECONDA DELLE SPECIFICITA’ AZIENDALI:
UN TRACK RECORD DI RISULTATI ECONOMICO- FINANZIARI POSITIVO;
UN BUSINESS PLAN AMBIZIOSO MA REALISTICO E SOSTENIBILE;
LA TRASPARENZA NELLA CONTABILITA’ E NELL’ASSETTO SOCIETARIO.
ALTRE CARATTERISTICHE INCLUDONO:
LA QUALITA’ E LA MOTIVAZIONE DEL MANAGEMENT;
LA PRESENZA DI UN INVESTOR RELATION MANAGER INTERNO
ALL’AZIENDA;
L’ADESIONE AI PRINCIPI DI CORPORATE GOVERNANCE.
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2. Il collocamento e le tecniche di quotazione
OFFERTA PUBBLICA DI VENDITA
( OPV )
OFFERTA PUBBLICA DI
SOTTOSCRIZIONE ( OPS )
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 CONSORZIO DI
COLLOCAMENTO
 CONSORZIO DI
ASSUNZIONE A FERMO
 CONSORZIO DI GARANZIA
 CONSORZIO DI
COLLOCAMENTO E
GARANZIA
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3. I soggetti coinvolti nel processo di quotazione25
GLOBAL COORDINATOR
SPONSOR
SPECIALIST
ADVISOR
STUDIO LEGALE
SOCIETA’ DI REVISIONE
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I soggetti coinvolti nel processo di quotazione
(continua)
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GLOBAL COORDINATOR
HA LO SCOPO DI COSTITUIRE IL CONSORZIO DI COLLOCAMENTO PER LE
AZIENDE OGGETTO DELL’OFFERTA ATTRAVERSO UN CONSORZIO DI BANCHE
E SIM PER L’OFFERTA PUBBLICA O ISTIUZIONALE (RIVOLTA ANCHE A
INTERMEDIARI PROFESSIONISTI).
SPECIALIST
HA IL COMPITO DI INTERVENIRE NEL MERCATO AL FINE DI GARANTIRE LA
LIQUIDITA’ DEL TITOLO (AD ESEMPIO: IL PREZZO DI ACQUISTO E DI VENDITA
NON DEVE DISCOSTARSI PIU’ DEL 5%, OPPURE TIENE IL BOOK
ISTITUZIONALE).
SPONSOR
L’INTERMEDIARIO FINANZIARIO CHE AFFIANCA LA SOCIETA’ EMITTENTE
NELLA PROCEDURA DI PRIMA QUOTAZIONE DEI PROPRI TITOLI E NEL PRIMO
ANNO SUCCESSIVO. GESTISCE I RAPPPORTI TRA LA SOCIETA’ EMITTENTE, GLI
INVESTITORI, IL CONSORZIO DI COLLOCAMENTO E LA BORSA ITALIANA.
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I soggetti coinvolti nel processo di quotazione
(continua)
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ADVISOR
COLLABORA CON L’IMPRESA E LO SPONSOR NELLA REALIZZAZIONE DELLO
STUDIO DI FATTIBILITA’, VALUTAZIONE PRELIMINARE, REDAZIONE DEL
PROSPETTO INFORMATIVO, PREPARAZIONE DEL BUDGET E DEL BUSINESS
PLAN.
SOCIETA’ DI REVISIONE
E’ RESPONSABILE PER LA REVISIONE DEI BILANCI DELLA SOCIETA’, PER IL
RILASCIO DELLE COMFORT LETTER.
STUDIO LEGALE
ASSISTE LA SOCIETA’ NEGLI ADEMPIMENTI STATUTARI, REDAZIONE
PROSPETTO INFORMATIVO, ADEMPIMENTI LEGALI, CONTRATTI DI
SOTTOSCRIZIONE DELLE AZIONI, RILASCIO DI LEGAL OPINION.
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4. Il rapporto impresa / mercato mobiliare
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A - INFORMATIVA SOCIETARIA
B - TUTELA DELLE MINORANZE
C - DISCIPLINA DELL’ INSIDER TRADING
D - OPA OBBLIGATORIA
E – IL CODICE DI AUTODISCIPLINA
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A. Informativa societaria
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DUE OBIETTIVI:
1 - ASSICURARE LA MASSIMA TRASPARENZA;
2 - TEMPESTIVITA’ NELLA COMUNICAZIONE DELLE INFORMAZIONI
INFORMATIVA PERIODICA
(BILANCI, SEMESTRALI, CERTIFICAZIONE REVISORI,ETC.)
INFORMATIVA STRAORDINARIA
(AUMENTI DI CAPITALE, EMISSIONE DI OBBLIGAZIONI,
FUSIONI, SCISSIONI, ETC.)
INFORMATIVA SUGLI ASSETTI PROPRIETARI
a - COMUNICAZIONE DELLE PARTECIPAZIONI > DEL 2%
b - COMUNICAZIONE DEI PATTI PARASOCIALI
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B. Tutela delle minoranze azionarie
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IL 10% DEL CAPITALE PUO’ CONVOCARE L’ASSEMBLEA
QUORUM ASS. STRAORDINARIA 2/3 DEI PRESENTI
AMMESSO IL VOTO PER CORRISPONDENZA
IL 2% DEL CAPITALE PUO’ DENUNCIARE AL COLLEGIO
SINDACALE FATTI CENSURABILI IN MERITO ALLA
GESTIONE DELL’IMPRESA
IL 5% DEL CAPITALE PUO’ DENUNCIARE ALLA
MAGISTRATURA GRAVI IREGOLARITA’ DI
AMMINISTRATORI E SINDACI
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C. Disciplina dell’insider trading
31
SCOPO:
IMPEDIRE CHE POCHI INVESTITORI SFRUTTINO A PROPRIO ESCLUSIVO
BENEFICIO INFORMAZIONI NON PUBBLICHE ACQUISENDO UNA
POSIZIONE PRIVILEGIATA RISPETTO AGLI ALTRI OPERATORI DEL MERCATO.
REQUISITI PER L’APPLICAZIONE DELLA DISCIPLINA SONO:
L’OPERAZIONE DEVE AVERE AD OGGETTO STRUMENTI
FINANZIARI QUOTATI
DEVE TRATTARSI DI INFORMAZIONI RISERVATE CHE SE RESE
PUBBLICHE INFLUENZEREBBERO IL PREZZO
( INFORMAZIONE PRICE SENSITIVE)
I SOGGETTI CHE NON POSSONO UTILIZZARE TALI
INFORMAZIONI SONO COLORO CHE NE SONO VENUTI IN
POSSESSO GRAZIE AL RUOLO RICOPERTO (AD ESEMPIO
AMMINISTRATORI, SINDACI, CONSULENTI)
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D. Offerte pubbliche di acquisto (OPA)
obbligatorie
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SCOPO:
CONSENTIRE A TUTTI GLI AZIONISTI DI UNA SOCIETA’ QUOTATA, E NON
SOLO AI MAGGIORI, DI BENEFICIARE CON PARI OPPORTUNITA’
ECONOMICHE DEI PASSAGGI DI PACCHETTI AZIONARI DI CONTROLLO
LE TIPOLOGIE DI OPA OBBLIGATORIE SONO:
OPA TOTALITARIA
CHI DETIENE IL 30% DELLE AZIONI DEVE ACQUISTARE LA
TOTALITA’ DEL CAPITALE
OPA PREVENTIVA
SI HA QUANDO IL 30% DELLE AZIONI E’ DETENUTO IN
SEGUITO AD UN’OPA VOLONTARIA, IN TAL CASO LA CONSOB
ESENTA DALL’OPA TOTALITARIA
OPA RESIDUALE
CHI DETIENE IL 90% DELLE AZIONI DEVE ACQUISTARE LA
TOTALITA’ DEL CAPITALE
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E. Il Codice di Autodisciplina
33
 E’ stato sviluppato dal Comitato per la Corporate
Governance delle società quotate.
 E’ stato redatto per la prima volta nel 1999, rivisitato nel
2003 in funzione della best practice nazionale ed
internazionale e recentemente (marzo 2006) modificato in
alcuni dei suoi principi, ancora una volta per accogliere
l’evoluzione della best practice internazionale.
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Il Codice di Autodisciplina: i temi principali














34
Ruolo del consiglio di amministrazione
Composizione del consiglio di amministrazione
Amministratori indipendenti
Presidente del consiglio di amministrazione
Informazioni al consiglio di amministrazione
Trattamento delle informazioni riservate
Nomina degli amministratori
Remunerazione degli amministratori
Controllo interno
Comitato per il controllo interno
Operazioni con parti correlate
Rapporti con gli investitori istituzionali e con gli altri soci
Assemblee
Sindaci
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Il Codice di Autodisciplina: le novità dal 2006
35
A sette anni dalla presentazione del primo Codice, sono stati aggiornati
ed adattati i principi di “buona corporate governance“.
Il Nuovo Codice, in particolare, si preoccupa di definire con chiarezza e
concretezza figure e ruoli – come quelli degli amministratori
indipendenti e dei comitati interni al consiglio – che negli anni si sono
arricchiti di contenuti attraverso l’esperienza applicativa.
Gli emittenti sono invitati ad applicare il nuovo Codice, che sostituisce
integralmente quello precedente, entro l’esercizio che inizia nel 2006,
anche se l’adesione a questi principi continua ad essere volontaria.
Come nel passato, comunque, le società quotate sono tenute ad
informare annualmente il mercato su quali raccomandazioni del
Codice siano state adottate o, nel caso di raccomandazioni non
applicate in tutto o in parte, sui motivi della mancata o parziale
applicazione.
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