Alcuni elementi sulla
presente crisi
SC
L’analisi della BRI 2007
Le cause prossime della crisi
La cronologia
Gli effetti macroeconomici
Le politiche economiche
Il quadro dell’economia mondiale 2007
(relazione BRI)
• L’andamento dell’economia mondiale negli ultimi anni, compreso il
periodo da aprile 2006 a maggio 2007 considerato nella presente
Relazione annuale, è stato straordinario.
•
Il primo e più importante aspetto è che la
crescita i termini reali si è mantenuta su
livelli fra i più alti del dopoguerra. Alla maggiore
prosperità hanno partecipato molti dei paesi più poveri
al mondo,
•
Nonostante la rapida espansione e i significativi
shock dei prezzi di molte materie prime, l’inflazione
di fondo è generalmente rimasta su valori contenuti.
• I tassi di interesse reali e i premi al rischio di
ogni genere hanno inoltre continuato a collocarsi
sul livelli insolitamente bassi.
• gli squilibri commerciali internazionali senza
precedenti hanno potuto finora essere finanziati
agevolmente e i tassi di cambio sono in genere
risultati piuttosto stabili.
Preso singolarmente, ciascuno di questi esiti potrebbe
essere accolto con favore senza ulteriori riflessioni.
Tuttavia, un siffatto insieme di circostanze è talmente
straordinario da richiedere che ci si interroghi sulle sue
origini e, cosa strettamente collegata, sulla sua
sostenibilità.
• Relazione annuale BRI, 2007
Le cause prossime della crisi
( Visco 2009)
• i default sui mutui che hanno, a monte, una
deregolamentazione creditizia, che ha
permesso di dare credito di infima qualità (senza
capacità patrimoniale )
• una deregolamentazione finanziaria che ha
consentito di impacchettare quei medesimi
mutui in titoli strutturati,
La cronologia
Visco (2009)
1.
• Con la rivoluzione delle nuove tecnologie dell’informazione e delle
comunicazioni si è arrestato il progressivo declino
nella crescita della produttività degli Stati Uniti,
che ha ripreso ad espandersi a tassi particolarmente elevati nella
seconda metà degli anni novanta.
2.
• Nello stesso periodo, dopo le crisi finanziarie che hanno
colpito i paesi del Sud-Est Asiatico e la Russia (1997-98) e il
collasso del fondo di investimento LTCM nell’autunno del 1998, la
politica della Federal Reserve è rimasta
tendenzialmente accomodante, con una forte crescita
della
liquidità
( Visco
2009)
Cronologia ( cont.)
• 3
• L’euforia della “nuova economia”, oltre a quanto
compatibile con letture obiettive degli aumenti di
produttività connessi con l’adozione e la diffusione delle
nuove tecnologie, si è riflessa sui consumi delle
famiglie americane, con un indebitamento in forte
crescita, tassi di risparmio in diminuzione sostenuta,
ma bilanci sostanzialmente equilibrati nell’aggregato
per l’aumento della ricchezza netta dovuta ai guadagni
in conto capitale conseguenti anche ai fortissimi
incrementi dei corsi azionari della bolla dot-com.
abitazioni in continuo incremento – in prodotti strutturati
che aprivano nuovi spazi alle possibilità di impiego delle
banche.
( Visco,2009)
Cronologia ( cont.)
• 4.
• Alla forte crescita della domanda finale e delle
importazioni statunitensi ha gradualmente corrisposto
la crescita delle esportazioni e del prodotto
di grandi paesi emergenti, quali Cina e
India, precedentemente in ritardo,
• e un aumento tendenziale dell’inflazione americana
alla quale ha fatto fronte all’inizio di questo decennio
l’inasprimento della politica monetaria.
• 5.
• La restrizione monetaria ha finito per determinare,
tardi, lo sgonfiamento, nel 2000-2001, della bolla dotcom con effetti recessivi ai quali si è aggiunto l’effetto
del gravissimo shock dell’attentato alle torri gemelle
dell’11 settembre del 2001.
( Visco,2009)
Cronologia ( cont.)
• 6.
• Nel timore della recessione e di condizioni
deflazionistiche quali quelle prevalse nel decennio
precedente in Giappone, la risposta della Fed è stata
nuovamente assai accomodante, con una drastica
riduzione dei tassi d’interesse ai quali si è accompagnata
una politica di bilancio fortemente espansiva, rimasta tale
negli anni seguenti anche in connessione con le
operazioni belliche nel Medio oriente.
Cronologia ( cont.)
• 7.
• Anche la politica monetaria è rimasta a lungo espansiva,
accomodando il ritorno a tassi di crescita sostenuti dei consumi
delle famiglie, non contrastando la tendenza all’annullamento della
loro propensione al risparmio, e lasciando via libera, in condizioni di
ampia
liquidità,
all’innovazione
finanziaria,
con la
trasformazione soprattutto nel 2004-06
dell’indebitamento per l’accensione di mutui
un contesto di prezzi delle abitazioni in continuo
incremento – in prodotti strutturati che aprivano
nuovi spazi alle possibilità di impiego delle banche.
( Visco,2009)
Cronologia ( cont.)
• 8.
• All’accentuazione del deficit delle partite correnti
degli Stati Uniti corrispondevano surplus sempre
più ampi nei paesi emergenti e in Giappone, con
una notevole accumulazione di riserve ufficiali, in
un contesto di espansione relativamente moderata e poco rapida
della domanda interna per consumi e di tassi di risparmio superiori a
quelli, pur elevati, degli investimenti; anche per i paesi produttori di
petrolio si registrava un ampio incremento dei surplus commerciali,
dati gli aumenti di prezzo conseguenti all’espansione della domanda
globale.
Cronologia ( cont.)
• 9.
• L’aumento della liquidità internazionale connesso con i
crescenti squilibri dei pagamenti e la politica monetaria
accomodante della Fed, che contribuiva, data la ridotta
flessibilità delle valute dei paesi emergenti e in
particolare del renmimbi cinese, alla crescita dell’attività
economica globale, determinavano un prolungato
periodo, tra il 2004 e il 2007, di bassa volatilità dei prezzi
nei mercati finanziari e bassi rendimenti nominali, anche
per i forti investimenti sui titoli a reddito fisso da parte sia
di investitori istituzionali sia di paesi che avevano
accumulato livelli elevati di riserve in corrispondenza di
ampi e crescenti surplus delle partite correnti.
( Visco,2009)
Cronologia ( cont.)
• 10.
• Ne conseguiva la ricerca di investimenti – anche da
parte di banche internazionali e di altri paesi e veicoli
finanziari da esse controllati – con profili di rischio e
rendimenti più elevati a cui corrispondeva l’offerta di
strumenti finanziari strutturati, con collaterale espresso
soprattutto, anche se non solo, da mutui sulle abitazioni
concessi con loan-to-value ratios anche superiori al 100
per cento, nella fallace prospettiva di un’ininterrotta
tendenza all’aumento dei loro prezzi.
• ( Visco,2009)
Cronologia ( cont.)
•
11
• La forte espansione della domanda globale dava luogo a pressioni
inflazionistiche alle quali le autorità di politica monetaria reagivano,
anche per contrastare possibili effetti sui prezzi interni conseguenti ad
aumenti nei prezzi del petrolio e delle materie prime determinate da
questa stessa espansione; all’aumento dei tassi d’interesse faceva
seguito il progressivo sgonfiamento della bolla immobiliare e questa
si rifletteva a sua volta con effetti domino sui prodotti strutturati
costruiti in particolare sul comparto dei mutui subprime,
maggiormente a rischio di insolvenza.
• 12.
• Questo innescava nell’estate del 2007 la crisi finanziaria, che si
trasformava gradualmente, nonostante la pronta e massiccia risposta
delle banche centrali, in una crisi globale, a livello di settori produttivi
e di economie
( Visco,2009)
I meccanismi di trasmissione: dalla crisi
finanziaria all’attività economica
• Monetary channel : contrazione dell’offerta di
moneta
• Canale del credito ( credit channel)
– Dal lato della domanda le crisi finanziarie cambiano il
valore delle garanzie e limitano la possibilità dei
diversi soggetti ( imprese e famiglie) di ottenere credito
– -dal lato dell’offertale banche riducono la disponibilità
di credito o alzano i requisiti: Questo determina una
riduzione dell’attività economica che influenza a sua
volta i bilanci di banche famiglie e imprese
– Possibile negative feedbak loop
…
• Costo del capitale
– l’assimmetria informativa determina un costo del
capitale più alto per le imprese perché cresce la
domanda di prestiti dei “cattivi” prenditori
• Effetti sul capitale delle banche
– Il capitale delle banche si riduce , le banche tendono
ad indebitarsi di meno
• Effetto ricchezza
- dovuto al cambiamento dei prezzi delle attività o delle
case
Effetti sulla crescita
Fonte FMI
La perdita di prodotto potenziale
Fonte FMI
I prezzi delle materie prime
Fonte FMI
L’inflazione
Fonte FMI
Le azioni di politica economica
( Draghi 2009)
• Spezzare la morsa della recessione è compito delle
politiche economiche. Vi è consapevolezza della
necessità di interventi globali, di ampia portata, il più
possibile
coordinati.
L’azione
deve
essere
contemporaneamente incentrata sui tre pilastri delle
politiche di bilancio, monetarie, per la stabilità del
sistema finanziario.
• L’uscita dalla recessione sarà tanto più rapida quanto
prima si ristabilirà la fiducia nelle prospettive di lavoro e
di reddito, nel ritorno a una crescita equilibrata, nella
solidità del sistema finanziario.
• ( Draghi 2009)
Le politiche di bilancio
Le politiche monetarie
• Nei principali paesi la politica di bilancio ha
assunto un orientamento fortemente espansivo,
con misure di sostegno della domanda che si
aggiungono a quelle messe in atto per
salvaguardare il sistema bancario e finanziario.
• Le banche centrali hanno risposto alla crisi con
prontezza e coordinazione. I tassi ufficiali sono
stati abbassati rapidamente; in molti paesi sono
prossimi a zero
• ( Draghi 2009)
Politiche per la stabilità del sistema
finanziario, per la ripresa del credito
• Riattivare l’intermediazione finanziaria
resta essenziale per superare la
recessione e tornare a una crescita
duratura. Il ruolo di supplenza delle
banche centrali non può che essere
temporaneo.
• ( Draghi 2009)
Il rischio di deflazione
• La preoccupazione di avvicinarsi troppo al limite
inferiore dei tassi di interesse nominali non può
essere motivo di inazione. L’esperienza degli
StatiUniti negli anni trenta e del Giappone negli
anni novanta suggerisce che è necessario
contrastare, nelle fasi iniziali delle crisi, la
tendenza all’aumento dei tassi di interesse reali.
La rapida disinflazione non deve trasformarsi in
deflazione.
• ( Draghi 2009)
Mantenere i mercati aperti al libero
scambio
• Nel quarto trimestre dell’anno passato gli scambi
mondiali sono diminuiti circa del 20 per cento, su
base annua
• Il ricorso al protezionismo è una sirena potente
durante una crisi.
• Nell’immediato può offrire qualche beneficio e
alleviare vere situazioni di disagio
• sociale. Ma è certamente illusoria e distruttiva
nel medio periodo, come senzadubbio lo fu negli
anni trenta.
• ( Draghi 2009)
Vigilanza macroprudenziale, da affiancare alla
tradizionale supervisione sulle
singole istituzioni
Ogni entità finanziaria capace di generare un rischio sistemico sarà
soggetta a vigilanza; le autorità vorranno conoscere sia la
correlazione esistente fra le esposizioni di varie istituzioni finanziarie,
sia come il rischio viene trasferito nel tempo e nello spazio;
sarà considerata la possibilità di creare buffer di capitale e di liquidità
che s espandano nei periodi di crescita e si contraggano nelle fasi
discendenti del ciclo,nonché l’istituzione di un leverage ratio che
limiti la crescita della leva finanziaria
•( Draghi 2009)
Si imporrà una riflessione sugli obiettivi della politica monetaria e sulla
utilità che la politica stessa reagisca all’accumularsi di squilibri
finanziari . Un dibattito sul tema è vico già dagli inizi degli anni 2000
(SC)
(*)
Oecd economic outlook, 84,2008
Vendite allo
scoperto(*)
Per approfondire e aggiornarsi
• Per un analisi degli avvenimenti si consiglia:
– Shiller R.( 2008): Finanza Shock, Egea
– Alesina Giavazzi (2008): “La crisi. Può la politica salvare il
mondo?”,Il saggiatore
• Per gli aggiornamenti sugli andamenti dei diversi paesi e sulle
politiche economiche adottate:
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Oecd ( 2008 e 2009) Economic outlook
Oecd ( 2009) Fiscal Packages Across Oecd Countries: Overview
And Country Details
FMI ( 2009) World Economic Outlook
Banca d’Italia (2009) Relazione annuale sul 2008
Siti : www.bancaditalia.it
www.ecb.it www.bis.it www.imf.it