ANALISI DELLA STRUTTURA FINANZIARIA
Indici di composizione
Denominazione
Elasticità degli investimenti
È analizzata individuando il
“peso” rispetto al Capitale
investito complessivo:
Elasticità dei finanziamenti
È analizzata individuando il
“peso” rispetto al Capitale
acquisito:
Indice d’indebitamento
Indice di leva finanziaria
(o leverage finanziario)
Formula
delle Disponibilità liquide
Cash/IC
del Capitale circolante netto operativo
NWCR/IC
dell Immobilizzazioni
FA/IC
dei Debiti
vs.
del Capitale proprio
D/EC
vs.
Eq/EC
Indice d’indipendenza finanziaria
L-t F/EC
vs.
S-t D/EC
vs.
L-t D/EC
del Capitale permanente
vs.
dei Debiti a breve termine
vs.
dei Debiti a lungo termine
Rapporto tra l’ammontare dei mezzi
propri e il complesso dei debiti
Rapporto fra Capitale acquisito (dato
dalla somma fra Capitale proprio e
Capitale di terzi) e Patrimonio netto
Eq/D (anche inverso)
EC/Eq = IC/Eq
ovvero = (D+Eq)/Eq = (D/Eq)+1
Margini e indici di correlazione
Denominazione
Margine di struttura di I liv.
o
Indice di auto copertura del
capitale fisso
(Net worth to fixed ratio)
Margine di struttura di II liv.
(Net long-term financing)
o, equivalentemente,
Formula
Differenza/Rapporto tra il solo
Patrimonio netto aziendale e gli
Investimenti immobilizzati, al netto del
fondo di ammortamento
Differenza tra il Capitale permanente
(Patrimonio netto e Debiti a lungo
termine) e il valore netto delle
immobilizzazioni
Capitale circolante netto (CCN)
o
Indice di disponibilità
(Current ratio)
Differenza/Rapporto fra il Capitale
circolante lordo (Disponibilità liquide,
economiche e finanziarie) e i debiti
correnti (siano essi di natura operativa
che finanziaria, ovvero onerosi
d’interessi)
Margine di tesoreria
(Net short-term financing)
o
Indice di liquidità
(Quick ratio)
Differenza/Rapporto fra le sole
disponibilità liquide e i debiti a breve
termine onerosi d’interessi
o, equivalentemente,
Liquidity ratio
Differenza/Rapporto tra
il Capitale circolante netto e
il Capitale circolante netto operativo
1
Eq - FA
o
Eq / FA
L/t F - FA
(Cash + NWCR) - S/t D
o
(Cash + NWCR) / S/t D
Cash - S/t D
o
Cash / S/t D
Net long-term financing /NWCR
od anche
(Cash + NWCR – S/t D) / NWCR
ANALISI ECONOMICO-REDDITUALE
Indici di rotazione e di durata
Denominazione
Formula
Indice di rotazione del capitale
investito
(Working capital turnover)
Rapporto tra i ricavi e il Capitale investito (o il valore medio nel periodo)
Indice di rotazione
attività
(Asset turnover)
Rapporto tra i ricavi da vendite e le attività totali (o il valore medio nel
periodo)
delle
Indice di rotazione dei crediti
(Receivables turnover)
Rapporto tra il totale delle vendite annue e l’ammontare dei crediti
commerciali alla fine del periodo amministrativo (o il valore medio nel
periodo)
Indice di rotazione delle scorte
(Inventory turnover)
Rapporto tra il costo del venduto dell’anno (vedi riclassificazione del Conto
economico a Costo del venduto) e il valore delle rimanenze alla fine del
periodo amministrativo (o il valore medio nel periodo)
Durata del ciclo monetario
della gestione
(o del capitale circolante
operativo netto)
Giacenza media del
magazzino
Indici di durata del ciclo monetario della gestione
in generale, esprimono il tempo che intercorre tra il pagamento connesso all’acquisizione dei fattori produttivi e
la riscossione del prezzo di vendita dei prodotti/servizi
[Val. medio Rim. materie prime,
sussidiarie, di consumo e merci /
Rotazione delle materie prime
(Acquisti di materie prime,
sussidiarie, di consumo e merci +/Variaz. scorte nell’esercizio)] * 365
+ Rotazione dei semilavorati
(o periodo di produzione)
[Val. medio Rim. semilavorati /
Costo dei prodotti finiti] * 365
+ Rotazione dei prodotti finiti
[Val. medio Rim. prodotti finiti /
Costo del venduto] * 365
(+) Durata media dei crediti commerciali
[Val. medio Crediti vs. clienti /
(Ricavi delle vendite+IVA)] * 365
(-) Durata media dei debiti commerciali
[Val. medio Debiti vs. Fornitori /
(Acquisti di materie prime,
sussidiarie,
di
consumo
e
merci)+IVA] * 365
2
Analisi della redditività – Albero del ROE o Piramide di Dupont
Redditività del Capitale Proprio (ROE)
Return On Equity
Risultato netto/Cap. Proprio
Redditività operativa
Redditività del Capitale Investito (ROI)
Incidenza della gestione finanziaria
Incidenza della gestione fiscale
Financial Leverage Multiplier
Tax effect
Return on Invested Capital
MON/Cap. Investito
EBIT/IC
Redditività delle vendite (ROS)
Operating profit margin
MON/Fatturato
EBIT/Sales
Fatturato
Costi di
produzione
Rotazione del capitale investito (Turnover)
Working capital turnover
Fatturato/Cap. Investito
Sales/IC
Indice di Leva finanziaria
Financial structure ratio
Cap. Investito/Cap. Proprio
IC/Eq
Capitale Investito
Capitale Proprio
Liquidità
Capitale Circolante
Netto Operativo
Capitale Fisso
3
EAT/Eq
Indice di onerosità finanziaria
Financial cost ratio
Risultato ante imposte/MON EBT/EBIT
Quota di MON al
netto
dell'incidenza
degli on. finanziari
Indice di onerosità fiscale
Tax effect ratio (=1-effective tax rate)
Ris. netto/Ris. ante imposte
EAT/EBT
Quota di utili
depurata
dall'incidenza di
imposizione
fiscale effettiva
LEVA OPERATIVA E LEVA DI PREZZO
Nelle pagine che seguono verranno affrontati due rischi tipici che le imprese si trovano
costantemente a fronteggiare: il rischio di quantità e il rischio di prezzo.
Il primo fa riferimento alla sensibilità del Reddito Operativo rispetto a una diminuzione delle
quantità vendute. Mentre il secondo cerca di intercettare la vulnerabilità del Reddito Operativo a seguito di
una variazione dei prezzi di vendita.
LEVA OPERATIVA
Per valutare il grado di rischio operativo che un’azienda deve sopportare ci si dovrebbe
chiedere di quanto possa variare il Reddito Operativo a seguito di una variazione delle quantità
vendute.
Prima di affrontare il problema, accenniamo brevemente al significato delle voci che si
andranno a considerare. Il Reddito Operativo è la grandezza che rappresenta il risultato economico
dell’attività tipica di un’impresa ed è quantificato dai ricavi operativi (fatturato) meno i costi
operativi. Scomponendo questi ultimi in costi variabili e costi fissi, a seconda della loro dipendenza
dalle quantità prodotte e vendute, si può ottenere la seguente formulazione del Reddito Operativo:
Fatturato
- Costi Variabili
Margine di Contribuzione
- Costi Fissi
Reddito Operativo
Questa classificazione ha la caratteristica di evidenziare il Margine di Contribuzione che rappresenta
la quantità di ricavi destinati alla copertura dei costi fissi e che risulterà utile per il seguito dell’esposizione.
Tornando al rischio operativo, si consideri il caso di due aziende (Alfa e Beta) che
presentano il seguente Conto Economico:
Fatturato = p*Q0 = 10*1000
Costi Variabili (30*Q0)
Margine di Contribuzione
Costi Fissi
Reddito Operativo
Alfa
Beta
10000
-3000
7000
-5000
2000
10000
-6000
4000
-2000
2000
4
(60*Q0)
Ipotizzando che per qualche ragione le quantità vendute diminuiscano del 20%, il Conto
Economico delle due società sarà il seguente:
Fatturato = p*Q1 = 10*800
Costi Variabili (30*Q1)
Margine di Contribuzione
Costi Fissi
Reddito Operativo
Alfa
Beta
8000
-2400
5600
-5000
600
8000
-4800
3200
-2000
1200
(60*Q1)
In questa simulazione il Reddito Operativo della Alfa subisce una diminuzione del 70%,
mentre quello della Beta diminuisce del 40%.
Tale dinamica avrebbe potuto essere prevista determinando, per ciascuna impresa, la Leva
Operativa, espressione dell’elasticità del Reddito Operativo rispetto al fatturato. In altre parole, tale
leva quantifica la variazione, in termini percentuali, che subirà il Reddito Operativo a fronte di una
variazione dell’1% nelle quantità vendute. Analiticamente:
∆RO
∆% RO
LO =
= RO
∆F
∆% F
F
Le ipotesi implicite in questo ragionamento sono che i prezzi di vendita rimangono costanti
al variare delle quantità vendute, cosicché una variazione percentuale di dette quantità determina la
medesima variazione nel fatturato; e che le quantità prodotte sono interamente vendute.
A ben vedere, la variazione assoluta del Risultato Operativo è pari alla variazione assoluta
del Margine di Contribuzione, poiché la differenza tra le due grandezze è rappresentata dalla
costante dei costi fissi.
A sua volta la variazione del Margine di Contribuzione può essere scritta in questo modo:
∆MdC = ∆F ⋅
MdC
F
Ciò detto, con semplici passaggi algebrici, si giunge ad una formulazione di più immediata
applicazione della Leva Operativa:
LO
=
∆RO
RO
∆F
F
=
∆MdC
RO
∆F ⋅
∆F
F
5
=
MdC
F
∆F
F
RO
=
MdC
RO
Applicando tale quoziente alle imprese Alfa e Beta si troverà:
LO Alfa =
7000
= 3,5
2000
LOBeta =
4000
=2
2000
Come accennato poco sopra, la Leva Operativa rivela quale sarà la variazione percentuale
del Reddito Operativo a fronte della variazione dell’1% nelle quantità vendute. Così una
diminuzione del 20% del fatturato determina una variazione negativa del Reddito Operativo nei
seguenti termini:
∆RO = −20% ⋅ 3,5 = −70%
per l’azienda Alfa
∆RO = −20 % ⋅ 2 = − 40 %
per l’azienda Beta
Tale risultato è diretta conseguenza della struttura dei costi interna alle due imprese. Dal
momento che una riduzione delle quantità vendute determina una simmetrica diminuzione dei costi
variabili, mentre lascia immutato il livello dei costi fissi, la società Beta, in cui la percentuale dei
costi variabili sul totale è maggiore rispetto a quella della Alfa, vedrà una riduzione più consistente
dei costi totali.
Perciò le società, come la Alfa, caratterizzate da elevati costi fissi saranno più vulnerabili ad
una diminuzione delle quantità vendute, e presenteranno un grado di Leva Operativa maggiore,
rispetto a quelle, come la Beta, che, invece, hanno una preponderanza di costi variabili.
Dal momento che la Leva Operativa è diretta conseguenza del peso dei costi fissi sul totale,
per un’ipotetica azienda che dovesse sostenere esclusivamente costi variabili, la Leva Operativa
sarebbe pari a 1, con la conseguenza che variazioni del fatturato eguaglierebbero, in percentuale,
quelle del Reddito Operativo.
I vantaggi della Leva Operativa consistono, essenzialmente, nella semplicità della sua
determinazione e nella sua immediata capacità esplicativa. Non è, però, esente da inconvenienti.
Come accennato in precedenza, il grado di rischio delle quantità vendute è misurato nell’ipotesi che
i prezzi di acquisto e di vendita rimangano inalterati. Ipotesi che diventa sempre meno sostenibile quanto
maggiore è la variazione delle quantità vendute. Dunque, l’attendibilità dell’indicatore diventa via via
minore quanto più la variazione delle vendite è consistente.
6
Inoltre, il calcolo della Leva Operativa sulle nuove vendite dà un risultato diverso da quello
sperimentato prima della variazione.
LEVA DI PREZZO
Riprendendo l’esempio precedente, anziché ipotizzare una variazione delle quantità vendute,
cerchiamo di determinare quali siano le conseguenze di una modifica nei prezzi di vendita.
Si ricordi la situazione del Conto Economico iniziale:
Fatturato = p0*Q = 10*1000
Costi Variabili (30*Q)
Margine di Contribuzione
Costi Fissi
Reddito Operativo
Alfa
Beta
10000
-3000
7000
-5000
2000
10000
-6000
4000
-2000
2000
(60*Q)
Ipotizzando una variazione del 10% sul prezzo di vendita, si ottiene il seguente Conto
Economico:
Fatturato = p1*Q = 9*1000
Costi Variabili (30*Q)
Margine di Contribuzione
Costi Fissi
Reddito Operativo
Alfa
Beta
9000
-3000
6000
-5000
1000
9000
-6000
3000
-2000
1000
(60*Q)
Apparentemente l’effetto di una variazione nei prezzi di vendita è neutro, nella misura in cui
determina lo stesso effetto sul Reddito Operativo di entrambe le società. Ciò sarebbe vero se la
diminuzione dei prezzi fosse dovuta a ragioni macro-economiche e interessasse indistintamente
tutte le imprese.
Qualora, però, come succede nella maggior parte dei casi, la variazione dei prezzi di vendita
derivasse da strategie aziendali, è plausibile che la scelta venga presa in vista di un effetto virtuoso
sulle quantità vendute. La manovra, perciò, sarà giustificata solamente qualora la perdita di Reddito
Operativo, e dunque di Margine di Contribuzione, conseguente alla diminuzione dei prezzi applicati
venga controbilanciata da un pari incremento dello stesso Margine di Contribuzione, a seguito
dell’aumento delle quantità vendute.
7
Il problema, perciò, si sostanzia nella determinazione della variazione che deve interessare le
quantità vendute, a fronte di una variazione dei prezzi di vendita, affinché il Reddito Operativo sia maggiore
o uguale a quello originario.
Analiticamente:
∆− P ⋅ q0 ≤ ( p1 − cv) ⋅ ∆+ Q
dove:
-
Δ P = p1 – p0
= variazione negativa dei prezzi di vendita;
q0
= quantità vendute al tempo zero;
p1
= nuovo prezzo di vendita;
cv
= costi variabili unitari;
+
Δ Q = q1 – q0
= variazione positiva delle quantità vendute.
Risolvendo per ΔQ si ottiene la grandezza desiderata:
∆− P ⋅ q0
∆Q≥
p1 − cv
+
Di qui si procede alla determinazione della Leva di Prezzo rapportando la variazione percentuale
delle quantità vendute alla variazione percentuale del prezzo di vendita:
LP =
∆Q
q0
∆P
p0
Tale quoziente, conosciuto anche con il nome di “elasticità della domanda implicita nella struttura
dei costi”, implicitamente, indica quale dovrebbe essere l’elasticità minima della domanda che l’impresa
fronteggia affinché una manovra di prezzo non provochi l’erosione del Reddito Operativo.
8
Proviamo a determinare la Leva di Prezzo per le società Alfa e Beta.
Alfa
Beta
∆− P ⋅ q0
∆Q=
p1 − cv
∆− P ⋅ q0
∆Q=
p1 − cv
+
=
+
1 ⋅ 1000
= 167
9−3
LPAlfa =
∆Q
q0
∆P
p0
167
= 1000
=
1
10
= 1,67
LPBeta =
∆Q
q0
1 ⋅ 1000
= 334
9−6
∆P
p0
334
= 1000
1
10
= 3,34
I risultati ottenuti possono essere interpretati in questo modo: per la società Alfa una riduzione del
10% nei prezzi di vendita deve produrre un incremento delle quantità vendute pari al 16,7% affinché il
Reddito Operativo non cambi. Per l’azienda Beta, invece, l’aumento delle quantità vendute deve essere
almeno pari al 33,4%.
Ciò accade dal momento che la produzione di quantità aggiuntive per l’impresa Alfa ha un costo
minore rispetto a quello che deve sostenere Beta, in considerazione del fatto che, per la prima, i costi
variabili per unità di prodotto sono più contenuti. La società Beta, al contrario, fronteggerà un costo di
produzione delle quantità aggiuntive ben superiore, a causa del peso più consistente dei costi variabili,
costringendo l’azienda a sforzi maggiori sul fronte delle quantità vendute per mantenere il Margine di
Contribuzione originario.
Può essere utile una rappresentazione grafica di quanto detto:
€
p0
Grafico 1: variazione delle quantità vendute, a fronte di
una diminuzione dei prezzi di vendita, per una società
(Alfa) caratterizzata da modesti costi variabili unitari.
p1
MdC
cv
Costi Variabili
q0
q1
Q
9
€
p0
p1
MdC
cv
Grafico 2: variazione delle quantità vendute, a fronte di
una diminuzione dei prezzi di vendita, per una società
(Beta) caratterizzata da elevati costi variabili unitari.
Costi Variabili
q0
q1
Q
Dall’analisi della Leva di Prezzo di un’impresa si possono trarre importanti conclusioni sulla
vulnerabilità della stessa sul fronte dei prezzi. Se le due società, di cui i grafici 1 e 2, producessero beni
identici, ovvero fronteggiassero la stessa curva di domanda, la Beta sarebbe molto più esposta al rischio di
perdere quote di Reddito Operativo a fronte di un ritocco al ribasso dei prezzi di vendita della Alfa. Per
contrastare questo rischio implicito nella struttura dei costi, la Beta potrebbe allineare la propria struttura
dei costi a quella della sua concorrente o, alternativamente, far sì che la propria domanda sia più rigida di
quella della Alfa (fidelizzando la propria clientela, aumentando la qualità percepita dei propri prodotti, etc.).
Così come accade per la Leva Operativa, anche i risultati che si ricavano dall’analisi della Leva di
Prezzo devono essere ponderati con attenzione in considerazione del fatto che, nella realtà, variazioni di
quantità vendute e di prezzi si influenzano a vicenda.
Conclusioni
Quanto detto fin qui dovrebbe aver gettato luce su alcune questioni relative ai rischi di
quantità e di prezzo con cui un’azienda si trova a convivere. Rischi che sono insiti nella struttura
dei costi adottata.
Ciò che dovrebbe essere emerso è che non esistono strutture di costo dominanti rispetto ad
altre, bensì combinazioni di costi fissi e costi variabili che determinano un Reddito Operativo più
esposto al rischio di quantità o al rischio di prezzo. Come si è visto, infatti, mentre in un’azienda
caratterizzata da elevati costi fissi, come la Alfa, il rischio associato ad una diminuzione delle
quantità vendute è maggiore rispetto a quello sopportato da un’impresa come la Beta, la prima sarà
meno vulnerabile sotto il profilo dei prezzi.
In conclusione, la Leva Operativa e quella di Prezzo costituiscono due strumenti
fondamentali per monitorare i rischi di quantità e di prezzo, fornendo le basi per l’implementazione
di strategie da adottare per ridurre la variabilità del Reddito Operativo.
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