STRUMENTI DERIVATI
UTILIZZI E LORO RUOLO NEL SISTEMA
FINANZIARIO
Cesare Roselli, Roma 1 Giugno, 2012
E-mail: [email protected]
Programma di Oggi

Prima Parte:
Accenni a funzionamento tecnico degli strumenti
 Esempi di utilizzo degli strumenti da parte di utenti finali (vs.
intermediari)
 Crescita esponenziale del mercato dei derivati



Pausa
Seconda Parte
In quale modo I derivati hanno aiutato l’economia?
 In quale modo I derivati hanno danneggiato l’economia?
 Probabile evoluzione dei derivati

Definizione

Uno strumento finanziario con le tre seguenti
caratteristiche:
il suo valore cambia in relazione al variare di un’attività
sottostante (underlying asset) che può essere di tipo di
finanziario (tasso d’interesse, prezzo di uno strumento
finanziario, prezzo di una merce, tasso di cambio in valuta
estera, indice di prezzi o di tassi) o di tipo creditizio (merito
o indici di credito)
 non richiede un investimento netto iniziale o richiede un
investimento netto iniziale che sia minore di quanto sarebbe
richiesto per altri tipi di contratti da cui ci si aspetterebbe
una risposta simile a cambiamenti di fattori di mercato
 è regolato a data futura

Nota: Definizione IAS 39
Principali Tipologie





Tasso di Cambio (es. Currency Swap)
Tasso di Interesse (es. Interest Rate Swap, FRA)
Azionari (es. Equity Swaps, single name & index)
Materie Prime (es. Gold Future, Swaps)
Credito (es. CDS, single name & index)
Interest Rate Swap (IRS)
Mercato
(insieme di
operatori)
Tasso
Variabile
(Libor)
Copertura
rischi
Dealer
(Banca)
Controparte
(es. Impresa)
Tasso Fisso
Interest Rate Swap (IRS) - Utilizzi
Impresa
Ente di
Sviluppo
Hedge
Fund
• Riceve prestito bancario a tasso variabile
• Ottiene certezza su esborsi futuri
• Emette titoli a tasso fisso per raccolta
• Ottiene un’esposizione a tasso variabile
universalmente utilizzato come riferimento nell’
erogazione di prestiti
• Ritiene che l’attuale livello dei tassi sia troppo alto
• Si avvantaggia di potentiali ribassi dei tassi,
evitando di acquistare un Bond con conseguente
investimento iniziale
Cross Currency Swap (CCS)
Scambio Nozionali
Iniziali
Mercato
(insieme di
operatori)
Tasso
Variabile
(Libor)
Copertura
rischi
Dealer
(Banca)
Controparte
(es. Impresa)
Tasso Fisso
Scambio Nozionali
Finali
Cross Currency Swap (CCS) - Utilizzi
Impresa
Ente di
Sviluppo
Hedge
Fund
• Riceve introito periodico da societa’ controllata
localizzata all’estero
• Ottiene certezza circa il controvalore in Euro degli
introiti futuri
• Ente Europeo emette titoli a tasso fisso denominati in
USD per raccolta
• Ottiene certezza del costo del debito in Euro
• Ritiene che l’attuale livello dei tassi sia troppo alto
• Si avvantaggia di potentiali ribassi dei tassi,
evitando di acquistare un Bond con conseguente
investimento iniziale
Credit Default Swap (CDS)
Rimborso Nozionale
Assicurato
Mercato
(insieme di
operatori)
Copertura
rischi
Dealer
(Banca)
Premio
(pagamento
periodico)
Consegna Titoli in
Default
Controparte
(es. Impresa)
Credit Default Swap (CDS) - Utilizzi
Impresa
• Importatore di materiali paga oggi commessa che verra’ consegnata
in 1 anno
• A fronte di un premio assicurativo, si cautela dalla possibile mancata
consegna della merce
Tesoreria
• Detiene riserva di liquidita’
• Vende CDS e incrementa rendimento della liquidita’ senza necessita’
di investirla
Hedge Fund
Banca
• Ritiene che vi siano anomalie tra prezzo del CDS e probabilita’ di
default di titoli del medesimo emittente (es Grecia)
• Compra titoli e compra CDS per lucrare il possibile differenziale
• Eroga prestiti ad imprese
• Compra CDS per coprire l’esposizione creditizia derivante da quei
prestiti e quindi “liberare” capitale di rischio che puo’ essere quindi
impegato per erogare nuovi prestiti
USD Trillions
Crescita del Mercato dei Derivati
800
700
600
500
•
•
•
•
•
Dati per mercato OTC
Ammontari nominali
Oggi valore >$700 Trn
CAGR: 19%/anno
Crescita trainata da IRS
400
Unallocated
Credit default swaps
Commodity contracts
300
Equity-linked contracts
200
Interest rate contracts
100
Jun.1998
Jun.1999
Jun.2000
Jun.2001
Jun.2002
Jun.2003
Jun.2004
Jun.2005
Jun.2006
Jun.2007
Jun.2008
Jun.2009
Jun.2010
Jun.2011
-
Fonte: Banca dei Regolamenti Internazionali
Foreign exchange
contracts
Crescita – Osservazioni Importanti

Attenzione:


Ammontare Nominale = rozza approssimazione dell’effettiva
esposizione del sistema
Gross Market Value (costo di sostituzione dei contratti), buona
misura del rischio di mercato e’ <3% dell’Ammontare Nominale
in contratti IRS e ~5% in contratti CDS – Stimato a $19.5 Trn
Mercato Grande – Ma Quanto?
USD Trn 700
140
120
100
80
60
40
20
0
Fonte: Banca Mondiale, Banca dei Regolamenti Internazionali, Bloomberg, Ministero del Tesoro
Dati 2010, 2011 o 2012 a seconda della disponibilita'
Ragioni di Una Crescita Esplosiva




I derivati vengono incontro a oggettive esigenze di
gestione dei rischi di mercato e credito
Basso impiego di capitale
Adattabilita’ dei prodotti alle esigenze degli utenti
Bassi costi di transazione
Contributo Positivo all’Economia





Maggiore efficienza del mercato
Immunizzazione da rischi
Redistribuzione dei rischi
Espansione del credito
Incremento liquidita’ del mercato
Contributo Negativo all’Economia





Crescita incontrollata del credito
Problemi di suitability legati alla complessita’ dei
prodotti
Opacita’ delle esposizioni finali degli operatori
Incremento incontrollato della leva finanziaria
Incremento della volatilita’ (incremento correlazioni)
Il Caso dei Subprime Mortgages

Prodotti CDO (Collateralized Debt Obligations):
 L’esposizione
ad un mutuo immobiliare di un prenditore
americano ad alto rischio viene trasferita alla tesoreria
di una banca di sviluppo industriale tedesca (IKB)
Efficienza di mercato
Immunizzazione
Redistribuzione
Espansione credito
Opacita’ esposizioni
Complessita’/
Suitability
Moral Hazard del
prenditore
Espansione credito
Possibile Evoluzione Futura

Alcune certezze:
 Incremento
regolamentazione
 Spinta verso l’utilizzo di controparti centrali (clearing
houses)

Molte incertezze:
 Azione
scoordinata a livello di singole giurisdizioni
 Problemi di “selezione avversa” derivanti da eccessiva
regolamentazione
 Tempi di implementazione
Regolamentazione

Basilea III (in Europa applicata da CRD)
 Capitalizzazione
istituti
 Gestione leverage/ciclicita’/ liquidita’/ rischio sistemico

Dodd-Frank
 Creazione
nuova agenzia (Financial Stability Oversight
Council)
 Reg. Capital requirements
 Regulation derivatives, Securitization, Rating Agencies
 Volker Rule
Basilea III: Impatto Su Derivati

Procedure calcolo Counterparty Credit Risk
 Capital
charges standardizzati per esposizioni dovute
a derivati in relazione:
 Al
tipo di strumento utilizzato (concetto di Expected Positive
Exposure)
 Al tipo di controparte fronteggiata (controparte centrale vs.
regulated financial institution vs. unreguated financial
institution)

In Europa de direttive di Basilea III verranno
applicate tramite la Capital Requirements Directive
(CRD)
Dodd-Frank: Impatto Su Derivati

Wall Street Transparency & Accountability Act (Title
VII)
 Mandatory
Clearing
 Mandatory Trade Execution

Volker Rule (Title VI)
 No
Proprietary Trading
Immediate Ripercussioni Regulation

Nel breve periodo, le principali immediate
conseguenze delle iniziative della
regolamentazione del sistema bancario sono:
Maggiore
trasparenza/
informazione
Minor rischio sistemico
Minor ciclicita’ del
sistema finanziario
Maggiori costi per
utenti finali
Credit crunch
(deleveraging)
Selezione Avversa (es.
Investimento in titoli di
stato “privi di rischio”)
Fonti e Letture di Approfondimento
Funzionamento Strumenti Derivati
John C. Hull - Options, Futures, and Other Derivatives, Pearson, ISBN-10: 0130465925
Crescita Mercato Derivati
http://www.bis.org/publ/otc_hy1111.pdf
Basilea III
http://www.linklaters.com/Publications/AsiaNews/AsiaBankingandProjects/Pages/BaselIIIashortguide.aspx
http://www.allenovery.com/AOWEB/AreasOfExpertise/Editorial.aspx?contentTypeID=1&contentSubTypeID=7944&itemID=57932&aofeID=309&prefLan
gID=410
http://www.mofo.com/files/uploads/images/110309-update-on-basel-iii-presentation.pdf
CRD IV
http://www.whitecase.com/files/Publication/75819b66-30d9-4676-872e-444c658e64bf/Presentation/PublicationAttachment/a7e54808-d908-490b945e-d5239e56e5e6/Alert_The_Financial_Regulatory_agenda_and_timetable.pdf
Dodd-Frank
http://www.davispolk.com/files/Publication/7084f9fe-6580-413b-b870-b7c025ed2ecf/Presentation/PublicationAttachment/1d4495c7-0be0-4e9aba77-f786fb90464a/070910_Financial_Reform_Summary.pdf
http://www.cliffordchance.com/publicationviews/publications/2010/09/regulation_of_otcderivativesmarkets-.html