…… entriamo in tema attraverso la soluzione di un problema PROGETTO DI INVESTIMENTO : - IMPORTO 3.000.000 - REDDITIVITA’ 15% COPERTURA FINANZIARIA : - AUMENTO DI CAPITALE N° AZIONI PAY OUT RATIO UTILI UTILI PER AZIONE UTILI ATTESI VALORE DELLE AZIONI PREZZO DI EMISSIONE 1.000.000 100 % 2.000.000 (in assenza dell’investimento) 2 2.450.000 (2 ml + 0,15 * 3 ml) 10 (valore di mercato) 10 IL PROGETTO E’ CONVENIENTE ? LA REALIZZAZIONE DEL PROGETTO DISTRUGGEREBBE VALORE (= FAREBBE DIMINUIRE IL VALORE DELLE AZIONI ) CAPITALE NECESSARIO 3.000.000 AZIONI DA EMETTERE N° TOTALE AZIONI UTILI ATTESI UTILI PER AZIONE 300.000 1.300.000 2.450.000 1,88 (era 2) IL NUOVO INVESTIMENTO GENERA PER LE NUOVE 300.000 AZIONI UN REDDITO UNITARIO (1,5) INFERIORE A QUELLO (2,0) CHE L’ATTUALE CAPITALE INVESTITO OFFRE ALLE VECCHIE AZIONI QUANTO DOVREBBE RENDERE IL NUOVO INVESTIMENTO PER ESSERE CONVENIENTE ? L’ AUMENTO DI CAPITALE SAREBBE CONVENIENTE SOLTANTO SE IL NUOVO INVESTIMENTO RENDESSE ALMENO IL 20 % P = U / Ke U / P = Ke 2 / 10 = 0,20 1,88 / 10 = 0,18 1,88 / X = 0,20 X = 9,40 1,88 / 9,40 = 0,20 Perché gli investitori dell’esempio pretendono il 20% ? Perché 20% è il loro costo di opportunità: il mercato finanziario quota al 20% gli investimenti finanziari che hanno quel livello di rischio 20% è il tasso di equilibrio che remunera il valore finanziario del tempo (ip. rischio zero) ed, in aggiunta, il rischio assunto Nel sistema finanziario si trovano (in condizioni di equilibrio) opportunità di investimento che pagano tempo e rischio, niente di più, (per effetto della concorrenza che tende ad aggiustare gli squilibri) Le imprese possono avere opportunità di investimento che rendono più di quanto spiegato dal rischio, perché non tutti sono in grado di replicare gli investimenti di impresa (vantaggi competitivi durevoli e sostenibili) Non è evidentemente il caso dell’esempio. L’impresa propone un investimento che rende meno del tasso-soglia L’impostazione dell’analisi: 5 possibili approcci l’approccio dello schema di raccordo degli indici l’approccio dei flussi di cassa l’approccio dello sviluppo sostenibile l’approccio del valore l’approccio struttura finanziaria – sostenibilità del debito – costo del capitale L’approccio struttura finanziaria – sostenibilità del debito – costo del capitale Un approccio di analisi particolarmente fruttuoso è quello basato sulle relazioni che legano struttura finanziaria grado di incidenza degli oneri finanziari sui margini della gestione caratteristica e valore dell’impresa L’approccio struttura finanziaria – sostenibilità del debito – costo del capitale Occorre osservare congiuntamente gli effetti del grado di leva finanziaria sul valore e sull’equilibrio tra risultati operativi e oneri finanziari (EBIT/OF) la manovra sul grado di indebitamento produce effetti simultanei sui due fattori la situazione finanziaria aziendale è ottimale se concorre a massimizzare il valore assicurando nel contempo condizioni di solvibilità diversamente occorre procedere alla ristrutturazione finanziaria dell’impresa. L’approccio struttura finanziaria – sostenibilità del debito – costo del capitale Se EBIT/OF è molto alto, si prospetta spazio per aumentare l’effetto di leva (riduzione del capitale netto via distribuzione di riserve o buy back oppure aumento del debito) ne potrebbe conseguire anche un aumento del valore dell’impresa via riduzione del costo medio ponderato del capitale L’approccio struttura finanziaria – sostenibilità del debito – costo del capitale Se EBIT/OF è molto basso, si prospetta la necessità di ridurre il grado di indebitamento per portare la tensione finanziaria in zona di sicurezza/sopravvivenza normalmente, salvo casi estremi, ne consegue anche un innalzamento del valore dell’impresa Adeguatezza della Struttura Finanziaria D / MP troppo debito ? debito da consolidare ? valore solvibilità D / MP sotto/sovra capitalizzazione? EBIT / OF D / MP WACC Lo strumento logico di riferimento per l’analisi della relazione leva / valore / equilibrio finanziario In cima all’albero delle decisioni vi è la riflessione circa il livello di EBIT/OF Tale riflessione – in funzione del livello di EBIT/OF può portare l’analista a convincersi di essere in una delle cinque situazioni astrattamente possibili: crisi con motivazioni reali, crisi finanziaria, necessità di ricapitalizzazione, necessità di capitale di debito, necessità di una operazione di riduzione del capitale Esiste un fabbisogno di X euro Come coprirlo ? Il rapporto EBIT / OF è in zona di sicurezza ? Assolutamente squilibrato 1. Crisi finanziaria 2. Crisi reale Risanamento -Swap debt-equity -Allungamento scadenze -Riduzione tassi No 3. Capitale di rischio Ristrutturazione del business / Procedura concorsuale Si Eccessivo 5. Dividendo straordinario 4. Capitale di debito 4. Ipotesi di possibile ricorso a capitale di debito L’ossatura del ragionamento solitamente seguito per individuare la forma tecnica di copertura più opportuna è basata su fattori qualitativi del fabbisogno finanziario (vedi flow chart) Si tratta di ragionare su: accessibilità a prestiti agevolati possibili forme di garanzia del prestito (asset based) sull’ammontare del prestito sulla durata del fabbisogno sul grado di certezza dei cah flow, ecc. Capitale di credito Esistono forme agevolate disponibili ? Posso sfruttare la garanzia di qualche voce dell’attivo circolante ? E’ un fabbisogno che dura tutto l’anno ? Posso dare qualche garanzia forte sul capitale fisso ? Si -> le uso SI: ABS Si - Il fabbisogno è rilevante ? NO: Crediti - sconto-anticipifactoring Merci - anticipi su pegno Titoli - riporto-prestito titoli NO: Scoperto c/c Si Leasing, lease back, mutuo Si scoperto c/c garantito Posso dare qualche garanzia personale ? Ho un cash flow sicuro ? Si: cash flow lending Esiste il mercato del debito subordinato ? NO: Problema senza soluzione (verifico la disponibilità di capitale di rischio) 3. Ipotesi di esigenza del ricorso a capitale di rischio Lo schema allegato riassume l’ossatura di fondo del ragionamento solitamente seguito Si ragiona sulla possibilità di ricorrere ai soci o sulla necessità di coinvolgere partner finanziari di tipo individuale o istituzionale : rendimento del capitale investito in rapporto ai rischi sostenibilità dell’importo da parte dei soci accessibilità al mercato azionario esigenza di ricorrere a partners istituzionali Capitale di rischio NO Problema senza soluzione L’azienda, in realtà, vale poco Il rendimento del capitale è sufficientemente alto in relazione ai rischi aziendali ? No – Notaio/Avv/Comm. Si - I soci possono sostenere un aumento di capitale ? NO Interessa comunque un partner finanziario ? No – Business angel Il fabbisogno è relativamente elevato ? No - Mercato azionario scelgo il mercato ideale SI - I potenziali dell’idea imprenditoriale richiedono un grosso sforzo di elaborazione da parte dell’azionista ? Quale % devo cedere per raccogliere il necessario ? Y Si - formula imprenditoriale innovativa (patient money) Quanti anni servono per stabilizzare il business X X/Y 1 5 10 10% banca FCI FCI 40% MB VC VC 60% MB VC angel