LA CORPORATE GOVERNANCE
AGENDA
• La definizione di corporate governance
• I meccanismi di corporate governance
• La corporate governance e la morfologia dei
sistemi finanziari
• I take over ostili
Antonella Notte
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LA CORPORATE GOVERNANCE
È il sistema di meccanismi che regola il governo di
un’impresa e definisce le relazioni tra gli
stakeholders (azionisti, creditori, dipendenti,
fornitori, acquirenti, ecc)
L’origine della questione sulla
Corporate Governance è
ricondotta alla separazione
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 Separazione fra
gli azionisti
 Separazione tra
proprietà e
controllo
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LA SEPARAZIONE TRA AZIONISTI
Al crescere delle dimensioni aziendali e
soprattutto della cerchia dei portatori di
capitale di rischio si realizza una prima
separazione tra azionisti di maggioranza e
azionisti di minoranza
Possono estrarre dal controllo benefici privati
Esempio => gli azionisti di maggioranza vendono a un prezzo
particolarmente basso un bene a un’altra società del gruppo
che essi controllano totalmente
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LA SEPARAZIONE TRA PROPRIETÀ E
CONTROLLO
Disgiunzione tra chi ha il diritto di prendere le
decisioni sulla gestione aziendale (manager) e chi
ha il diritto sul flusso di cassa prodotto
dall’impresa (azionisti)
1. Grosse SPA in cui ciascun
azionista possiede una
frazione minima del
complessivo capitale
Il caso limite è quello
della pubblic company
2. Non è possibile identificare
un soggetto controllore
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I BENEFICI PRIVATI
Si supponga che il manager debba decidere se intraprendere o meno un
progetto di investimento che gli procurerebbe un guadagno privato pari a
100, ma comporterebbe una perdita per gli azionisti pari a 200
1. La scelta nel caso proprietà e controllo coincidono sarebbe quella di
non intraprendere il progetto (ottimo sociale)
2. La scelta nel caso proprietà e controllo non coincidono sarebbe quella
di realizzare ugualmente il progetto
1. Potere e prestigio che derivano dal fatto di essere a capo di
una grande società
2. Transazioni con parti correlate o in conflitto di interesse
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L’INCOMPLETEZZA CONTRATTUALE
• Nelle economie moderne l’attività dei manager è
vincolata da una serie di regole sancite dalle norme di
legge, dallo statuto, dai contratti, etc.
• I manager godono tuttavia di ampia discrezionalità =>
dalle scelte di indirizzo strategico alla quotidiana
gestione degli affari, il manager si trova spesso in
situazioni in cui non è vincolato ad alcuna clausola
contrattuale
I contratti non possono contenere clausole relative a tutte le
possibili situazioni future: molte sono impossibili da prevedere
oppure è troppo costoso farlo
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I MECCANISMI DI CORPORATE GOVERNANCE
1.
Allineare gli obiettivi del manager a quelli degli azionisti e
creditori
–
–
2.
Meccanismo che lega parte della retribuzione del manager alla
performance dell’impresa che rifletta l’effettivo andamento della
gestione (senza manipolazioni dei manager)
Concessione di una opzione call sul titolo della società
Concentrazione della proprietà (nel caso dell’azionista che possiede
integralmente l’impresa, ossia il 100% del capitale, nessuno dei problemi di
governance può sorgere. Quand’anche quest’azionista unico deleghi la
gestione dell’impresa non si può certo dire che manchino gli incentivi per
esercitare un controllo efficace)
3.
Protezione legale dei finanziatori
–
Il sistema di regole a tutela degli investitori => le regole sul
funzionamento degli organi societari (azionisti) e la possibilità di
ricorrere al Tribunale quando l’impresa non rispetti il contratto di
finanziamento (creditori)
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LA MORFOLOGIA DEI SISTEMI
FINANZIARI
Caratteristiche dei sistemi finanziari => modelli prevalenti di
intermediazione, norme di legge a tutela degli investitori, grado di
concentrazione della struttura proprietaria delle imprese
1. Outsider system (contesto anglosassone)
– Mercato finanziario efficiente
– Proprietà diffusa (controllo dell’impresa contendibile)
– Rilevante tutela dell’investitore
2. Insider system (capitalismo tedesco e giapponese)
– Strutture proprietarie concentrate
– Peso rilevante del sistema bancario
– Non rilevante tutela dell’investitore
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L’OUTSIDE SYSTEM
• La presenza di un mercato finanziario efficiente
consente di disciplinare i manager => l’eventuale
gestione subottimale, trovando immediato riflesso
nel corso del titolo, verrebbe sanzionata attraverso
l’acquisizione ostile dell’impresa e la successiva
rimozione del manager inefficiente
• Affinché ciò si realizzi è necessario un mercato
finanziario efficiente e una proprietà dell’impresa
sufficientemente frazionata tale da consentire
un’acquisizione aziendale
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I TAKE OVER OSTILI
• Sono una forma di concentrazione della struttura
proprietaria e quindi un meccanismo di governance
• Il raider (colui che realizza la scalata) ambisce al
controllo dell’impresa perché ritiene di poter generare
un maggior valore rispetto all’attuale management
• Il prezzo con cui avverrà la transazione sarà intermedio
tra quello attuale e quello che il raider ritiene di poter
raggiungere gestendo l’impresa
È uno strumento di corporate governence perché la
minaccia di take over dovrebbe disciplinare il management il
quale, se inefficiente, è rimosso e sostituito da chi meglio in
grado di gestire la società
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L’INSIDER SYSTEM
• Il sistema finanziario si orienta agli intermediari
finanziari (insiders), piuttosto che ai mercati
• In questo caso, le imprese quotate sui mercati
azionari non hanno un ruolo rilevante nell’economia
come, invece, avviene negli Stati Uniti
• Le poche imprese quotate tendono ad avere azionisti
che compongono i cosiddetti “nuclei di controllo” e
che sorvegliano molto da vicino le attività aziendali
• Il controllo sull’operato dei manager viene effettuato
dagli intermediari finanziari grazie alla
concentrazione del debito => relationship banking
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LA CORPORATE GOVERNANCE DEGLI
INTERMEDIARI FINANZIARI
La governance di un intermediario finanziario è
soggetta a criteri e regole di funzionamento del tutto
simili a quelli di qualsiasi impresa
• Soggetti passivi della CG => gli intermediari sono
soggetti ad una forte regolamentazione
• Soggetti attivi della CG delle imprese => per ognuna
delle aree di attività che offrono (credito, capitale di
rischio, consulenza)
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