Il mercato dei capitali per le imprese italiane: una
risorsa per il rilancio e per il bene del paese
Stefano Caselli – Stefano Gatti
Milano, 21 novembre 2013
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Agenda della presentazione
1. L’antefatto su mercati finanziari, banche e imprese: una
catena del valore incompleta
2. L’offerta di strumenti finanziari: sfide e responsabilità delle
imprese
3. Ripensare l’infrastruttura del mercato dei capitali
4. La domanda: situazione attuale e indicazioni
programmatiche
5. Lo stato dell’arte dell’intermediazione mobiliare in Italia
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1. L’antefatto: una catena del valore incompleta
La catena del valore che definisce un buon sistema di intermediazione delle
risorse deve assicurare il perseguimento congiunto di tre forme diverse di
efficienza (allocativa, operativa, funzionale).
Il sistema finanziario italiano appare caratterizzato da elementi specifici che
hanno caratterizzato la via italiana allo sviluppo ma che oggi pongono con
forza il tema del convegno:
-
incompletezza della catena del valore
dominanza dei titoli di stato nel mercato delle securities
ruolo centrale delle banche nei circuiti di intermediazione
prevalenza del modello di banca universale
legacy fiscale compiacente ai meccanismi di scambio “risparmio vs titoli
di stato” e “liabilities corporate vs banche”
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1. L’antefatto: una catena del valore incompleta
Il sistema “incompleto” appare negli ultimi anni messo in discussione e
destabilizzato all’origine per effetto di alcune cause specifiche:
-
evoluzione della normativa bancaria secondo la sequenza B2 –B3 (che
comprende: deleveraging, corsa al capitale, AQR)
crisi di identità delle grandi banche universali alla ricerca di capitale
divergenza dei tassi di riferimento dei singoli paesi europei in presenza di
tassi di riferimento rivolti verso il basso
esigenze di ristrutturazione delle imprese
esigenze di sviluppo e di risposte alla recessione
La via italiana allo sviluppo è ancora in grado di assicurare efficienza del
sistema finanziario di fronte a queste sfide?
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1. L’antefatto: una catena del valore incompleta
L’esigenza di definire una catena del valore completa diviene un tema
centrale, non solo di natura finanziaria ma di politica economica e di rilevanza
per l’intero sistema produttivo. Ciò passa attraverso:
-
-
pieno sfruttamento delle potenzialità del mercato dei capitali, come
strumento complementare alle banche nell’assicurare il raggiungimento
dell’efficienza complessiva dei circuiti di interemdiazione
valorizzazione delle forme di banca/intermediazione specializzata
sfide e responsabilità per per le imprese
ridisegno della legacy fiscale (pur in un contesto di scarsità delle risorse
disponibili)
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2. L’offerta di strumenti finanziari: sfide e responsabilità
La corsa al capitale delle banche induce la corsa al capitale e ad una “buona
struttura finanziaria” delle imprese. Ciò peraltro è portatore di grandi
benefici in quanto il ricorso ad emissioni di equity e bond nelle imprese
contribuisce a:
– mitigare l’impatto sulla capitalizzazione delle banche,
– coordinare con maggiore efficacia il rapporto PD-LGD-garanzie e
patrimonio dell’imprenditore,
– definire assetti di pricing del credito più coerenti e sostenibili per
banca e impresa,
– aprire la strada alla crescita dell’impresa e al sistema delle operazioni
di corporate finance,
– contribuire ad una crescita della cultura finanziaria e di governo
dell’impresa stessa.
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2. L’offerta di strumenti finanziari: sfide e responsabilità
Anche per l’impresa si pone quindi un dovere e una sfida di un utilizzo
efficace e saggio della finanza di mercato come strumento per lo sviluppo .
Ciò passa attraverso:
– una netta distinzione fra finanza dell’impresa e finanza della famiglia e
dei familiari
– la nitidezza del progetto imprenditoriale e della sua manifestazione
– la capacità di accoglierne (e sfruttarne) l’effetto “disciplina”
Ciò appare particolarmente sfidante in un mercato dove hanno prevalso i
sistemi di “circolazione chiusa delle risorse” (ossia: fra proprietà e impresa;
fra impresa e banche)
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2. L’offerta di strumenti finanziari: sfide e responsabilità
La crescita del rapporto banca-impresa deve essere quindi giocata non solo
su scelte responsabili a cui le banche sono chiamate e di cui dovranno dare
prova ma anche su scelte specifiche da parte delle imprese, declinate
ovviamente in funzione della loro dimensione.
Tali scelte fanno riferimento alla sfida generazionale, alla sfida
manageriale, alla sfida del buon governo. Insieme tali sfide costituiscono la
“sfida della proprietà responsabile” su cui imprenditori (come attori
primari) e banche (come advisor) devono lavorare assiduamente.
Senza “proprietà responsabile” appare difficile immaginare un utilizzo
rilevante della finanza e l’affermazione di un ruolo delle imprese nell’offerta
di strumenti finanziari.
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2. L’offerta di strumenti finanziari: sfide e responsabilità
La sfida della proprietà responsabile
Proprietari non
responsabili
Proprietari responsabili
BENE PRIVATO
Natura dell’impresa
BENE PRIVATO A UTILITA’
PUBBLICA
DIRITTO EREDITARIO
Natura della proprietà
DOVERE DI TRASMISSIONE
DIRITTI E PRIVILEGI
Contenuti della proprietà
DOVERI E RISCHI
PROFITTO A BREVE
Finalismo aziendale
PROFITTO A BREVE E A
LUNGO
SCONTATA
Unità della proprietà
CONSEGUENZA DI UN
LAVORO DURO
NEPOTISTICO E
PROTETTIVO
Processo successorio
MERITOCRATICO E
RISPETTOSO
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3. L’infrastruttura del mercato dei capitali
1.
2.
3.
4.
L’offerta di strumenti finanziari di debito ed equity
La domanda degli stessi strumenti
La struttura di intermediazione per l’incontro di domanda e offerta
Gli assetti istituzionali e la normativa civilistica, fiscale e di settore
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4. La domanda di strumenti di debito ed equity
1. In Italia, solo il 30% del 5% dei soggetti più ricchi investe in
strumenti di Borsa (contro l’80% della Svezia e il 70% degli
USA)
2. A marzo 2013, il volume complessivo di risorse dei fondi
pensione e Casse Private in Italia è pari a circa 160 mdi. 20%
investito in titoli di capitale, meno dell’1% in private equity.
Del totale del patrimonio dei fondi pensione, solo il 30% è
investito in carta domestica, solo il 3% in azioni domestiche.
3. Nel 2012, l’80% dei bonds emessi da imprese italiane è stato
acquistato da investitori non domestici.
4. Cresce l’interesse per Private Placement di aziende unrated
nei confronti di mercati internazionali (specie US)
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4. La domanda di strumenti di debito ed equity
1. Aumentata consapevolezza della necessità di rilancio
2. Decreto Sviluppo e Destinazione Italia: riforma della
normativa sull’emissione di bonds, nascita dei mini bonds.
Meno incisiva sul fronte del potenziamento degli investitori
3. Apertura di IVASS e ANIA alla possibilità per le assicurazioni
di investire maggiormente in strumenti finanziari di PMI.
4. Proposta di Assogestioni di consentire ai Fondi di utilizzare
fino al 10% del patrimonio in gestione per investire in
strumenti più illiquidi emessi dalle PMI
5. Necessità di un nuovo piano concordato tra settore privato e
sistema politico
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5. L’intermediazione mobiliare in Italia
1. Ad oggi, l’Italia conta per meno dell’1% della capitalizzazione
globale dei mercati azionari (23° posto; 9° a fine 2002)
2. Capitalizzazione/PIL: 28%, era 57% nel 2007
3. Buon rapporto controvalore scambi/capitalizzazione ma
cronica mancanza di IPOs
4. Riduzione progressiva del volume intermediato e trend
riflessivo dell’industria di asset management determinano
assottigliamento dei margini
5. Uscita dall’attività di intermediazione di intermediari
domestici, concentrazione su Londra da parte degli stranieri,
concentrazione degli intermediari.
6. La rappresentanza italiana nel Board del London Stock
Exchange è oggi intorno al 2%
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5. L’intermediazione mobiliare in Italia
Operazioni di IPO: numero e importi
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5. L’intermediazione mobiliare in Italia
Operazioni di IPO: attività di global coordinator
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…per concludere
1. Progressiva marginalizzazione dei circuiti di mercato
2. Situazione perdurante di mancanza di credito e prossimo
avvio della Asset Quality Review a livello EU
3. Necessità di “riprogettare” il sistema del finanziamento
dell’apparato produttivo nazionale. Equa dignità dei circuiti
di mercato rispetto ai circuiti creditizi. E’ una questione di
definizione di priorità, anche e soprattutto a livello di policy.
4. Sforzo congiunto dei soggetti coinvolti: policymakers,
imprenditori, industria del risparmio gestito, assicurazioni e
previdenza.
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