La tassazione dei redditi di capitale:
gli interessi
LEZIONE 1
Tassazione internazionale delle società - PARTE II Clamep
Economia della tassazione e della regolazione dei mercati
finanziari-Clamfim
4 crediti – 30 ore
8.11.2008- 15.12.2008
Tipologie di rendimenti finanziari
 A fini fiscali in genere si distingue fra:
 Interessi
 Dividendi
 Plusvalenze
 Non è sempre facile classificare (soprattutto
nel caso prodotti innovativi)
 Es. Zero coupon bond: il rendimento è nella forma
di “disaggio di emissione”: giusto trattarlo come
plusvalenza o interesse, dato che analogo risultato
avrebbe potuto essere ottenuto con cedole
periodiche?
2
Tipologie di tassazione
 Solitamente ai redditi delle attività
finanziarie viene riservato un regime
fiscale più favorevole agli altri redditi:
 Tassazioni separate o sostitutive
 Aliquote proporzionali spesso prelevate alla
fonte, a cura emittente o intermediari incaricati
di effettuare il pagamento (garanzia di
mantenimento dell’anonimato)
 Diverse forme di esenzione o agevolazioni
3
Motivazioni: un po’ di teoria…
 Problemi di equità-efficienza:
dibattito CIT vs ET (vedi lezioni SFI)

Ciò che rileva qui è se tassare o meno rendimento
normale (tassare una rendita è sempre efficiente…)
Sorensen, 2007 (vedi TIS; I parte)
4
Un’imposta sul rendimento normale è assimilabile a un’imposta
selettiva sul consumo futuro
In un economia e se i consumatori hanno un orizzonte
temporale infinito non si dovrebbe tassare il rendimento
normale del capitale…
5
Se i mercati dei capitali non sono perfetti e c’è risparmio
precauzionale, la tassazione dei redditi di capitale può
svolgere una funzione assicurativa (di redistribuzione)
6
Inoltre, solitamente gli orizzonti di vita non sono infiniti….
In un contesto di orizzonti finiti vi sono altre motivazioni a favore della
tassazione dei redditi di capitale:
1.
Complementarity between leisure and future consumption
Alcuni autori (Erosa, Gervais, 2002) hanno recentemente dimostrato che il
consumo futuro è più complementare al tempo libero, in un modello a
generazioni sovrapposte (con ragionevoli valori dei parametri…) e dunque
è ottimale tassare i redditi di capitale (paerchè tassando il consumo
ftuturo, tassando indirettamente il tempo libero…)
7
2.
Mimicking age-dependent labour income taxation.
L’elasticità del lavoro al costo opportunità del tempo libero
tende ad aumentare col tempo. Bisognerebbe graduare la
tassazione con l’età (l’aliquota marginale dovrebbe ridursi
con l’età). La tassazione dei redditi di capitale può essere
una buona alternativa (a differenziare l’imposta sul reddito
da lavoro in funzione dell’età). Infatti tassare i redditi di
capitale implica aumentare il costo opportunità del tempo
libero nelle fasi finali del ciclo vitale (perché si tassa il
consumo futuro), quando l’elasticità dell’offerta di lavoro è
maggiore.
8
3.
Capital-skill complementarity and endogenous factor prices.
Anche in modelli dinamici, con accumulazione del capitale, si
ottiene il risultato che sarebbe più efficiente non tassare il
rendimento normale del capitale. Ma se si introducono effetti
redistributivi (l’accumulazione del capitale tende ad aumentare
il salario lordo relativo dei lavoratori più skilled), può diventare
ottimale tassare i redditi di capitale per finalità redistributive.
9
4.
Offsetting the labour tax distortion to human capital investment.
Un’imposta sul reddito da lavoro scoraggia l’investimento in capitale
umano. Sarebbe preferibile risolvere il problema optando per una
deducibilità dei costi di investimento in capitale umano, ma se non si
può fare in modo completo (es. come tener conto dei costi non pecuniari
dello studio?) allora può essere ottimale (second-best) tassare i redditi
di capitale.
10
5.
Inherited wealth and heterogeneous preferences.
Tassare i redditi di capitale può essere ottimale se non riesce ad
applicare un’imposta sulla ricchezza ereditata.
11
Sorensen 2007
J. Bank, P. Diamond, The base for direct taxation”, Mirrlees Report, 2008
http://www.ifs.org.uk/mirrleesreview/reports/base.pdf
12
Conclusioni
 Tende ad esserci accordo sul fatto che
debba esservi una tassazione dei redditi di
capitale, ma restano aperte molte
questioni:
 Tassazione uguale o diversa dai redditi di
lavoro?
 Tassazione proporzionale o progressiva?
 Se tassazione separata, che livello aliquota
 Su questi temi vi è ancora incertezza…
13
J. Bank, P. Diamond, The base for direct taxation”, Mirrlees Report, 2008
http://www.ifs.org.uk/mirrleesreview/reports/base.pdf
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Principi (condivisi) di tassazione dei redditi
di capitale
Neutrale
 Non alterare i prezzi relativi dei vari prodotti e
circuiti, in modo da evitare di interferire con il
funzionamento dei mercati
Equo
 Transazioni equivalenti dovrebbero essere trattate
in modo equivalente (ciò che importa è la sostanza
e non al forma legale)
Universale
 Il sistema dovrebbe riguardare tutte le transazioni
finanziarie (essere applicabile a tutte, tramite un
insieme di principi generali)
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Principi internazionali di tassazione dei
redditi di capitale
Residenza-fonte
 Problema di accertamento..
 CEN vs CIN
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Regimi di tassazione degli interessi
 Regime ordinario: tassazione come altri redditi
 è necessario accertamento. Due possiblità:
 nominatività (anacronistica..)
 assenza segreto bancario e scambio informazioni
• A richiesta
• Automatico: i soggetti che agiscono come agenti
pagatori (chi paga gli interessi al beneficiario effettivo:
o direttamente il debitore o, più frequentemente, un
intermediario incaricato…); a volte vi è ritenuta alla
fonte a titolo acconto….
 Regime sostitutivo della imposizione ordinaria:
 Es. prelievo alla fonte con ritenuta a titolo di imposta
(semplice, anonimo). Tassazione di tipo reale
 Regime opzionale:
 Il contribuente può scegliere fra regime ordinario e
sostitutivo . Dipende dalle aliquote….
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Tassazione degli interessi di fonte interna
nella UE e negli USA (2006)
 Vedi M.C. Guerra, Lettura1. La tassazione degli interessi,
http://www.economia.unimore.it/guerra_mariacecilia/TAS
SAZIONE%20DELLE%20ATTIVITA'%20FINANZIARIE%202
008-09/Lettura%201Tassazione%20degli%20interessi.pdf
18
Neutralità nella tassazione degli interessi
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Neutralità
 Diverse accezioni concetto neutralità…
 Qui attenzione è a effetto tassazione
rispetto a composizione portafoglio
 Un sistema di tassazione è neutrale se non
discrimina fra diverse attività. Un sistema
fiscale può essere considerato neutrale se
non interferisce con la struttura dei
rendimenti finanziari, ossia se sono
mantenute le stesse relazioni fra rendimenti
al netto di imposta rispetto a quelle che vi
erano al lordo dell’imposta. A tal fine la
tassazione deve essere uniforme.
20
Incidenza (1)



La tassazione degli interessi introduce un cuneo fra rendimenti
lordi (pagati dall’emittente) e rendiemnti netti (ottenuti dal
sottoscrittore).
Ma … su chi grava l’onere dell’imposta?
Hp che agenti non soffrano di illusione fiscale, cioè considerino
l’imposta come una riduzione del rendimento corrisposto
dall’emittente al sottoscrittore:






l’offerta (disponibilità a sottoscrivere l’attività finanziaria) è funzione
del tasso di interesse netto (i*)
la domanda (richiesta di finanziamento nei confronti dei
risparmiatori) in funzione di quello lordo (i)
Se l’imposta è a carico (formalmente)del sottoscrittore
S (i-ti) = D
Se l’imposta è a carico (formalmente) dell’emittente
S (i*) = D (i* +ti)
Poiché i* = i (1-t) non fa differenza (per l’incidenza) che l’imposta
sia formalmente a carico dell’emittente o del sottoscrittore
Solitamente l’imposta è ad valorem sul sottoscrittore i* =i(1-t)
21
Incidenza (2)
 Imposta sul
sottoscrittore
i
 Imposta
sull’emittente
i
q1
q0
q1 q0
22
Es. Il dibattito sulla tassazione dei titoli di
stato: è una partita di giro? (1)


Esenti fino al 1986. Contrari alla tassazione: tesi della partita di
giro (le imposte incassate vanno a finanziare i maggiori
rendimenti…)
Hp:


gli agenti non soffrono di illusione fiscale;
rigidità della domanda di finanziamenti da parte dello stato
i
i1
L’emittente, a domanda
rigida, è costretto a
sopportare integralmente
l’onere dell’imposta, ma
la realtà non è così…..
(vedi dopo)
i0=i*
q
23
Discriminazione fiscale fra attività finanziarie


Se le attività sono sostituibili (hanno uguali caratteristiche
di liquidità, rischio e maturità), non c’è illusione finanziaria,
c’è perfetta informazione e non ci sono costi di
transazione… si devono uguagliare i rendimenti netti
In assenza di tassazione, due attività sostituibili A e B,
possono coesistere se si uguagliano i rendimenti (netti e
lordi coincidono, senza imposta)
iA = iB

In presenza di tassazione differenziata si devono
uguagliare i rendimenti netti
iA (1-tA) = iB (1-tB)
e quindi
iA = iB (1-tB)/(1-tA)
Se tA>tB, iA>iB,
24
Discriminazione fiscale fra attività finanziarie e
condizioni di equilibrio
 Come si genera l’equilibrio fra rendimenti
netti?

A fronte dell’introduzione di un prelievo su A
maggiore di quello su B, i sottoscrittori riducono
la loro disponibilità a sottoscrivere l’attività A e
aumentano la loro offerta di risparmio nei
confronti dell’attività B. iB diminuisce e iA
aumenta fino a raggiungere l’equilibrio
(condizione di non arbitraggio)
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Discriminazione fiscale dei sottoscrittori
 In genere l’onere fiscale è diverso in
funzione della particolare tipologia di
sottoscrittore:



Per una persona fisica se i redditi entrano nella
base imponibile dell’imposta progressiva, le
aliquote marginali e medie sono diverse.
Il trattamento fiscale della persona fisica può
dipendere dal fatto che operi o meno
nell’esercizio di impresa
Ulteriori differenze discendono solitamente dal
fatto che il sottoscrittore sia una società di
capitali, un intermediario o un investitore
istituzionale (es. fondi pensione)
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Effetti della discriminazione fiscale dei
sottoscrittori



Hp una sola attività (o t uguale su tutte)
Hp t imposta personale progressiva (tm )
i0 è il rendimento lordo uguale per tutti i sottoscrittori, i*1=i0 (1-tm)
quello netto che varia in funzione della aliquota marginale tm
(nell’ipotesi che gli interessi siano il reddito marginale)
i
Il sistema è neutrale relativamente alle scelte
di portafoglio dei singoli investitori: per
ciascuno di essi la struttura dei rendimenti
netti non si differenzia da quelli lordi
i0
i*1=i0 (1-tm)
tm
27
Effetti di una riforma fiscale



Immaginiamo di passare da un’imposta proporzionale tp ad
un’imposta progressiva tm
i*2=i0 (1-tp) è il rendimento al netto dell’imposta proporzionale
Alcuni guadagnano (redditi più bassi, tm più bassa) altri no….
i
A seguito delle modifiche gli operatori mutano il
proprio comportamento riducendo la propria
disponibilità ad acquistare titoli tanto più quanto
maggiore è stato l’aumento dell’imposta …..
i0
i*2=i0 (1-tp)
i*1=i0 (1-tm)
tm
28
Effetti di una riforma fiscale (1): domanda elastica


Immaginiamo che gli operatori possano essere raggruppati, in
base al proprio reddito in due classi, rispettivamente con aliquote
t1 = 50% e t2 = 20%
Immaginiamo tp=0; dunque la riforma consiste nel passare da
esenzione a tassazione progressiva con due aliquote (per due
diverse classi di investitori)
(a)
(b)
(c)
i
i1
i1
i1
i0
i0
i0
q
q
q
Effetti di una riforma fiscale (1): commento






Il grafico (a) rappresenta l’offerta del sottoscrittore a più alta
aliquota, il grafico (b) quella del sottoscrittore a più bassa
aliquota. Grafico (c) illustra l’equilibrio di mercato (D =
somma delle offerte)
A seguito dell’introduzione dell’imposta le curve di offerta si
spostano verso l’alto. Diminuisce q e aumenta i (figura ( c))
Nella figura aumento i non è sufficiente a lasciare inalterato
rendimento netto per sottoscrittore con più alta aliquota
(figura (a)), che diminuisce la quantità dell’attività
sottoscritta
Viceversa aumenta il rendimento netto per il sottoscrittore
con aliquota più bassa, che dunque aumenta la propria
sottoscrizione del titolo in questione.
NB: La traslazione dell’onere in capo all’emittente è stata
solo parziale per il primo sottoscrittore, mentre è stata più
che totale per il secondo.
Ma può anche accadere che l’aumento di i non sia sufficiente
a compensare l’onere fiscale di entrambi i sottoscrittori,
sicchè diminuisce l’offerta di entrambi
30
Effetti di una riforma fiscale (2): domanda rigida


i
Immaginiamo adesso che la domanda di fondi da parte
dell’emittente sia rigida. Al fine di assicurarsi la medesima
quantità di finanziamenti, l’emittente sarà costretto ad aumentare
il rendimento lordo in misura superiore rispetto al caso
precedente
I sottoscrittori a più bassa aliquota saranno avvantaggiati (per
loro la traslazione sarà più che totale, comportando un aumento
dell’interesse netto e perciò un aumento della loro offerta di
finanziamenti,
in modo da (b)
compensare il calo per i sottoscrittori
a
(a)
(c)
più alta aliquota
i1
i1
i1
i0
i0
i0
q
q
q
Es. Il dibattito sulla tassazione dei titoli di
stato: è una partita di giro? (2)


Nell’esempio di prima non si era tenuto conto dell’esistenza di diversi
sottoscrittori
Hp:







Se tb aumentasse da 12,5% a 20% la disponibilità delle famiglie a
sottoscrivere titoli pubblici diminuirebbe a meno che rendimento loro non
aumentasse corrispondentemente… ma occorre anche guardare cosa
accade alle società, che non sono interessate dall’aumento della aliquota
Es:





i=10%
ta =33% (es. società di capitali fino a 2008)
tb = 12,5% (persona fisica non imprenditore)
ia* = i(1-ta) = 6,7%
ib* = i(1-tb) = 8,75%
i=10,5% (non c’è traslazione completa; traslazione sarebbe completa se il
rendimento lordo i aumentasse a: 0,10(1-0.125)/(1-0.20)= 0,109375
ia* = i(1-ta) = 0,105(1-0,33) = 7,035%>6,7 aumenta la loro disponibilità a
1
sottoscrivere
ib* = i(1-tb) = 0,105(1-0,20) = 8,4%<8,75% diminuisce la loro disponibilità a
sottoscrivere
i
Se l’elasticità dell’offerta da parte delle imprese fosse ampia e quella delle
famiglie bassa l’aumento di i potrebbe essere molto contenuto e vv.
Nella realtà occorre tenere anche conto non residenti che non sarebbero
interessati, come le società, alla riforma. Circa ¾ debito pubblico è in
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mano società e non residenti….
Discriminazione delle attività e dei sottoscrittori




Solitamente i sistemi tributari concretamente adottati
discriminano in funzione delle attività e dei sottoscrittori.
In situazioni di questo tipo non è possibile raggiungere
l’equilibrio dei rendimenti (per tutte le attività e per ciascun
sottoscrittore).
O vi è una situazione di continuo arbitraggio o, se esistono vincoli
o frizioni all’arbitraggio, si può creare un mercato segmentato.
Es:


Due attività A e B, perfettamente sostituibili, B esente e A tassata con t
marginale del sottoscrittore; vi sono due sottoscrittori con tm1= 40% e
tm2=20%.
Condizione di equilibrio: uguaglianza dei rendimenti netti
 Peri1sottoscrittore 1: iA(1-0,40) = iB
 Per sottoscrittore 2: iA(1-0,20) = iB
… non possono essere soddisfatte entrambe… Ogni sottoscrittore deterrà
solo il titolo da cui ricava il rendimento netto maggiore…
33
Discriminazione delle attività e dei sottoscrittori

Supponiamo che sul mercato prevalga iA(1-0,20) = iB ,
es. iA=0,125 e iB = 0,10, sicchè:
i*2A =i*2B=i1B= 10%

I rendimenti netti in capo al sottoscrittore 1 sono
però diversi:
i*1A = 0,125(1-0,40) = 7,5%
i1B= 10%
sicchè: i*1A < i1B

Questa situazione lascia aperte ampie possibilità di
arbitraggio…
34
Discriminazione delle attività e dei sottoscrittori:
possibilità di arbitraggio fiscale





Immaginiamo che il sistema tributario sia simmetrico e
che così come gli interessi attivi sono tassati, quelli
passivi sono deducibili.
Supponiamo che il sottoscrittore 1 abbia sufficiente
base imponibile per usufruire dei vantaggi fiscali della
deducibilità degli interessi passivi
Potrà indebitarsi nell’attività A, ad es. per 1000,
pagando il 12,5% (125) che però può essere dedotto,
sicchè il costo effettivo è: 0,125*(1-0,40) =7,5%.
Investendo la somma presa a prestito in attività B
ottiene il 10% esente. Ripaga il prestito e ha un
guadagno da arbitraggio (fiscale) del 2,5% (risk free)
E’ la diversa tassazione che può rendere conveniente
indebitarsi per comprare una attività,a che se stando ai
tassi lordi (12,5% sul debito e 10% sulla attività) non
renderebbero conveniente l’operazione.
35
Arbitraggio fiscale e progressività dell’imposta





Se la tassazione degli interessi è con imposta progressiva si può
raggiunger un equilibrio.
Immaginiamo che il tasso a cui prendere a prestito sia il 10% e che il
rendimento di un’attività esente sia il 7%. Per un sottoscrittore con
un’aliquota marginale del 30% non è conveniente intraprendere
alcuna operazione di arbitraggio.
Per sottoscrittori con aliquota maggiore del 30% sarà invece
conveniente indebitarsi per acquisire l’attività esente, ma vi può
essere un limite, quando la riduzione dell’imponibile dovuta alla
deducibilità degli interessi passivi fa si che l’aliquota marginale
diventi quella del 30%, dove non è più conveniente indebitarsi.
Per sottoscrittori con aliquota minore del 30% sarà conveniente fare
l’operazione opposta (reverse arbitrage): vendere a termine l’attività
esente, e sottoscrivere quella tassata (prestare a chi ha reddito e
aliquota più alta), ma così reddito e aliquota aumentano fino al
punto in cui non è più conveniente (quando t marginale è il 30%)
La progressività dell’imposta introduce quindi un limite
all’arbitraggio, rendendolo via via sempre meno vantaggioso.
36
Vincoli all’arbitraggio e segmentazione dei mercati

Vi possono essere vincoli, anche fiscale
all’arbitraggio. Ad esempio, vi può essere un limite
alla deducibilità degli interessi passivi. Si creano in
questo modo segmentazioni dei mercati, con alcuni
titoli che hanno come sottoscrittori solo determinati
categorie di individui/imprese. Ogni titolo ha una
propria clientela. I rendimenti netti non si eguagliano
sui mercati, ma persistono differenze e ogni
sottoscrittore ha l’attività da cui ottiene il
rendimento netto più elevato
37
Clientele fiscali

i1, i2, i3 rendimenti lordi e i*1, i*2, i*3 rendimenti netti di tre attività
sostituibili, la prima pienamente tassata, la seconda per metà
esente, la terza pienamente esente. Ognuno dei tre titoli ha una
sua clientela
i
Per sottoscrittore con tm<t1 rendimento netto più elevato è per attività 1,
Per sottoscrittore con t1<tm<t2 il rendimento netto più elevato deriva
dalla attività 2
Per sottoscrittore con tm>t2 conviene la sottoscrizione della attività
esente
i1
i2
i3
i*2=i2 (1-tm)
i*1=i1 (1-tm)
t1
t2
tm
38
Tasso implicito di imposta e investitore marginale


Due titoli simili in tutto ma con diverso onere fiscale possono essere
sottoscritti congiuntamente solo se il rendimento netto che da essi
deriva è uguale.
Hp un titolo esente e uno tassato con T. Deve valere:
iE= (1-T)iT

Il tasso di imposta implicito nel differenziale fra i tassi (iT-iE) è
T = 1- iE/iT

Dal momento che le diverse categorie di sottoscrittori sono sottoposte
a oneri fiscali diversi, l’aliquota T individua una particolare categoria di
sottoscrittori
All’aliquota di imposta implicita nel differenziale fra i tassi (T)
corrisponde l’investitore marginale (ossia quello ad aliquota più alta
che sottoscrive l’attività tassata)
Esempio figura: i soggetti con t marginale t1 sono gli investitori
marginali del titolo tassato e la loro aliquota di imposta è quella
implicita nel differenziale tra i1 e i3.


39
Riferimenti bibliografici
 M.C. Guerra,
 Lettura 1, La tassazione degli interessi,
 Lettura 2, Neutralità della tassazione degli
interessi
 Sorensen (2007), Cesifo, par. 2.4
40