Seconda Università degli Studi di Napoli – Facoltà di Economia
Corso di Finanza Aziendale
Prof. Mario Mustilli
a.a. 2011/2012
Corso di Finanza Aziendale
Prof. Mario Mustilli
SUM UP
Corso di Finanza Aziendale
Prof. Mario Mustilli
VAN e criteri alternativi
di scelta degli
investimenti
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VAN e criteri alternativi di scelta degli investimenti
Perché usare il VAN?
1. Il VAN impiega i flussi di cassa.(i flussi di cassa sono fruibili per altre finalità aziendali
(es. pagamento dei dividendi, valutazione di altri progetti, pagamento degli interessi
sui debiti). Per contro gli utili sono una misura artificiale, pur essendo rilevanti in
termini contabili.
2. Il VAN utilizza tutti i flussi i cassa del progetto
3. Attualizza correttamente i flussi di cassa (1 euro oggi vale di più di 1 euro di domani ,
il denaro di oggi può essere reinvestito ottenendo una somma più elevata in futuro)
4. Additività del valore (il valore dell’azienda è rappresentato dalla somma dei valori dei
diversi progetti, delle diverse divisioni o delle altre entità interne all’azienda), ciò vuol
dire che il contributo di qualunque progetto al valore di un’impresa sarà
semplicemente il VAN del progetto
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VAN e criteri alternativi di scelta degli investimenti
TEMPO DI RECUPERO (PAYBACK PERIOD): problemi applicativi
1. Non considera il timing dei flussi di cassa, e quindi il valore finanziario del
tempo
2. Ignora i flussi generatisi dopo il tempo di recupero; stante l’orientamento a
breve termine di tale regola, alcuni progetti significativi a lungo termine
vengono scartati
3. Non considera il COC
Prospettiva manageriale (facilità nell’adottare decisioni, ottica di breve periodo,
raramente applicato per scelte impegnative)
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VAN e criteri alternativi di scelta degli investimenti
RENDIMENTO MEDIO CONTABILE: (Utili medi ottenuti dal progetto al netto
delle imposte e dell’ammortamento/valore medio contabile dell’investimento
nell’arco della sua vita) problemi applicativi
1. L’utile e l’investimento medio vengono influenzati dalla soggettività del
contabile, il VAN utilizza i flussi di cassa
2. Non considera il timing dei flussi di cassa, e quindi il valore finanziario del
tempo
3. Non considera il COC
Prospettiva manageriale (facilità nell’adottare decisioni, facilità di calcolo, uso di
valori immediatamente ricavabili dal sistema contabile interno; inoltre gli
azionisti e i media sono soggetti particolarmente attenti alla redditività
aziendale: di conseguenza, alcuni manager si sentiranno obbligati a
selezionare progetti immediatamente profittevoli, benchè insoddisfacenti in
termini di VAN)
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VAN e criteri alternativi di scelta degli investimenti
TASSO INTERNO DI RENDIMENTO TIR o IRR (internal rate of return):
(la logica del TIR è quella di fornire un solo numero in grado di sintetizzare i meriti di un
progetto. Il numero non dipende dal tasso di interesse prevalente nel mercato dei
capitali, il numero è interno, intrinseco al progetto e dipende esclusivamente dai flussi
di cassa del progetto)
Vantaggi del TIR
Sintetizza le informazioni sul progetto in un singolo tasso di rendimento
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VAN e criteri alternativi di scelta degli investimenti
2500
1500
TIR=28%
1000
500
10
0
90
80
70
60
50
40
30
-500
20
0
10
VAN
2000
-1000
-1500
-2000
Tasso di sconto (%)
IL progetto A ha un flusso di cassa in uscita al tempo 0 seguito da un flusso di cassa
in entrata al tempo 1.
Il suo VAN è negativamente correlato con il tasso di attualizzazione.
Accetto se il TIR>R
TIR e VAN danno lo stesso risultato
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VAN e criteri alternativi di scelta degli investimenti
VAN
TIR=28%
Tasso di
sconto
IL progetto B ha un flusso di cassa in entrata al tempo 0 seguito da un flusso di
cassa in uscita al tempo 1.
Il suo VAN è positivamente correlato con il tasso di attualizzazione.
Accetto se il R>TIR
TIR e VAN danno un risultato diverso
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VAN e criteri alternativi di scelta degli investimenti
VAN
1000
TIR=15,2%
500
Tasso di sconto
0
TIR=-50%
-500
-1000
IL progetto C ha due cambiamenti di segno nei suoi flussi di cassa. Ha un flusso in
uscita al tempo 0, un flusso in entrata al tempo 1 e un flusso in uscita al tempo 2.
TIR multipli.
TIR e VAN danno un risultato diverso
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VAN e criteri alternativi di scelta degli investimenti
INDICE DI REDDITIVITA’
Come si calcola: VA dei flussi di cassa successivi all’investimento iniziale/
investimento iniziale
Vantaggi del TIR
1. Sintetizza le informazioni sul progetto in un singolo tasso di rendimento
2. Utilizzato nel caso di razionamento del capitale in 1 periodo
Limiti
1. Non è possibile utilizzarlo in caso di razionamento del capitale in periodi
multipli
2. Ignora, come il TIR le differenze dimensionali sui progetti alternativi
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VAN e la determinazione
dei FLUSSI di CASSA
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VAN e I FLUSSI DI CASSA
1. FLUSSI INCREMENTALI per il progetto: ci interessano i flussi di cassa dell’impresa
in presenza del progetto e quelli in assenza del progetto.
2. COSTI SOMMERSI: rappresentano una spesa che è stata già sostenuta. I costi
sommersi appartengono al passato, non possono essere modificati dalla decisione di
accettare o di rifiutare il progetto. i costi sommersi non sono uscite di cassa
incrementali
3. Costi opportunità: se l’attività dell’impresa viene utilizzata in un nuovo progetto, i
ricavi che potrebbero derivare da utilizzi alternativi andrebbero persi, potremmo
considerare tali ricavi persi alla stregua di una spesa.
4. EFFETTI COLLATERALI: l’effetto collaterale può essere classificato come
EROSIONE o SINERGIA. L’erosione si determina quando un nuovo prodotto riduce
le vendite, quindi i flussi di cassa, dei prodotti esistenti. La sinergia si determina nel
caso in cui un nuovo progetto faccia aumentare i flussi di cassa dei prodotti esistenti.
5. COSTI RIPARTITI: si dovrebbe considerare un flusso di cassa del progetto solo se è
un costo incrementale del progetto stesso
6. Attualizzazione nominale e reale
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VAN e gli investimenti di diversa
durata: il CAE
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VAN e gli investimenti di diversa durata: il CAE
Trasformare l’investimento odierno in una equivalente
serie di flussi di cassa futuri.
Costo anno equivalente =
VA delle
uscite di cassa
Fattore di rendita
Scorciatoie per il calcolo del VA
 Rendita temporanea costante.
 Rendita annua – Attività che paga una somma fissa ogni
anno per un certo numero di anni.
Anno di Pagamento
Attività
Valore Attuale
Rendita perpetua (primo
pagamento anno 1)
1
2…..t
t+1
C
r
Rendita perpetua (primo
pagamento anno t+1)
C  1
 
t
 r  (1  r )
Rendita perpetua
dall’anno 1 all’anno t
 C   C  1 

    
t 
 r   r  (1  r ) 
Scorciatoie per il calcolo del VA
 Rendita temporanea costante.
 Rendita annua – Attività che paga una somma fissa ogni
anno per un certo numero di anni.
1

1
VA della rendita annua  C   
t 
 r r 1  r  
r - CAPM
Capital Asset Pricing Model
r = r f +  ( r m - rf )
CAPM
Beta e rischio
 im
i  2
m
Covarianza con il
mercato
Varianza del mercato
Scarto quadratico medio
del portafoglio
Misura del rischio
Rischio
specifico
Rischio sistematico
0
5
10
Numero di titoli
15
Esercizio 1: VAN
Stimare il VAN di un progetto di investimento che si prevede di dismettere tra 3 anni
avendo a disposizione i seguenti dati:

importo progetto di investimento: 7.000 euro

valore di realizzo al terzo anno: 500 euro

incremento di fatturato previsto: 6.000 euro, 7.000 euro, 8.000 euro

ammortamento dell’investimento: a quota costanti

costi operativi attesi: 1.000 euro, 2.000 euro, 2.500 euro

incremento scorte atteso: 1% dell’ incremento atteso di fatturato

aliquota di imposta: 41,25%

costi di R&S: 600 euro

beta: 1,0746

tasso free risk: 4%

rendimento del mercato: 11%
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