Convegno Confindustria Trieste
Cartolarizzazione dei
crediti commerciali
Trieste, 20 giugno 2012
Marco Germani
Securitisation
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Executive Summary

La cartolarizzazione di crediti commerciali è uno strumento efficiente di
rifinanziamento del capitale circolante che, attraverso un programma di cessione di
crediti, può consentire al Cedente di raggiungere, inter alia, i seguenti obiettivi:
 Diversificazione delle fonti di finanziamento attraverso l’accesso al mercato delle AssetBacked Commercial Paper (ABCP)
 Limitazione dell’impatto sulle procedure esistenti mantenendo la gestione dei Crediti in
capo al Cedente
 Riduzione dell’esposizione al rischio verso determinati clienti
 Possibilità di ottenere il deconsolidamento dei crediti ceduti ai sensi degli IAS/IFRS
tramite il trasferimento della sostanzialità dei rischi e benefici dei medesimi
 Accesso ad una fonte di finanziamento sostanzialmente a medio-lungo termine con un
costo all-inclusive competitivo
2
La cartolarizzazione

Con il termine cartolarizzazione si intende una tecnica di finanza strutturata in cui un soggetto (chiamato
Originator) cede crediti/attivi identificabili e capaci di generare un flusso di cassa ad una società
intermediaria (chiamata Special Purpose Vehicle o SPV)

SPV finanzia l’acquisto del portafoglio dall’Originator tramite l’emissione di titoli che verranno sottoscritti
dagli investitori

Una rappresentazione grafica molto semplicata della struttura di un processo di cartolarizzazione è la
seguente:
True-Sale di attivi
Originator
Prezzo di acquisto
Flussi di cassa
Titoli
SPV
Prezzo di acquisto
Investitori
Capitale+Interessi
Flussi di cassa
Attivi
3
Valore aggiunto della cartolarizzazione
Vantaggi Finanziari
 Diversificazione delle fonti di finanziamento
 Acquisizione di una fonte di finanziamento
stabile ad un livello di costo competitivo, non
correlato con il rischio originator
 Trasformazione di attivi non liquidi in attività
liberamente trasferibili sul mercato
Impatti a Bilancio
 Migliore P/L grazie al costo ridotto del
funding
 Nel caso l’ipotesi venga realizzata secondo i
principi
IAS/IFRS,
riduzione
dell’indebitamento e miglioramento degli
indici patrimoniali
 Ottimizzazione dell’Entreprise Value
Relazioni con il cliente
 Mantenimento delle relazioni con i clienti
 Nessuna notifica ai debitori ceduti della
cessione (tranne la pubblicazione in
Gazzetta Ufficiale in caso emissione ex
legge 130/99)
Gestione del Rischio
 Trasferimento di parte del rischio di default e
del rischio di concentrazione
 Miglioramento complessivo
nell’allocazione del rischio
dell’efficienza
 Svolgimento dell’attività di gestione del
portafoglio crediti
4
La cartolarizzazione

Mentre gli investitori in obbligazioni societarie sono ripagati attraverso i ricavi complessivi dell’emittente, gli
investitori in obbligazioni rivenienti da una cartolarizzazione, sono ripagati dai flussi di cassa generati da
uno specifico pool di attività

Con la cessione di crediti/attivi dall’Originator all’SPV vi è anche un trasferimento del relativo rischio
sottostante

In molte operazioni di cartolarizzazione tale rischio viene trasferito in maniera differenziata, in base ad un
preciso ordine di attribuzione delle perdite ai sottoscrittori dei titoli

Sulla base di questo ordine, i rischi sono definiti come first loss risk (junior), mezzanine e senior

Il titolo senior beneficia di un supporto di credito (Credit Enhancement) che può assumere diverse forme,
tra le quali:


Titolo Junior a lungo o a breve

Deferred Purchase Price

Linea di credito/garanzia

Deposito di cassa
L’ammontare della tranche Senior viene determinata con i criteri delle Agenzie di Rating coerentemente
con il rating dei titoli senior. La metodologia utilizzata per tale determinazione prevede l’analisi delle
performance storiche del portafoglio, a cui saranno applicati degli stress in termini di ritardi di pagamento,
default, dilution e rischio tasso
5
Altre caratteristiche della struttura

Per tutta l’Operazione i crediti sono ceduti su base revolving, normalmente mensile

Il prezzo di vendita dei crediti è pari al loro valore nominale, ridotto di uno sconto che consideri (i) la
componente finanziaria e (ii) la componente di rischio sui crediti

Ogni mese durante il c.d. revolving period si procede ad una ulteriore cessione, in funzione dei nuovi
crediti “eligible” sorti nel periodo, i cui proventi, sono utilizzati per far fronte alle normali esigenze operative
(nella sostanza il prezzo incassato attraverso le cessioni successive “sostituisce” gli incassi che si
sarebbero comunque avuti sui crediti se non si fosse realizzata l’operazione)

La gestione dei crediti ceduti, continuerà ad essere effettuata dal Cedente in virtù di un apposito contratto
di Servicing. In particolare il Cedente/Servicer continua ad utilizzare le proprie procedure e metodologie di
gestione del credito e del cliente e:
 curerà gli incassi che però dovranno essere prontamente girati da sui conti della società veicolo
 produrrà con cadenza mensile un report che riassuma l’andamento dell’operazione e le performance
degli incassi

Il quadro normativo in vigore permette la realizzazione di diverse strutture che possono essere sintetizzate
nelle seguenti tre categorie:
 ABCP: trasferimento dei crediti secondo la Legge 52/91 (Legge sul Factoring) e finanziamento nel
mercato delle ABCP
 ABS: utilizzo della Legge 130/99 (Legge sulla Cartolarizzazione) con finanziamento tramite ABS
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Peculiarità delle due strutture legali
•ABS
•ABCP
Cessione
 La struttura legale della cessione dei crediti avviene
ai sensi della legge sulla cartolarizzazione (130/99).
 Viene costituita una società per la cartolarizzazione
al fine di acquistare i crediti su base revolving ed
emettere Asset-Backed Securities Notes
 La cessione dei crediti avviene senza notifica al
debitore ceduto e senza ricorso nei confronti del
Cedente (pro soluto)
 Cessione revolving di crediti commerciali a
norma della Legge sul Factoring ad una
Banca Comunitaria o ad una Società di
Factoring
 La cessione è soggetta alle disposizioni della
L. 52/91, quindi opponibile a terzi senza la
necessità di notificare i debitori ceduti, e
senza ricorso nei confronti del Cedente
(cessione pro soluto)
 L’opponibilità della cessione viene garantita dalla
Pubblicazione in Gazzetta Ufficiale degli estremi di
ciascuna cessione
 L’Originator rimarrà comunque incaricato di
gestire i crediti ceduti (servicing)
 Il Servicer deve essere una società iscritta all’elenco
speciale di cui all’Art. 107 del TUB. L’Originator
rimarrà comunque incaricato di gestire i crediti
ceduti (servicing)
 Non è necessario individuare dei “criteri di
blocco”
 E’ necessario individuare i c.d. “criteri di blocco” da
applicare a ciascuna cessione
 Termini di revocatoria sul cedente di 12/6
mesi e 6 mesi sui pagamenti effettuati dai
debitori ceduti
 Termini di revocatoria sul cedente ridotti a 3/6 mesi
ed revocatoria assente sui pagamenti effettuati dai
debitori ceduti
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Pro e contro delle due strutture legali
ABS
ABCP
Pro
 Certezza
del
costo
del
finanziamento attraverso l’emissione
di titoli a medio/ lungo termine.
 Security package forte,
previsto
dalla
Legge
Cartolarizzazione.
come
sulla
Contro
 Limitazioni alla natura giuridica del
Servicer che deve essere una
società iscritta nell’elenco speciale
di cui all’Art. 107 del TUB
 Struttura meno flessibile e quindi
poco adatta a portafogli che
presentano un andamento molto
stagionale
 Flessibilità
del
programma:
l’ammontare di Commercial Paper
emessi, ovvero l’ammontare del
finanziamento,
si adegua alla
stagionalità dello stock dei crediti.
 Mancanza di vincoli legali nella
scelta del Servicer: non è richiesto
che il Servicer sia una società iscritta
al registro speciale di cui all’Art. 107
del TUB.
 Il quadro legale di riferimento è meno
“forte” di quello previsto dalla Legge
130/99
 Particolare attenzione deve essere
posta
agli
aspetti
fiscali
dell’operazione
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La struttura on balance sheet

Cessione dei Crediti vantati presso la
propria clientela ad una società veicolo
(SPV / istituzione finanziaria)

Emissione dei titoli da parte dell’SPV (o
eventualmente da parte di un istituzione
finanziaria)

Cedente
Cessioni di
crediti
commerciali
Eligible
Sottoscrizione dei titoli emessi dall’SPV
da parte di un Multi Seller Vehicle
sponsorizzato da BNP Paribas, il quale
emette Commercial Paper sul mercato
delle ABCP
Prezzo d’acquisto
(APP+DPP)
Cessionario
Proventi di
emissione
Senior
Notes
BNP Paribas
Liquidity Provider
Multi Seller
Vehicle
ABCP
Proventi di
emissione
Investitori ABCP
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La struttura off balance sheet
 La struttura
prevede:
di
cartolarizzazione
IAS
compliant

Il trasferimento significativo dei rischi e benefici connessi
ai crediti

Esistono diverse soluzioni strutturali per ottenere il
trasferimento dei rischi e benefici connessi ai crediti, con
diverse implicazioni in termini di costo

La struttura standard prevede la cessione integrale del
credit enhancement, suddiviso in più tranche mezzanine
e una parte equity/first loss

Una soluzione alternativa o complementare può essere il
ricorso ad un’assicurazione crediti (anche nella forma di
factoring pro-soluto). In tal caso, la copertura potrebbe
consentire un aumento dell’advance rate senior per i
crediti assistiti da tale copertura
BNP Paribas
Liquidity Provider
Cedente
Cessioni di
crediti
commerciali
Eligible
Prezzo di
cessione
al netto dello
Sconto
First Loss
CESSIONARIO
Proventi di
emissione
Senior
Notes/loans
Investitori
junior
Multi Seller
Vehicle
ABCP
Proventi di
emissione
Investitori ABCP
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On balance sheet vs Off balance sheet
On balance sheet
Off balance sheet
Criteri di eligibility
I criteri di eligibility dei crediti saranno
valutati con le agenzie di rating
I criteri di eligibility dei crediti saranno
valutati dalle agenzie di rating e dai
prenditori di rischio
Trasferimento Rischi
Il rischio di credito, di dilution e di tasso,
viene trattenuto dal Cedente in forma di
titolo junior / deposito subordinato
Il rischio di credito e di tasso viene
sostanzialmente trasferito
Concentrazione
Le soglie massime per singolo cliente
saranno valutate con le agenzie di
rating
Le soglie massime di concentrazione
per singolo cliente saranno valutate
dalle agenzie di rating e dagli
prenditori di rischio
Prezzo di cessione
Ha rilevanza solo contabile. Nella
sostanza non rilevante in quanto le
perdite in eccesso saranno retrocesse
dal titolo junior
Da determinare in base alle effettive
perdite attese / commissioni di
assicurazione e da negoziare con i
prenditori di rischio
Impatto a Bilancio
La cessione non avrebbe impatto sul
bilancio del Cedente
Derecognition dei crediti e riduzione
del CCN e della PFN
Principale Obiettivo
Funding a condizioni competitive
attraverso l’accesso al mercato dei
capitali con un rating superiore al rating
del cedente
Riduzione della PFN e miglioramento
degli indici di bilancio e trasferimento
del rischio di credito
dei crediti
(Credit Discount)
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On balance sheet vs Off balance sheet
On-balance sheet
Senior Notes
Off-balance sheet
MERCATO
(ABCP)
Senior Notes
MERCATO
(ABCP)
Cedente
Credit
Enhancement
MERCATO
(Investitori
Mezzanine/ Junior)
Attivo
(valore
nominale)
Credit
Enhancement
SCONTO
SCONTO

Sia in caso di operazione on-balance sheet che in caso di struttura off-balance sheet la struttura
prevede l’applicazione di una cessione a “sconto” dei crediti per tenere conto:

dei costi di rifinanziamento e di gestione della struttura, e

delle perdite attese incorporata nel portafoglio crediti;

In caso di operazione off-balance sheet lo sconto sarà maggiore in quanto dovrà incorporare il
costo del trasferimento del rischio agli investitori junior e il rendimento richiesto da questi ultimi

Lo sconto vieneapplicato ad ogni cessione; le modalità di determinazione dello sconto sono
determinate ex-ante con gli investitori Junior e con gli auditors del’Originator
12
APPENDICE
- Set di informazioni
- Gestione dei principali rischi
13
Set di informazioni

Le principali informazioni necessarie per condurre l’analisi della performance, che andranno prodotte con
riferimento ad un portafoglio omogeneo a quello cartolarizzato, sono:
 Ageing del portafoglio (i.e. composizione per scadenza del saldo contabile del portafoglio)
 L’ageing va prodotto su base mensile
 Turnover mensile, per data di emissione della fattura e per data di acquisto
 per mese di scadenza
 per fatture e note di credito
 Debitore ceduto: nazionalità, area geografica, RAE, SAE, etc.
 Caratteristiche del credito e della fornitura: tipologia di credito, documentazione a supporto, etc.
 Evoluzione del saldo contabile del portafoglio su base mensile
 Saldo iniziale
 Incassi
 Perdite
 Altri elementi di riduzione del valore del credito (dilutions)
 Saldo finale
 Dilutions
 diverse tipologie e cause di dilution
 Incassi
 Dettaglio delle modalità di pagamento
 Distribuzione temporale degli incassi

Le informazioni indicate sopra vanno prodotte su un orizzonte di [3] anni
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Gestione dei principali rischi
 La metodologia di analisi del rating è quella tradizionalmente utilizzata per i trade receivables: i principali rischi
presi in considerazione per la determinazione del credit enhancement sono descritti nella tabella seguente
 Il credit enhancement assume solitamente la forma di “overcollateralisation”
Nome del
rischio
Loss Risk
Descrizione del rischio sottostante
Presidio
Forma del Presidio
Rischio di credito del debitore ceduto: rischio di perdita su crediti dovuto al
default del debitore ceduto
 Loss Reserve
Overcollateralisation
Dilution Risk
Rischio di riduzione del valore del credito per eventi non legati al default del
debitore ceduto (rinuncia, inesistenza, compensazione, note di credito, etc …):
è riconducibile al rischio di credito del Factor, che è tenuto ad indennizzare il
cessionario per il mancato incasso
Dilution Reserve
Overcollateralisation
Yield Risk
Rischio di tasso
Yield Reserve
-Overcollateralisation
 Criteri di
eleggibilità e di
finanziabilità
Rischio di ritardato pagamento
Concentration
Risk
Rischio di credito del debitore ceduto
-Cash Reserve
 Limiti di
concentrazione
-Overcollateralisation
 Loss Reserve
Commingling
Risk
Rischio che in caso di default del soggetto incaricato dell’incasso ovvero del
soggetto presso cui sono depositati gli incassi, il curatore trattenga e ripaghi in
moneta fallimentare tali incassi al cessionario: rischio di credito del servicer
ovvero dell’account bank
 Cash Reserve
 Presidi strutturali e legali (incassi su c/c
segregati)
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