Capitolo 13
La politica di stabilizzazione
Giuseppe Celi 2005
Politica monetaria e politica fiscale:
efficacia relativa
 Alla fine della seconda guerra mondiale gli economisti e le
autorità di politica economica consideravano la politica fiscale
come il principale strumento di stabilizzazione dell’economia.
 La politica monetaria si era dimostrata inefficace durante la
Grande Depressione. I premi per il rischio si erano rivelati
troppo elevati e instabili per affidarsi a manovre dei tassi di
interesse a breve, da parte delle banche centrali, che potessero
influenzare significativamente i livelli di produzione e di
occupazione.
 Di contro, la politica fiscale, attraverso le variazioni delle
imposte e della spesa pubblica, si era dimostrata rapida ed
efficace nell’influenzare la domanda aggregata
Giuseppe Celi 2005
Politica monetaria e politica fiscale:
efficacia relativa
 Dopo cinquant’anni, il giudizio sull’efficacia relativa di politica
fiscale e politica monetaria si è ribaltato: oggi è opinione diffusa
che la politica monetaria sia uno strumento di stabilizzazione del
ciclo economico più rapido ed efficiente della politica fiscale
 Quando si cerca di stabilizzare l’economia con la politica fiscale,
prima che un progetto di legge di variazione delle imposte o della
spesa pubblica si traduca in un’effettiva variazione del livello del
reddito, devono passare non meno di due anni. Bisogna tener
conto infatti del tempo necessario affinchè: 1) il progetto compia il
suo iter parlamentare per l’approvazione; 2) l’esecutivo provveda
a cambiare la spesa o le imposte dopo l’approvazione della misura
di politica fiscale da parte del Parlamento; 3) il provvedimento
eserciti il suo impatto, attraverso il processo moltiplicativo, sul
reddito
Giuseppe Celi 2005
Politica monetaria e politica fiscale:
efficacia relativa
 La politica monetaria, invece, opera più rapidamente: i tassi di
interesse vengono cambiati immediatamente dopo che la banca
centrale ha preso la decisione di cambiarli.
 Anche nel caso della politica monetaria si verificano ritardi tra il
momento in cui i tassi di interesse cambiano e il momento in cui
la produzione viene stabilizzata al nuovo livello di equilibrio.
 Tuttavia, i ritardi della politica monetaria sono più brevi di quelli
associati alla politica fiscale perché il processo decisionale e il
ciclo di azione delle autorità monetarie sono più rapidi di quelli di
Parlamento e Governo
 Questo implica che la banca centrale è in grado di neutralizzare
l’impatto sulla domanda aggregata di qualsiasi manovra di politica
fiscale
Giuseppe Celi 2005
Politica monetaria e politica fiscale:
efficacia relativa
 La riduzione delle imposte attuata dall’amministrazione Reagan nel
1981 rappresenta un esempio di come la politica monetaria tenda
ormai a neutralizzare l’impatto della politica fiscale
 I disavanzi di bilancio conseguenti alla riduzione delle imposte nel
1981 spostarono la IS verso destra. Ma questo spostamento non
determinò un aumento del reddito.
 La Federal Reserve, infatti, non poteva permettere che l’espansione
rapida del PIL infiammasse nuovamente l’inflazione. Questa volontà si
tradusse in una politica monetaria più restrittiva che portò ad un
aumento dei tassi di interesse, ad una diminuzione degli investimenti
e non ad un aumento del prodotto e dell’occupazione
 La regola che prevale oggi è che la Federal Reserve neutralizzi le
variazioni della domnda aggregata generate da variazioni del
disavanzo pubblico
Giuseppe Celi 2005
Politica fiscale: gli stabilizzatori
automatici

Tuttavia, esiste un tipo di politica fiscale che è capace di operare
abbastanza rapidamente: i cosiddetti stabilizzatori automatici fiscali che
smorzano le fluttuazioni del reddito disponibile indotte dal ciclo
economico

Quando l’economia entra in una fase di espansione, il gettito fiscale
aumenta automaticamente perché aumentano i redditi. Inoltre, la spesa
pubblica si riduce perché, diminuendo la disoccupazione, si riducono le
uscite relative a programmi di sostegno sociale. In sostanza, il bilancio
pubblico si muove verso l’avanzo. Il contrario accade nelle fasi di
recessione. In altri termini, gli stabilizzatori fiscali automatici operano in
senso anticiclico: attenuano l’impatto del ciclo economico sul reddito

Nel caso degli USA, gli stabilizzatori automatici fiscali riducono la
propensione marginale alla spesa da circa 0.6 a 0.4.Questo comporta una
riduzione del moltiplicatore da circa 2.5 a circa 1.67. Pertanto, in assenza
degli stabilizzatori fiscali, le fluttuazioni del ciclo economico sarebbero
molto più accentuate
Giuseppe Celi 2005

Come opera la politica monetaria
 Negli USA, occorrono 3-6 mesi prima che gli istituti statistici
raccolgano ed elaborino i dati sulla base dei quali la FR decide di
intervenire. Vi è quindi un ritardo di apprendimento.
 A questo ritardo, si aggiunge il tempo necessario a formulare la
politica monetaria da adottare. I comitati delle banche centrali (per
esempio il FOMC negli USA) solitamente prendono decisioni sulla
base di un consenso generalizzato dei suoi membri che richiede
tempo per essere raggiunto. Vi è quindi un ritardo decisionale
 Dopo che la Banca Centrale ha deciso la politica monetaria, la
reazione dei mercati finanziari è immediata. I tassi di interesse
variano al più tardi nello stesso giorno in cui gli uffici vendite e
acquisti della BC ricevono nuove istruzioni.
Giuseppe Celi 2005
Come opera la politica monetaria

Tuttavia, nel caso degli USA, occorre almeno un anno affinchè le variazioni
dei tassi di interesse facciano variare PIL e occupazione. Questo significa
che la FR non è in grado di smorzare le fasi del ciclo economico prima di
un anno. Se si guarda alla fase declinante del ciclo, considerando che in
media una recessione negli Stati Uniti dura 18 mesi, la politica di
stabilizzazione attuata dalla FR, cumulando tutti i ritardi, esercita il suo
effetto sull’economia soltanto quando la fase discendente del ciclo sta per
terminare.

Il controllo dei tassi di interesse è una politica efficace quando gli shock
che colpiscono l’economia sono di tipo monetario e finanziario
(cambiamenti della velocità di circolazione della moneta, del moltiplicatore
monetario, etc.). Quando gli shock sono di tipo reale (una curva IS
instabile), il controllo dei tassi di interesse non è una politica di
stabilizzazione efficace e potrebbe addirittura amplificare gli shock reali
(come si evince dal modello IS-LM). In questo caso, come suggeriscono i
monetaristi, il controllo degli aggregati monetari sarebbe una politica più
adeguata. Comunque, negli anni recenti, nel caso degli USA, la curva IS è
stata abbastanza stabile mentre la velocità di circolazione della moneta e il
moltiplicatore monetario sono stati instabili
Giuseppe Celi 2005
La velocità di circolazione della moneta in USA

Giuseppe Celi 2005
Prima del 1980, i monetaristi
sostenevano che la velocità di
circolazione della moneta
fosse stabile e prevedibile.
Con l’introduzione nel sistema
bancario delle nuove
tecnologie, essa presentò una
tendenza al rialzo costante e
sembrava ormai pressoché
priva di fluttuazioni. Facendo
crescere l’offerta di moneta in
modo regolare, i monetaristi
sostenevano che la tendenza
regolare della velocità di
circolazione della moneta
avrebbe mantenuto stabile
l’economia. Anche essi
sbagliavano. Dopo il 1980, la
velocità di circolazione della
moneta diventò instabile
Variazioni del rapporto circolante/depositi negli USA
 Il rapporto
circolante/depositi è
stato stabile fino alla
metà degli anni Ottanta.
Da allora, è aumentato
notevolmente. Il suo
rapido aumento
significa che le
variazioni dello stock di
moneta non sono
altamente correlate con
le variazioni della base
monetaria generate
dalle operazioni di
mercato aperto della
Federal Reserve
Giuseppe Celi 2005
Regole contro discrezionalità:
competenza e obiettivi

Qual è il criterio per scegliere tra regole automatiche e discrezionalità nella
conduzione della politica economica?

Il primo argomento a favore delle regole è che i policy maker potrebbero essere
carenti sotto il profilo delle competenze. In questo caso, allora, è meglio
vincolarli con regole automatiche

Il secondo motivo a favore di regole automatiche è che un policy maker
discrezionale che debba prendere decisioni quotidianamente, a lungo andare, è
più esposto al rischio di perseguire obiettivi che confliggono con l’interesse
pubblico. Diversamente, per istituire una buona regola automatica di politica
economica coerente con un certo obiettivo, è sufficiente prendere la decisione
giusta una volta sola, nel momento in cui la regola stessa è istituita, senza il
rischio di successive deviazioni dall’obiettivo iniziale.

Negli ultimi decenni, Il timore che i politici perseguano obiettivi diversi
dall’interesse pubblico ha fatto prevalere l’idea che la politica monetaria sia
condotta da banche centrali indipendenti
Giuseppe Celi 2005

Il ciclo economico-politico: crescita relativa nel secondo
anno del mandato presidenziale negli Stati Uniti
Negli Stati Uniti, la
crescita economica
(la crescita del PIL
reale) tende a
essere rapida nel
secondo anno del
mandato di un
presidente
democratico. La
crescita economica
tende a essere
lenta – o negativa –
nel secondo anno
del mandato di un
presidente
repubblicano
Giuseppe Celi 2005
Credibilità e impegno: l’incoerenza dinamica
 La banca centrale ha sempre la tentazione di perseguire una
politica monetaria espansiva discrezionale nel breve periodo.
Tuttavia, questa tentazione entra in conflitto con la sua
credibilità nel lungo periodo. Il conflitto tra discrezionalità di
breve periodo nella conduzione della politica monetaria e
reputazione della BC nel lungo periodo è stato analizzato dagli
economisti come un problema di incoerenza dinamica (vedi il
modello di Barro-Gordon)
 L’incoerenza dinamica della banca centrale può essere spiegata
con un semplice schema interpretativo basato sulla curva di
Phillips.
Giuseppe Celi 2005
Credibilità e impegno: l’incoerenza dinamica

Supponiamo che la funzione obiettivo della BC sia tale per cui la sua politica sia
volta a mantenere l’inflazione al livello zero (π* = 0) e il tasso di disoccupazione
un po’ al di sotto di quello naturale (u*< un)

La BC annuncia che le sue azioni saranno volte a mantenere l’inflazione al
valore π* = 0

Imprese e lavoratori credono alle autorità e firmano contratti incorporando
un’inflazione attesa nulla (πe = 0). Perciò la curva di Phillips dell’economia sarà :

π = −α(u − un)
 All momento di attuare la politica monetaria, con date aspettative di
inflazione da parte di imprese e lavoratori (πe = 0), la BC ha la
possibilità di abbassare il tasso di disoccupazione al di sotto del valore
naturale muovendosi verso sinistra lungo la CP di breve periodo. In tal
modo, però, spinge l’inflazione a valori superiori a zero. E’ questa
l’incoerenza temporale della BC: la BC devia dalla politica annunciata
non appena le si presenta l’occasione di diminuire il tasso di
disoccupazione nel breve periodo
Giuseppe Celi 2005
Credibilità e impegno: l’incoerenza dinamica
 Tuttavia questa politica ha il fiato corto. Nel periodo successivo,
imprese e lavoratori rivedranno al rialzo le loro aspettative di
inflazione incorporando nei nuovi contratti l’aumento
dell’inflazione effettiva del periodo precedente. Il tasso di
disoccupazione, quindi, ritornerà al suo livello naturale
 Allora, le autorità dovranno aumentare ancor di più l’inflazione
per mantenere u < un
 Dopo vari periodi e nel lungo periodo l’inflazione aumenta ma il
tasso naturale di disoccupazione tende al suo valore naturale.
 Il risultato finale è che l’economia viene a trovarsi in una
situazione peggiore. In conclusione, l’ equilibrio discrezionale si
rivela meno preferibile rispetto alla regola rigida
Giuseppe Celi 2005
Le crisi finanziarie e il ruolo della BC come
prestatore di ultima istanza

Uno strumento importante della politica monetaria è l’assicurazione dei
depositi per proteggere i depositanti dalle crisi finanziarie. In questi casi
estremi, il ruolo di prestatore di ultima istanza svolto dalla BC diventa uno
strumento importante per sconfiggere le depressioni

Da quasi 400 anni le economie di mercato subiscono crisi finanziarie, episodi
caratterizzati da un crollo del prezzo dei titoli azionari o di altre attività
finanziarie. In queste situazioni, la corsa agli sportelli indotta dal panico
finanziario può causare gravi e prolungate depressioni

Gli investitori si persuadono all’improvviso che i loro investimenti sono diventati
troppo rischiosi e, pertanto, cercano di convertirli in titoli di alta qualità e in
contante. Questo comportamento generalizzato rende concreto il rischio che si
voleva evitare e i prezzi dei titoli crollano. I tassi di interesse unitamente ai
premi per il rischio e ai premi a termine subiscono un’impennata perché
tutti preferiscono detenere attività liquide. I tassi di interesse reali a lungo
termine aumentano deprimendo gli investimenti e la domanda aggregata. La
deflazione dei prezzi contribuisce a rendere ancora più alti i tassi di interesse
reali
Giuseppe Celi 2005
Le crisi finanziarie e il ruolo della BC come
prestatore di ultima istanza

In queste situazioni, la BC può aumentare rapidamente l’offerta di moneta per
andare incontro all’aumentata domanda di attività liquide al fine di contenere il
crollo dei prezzi e il rialzo dei tassi di interesse.

Inoltre, la BC può concedere prestiti a istituzioni finanziarie fondamentalmente
sane e solvibili ma temporaneamente illiquide (perché nessuno è disposto a
concedere prestiti non avendo fiducia nella soluzione della crisi). Questo ruolo di
prestatore di ultima istanza della BC contribuisce a ridurre il premio per il rischio
e il premio a termine.

Tuttavia, il ruolo di prestatore di ultima istanza svolto dalla BC può rivelarsi molto
dannoso se promuove il salvataggio di istituzioni inefficienti o se, offrendo un
ombrello protettivo, incentiva altre istituzioni ad assumere eccessivi rischi futuri.
In quest’ultimo caso, si può ingenerare una situazione di azzardo morale. Per
questo motivo, l’assicurazione dei depositi da parte della BC va complementata
dall’azione di supervisione e sorveglianza
Giuseppe Celi 2005