Tassi di cambio fissi e interventi sul
mercato dei cambi
• Il bilancio delle banche centrali
• Intervento sul mercato dei cambi e offerta di moneta
• Come la banca centrale fissa il tasso di cambio
• Politiche monetarie e fiscali in regime di cambi fissi
• Crisi del mercato finanziario e fuga di capitali
• Tipi di tassi di cambio fissi: valuta di riserva e gold
standard
• Tassi di interesse nulli, deflazione e trappole della
liquidità
7-1
Introduzione
• Molti paesi cercano di fissare o “ancorare” il proprio
tasso di cambio ad una valuta o ad un gruppo di
valute intervenendo sul mercato dei cambi.
• Molti paesi con un tasso di cambio flessibile o
“fluttuante” in effetti praticano una fluttuazione
manovrata (fluttuazione sporca).

La banca centrale “manovra” il tasso di cambio di volta in
volta acquistando o vendendo valuta e attività, specialmente
nei periodi di volatilità del tasso di cambio.
• In che modo le banche centrali intervengono sul
mercato dei cambi?
7-2
Intervento della banca centrale
e offerta di moneta
• Per studiare gli effetti dell’intervento della
banca centrale sul mercato dei cambi,
costruiamo prima un bilancio semplificato
della banca centrale.

Riporta le attività e le passività della banca
centrale.

I bilanci usano la partita doppia: ogni transazione
entra in bilancio due volte.
7-3
Il bilancio della banca centrale
• Attività

Titoli emessi dai governi stranieri (riserve ufficiali
internazionali)

Oro (riserve ufficiali internazionali)

Titoli emessi dal governo domestico

Prestiti alle banche domestiche (detti discount loans negli
USA)
• Passività

Depositi delle banche domestiche

Valuta in circolazione (in precedenza le banche centrali
dovevano cedere oro quando i cittadini presentavano valuta)
7-4
Il bilancio della banca centrale
(segue)
• Attività = Passività + Valore netto

Se ipotizziamo che il valore netto della banca centrale sia
sempre pari a zero, allora attività = passività.

Un aumento delle attività porta ad un pari aumento delle
passività.

Una diminuzione delle attività porta ad una pari diminuzione
delle passività.
• Variazioni del bilancio della banca centrale portano a
variazioni della valuta in circolazione o a variazioni dei
depositi bancari, che a loro volta portano a variazioni
dell’offerta di moneta.

Se i depositi presso la banca centrale aumentano, le banche
tipicamente hanno più fondi disponibili per il prestito ai clienti,
perciò l’ammontare di moneta in circolazione aumenta.
7-5
Attività, passività e offerta di moneta
• L’acquisto di una attività sarà pagato con valuta o con
un assegno dalla banca centrale,



entrambi denominati in valuta domestica, e
entrambi incrementano l’offerta di moneta in circolazione.
La transazione porta ad un pari aumento delle attività e delle
passività.
• Quando la banca centrale acquista titoli domestici o
stranieri, l’offerta di moneta domestica aumenta.
7-6
Attività, passività e offerta di moneta
(segue)
• La vendita di una attività sarà pagata alla banca
centrale con valuta o con un assegno,

entrambi denominati in valuta domestica.

la banca centrale ripone la valuta nel suo caveau o riduce
l’ammontare dei depositi bancari,

causando una riduzione dell’offerta di moneta in circolazione.

La transazione porta ad una pari diminuzione di attività e di
passività.
• Quando la banca centrale vende titoli domestici o
stranieri, l’offerta di moneta domestica diminuisce.
7-7
I mercati dei cambi
• Le banche centrali scambiano titoli di
stato esteri sul mercato dei cambi.
I
depositi in valuta estera e i titoli di stato
esteri sono spesso sostituti: sono entrambi
attività abbastanza liquide denominate in
valuta straniera.
 Le
quantità sia di depositi in valuta estera
che di titoli di stato esteri acquistate e
vendute influenzano il tasso di cambio.
7-8
La sterilizzazione
• Poiché l’acquisto e la vendita di titoli esteri sul
mercato dei cambi influenza l’offerta di moneta
domestica, una banca centrale potrebbe voler
compensare questo effetto.
• Questo effetto di compensazione è chiamato
sterilizzazione.
• Se la banca centrale vende titoli esteri sul
mercato dei cambi, può acquistare titoli di stato
domestici nei mercati obbligazioni – allo scopo
di lasciar invariata la quantità di moneta in
circolazione.
7-9
Tassi di cambio fissi
• Per fissare il tasso di cambio, una banca centrale
influenza le quantità offerte e domandate di valuta
scambiando attività domestiche ed estere, di modo che
il tasso di cambio (il prezzo della valuta estera in termini
di valuta domestica) rimanga costante.
• Il mercato dei cambi è in equilibrio quando
R = R* + (Ee – E)/E
• Quando il tasso di cambio è fisso ad un dato livello E0 e
il mercato si aspetta che rimanga fisso a quel livello,
allora
R = R*
7-10
Tassi di cambio fissi (segue)
• Per fissare il tasso di cambio, la banca
centrale deve scambiare attività estere e
domestiche fino a che R = R*.
• In altre parole, aggiusta l’offerta di moneta
finché il tasso di interesse domestico è uguale
a quello estero, dato il livello dei prezzi e la
produzione reale, ovvero:
Ms/P = L(R*,Y)
7-11
Tassi di cambio fissi (segue)
• Supponiamo che la banca centrale abbia
fissato il cambio a E0 ma il livello di
produzione aumenti, incrementando la
domanda di moneta reale.
• Questo porta a tassi di interesse maggiori e
ad una pressione al rialzo sul valore della
valuta domestica.
• Come dovrebbe rispondere la banca centrale
se volesse fissare il tasso di cambio?
7-12
Tassi di cambio fissi (segue)
• La banca centrale deve acquistare attività
estere sul mercato dei cambi,

aumentando così l’offerta di moneta,

riducendo pertanto i tassi di interesse.

Alternativamente, domandando (acquistando)
attività denominate in valuta estera e offrendo
(vendendo) valuta domestica, il prezzo/valore della
valuta estera aumenta e il prezzo/valore della
valuta domestica si riduce.
7-13
Tassi di
cambio
fissi
(segue)
7-14
Politica monetaria e tassi di cambio fissi
• Poiché la banca centrale deve comprare e
vendere attività estere per mantenere il tasso
di cambio fisso, la politica monetaria è
inefficace nell’influenzare produzione e
occupazione.
7-15
Politica monetaria e tassi di cambio fissi
(segue)
Un’espansione monetaria è
inefficace in regime di cambi fissi.
L’equilibrio iniziale è rappresentato nel
punto 1, dove i mercati dei beni e delle
attività sono contemporaneamente in
equilibrio al tasso di cambio E0 e al
livello di produzione Y1. Nella
speranza di aumentare la produzione
a Y2, la banca centrale decide di
aumentare l’offerta di moneta
acquistando titoli nazionali e
spostando in tal modo la AA1 in AA2.
Tuttavia, poiché la banca centrale
deve mantenere il cambio a E0, deve
vendere attività estere in cambio di
moneta nazionale, una manovra che
riduce immediatamente l’offerta di
moneta e fa spostare la AA2 in AA1.
Pertanto l’equilibrio dell’economia
rimane nel punto 1, con una
produzione invariata al livello Y\.
7-16
Politica fiscale e cambi fissi
nel breve periodo
• Poiché la banca centrale deve acquistare e
vendere attività estere per mantenere fisso il
tasso di cambio, una politica fiscale temporanea
è più efficace nell’influenzare la produzione e
l’occupazione nel breve periodo.

L’aumento della produzione dovuto alla politica fiscale
espansionistica accresce la domanda di moneta,
creando una pressione al rialzo sui tassi di interesse e
sul valore della valuta domestica.

Per evitare un apprezzamento della valuta domestica,
la banca centrale deve acquistare attività estere,
aumentando di conseguenza l’offerta di moneta.
7-17
Politica fiscale e cambi fissi
nel breve periodo (segue)
Un’espansione fiscale
fa aumentare la domanda aggregata
Espansione fiscale
in regime di tassi di
cambio fissi.
Un’espansione fiscale
(rappresentata dallo
spostamento da DD1
a DD2) e l’intervento
che l’accompagna (lo
spostamento da AA1
a AA2) spostano
l’economia dal punto
1 al punto 3.
Per evitare
l’apprezzamento
della valuta
domestica, la banca
centrale acquista
attività estere,
aumentando l’offerta
di moneta e
riducendo i tassi di
interesse
7-18
Politica fiscale e cambi fissi
nel lungo periodo
• Quando il tasso di cambio è fisso, non c’è apprezzamento
reale del valore dei prodotti domestici nel breve periodo.
• Ma quando la produzione è al di sopra del suo livello
normale (di lungo periodo), i salari ed i prezzi tendono a
crescere.
• Un livello dei prezzi in crescita rende i prodotti domestici
più cari: apprezzamento reale (EP*/P si riduce).

La domanda aggregata e la produzione diminuiscono
all’aumentare dei prezzi: la curva DD si sposta a sinistra.

I prezzi tendono ad aumentare fino a che l’occupazione, la
domanda aggregata e la produzione ritornano al loro livello
normale.
7-19
Politica fiscale e cambi fissi
nel lungo periodo (segue)
• Nel lungo periodo i prezzi aumentano
proporzionalmente all’aumento dell’offerta di
moneta causato dall’intervento della banca
centrale sul mercato dei cambi.

La curva AA si sposta verso il basso (sinistra)
all’aumentare dei prezzi.

I tassi di cambio nominali saranno costanti (finché
si mantiene il cambio fisso), ma il tasso di cambio
reale sarà inferiore (apprezzamento reale).
7-20
Svalutazione e rivalutazione
• Deprezzamento e apprezzamento si riferiscono a
variazioni del valore di una valuta a causa di mutamenti sul
mercato.
• Per svalutazione si intende una variazione del tasso di
cambio fisso causata dalla banca centrale.

Viene ridotto il valore di una unità di valuta domestica, così che
si devono cedere più unità per 1 unità di valuta estera.
• Anche la rivalutazione è una variazione di un tasso di
cambio fisso causata dalla banca centrale.

Viene incrementato il valore di una unità di valuta domestica,
perciò servono meno unità per 1 unità di valuta estera.
7-21
Svalutazione
• Perché si verifichi una svalutazione, la banca
centrale compra attività estere, così da far
aumentare l’offerta di moneta domestica e far
diminuire i tassi di interesse, causando una
riduzione del rendimento delle attività in
valuta domestica.

I beni domestici sono più economici, perciò la
domanda aggregata e la produzione aumentano.

Le attività di riserva ufficiale internazionale (titoli
esteri) aumentano.
7-22
Svalutazione (segue)
Se la banca
centrale svaluta la
valuta domestica di
modo che il nuovo
tasso di cambio
fisso è E1, compra
attività estere,
aumentando
l’offerta di moneta,
riducendo il tasso di
interesse e
incrementando la
produzione
7-23
Crisi finanziarie e fuga di capitali
• Quando una banca centrale non ha
abbastanza riserve ufficiali internazionali per
mantenere un tasso di cambio fisso, si ha una
crisi della bilancia dei pagamenti.

Per sostenere un cambio fisso, la banca centrale
deve avere abbastanza attività estere da vendere
per soddisfare la domanda al tasso di cambio
fisso.
7-24
Crisi finanziarie e fuga di capitali (segue)
•
Gli investitori si potrebbero aspettare una
svalutazione della valuta domestica che li
spinge a desiderare attività estere anziché
domestiche, perché ci si aspetta che il valore di
queste ultime si riduca presto.
1. Questa aspettativa o paura peggiora soltanto la
crisi della bilancia dei pagamenti:

gli investitori si precipitano a cambiare le loro
attività domestiche in estere, svuotando lo stock
di riserve ufficiali internazionali più rapidamente.
7-25
Crisi finanziarie e fuga di capitali (segue)
2.
Di conseguenza, il capitale viene spostato rapidamente
dalle attività domestiche a quelle estere: fuga di capitali.

3.
Per evitare ciò, le attività domestiche devono offrire un
elevato tasso di interesse per invogliare gli investitori a
detenerle.

4.
L’economia domestica è a corto di capitale finanziario per gli
investimenti e ha una bassa domanda aggregata.
La banca centrale può spingere al rialzo i tassi di interesse
riducendo l’offerta di moneta (vendendo attività estere).
Di conseguenza, l’economia domestica potrebbe trovarsi
di fronte a tassi di interesse elevati, offerta di moneta
ridotta, bassa domanda aggregata, bassa produzione e
bassa occupazione.
7-26
Crisi finanziarie e fuga di capitali (segue)
Fuga di capitali,
offerta di moneta e
tassi di interesse.
Per mantenere il tasso
di cambio fisso a E0
dopo che il mercato è
convinto che la valuta
nazionale sarà
svalutata fino a E1, la
banca centrale deve
impiegare le sue
riserve per finanziare
una fuoriuscita di
capitali privati che
riduce l’offerta di
moneta e innalza il
tasso di interesse
interno.
La svalutazione attesa
fa aumentare il rendimento
atteso delle attività estere
Per indurre gli investitori
a detenere attività
domestiche (valuta)
al tasso di cambio
iniziale, il tasso
di interesse deve
aumentare attraverso
la vendita di
attività estere
7-27
Crisi finanziarie e fuga di capitali (segue)
• Le aspettative di una crisi della bilancia dei
pagamenti peggiorano soltanto la crisi e
accelerano la svalutazione.

Che cosa causa un cambiamento nelle aspettative?
 Le aspettative sulla capacità e sulla volontà della banca
centrale di mantenere il cambio fisso.
 Le aspettative sull’economia: una contrazione della
domanda di prodotti domestici rispetto ai prodotti esteri
implica che la valuta domestica avrà meno valore.
• In effetti, le aspettative di svalutazione possono
causare una svalutazione: crisi
autorealizzantesi.
7-28
Crisi finanziarie e fuga di capitali (segue)
• Che cosa succede se la banca centrale rimane senza
riserve ufficiali internazionali (attività estere)?
• Deve svalutare la valuta domestica di modo che ci
vogliono più unità di valuta domestica (attività) per lo
scambio con 1 unità di valuta estera (attività).

Questo permette alla banca centrale di rifornirsi di attività estere
riacquistandole al tasso svalutato,

facendo aumentare l’offerta di moneta,

riducendo i tassi di interesse,

riducendo il valore dei prodotti domestici,

aumentando nel tempo la domanda aggregata, la produzione e
l’occupazione.
7-29
Crisi finanziarie e fuga di capitali (segue)
• In una crisi della bilancia dei pagamenti,

La banca centrale può acquistare titoli domestici e
vendere valuta domestica (per aumentare l’offerta
di moneta) per evitare tassi di interesse elevati, ma
questo non fa che deprezzare ulteriormente la
valuta domestica.

La banca centrale generalmente non può
soddisfare gli obiettivi di bassi tassi di interesse e
tassi di cambio fissi simultaneamente.
7-30
Differenziali tra i tassi di interesse
• Per molti paesi, i tassi di rendimento attesi non sono
gli stessi: R > R*+(Ee –E)/E . Perché?
• Rischio di default:
Rischio che i debitori di un paese non ripaghino i
propri prestiti (default). I finanziatori richiedono un
tasso di interesse maggiore per compensare questo
rischio.
• Rischio di tasso di cambio:
Se c’è il rischio che la valuta di un paese si deprezzi o
sia svalutata, i residenti che prendono a prestito
devono pagare un tasso di interesse maggiore per
compensare i prestatori esteri.
7-31
Differenziali tra tassi di interesse
(segue)
• A causa di questi rischi, le attività domestiche ed
estere non sono trattate allo stesso modo.

In precedenza, abbiamo ipotizzato che i depositi in valuta
estera e domestica fossero perfetti sostituti: i depositi
ovunque erano trattati come lo stesso tipo di investimento,
perché per ipotesi il rischio e la liquidità delle attività erano
uguali.

In generale, le attività estere e domestiche possono essere
diverse per ammontare di rischio che comportano:
potrebbero essere imperfetti sostituti.

Gli investitori considerano il rischio, così come i tassi di
rendimento sulle attività, quando decidono se investire.
7-32
Differenziali tra i tassi di interesse
(segue)
• La differenza di rischio tra attività domestiche e estere
è una delle ragioni per cui i rendimenti attesi non
sono uguali tra paesi.
R = R*+(Ee –E)/E + 
dove  è detto premio per il rischio, un ammontare
addizionale necessario per compensare gli investitori
per la scelta di investire in attività domestiche
rischiose.
• Il rischio può essere causato dal rischio di insolvenza
o dal rischio di cambio.
7-33
Differenziali tra i tassi di interesse
(segue)
Effetti di un acquisto sterilizzato di
attività estere da parte della banca
centrale nel caso di imperfetta
sostituibilità di attività finanziarie.
Un acquisto sterilizzato di attività
estere lascia l’offerta di moneta
invariata, ma aumenta il rendimento
aggiustato per il rischio che i depositi
in valuta nazionale devono offrire in
equilibrio. Di conseguenza, la curva
dei rendimenti nella parte superiore
del grafico si sposta in alto a destra.
A parità di altre condizioni, ciò
deprezza la valuta nazionale da E1 a
E2.
L’aumento del rischio percepito
dell’investimento in attività
domestiche rende le attività
estere più attraenti e porta al
deprezzamento della valuta
nazionale.
O in regime di cambi
fissi, il rendimento
sulle attività domestiche
deve essere maggiore
in equilibrio
CASO STUDIO:
La crisi del peso messicano, 1994–1995
• Alla fine del 1994, la banca centrale
messicana svalutò il peso rispetto al dollaro
USA.
• Questa azione fu accompagnata da alti tassi
di interesse, fuga di capitali, basso
investimento, bassa produzione e alta
disoccupazione.
• Che cosa accadde?
7-35
Pesos messicani per dollaro USA
CASO STUDIO:
La crisi del peso messicano, 1994–1995 (segue)
8,5
7,5
6,5
5,5
4,5
3,5
2,5
1-Jul1994
1-Aug- 1-Sep- 1-Oct- 1-Nov- 1-Dec- 1-Jan1994 1994 1994 1994 1994 1995
1-Feb- 1-Mar- 1-Apr- 1-May1995 1995 1995 1995
Fonte: Federal Reserve di Saint Louis
7-36
Capire la crisi
• Agli inizi degli anni 90, il Messico era una
destinazione attraente per gli investimenti esteri,
specialmente per i partner del NAFTA.
• Durante il 1994, sviluppi politici causarono un
aumento del premio al rischio del Messico () per
l’aumento del rischio di default e del rischio di
cambio:

Rivolte contadine in Chiapas
 Assassinio del principale candidato presidenziale del PRI
• Inoltre, la Federal Reserve durante il 1994 aveva
aumentato i tassi di interesse USA per frenare
l’inflazione. (Perciò, R* ! )
7-37
Capire la crisi (segue)
• Questi eventi crearono una pressione al
ribasso sul valore del peso.
• La banca centrale messicana aveva
promesso di mantenere il cambio fisso.
• Per fare ciò, vendette attività denominate in
dollari, diminuendo l’offerta di moneta e
facendo aumentare i tassi di interesse.
• Per fare ciò, aveva bisogno di adeguate
riserve di attività in dollari. Le aveva?
7-38
Riserve internazionali in dollari USA della
banca centrale messicana
Gennaio 1994 ……………… $27 miliardi
Ottobre 1994 ………….…… $17 miliardi
Novembre 1994 ………..…… $13 miliardi
Dicembre 1994 ………..…… $ 6 miliardi
Nel 1994, la banca centrale del Messico tenne
nascosto che le sue riserve si erano esaurite. Perché?
Fonte: Banco de México, http://www.banxico.org.mx
7-39
Capire la crisi
• 20 Dic 1994: il Messico svaluta il peso del 13%. Fissa
E a 4,0 pesos/dollaro invece di 3,4 pesos/dollaro.
• Gli investitori credono che la banca centrale abbia
esaurito le sue riserve.
•  ↑ ulteriormente a causa del rischio di cambio: gli
investitori si aspettano che la banca centrale svaluti
ancora e vendono attività messicane, creando
ulteriore pressione al ribasso sul valore del peso.
• 22 Dic 1994: con le riserve quasi esaurite, la banca
centrale abbandona il tasso fisso.
• In una settimana, il peso si riduce di un altro 30% a
circa 5,7 pesos/dollaro.
7-40
Il pacchetto di salvataggio: la riduzione di 
• Gli USA e il FMI istituirono un fondo di $50 miliardi
per garantire il valore dei prestiti concessi al governo
messicano,

riducendo il rischio di default,

e riducendo il rischio di cambio, poiché i prestiti esteri
potevano agire come riserve ufficiali internazionali per
stabilizzare il tasso di cambio se necessario.
• Dopo una recessione nel1995, il Messico iniziò la
ripresa dalla crisi.

I beni messicani erano relativamente economici.

Una domanda più forte di prodotti messicani ridusse gli effetti
negativi del rischio di cambio.
7-41
Tipi di sistemi a cambi fissi
1. Sistema con valuta di riserva: una valuta
agisce da riserva ufficiale internazionale.

Il dollaro USA è stata la valuta che ha avuto il ruolo
di riserva ufficiale internazionale nel sistema di
cambi fissi dal 1944 al 1973.

Tutti i paesi tranne gli USA detenevano dollari USA
come mezzo per eseguire pagamenti ufficiali
internazionali.
2. Gold standard: l’oro agisce come riserva
ufficiale internazionale che tutti i paesi usano
per eseguire pagamenti ufficiali internazionali.
7-42
Sistema con valuta di riserva
• Dal 1944 al 1973, ogni banca centrale fissava il valore
della sua valuta rispetto al dollaro USA acquistando o
vendendo attività domestiche in cambio di attività in dollari.
• L’arbitraggio assicurava che i tassi di cambio tra ogni
coppia di valute rimanessero fissi.

Supponiamo che la Banca del Giappone fissasse il cambio a
360¥/US$1 e la Banca di Francia fissasse il cambio a 5
Ffr/US$1

Il tasso yen/franco sarebbe stato:
360¥/US$1 / 5Ffr/US$1 = 72¥/1Ffr

In caso contrario, i trader di valute avrebbero potuto realizzare
facili profitti acquistando valuta dove era più economica e
vendendola dove era cara.
7-43
Sistema con valuta di riserva (segue)
• Poiché la maggior parte dei paesi manteneva un
tasso fisso scambiando attività (estere)
denominate in dollari, le loro politiche monetarie
erano inefficaci.
• La Federal Reserve, tuttavia, non doveva
intervenire sul mercato dei cambi, perciò poteva
condurre la politica monetaria per influenzare la
domanda aggregata, la produzione e
l’occupazione.

Gli USA erano in una posizione speciale perché erano
in grado di usare la politica monetaria come
desideravano.
7-44
Sistema con valuta di riserva (segue)
• In effetti, la politica monetaria degli USA influenzava le
economie degli altri paesi.
• Consideriamo un aumento dell’offerta di moneta negli
USA.

Ciò avrebbe ridotto i tassi di interesse USA, generando una
pressione al ribasso sul valore del dollaro.

Se le altre banche centrali avessero mantenuto fisso il cambio,
avrebbero avuto bisogno di comprare attività (estere)
denominante in dollari, aumentando la loro offerta di moneta.

In effetti, le politiche monetarie degli altri paesi dovevano
seguire quella USA, che non sempre era ottimale per il loro
livello di produzione e occupazione.
7-45
Gold Standard
• Con il gold standard dal 1870 al 1914 e dal
1918 per alcuni paesi, ogni banca centrale
fissava il valore della propria valuta rispetto ad
una certa quantità di oro (in once o in grammi)
scambiando attività domestiche contro oro.

Per esempio, se il prezzo dell’oro era fissato a $35
l’oncia dalla Federal Reserve mentre il prezzo
dell’oro era fissato a £14,58 l’oncia dalla Banca
d’Inghilterra, allora il cambio $/£ doveva essere
fissato a $2,40 per sterlina.

Perché?
7-46
Gold Standard (segue)
• Il gold standard non dava alla politica monetaria degli
USA o di qualsiasi altro paese un ruolo privilegiato.
• Se un paese perdeva riserve ufficiali internazionali
(oro) e perciò riduceva la sua offerta di moneta, un
altro paese le guadagnava e perciò aumentava la sua
offerta di moneta.
• Il gold standard agiva anche come vincolo automatico
all’aumento troppo rapido dell’offerta di moneta,
impedendo politiche monetarie inflazionistiche.
7-47
Gold Standard (segue)
• Ma le restrizioni alla politica monetaria limitavano la
possibilità delle banche centrali di aumentare l’offerta
di moneta per incoraggiare la domanda aggregata, la
produzione e l’occupazione.
• E il prezzo dell’oro rispetto agli altri beni e servizi
variava, secondo l’offerta e la domanda dell’oro.

Una nuova fonte di oro rendeva l’oro abbondante
(economico) e i prezzi degli altri beni e servizi aumentavano
perché il prezzo in valuta dell’oro era fisso.

Una forte domanda di gioielli d’oro rendeva l’oro scarso
(caro), e i prezzi degli altri beni e servizi si riducevano perché
il prezzo in valuta dell’oro era fisso.
7-48
Gold Standard (segue)
• Un nuovo gold standard richiederebbe la
scoperta di nuovi giacimenti di oro per
incrementare l’offerta di moneta al crescere
delle economie e delle popolazioni.
• Un nuovo gold standard potrebbe dare a
Russia, Sudafrica, USA o ad altri produttori di
oro un’influenza eccessiva sulle condizioni
finanziarie e macroeconomiche internazionali.
7-49
Il gold exchange standard
• Gold exchange standard: sistema di riserve ufficiali
internazionali sia in un gruppo di valute (con prezzi
fissi in termini di oro) che in oro.

permette maggiore flessibilità nella crescita delle riserve
internazionali, secondo le condizioni macroeconomiche,
perché l’ammontare delle valute detenute come riserve può
cambiare.

non vincola le economie così tanto all’offerta e alla domanda
di oro.

Il sistema di cambi fissi dal 1944 al 1973 usava l’oro, e perciò
funzionava in modo più simile al gold exchange standard
piuttosto che al sistema con valuta di riserva.
7-50
Gold e Silver Standard
• Standard bimetallico: il valore della valuta si basa su
argento e oro.
• Gli USA usarono uno standard bimetallico dal 1837 al
1861.
• Le banche coniavano quantità date di oro o argento in
unità di valuta nazionale.

371,25 grani di argento o 23,22 grani di oro potevano essere
convertiti in un dollaro di argento o di oro.

Perciò l’oro valeva 371,25/23,22 = 16 volte l’argento.

Si veda http://www.micheloud.com/FXM/MH/index.htm per una
divertente descrizione dello standard bimetallico, del gold
standard dopo il 1873 (“Il crimine del 1873”) e del Mago di Oz!
7-51
Sommario
1. Variazioni del bilancio della banca centrale
portano a variazioni dell’offerta monetaria.

L’acquisto di attività domestiche o estere
incrementa l’offerta di moneta domestica.

La vendita di attività domestiche o estere riduce
l’offerta di moneta domestica.
2. Quando i mercato si aspettano cambi fissi, le
attività domestiche ed estere hanno
rendimenti attesi uguali se sono trattate
come perfetti sostituti.
7-52
Sommario (segue)
3. La politica monetaria è inefficace
nell’influenzare la produzione o
l’occupazione in regime di cambi fissi.
4. La politica fiscale temporanea è più efficace
nell’influenzare la produzione e
l’occupazione in regime di cambi fissi,
rispetto ad un regime di cambi flessibili.
7-53
Sommario (segue)
5.
Una crisi della bilancia dei pagamenti si verifica quando
una banca centrale non ha abbastanza riserve ufficiali
internazionali per mantenere il cambio fisso.
6.
Si può verificare una fuga di capitali se gli investitori si
aspettano una svalutazione, cosa che potrebbe
accadere se credono che una banca centrale non possa
più mantenere un cambio fisso: possono verificarsi crisi
autorealizzantesi
7.
Le attività domestiche e estere potrebbero non essere
perfettamente sostituibili a causa delle differenze nel
rischio di default o nel rischio di cambio.
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Sommario (segue)
8. Con un sistema con valuta di riserva, tutte le
banche centrali, tranne quella che controlla
l’offerta della valuta di riserva, scambiano la
valuta di riserva per mantenere fissi i tassi di
cambio.
9. Con il gold standard, tutte le banche centrali
scambiano oro per mantenere fissi i tassi di
cambio.
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Equilibrio sul mercato delle
attività con tasso di cambio
fisso al livello E0.
Per mantenere il tasso di
cambio fisso a E0 quando la
produzione cresce da Y1 a Y2,
la banca centrale deve
acquistare attività estere e
quindi aumentare l’offerta di
moneta da M1 a M2.
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Un’espansione monetaria è
inefficace in regime di cambi fissi.
L’equilibrio iniziale è rappresentato
nel punto 1, dove i mercati dei beni e
delle attività sono
contemporaneamente in equilibrio al
tasso di cambio E0 e al livello di
produzione Y1. Nella speranza di
aumentare la produzione a Y2, la
banca centrale decide di aumentare
l’offerta di moneta acquistando titoli
nazionali e spostando in tal modo la
AA1 in AA2. Tuttavia, poiché la banca
centrale deve mantenere il cambio a
E0, deve vendere attività estere in
cambio di moneta nazionale, una
manovra che riduce
immediatamente l’offerta di moneta
e fa spostare la AA2 in AA1. Pertanto
l’equilibrio dell’economia rimane nel
punto 1, con una produzione
invariata al livello Y\.
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Come si determina il
momento in cui si
verifica una crisi della
bilancia dei pagamenti.
Il mercato mette in atto un
attacco speculativo
acquistando la parte
rimanente della riserva di
moneta estera F*T al
tempo T, quando il tasso
di cambio fluttuante ombra
EsT raggiunge il livello del
tasso di cambio fisso
prima della crisi, E0.
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