GIUSEPPE PRATO
L'IMPIEGO
DEI CAPITALI
GUIDA DEI RISPARMIATORI
NIONE TIPOGRAFICO-EDITRICE
TORINESE
{già fratelli Pamba Libra) in Principio della Contrada di Pi - 1796)
DEP TJ
14IUSEPPE
LO I "f
PRATO
L'IMPIEGO M I CAPITALI
GUIDA
DEI
RISPARMIATORI
. Se un uomo che ha venti sterline di
reddito non spende che diciannove sterline, diciannove scellini e sei pence, sarà
felice; ma cadrà rapidamente in miseria
se spende la somma intiera •.
C. DICKENS, David
Copperfield.
TORINO
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TIPOGEAFICO-EDITKICE
irai.« Pm*. ¡-«"^ <»
1928
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TORINESE
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N.ro INVENTARIO PR£
Torino — Tipografia Sociale Torinese
1928.
A
GIULIO
IENOGLIO
AMICHEVOLMENTE
PREFAZIONE
I capitoli che seguono non hanno intenti nè,
tantomeno, pretese scientifiche, per quanto
il loro autore si lusinghi che, senza pregiudizio dalle pedestri finalità pratiche che li
hanno dettati, essi possano indirettamente
conferire a quella divulgazione delle verità
economiche elementari, che è substrato e
presupposto di un attivo e fecondo interesse
del gran pubblico pei problemi teorici più
alti della nostra dottrina. Il loro scopo consiste esclusivamente nel compendiare organicamente ed esporre in forma a tutti accessibile le nozioni di logica economica elementare
ed i risultati meno incerti di esperienza che
niuno può ai nostri giorni ignorare, nella condotta quotidiana dei propri affari e nella
soluzione dei continui problemi economicifinanziari che essa comporta.
Le perplessità e le incognite si sono oggi
moltiplicate e complicate a segno da non
1 —
PRATO.
PREFAZIONE
consentire, a chi non voglia deliberatamente
andar in rovina, l'inerzia immobilistica in
poche formule di empirismo consuetudinario,
che bastarono, su per giù, alla tranquillità e
prosperità delle generazioni che immediatamente ci precedettero. Più fortunati di noi,
gli uomini che vissero nel secolo xix poterono riassumere in un prontuario, che ritennero definitivo, le norme lapidarie di una
prudente e sagace gestione dei patrimoni
privati, classificando, in una immutabile
gerarchia di rendimenti e di rischi, i vari
investimenti, e così fornendo a ciascuno,
secondo la sua peculiare psicologia, criteri
sicuri di preferenza e di scelta. Distribuita,
in conformità delle proprie tendenze e dei
propri scopi, la fortuna di cui disponevasi;
fissata, con giusto rapporto, la ripartizione
del reddito fra consumi e risparmio ; previsto
l'impiego di quest'ultimo in modo da estendere e consolidare indefinitamente l'adottato
sistema, il padre di famiglia aveva coscienza
di aver ben assolto il suo' còmpito, acquistando il diritto di occupare più piacevolmente le sue facoltà intellettuali ed il suo
tempo. Le rovinose sorprese di cui gli eventi
di epoche non troppo lontane eran stati
—
2
—
PREFAZIONE
fecondi ai suoi precedessori, cresciuti in un
clima sociale e mentale anche più riposato e
tranquillo, venivano ormai cancellandosi dalla
sua memoria, auspice il convincimento diffuso dell'irrevocabilità definitiva delle basi
su cui la vita sociale, economica, politica si
era così prosperamente ed universalmente
ricostrutta. La stabilità monetaria conquistata e mantenuta, salvo perturbazioni relativamente lievi, per quasi un secolo, era
fattore essenziale di codesto invidiabile stato
d'animo.
Un profondo mutamento di ambiente, di
esigenze, di prospettive si è però venuto
delineando fin dagli ultimi decenni del secolo
scorso, e, accentuatosi rapidamente nei primi
anni dell'attuale, fu dalla guerra mondiale, e
più ancora dalle convulsioni e disorientamenti che la seguirono, accelerato fino al
massimo di violenza. Partendo dai paesi di
struttura economica più progredita, si propagò con ritmo ed intensità crescenti a quelli
di spirito consuetudinario più diffuso e tenace.
Fieri colpi ne soffrì in ogni campo il modo di
vivere e di pensare tradizionale. La vecchia
concezione del governo patrimoniale privato
fu tra le prime ad essere svalutata e travolta.
—
3
—
PREFAZIONE
L'accrescersi rapidissimo di importanza ed
il diversificarsi infinito di tipi della ricchezza
mobiliare anzitutto, conseguenza della concentrazione, spersonalizzazione e moltiplicazione delle imprese determinate dalla radicale metamorfosi della tecnica produttiva;
poi la dilatazione del campo di investimento,
correlativa allo sviluppo delle comunicazioni, al perfezionarsi delle garanzie giuridiche, alla sicurezza e prontezza di notizie;
il venir meno infine della fiducia nei criteri
più pacifici di condotta economica, pel
brusco rovesciarsi di posizioni del cataclisma
bellico, hanno ormai relegata fra i ricordi di
un'età scomparsa la figura del rentier, trincerato e pago nel godimento modesto di un
impiego scelto una volta tanto e non più
mutato per la vita. « Il risparmiatore —
scriveva con la consueta incisiva evidenza
Luigi Einaudi — deve oggi ben bene persuadersi essere finito, finito per sempre, il
tempo dell'investimento « tranquillo ». In verità quel tempo non è mai esistito. Sarebbe
facile dimostrare che le disillusioni più acerbe
sono state in passato subite da quei risparmiatori i quali si illudevano di aver trovata
l'araba fenice dell'impiego tranquillo, sicuro,
PREFAZIONE
definitivo. Era un ideale un po' poltronesco
quello di impiegare una volta per sempre le
proprie 100, o 1000, o 10.000, o 100.000 lire,
e non pensarci più. Fu un errore sempre, il
quale rovinò tanti bravi padri di famiglia,
ed a cui ora più che mai occorre sostituire
l'altro principio : l'impiego del risparmio è un
affare serio, su cui occorre meditare prima
di decidersi, su cui occorre continuare a
riflettere, dopo essercisi decisi; è un'operazione che richiede una costante vigile attenzione; un'operazione che non è mai definitiva, che bisogna esser parati a modificare
ogni qual volta la convenienza lo eonsiglia.
Non esiste tranquillità in materia di impieghi ;
il risparmiatore deve esser vigile ed ansioso.
Altrimenti il patrimonio corre rischio di sfumare » (Corriere della Sera, 20 agosto 1925).
Ai tempi che corrono meglio che a qualsiasi
altro si adatta la non giovane sentenza:
« E più difficile conservare una fortuna che
guadagnarsela ».
La coscienza di codesta verità ha dato
luogo, già da parecchi anni, nei paesi di
educazione economica men primitiva, a tutto
un ramo di studi, pratici e teorici, tendenti
a concretarsi in una precettistica che ap—
5
—
PREFAZIONE
presta forse il primo nucleo di una futura
scienza delle finanze domestiche. Il geniale
esempio di Paolo Leroy Beaulieu, offrente
periodicamente ai lettori dello Économiste
français un prezioso mazzetto di informazioni e di consigli, che, riuniti organicamente nel fortunato suo volume: L'art de
placer et de gérer sa fortune (Parigi, Delagrave;
l'ultima edizione, del 1912, fu di 35.000 copie)
si diffusero a centinaia di migliaia di esemplari nel mondo intiero, trova oggi dovunque
ottimi continuatori ed imitatori. Pregevoli
fra gli altri e di suggestiva lettura per la
Francia, La gestion des fortunes mobilières di
M. C A V A L I E R (Parigi, Delagrave, 1926), il
Comment gérer sa fortune, di A . D E M I R E M O N D E (Parigi, Payot, 1920), e L'initiation
financière di R. S. L E V Y (Parigi, Hachette,
1921); per l'Inghilterra gli Hints aboutinvestments di H A R T L E Y W I T H E R S (Londra, Nash
and Grayson, 1926); per gli Stati Uniti i
Principles of investments di I. 0, K I R C H M A N
(Chicago, Shaw, 1925). Più analitici, ma abbraccianti un campo più ristretto, altre
numerose opere di mole diversa, consacrate
allo stesso scopo, specialmente nei paesi
anglo-sassoni: The art of investment di W.
PREFAZIONE
(New York, Ronald Press,
1922); Investment di H. S . S T U R G I S (New
York, Macmillan, 1925); Principles of investment di A . M. S A K O L S K I (New York,
The Ronald Press, 1925); Investment analysis
di W. E. L A G E R Q U I S T (New York, id., 1925);
Common stocks as long term investments di
E. L. S M I T H (New York, id., 1926); Moneymaking in stocks and shares di S. A . M O S E L E Y
(New York, id., 1927); The best way to invest
your money di P. S. S E W A R D (Londra, Fowlsham, 1928); Investment di D . T . J O R D A N
(Londra, Hall, 1922) ; Fondamentals of investment di S. O . R I C E (Londra, Shaw, 1925); Investments abroad di A . E. D A V I E S (ib., 1927);
Principles of bond investment di C H A M B E R L A I N
and E D W A R D (New York, Holt, 1927); Investing in foreign securities di G. E . E D W A R D
(New York, Ronald, 1926) ; oltre all'inchiesta
dell'American economic Association, pubblicata nel 1912, auspici il Fisher ed il
Kemmerer, col titolo: How to invest when
prices are rising; le ricerche statistiche di
A. S. Dewing e dei suoi scolari comunicate
alla Harward University Review (1923); le
tavole di A. H. Gibson sullo Spectator
(7 marzo 1925) e sul Banker's Magazine
MORELL
GAINES
PREFAZIONE
(gennaio 1923) e quelle di S. W. Sturm
sulla rivista Barron's di Boston, ed innumerevoli altri volumi, opuscoli, articoli, che dai
« useful hancly books » di pura speculazione,
simili all'How to invest money di E. R.
G A L B O T (Londra, Wilson, 1 9 1 1 ) salgono alle
obbiettive e penetranti rassegne deU'iteonomist, materia di informazione preziosa, non
meno per l'uomo d'affari che per lo studioso.
Sulle traccie e col sussidio di tale letteratura, varia di pregio, ma ricca tutta di notizie
e di rilievi utilissimi, il presente libro si
propone di tentare per l'Italia ciò che così
ampiamente e bene fu fatto altrove, raccogliendo nel minimo spazio quanto di veramente essenziale occorre al risparmiatore
sapere, per orientare, se non guidare concretamente, la sua condotta finanziaria.
L'insegnamento precipuo che si ricava
dalla lettura di codesti scritti sembra essere,
per verità, che alle operazioni di investimento privato, divenute immensamente più
ardue perchè reclamanti cognizioni prodigiosamente più estese, conviene presieda, ogni
volta che sia possibile, l'opera eli un consulente tecnico specializzato, professionista o
banchiere, fornito dell'esperienza, della pre-
PREFAZIONE
parazione, delle garanzie di capacità e di
moralità richieste a renderlo un fiduciario
competente e fedele. Certo è che la presunzione della propria perspicacia in affari; la
ripugnanza a mettere al corrente chisissia
del vero stato del proprio patrimonio; la
diffidenza generica che induce alle decisioni
clandestine, comuni a tanta parte del pubblico, sono altrettanti ostacoli alla formazione di una classe di consulenti e gestori
finanziari comparabile, per senso di rispettabilità e responsabilità, a quella degli avvocati o dei medici. Ed un gran passo sarà
indubbiamente compiuto in tal senso quando
la maggioranza dei risparmiatori, anziché
compiacersi della propria avvedutezza scaltrissima fino al giorno in cui ne sconta amaramente il fio, si sarà imbevuta del monito
che il vice-presidente della National city banlc,
G. E. Eoberts, sviluppò persuasivamente in
un interessante volume ( The financing of production, New York, American Chamber of
commerce, 1922): «La sagacia finanziaria di
un investitore è giudicabile in gran parte
dall'intelligenza con cui egli sa scegliere,
non l'impiego, ma il banchiere che deve
procurarglielo ».
—
9
—
PREFAZIONE
Ciò ammesso però, devesi anche riconoscere che, sia pure soltanto per saper scegliere con criterio l'intermediario, consultare e valutare equamente i risultati della
sua opera, torna indispensabile, meglio che
opportuno, a tutti correggere il quasi completo agnosticismo che ancora presiede quasi
sempre all'empirica gestione delle proprie
sostanze per parte di chi non appartiene in
qualche modo alla classe degli speculatori.
Avere, quanto meno, un'idea generica e eli
massima dei problemi da risolvere, salvo a
sottoporne a competenti i termini particolari, caso per caso ; rendersi conto della situazione complessiva del mercato, nei suoi precedenti principali e nelle sue prospettive
probabili ; mettersi in grado di distinguere, se
non altro, le caratteristiche peculiari delle
varie categorie di impieghi, il cui posto,
nella graduatoria delle plausibili preferenze,
muta coi tempi e coi luoghi e con le circostanze, in una misura che pochi sospettano;
prendere contatto, se non acquistare dimestichezza, col linguaggio tecnico delle più
comuni operazioni, ed imparare a discernere
le tipiche forme nelle quali esse si presentano ;
formarsi insomma un piccolo ma organico ba— io —
PREFAZIONE
gaglio di idee elementari precise, clie servan
di filo conduttore fra le moltiplicate insidie
eli un labirinto seminato di tante buche
e popolato di tante Armide, sembra oggi
esigenza fondamentale e preliminare per
chiunque non voglia, continuando a camminare con gli occhi strettamente bendati, prolungare e perpetuare fino alla rovina totale
le tristi sorprese di cui l'ultimo periodo fu
così fertile al comune risparmiatore. Ma
poiché, d'altra parte, i fenomeni finanziari
non riescono, anche nelle loro più semplici
manifestazioni, intelligibili a chi ignori gli
strumenti che vi presiedono ed il loro schematico meccanismo, un richiamo sommario
ai più importanti fra essi, dedicato esclusivamente a quei lettori, a cui non capitò mai
fra mano un compendio rudimentale di economia, dovrà necessariamente precedere alla
esposizione più analitica dei primi.
I medici soglion dire che nulla è più pernicioso della presenza, nella casa dei loro
clienti, di qualche manuale o dizionario diagnostico e terapeutico, che, mal consultato e
peggio interpretato dal malato o dai suoi
famigliari, loro vieta spesso di obbedire
senza discutere alle prescrizioni del sanitario
— il —
PREFAZIONE
responsabile. Ugual cosa potrebbero dire evidentemente i professionisti degli affari di
libri come il presente, se i medesimi avessero la pretesa di sostituire comunque la
loro opera, dettando al pubblico, per vari
casi, delle formule di condotta tassative. Ben
altro, però, e assai più modesto è il còmpito
che ci siamo proposti, raccogliendo e coordinando gli elementi di ciò che meglio potrebbe
assomigliarsi ad un manuale di igiene preventiva. Se codesta scienza fosse perfetta,
essa sopprimerebbe forse le malattie. Non
altrimenti, se la consapevolezza delle fatalità economiche che governano il mondo
fosse totale, potrebbero evitarsi molti crisi
e molte perdite, individuali e collettive. Ma,
anche così incompleti, i mòniti igienici insegnano a sottrarsi a molti contagi terribili ed
a collocare l'organismo umano nelle migliori
condizioni di esistenza e di sviluppo. « I risultati che è dato raggiungere amministrando
razionalmente un patrimonio sono dello stesso
ordine. Il capitalista non ignaro delle grandi
leggi economiche, e che sa scorgere le tendenze
caratteristiche della propria epoca, sfuggirà
almeno agli andazzi volgari ed alle catastrofi
che ne conseguono » (Miremonde).
—
12
—
PREFAZIONE
A rendernelo, se 11011 altro, persuaso mirano i seguenti capitoli, in capo ai quali
vorrei ripetere l'epigrafe scritta da un anonimo economista inglese del primo settecento, sopra un saggio non spregevole di
iniziazione finanziaria: « I am to speak of
what all People are busie about, but not
one in Forty understands » (Mi accingo a
discorrere di un soggetto pel quale tutti si
affannano da mane a sera, ma di cui non
uno su quaranta intende una parola) (An
essay on publick credit, 1 7 1 0 ) .
—
13
—
PARTE PRIMA
La gestione patrimoniale.
CAPITOLO PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE.
1. Che la prima norma di buon governo patrimoniale sia una regolare e corretta contabilità
della finanza famigliare è massima proverbialmente antica. La raccomandava vivamente Montaigne, ricordando con ammirazione l'ordine scrupoloso tenuto dal padre suo en la police ceconomique,
mediante un fedele registro des negoees de ménage,
e rimpiangendo di aver troppo trascurato, per suo
conto, l'aureo insegnamento. Sul significato però
del mònito, non molti hanno idee precise; intendendolo i più troppo letteralmente, o interpretandolo a norma di abiti tradizionali, oggi divenuti
insufficienti o meno opportuni.
Si ritiene così generalmente che il gestore del
patrimonio abbia bene assolto il proprio compito
quando descrive quotidianamente in un apposito
libro le entrate e le spese del bilancio domestico,
—
15
—
PARTE
PRIMA
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
distinguendole anche (se ha il gusto delle classifiche
e delle analisi) in più colonne, per categoria, ed
aggiungendovi tutti quei chiarimenti (di prezzi,
provenienze, motivi) che valgono a rendere il
registro un repertorio di successive informazioni,
controlli e confronti. La verità è però che tale
diligenza contabile non costituisce che uno (e forse
non il più importante) dei modi con cui la funzione
amministrativa normale può e deve esercitarsi;
poiché a renderla realmente efficace occorre integrarla con una assidua vigilanza sulle condizioni
mutevoli dello stato patrimoniale, sorvegliato nei
vari cespiti di reddito, in relazione alle fluttuazioni
continue dell'ambiente economico in ciù si vive.
La famiglia è, economicamente, un'azienda di
erogazione, in rapporto ai suoi fini. Ma le fonti di
reddito che le consentono di raggiungerli si concretano in molteplici attività produttive, ciascuna
delle quali vuol essere attentamente seguita nella
sua efficienza, nel suo sviluppo e nelle sue prospettive, se non si vuol correre il rischio di perderlo o
di vederne scemato il gettito. La causa di molte
rovine sta appunto nella dimenticanza di questa
modesta verità. Molti pensano che amministrare
lodevolmente si riduca a curare che la spesa non
superi per alcun motivo l'entrata netta annua, ma
si astengono di approfondire il senso di quest'ultima espressione, sinonimo per essi della cifra delle
somme che introitano, depurate dai carichi fissi
—
16
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
(imposte, interessi passivi per debiti, ecc.). Dirò
di più, che, per curioso paradosso, i contabilisti
più pedanti del movimento dì cassa giornaliera
sono talora i più inconsapevoli o dimentichi del
problema superiore complessivo. Conobbi delle
persone talmente rinomate per la loro esattezza
di registratori implacabili da esser citate come
prototipi di amministratore modello; ciò che non
loro impedì di veder liquefarsi a poco a poco,
senza mai accorgersene, il meglio della loro fortuna. L'avrebbero probabilmente evitato, consacrando allo studio obbiettivo della composizione
e delle variazioni spontanee della medesima una
parte del tempo non indifferente che occupavano
ad allineare in magnifica ordinanza imponenti
serie di piccole cifre.
L'intima coscienza del dovere compiuto, appagando. la pigrizia mentale ed il beato ottimismo
degli esemplari addizionatori, era valsa a dissimulare il miope immobilismo che li fece cogliere,
impreparati e sorpresi, dagli eventi imprevisti.
2. La cura della sostanza domestica, qualunque
sia la sua entità, ma in grado diverso secondo la
sua struttura, richiede in realtà l'impiego di facoltà superiori ad una pura virtuosità aritmetica.
Si tratta infatti di applicare a questo peculiare
tipo di azienda le norme elementari insegnate
dalla ragioneria per illuminare l'andamento dei
2 —
PRATO.
PARTE
PRIMA
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
grandi organismi produttivi o consuntivi. Una
delle più essenziali consiste nell'obbligo di compilare, alla chiusa di ogni esercizio, un inventario
fedele della consistenza patrimoniale, rivedendone
ed aggiornandone tutti i capitoli in base alle variazioni di valori che sono sopraggiunti.
Per un avere privato, non occorre evidentemente
smarrirsi in troppe sottigliezze di computo. Un'analisi ed un apprezzamento prudenziale possono considerarsi sufficienti. Ma quanti son quelli che compiono regolarmente anche tale modesta operazione?
3. Due specie di errori si possono commettere
nel calcolo periodico del patrimonio: provenienti
i primi dalla difficoltà di valutazione di molti
beni ; gli altri dalle alterazioni nella loro espressione
monetaria.
Pei valori mobiliari il primo quesito si presenta
più agevole, sebbene, quando non sono quotati in
borsa o molto negoziati, il loro valore di realizzo
probabile non sia spesso facile a determinarsi. Ma
incognite numerose sorgono per gli immobili, pei
quali il solo elemento npn arbitrario di calcolo
sta nel prezzo di acquisto e nel reddito netto che
procurano. È noto però che terre e case subiscono
variazioni di valore talvolta fortissime per nuove
condizioni di ambiente, di viabilità, di densità
demografica, di condizioni sociali e politiche, di
movimento commerciale, di colture. E, più spesso
—
18
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
che per altri beili, il loro valore venale si scosta,
anche molto considerevolmente, dal reddito. È
quindi indispensabile rettificare il dato-base coi
risultati di compre-vendite di stabili vicini ed
approssimativamente comparabili a quelli considerati.
Un patrimonio consta però ancora di molte
altre cose, che dan reddito di solo godimento
diretto, a cui corrispondono frequentemente passività di manutenzione cospicue: mobili, gioielli,
abiti e oggetti personali d'ogni specie, libri, opere
d'arte, e anche (per un certo verso) ville costose
e non facilmente realizzabili, cavalli, automobili, ecc. Di una fortuna correttamente costituita
tutto ciò non rappresenta che una quota relativamente piccola sul totale. D'altra parte sono
questi forse i beni nell'apprezzamento dei quali
ragioni di psicologia soggettiva creano maggior
pericolo di illusioni. Soltanto poi in bisogni eccezionali si ricorre ai medesimi, come a suprema
riserva, per sopperire ad altre esigenze. In un
inventario prudente dunque sembra consigliabile
di portarli in conto a titolo di semplice memoria
o per una cifra derisoria (come il valore di una lira
attribuito nei bilanci delle grandi anonime alle
cose di analoga categoria).
4. Le cause di errore dipendenti dall'illusione
monetaria variano di importanza secondo l'epoca
—
19
—
PARTE
PRIMA
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
in cui viviamo. In periodi di stabilità economica
e di circolazione regolare e sana, simili a quelle
che si ebbero in gran parte del secolo xix, la
considerazione loro diviene secondaria, se non
quasi trascurabile. Esse assumono invece un peso
preponderante quando, come più volte accadde
nella storia e come in inaudita proporzione si
ripetè dal 1914 in poi, il disordine e l'arbitrio
monetario trionfano. Se tali periodi seguono a
tempi prolungati di massima sicurezza, la mentalità inveterata del pubblico si risolve in una
incomprensione, che è fonte delle peggiori catastrofi. A chi è avvezzo fin dalla nascita, ed atavicamente, ad attribuire all'unità di moneta nazionale un valore assoluto ed immutabile, e non curò
mai di indagarne l'essenza economica e giuridica,
occorrono parecchio tempo ed una dura esperienza
a comprendere per quale mistero di iniquità umana
100 mila lire oggi possan significare qualcosa di
totalmente diverso da 100 mila lire di dieci anni fa.
Anche fra i popoli di educazione economica più
diffusa la grande maggioranza dei redditieri non
capì la catastrofe monetaria se non quando ne fu,
totalmente o parzialmente, spogliata; ed oggi
ancora continua spesso a pensare, parlare ed agire
come se la tremenda lezione nulla avesse loro
insegnato. Come i tribunali tedeschi ed austriaci
continuarono ad ordinare impassibilmente, conforme la legge, l'impiego in rendita pubblica od in
—
20
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
titoli ipotecari delle somme appartenenti a minori
o ad enti pubblici, fino alla vigilia del giorno in
cui il marco e la corona si inabissarono, così moltissimi possessori di capitali in ogni paese non
cessarono di rallegrarsi delle nuove prospettive di
realizzazione, per cifre nominali non mai sperate,
dei beni immobiliari che possedevano, nè mutarono
il concetto quasi leggendario, dell'impiego di tutto
riposo, che loro consigliava di investire in titoli a
reddito fisso i capitali così ricevuti, o di versare
agli enti collettori del risparmio il frutto delle loro
economie. La sensazione di arricchimento universale, che fu comune nella guerra e nel dopoguerra,
non ebbe in realtà altra origine che codesta illusoria
confusione tra la concretezza dei valori ed i segni
destinati ad esprimerli. Spogliare inesorabilmente
tale mentalità deve essere la prima cura di chi si
proponga di non condurre i propri affari con gli
occhi bendati, che, certo per ironia, gli antichi
attribuirono alla dea Fortuna.
L'inventario annuale invero, che è punto di
partenza di una buona gestione, serve non tanto
per sè stesso ed isolatamente, come a guisa di
termine di confronto fra situazioni successive, che
consente di seguire l'evoluzione del patrimonio
oltreché di fotografarne staticamente la fisonomia.
Ma poiché soltanto le cose simili possono essere
comparate, tutti i calcoli dovranno essere espressi
in un modulo monetario uniforme; e se quello di
—
21
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
cui usiamo servirci ha subite alterazioni che lo
falsano, fa d'uopo correggerlo, nello stesso modo
come il fisico od il matematico devon rettificare
gli errori dovuti all'imperfezione degli strumenti
di cui dispongono.
Sebbene come meglio vedremo, l'oro sia esso
stesso lontano da costituire un modulo perfetto
(avendo perduto, dal 1914 in poi, almeno il 30 %
del suo potere di acquisto), possiamo però praticamente ancora ritenerlo adatto a servir di base
per le valutazioni di cui si tratta, pochi essendo
capaci di foggiarsi ed adottare pei medesimi una
moneta di conto più squisita.
Ridotte pertanto in oro, sulla scorta del bollettino dei cambi, i valori registrati nel nostro inventario, si disporrà di serie omogenee, la consultazione
e meditazione delle quab saranno per sè stesse
preziosamente suggestive di consigli e di idee per
la condotta futura.
5. L'estimo obbiettivo, a intervalli regolari, del
proprio capitale è premessa e condizione ad un'operazione che, per certi versi, riesce di necessità
ancor maggiore: l'assidua sorveglianza dell'andamento presente e futuro del proprio reddito, in
rapporto alle fonti da cui proviene ed ai bisogni
da soddisfarsi col medesimo.
Non per tutti e non sempre, anzitutto, il reddito
è frutto di capitale; anzi la maggior parte dei
—
22
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
proventi individuali è compenso di lavoro, intellettuale o materiale; il che deve dirsi anche per
una porzione considerevole di quelli apparentemente prodotti da cespiti patrimoniali, fruttiferi
soltanto grazie alla assidua cura dei loro possessori.
I guadagni personali di coloro che concorrono ad
alimentare il bilancio domestico costituiscono
quindi un capitolo di somma importanza nel calcolo della fortuna famigliare, a un dato momento
e nel tempo. E le plausibili previsioni rispetto ai
medesimi devono indubbiamente riflettersi sui
criteri a cui si informa la gestione dell'intiera
sostanza.
Comune si osserva tuttavia la tendenza a sopravalutare anziché a diminuire l'entità di codesta
fonte, specialmente nelle previsioni della sua
durata. Chi è giovane, robusto, operoso, difficilmente si ferma a riflettere alle infinite cause di
arresto o di menomazione delle sue fiorenti energie
che le vicende della vita possono riservargli. Ma
anche persone più avanzate in età, e godenti di
larga agiatezza per attività professionale, stipendi, ecc., molte volte mal volentieri si pongono
il problema della precarietà sommamente aleatoria
e, comunque, del breve prolungarsi delle condizioni
presenti; onde le gravi crisi che colpiscono tante
famiglie, al venir meno improvviso del guadagno
del loro capo. Le conseguenze risultano anche più
dolorose se l'illusione di sicurezza e di benessere,
—
23
—
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
e la facilità di spesa procurata dalle larghe entrate
temporanee abbia indotto a lasciar deperire trascurandoli altri cespiti più durevoli dell'asse patrimoniale, meno fruttiferi momentaneamente, ma
costituenti, se opportunamente alimentati e rinvigoriti, riserve preziose pel futuro.
Una delle forme più frequenti nelle quali si
produce il loro inavvertito deperimento consiste
nella insufficiente nozione in chi li possiede della
precisa linea di confine fra reddito lordo e reddito
netto. Innumerevoli patrimoni si sgretolano quotidianamente sotto l'azione subdola di questa insidiosa causa di errore.
Il reddito lordo, somma di tutti i valori che
attraversano la cassa del suo percettore entro un
dato periodo, è relativamente facile a calcolarsi,
specie in un'epoca di preponderante economia
monetaria. Le probabilità di sopravalutarlo, in un
bilancio preventivo, son maggiori delle inverse,
ove non si usi la precauzione consigliabile di applicare ad ogni cifra di atteso incasso un congruo
coefficiente di minorazione, rappresentante il rischio
di mancata o parziale riscossione. Esistono pure
per contro possibilità di sottovalutazione del reddito, quando il patrimonio comprende partecipazioni ad enti societari, che, in aggiunta al dividendo
distribuito, impieghino una quota dei profitti per
conto e nell'interesse dei soci, in sviluppo di
impianti o formazione di riserve libere. Non sarebbe
— 24
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
però prudente iscrivere al nostro attivo la presunta
quota che ci spetta in tale operazione, finche gli
effetti definitivi non ne appaiano nell'attribuzione
effettiva di nuovi utili concreti agli azionisti. In
complesso, seguendo la regola di cancellare senz'altro dalla somma tutte le cifre dubbie od opinabili, e di ridurre le altre alla previsione minima,
l'accertamento del reddito lordo riesce abbastanza
semplice.
Altra cosa è la determinazione del reddito netto ;
che è quanto il capitale produce, senza esaurire
la sua sostanza. Il problema non manca di interesse anche nei riguardi dei capitali personali, la
cui menomazione di efficienza è in ragione dell'eccesso di sforzo produttivo a cui vengono sottoposti. Ma la questione esorbita dalla possibilità
di calcolo, non consentendo la perfezione della
scienza fisiologica di misurare con approssimazione
sufficiente il grado di logoro anormale cagionato
ad un organismo da un lavoro troppo continuo
ed intenso.
Per gli altri capitali invece, il problema non
offre ostacoli particolari, purché non si trascuri di
sottoporre a spassionata analisi ciascuna partita
di entrata, per stabilirne esattamente l'indole e la
provenienza. In molti casi la necessità di non includere nel reddito netto le somme ricevute si presenta chiarissima. Così è, tipicamente, pei rimborsi
di capitali, che, quando avvengono ratealmente
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25
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
(come nei prestiti ammortizzabili a quote annuali, ecc.), possono, da chi faccia ima finanza
facile, confondersi e consumarsi col frutto.
Analogamente, il possessore di un
guibile alla pari che faccia premio,
falcidia patrimoniale verificandosi il
non avrà per tempo accantonato, in
una parte degli utili.
titolo estinsi esporrà a
rimborso, se
vista di ciò,
Trattandosi poi di proprietà immobiliari, di
aziende industriali, ecc. la somma da dedursi dal
lordo diviene indeterminata, e generalmente molto
maggiore. Una casa perde ogni anno una frazione
del suo valore per deperimento fisico non meno
che per i continui perfezionamenti nell'arte del
costruire, che, dopo qualche tempo, rendono meno
pregiati e richiesti i fabbricati più antichi. Un
fondo agricolo si impoverisce nello sfruttamento
non compensato dai necessari reintegri, e gli
impianti che lo completano cadono in rovina, senza
riparazioni e miglior amen ti continui. Una miniera
od una cava si esauriscono, spesso molto rapidamente. Un opificio, più di ogni altra cosa, invecchia
e perde progressivamente di efficienza, assoluta e
relativa, ove non venga incessantemente rinnovato
in ogni sua parte. Una nave moderna ha esistenza
economica brevissima. Ma se le direzioni delle
grandi industrie ed i capi delle aziende condotte
con metodi rigorosamente economici non trascurano di iscrivere nel loro passivo quote di ammor—
26
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
tamento e di reintegro largamente corrispondenti
alle previsioni del processo svalutatore, non troppi
sono i bilanci privati che applicano adeguatamente
il prudenziale criterio. Quanti proprietari di case,
prima di calcolare il reddito del loro immobile, ne
deducono una percentuale, destinata a ricostruire
il capitale che lentamente si consuma1? Quanti
possessori di terreni ritengono indispensabile di
spendere regolarmente entro i medesimi una parte
della rendita, rifacendo le piantagioni, riparando
le opere di irrigazione o di bonifica, consolidando e
modernizzando i fabbricati? L'abitudine di farlo
è così poco comune che, nelle stesse vendite, la
quota necessaria a codesti ammortamenti indispensabili non figura quasi mai nei calcoli di capitalizzazione in base ai quali gli stabili d'ogni specie
vengono contrattati.
Yi sono invece normalmente comprese quelle
aventi per iscopo di far fronte a taluni rischi,
specialmente a quello di incendio ed al marittimo.
Ma, anche per essi, ben raramente il prelievo equivale realmente alla probabilità matematica della
distruzione della casa per sinistro, le conseguenze
del quale, quando avviene, si traducono perciò
quasi sempre in falcidia del patrimonio colpito.
Nei periodi di continua alterazione monetaria è
frequente la trascuranza od il ritardo dei capitalisti di correggere la cifra dell'assicurazione in
rapporto ai mutati valori. Ciò che essi ancora con—
27
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
siderano reddito netto del loro immobile contiene
in tal caso una considerevole porzione di vero
capitale, rappresentato dalla quota di rischio
scoperta.
Esistono inoltre dei pericoli patrimoniali contro
cui, o per lacuna del sistema assicurativo o per
impossibilità tecniche di comprenderveli, non v'ha
altro antidoto che la prevenzione diretta, a mezzo
di un fondo destinato a sopprimere od attenuare
le conseguenze di tali eventualità. Appartengono
a codesta categoria i carichi tributari eccezionali
dovuti ad imprevedibili circostanze politiche, di
cui tanti esempi si ebbero recentemente. L'imposta
straordinaria sul patrimonio, che, per la sua struttura, colpì in modo assai più grave i beni immobiliari, si tradusse in impoverimento secco e molte
volte in gravi angustie pei loro possessori, che,
considerandoli fonti di reddito immutabili ed intangibili, avevano dimenticato di costituirsi qualche
riserva. Ma anche il semplice inasprimento dei
consueti tributi, sulla prossima fatalità del quale
non eran lecite le illusioni durante e dopo la guerra,
colse impreparati quanti proprietari non si erano
per tempo dato pensiero di provvedere al reintegro
di una quota almeno uguale alla amputazione di
valore capitale corrispondente al ridotto frutto.
In tesi generale credo non si vada errati pensando che, quasi sempre, ciò che i privati considerano reddito netto dovrebbe venir ulteriormente
—
28
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
depurato in misura sensibile, per esser certi che
il suo consumo non intacchi insidiosamente la
consistenza e produttività della sorgente, a scapito
del flusso futuro. Non si può dunque insistere
abbastanza sopra codesto caposaldo pregiudiziale
di una gestione non spensieratamente empirica di
qualunque sostanza.
La decadenza progressiva delle più colossali fortune, di cui la storia porge esempio ininterrotto,
ripete dal disconoscimento di tale norma basilare
la sua precipua causa. L'illusione della immutabilità ed intangibilità delle colossali dotazioni
immobiliari su cui poggiava il lustro secolare dei
più alti casati incoraggiò a sperperarne costantemente oltre il limite prudenziale i supposti frutti;
sottoponendole, per procurarlo, ad una economia
di rapina. La mancanza di riserve liquide, provocò,
ad ogni evento contrario, la necessità dei debiti;
che, ben presto cumulati, finirono per ingoiare
ogni cosa. « Padre mercante, figlio cavalcante,
nepote mendicante ». Nel vecchio proverbio delle
nostre repubbliche commerciali è sintetizzato il
processo di dissoluzione irresistibile che silenziosamente si mette in movimento non appena all'amministrazione economica di una fortuna, grande
o piccola, succede un'amministrazione di inerte
sfruttamento. Il segno più autentico di quest'ultima consiste nella esagerazione, voluta od incosciente, del reddito netto.
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29
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
Siccome tuttavia, ai giorni nostri, le incognite
inerenti all'esatta individuazione del medesimo
riescono singolarmente aggravate dalla deformazione monetaria, della cui portata troppa gente
ancora non è riuscita a rendersi adeguato conto,
gioverà richiamarne almeno i termini elementari,
per uso esclusivo di quanti ignorano anche i primi
rudimenti dell'economia scientifica.
CAPITOLO SECONDO.
L'A B C DELLA FUNZIONE MONETARIA.
1. Il modo come ciascuno di noi prende dimestichezza, fin daUa prima infanzia, con la moneta
spiega la difficoltà che sì prova più tardi ad interpretarne correttamente l'indole e la funzione. Il
fanciullo, lo scolaro, il giovane, nelle età in cui
meno riflessiva e più spontanea è la vita, acquistano per progressiva esperienza il concetto che vi
ha un bene il cui possesso procura la facile disponibilità d'ogni più desiderata cosa. Imparano più
tardi che, col lavoro, possono ottenerne in modo da
provvedere ai loro crescenti bisogni. Si forma così,
a poco a poco, nel loro cervello, ima nozione empirica di equivalenza tra codesti tre termini, connessi indissolubilmente per modo da concretare
istintivamente in un problema monetario il problema dell'esistenza degli individui e delle famiglie.
—
30
—
CAPITOLO SECONDO
L ' A B C DELLA FUNZIONE
MONETARIA
Occorrono perturbazioni profonde e violente, simili
a quelle dell'epoca attuale, perchè all'illusione di
valore stabile ed assoluto del segno monetario
sottentri, con molta difficoltà e lentezza, la percezione del suo vero carattere e del suo autentico
significato. Ma, in simib momenti, l'avere idee
chiare, per quanto semplici, su tale argomento,
diviene elemento essenziale e condizione indispensabile di orientamento finanziario, anche pel più
modesto risparmiatore.
2. La moneta, a cui tanta gente assegna, qualunque essa sia, attributi di valore quasi mistici,
non è in realtà che una merce come tutte le altre,
che fu scelta ad agevolare gli scambi, uscendo
dalla rudimentalità del primitivo baratto, e per
compiere la funzione di trasmettere e conservare i
valori. Per certi loro attributi (inalterabilità, malleabilità e omogeneità fisica; notorietà, divisibilità,
densità e relativa stabilità economica) i metalli
preziosi furono dovunque adottati a tal uopo, non
appena i vari popoli raggiunsero un discreto grado
di civiltà. Tra l'oro e l'argento si produsse poi una
selezione spontanea, in seguito al rapido deprezzamento del secondo avvenuta nell'ultimo quarto
del secolo scorso. L'oro divenne così l'unico metallo
monetario tipo, che significa il solo a cui venga
universalmente riconosciuto un potere liberatorio
illimitato, per qualunque obbligazione. L'argento,
—
31
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
e, a un grado più basso, il rame, il nickel, ecc.,
furono relegati al posto sussidiario di moneta rappresentativa o divisionaria, di cui la coniazione è
strettamente limitata ai bisogni dei minuti scambi
e rigorosamente sottratta all'iniziativa dei privati.
L'unità monetaria di tutte le nazioni civili è
venuta così a concretarsi in un dato peso di oro.
In Inghilterra un'oncia di metallo al titolo legale
di 916 millesimi di fino vale 77 scellini, 9 pence.
Il franco dell'Unione latina è, o meglio era, uguale
ad un peso di 322 milligrammi d'oro a 900 millesimi.
Sopra questa base riposa tutto il sistema dei
molteplici mezzi di pagamento, che per agevolare
gli scambi sono stati creati ai tempi nostri, mediante la vasta organizzazione del credito. Il
biglietto di banca non è che la promessa di pagamento a vista ed al portatore di una data quantità di metallo, garantita dall'esistenza di una
congrua riserva aurea nelle casse dell'istituto emittente. L'assegno ordina il trasferimento di un
credito espresso esso pure in numerario. L'uno e
l'altro non costituiscono che segni rappresentativi
più comodi e più economici della moneta tipo.
Un'alterazione assai grave subisce però tale
ordinamento quando l'equivalenza reale fra codesti
surrogati e la quantità di metallo posta a disposizione dei loro portatori viene comunque a menomarsi od a cessare. Il biglietto non riceve il suo
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32
—
CAPITOLO SECONDO
L'ABC
DELLA
FUNZIONE
MONETARIA
valore, alla sua origine, che dai pezzi d'oro di
cui porta il nome e contro i quali è immediatamente e liberamente scambiabile. Ma accade che
tale facoltà di scambio venga sospesa e che simultaneamente la legge obblighi i cittadini a ricevere i biglietti in pagamento dei loro crediti.
L'assimilazione fra il biglietto e le specie metalliche risulta allora, non più dal fatto che il biglietto è convertibile in specie, ma dall'intervento
del legislatore, che arbitrariamente gli conferisce
un potere d'acquisto uguale a quello del metallo.
La moneta di carta si converte allora in cartamoneta.
Perduto il contatto col metallo (merce di valore
commerciale effettivo e noto), l'apprezzamento
della moneta viene a dipendere da molti elementi
diversi, fra cui primeggiano i pronostici rispetto
alla durata del regime anormale che si è creato.
Se la misma ha carattere evidentemente transitorio, la fiducia del pubblico nel biglietto inconvertibile non risulta scossa ed il biglietto circola alla
pari col metallo (come avvenne in Francia, nel
1870). Ma siccome il più delle volte la sospensione fu cagionata da bisogni finanziari eccezionali
del Tesoro, quasi sempre accade che lo Stato abusi
del comodo mezzo di procurarsi facili introiti,
moltiplicando le emissioni (direttamente, o per
l'intermediario della banca), in modo che ben
presto il pronto ripristino del rimborso regolare
—
3 —
PRATO.
3 3
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
divenga problematico. Il pubblico incomincia allora
ad inquietarsi, domandandosi a che realmente corrisponda il pezzo di carta che ha fra le mani, il
cui avvenire gli sembra di più in più incerto. La
preferenza per il metallo in confronto al biglietto
sorge e cresce, in ragione dell'accentuarsi e diffondersi di tali preoccupazioni. E nasce il premio
del primo sul secondo, o « aggio ».
Un altro fattore concorre a crearlo ed inasprirlo: l'aumento di quantità del medio circolante in relazione alla massa di affari, rimasta
immutata. Lo squilibrio non si manifesta con
un sistema di cùcolazione a regolare base aurea,
perchè ogni eccesso di numerario su un mercato,
provocando aumento di prezzi, agisce da freno
all'esportazione e da stimolo alle importazioni,
con conseguente uscita di metallo e ripristino
automatico del primitivo livello. Ma la carta, cessando di essere convertibile, non serve per pagamenti all'estero: per cui il rincaro interno cagionato dalla sua sovrabbondanza non trova sfogo
spontaneo e si perpetua. Abbiamo quindi da allora
due prezzi di tutte le cose: quello espresso in
moneta legale, e quello corrente sui mercati a
moneta sana. Codesta moneta stessa viene quindi
necessariamente ad assumere un prezzo in biglietti,
che viene registrato nel corso dei cambi (prezzo
dell'unità di moneta di un paese espresso nella
moneta di un altro).
—
34
—
CAPITOLO SECONDO
L ' A B C DELLA FUNZIONE
MONETARIA
Ciò basta a farci comprendere come la moneta
inconvertibile manchi congenitamente di uno dei
requisiti essenziali che fecero scegliere a tale ufficio
i metalli preziosi: quello della stabilità di valore,
che consente di trasmettere nel tempo e nello
spazio, sotto tale forma meglio che in qualunque
altra, ogni ricchezza.
Molto però si errerebbe ritenendo che anche
l'oro possieda siffatta qualità in senso assoluto, per
cui chi converte nel medesimo altri beni possa
ritenersi sicuro di conservare indefinitamente un
identico potere d'acquisto. Un notevole grado di
stabilità di valore è stato in realtà conferito all'oro
dalla sua perfetta conservabilità e dal lentissimo
logoro, onde deriva che la quantità annualmente
prodotta viene ad aggiungersi ad una enorme
massa già esistente (si calcola che circoli ancora
attualmente del metallo scavato venti secoli fa)
alterandone minimamente il valore di scambio complessivo. Ma si tratta sempre di stabilità relativa.
Sta in fatto che la estrazione delle miniere, i progressi della tecnica, i perfezionamenti creditizi da
un lato, le fluttuazioni dell'attività commerciale, richiedenti quantità diverse di circolante, per l'altro,
devono spostare continuamente il rapporto fra i
due termini, e quindi alterare la potestà acquisitiva del metallo. La storia economica ci insegna
del resto che la caduta del valore monetario è
stata, nei secoli, quasi costante, passando, in un
—
35
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
millennio (850-1890) da 9 a 1. Lo sbalzo più formidabile si ebbe nel secolo xvi, quando, per la
importazione in Europa dei tesori delle nuove
conquiste americane, i prezzi salirono nella ragione
da 1 a 4 o 5. Ma, anche nel secolo scorso, la scoperta
dei giacimenti di California e, più tardi, di Australia e della Columbia determinarono rincari sensibili. Fra il 1900 ed il 1914, poi, si notava una
lenta ma ininterrotta ascesa dei prezzi (dal 15
al 20 %). L'invasione mondiale della carta-moneta
recata dalla guerra dissimulò poi la continuazione
del fenomeno; ma esso prosegui, nel fatto, quasi
ininterrottamente. Confrontando l'indice medio dei
prezzi oro di alcuni paesi, troviamo:
Anni
Italia
(prezzi oro)
Inghilterra
Germania
Stati TJniti
1913
100
100
1922
129,4
145,4
1926
131,4
142,2
134,4
151,3
1927
139,4
135,5
137,6
142,2
100
—
100
150
Il che significa che, indipendentemente dalla ridda
delle varie carte-moneta, l'oro ha ancora perduto
in questi anni una considerevole porzione del suo
potere di acquisto; onde chi, nel 1914, avesse
data tale forma alla propria fortuna, non xoerciò
si sarebbe completamente salvato dalle perdite
sofferte, nel procelloso periodo, da altre forme di
investimento.
—
36
—
CAPITOLO SECONDO
L ' A B C DELLA FUNZIONE
MONETARIA
Gli è fondandosi su tali constatazioni che taluni
economisti hanno già da tempo dichiarato l'oro
una base troppo malferma per gli scambi mondiali,
e suggerito di sostituirlo con una moneta di conto
fondata sopra un indice rigoroso dei prezzi dei
principali beni e servizi. Ma se la riforma non
sembra finora prossima a venire attuata, per ovvie
ragioni pratiche, e se il risanamento delle principali
valute oggi in corso si opera nuovamente col ripristino, nell'una o nell'altra forma, del tipo oro
pre-bellico, sta in fatto che convien guardarsi, nel
giudizio sul valore delle cose e sull'importanza
delle fortune, da considerarne soltanto o prevalentemente, come troppi tendono, l'espressione
monetaria. Astrazione fatta anche dalle epoche
convulsionarie, simili all'attuale, nelle quali la
normalità del fenomeno fu sconvolta da interventi
arbitrali, di carattere politico, di cui riesce pressoché impossibile prevedere i decorsi e gli effetti, la
moneta non è che una merce, soggetta (per quanto
meno di altre) al fluttuare incessante del mercato.
Questa sua natura è d'uopo tener nettamente
presente, ogni volta che si tratti di adoperare
l'indispensabile metro nei calcoli patrimoniali, che
si riducono in pratica a ima serie di corretti
confronti.
—
37
—
PARTE
PRIMA
—
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
CAPITOLO TEBZO.
RISPARMIO
ED
INVESTIMENTI.
1. Il problema dell'investimento produttivo dei
propri risparmi si è, come vedemmo, immensamente complicato ai giorni nostri, con la separazione sempre più netta fra la direzione delle imprese e la proprietà delle medesime, col grandioso
sviluppo della ricchezza mobiliare in ogni forma
e con l'instabilità spesso sconcertante propria della
costituzione economica capitalistica (astrazion fatta
anche dalle convulsioni monetarie, di carattere eccezionale, come le presenti). Dai tempi lontani nei
quali l'impiego del danaro si riduceva pei più ad
acquisto o migliorie di immobili e, soltanto per
alcuni, anche ad operazioni commerciali o feneratizie dirette; a quelli, meno remoti, quando i
valori offerti sul mercato erano di tipo uniforme
e notorio; all'attuale varietà illimitata di scelta
fra infinite forme e gradazioni e sfumature di
investimenti, il criterio discriminatore e deliberatore dei medesimi si è trasformato, dall'applicazione prudente di poche direttive notorie, nella
più delicata ed anche ardua di tutte le funzioni
economiche. Fissare qualche caposaldo di orientamento nel problema intricatissimo presuppone
anzitutto procedere ad una breve analisi psico—
38
—
CAPITOLO
TERZO
—
RISPARMIO
ED
IKVESTIMENTI
logica, intesa a determinare, con le fonti onde il
risparmio disponibile proviene, gli scopi che i loro
possessori si propongono.
2. La tendenza a sottrarre al consumo una
parte del proprio reddito accumulandola dipende,
spiegan gli economisti, dal grado di preferenza che
ciascuno accorda ai beni presenti in confronto dei
beni futuri. Perchè, contro l'impulso istintivo che
ci fa ricercare i primi, si rinunci a goderli immediatamente, occorre sorga un contro-stimolo costituito
da scopi o previsioni, varianti con le condizioni
dell'individuo. Il Fisher li classifica sommariamente nel seguente ordine:
a) Dimensioni del reddito. — In generale può
dirsi che la tendenza a preferire i beni presenti
ai futuri aumenta col diminuire del medesimo.
Quando le necessità perentorie della vita quotidianamente incalzano ed assillano, il senso della
previdenza passa necessariamente in seconda linea.
b) Andameyxto del reddito nel tempo. — E
ovvio che un reddito individuale o famigliare previsto crescente diminuisca la propensione a risparmiare, ed inversamente. Quanto più il reddito presente è piccolo, tanto meglio l'effetto si osserva.
c) Composizione e destinazione del reddito. —
Secondo che, rinunciandosi a consumare immediatamente una parte più o meno grande di esso, si
deve tagliar nel vivo in ciò che, per esigenze di
—
39
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
stato, di luogo, di ambiente sociale, di clima, di
abitudini si suol considerare od è realmente indispensabile, la capacità di accumulare si dilata o
si restringe.»
d) II grado di rischio a cui è soggetto il reddito. — Secondo che questo si riferisce piuttosto
al reddito attuale od al futuro, la disposizione a
convertire nel secondo una parte del primo si
modifica. Questa causa agisce il più spesso come
incitamento alla formazione di risparmio, perchè
l'uomo è generalmente propenso a sopravalutare i
bisogni od esagerare i pericoli di cessazione di
cespiti di reddito nell'avvenire alquanto lontano.
Non manca però anche il caso contrario. Talora
l'incertezza del reddito si verifica nel presente
meglio che nel futuro. In tempo di guerra o di pubblica calamità l'apprezzamento dei vantaggi immediati supera spesso quello dei differiti, onde si ricerca
sopratutto il soddisfacimento più largo dei primi.
Ma a codeste ragioni obbiettive che agiscono
sull'accumulazione di risparmio, altre devono aggiungersene, dipendenti da cause psicologiche puramente soggettive; e sono:
a) il senso della previdenza individuale, che
è in funzione della educazione mentale, cognizioni,
riflessività del soggetto;
b) la fermezza di volontà, che consente di
eseguire ciò che razionalmente si ritiene conveniente, anche se importi un immediato sacrificio;
—
40
—
CAPITOLO
TERZO
RISPARMIO
ED
INVESTIMENTI
e) le abitudini. Il tenor di vita consuetudinario (individuale o famigliare) esercita influenza
preponderante strila capacità di risparmio;
d) le prospettive personali di Anta. Generalmente i giovani son propensi a spendere, fidando
nelle proprie forze e nel successo, che loro procurerà entrate crescenti nel futuro; mentre, quando
declina l'età, le preoccupazioni della dimimiita
attitudine al lavoro, l'incubo delle malattie e delia
invalidità senile rendono più parchi e più cauti.
Agiscon tuttavia in senso contrario ad entrambe
tali tendenze le previsioni circa la durata probabile
della vita, per le quali, invecchiando, scema l'interesse razionale ad accumulare riserve fuorché per
un assai prossimo domani e si accorda perciò la
preferenza a beni di pronto godimento;
e) la cura della posterità. È un fattore che
tende ad elidere, e nella massima parte dei casi
sopprime in realtà l'influenza della prevista brevità della vita sulla disposizione al risparmio. Il
sottoporsi a privazioni, o quanto meno il rinunciare a spese di comodità voluttuarie, per assicurare ai discendenti un grado di sicurezza e di
benessere superiore al proprio è notoriamente
fenomeno generale e costante.
Il complesso di codesti incentivi al risparmio,
che, nei singoli casi si sovrappongono, sommano
od elidono, totalmente o parzialmente, dà luogo
a infinite combinazioni, a ciascuna delle quali cor—
41
—
PARTE
PRIMA
—
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
rispondono criteri di scelta assai diversi quanto al
collocamento dei fondi accumulati. Gli scopi che
ciascuno ebbe in vista nel formarli regolano evidentemente gli apprezzamenti circa la scelta dei
vari investimenti. Chi risparmiò quasi unicamente
per costituirsi una riserva di consumo per evenienze disgraziate (come avviene in generale pei
peculi delle classi lavoratrici) ricerca nell'impiego
qualità di cui meno si cura colui che nell'accrescimento di una ricchezza già sufficiente ai suoi normali bisogni scorge sopratutto un mezzo di elevarsi, in potere economico ed in distinzione sociale.
La considerazione del frutto ha pel primo un'importanza subordinata, in confronto ai requisiti
della sicurezza, della notorietà, della facilità di
immediato ricupero. Il secondo affronta spesso
volentieri dei rischi, per raggiungere più presto la
meta agognata. Diversa parimenti è la condotta
di chi dispone di capitali per collocamenti consolidati e definitivi e di chi invece non voglia perderne per lungo tempo la disponibilità, La coltura,
le relazioni, la residenza del risparmiatore esercitano un'influenza altrettanto grande sulle sue decisioni finanziarie; poiché la varietà degli impieghi,
la loro ubicazione, la scelta del tipo, ecc., dipendono in larga misura dalla possibilità di conoscerli
per informazioni precise, di seguirli e sorvegliarli.
Molte delle delusioni che in questo campo si deplorano e delle rovine private che ne derivano
—
42
—
CAPITOLO
QUARTO
— - I CRITERI
DELLA
DISTRIBUZIONE
sono conseguenza non tanto di errori o di inganni
circa il valore assoluto dell'impiego, quanto di
difetto di adattamento fra le caratteristiche del
medesimo e gli intenti, i bisogni, le capacità e le
nozioni del risparmiatore che lo fece. Il moderno
mercato del capitale presenta gradazioni innumerevoli di domanda, nelle quali ogni specie di esigenze posson trovare soddisfacimento. Ma alla
decisione deve precedere un'obbiettiva introspezione, che accerti ciò che si può, ciò che si cerca
e ciò che si vuole, ed un'accurata analisi delle condizioni offerte. L'esame dei principali campi di
impiego non basta evidentemente a dettare, caso
per caso, norme tassative dì condotta; ma potrà
giovare come guida generica, e come antidoto,
quanto meno, all'avventatezza superficiale ed impressionistica, che troppo ancora domina in così
ardua e delicata materia.
CAPITOLO
QUARTO.
I CRITERI GENERALI
DELLA
DISTRIBUZIONE
PATRIMONIALE.
1. Uno dei fattori di decadenza delle più grandi
fortune del passato fu la loro scarsa diversificazione e la loro cristallizzazione immobilistica, che
le esposero senza difesa alla lenta azione corrosiva
—
43
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
di molteplici cause di distruzione. Queste sono però
divenute infinitamente più numerose e frequenti,
nella complessità ed irrequietezza della vita economica odierna. Onde chi non reagisce, spostando,
a norma delle circostanze mutevoli, le sue posizioni, incorre il rischio probabile di un progressivo
impoverimento. Ciò non significa d'altro lato che
l'instabilità incessante sia garanzia consigliabile
contro tali pericoli. Ogni mutamento di composizione patrimoniale richiede matura riflessione. Soltanto l'esperienza e l'osservazione, pacatamente
interpretate, offrono elementi concreti a render proficui gli arbitraggi, ossia gh spostamenti e scambi
di valori.
2. A predisporli e deciderli con cognizione di
causa occorre anzitutto qualche idea precisa circa
le qualità comparative delle differenti specie di
beni che possono comporre un patrimonio di qualsiasi entità.
Una prima distinzione si impone fra valori re-ali
e crediti, In tempi di forti squilibri monetari, i
secondi, che conservano al risparmio tale forma,
acquistan carattere di aleatorietà accentuatissima
Ma abbiamo visto che, anche in epoche normali,
il valore della moneta è soggetto a variazioni sensibili, entro cicli non troppo brevi. Circostanza di
cui conviene tener conto principalissimo nel prescegliere e maneggiare gli .impieghi che dànno di—
44
—
CAPITOLO
QUARTO
—-
I CRITERI
DELLA
DISTRIBUZIONE
ritto al pagamento di somme fisse, anche se stipulati in valuta aurea o ragguagliata ai cambi.
Una superiorità considerevole, da codesto punto
di vista, hanno invece gli investimenti reali, il cui
oggetto segue la curva generale dei prezzi. Siccome
la ricchezza consiste nelle cose e non nei segni
che le rappresentano, è intuitivo che il valore di
beni concreti, pure apparentemente oscillando nella
sua denominazione, dovrebbe rimanere immutato,
attraverso le convulsioni del medio circolante, lasciando i loro possessori nè più ricchi nè più poveri.
In pratica, tuttavia, il fenomeno risulta meno
semplice, in quanto le variazioni dei prezzi, specie
se improvvise e molto forti, modificano la ripartizione dei redditi in modo da alterare i rapporti
comparativi fra la domanda dei singoli beni. Avviene così che taluni di essi, anche a equilibrio
ritornato, han perduto o acquistato valore relativo.
L'impiego nei medesimi deve pertanto proporsì di
evitare il pericolo, iipartendosi su gruppi di beni
scelti in tal modo che la media dei loro valori si
mantenga sempre il più aderente possibile al livello
generale dei prezzi.
I crediti rappresentano caratteristiche opposte,
rimanendo legati alla sorte della moneta in cui
sono stipulati.
In regime metallico corretto i movimenti dei
prezzi dovuti a tale fattore avvengono per lo più
lentamente e con curve di cui non è troppo diffi—
45
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
elle prevedere, almeno per l'immediato futuro, il
decorso tendenziale. Plausibile ed agevolmente applicabile riesce allora la norma di preferire gli investimenti in crediti quando il valore della moneta
tende ad aumentare ed inversamente quelli in beni
reali.
Ma quando, con la carta moneta, gli sbalzi
divengono bruschi ed imprevedibili, i calcoli così
ragionati assomigliano assai ad un gioco d'azzardo ;
dipendendo allora il rovesciamento dì congiuntura, non da forze economiche naturali, suscettibili di misura e di pronostici, ma dalle arbitrarie,
mutevoli e sconcertanti velleità politiche dei governi. Guadagni ingenti possono certo conseguirsi
convertendo i propri beni in moneta, quando questa
sta rivalutandosi, e compiendo l'operazione opposta quando essa precipita. I possessori di sterline realizzarono senza fatica, vantaggi cospicui
fra il 1920 ed il 1924, quando l'Inghilterra, con
uno sforzo eroico, riportò alla parità pre-bellica la
sua moneta tipo. Molti capitalisti germanici costruirono fortune colossali sulla rovina del marco,
prendendone a credito la più grande quantità possibile, e scambiandoli subito con immobili, merci,
impianti, beni concreti d'ogni specie. Ma è raro
che gli infatuati dall'allettante andazzo sappiano
arrestarsi in tempo e cogliere il momento buono
per invertire la direttiva. Onde ben spesso all'opulenza momentanea succede il fallimento (la gran—
46
—
CAPITOLO
QUARTO
—-
I CRITERI
DELLA
DISTRIBUZIONE
dezza e decadenza della famiglia Stinnes lo documentò tipicamente). Si tratta invero, in entrambi
i casi, di operazione schiettamente speculativa,
non consigliabile ai risparmiatori ordinari, se non
nei casi e nella misura indispensabile, in taluni
momenti, per assicurarsi contro un imminente
pericolo.
In regime di moneta avariata sembra pertanto
prudente di restringere, generalmente, la scelta
ai valori oro ed ai valori reali. Ma, anche limitandosi ai medesimi, le opportunità di manovre razionali non mancano.
È noto, per esempio, che quando il valore monetario incomincia a risentire gli effetti della carta
inconvertibile, il corso dei cambi sale più rapidamente dell'indice interno dei prezzi, mentre, nella
fase deflazionistica, accade l'opposto. Giusta appare
perciò la regola di ricercare i valori oro, appena
si inizia il deprezzamento, per mutarli in valori
reali quando il Avello del cambio superi notevolmente l'indice dei prezzi. Più incerta invece la
norma di procedere ad una ulteriore conversione
in valori-carta, quando vien annunciata la rivalutazione. Poiché la recente esperienza ha mostrato
(Belgio, Polonia, Ceco-Slovacchia, ecc.), che non
sempre i programmi di risanamento monetario
posson venir condotti sino al fondo, incontrando
spesso ostacoli e reazioni, che provocano inopinatamente nuovi, improvvisi deprezzamenti. Fon—
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—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
dare quindi sulla previsione dell'indirizzo finanziario
ufficialmente decretato un'importante trasformazione patrimoniale espone a rischi non lievi, adatti
alla speculazione meglio che alla gestione normale.
In conclusione si può ritenere che, in epoche di
corso forzoso, la quota della fortuna privata consistente in valori reali (comprendendovi una parte
di valori-oro) deve crescere a scapito di quella in
valori-carta. Essa costituisce un elemento di stabilità, un pegno di sicurezza pel patrimonio, anche
se implica rinuncia ad eventualità di più larghi
guadagni, e se talora anzi dà luogo a sensibili
perdite. L'entità della quota dipenderà dal tenore
di vita, dall'ammontare del patrimonio e dalle
cognizioni tecniche del suo possessore.
3. Criteri di proporzione e di adattamento altrettanto prudenti richiede la scelta fra valori immobiliari e mobiliari (i quali ultimi rientran anche
essi molte volte nella categoria dei reali, come
quando si tratta di azioni industriali, ecc.).
Non sempre gli stabili — come meglio vedremo
esaminando partitamente i loro vari gruppi —
possiedono tutti i requisiti di preferibilità assoluta
che un'inveterata tradizione loro assegna, nè mancano d'inconvenienti peculiari, che generahnente
si trascurano.
Sono anzitutto men facilmente realizzabili,
fuorché nei periodi, sempre brevi, di intensa spe—
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—
CAPITOLO
QUARTO
—-
I
CRITERI
DELLA
DISTRIBUZIONE
dilazione sui medesimi. Durante intervalli talora
assai lunghi (guerre, crisi sociali od economiche)
l'essere costretti a venderli importa generalmente
larghe perdite. Nelle fasi di inflazione il loro valorizzarsi apparente procede per lo più men rapidamente dello svilimento monetario; mentre, succedendo la rivalutazione, il loro valore cade prima
di molti altri prezzi, onde, per disfarsene, convien
attendere, spesso per più anni, che il nuovo equilibrio sia maturato e consolidato completamente.
Torna poi svantaggioso al proprietario di immobili bisognoso, in un dato momento, di mezzi
liquidi, il procurarseli alienando una porzione della
sua proprietà; poiché spesso la diminuzione di
valore complessivo cagionata dallo scorporamento
supera di molto l'importo ricavato dalla quota
venduta. Se poi egli voglia rimediare ricompletando, appena ne abbia i mezzi, il fondo amputato,
deve il più delle volte sborsare un prezzo assai
maggiore del ricavato, ed, in ogni caso, incontrar
spese di trapasso non indifferente.
Ricorrere, per mobilizzare il proprio avere, alle
ipoteche presenta altri inconvenienti; quelli sopratutto della pubblicità e della costosità dell'operazione. Malgrado la loro solida garanzia, gli immobili
costituiscono dunque degli strumenti di credito
assai mediocri.
Infine il trapasso di proprietà degli stabili importa pagamento di diritti elevati, che devono
—
4 —
PRATO.
49
—
PARTE
PRIMA
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
essere ammortizzati sul reddito. Onde, se l'acquisto
e la vendita seguano a breve intervallo, l'impiego
risulta poco fruttifero. Perciò « gli immobili non
convengono che per investimenti definitivi. Pormano una base solida ad un patrimonio famigliare, ma non bisogna impiegarvi che un risparmio
ben consolidato, che non arrischi di doversi
ritrasformare prossimamente in risparmio-riserva
di consumo » (Miremonde). Per gli investimenti
dotali o per conto di inabilitati, destinati a
rimanere fermi nella forma in cui vengono costituiti, la prevalenza degli stabili è consigliabile, in
ragione della sicurezza sostanziale che presentano.
Lo stesso può dirsi pei patrimoni delle persone
a cui, per professione od educazione, manca il
tempo o la capacità di occuparsi di questioni economiche. L'esperienza ci mostra che molta gente,
non inetta a sorvegliare e difendere i propri interessi quando han per oggetto possessi diretti e
concreti, perdono ogni attitudine e si adagiano
nell'inerzia più perfetta quando hanno invece fra
mano un portafoglio di valori mobiliari.
Agli innegabili vantaggi di questi rispondono
invero dei difetti, che stanno in ragione inversa alla
fermezza di carattere ed alla competenza di chi
li possiede. La facilissima convertibilità, che è loro
pregio precipuo; le agevolezze di credito che consentono; il loro spezzamento in titoli di prezzo
accessibile, che consente al risparmio, anche esiguo,
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—
CAPITOLO
QUARTO
—-
I
CRITERI
DELLA
DISTRIBUZIONE
di divenire immediatamente, man mano che si
forma, capitale fruttifero; la quasi gratuità dei
loro trapassi; la possibilità di valutarne quotidianamente le fluttuazioni mediante la quotazione
in borsa, hanno per contropartita l'incentivo
allo sperpero che dalla prontezza di realizzazione
parziale deriva. Il redditiere non venderà volentieri una casa od un podere per indulgere a
qualche tentazione dissipatrice; ma proverà una
inibizione meno proibitiva, se si tratti semplicemente di alienare qualche titolo, col tranquillante
proposito di ricomprarlo prestissimo. Bisogna ammettere inoltre (osserva il Miremonde) che i valori
mobiliari, grazie alla somma comodità di percezione dei loro tagliandi, offrono un soffice guanciale, su cui i capitalisti indolenti si addormentano
troppo frequentemente, mentre la fiducia che provano si rivela spesso ingannevole. I migliori dàn
luogo a crudeli delusioni. Frutto di una civiltà
economica molto progredita, essi subiscono con
sensibilità estrema gli effetti di ogni mutamento
di ambiente. Bisogna sorvegliarli da vicino, se non
si vuole ritrovare, al posto del proprio capitale,
un titolo, « che neppure vale quanto un foglio di
carta — diceva Leone Say — perchè i disegni che lo
ricoprono lo rendono inservibile » ! Il loro possesso
richiede perciò, anche nel modesto rentier, una competenza finanziaria sufficiente; indispensabile a
compiere gli arbitraggi, nell'ora opportuna.
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51
—
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
Ma il capitalista informato, l'uomo d'affari avvezzo ad approfittare della congiuntura del mercato trova l'investimento più adatto in tali valori,
che riservano ottime plusvalenze a chi sa maneggiarli. L'eccesso di prudenza lo farebbe rinunciare a guadagni cospicui. E del resto le esigenze
delle imprese, industriali o commerciali a cui egli
attende, richiedono la larga disponibilità di riserve
liquide o immediatamente negoziabili.
Il grande pregio dei valori mobiliari sta appunto
nel costituire dei collocamenti provvisori e definitivi al tempo stesso, intermediari fra il risparmio
capitalizzato ed il risparmio-riserva. Qualunque
patrimonio del resto, secondo la composizione e
gli scopi che il suo proprietario si propone, necessita di un fondo più o men grande non vincolato.
La formola di riparto fra mobili ed immobili dipenderà dunque dalla retta interpretazione di questo
fondamentale principio, a norma delle circostanze,
oggettive e soggettive.
4. Il distribuire i propri mezzi fra impieghi
diversi risponde anche ad un altro precetto, volgarmente espresso dicendo che « non conviene
mettere tutte le uova nello stesso paniere ».
Un'autorità finanziaria di primo ordine, il miliardario Carnegie, lo ha, per verità, negato, sostenendo doversi invece appunto concentrare tutto
il capitale di cui si dispone in una sola impresa, ben
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52
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CAPITOLO
QUARTO
I CRITERI
DELLA
DISTRIBUZIONE
nota ed assiduamente seguita, evitando di disperderlo in molti piccoli affari inconcludenti. Ma egli
si riferisce all'industriale, ed in genere all'uomo
d'affari professionale, non al redditiere ed al piccolo capitalista, a cui mancano gli elementi, la possibilità ed il tempo per vivere giorno per giorno a
diretto contatto con una data impresa o ramo di
industria, studiandone a fondo l'andamento, le
probabilità e la struttura. I rischi che egli incorre
specializzandosi eccessivamente superano le alee
favorevoli che il metodo può offrire. La ripartizione degli impieghi funziona da assicurazione
contro i medesimi, purché sia fatta tenendo conto
dei rapporti di interdipendenza esistenti fra i
grappi di valori, evitando di includere nella scelta
i troppo intimamente connessi anziché quelli che
fondatamente si presume abbian a tenere un contegno divergente in caso di crisi. Leroy-Beaulieu
ha mostrato con numerosi esempi come gli istituti
finanziari più floridi ripetano una delle cause essenziah di fortuna dalla ecletticità sapientemente
ponderata del loro portafoglio. Ma la regola è applicabile con ugual ragione ai patrimoni modesti;
ed a tutti coloro che, non essendo in .grado di occuparsi personalmente, con piena conoscenza, di
un'impresa, non hanno il temperamento del giocatore, che punta tutto il suo denaro sopra una
unica posta.
CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
5. Scrivendo prima della guerra, il LeroyBeaulieu insìsteva altrettanto decisamente sulla
utilità di ripartire geograficamente gli impieghi.
Oggi il sistema presenta incognite, meno avvertite
quando egli lo proponeva.
Sul presupposto di uno stato normale di pace
generale, interrotto soltanto localmente ed eccezionalmente da circoscritti conflitti, e nell'ipotesi
di un ordine giuridico internazionale abbastanza
consolidato, tale da assicurare in ogni caso il rispetto dei diritti di proprietà dello straniero presso
le nazioni civili, non v'ha dubbio che il far larga
parte nel proprio patrimonio a valori di paesi
diversi era cautela ovvia e consigliabile, come antidoto alle crisi limitate nello spazio o che colpissero solo determinati gruppi.
L'esperienza però di questi anni ha purtroppo
mostrato che i pericoli a cui alludeva Adamo
Smith, quando, un secolo e mezzo addietro, riteneva prudente collocare capitali in prossimità della
residenza abituale del loro possessore, sono tutt'altro che scomparsi, se pure, per certi versi, non
si sono aggravati. Il trattamento subito dai beni
dei sudditi nemici per parte di tutti i belligeranti;
le convulsioni sociali cagionate dalla grande guerra;
la crisi profonda ed universale del diritto privato;
più d'ogni cosa gli ostacoli molteplici creati alla
libera trasferibilità di capitali da paese a paese;
ed il rifiorire dei nazionalismi economici in ogni
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54
—
CAPITOLO
QUARTO
I CRITERI D E L L A DISTRIBUZIONE
forma, han fatto regredire di secoli la spontanea
e benefica unificazione del mercato mondiale che
si veniva rapidamente compiendo, creando uno
stato di insicurezza ben poco propizio alla diffusione degli investimenti lontani.
Sta in fatto che, mentre prima del 1914 i resoconti delle grandi compagnie finanziarie il cui portafoglio era generalmente composto con criteri
largamente e internazionalmente eclettico attestavano concordemente la bontà del metodo seguito
(sull'Economiste français e nell'Ari de piacer et de
gérer sa fortune il Leroy-Beaulieu ne diede frequenti e suggestivi saggi), l'applicazione del medesimo dopo l'infausta data si riflette nei bilanci
delle stesse compagnie in modo assai meno fortunato, se non disastroso (il Miremonde ne cita alcuni
significativi esempi). Piuttosto che da paracadute
contro le .improvvise flessioni dei valori locali,
il possesso dei titoli stranieri sembra aver spesso
funzionato da acceleratore. Convien notare tuttavia che i casi ricordati non possono assumersi
a indice delle conseguenze inevitabili del sistema,
in quanto, dinante la guerra, in Francia ed in
Inghilterra, lo Stato requisì, più o meno volontariamente, i titoh esteri espressi in valute pregiate
per servirsene a regolare i cambi, lasciando ai loro
proprietari soltanto i peggiori (dei paesi nemici od
insolventi). Naturalmente così non agì l'assicurazione predisposta.
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CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
Bimane, comunque, intuitivo che il principio
della ripartizione geografica degli impieghi, ottimo
finche le guerre avevan carattere particolare, si
adatta assai meno ad un periodo nel quale ogni
rottura di equilibrio in un punto qualsiasi minaccia
di degenerare in conflagrazione mondiale. Tanto
più difficile riesce poi applicarlo razionalmente
allorché gli orientamenti politici dei vari Stati,
anziché apparir consolidati in raggruppamenti e
direttive fissate da trattati o comunque apparenti,
ondeggiano incerte, schiudendo l'adito a qualunque
improvvisa novità di combinazioni. È in vista di
tali circostanze che parecchi autori (per esempio
E. G. Levy) consigliano oggi di astenersene rigorosamente.
Concludere senz'altro in codesto senso sembra
tuttavia esagerato. Oltre al vantaggio della reciproca assicurazione, i valori esteri presentano
quello di consentire degli arbitraggi assai lucrosi,
sulla base delle sensibili differenze di interesse
reale (cioè comportante un accurato confronto
delle quote comparative di rischio). Nell'immediato
anteguerra i portatori di consolidato italiano 3,50 %
(artificialmente valorizzato dalla politica finanziaria del governo e, più ancora, dalla predilezione non ragionata dei nostri risparmiatori),
avrebbero realizzato un aumento di reddito facile
e sicuro anche comprando semplicemente dei titoli
pubblici stranieri, almeno altrettanto solidi (fran—
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CAPITOLO
QUARTO
I CRITERI
DELLA
DISTRIBUZIONE
cesi, germanici, olandesi, svedesi, svizzeri, nordamericani, ecc.). Nè oggi la possibilità di operazioni simili mancherebbe. Non si vede il perchè si
dovrebbe rinunciarvi a •priori, quando i divieti
legali, che han carattere provvisorio, fossero
cessati.
Evidentemente il problema si riduce anche
questa volta ad una accurata discriminazione di
persone e di beni.
Sulla convenienza pei grandi organismi finanziari di non limitare ad un mercato il raggio delle
loro operazioni non fa d'uopo insistere. Come pure
è naturale che i grandi capitalisti, industriali,
commercianti, che, pei rapporti d'affari, si trovano
in grado di apprezzare con sufficiente esattezza le
condizioni offerte agli investimenti lontani di
ogni specie, ne approfittino largamente. E vedremo
più tardi in che modo la loro intermediazione intelligente dischiuda talvolta le stesse agevolezze
anche ai risparmiatori comuni.
Riguardo invece a questi ultimi, se agenti isolatamente e direttamente, escluderemo subito dagli
impieghi consigliabili in territorio estero gli immobili. La necessità di visitarli, almeno di quando in
quando, personalmente, li rese sempre poco convenienti a proprietari lontani; ma, colla recente
recrudescenza di violente passioni nazionalistiche,
la condizione di costoro si è resa sempre più precaria, nè essi posson più contare sulla tutela im—
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CAPITOLO
PRIMO
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
parziale del diritto comune. Durante lo svilimento
della corona e del marco, furono molti i capitalisti stranieri che acquistarono stabili (sopratutto
case) in Germania ed in Austria, per sfruttare il
ritardo dei prezzi interni ad adeguarsi al livello
oro. Ben presto però lo Stato tedesco, emanando
misure di valorizzazione dei vecchi debiti, adottò
tali provvedimenti nei riguardi di codesti compratori da indurli ad abbandonare i beni acquistati,
piuttosto che sopportare i carichi confìscatori che
loro venivano imposti. Similmente, le riforme
agrarie espropriatici decretate da parecchi Stati
dell'Europa orientale ebbero in parte lo scopo specifico di spogliare i grandi proprietari di terre, in
vista sopratutto della loro nazionalità o discendenza.
L'Ungheria reclama tuttavia inutilmente dalla
Romania un congruo indennizzo pei latifondisti
transilvani colpiti dalla legge che loro tolse le
tenute con indennità derisorie. E perdite non
meno gravi subirono i grandi proprietari di stirpe
tedesca in Polonia, Estonia, Lituania, Ceco-Slovacchia, ecc. L'antipatia popolare che circonda in
tanti luoghi il diritto di proprietà privata fondiario diviene doppiamente pericoloso quando
questo ha per titolari degli stranieri, i quali, nella
migliore ipotesi, non potran contare sopra un trattamento imparziale nel caso di conflitto giuridico
con inquilini, coloni, affittuari, ecc. La lentezza
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CAPITOLO
QUARTO
I CRITERI
DELLA
DISTRIBUZIONE
di realizzo degli stabili, le formalità e le spese che
l'operazione comporta, la facilità di vietarne i trapassi e di sottoporli a sequestro, li renderà inoltre
vulnerabili più d'ogni altra forma di proprietà, ove
scoppino le ostilità fra i due paesi. Affrontare tante
alee senza adeguato compenso (perchè la gestione
delegata di beni immobili è gravata di costi eccezionali) equivale dunque alla peggiore delle speculazioni.
Gli stessi motivi di astensione non sussistono
invece pienamente, rispetto all'acquisto, anche per
parte di privati, di una buona scelta di valori
mobiliari esteri.
Si ebbero certo testé dei clamorosi esempi di
aperto ripudio o di larvata insolvenza di taluni
Stati verso i loro creditori. Né è affatto provato"
che certe politiche monetarie non si siano proposte
lo scopo segreto di annullare, per via indiretta
(come in pratica accadde) il debito verso i medesimi.
Altri però han fatto onore brillantemente ai
loro impegni, creando ai portatori dei loro titoli
una situazione privilegiata. La verità è che un
capitalista il quale nel 1913 avesse distribuito con
criterio il proprio avere in valori pubblici di molti
Stati diversi, se avrebbe sofferto le perdite inerenti all'elevarsi universale del saggio di capitalizzazione, si sarebbe tuttavia salvato meglio di colui
che convertì la sua sostanza in consolidato di un
solo paese. Evidentemente il risultato non sarebbe
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PARTE
PRIMA
—
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
stato ottenuto con una scelta fatta meccanicamente o a casaccio. Occorreva esaminare serenamente il quadro politico internazionale, per stabilire con qualche approssimazione quali Stati
presentassero maggiori probabilità di mantenersi
neutrali in caso di conflitto fra i due ostili raggruppamenti che si venivan chiaramente delineando.
L'osservatore obbiettivo del 1913 avrebbe ovviamente elencate, in tale categoria, le nazioni americane e scandinave, il Belgio, la Svizzera, la
Spagna, l'Olanda. Per quanto errando riguardo a
taluna di esse (l'invasione del Belgio fu realmente
evento sconcertante), non può disconoscersi che
un portafoglio composto su tali plausibili previsioni si sarebbe comportato ottimamente in confronto ad un altro rigorosamente specializzato, o
costituito con norme automatiche di indifferenza
eclettica.
Tanto meglio ciò può dirsi ove si tratti di valori
industriali, specie se a reddito variabile, invece che
di pubblici, a frutto fisso. La varietà della scelta,
non meno dell'ubiquità della collocazione, han
campo con essi di esercitarsi in modo assai più
agile e più amino. Ma, tanto più in essi si impone
la prontezza di movenze, illuminata dall'assidua
vigilanza delle condizioni del mercato.
« La divisione geografica degli imirieglii, insomma,
dice il Miremonde, non deve considerarsi fine
a sè stessa. Essa non dispensa il capitalista di
CAPITOLO
QUARTO
I CRITERI
DELLA
DISTRIBUZIONE
occuparsi della sua fortuna, di seguire l'evoluzione generale, per operare arbitraggi, a norma
delle circostanze. Diversamente, non è che un
mezzo di moltiplicare le perdite. Appena una tendenza si delinea, od un grave evento minaccia,
conviene ripartire i propri fondi fra i valori che
si presume abbiano ad approfittarne, o, quanto
meno, a non soffrirne. Il procedimento può quindi
risultare molto utile, se usato con intelligenza ed
elasticità, e non ciecamente ed automaticamente.
È un mezzo di premunirsi contro le eventualità
accidentali ed imprevedibili. Non deve attendersene di più. Ma ciò è già molto ».
Aggiungeremo che, dalla guerra in poi, la necessità di saper decidere e manovrare con rapidità
nell'applicazione del metodo si è resa più perentoria; mentre le incognite del problema si sono
notevolmente aggravate. Un minimo di cognizioni tecniche e di pratica di affari occorrono più
che mai al risparmiatore come per seguire con successo ima linea di condotta, la cui utilità, subordinatamente a tali premesse, rimane indiscutibile.
6. Alla distribuzione geografica del patrimonio
devono, secondo molti, accompagnarsi criteri di
reparto scalare rispetto alla sua immobilizzazione.
Si ritiene generalmente convenga di collocarne una
parte in valori a scadenza fissa, opportunamente
graduata, per esser in grado sempre di far fronte
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61
—
PARTE
PRIMA
—
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE
a bisogni improvvisi e di approfittare di eventualità favorevoli. Ugualmente si consiglia di preferire i valori di largo mercato ed immediato realizzo ai meno noti o raramente quotati in borsa,
la necessità di vendere i quali importa spesso perdite e difficoltà.
Occorre però accogliere con senso di relatività
tali suggerimenti. Sta in fatto anzitutto che, in
tempi normali, codesta linea di condotta implica
la rinuncia a diversi vantaggi. I valori rimborsabili a breve scadenza non ottengono plusvalenze,
nelle fasi di prezzi e di saggio di interessi calanti
(come gli anni fra il 1875 ed il 1900); quelli di più
largo mercato dànno, a parità d'ogni altra condizione, frutti inferiori. Gli impieghi più vincolati
ed anche di durata indefinita procurano allora redditi più alti, tendono ad aumentare in valor capitale in base alle rassicuranti previsioni sull'andamento del mercato, e risultano anche di cessione
relativamente facile, in urgenze inopinate dei loro
possessori. Sarebbe eccesso di prudenza, in tali
circostanze, dar loro il bando.
Gioverà tutt'al più tenere una piccola quota
(dal 10 al 20 % al massimo) di valori a corto termine, a guisa di riserva prudenziale contro un
brusco mutamento di congiuntura.
Nei periodi agitati, invece, quando le mcognite
si moltiplicano e qualunque previsione diviene
incertissima, se non impossibile, la mobilità dei
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62
—
CAPITOLO
QUARTO
I CRITERI
DELLA
DISTRIBUZIONE
capitali acquista importanza preponderante, e
comunque superiore alla considerazione del frutto.
Le difficoltà di realizzo possono crescere, in tali
tempi, straordinariamente per ogni specie di beni,
ponendo in serio imbarazzo chi abbia d'uopo improvvisamente di mezzi liquidi. Rimborsi periodici
di titoli redimibili e, comunque, investimenti
brevi ed immediatamente revocabili servono allora
a mantenere in equilibrio la propria barca fra l'incoerente e mutevole alternarsi dei venti. Per le
stesse ragioni non si adattano a codesti dinamici
periodi gli impieghi nominativi, anche se vi siano
connessi privilegi considerevoli, specie di natura
fiscale.
—
63
—
PARTE SECONDA
Le varie specie di investimenti.
CAPITOLO PRIMO
GLI INVESTIMENTI FONDIARI.
A) I terreni agricoli.
1. È l'investimento tradizionale e classico del
passato. Le grandi fortune anteriori al secolo xix
avevano quasi tutte questa base, poiché anche le
sostanze accumulate nei traffici si convertivano,
appena lo potessero, in beni fondiari, a cui era
connesso un alto grado di prestigio sociale. Dalle
catastrofi finanziarie dei primi tentativi di diffusione della ricchezza mobiliare, il feticismo per la
proprietà agraria era stato rinforzato. La prevalenza data nel Codice Napoleone e nei suoi imitatori al problema della sua tutela giuridica lo conferma. Ed anche quando, collo sviluppo grandioso
della vita industriale e commerciale dei tempi
nostri, altre forme di impiego divennero comuni,
la predilezione pei beni rustici si mantenne sovrana
—
64
—
CAPITOLO
PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
in vasti strati di capitalisti, ed il concetto della loro
insuperata sicurezza non venne meno. Tutta l'aristocrazia e la più gran parte dell'alta e media
borghesia d'ogni paese teneva il grosso della sua
fortuna in terreni. La dignità del « gentiluomo
campagnuolo » costituiva il bastone di maresciallo
anche per chi, in occupazioni d'altra specie, avesse
raggiunta una riposante agiatezza.
L'esperienza, in sostanza, dava ragione alla
simpatia dei risparmiatori per simili collocamenti.
Reddito regolare e sicuro; facilità di trovar mano
d'opera laboriosa e poco esigente; onere moderato
di imposte; un complesso imponderabile, ma non
spregevole, di soddisfazioni sociali, morali, estetiche inerenti al possesso terriero, furono, a lungo,
gli attributi di tale proprietà, a cui si aggiunse in
molti luoghi un lento e costante processo di valorizzazione dei fondi, dovuto alla popolazione crescente, alle migliorate comunicazioni, alla intensificata domanda di terre e di prodotti in rapx>orto
alla crescente ricchezza.
La crisi agraria che colpì l'Europa intorno al
1880 incominciò a compromettere gravemente tale
felice situazione. Ma se nei paesi di vita industriale e commerciale più progredita ed intensa
l'amore per la proprietà agricola prese da allora
a declinare, nelle classi non contadine, con una
certa rapidità, esso resistette assai più a lungo là
dove il diverso regime agrario, la densità della po—
5 —
PRATO.
65
—
PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
polazione, il sussidio della protezione doganale
vennero a confortare la forza dell'abitudine.
VAnnuaire statistique del 1917 riassumeva nel
seguente specchietto le condizioni della proprietà
rustica in Francia nei sessant'anni che precedono
la grande guerra:
Anni
Valore totale Valore medio R e d d i t o
(milioni
per Ea.
totale
di franchi)
fr.
(milioni di fr.)
Reddito
per Ea.
Ir.
Indice
dei prezzi
1851-53
61.189
1276
1.824
38
107
1879-81
91.184
1830
2.646
52
140
1908-12
61.757
1244
2.057
41
104
Deprezzamento assoluto dunque non c'era stato,
in confronto a mezzo secolo prima; ma tutto il
progresso realizzato fra il 1850 ed il 1880 era stato
abbondantemente riperduto, mentre l'impiego in
altri campi aveva sortito esito ben diverso; il che
basta a spiegare il pessimismo che si propagò da
allora riguardo al possesso di terre. Anche in Inghilterra il prezzo d'affitto medio, che era salito
da 11 scellini nel 1800-810 fino a 29 nel 1880,
ridiscendeva a 20 verso il 1900. Al contrario, in
Germania nessuna flessione si verificò fra il 1880
ed il 1914; mentre nei paesi nuovi d'oltre-oceano
il valore delle terre saliva continuamente (D'Avenel
dice che, a ogni cader del sole, agli Stati Uniti, la
proprietà rurale registrava un rialzo di 17 milioni
di franchi).
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66
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CAPITOLO
PRIMO —
GLI I N V E S T I M E N T I
FONDIARI
Anche l'Italia appartiene al gruppo dei paesi in
cui le terre, progressivamente e fortemente valorizzate (in talune provincie in misura ingente),
furono fino a poc'anzi e sono tuttora ritenute, da
molta parte dei ceti superiori e medi, come elementi
di sicurezza, di stabilità, e come fonte di entrate
costanti se non cospicue, per i patrimoni ordinati
e non speculativi.
Conviene esaminare obbiettivamente fino a qual
punto tale opinione sia oggi fondata su elementi
positivi e su ragionamenti corretti.
2. I vantaggi tradizionali inerenti alla proprietà
agricola si sono innegabilmente ridotti, ai giorni
nostri, sotto l'azione di molteplici fattori. Sono,
sommariamente, i seguenti:
a) Mutamento radicale della tecnica agraria,
che richiede larghi investimenti di capitale, direzione e vigilanza assidua e competente, gestione
rigorosa, di tipo industriale. Ogni nuova crisi
accentua l'importanza della trasformazione, relegando ad un piano sempre più basso il vecchio
proprietario assenteista, che si illude di poter indefinitamente continuare a trarre un reddito sufficiente
dall'affitto a coltivatori altrettanto misoneisti, rifuggendo dalle spese, dalle noie, dalle alee imposte
della nuova fisionomia dell'industria agricola.
b) Aumento considerevole e costante del
carico tributario. Se in Italia l'imposta fondiaria
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
erariale non fu aggravata, subirono aumenti formidabili le sovrimposte locali, salite, in 50 anni,
nella proporzione da 1 a 10, e spinte, in talune
regioni, ad un livello realmente espropriatore.
Il Masè-Dari ha calcolato (1921) che .in provincia
di Mantova il gravame dell'imposta terreni saliva
a L. 133,32 per ettaro, contro una media di sole
32,68 per l'intero regno; ma, nella provincia stessa,
l'onere superava le 200 lire in 18 comuni e, in
alcuni, giungeva a 249, 278, 289. Il caso però non
è isolato nè transitorio, ripetendosi dovunque analoghe condizioni politiche o sociali indussero le
amministrazioni municipali e provinciali ad ima
non dissimile finanza di classe. Il blocco delle
sovrimposte decretato nel 1924, a cui doveva
seguire una progressiva uniforme riduzione perequativa, ha per ora soltanto frenato l'estendersi
del fenomeno, senza correggerlo, perchè gli enti
locali, spesso dissestati e tutt'altro che in via di
radicali economie, resistono con tutte le forze, e
chi sa per quanto tempo riusciranno a contrastare
l'applicazione dei massimi tassativi che la legge
ha prescritti.
Oltre del resto all'imposta terreni, la proprietà
fondiaria ne sopporta oggi, direttamente o indirettamente, più altre che concorrono a falcidiare
il reddito dominicale. La nuova imposta sul rèddito
agrario, preventivata per precauzione, in 200
milioni; le tasse bestiame; i contributi di vario
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CAPITOLO
PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
scopo e natura applicati, con rapido crescendo, da
Provincie e comuni, in ragione appunto del divieto
che per ora loro è fatto di ritoccare le aliquote
della sovrimposta; la ricchezza mobile, infine,
accertata con rigore sempre più inflessibile a carico
degli affittuari (che naturalmente ne tengon conto
nel dibattere il canone dovuto al proprietario),
costituiscono un insieme di carichi imponenti ed
a tendenza ascendente, che si risolve in singolare
peggioramento della condizione del proprietario
di terre. Fu questa inoltre la categoria di contribuenti che più gravemente sopportò, per l'impossibilità dell'evasione, la formidabile falcidia dell'imposta straordinaria sul patrimonio, valutata
quasi sempre su dati ipotetici, fonte di infinite
ingiustizie. Computando questo prelievo ecceziozionale, a cui spesso si dovette far fronte con
debiti, contratti ad alto tasso per lo sfavorevole
momento, non si erra dicendo che l'intiero provento
dominicale ricavato dai fondi non bastò, da
vent'anni in qua, ad assolvere gli oneri tributari
d'ogni specie di cui vennero colpiti.
Le spese per le assicurazioni sociali obbligatorie
(infortuni, invalidità, disoccupazioni) completano
il quadro.
c) Sindacalismo. Dal 1900 in poi la vita delle
campagne fu cronicamente perturbata da agitazioni sociali, che, sotto bandiere politiche diverse,
ma con intenti, in sostanza, uniformi e costanti,
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
modificarono profondamente lo spirito e la forma
degli antichi rapporti. Dove il regime agrario ne
offriva la possibilità, sorsero opposte organizzazioni, il cui costo incide sensibilmente sul reddito.
Fra i metodi poi di difesa e miglioramento della
mano d'opera, i sindacati escogitarono quello di
imporre un minimo di lavoratori da assumersi in
relazione all'area, con forte aumento di spesa ed
ostacolo alle economie di coltura consentite dai
progressi della tecnica. Il complesso delle condizioni, materiali e morali, cosi create agisce evidentemente in senso contrario alla convenienza
e desiderabilità del possesso terriero.
d) Last not least. Alterazione profonda dell'ambiente sociale, dovuta alla mutata psicologia
della gente campagnuola. Minor laboriosità, diminuita semplicità di vita, aspirazione a godimenti
prima ignoti, scemataforza di coesione delle famiglie,
disamorano dalla vita agricola un numero sempre
più grande di lavoratori, creando già, in talune
zone fino a ieri popolarissime, una vera carestia
di braccia. Il problema di affittare o dare a mezzadria o colonia il proprio podere diviene ivi arduo,
e talora preoccupatissimo, come lo è da tempo in
regioni intiere della Francia; e la conduzione diretta
in economia (specie se trattasi di colture richiedenti
assiduo e continuo lavoro) si risolve, per chi non
lo compia direttamente e personalmente, in perdita
netta, pel prezzo proibitivo che vi raggiunge la
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CAPITOLO
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GLI
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FONDIARI
mano d'opera. Naturalmente, dove l'urbanismo
rarifica gli abitanti, la contrazione effettiva di
offerta si aggrava artificialmente per gli accordi,
taciti od espressi, che tendono a ricattare il proprietario, spingendolo a vendere a qualunque
prezzo. La mentalità caratteristica del dopo-guerra
lia dovunque accentuato assai codesto poco incoraggiante stato di cose.
3. A riscontro delle cause deprimenti che abbiamo
enumerate, stanno alcuni elementi favorevoli recentemente migliorati, e cioè:
a) Perfezionamento incessante della tecnica,
in quanto, procurando rendimenti più alti, consente di elevare anche il provento dominicale,
tanto con l'affìtto che nella mezzadria (il forte
incremento di canoni che si verificò, dal 1900 in
poi, nelle regioni di agricoltura industrializzata
provenne appunto da ciò).
b) Progressi del macchinario, che, permettendo
di economizzare largamente la mano d'opera,
almeno in molte colture, attenuano i danni d'ordine sociale a cui dianzi accennammo.
c) Sviluppo in ogni forma degli organismi
cooperativi, che, sottraendo gli agricoltori agli
intermediari per la spedizione e la vendita dei
prodotti, aumentano il prezzo effettivo che ne
ricavano (nei paesi più avanzati: Danimarca,
Irlanda, Olanda, Belgio, ecc. gli effetti di valo—
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
rizzazione dei terreni connessi al diffondersi della
cooperazione agraria di ogni ramo furono visibilissimi).
d) Conseguenze liberatrici che, in molti luoghi,
derivarono alla proprietà agraria dell'automatico
allentarsi del carico ipotecario, negli anni del rapido
svilimento della moneta. Dove questo fu spinto
fino alla catastrofe, il debito gravante sulla ricchezza fondiaria risultò di colpo annullato, con
corrispondente riflesso sul valore delle terre.
Parecchi miliardi guadagnarono, a tale titolo, i
proprietari tedeschi. Ma anche quando il fenomeno fu contenuto od arrestato, l'estinzione
degli oneri potè compiersi a condizioni eccezionalmente favorevoli, ed infatti i mutui verso i
crediti fondiari od i privati vennero largamente
rimborsati.
Naturalmente si avrà, per le stesse ragioni, un
danno anziché un vantaggio per tutti coloro che
contrassero debiti prima o durante la fase rivalutatrice della moneta.
4. Confrontando ora il passivo e l'attivo dello
schematico bilancio, non sembra che, grosso modo,
il secondo prevalga sul primo.
Dovremo pertanto concludere per la non convenienza assoluta dell'impiego, allo stato attuale
delle cose*? Sarebbe, credo, pericoloso; e, comunque,
eccessivo.
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CAPITOLO
PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
La proprietà rurale conserva, malgrado tutto,
parecchie delle solide qualità che le conferirono
nel passato un dominante prestigio.
Pei capitalisti modesti che, vivendo sopratutto
del loro lavoro, mirano essenzialmente a mettere
al sicuro il risparmio faticosamente formato, e che,
appunto perchè molto occupati, non hanno agio
di seguire con la debita attenzione impieghi più
fruttiferi perchè più aleatori, il possesso terriero
presenta indubbiamente vantaggi considerevoli.
Negli anni critici che abbiamo vissuti, chi seguì
fedelmente in ciò i tradizionali precetti dei padri
si salvò molto meglio di colui che, allettato da
seducenti prospettive di lucrosi realizzi, procedette
a trasformazioni patrimoniah, finite talvolta in
una manata di carta inservibile. In simili frangenti
la terra rimane sempre un salvadanaio relativamente solido, in cui si possono immettere, con
migliorie durevoli e bonifiche valorizzatici, anche
i risparmi correnti, sottraendoli ad altri rischi.
In tempi tranquilli poi la terra non ha perduta
la grande virtù conservatrice della ricchezza
derivante dalla minore facilità di liquidazione
minuta, e quindi di sperpero, che, in confronto
ad altre ricchezze essa presenta. Alle famiglie
assestate, agli incompetenti d'affari, ai non bisognosi di forti redditi immediati, l'investirvi una
parte della propria sostanza può quindi tornar
molto utile.
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PAItÌE
SECONDA
LE VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
Solo sia ben inteso che, dal punto di vista del
frutto, l'operazione si presenta assai modesta. Sono
rari invero coloro che, nel calcolarlo, tengano congruo conto di tutte le passività da computarsi per
ottenere il vero netto. Si trascura, per es., quasi
sempre di considerare la necessità di ammortamento delle spese iniziali di trapasso oneroso, da
estinguersi in base alle probabilità di durata del
possesso. Con l'instabilità di sedi, di convivenza, di
occupazioni, di abitudini proprie delle famiglie
odierne, calcolare la permanenza di uno stabile
in un patrimonio alla media di vent'anni è ipotesi
assai larga. Valutando allora (certo sotto il vero)
al 10 % del prezzo sborsato l'onere dell'operazione
(per tasse, intermediazioni, perizie, visite, ecc.),
dobbiamo dedurre dal reddito apparente un y z %
annuo per l'indispensabile reintegro. Di rado pure
(specie quando i prezzi salgono) le assicurazioni
incendi vengono iscritte in bilancio per una quota
sufficiente, rimanendone scoperta una quota virtuale, da sottrarsi anch'essa dal reddito. Porre in
disparte un fondo di riserva per evenienze impreviste risulta altresì necessità indiscutibile. Le perdite eccezionali di raccolti, le crisi, ecc. incidono
inoltre abitualmente il reddito dominicale insieme
col colonico, per quanto si siano stipulati contratti
di affittamento che legalmente pongano al riparo
da qualunque rischio. Nel fatto, mentre le alee
favorevoli non riguardano il proprietario, le dan—
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PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
nose lo colpiscono, nell'uno o nell'altro modo,
inevitabilmente. Sarebbe dunque imprudente fare
assegnamento su redditi cospicui e regolari da
questo cespite; non certo adatto ad alimentare
un tenore di vita prodiga e sfaccendata.
Qualche compenso ulteriore deriva tuttavia dalla
proprietà rurale a coloro che, risiedendovi almeno
una parte dell'anno, approfittano direttamente di
molti prodotti e raccolti di rado convertiti in
reddito monetario, oltre a trarne proventi di soddisfazione, che variano secondo i gusti e le abitudini personali, la località, le epoche. Ma è sopra
tutto quest'ultimo ordine di vantaggi che fu gravemente compromesso dalla metamorfosi sociale
delle campagne, precedentemente descritta.
5. Quanto finora dicemmo riflette l'impiego in
terreni, astrazione fatta dalla possibilità di sfruttarli direttamente con metodi industriali, applicandovi capitali e capacità direttive in misura
cospicua.
Il problema è infatti diverso; nè comporta soluzioni o giudizi uniformi, dipendendo essenzialmente
da fattori locali e personali di estrema varietà.
In Italia l'impresa agricola organizzata e diretta
dal proprietario di terreni ha dato risultati assai
dissimili, secondo i momenti e le regioni. Il Mantovano, il Ferrarese, l'Emilia, parecchi distretti
della Lombardia, del Veneto, del Piemonte han
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
visto sorgere e prosperare magnifiche aziende padronali, altamente redditizie. E colture industrializzate di primo ordine si sono moltiplicate in ogni
parte della penisola, dove plaghe tradizionalmente
desolate o malariche rinacquero, attraverso vaste
e tenaci iniziative capitalistiche, a nuova vita.
Ma in altri luoghi, e sopratutto là dove condizioni
climatiche si presentano più ostili, specie per la
siccità incurabile, molte imprese, coraggiosamente
tentate e proseguite, non danno, probabilmente,
rendimenti normali al lavoro direttivo ed al capitale che vi si impiegano. Delusioni dolorose ebbero
poi gli agricoltori ogniqualvolta, giudicando dalla
congiuntura momentanea, si lasciaron trascinare
a speculazioni molto costose sull'uno o l'altro prodotto. È vivo tuttora il ricordo della dura lezione
sofferta dai viticultori meridionali, quando, infatuati dagli alti prezzi e dalle crescenti domande
del mercato francese, devastato dalla fillossera,
coprirono di piantamenti frettolosi provincie intiere, che pochi anni dopo, caddero nella più grave
crisi. Né è ad escludere che un avvenire analogo
possa attendere quelli che* in località meno specificamente indicate, profondono oggi capitali
ingenti, spesso mutuati ad altissimo saggio, per
ricostruirne i vigneti distrutti dalla micidiale infezione, facendo assegnamento sulla perduranza dei
prezzi rinumeratori ancora praticati. Lo sperimentarono testé, dopo una fase di profitti lautissimi, i
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PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
produttori di canapa e di riso. E cadrebbero in
uguale errore coloro che, prendendo alla lettera
certi seducenti calcoli teorici, si slanciassero troppo
fiduciosamente, e senza i debiti mezzi di jierseveranza e di attesa, in certe specializzazioni costose
e di differito vantaggio, che, pel fatto stesso di
una concorrenza troppo estesa, finirebbero per
risultare ben poco convenienti. Eorse più che ogni
altra industria, quella agraria richiede senso di
equilibrio, diffidente cautela, e sopratutto competenza, non meno teorica che fattivamente pratica,
in chi la esercita. Dedicarvisi con insufficienti
fondi propri, contando sul credito, significa abitualmente correre alla rovina; perchè in essa i
ricuperi son lenti, irregolari, incerti. Attenderne
arricchimenti rapidi e facili sarebbe prepararsi
amari disinganni. Soltanto chi vi sia ben preparato,
economicamente, tecnicamente, e, oso dire, anche
psicologicamente, ne ricaverà vantaggi e soddisfazioni adeguate alla fatica ed al rischio.
6. Gli studi sugli investimenti fondiari terminano, di solito, con qualche previsione circa le
probabilità di andamento del valore delle terre nel
prossimo futuro. Leroy-Beaulieu, nel 1912, concludeva in senso piuttosto pessimista, sebbene riconoscesse l'esistenza di cause d'ordine assai generale (aumento demografico universale; maggior
richiesta di prodotti agricoli, pel dilatato consumo ;
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
attenuazione progressiva della sovra-produzione
dei paesi nuovi, la concorrenza dei quali depresse
fortemente la rendita in Europa) tendenti a rivalorizzare lentamente la proprietà terriera. Diversamente giudica, scrivendo dopo la guerra, il Miremonde, che, ponendo in evidenza la crescente
industrializzazione dei paesi oltre-oceanici ed il
fattore demografico, prevede un miglioramento
continuo, e predica ai risparmiatori borghesi il
ritorno alla terra.
C'è molto di vero, con riferimento all'ora attuale,
nel suo punto di vista. Deve dunque dedursene
esser consigliabile, non solo la conservazione della
proprietà fondiaria a chi la tiene, ma anche il suo
acquisto, come impiego di risparmi? Tutto dipende dal momento e dal luogo in cui l'operazione
si compie; perchè larghe fluttuazioni si sono ultimamente prodotte e ancora si annunciano nei
valori delle terre, che dipendono poi sempre in
gran parte da fattori di ubicazione, apprezzabili
soltanto da chi ne abbia pratica sicura e minutissima.
Già due secoli addietro Locke notava che nessun
bene economico presenta, come questo, delle incongruenze tanto sconcertanti fra il valor capitale
ed il netto rendimento. D'allora in poi però tale
caratteristica si è fortemente accentuata, sotto
l'azione di circostanze economiche e demografiche
non meno che psicologiche. La verità è che non
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CAPITOLO
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GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
vi ha rapporto fra il prezzo di terre di uguale bontà
situate in zone di proprietà molto divisa o di estesi
latifondi: in distretti prevalentemente agricoli o
industriali; in plaghe di grande o di piccola coltura. L'indole, i gusti, i costumi, le occupazioni
della popolazione giocano nella questione una parte
preponderante, e ciò non soltanto per abiti o tendenze estranee a un ben ragionato tornaconto, ma
anche perchè il rendimento effettivo di una proprietà di questa specie varia realmente in misura
sensibilissima con il ceto e le attitudini del suo
possessore.
Il piccolo agricoltore paga ad alto prezzo un fondo,
per amore atavico alla terra e per diffidenza istintiva verso altri impieghi, sta bene; ma anche perchè
sa che in sue mani frutterà infalbbilmente assai
di più, rimunerando ad un saggio eccezionalmente
alto il capitale ed il lavoro che vorrà immetterci.
Dove i compratori di tale specie son numerosi, è
ovvio che il prezzo dei terreni cresca oltre il limite
che rapj>resenta un tasso di investimento discreto
pei coltivatori non diretti ; i quali f aran bene perciò
a tenersi lontani da tali località. Talvolta a poca
distanza gli si potrà invece offrire l'occasione di
buoni acquisti in stabili poco ricercati, perchè
lontani da centri abitati, o meno accessibili, per
le dimensioni o il tipo di coltura, alla minuta vendita. In Italia le differenze regionali, provinciali,
circondariali e persino corri un ali fra i prezzi di
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
vendita dei terreni sono più che altrove altissime
(come documentano fra l'altro gli spogli dei prezzi
di trapasso ufficiali, pubblicati dal Ministero delle
finanze); onde non mancano opportunità di profìcui arbitraggi fra zona e zona, per chi, conoscendo
a fondo il mercato, voglia aumentare il frutto netto
che gli procura un investimento fondiario.
Scriveva egregiamente, studiando il problema
agrario ferrarese, il sen. Mccolini : « Il valore venale dei terreni è sempre in rapporto col loro vero
valore economico? No. In un primo stadio esso è
quasi unicamente influenzato dalla più elementare
delle leggi economiche, quella della domanda e
dell'offerta, che funziona quasi da sola in quel
primo stadio, e può mantenere il prezzo di mercato
assolutamente indipendente dal valore intrinseco
fondiario. In un secondo stadio interviene un'altra
legge economica; quella del normale investimento
capitalistico, quello cioè che equilibra la proporzione fra il capitale e la rendita. In un terzo stadio
interviene una terza legge, meno semplice, anzi
infinitamente complessa, in parte economica, in
parte relativa ad una determinata psicologia individuale, in parte relativa a speciali contingenze
politiche e sociali: è la legge di differenziazione e di
particolare preferenza degli investimenti capitalistici: preferenza che varia secondo gli individui,
secondo le classi, secondo gli ambienti, secondo i
momenti storici. E tutto questo in linea generale,
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FONDIARI
perchè nei casi particolari, tutt'altro che infrequenti, il prezzo di « affezione », il « ben mi sta », il
colpo di ambizione, e in alcuni momenti il panico
non più individuale ma quasi generale per ogni
altro genere d'investimento capitalistico, fanno
salire le cifre ad altezze acrobatiche ».
La considerazione di tanti elementi da cui dipende il problema ne illumina, d'altro lato, un
secondo aspetto oltre a quello della somma varietà
geografica: la continua mobilità nel tempo.
La psicologia caratteristica della gente campagnuola influisce anche in ciò preponderantemente,
per l'impressionabilità grandissima che rivela alle
esagerate speranze ed alle subite depressioni. In
periodi, come i presenti, di nevrotico dinamismo,
gli sbalzi che ne derivarono ai valori correnti delle
terre furono spesso impressionanti.
Allo scoppio della guerra, nel 1914, si ebbe una
fase di ristagno e di sfiducia, che continuò, può
dirsi, fino al 1918, quando i primi che intuirono
le inevitabili conseguenze del crescente deprezzamento monetario incominciarono a far buoni affari
comprando i terreni, che i proprietari, infastiditi
dalla difficoltà di procurare la mano d'opera, danneggiati dalle requisizioni, dai prezzi d'imperio,
dai decreti vincolistici, inquieti per le tendenze
legislative e l'indirizzo politico, cedettero, in generale a prezzi assai bassi. Ma si delineò, subito dopo
la pace, e crebbe ininterrottamente fino alla pri—
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PRATO.
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
mavera del 1921, una vasta speculazione di compere e rivendite frazionate, favorita dall'imponente
riserva di risparmi accumulati dai coltivatori diretti, affittuari o piccoli proprietari; ed i valori
toccarono rapidamente, in molti luoghi, un livello
proporzionato soltanto al desiderio intenso ed alla
profonda diffidenza d'altri impieghi nei compratori.
Quando però la cessazione del prezzo politico del
pane, che arrestò la pazza corsa all'inflazione, per
un verso, e la caduta di alcuni prezzi (specialmente
del vino) per l'altro, calmarono i timori e delusero
certe previsioni, si manifestò una stasi, se non un
generale regresso, e chi allora volle vendere dovette
accettare offerte assai meno favorevoli. L'effervescenza di domanda riapparve nel 1925, allorché,
dopo oltre due anni di sufficiente stabilizzazione, la
nostra moneta prese a rapidamente svilirsi, determinando una ricerca affannosa di beni concreti ed a
reddito variabile in confronto a quelli di frutto fisso
(vi furono giorni in cui, nel Ferrarese e nell'Emiliano, le terre si negoziarono perfino in piazza, alle
grida, come un titolo di borsa). Né può dirsi che la
corsa all'aumento si sia arrestata dopo che un freno
temporaneo fu posto, dall'agosto 1925 in poi, alla
salita dei cambi; la quale del resto ricominciò più
impressionante pochi mesi dopo, provocando, nell'estate del 1926, nuove preoccupazioni e più intensa domanda di terre. Un radicale mutamento
della situazione recò tuttavia l'annuncio solenne
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FONDIARI
della politica rivalutatrice, che, traducendosi in
un'improvvisa caduta dei prezzi agrari, iniziò nelle
campagne una crisi di guadagni e di vendite da
cui tutti i calcoli dei compratori di terre a alto
prezzo risultarono disorientati. Il mercato si contrasse da allora in una grande scarsità di affari,
sensibile, naturalmente, in misura diversa secondo
le zone ed i tipi di coltura. Le terre produttrici
dei generi più deprezzati (per es. il riso) perdettero
di colpo una frazione ingente del loro valore venale,
quando pure trovano, nell'ora presente, compratori. Qualche ricerca permane nelle plaghe di
minuto appoderamento e di coltura varia, grazie
sopratutto alla persistente diffidenza dei contadini per gli impieghi mobiliari, singolarmente accentuata dopo il naufragio di molte banche e la consolidazione obbligatoria dei buoni del tesoro. Una
ripresa certo si avrà, dopo ricomposto l'equilibrio
dei prezzi e dei costi sulla base di un livello monetario realmente e legalmente consolidato. Ma i
prezzi correnti saranno molto probabilmente assai
più bassi, in media, di quelli praticati negli ultimi
anni, sebbene un poco più alti di quelli di cui oggi
si deve accontentare chi sia costretto a vendere.
Basta uno sguardo a codeste alternanze per
indicare la linea di condotta che un investitore
avveduto ed equilibrato deve prefiggersi in questo
campo. I momenti di depressione, nei quali molteplici fattori psicologici concorrono ad abbassare
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
sotto il limite economico il prezzo delle terre,
possono offrire opportunità di affari vantaggiosi,
anche se non lautissimi, e sarebbe peccato trascurarli. Le zone di prezzi comparativamente più
bassi, ma simili per ogni altra caratteristica ad
altre dove il rincaro si è prodotto, vogliono essere
studiate e seguite con attenzione, perchè il fenomeno della valorizzazione terriera tende ad estendersi secondo talune analogie che interessa conoscere. Indispensabile torna pure rendersi conto
degli effetti che i movimenti monetari — le cui
ripercussioni sui diversi valori sono tutt'altro che
uniformi — tendono a provocare rispetto a questa
particolare categoria di beni. È errore, per esempio,
credere che, tutto sommato, l'inflazione abbia
favoriti i proprietari fondiari, come tali e in complesso, basandosi su dati frammentari e su casi
isolati. Astrazion fatta dalla possibilità momentanea che una parte di essi ebbe di realizzare vantaggiosamente, nelle brevi fasi di caccia ai valori
reali che abbiam ricordate, un bilancio patrimoniale sintetico dell'agitato decennio si chiude, anche
per essi, con perdita, tenuto conto del reddito
derisorio o negativo percepito quasi fino a ieri dai
moltissimi vincolati con lunghi contratti di affitt a m e l o , e confrontando, sulla base dell'oro e del
potere d'acquisto, i canoni di locazione netti ed i
prezzi venali dei terreni nel 1913 e nel 1926. La
crisi di assestamento in corso li colpì poi più grave—
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CAPITOLO
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GLI
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FONDIARI
mente di altre classi di redditieri, essendo le loro
perdite state più rapide e di maggior entità di
qnelle subite da industriali e salariati.
Vero è tuttavia che, in confronto ad altri gruppi
di capitalisti, e specialmente ai portatori di titoli
pubblici od a frutto fisso, i proprietari di terre,
superarono in definitiva quasi incolumi la grossa
burrasca. Il che realmente è già molto, in un'epoca
nella quale tutte le scelte non possono ragionevolmente assumere a termine di paragone che un
largo criterio di meno peggio realistico!
B) Le aree fabbricabili.
1. Non vi ha forse investimento che, meglio di
questo, abbia dato luogo in molti casi a guadagni
tali da colpire le immaginazioni; e ciò non solT
tanto dopo la formidabile spinta data dalla evoluzione economica moderna alla tendenza urbanistica, ma fin da quando incominciò lo sviluppo
di molte città entro i limiti invarcabili di ristrette
mura o fortificazioni. Nei paesi nuovi poi, dove i
centri abitati si dilatarono spesso con fantastica
rapidità, il fenomeno procedette talora con ritmo
vertiginoso, sollevando le proteste scandolezzate
dei sognatori della giustizia economica, tuonanti,
come Enrico George, contro l'enormità dei «redditi non guadagnati ». A sentire costoro, basta, per
far fortuna, acquistare comunque un terreno su—
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
scettibile di valorizzazione edilizia e poi dormire
fra due guanciali attendendo nella più beata inerzia
che il frutto maturi. Mentre il suo possessore riposa
il capitale lavora per conto suo e produce frutti,
che, accumulati e moltiplicati, si ritrovano dopo
pochi anni nel prezzo del realizzo.
La cosa è però assai men facile e men semplice. Né occorre riflettere molto per rendersene
conto.
Conviene anzitutto osservare che, se enormi
plusvalenze furono effettivamente realizzate in
quasi tutte le grandi città, ciò avvenne quasi
sempre per aree non comprate in virtù di tale evenienza, bensì possedute, spesso da lungo tempo, a
titolo e con scopi affatto diversi. I proprietari di
giardini interni, di vasti cortili, di ville o di poderi
posti al margine degli agglomerati urbani, che,
dopo secoli di immobilità quasi assoluta, presero
subitamente ad espandersi spasmodicamente, si
trovarono di fatto, senza averci mai pensato, in
possesso di una ricchezza, che, in alcuni casi proverbialmente citati, potè toccare altezze favolose.
(D'Avene! calcola che un pezzo di suolo parigino
trasmesso dal medioevo in poi di padre in figlio,
avrebbe fatto guadagnare ai suoi proprietari il
500 per 1). Ma la loro fortuna nulla assolutamente
ha di comune con la speculazione di chi, come
impiego di risparmi, compri dei terreni fabbricabili per rivenderli con benefizio.
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86
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CAPITOLO
PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
Giova intanto tener presente che la differenza
fra il prezzo d'acquisto e quello di vendita è, anche
nelle eccezionali e felici circostanze sovra accennate, ben lontano da rappresentare il lucro netto
dell'operazione compiuta. Bisogna evidentemente
dedurne l'interesse del capitale investito rimasto
per molti anni totalmente infruttifero. Occorrono
assai meno di 20 anni per raddoppiare il prezzo di
acquisto, a un saggio del 5 %. E, facendo il calcolo
per periodi secolari, come si verificarono per buona
parte delle proprietà realizzate con profìtto così
ingente, il cumulo degli interessi non percepiti
assorbe, in numerosi casi, l'intiero incremento.
Leroy-Beaulieu ha confrontato il guadagno ricavato da possessori di aree parigine, variamente
situate e di pregio diverso, fra il 1860 ed il 1900
con quello di chi alla prima data impiegò semplicemente in rendita francese una somma corrispondente al loro importo, investendone poi regolarmente gli interessi nella stessa forma. Il risultato
non è, in media, favorevole ai primi. La conclusione certo apparirebbe alquanto diversa se il
periodo considerato non fosse di lenta, ma quasi
costante, valorizzazione dei fondi pubblici, come
fu quello considerato. Un divario fortissimo però
non si avrebbe anche così, se non in congiunture
eccezionali.
La vera ed essenziale superiorità del primo sul
secondo impiego sta in ciò: che, col medesimo, il
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
risparmio diviene in qualche modo obbligatorio
ed automatico e con maggior probabibtà si traduce in definitiva capitalizzazione; ottima caratteristica certo, ma che, d'altra parte, lo rende accessibile relativamente a pochi, soltanto cioè a
coloro che, forniti di largo margine di reddito,
possono rinunciare a consumarne una porzione
considerevole, riserbandone la percezione a un
futuro di incerta e lontana scadenza.
2. Prescindendo del resto da riflessi di massima
preliminari, fa d'uopo portar l'attenzione sopra gli
attributi di straordinaria alcatorietà che le variazioni delle aree dovunque e sempre presentano.
In primo luogo ed in bnea generale non è affatto
sicuro che il fenomeno dell'afflusso urbanistico,
predominante e violento da un secolo in qua, abbia
da proseguire dovunque con lo stesso ritmo. Talune modificazioni della tecnica industriale possono tendere a distribuire nuovamente anziché a
concentrare molte produzioni; e lo sviluppo dei
mezzi di trasporto sopprime la necessità di risiedere nel luogo dove si lavora. Le attrattive delle
grandi città sono infinite; ma hanno contropartite
dolorose, tanto più sensibili quanto meglio l'ipertrofia dell'agglomerato si accentua e l'educazione
popolare si eleva. Bimane dunque almeno la possibilità che la corsa centripeta spasmodica subisca
un rallentamento, se non un arresto.
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88
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CAPITOLO
PR1J10
G L I IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
3. Considerando però il fenomeno in relazione
alle località singole, le perplessità si moltiplicano.
Ciascuno di noi ricorda e può citare casi di città,
ieri ancora promettentissime, colpite, per mutamento non prevedibile di congiuntura, da subitanea paralisi ; accanto ad altre animate d'un tratto
da slancio vivificatore. Bastano la prosperità d'un
ramo importante d'industria, lo spostamento di
una via di comunicazione, qualche vicenda politica per orientare in senso diverso da quanto ragionevolmente era a credersi le correnti demografiche.
La lettura comparata dei successivi censimenti
riesce, al riguardo, assai istruttiva. Speculare sull'inevitabile espansione di un abitato in base soltanto ai suoi precedenti può condurre pertanto alle
più amare delusioni.
A maggior ragione ciò dicasi per le località che
devono la loro rapida fortuna specialmente alla
moda, od a certe attrattive particolari di clima o
di suolo, amenità di paesaggio, qualità igieniche o
terapeutiche, ecc. Nulla di più malsicuro e di più
mutevole. I monti e le spiaggie son pieni di villaggi, già ricercati ed affollatissimi di villeggianti e
di bagnanti, ed oggi superati e resi poco meno che
deserti dalla nuova voga di stazioni più attraenti,
meglio attrezzate, più comode, o, semplicemente,
preferite per andazzo o per snobismo. La storia
del turismo si concreta in una serie di scoperte e
di abbandoni. E poco meno instabile è il movi—
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—
PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
mento dei forestieri, come il confronto fra i suoi
centri di convegno prediletti, a intervallo di cinquant'anni, in un paese di tipica attrazione come
l'Italia, troppo bene dimostra. Scontare un forte
incremento di prezzo per aree di non eccezionali
qualità situate in tali luoghi sarebbe molto imprudente. Anche perchè nessun'altra subisce più direttamente le conseguenze delle crisi economiche
generali, che, impoverendo l'ambiente, incidono
con violenza speciale su codesta domanda di lusso.
4. Se anche, del resto, a qualche pronostico
discretamente plausibile si presta l'avvenire di
talune città, la cui crescenza, dovuta alla situazione geografica particolarmente felice od a circostanze indissolubilmente connesse alle attitudini
economiche del territorio od all'ordinamento politico (capitali di Stati o di regioni, ecc.), appare in
certo modo consacrata dalla storia, torna sempre
impossibile prevederne le fluttuazioni nel tempo
immediatamente futuro, il solo che realmente
interessa.
Pel motivo infatti già esposto della produttività
praticamente tenuissima o nulla degli investimenti
di questo genere, e dato che le aree classificate
in tale categoria si compran già a prezzi relativamente alti, è indispensabile che l'eventualità del
realizzo compensatore non appaia troppo lontana,
senza di che l'operazione si risolverà in perdita
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CAPITOLO
PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
secca. Ora noi sappiamo che lo sviluppo demografico ed edilizio dei grandi centri, anche quando
nelle grandi linee, sembra continuo, subisce delle
forti alternanze e delle lunghe soste, dovute a cause
d'indole generale (depressioni economiche che vi
si localizzano più acutamente), o ad eccessi di speculazione. Chi comprò aree fabbricabili a Torino
nella fase di effervescenza fiduciosa, fra il 1880 ed
il 1888, attese poi quasi vent'anni prima di poterle rivendere al semplice prezzo di costo; chi ne
acquistò nel 1909-12 incominciò a poterle esitare
con beneficio nel 1923-24; e, se ripetè la speculazione nel 1924-25, arrischia oggi di aspettare nuovamente parecchio tempo per rientrare nel suo capitale. Se dei professionisti di questi affari ottennero
degli utili attraverso a rapidi trapassi, è raro che
il risparmiatore desideroso di trovare per questa
via un impiego rimunerativo e sicuro non abbia
incontrate stupefacenti sorprese.
5. Ma a tale incertezza generale, altre e forse più
gravi ne aggiunge la notoria e quanto mai capricciosa incostanza di direzione in cui l'allargamento
e l'intensificazione della attività cittadina quasi
sempre si svolgono. Il fatto che, per qualche
decennio, la fabbricazione si sia spinta in un senso
non significa punto che, d'un tratto, non abbia a
prendere un cammino totalmente opposto. Riferendoci ancora a Torino, abbiamo visti trascura—
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
tissimi e rapidamente sviliti i terreni nella regione
di Vanchiglia, dopo una moda momentanea che
aveva indotti molti a comperarne; la quale si
spostò, in un secondo tempo, verso il corso Francia,
per poi convergere verso le due piazze d'armi.
Il fenomeno talora si spiega con altri, fino a un
certo punto anticipabili e valutabili (come la prodigiosa fortuna della Fiat, che arricchì per riflesso
i proprietari di terreni del Lingotto); ma sovente
pure non agiscono che delle simpatie imponderabili, delle preoccupazioni igieniche esse pure variabilissime, un orientamento affatto arbitrario di
gusti e di abitudini. Basta il desiderio di novità
e di affermazione personale insito ad ogni generazione per far escludere qualsiasi regolarità in
questo campo. Una speculazione di non brevissimo
respiro offre pertanto un numero grandissimo di
incognite, e quindi il massimo di rischi. A meno
che, decidendola, non si sia disposti ad attendere
indefinitamente, oltre la vita almeno dell'individuo,
la valorizzazione che, in un ampio ciclo storico,
si spera finisca per prodursi. Ma evidentemente
simile calcolo rientra nelle ipotesi eccezionali,
estranee di necessità al nostro discorso.
6. Alle considerazioni puramente economiche
che sconsigliano, in via normale, questo impiego,
alcune particolari ne aggiungono i regimi tributari
o legali di certi paesi.
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CAPITOLO
PR1J10
GLI
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FONDIARI
In Italia, ad esempio, la tassa sull'incremento
di valore delle aree fabbricabili, applicata con
accertamenti presunti sul reddito annualmente
« guadagnato », tolse, fino al 1924, ai loro possessori assai più del frutto, già derisorio, che dalla
loro provvisoria utilizzazione potessero ricavare,
ponendo loro più perentorio il dilemma di chiudere
rapidamente l'operazione o di incorrere in gravi
perdite (anche perchè, essendo calcolato sulle plusvalenze nominali, l'importo aggravò gli effetti
dello svilimento monetario in corso).
Il ministro De Stefani, che provvidamente abolì
l'anti-economico tributo, ne regolarizzò ed inasprì
invece un altro, che, non nel concetto ma nelle
applicazioni, dà luogo spesso ad un equivalente
pericolo. Il riordinamento invero dei contributi
di miglioria, sancito dal decreto 18 novembre 1923,
autorizza i comuni e le provincie a colpire con
un'imposta di aliquota non superiore al 20 % gli
incrementi di valore venale dei beni stabili, dovuti
a nuove opere pubbliche; lasciando loro la facoltà
di stabilire invece un corrispondente concorso
obbligatorio nella spesa cagionata dall'opera, fino
al massimo di y3 della medesima. Nella prima
ipotesi l'incremento di valore tassabile vien determinato in base alla differenza fra il prezzo di
mercato quale si sarebbe avuto in assenza dell'opera e quello acquistato ad opera compiuta;
nella seconda il valore degli immobili si accerta
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PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
unicamente nella sua entità al momento del compimento dell'opera, senza riguardo a quello che
essi potevano avere all'inizio della stessa. Ma nella
indeterminatezza della formula, nella somma difficoltà di fissare con esattezza i termini del confronto, nell'elasticità di criterio a cui si presta un
estimo globale delle proprietà di una data zona in
qualsiasi momento, nella trascuranza inevitabile
delle infinite differenze speciali che caratterizzano
meglio di qualsiasi altro il mercato immobiliare,
si nascondono manifestamente gravissimi rischi
di abusi, di arbitrii, di soprusi, di sperequazioni,
di eccessi confìscatori. Che il timore sia fondato
lo conferma (denunziò il principe Pignatelli sulla
Nuova Antologia, 16 novembre 1926) la fitta gragnuola di deliberazioni commissariali e governatoriali colle quali, da allora in poi, si imposero
concorsi di spesa d'ogni specie e misura sotto qualunque pretesto (sostituzione della luce a gas con
quella elettrica, varianti nel sistema di inaffiarnento; piantagione di un filare d'alberi, ecc.).
Ma ben più gravi disposizioni contiene la legge
16 dicembre 1926, che estende allo Stato la facoltà
di imporre contributi per le opere compiute a sua
cura o col suo concorso, e porta ai 3/4 del presunto
incremento di valore il massimo del prelievo,
lasciando al proprietario la sola alternativa di
farsi espropriare, non però con le norme del diritto
comune, ma con quelle di una legge eccezionale
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—
CAPITOLO
PRIMO —
GLI INVESTIMENTI
FONDIARI
di spogliazione, come fu quella per Napoli del 1885.
È proprio chiaro che, il più delle volte, il contributo
supererà considerevolmente il supposto plus-valore,
cioè il guadagno effettivo che da una vendita
immediata si potrebbe ritrarre, e che i colpiti
dovranno tuttavia pagarlo, per non vedersi costretti
a cedere l'immobile, rimettendoci assai di più.
Inutile insistere sul pericolo che incombe, a
questo titolo, sui possessori di aree, chiamati a
fare in gran parte le spese di qualsiasi piano di
espansione, prima assai che il medesimo si rifletta
realmente in tangibile aumento di ricchezza a loro
vantaggio.
Fonte di incognite altrettanto preoccupanti
sembra per essi la tendenza, visibile da parecchi
anni, di estendere analogicamente, anche dove ne
manchi qualsiasi motivo, l'art. 13 della citata legge
15 gennaio 1885 per Napoli, che stabilisce in qua!
modo debba determinarsi l'indennità di esproprio.
Votata, dopo vivissimi contrasti, come provvedimento straordinario di urgenza per una città
per la quale la pubblica utilità si manifestava
nella sua forma concreta più vitale, quella della
salute, quella legge servì spesso nel fatto come
strumento di confìsca a favore degli enti pubblici
affetti di megalomania sproporzionata ai mezzi di
cui disponevano, mercè l'applicazione che il Parlamento ripetutamente ne consentì ad altri luoghi
ed altri casi (come avvenne per l'apertura ed
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—
PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
allargamento di alcune strade a Torino nel 1889-90,
colla spogliazione sbrigativa di centinaia di proprietari). Da qualche tempo però le eccezioni si
moltiplicano e divengon quasi la regola, in relazione specialmente alle finalità così dette sociali,
ostentate da talune opere. Così accade che possessori di aree che le tennero a lungo infruttifere,
contando legittimamente sullo sviluppo edilizio o
commerciale della località, se ne vedono d'un
tratto privati a prezzi derisori (cioè alla media
tra il valore venale ed il calcolo di dieci annualità
di fitto, che, pei terreni fabbricabili, equivalgono
a nulla), appena ad una cooperativa edilizia, celante
la speculazione sotto la veste dell'utile collettivo, viene la velleità di impadronirsene, o piace
ad un sindaco legare il proprio nome all'apertura di una passeggiata od all'erezione di una
fontana.
I beni economici sottratti, per qualsiasi ragione,
al diritto comune si trasformano in materia di
gioco meglio che di impiego normale. Allo stato
della nostra legislazione, sembra che le aree fabbricabili rientrino in tale categoria.
7. Chi tuttavia, affrontando tanti fattori negativi, vorrà affacciarsi a questo mercato, senza farne
parte come professionista specializzato, dovrà
quanto meno non dimenticare alcune nozioni tecniche che, trascurate per lo più dai profani, costi—
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CAPITOLO
PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
tuiscono invece l'unico possibile antidoto contro
le frodi di cui li circondano gli esperti.
La prima e pregiudiziale consiste nell'aver sempre
presente lo scopo che il compratore di un'area si
propone; quello cioè di rivenderla presto alle vantaggiose condizioni connesse ad un'attiva domanda.
La forma del terreno presenta, da tale punto
di vista, un'importanza non minore della sua generale ubicazione. La figura rettangolare, che permette costruzioni regolari, sembra caeteris paribus,
preferibile. E così dicasi dell'ampiezza del fronte
sulle pubbliche strade, della profondità non eccessiva, della situazione angolare, mediante la quale
si posson talora economizzare gli spazi dei cortili
(un terreno d'angolo, dice Leroy-Beaulieu, ha
facilmente un prezzo dal 25 al 40 % superiore
agii altri), ecc. La tecnica e l'ambiente mutati ai
tempi nostri, hanno, per verità, resa meno assoluta qualcuna di queste regole tradizionali (per es.
le costruzioni industriali, di gcirages, ecc. utilizzano
assai bene le aree irregolari e talvolta le preferiscono; i terreni profondi posson esser ricercati per
costruirvi case di abitazione di fronte interno più
appartato, distante dal rumore e dalla polvere
della pubblica via, ecc.). Ma sarà prudente non
fare eccessivo assegnamento su tali eventualità
favorevoli, sempre piuttosto eccezionali.
Fu pure opportunamente osservato che, in questo
mercato particolarissimamente, esiste uno scarto
—
7 —
PRATO.
97
—
PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
fortissimo fra prezzi di grosso e di dettaglio, di
cui è indispensabile tener conto strettissimo negli
acquisti. Se è plausibile, entro certi limiti, la speranza di esitare presto e con vantaggio un'area
ristretta, ben situata in mezzo a fabbricati già
esistenti ed in un quartiere di prevedibile sviluppo,
un terreno vasto e vuoto, intorno al quale e nel
quale fa d'uopo anzitutto portare il movimento,
la viabilità, la vita, non autorizza pronostici d'alcuna specie, almeno quanto al tempo necessario
per trarne un congruo profìtto. Pagarlo relativamente caro equivale a tentare a caso la sorte; e
ciò anche perchè un blocco alquanto esteso, se non
è sottile e fronteggiante per lungo tratto una strada
od una piazza, vuol essere percorso da una rete
di accessi interni, con perdita notevole di superficie edificabilc. Il pubblico talvolta non si spiega
squilibrii sensibilissimi di prezzi fatti per proprietà
attigue e in apparenze somigliantissime; ma laragione delle pretese anomalie risiede appunto in
codesta particolarità distintiva. La gente del mestiere, speculatori, mediatori, impresari, ingegneri,
traggono dalla loro competenza al riguardo frequenti guadagni, sfruttando l'ingenuità di compratori ignari, a cui illustrano le analogie e tacciono
le differenze.
Ad evitare, nei limiti del possibile, di cadere
nelle loro reti, converrà al comune investitore di
escludere dalla sua scelta le aree di valore inter—
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—
CAPITOLO
PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
medio, su cui più febbrilmente si porta la speculazione, con rischio, in caso di errore, di forti
perdite. Meglio lo interesseranno i terreni molto
centrali e già molto cari, magnificamente ubicati
ed oggetto, anche in tempo di crisi, di continua
ricerca (onde è ragionevole la speranza di rivenderli a breve termine con qualche guadagno);
oppure quelli in certo modo ancor vergini, di
prezzo poco superiore ai fondi agricoli, e posti nelle
direzioni presumibili dell'espansione cittadina. Per
questi ultimi, stante che se ne acquista molto con
poca spesa, l'alea che si corre non è grande, mentre
il profitto riesce considerevole, se i presupposti si
realizzano anche solo parzialmente.
8. Ma la linea di condotta più tranquilla, per
chi miri soltanto a preservare da sbalzi sconcertanti la propria fortuna, consiste, lo ripeto, nel
non impelagarsi troppo in simili investimenti.
Parecchie delle più grosse crisi che turbarono la
vita economica dei maggiori paesi, vecchi e nuovi,
ebbero per movente o per occasione la febbre speculativa sulle aree, che raramente si svolse nei
termini e secondo le direttive previste. Balzac ha
classicamente scolpito nella commovente figura di
César Birotteau il caso del borghese laborioso,
onesto, fiducioso ed alquanto ingenuo, che, dopo
essersi procurato con la sana industria una confortevole agiatezza, la compromette d'un tratto e
—
99
—
PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
corre alla rovina prestando ascolto alle profferte
lusingateci di un gruppo di lestofanti parassiti,
ripromettenti lucri fantastici dalla compera dei
terreni intorno alla Madeleine. L'affare è, in
sostanza, magnifico; tant'è vero che arricchirà
iperbolicamente i successori ; ma intempestivo
perchè prematuro, e comunque non adatto a chi
non possa attenderne l'esito indefinitamente. E
così il bravo profumiere fallisce, mentre poco dopo
il filibustiere De Tillet diventa milionario.
Dovrà dunque il capitalista nemico dei giochi
d'azzardo astenersi sistematicamente dalle operazioni in aree edilizie? Forse la sola forma per lui
consigliabile, quando egli si costruisca una casa
di abitazione, sarà di comperare e tenere un lotto
di terreno adiacente, superiore al suo stretto
bisogno e quindi esitabile, presentandosene l'occasione propizia, mentre egli lo utilizza intanto come
giardino, cortile, ecc. Sarà una porta aperta alla
fortuna; e non condurrà, nella peggiore ipotesi, a
perdite rovinose.
C) Le case di abitazione.
1. Fu per quasi un secolo l'investimento preferito della borghesia agiata di tutti i paesi, e
giustificò pienamente la buona fama di cui
godeva.
—
100
—
CAPITOLO
GLI
PRIMO
INVESTIMENTI
FONDIARI
Fino al settecento le case comuni, anche delle
maggiori città, per lo più piccole e mal costrutte,
servono quasi esclusivamente all'uso diretto dei
loro proprietari, come i palazzi delle classi privilegiate ne albergano il fasto. Gli affitti di locali
per abitazione o per commercio non sono certo
infrequenti, ma di rado rappresentano la destinazione principale e preventiva dell'immobile, nè la
costruzione del medesimo viene considerata forma
normale di investimento. Nella parentesi di progresso e di pace precedente la Rivoluzione francese,
il largo rinnovamento edilizio che si osserva dovunque avviene invece già in gran parte a scopo
e con caratteri locativi, mentre i prezzi delle
pigioni, come il D'Avenel ci ha mostrato, si livellano, si regolarizzano ed incominciano a crescere
con progressione costante. Aumentano correlativamente le esigenze riguardo ai pregi di distribuzione, comodità, igiene dei locali; ma non in misura
tale da controbilanciare i vantaggi assicurati ai
proprietari dal rapido sviluppo urbanistico. In
complesso, fra il 1820 ed il 1880, alloggi e botteghe
rimangono semplici, sprovvisti di speciali servizi
(illuminazione, riscaldamento, acqua, ascensori,
fognature, ecc.), in rapporto alla semplicità di
gusti degli inquilini. Le spese di manutenzione
risultan pertanto modeste, non frequenti gli sfitti,
per la stabilità dei locatari e la prosperità consuetudinaria dei piccoli e medi esercizi. Le imposte
—
10]
—
PAKTE
SECONDA
DE V A R I E
SPECIE
D IN V E S T I M E N T I
son basse o addirittura inesistenti (in più d'uno
degli Stati riuniti nel 1861 nel regno d'Italia
manca totalmente quella sui fabbricati). L'amministrazione dell'immobile non offre difficoltà nè
dà gravi brighe; anzi conferisce al padron di casa
una certa dignità sociale, attraverso i rapporti
personali, spesso discretamente amichevoli, che si
stabiliscono coi suoi inquilini. Tutto concorre pertanto a rendere attraente e ricercatissima una
forma di proprietà tranquilla, dotata di attributi di distinzione, ed avente la prerogativa di
crescere quasi sicuramente di reddito e di valore,
senza il menomo sforzo per parte dei suoi possessori.
2. Codesta età dell'oro tende però a modificarsi,
con ritmo via via accelerato, nell'ultimo quarto
del secolo scorso. Il dilatarsi improvviso dei centri
urbani grazie al moltiplicarsi e perfezionarsi indefinito dei mezzi di comunicazione pone d'un tratto
a disposizione e portata della comunità cittadina
aree lontane, che si coprono come per incanto di
nuovi quartieri. Una svalutazione fortissima ne
deriva a tutti i fabbricati interni, che non godono di
ubicazione eccezionalmente felice riguardo al movimento degli affari od a particolari esigenze locali.
Contemporaneamente il mutato tenor di vita, le
alternanti prescrizioni igieniche, le sempre più
numerose comodità che il progresso della tecnica
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102
—
GLI
C A P I T O L O PR1J10
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
in ogni campo escogita pei locali di abitazione
impongono costosissimi riadattamenti, che spesso la
legislazione municipale sanziona. Il carico tributario incomincia a salire, mentre il reddito netto,
di locazione in locazione, si contrae. Una casa,
che prima veniva considerata quasi un valore
immutabile, almeno per due o tre generazioni, è
già classificata vecchia, dopo vent'amii di vita.
La concorrenza si accentua fra i quartieri, e quelli
oggi di moda non tardano a passare in seconda
ed in terza linea.
La vendita di un immobile rappresenta per lo
più im problema di non facile, o comunque di
non pronta soluzione. Il redditiere sfornito di
speciale competenza non è più in grado di amministrar bene una casa d'affitto. La manutenzione,
non meno delle pratiche locative, legali, fiscali ne
son divenute troppo complicate, Convien delegarne
il compito ad un amministratore, che assorbe
almeno il 5 % del provento lordo. Gli altri prelievi
(per imposte, riparazioni, assicurazioni, sfitti) che
non superavano per l'innanzi il 20 %, intorno al
1900 si calcolano dal Leroy-Baeulieu almeno al
35-10, tenuto conto delle riparazioni eccezionali
e degli ammortamenti. E fa d'uopo aggiungervi
una quota di estinzione scalare delle spese di trapasso, non inferiori fin da quell'epoca, in Francia
come in Italia-, al 10 % del prezzo sborsato. Tutto
computato, il frutto netto diviene così tanto mo—
103
—
PARTE
SECONDA
—
DE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMEN
desto, e la regolarità del medesimo tanto discutibile da sconsigliare al risparmiatore ordinario
questo tipo di impiego, meglio adatto alle ristrette
categorie di capitalisti, dotati di conoscenze specialissime sui vari elementi del valore e del costo
(impresari costruttori, società edilizie, uomini d'affari aventi pratica generica del mercato e della
speculazione).
3. Dal 1900 in poi, sotto l'azione del crescente
universale benessere, anche le case tendono a
riacquistare qualche parte dell'antico favore. La
più diffusa ricchezza, consentendo a tutte le classi
il pagamento di fitti più alti, incoraggia la costruzione e l'acquisto di fabbricati urbani anche per
parte di privati, il reddito netto dei quali ricominciano a salire più rapidamente dei carichi.
Sono gli anni durante i quali si compie, per iniziativa di speculatori soltanto in parte professionali, il risanamento integrale dei più vecchi quartieri in quasi tutte le grandi città, ed altri moderni
ed eleganti ne sorgono alla loro dilatata periferia.
Si ammette generalmente che il frutto del capitale
così investito rimane inferiore che in altri possibili
collocamenti ; ma si apprezzano le attrattive sociali
di una bella proprietà urbana, non senza sperare
di vederla valorizzata dall'indefinito miglioramento
economico dell'ambiente. Le peggiori crisi edilizie,
che travolsero nei decenni precedenti tante fortune,
—
104
—
GLI
C A P I T O L O PR1J10
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
sembrano dimenticate, nell'atmosfera di tranquillità ottimistica che si diffonde. Il mercato delle
case, alquanto torpido poco prima, offre sintomi
di notevole riattivazione.
4. La guerra mondiale porta però a questo ramo
di affari un colpo straordinariamente grave, da cui
occorrerà almeno un lunghissimo lasso di tempo
prima che riesca a riaversi; e ciò, non per ragioni
economiche spontanee, ma per motivi di carattere artificiale, consistenti sopratutto nel peculiare atteggiamento della legislazione verso il
medesimo.
La proprietà edilizia europea — dice giustamente il D'Avenel — rive, dal 1914 in poi, sotto
un regime che, senza abolirla di diritto, ne ha
sospeso di fatto l'esercizio, salvo precarie eccezioni,
previste da una regolamentazione oscillante.
Alle dilazioni di pagamento concesse, fin dai
primi mesi di guerra, agli inquilini mobilitati di
alcuni paesi (Francia, Italia), tennero dietro quasi
subito delle leggi generali di K protezione degli
inquilini », che sospesero dovunque gli sfratti, calmierarono i fìtti, vietarono le esecuzioni legali,
soppressero la libertà di contrattare. Le pigioni
domestiche risultarono così il solo prezzo che, al
momento della pace, non avesse subito pressoché
alcun aumento, nei paesi belligeranti ed in parecchi
dei neutrali (vedi prospetto a pagina seguente).
—
105
—
PARTE
SECONDA
LE VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
1918 —
PAESI
Danimarca
Francia (Parigi) . . .
Inghilterra
Italia (Milano) . . . .
Norvegia
Svezia
1914
100
100
100
100
100
100
Costo
della vita
INDICI
Alimentazione
Alloggio
182
187
108
238
206
100
203
210
100
286
321
100
253
271
110
219
265
112
La deroga gravissima al diritto comune veniva
giustificata da necessità sociali d'ordine superiore,
e dalla speranza di veder presto ricondotto alla
normalità il livello generale dei prezzi, mercè
appunto la consolidazione temporanea nelle cifre
preesistenti di quell'elemento fondamentale di tutti
i costi che è la spesa di abitazione. Senonchè altri
e più gravi fattori psicologici e politici entrarono
ben presto in gioco, per cui la situazione eccezionale si perpetuò. Ben lungi infatti da proteggere
realmente ed uniformemente gli inquilini, il privilegio accordato ai locatari attuali non fece che
trasferire gratuitamente il diritto di proprietà dai
possessori degli immobili a codesta fortunata categoria di persone, che ne trasse subito il miglior
partito sfruttando senza scrupoli, con subaffitti,
buoni ingressi, indennità di cessione, ecc., tutti
coloro che., costretti a cambiar residenza per qualsiasi motivo, facevan ricerche di appartamenti.
— iO 6 —
CAPITOLO
GLI
PR1J10
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
L'arresto della fabbricazione, dovuto a molteplici
cause, ma certo preponderatamente imputabile al
regime vincolistico, favoriva e rendeva sempre più
proficua la speculazione. Senonchè il numero dei
nuovi proprietari di fatto, la forza delle loro organizzazioni ed il ricatto politico che sotto tutti i
regimi seppero esercitare, creano difficoltà particolarissime a spezzarne il saldo monopolio con
l'unica misura ragionalmente efficace; il ritorno
puro e semplice alle libertà locative. Ottennero
essi così, dal 1920 in poi, di mantenere dovunque,
salvo brevi parentesi e ritocchi poco importanti,
la legislazione virtualmente espropriatrice, senza
che sia dato scorgere quando potrà tornare ad
imperare, anche per la casa, il diritto comune.
Nei paesi rimasti estranei alla guerra ed agli Stati
Uniti il regime d'eccezione andò via via temperandosi ; ma continuò negli altri rigorosamente,
riducendo ad un minimo derisorio la spesa di
abitazione per tutti i rimasti nelle vecchie case,
come una tabellina costrutta dal Bureau ivternational de travati ben mostra (v. tabella a pagina
seguente).
Quando un capitolo di spesa tanto importante
viene così a lungo cancellato dalla contabilità della
maggioranza delle famiglie d'ogni ceto, il ripristino
del prezzo economico incontra resistenze, che crescono anziché attenuarsi col trascorrere del tempo.
In Francia una legge del 1926 conferma i prezzi
—
107
—
PAItÌE
SECONDA
LE
o
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VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
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108
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CAPITOLO
PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
massimi per un altro quinquennio, allo spirare dei
quali tutti prevedono che verrà concessa un'altra
proroga.
In Italia, dopo un deciso avviamento alla libertà
locativa coi decreti del gennaio 1923 e del gennaio
1926, si ebbe nel giugno 1927 la revoca implicita
della medesima, col rinnovato divieto di qualsiasi
aumento di fitti e la loro fissazione d'autorità nelle
controversie.
La condizione dei padroni di casa andò poi continuamente aggravandosi per la tendenza che si
manifesta ad estendere i vincoli oltre i limiti primitivamente prescritti. Dai locali popolari si è
passati alle abitazioni discretamente signorili, dagli
alloggi occupati a quelli vuoti, il prezzo dei quali
viene pure sottratto alla contrattazione privata.
Tutte le clausole accessorie della locazione, stipulate a favore del proprietario, divengono lettera
morta, attraverso la interpretazione sempre più
elastica della giurisprudenza. I locali per uso commerciale, che offrirono finora un certo compenso
alla progressiva diminuzione di reddito dei fabbricati di esclusiva abitazione, incominciano ad essere
compresi nelle ultime restrizioni coattive (Italia),
mentre sovra i medesimi incombe altrove (Francia)
il minacciato riconoscimento della così detta « proprietà commerciale , equivalente al trapasso a
favore del bottegaio occupante dell'intiera rendita
di posizione dell'immobile.
—
109
—
PARTE
SECONDA
LE V A R I E
SPECIE
D'INVESTIMENTI
5. Il bilancio complessivo di un padrone di casa
si chiude dunque, da oltre un dodicennio in perdita
secca. L'immobilità del reddito nominale, mentre
tutte le spese rapidamente crescevano, lo ha posto
in un primo tempo nella identica condizione di un
creditore di somma fìssa in epoca di svilimento
monetario, privandolo di ciò che costituiva la massima attrattiva dell'investimento che aveva scelto :
l'alea cioè delle congiunture favorevoli (compenso
alle crisi, pure tutt'altro che infrequenti).
Ma più significativo del danno materiale subito
da cotesta classe di redditieri riescono, dal punto
di vista che ci occupa, lo spirito e le tendenze che
si rivelarono attraverso le misure adottate, nonché
il carattere universale delle medesime. Esplose, in
realtà, con l'occasione propizia, in piena evidenza,
quell'atteggiamento peculiare ed inveterato della
opinione comune, che nega al locatore di case la
qualità di fornitore d'una merce necessaria, il cui
prezzo si determina sulla base normale della
richiesta e dei costi. Tutte le tradizioni medioevalistiche del « giusto prezzo » si unirono imperiosamente nel chiedere si risuscitasse a favore degli
occupanti il diritto singolare, dei cui esempi (non
meno che dei disastrosi risultati) son piene le
legislazioni dei secoli scorsi (in prima linea le pontifìcie e borboniche). L'interesse privato degli
inquilini d'ogni classe, restii a sottostare in ciò
come in ogni altra cosa, alla ferrea legge economica,
CAPITOLO
PRIMO
GLI
INVESTIMENTI
FONDIARI
si manifestò clamorosamente, tanto più deciso e più
forte quanto meglio il movimento rispondeva al
tornaconto di gente, in parte notevole non affatto
proletaria nè bisognosa, e tendeva a danneggiare
una categoria di capitalisti male organizzata e
sfornita di vera influenza politica. Risultò così
chiaramente, se ce ne fosse stato bisogno, la scarsa
simpatia di cui godono i padroni di casa, che li
espone indifesi a qualsiasi arbitrario diniego della
comune giustizia (a Vienna, durante i torbidi del
luglio 1927, il primo edifìcio assaltato ed incendiato
dai ri voltosi fu la sede della loro associazione, non
ostante che, proprio la capitale dell'Austria sia la
città dove il diritto di proprietà è stato virtualmente annullato dai decreti limitatori). La verità
è che il sistema di immobilizzare o ridurre le pigioni
nominali precisamente quando i redditi monetari
degli inquilini crescevano ha fatto perdere a tutte
le classi di cittadini la nozione tradizionale della
quota di entrate richiesta per l'uso della cosa. Nei
bilanci famigliari, questo è divenuto compenso
più o meno completamente gratuito, secondo i
luoghi. E, contro il processo di riassestamento
naturale, tutte le forze si mobilizzano.
La perduranza universale del regime di eccezione,
oltre le millantate ragioni di imperiosa necessità
che gli fornirono pretesto, appare assai nettamente
nel seguente prospetto, che ne documenta l'estensione e la gravità svalutatrice.
— Ili —
PAKTE SECONDA
—
LE
VARIE
SPECIE
n ' i X VESTIMENTI
Legislazione
Stati
Testi
legislativi
Estensione applicazione
leggi vincolistiche
sugli
a fitti
ai
Regime vigente
Austria .
1. 7 die. 1922
Tutti i locali
Sulla base della metà
«lei fitto del 1911
Belgio
1. 1° gen. 1927
Tutti i locali, salvo
i professionali o
ad uso misto il
cui affitto superava 4000 fr. nel
1914
Aumenti dal 150 al
225 %
sull'anteguerra
Cecoslovacchia
1. 26 marzo 1925
Tutti i locali
Affitti anteriori al 1°
aprile 1925: dal
50 all'80 % di aumento ; posteriori
, a tale data dall'80
al 110 % ; 150 %
per gli inquilini
con più di 60.000
corone di reddito
o 250.000 di guadagno
Estonia.
1. 5 maggio 1927
Si applica solo nella
capitale e per gli
appartamenti
di
superficie minore
di 54 mq.
Per ogni rublo oro
russo d'anteguerra
60 esti-marchi fino
al 1° luglio 1927;
100 fino al 1° gennaio
1928;
130
dopo
Francia.
S 1. 1° aprile 1920
Si applica a Parigi
e nei comuni con
più di 4000 abit,,
ai locali di abitazione ed ai professionali c o s t r u i t i
dopo il 1914
Pei locali di abitazione
aumento
del 100 % sugli
affitti del 1914;
125 % pei professionali
I. 24 marzo 1922
e 1° giugno '26
Tutti i locali (salvo
q u a l c h e localo
commerciale)
Pei locali d'abitaz.; ...
aumento del 110
per cento sull'af- J - :
Germania .
— il
CAPITOLO
3 1 dicembre
PR1J10
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
1927.
Osservazioni
Eccezioni al diritto
di proroga
Es. : un affitto di
anteguerra
di
1000 corone oro
equivale a 500 corone c a r t a , c i o è
o groschen (prezzo
d'una pagnotta
1° malafedo; 2» diritto di ripresa del
proprietario, purché giustificato e
procurando
analogo alloggio all'inquilino
Legge chiesta, dalle classi c o m merciali
Si prevede il ritorno
a gradi a.1 diritto
comune per
31
die. 1930
1° malafede; 2° ripresa c. s. per legittimo motivo e
con preavviso di
6 mesi
Legge in
razione
Osservazioni
Leggi e proposte per la
proprietà commercial?
prepa-
1° malafede; 2° inquilino con patrimonio di oltro un
milione di corone ;
3° subaffitto abusivo; 4° ripresa
e. s.
Il rublo-oro valeva
190 esti-marohl
1° malafede; 2" ripresa c. s.
Ritorno al diritto comune col 1» luglio 1927; '28; '29;
'30 e '31 secondo
l'importanza dell'affitto del 1914
1° malafede; 2° demoliz. per ricostr.
(in c e r t i c a s i ) ;
3° subaffitto abusivo; 4° inquilini
stranieri; 5° ripresa a certe condizioni
In alcuni S t a t i la
legge r e s t r i t t i v a
non si applica più
1° malafede; 2° subaffitto a b u s i v o ;
3" ripresa e. s.
—
8 —
PRATO.
—
—
113
—
Leggi 30 giugno
192IÌ e 2-2 apr.
1927, che trasferiscono all'inquilino lo plusvalenze r i s u l t a n t i dall'uso
commerciale di
un locale
PAItÌE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
Segue: Legislazione
Testi
legislativi
Estensione applicazione
leggi vincolistiche
sugli affitti al
Regime vigente
fitto del 1914; poi
professionali, dal
115 al 140 % , secondo gli Stati,
oltre una percentuale pei carichi
Italia
dec.r. 16 giugno
1927, 1. 21 aprile 1927, 6
maggio 1927,
d. 21 giugno
1927
Jugoslavia
Tutti i locali, salvo
gli appartamenti
per abitaz. con più
di 8 stanze. Divieto però anche
per questi di aumento di affitto
Pei locali ad uso abitaz. 4 volte l'affitto del 1914 fino a
5 stanze ; riduz.
del 10 % per gli
appartam. da 6
a 8 stanze. Pei
l o c a l i professionali e commerciali :
riduz. dal 10 al
20 %
sull'affitto
attuale
Locali occupati da
impiegati pubblici
o privati o da operai con retribuzione fino a 3000
dinari al mese
9, 12, 15 volte l'affitto d'anteguerra
Lettonia
1. 16 giugno 1924
Locali d'abitaz. costruiti prima del
18 nov. 1918; e
certi locali professionali o d'utilità
pubblica
80 cent, per rublooro d'anteguerra.
Pei locali professionali 160 cent.
Lussemburgo
1. 25 feb. 1927 e
regol. success.
Nella città di Lussemburgo
e di
Esch - sur -Alzette,
pei locali d'abitaz.
professionali ed artigiani
0 % del
valore
preso come base
dell'imposta c o m plementare
Polonia ,
1. 11 apr. 1924 e
27 marzo '26
Tutti i locali
—
114
—
Dal 5 al 25 % dell'affitto del 1914
secondo
l'importanza del locale, ?
con aumenti del j
6 % successivi,]
CAPITOLO
31 dicembre
PRIMO
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
1927.
Osservazioni
Eccezioni al diritto
di proroga
Osservazioni
Leggi e proposte per la
•proprietà commerciale
ai locali commerciali e di lusso
Le restrizioni non si
applicano ai locali
dichiarati
abitabili d o p o il 1°
gennaio 1919
Non è indicato il
termine del regime eccezionale
Graduazione d e g l i
sloggi. Proroga al
30 giugno 1928,
salvo le seguenti
eccezioni: 1° morosità; 2° immoralità ; 3 0 gravi
inadempienze contrattuali: 1° provata necessità di
occupare la casa
per proprio uso
Vi è inoltre ob
bligo di consegna dei locali
vuoti e divieto
di affittare ad
un nuovo inquilino a prezzo
superiore
del precedente
Col 31 die. 1927
ritorno al diritto
comune
—
1° malafede; 2° riparazioni
necessarie; 3° ripresa ;
4° subaffitto abusivo
—
Ritorno al diritto
comune: 31 die.
1927
1° malafede (morosità, salvo 11 caso
frequente di accordata m o r a t o r i a )
—
135
—
Chiesta dalle classi commerciali
PAKTE
SECONDA
— LE VARIE SPECIE D TN VESTIMENTI
Segue:
Testi
legislativi
Legislazione
Estensione applicazione
leggi vincolistiche
sugli
affitti
al
Regime vigente
fino a raggiungere
11 100 % , eccetto
por gli alloggi di
una sola camera j
Bulgaria, Olanda,
Portogallo, R o mania, Svezia,
Svizzera
d. 25 dio. 1925 e
7 die. 1926
Tutti i locali, eccetto
duelli 11 cui affitto
mensile
supera
1500 pesetas
1. 1° nov. 1911)
Nelle città e pochi
Dal 60 al 70 % del
comuni rurali, pei
fitto del 1914
locali di abitaz. e
misti costruiti prima del 1921. Nes- ;
sun vincolo pei
commerciali
Aumenti dal 10 al
15 % , più altro
10 % por gli affitti non aumentati negli ultimi
Vige il diritto comune.
La generalità del fenomeno, che si manifestò in
forma diversa, ma con contenuto sostanzialmente
uniforme, in tutti i paesi, culminando per intensità
e durata in alcuni (come oggi in Italia), ne sottolinea il valore sperimentale ed indiziario, fornendoci
insegnamenti di cui sarebbe imperdonabile non
trarne buon profìtto.
Supposto invero pure che, maturando le conseguenze inevitabili del regime vincolistico nella
crescente paralisi dell'industria edilizia (causa a sua
volta di grave depressione generale, disoccupa—
]"16
—
CAPITOLO
31 dicembre
GLI
PRIMO
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
1927.
Osservazioni
Eccezioni al diritto
(li proroga
Ritorno al d i r i t t o
comune: 31 die.
1927
1° malafede; 2° ripresa, per motivo
l e g i t t i m o e pagando
indennità
pari a 6 mesi di
affitto
Ritorno al diritto
comune 1° feb.
1928
1° malafede; 2° ripresa, ponendo a
disposizione dell ' i n q u i l i n o altro
alloggio analogo
Osservazioni
—
Leggi e proposte per la
proprietà commerciate
Chiesta dalle classi commerciali
Il governo ha respinto
le
ric h i e s t e delle
classi commerciali
zione, ecc.), e nella sempre più acuta fame di case
a danno dei nuovi inquilini, i vari Stati si decidano a revocarlo per rianimare il mercato delle
costruzioni e l'offerta di alloggi, e gli impegni
assunti in tal senso non rimangano, come accadde
in qualche paese, lettera morta, molto tempo dovrà
evidentemente intercedere prima che un investitore
prudente si riaccosti con l'antica fiducia a questo
tipo di impiego. L'esempio di questi anni ha abbondantemente mostrato che la proprietà di una casa è
soggetta ad alee politiche eccezionali ed imprevedi—
117
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
bili, che si rinnoveranno, malgrado ogni solenne impegno, ad ogni riprodursi della circostanza propizia.
Esposta a crisi temibili, la proprietà edilizia non
può ormai più contare ragionevolmente sulle eventualità di corrispondenti compensi, dipendendo,
nel valore o nel reddito, dalla demagogia di una
campagna giornalistica o dai mutamenti inopinati
delle limitazioni che la reggono. Sono perciò innumerevoli i padroni di casa più pacifici e più rispettabili che in questi anni, spinti dal bisogno o
disgustati dalla molestia delle continue procedure
giudiziarie e dai rapporti litigiosi con invulnerabili
e quindi insolenti inquilini, hanno venduti gli
immobili a speculatori di differenze od a gente
priva di scrupoli per frodare, con qualsiasi espediente, la legge. Soltanto i dubbi circa la stabilità
monetaria ne ha distolti altri da separarsi finora
da codesti valori reali, anche se divenuti fastidiosi
ed infruttiferi. Ma, col risanamento sempre più
esteso della circolazione dei principali Stati, la
preferenza per altri impieghi non mancherà di
accelerare il movimento. Nell'acquisto degli immobili così offerti potrà realizzare qualche buon affare
anche il risparmiatore comune, purché calcoli un
tasso di investimento che includa una quota insolitamente alta di rischio. Né è escluso che un lucro
impensato abbia a derivargli da una possibile (anzi
economicamente probabile) fine del vincolismo,
imposta dalla necessità di por rimedio alla parafisi
—
118
—
CAPITOLO
PRIMO
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
delle costruzioni ed al precipizio dei deperimenti.
Siamo però sempre, ripeto, nel campo delle incerte
ipotesi, ad affrontare le quali occorre che il prezzo
di acquisto sia molto conveniente.
Fabbricare nuove case d'abitazione durevoli e
solide come impiego riposato e tranquillo di
risparmi, fruttanti un provento regolare e normale
durante un lungo futuro, è invece cosa che appartiene al passato e che solo potrà consigliarsi dopo
che per molti e molti anni, ed attraverso a crisi
politiche e sociali gravi, avremo visto restaurato e
mantenuto incolume, anche in questo travagliato
campo, il regolare impero del diritto comune.
6. I riflessi suggeriti dal problema delle case di
affitto non si applicano che in parte a quelle
unicamente o prevalentemente destinate all'abitazione del proprietario.
Sopportano queste bensì, come le altre, gli inasprimenti di costi dovuti a imposte, spese di
manutenzione, ecc.; per cui rimane discutibile se
un inquilino favorito dal privilegio vincolistico
abbia convenienza a mutar stato divenendo locatore di sè stesso; ma vantaggi d'indole non esclusivamente economica gli costituiscono certo un
compenso degno di considerazione all'eventuale
maggior spesa.
Una distinzione importante deve però farsi riguardo alla forma in cui avviene il cambiamento,
—
119
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
diversa presentandosi, secondo i casi, la convenienza dell'operazione.
U possesso di una palazzina, ben costrutta ed
ubicata, non eccedente i bisogni del domicilio personale, in relazione alla fortuna ed alla condizione
sociale e famigliare, rappresenta un impiego patrimoniale abbastanza rassicurante, oltreché particolarmente gradevole. La spesa di abitazione del bilancio domestico si consolida cosi e si sottrae alle
fluttuazioni del mercato ; e, se la scelta del luogo e
del tipo fu fatta con criterio, può anche gradualmente elidersi, per le plusvalenze progressive di cui
lo stabile è automaticamente suscettibile. Volendosi
poi, in caso di strettezze, trarne un provento, lo si
può fare a condizioni relativamente migliori che per
altri fabbricati, poiché più di rado e meno rigorosamente il regime vincolistico colpì finora questo
genere di abitazioni. In Francia si osservò che,
mentre il valore venale degli immobili comuni
rimase assai inferiore al deprezzamento del franco
(appena del 19 al 31% nominali, in 150 casi esa-
minati dall'Aucuy sulla Revue d'economie politique
del marzo 1925), quello delle palazzine ben situate
salì dal 400 al 500 %, muovendosi nello stesso senso
ed in proporzione dai rispettivi redditi netti.
A pochi però risulta in pratica accessibile tale
impiego, specie nei paesi, come l'Italia, dove i
patrimoni alquanto cospicui sono relativamente
rari e poco diffuso il tipo di costruzione economica
—
120
—
CAPITOLO
GLI
PRIMO
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
e modesta, che permette alla borghesia di altri
popoli di procurarsi, con spesa non eccessiva, un
cottage suburbano, semplice ed igienico, ad uso
esclusivo della famiglia. Eagione per cui l'ideale
della casa propria si è qui concretato prevalentemente in un'altra forma: quella dell'acquisto di un
appartamento in un grande fabbricato comune. In
questi ultimi anni codesta consuetudine, che prima
era tradizionale soltanto in alcune regioni (Liguria),
si generalizzò rapidamente, favorita pure dalla
disposizione dei vecchi padroni di case, spogliati ed
angariati, a cederle, e facilitata da una grandiosa
speculazione intermediaria, che, come per le terre,
trasse lauti profìtti dallo spezzamento.
Dal punto di vista dell'acquirente l'operazione
non è svantaggiosa. Per essa la proprietà urbana
si adatta alle condizioni economiche e giuridiche
dell'ambiente. Cessa di essere un investimento produttivo di redditi monetari, per divenire l'appropriazione individuale di un bene di consumo fondamentale ed indispensabile. Attraverso la medesima
il diritto di proprietà, violato dal vincolismo, si
rivendica e si consolida.
Occorre tuttavia che le norme della comunione
così creata siano chiarissime e tali da eliminare,
nella misura del possibile, ogni causa di attrito, di
conflitto di interessi, di lite. Il regolamento a cui
è soggetto l'alloggio vuol essere attentamente studiato, col sussidio di tecnici competenti, prima di
—
121
—
PAKTE
SECONDA —• LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
assumerne gli obblighi con la compera. Il Codice
civile regola molto imperfettamente la materia,
per es. con l'art. 564, che concede al proprietario
dell'ultimo piano la facoltà di sopraelevare; e la
giurisprudenza ha rese ancor più deboli le garanzie
dei condomini. Fa d'uopo pertanto che, alla lacuna
della legge, supplisca l'accordo contrattuale, nel
cui difetto l'esperienza dimostra che una proprietà
di questo tipo diventa ben presto fonte di guai,
di brighe, di pentimenti infiniti.
Ci furono in questi tempi dei capitalisti che
comperarono diversi alloggi separati a scopo di
investimento, anziché di abitazione diretta. Se non
lo fecero per rivenderli alla prima occasione (nel
qual caso la convenienza dipese dalla avvedutezza
del calcolo e dalla fortuna), non operarono certo
con molto buon senso. Perchè la proprietà di molteplici appartamenti cumula gii svantaggi inerenti
a quella di un fabbricato unico con gii inconvenienti
specifici delle comunioni edilizie.
Abbiamo detti i motivi pei quali il reddito netto
di un caseggiato d'affitto, valutato con congruo
riguardo alle passività meno apparenti come alle
palesi, deve ritenersi molto modesto. Mentre è
ottima cosa assicurarsi l'indipendenza rispetto ad
uno dei bisogni essenziali della vita abitando una
casa od un appartamento proprio, come impiego
patrimoniale il possederne oltre l'uso personale
riesce, nell'ora attuale, assai aleatorio. Solo un
—
122
—
CAPITOLO
PRIMO
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
tasso di capitalizzazione notevolmente alto può
compensare lo svantaggio ed il rischio dell'incerta
operazione.
7. Passando alle case di villeggiatura, bisogna
premettere che il più delle volte il loro possesso
dipende da ragioni extra-economiche, tradizionali,
sentimentali, igieniche, naturalmente estranee al
nostro ragionamento.
Altri ha notato che tale impiego presentò talvolta plusvalenze eccezionali, quando particolari
attrattive, o semplicemente la moda, favoriscono
la località prescelta. E fu pure osservato che,
essendo essi rimasti quasi dovunque immuni dai
vincoli locativi imposti agli altri fabbricati, il prezzo
ed il reddito di codesti immobili si mantennero in
generale, durante la tregenda delle valute, meglio
aderenti alle fluttuazioni del valore della moneta.
Il vero è tuttavia che, se vi son luoghi (stazioni
climatiche, balneari, ecc.) dove le ville già costruite
furono oggetto di particolare ricerca, così da
procurare ai loro possessori lucri inattesi, quasi
dovunque è avvenuto il fatto contrario, rendendosi
sempre più costoso e difficile il mantenimento delle
medesime, per la scarsità di personale, l'elevatezza
delle imposte, ecc., e non conciliandosi più il soggiorno in molte sedi, men provviste di comode e
rapide comunicazioni, con le esigenze imperiose
della febbrile vita moderna. L'automobile ha, in
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
realtà, avvicinate le distanze; ma soltanto ad una
minoranza ancora esigua tale mezzo di trasporto
è finora normalmente accessibile, Onde la ricerca
delle ville un poco appartate, delizia delle precedenti generazioni, tende a restringersi ogni giorno
più. Si aggiunga che, per queste proprietà meglio
che per ogni altra, imperano il gusto ed il capriccio personale, eminentemente imponderabili e
mutevoli. Il piacere di costruirsela costituisce per
molta gente l'attrattiva principale di una casa di
campagna, anche se ciò importi una spesa doppia
che per comperarla. In nessun ramo poi di costruzione la genialità degli architetti e degli ingegneri
si esercita come in questo nella creazione e sperimentazione di sempre nuovi tipi, esterni ed interni,
la voga dei quali svaluta automaticamente e continuamente i precedenti.
So dunque il possesso di una villa non sproporzionata ai propri mezzi può considerarsi simpatico
complemento di una saggia distribuzione patrimoniale, per le soddisfazioni di altro ordine che procura, l'investirvi capitali a scopo di guadagno
deve ritenersi operazione sommamente aleatoria,
a meno che si tratti di occasione straordinariamente favorevole e di località di sicuro avvenire,
anzi di florido progresso già in atto (come per
chi comprò, a prezzi derisori, durante la guerra,
sulla Costa Azzurra od in certe stazioni svizzere di
fama mondiale).
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CAPITOLO
GLI
PRIMO
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
8. Da quanto si è detto risulta che, complessivamente, la proprietà fabbricata attraversa una crisi,
economica e giuridica, che consiglia le massime
cautele a chi intenda impegnarvi la propria sostanza. Ma altre cause di perplessità sorgono dalla
sempre più rapida e radicale trasformazione della
vita moderna, dalle crescenti difficoltà del servizio
domestico, dal profondo mutamento di talune
abitudini, che influiscono sulla richiesta di case,
in senso quantitativo e qualitativo. Nelle grandi
città americane, l'abitazione eli una famiglia borghese è ridotta al minimo indispensabile per il
riposo e la consumazione di alcuni pasti, spesso
procurati da imprese apposite o cooperativamente.
I mobili son pochi, piccoli, a più usi, per economia
di spazio. Di servizio privato non vi è traccia. Pei
convegni, c'è il club; per lo studio o la lettura, la
biblioteca pubblica; per le malattie, l'ospedale. 11
tipo tradizionale di convivenza domestica, sul cui
presupposto è in tanta parte ancor foggiata la
figura normale dei nostri appartamenti, tende ad
essere rapidamente relegato fra i ricordi preistorici,
almeno per la grande maggioranza delle classi
medie cittadine. Se la civiltà industriale recherà
anche da questa parte dell'Oceano (come sintomi
numerosi annunciano) queste sue estreme, invero
poco simpatiche, conseguenze, l'offerta di case
dovrà subirne una radicale trasformazione tecnica,
colla necessità di costosi e difficili adattamenti nei
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125
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
fabbricati preesistenti, automaticamente svalutati.
La prospettiva, non punto fantastica, merita di
essere tenuta in conto nel calcolo di convenienza
degli attuali investimenti.
D) I mutui ipotecari.
1. Molte considerazioni relative agli immobili
si applicano, per riflesso, ai mutui garantiti da
ipoteca sui medesimi.
Ricercatissimi nel passato, e definiti impiego
tipico di tutto riposo, han perduto anch'essi assai
nella pubblica estimazione dopo che il valore dei
pegni su cui riposavano subì tante vicende. Ma
effetti ben più disastrosi ebbe a lor danno lo svilimento monetario, che li colpì in pieno, senza speranza di difesa o di rimedio.
Come tutti i creditori di somme fisse, il mutuante
ipotecario non ebbe modo di sottrarsi alle conseguenze del fenomeno, con l'aggravante, nel suo
caso, della impossibilità di liberarsi in tempo, sia
pure con grande perdita, mediante un risconto.
Vincolato ad un rimborso a data fìssa, egli vide
assottigliarsi e svanire di giorno in giorno il suo
avere, talvolta fino all'annullamento quasi totale
(come in Germania, in Austria, in Polonia). Gli
interessi che percepiva rappresentavano, di scadenza in scadenza, un valore minore. E, dove si
iniziò un processo rivalutatore della moneta, egli
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126
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CAPITOLO
PRIMO
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
11011 potè impedire all'accorto c vigile debitore
(salvo che vi ostasse ima clausola contrattuale) di
estinguere anticipatamente l'obbligazione, mentre
ancor perdurava un forte svilimento. Le banche
ipotecarie tedesche, le casse di risparmio, gli istituti di credito fondiario, che investivano in tale
forma la maggior parte dei loro capitali e depositi,
si trovarono in pochi mesi in istato di nullatenenza,
peggio che di fallimento. Adatti ad epoche tranquille, di sicura stabilità monetaria, e di valori
durevolmente uniformi, questi impieghi offrono
dunque eccezionali pericoli nei periodi di dinamismo economico, accentuato e sconcertante.
2. Indipendentemente poi da qualsiasi motivo
contingente, un equo apprezzamento dei mutui
deve ascrivere al passivo, anche in tempi normali,
l'immobilizzazione non mai breve e praticamente
irrevocabile di capitale che essi significano. La
cessione del credito è sempre diffìcile e, quanto
meno, molto onerosa, ben poche essendo le persone
desiderose di riscattare delle ipoteche. Non v'ha
impiego di più problematico realizzo, in caso di
bisogno urgente. Onde l'adottarlo implica, nella
migliore ipotesi, la rinuncia a qualsiasi eventualità inaspettatamente favorevole che, in sì lungo
intervallo, abbia a presentarsi.
Se, nel contempo, l'andamento generale dei
prezzi è al rialzo, il creditore riceverà, alla scadenza
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127
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PAKTE
SECONDA
—•
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
una somma inferiore in potere d'acquisto a quella
imprestata. Se tende invece a ribassare, guadagnerà qualcosa; ma meno di quanto avrebbe ricavato con un altro collocamento, pure « di pieno
riposo ».
Valga un esempio. Tizio impiegò nel 1870,
100 mila lire in ipoteche. Alla scadenza, nel 1896,
il potere di acquisto delle medesime era sensibilmente superiore; egli lucrò pertanto circa il 30 %.
Intanto però Caio adoprò, alla stessa data,
100 mila lire comprando rendita consolidata, al
corso di 57, che, nel 1896, al corso di 93, ne valeva
159 mila, le quali, alla loro volta, avevano un
potere d'acquisto del 30 % superiore ad una pari
somma di 25 anni prima. Il benefizio del secondo
fu pertanto, a doppio titolo, incomparabilmente
maggiore. L'impiego ipotecario pone dunque a
carico del creditore tutte le alee sfavorevoli mentre
10 priva delle altre.
La scarsa convenienza dell'investimento non ha
d'uopo, dopo ciò, di essere maggiormente illustrata.
11 che equivale a dire che, se, malgrado tutto,
taluno vorrà praticarlo, dovrà premunirsi con patti
particolarmente restrittivi e prudenti.
Il pegno di certi immobili deve, primamente,
essere escluso a priori. Un'officina, una villa, una
palazzina, un terreno di coltura specializzata e
costosa, un'area fabbricabile offrono troppe incognite di valutazione e troppe sorprese per costi—
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CAPITOLO
PRIMO
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
tuire una garanzia seria; a meno che non vengano
stimate — come prescrivono taluni regolamenti di
istituti di credito fondiario — in base a precisi
dati di valore intrinseco, indipendente dalla destinazione attuale e dalle vicende di congiuntura.
Anche per gli altri stabili poi (case d'affitto o fondi
agricoli di reddito noto, attestato da buoni contratti d'affìttamento) è regola comune che la somma
imprestata non superi la metà del valore cauzionano rigorosamente calcolato. Il margine, che
sembra assai ampio, risulta però in pratica ancora
insufficiente, ove si tenga conto delle fluttuazioni
dei valori venali, dei deperimenti che può subire
nell'intervallo l'immobile gravato e di un complesso
di passività diverse inerenti al rimborso. In dieci
anni, durata media approssimativa dei prestiti
privati, una casa d'affitto subisce generalmente,
come vedemmo, una svalutazione naturale che
può salire ad una percentuale considerevole, se il
proprietario (come più spesso avviene per gli indebitati) non spenda annualmente somme sufficienti
per ripararla ed « aggiornarla ».
Succede poi frequentemente che l'estimo primitivo superi il vero valore venale, sempre assai
difficile da calcolare a priori; per cui, credendo di
imprestare il 50 %, si giunge facilmente senza
avvedersene al 60 od al 70. Nel caso inoltre di
ritardato pagamento di una o più annualità di
interessi, il nuovo credito si cumula col principale,
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9 —
PRATO.
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
indebolendo di altrettanto la garanzia assunta.
Venuta infine la scadenza, e verificandosi l'eventualità dell'insolvenza del debitore, le spese legali
dell'esecuzione forzata (che posson essere proporzionalmente molto alte) accrescono ancora il
passivo. In realtà è comune il caso di mutuanti
ipotecari costretti a tenersi il pegno, dopo una procedura di espropriazione che non copre tutto il loro
credito. Essi divengono così compratori a data incerta, per un prezzo fissato parecchi anni in anticipo, e verosimilmente superiore a quello che avrà
lo stabile al momento dell'entrata in possesso.
E se questo coincide con un periodo di depressione,
che incida fortemente sui redditi, la perdita può
essere rilevantissima. Il Crédit fonder francese,
ricorda Leroy-Beaulieu, segnò spesso cifre considerevoli al passivo del suo bilancio, a tale titolo.
E non fa d'uopo rievocare l'esempio, ben più grandioso ed istruttivo, delle ingenti immobilizzazioni
che minacciarono la vita stessa delle banche di
emissione italiane, quando, fra il 1880 ed il 1890,
esse si impegnarono e a fondo in operazioni ipotecarie su stabili, che fu loro impossibile poi realizzare, mentre, per un complesso di avverse circostanze, non davan che utili derisori.
Una meticolosità scrupolosa e diffidente nella
valutazione cauzionale del pegno (per la quale
non conviene rimettersi ciecamente al solo parere
di intermediari, anche esperti); una attenzione
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CAPITOLO
PRIMO
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
costante a non lasciar cumulare le rate di interessi
scadute; la pronta decisione, alla prima insolvenza,
della procedura risolutiva, costituiscono dunque
precauzioni elementari per chi voglia o debba
avventurarsi in questo ramo di affari.
Sembra superfluo, dopo ciò, aggiungere clie imprestare su seconda ipoteca rappresenta un aggravante di rischio ed una menomazione di libertà
di movimenti assolutamente sconsigliabile.
3. La simpatia pei mutui ipotecari dipendeva
nell'ante-guerra, anche dal fatto del frutto leggermente superiore (del % o 1 %) che essi procuravano, in confronto ai buoni valori mobiliari; elemento non trascurabile in tempi di danaro a buon
mercato. Lo stesso motivo induceva più d'uno a
partecipare, con accomandite o prestiti, ad imprese
private, industriali, commerciali od agricole. Ma
fin d'allora lo si giudicava pericolosissimo, salvo
pei tecnici specializzati (p. e. per un commerciante
che collocasse i suoi risparmi anche in altre aziende
a lui ben note, rispetto alle quali possedesse informazioni complete e perfetta competenza).
Oggi, con l'enorme massa e varietà di titoli immediatamente negoziabili che si offrono al capitalista, e col frutto assai rimuneratore che la maggior
parte di essi procurano, il risparmiatore comune
che si lasci vincere dall'eloquenza suggestiva di
chi, volendo lanciare un affare, lo invita ad en—
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
trarvi, non avrà la menoma ragione di lagnarsi se,
dopo poco tempo, la sua quota di conferimento
sarà evaporata, senza lasciar traccia di sè.
L'ambiente commerciale, non certo moralmente
migliorato dalla guerra in poi; il violento dinamismo succeduto alla relativa tranquillità e consuetudinarietà delle vecchie aziende; il moltiplicarsi inaudito delle sorprese e degli imprevisti,
economici, politici, sociali, rendono le operazioni
di finanziamento privato delle imprese sempre più
inadatte ai capitalisti, che non ne facciano professione esclusiva ed abituale, come certe categorie
di banchieri.
E) Altri impieghi reali.
1. Fino al 1914, parlare di convertire in beni
non fruttiferi una parte del proprio patrimonio
superiore all'uso diretto che di essi beni si volesse
o potesse fare sarebbe parso un assurdo. Le vicende successive però, e lo stato di insicurezza
economica e giuridica procurato dalla moneta avariata hanno rimesso di moda anche codesto arcaico
sistema di conservazione della ricchezza. E convien
ammettere che coloro i quali lo adottarono non
ebbero, in generale, durante l'inflazione, a pentirsene.
Ragionando però nel presupposto che l'eccezionale stato di cose stia ora, per quanto lenta—
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CAPITOLO
PRIMO
GLI
IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
mente, liquidandosi, e che necessità superiori
all'arbitrio umano ci restituiscano condizioni di
scambio meno isteriche, riprendon valore tutti gli
argomenti contrari ad una pratica, per la quale
occorrono, quanto meno, nozioni ed attitudini
tutt'altro che facili o comuni.
Comprare merci per rivenderle, lucrando plusvalenze o semplicemente non incontrando perdite,
fu semplice e gradita cosa finché l'aumento incessante e rapido dei prezzi assegnò premi nominali
inaspettati a qualunque detentore di beni concreti.
Anche allora però guadagni considerevoli toccarono soltanto ai commercianti specializzati in codesti affari; mentre, pei profani, il prezzo generalmente sborsato (per incapacità e pagamento di
commissioni), le spese di deposito e di conservazione, di assicurazione, i deperimenti, la scelta intempestiva della data di vendita convertirono non
di rado in perdita l'utile sperato. Per lo più poi il
rovesciamento di congiuntura avvenne tanto inopinatamente, da rendere impossibile di liberarsi
degli stock conservati prima che i prezzi ne precipitassero. In Italia, dal 1920 in poi, erano numerosi, fra gli altri, gli agricoltori che, diffidando delle
sorti della moneta e della solidità delle banche, ma
contando sul sostegno dei mercati dei prodotti,
non si affrettavano a venderli, accumulandone
spesso delle riserve ingenti. Eesistettero essi ancora,
sperandola momentanea, alla diminuzione dei
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_PARTE SECONDA
-
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
prezzi che si delineò nell'autunno 1926, in seguito
alla rivalutazione della lira; e si indussero soltanto
a vendere quando, alcuni mesi dopo, si ebbe il
tracollo. Il grano, il riso, il bestiame valevano adora
circa la metà di un anno prima; e la offerta disordinata dei produttori impazienti di realizzare
quanto eran stati prima riluttanti a cedere concorse a deprimere i prezzi. L'esito del calcolo fu
dunque tutt'altro che brillante.
Col ritorno di una moneta relativamente stabile
e di condizioni politiche che rassicurino sulla validità dei rapporti giuridici normali, nessuno penserà certo più a ripetere l'esperimento.
2. Una forma caratteristica di impiego in cose
è quella, pure assai diffusa ai giorni nostri, dell'acquisto di oggetti d'arte, mobili, gioie, ecc.
In patrimoni di considerevole entità, una quota
relativamente piccola può opportunamente assumere tale figura; che rappresenta indubbiamente
una misura precauzionale contro eventualità fortunatamente rare, ma non da escludersi tassativamente (in Russia i superstiti borghesi delle ecatombi bolsceviche si salvarono da morir di fame
vendendo, a uno a uno, gli oggetti che ornavano
le loro case e le loro persone; in Germania ed in
Austria, durante la crisi di inflazione, le più distinte
famiglie si difesero in ugual modo contro la totale
indigenza).
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CAPITOLO
PRIMO
GLI IN V E S T I M E N T I
FONDIARI
Singolarmente però si illuderebbe clii pensasse
di ricavare da questo cespite un qualsiasi utile,
ricorrendovi sistematicamente, a scopo di speculazione. Non v'ha, in realtà, ramo d'affari che
richieda competenza più. squisita per evitare sconcertanti sorprese. Le gioie comprate da un profano gli costano almeno il doppio di quanto, a sua
volta, potrebbe ricavarne. E sul mercato delle
opere d'arte, dei mobili antichi, ecc., prospera
una frode grandiosa ed abilissima, da cui gli stessi
uomini del mestiere non sono affatto sicuri di
difendersi. Riempirsi la casa di simile roba, con
la speranza di sottrarre il proprio avere alle alee
degli impieghi consueti è ingenuità che molti han
scontata amaramente; anche perchè, volendo realizzare, le spese degli intermediari, l'attesa dell'occasione, ecc. riducono in misura ignota l'effettivo
provento. Ed alla rovina si aggiunge spesso il
ridicolo per la saccenteria canzonata. La sorte
sfortunata del protagonista della Famiglia dell'antiquario è classica lezione, che ai dilettanti di
anticaglie d'ogni secolo e d'ogni paese gioverebbe
assai mandare a mente.
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135
—
PARTE
SECONDA —
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
CAPITOLO SECONDO.
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI.
A) Caratteri generali.
1. Dal confronto generico che abbiam premesso
circa le ragioni di p r e f e r i b i l i rispettiva dei beni
immobili e mobili sono risultate abbondantemente
le ragioni per le quali, nella società moderna, i
secondi godono di crescente favore e tendono a
coprire campi sempre più estesi della pubblica
ricchezza.
Se non che il moltiplicarsi con rapidità fantastica di codesti segni rappresentativi e l'indefinito
differenziarsi dei loro tipi va aumentando correlativamente a tal punto le difficoltà di conoscenza
e di scelta, da rendere il risparmiatore immensamente perplesso nell'accoglierne la molteplice ed
eclettica offerta. Una classificazione non troppo
empirica della innumerevole folla riempirebbe da
sola molti volumi. Ma anche da un semplice raggruppamento in alcune essenziali categorie emergono alcuni distintivi peculiari che posson offrire
sufficienti criteri di orientamento. Rimanendo
sempre ben inteso che la decisione pratica dovrà,
caso per caso, fondarsi sopra un'ulteriore esame
informativo e tecnico, diretto ed analitico, quale
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136
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
nessuna guida generale può presumere di fornire
in così delicata, ed in gran parte misteriosa,
materia.
2. A due grandi gruppi principali suole tradizionalmente ridursi la figura giuridica dei titoli
costituenti il mercato finanziario mondiale: quelli
a reddito variabile e quelli a reddito fìsso.
I primi sono quote di partecipazione ai benefìzi
delle imprese che li emettono; i secondi crediti
per una determinata somma in moneta legale,
portanti interessi regolari ed immutabili.
Entrambe le categorie si dividono in più sottogruppi.
I valori a reddito fìsso sono pubblici o privati,
perpetui od ammortizzabili. Oggi quasi soltanto
gli Stati emettono ancora, abbastanza frequentemente, dei primi, che loro conferiscono il diritto
di non rimborsare mai il capitale, ma in pari tempo
di riscattarlo a volontà (talvolta dopo un certo
numero di anni dalla emissione), offrendo la restituzione del capitale nominale, spesso con opzione
di un altro titolo a interesse minore (conversione).
Più comune però è l'uso dei prestiti redimibili, a
cui largamente ricorrono enti pubblici ed imprese
private. Abbiamo così tutta una serie di codesti
titoli, secondo l'indole dell'ente debitore ed il
tempo e la forma del rimborso (tutto insieme,
a data fìssa, come nelle compagnie ferroviarie
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—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
americane; oppure a volontà del debitore, fra due
date contrattualmente prescritte (Stato Nord-Americano); o ancora secondo un piano di ammortamento scalare, per estrazioni o per rate annuali in
aggiunta agli interessi (sistema preferito in Europa).
I diritti dei portatori di titoli a reddito variabile
differiscono invece profondamente, secondo che si
tratti anzitutto di azioni o di quote di fondazione.
Gli azionisti percepiscono un dividendo, che può
venir loro corrisposto in due rate, la prima delle
quali per lo più fìssa e rappresentante l'interesse
al saggio normale del capitale conferito (al corso
di emissione), la seconda variabile, come costituente una porzione effettiva di profìtto.
Le quote di fondazione, inventate daUa Compagnia di Suez per ricompensare i suoi iniziatori e
d'allora in poi assai diffuse, rappresentano dei vantaggi senza versamento di capitale, e senza diritto
a rimborso, riconosciuti ai creatori od ai primi
collaboratori di certe imprese; non ricevono quindi
che la parte degli utili che può considerarsi vero
profìtto. Talvolta il diritto a partecipare alla distribuzione incomincia soltanto oltre un dato percento,
che può superare considerevolmente il saggio di
frutto normale (i fondatori della Società Edison
non ottengono nulla finche ciascun azionista
abbia ricevuto 30 fr.). In caso di scioglimento
della società le quote partecipano al riparto dell'attivo eccedente l'importo del capitale azionario.
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—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
Assomigliano in ciò alle azioni di godimento (quelle
il cui capitale è stato integralmente rimborsato);
ma, a differenza di queste, sono sprovviste di voto
alle assemblee generali, e quindi non intervengono
a decidere i profitti che loro competono, dipendendo
questi dalle deliberazioni dei soli azionisti, salvo
osservanza dello statuto sociale.
Nelle azioni si distinguono le ordinarie dalle privilegiate; le quali ultime possono esserlo a diverso
titolo.
Hanno per lo più diritto ad un dividendo minimo
garantito, da prelevarsi sugli utili prima che alle
altre azioni sia assegnata la parte che loro spetta.
E godono generalmente della stessa prerogativa
nel reparto finale, per scioglimento. Sono dunque
qualcosa di intermedio fra l'azione e l'obbligazione. Non sempre quindi l'apparente vantaggio
deve considerarsi assoluto. Perchè può avere per
contropartita delle limitazioni importanti di altri
diritti (spesso, per es., le azioni privilegiate partecipano in misura minore alla parte d'utili che supera
il loro minimo, e sono allora dei titoli dotati di un
margine di valorizzazione molto ridotto, se la società fa affari brillanti). Agli Stati Uniti, la esagerata emissione di titoli di tal fatta fra il 1907 ed
il 1912, ne rivelò più d'un inconveniente pei loro
portatori.
Un'altra forma di privilegio conferito a certe
azioni consiste nel diritto a più d'un voto nelle
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—
PAKTE
S E C O N D A —• L E V A R I E
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
assemblee (azioni a voto plurimo). Il sistema, che
tende a mantenere il dominio nelle mani del gruppo
detentore di una minoranza numerica di titoli,
è largamente praticato nei paesi di maggior sviluppo industriale. In Italia la giurisprudenza ha
risolto finora in vario senso il quesito se esso sia
compatibile col disposto del Codice commerciale
vigente; ed il problema è stato ampiamente dibattuto dalla commissione che ne prepara la riforma.
Parecchie grandi società lo hanno tuttavia adottato e lo praticano, in forma più o meno palese.
Differiscono pure i pareri circa la convenienza, pel
comune azionista, di entrare in una combinazione,
che lo priva dei poteri normali di direzione e di
controllo. C'è chi ritiene che suscitando in questo
modo la diffidenza del pubblico, e quindi allontanando le simpatie degli investitori, le società così
costituite finiranno per fare il proprio danno; ma
si risponde d'altra parte che anche gli azionisti
ordinari guadagnano se l'azienda acquista solidità
maggiore, con la continuità di direzione preservata
dai colpi di mano a base di denigrazioni irresponsabili delle assemblee ugualitarie. Per lo più poi
essi ricevono dei compensi concreti, prescrivendosi
che i titoli a voto plurimo non possan percepire
utili se prima non ne furono distribuiti, in misura
uguale o superiore, agli altri. È diffìcile dire chi
degli avversari o dei fautori del metodo abbia assolutamente ragione; ciò dipendendo sopratutto da
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CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
elementi di fatto, da valutarsi caso per caso. Certo
è soltanto che nell'acquisto dei valori di simili
aziende, si impone una cautela specialissima ed un
esame, più del solito rigoroso, della situazione tecnica e della rispettabilità e competenza dei dirigenti.
3. Tanto le azioni che le obbligazioni possono
essere nominative od al portatore.
I vantaggi delle prime, consistenti sopratutto
nella sicurezza contro le perdite, distruzioni,
furti, ecc. e nella grande comodità di percezione
degli interessi e dividendi (che l'ente debitore
rimette spesso direttamente al titolare) loro hanno
procurato a lungo, in taluni paesi (Inghilterra) una
preferenza assoluta; mentre in altri, malgrado gli
sforzi dei governi per diffonderne l'uso anche con
privilegi tributari (come l'imposta italiana del 15 %
sui dividendi, ora abrogata), si attribuì sempre
maggior valore alle doti di pronta trasferibilità e
specialmente di segretezza dei titoli al latore. Le
simpatie per questi ultimi e la loro diffusione non
fece che crescere, col perfezionarsi dei mezzi di
custodia offerti dalle banche (cassette di sicurezza,
dossiers in amministrazione, ecc.) da un lato, e con
la crescente pressione ed inquisizione fiscale, che
assegna un pregio sempre maggiore alle forme di
ricchezza suscettibili di occultamento. Dove, come
in Italia, la condizione del contribuente divenne
più critica, bastò l'annuncio che si voleva rendere
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—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
obbligatoria la nominai ività dei titoli per determinare nna flessione fortissima nei loro corsi, ed un
marasma dei mercati che non cessò finché non fu
espressamente revocata l'imprudente minaccia. Ma
un modo di vedere analogo si osserva ovunque sul
continente europeo. Ciò influisce, per riflesso, nota
il Withers, a modificare le tendenze e le consuetudini anche nei paesi finora più fedeli alla nominatività, come l'Inghilterra; la quale, per potersi
mantenere in contatto coi mercati che fanno
domanda preferenziale od esclusiva di titoli al
portatore, è spinta ad imitarne i metodi. Ivi pure
del resto agiscono le cause generali che, dal 1914
in poi, hanno aumentata in sommo grado l'importanza del requisito di liquidità nella composizione
del patrimonio.
4. Il grado di preferibilità specifica dei singoli
valori, come le loro ulteriori distinzioni economiche
e giuridiche appariranno meglio dall'esame analitico delle principali categorie.
Fa d'uopo però premettere intanto che la scelta
dei medesimi essenzialmente dipende dall'indole,
stato, capacità, mezzi del risparmiatore che la
decide. L'infinita diversificazione dei titoli mobiliari forma una scala di reddito nominale via via
più incerto, a mano che si passa dalle rendite ed
obbligazioni alle azioni privilegiate, alle ordinarie,
alle azioni di godimento, alle quote beneficiarie.
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—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
Ma, appunto per ciò, nel vastissimo e straordinariamente vario mercato, si trova merce adatta a
tutti gli scopi ed a tutte le psicologie. Non esiste
titolo buono o cattivo in senso assoluto e per tutti;
ma quello che giova allo speculatore non è consigliabile al redditiere, e quello opportuno pel possessore di larghi capitali può presentare gravi
inconvenienti pel risparmiatore modesto. Interessi,
rischi, scadenze, costituiscono elementi di superiorità positiva o negativa in ragione delle speciali
esigenze individuali, a cui deve ispirarsi, con serena
obbiettività introspettiva, il giudizio di ciascuno.
Fino a pochi anni addietro le autorità finanziarie
più reputate solevano distinguere i valori, secondo
le qualità intrinseche, in fondamentali, complementari {d'appoint) e di speculazione. Attribuivano
ai primi quelli che univano la massima sicurezza
di reddito alla più grande stabilità di capitale, e
che erano inoltre dotati di facilità di negoziazione,
senza fluttuazioni troppo sensibili (Leroy-Beaulieu
vi includeva, in prima linea, pei risparmiatori
francesi, i consolidati inglese, francese e, a un grado
più basso per la meno completa negoziabilità, i
belgi, svizzeri, olandesi, scandinavi, egiziani; i
fondi coloniali garantiti dal governo francese; le
obbligazioni delle grandi imprese ferroviarie nazionali di Parigi e delle grandi città; del Crédit
fonder, dello Staatsbahn austriaco, di quattro o
cinque grandi compagnie ferroviarie nord-ameri—
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
cane). Il frutto di un patrimonio così collocato era
tenue (dal 3 al 4 % circa); le plusvalenze piccole
e poco frequenti ; comune la prospettiva di prossime
conversioni. Tuttavia, per la quasi nullità del
rischio, si consigliava al piccolo e medio redditiere
di attenervisi, almeno per i tre quarti della sua
sostanza; e si riconosceva sensata l'abitudine di
molti industriali e commercianti di tenere in tale
forma delle riserve considerevoli, facilmente realizzabili da un momento all'altro, o suscettibili di
procurare subito delle larghe anticipazioni bancarie. Nella categoria degli accessori si facevano
rientrare quei titoli che, senza possedere le qualità
eminenti dei primi, si raccomandavano tuttavia per
reddito costante e apparentemente solido e, possibilmente, per buona speranza di valorizzazione
(rendite di Stati meno accreditati dei suddetti;
obbligazioni di società industriali e fondiarie di
primo ordine nazionali e straniere ; delle ferroviarie
americane di seconda classe; azioni ferroviarie
francesi, ecc.). Il reddito medio così procurato
poteva agevolmente superare dell'I y2 o 2 % quello
ottenuto col primo gruppo. Il comune redditiere
poteva, senza rischio, tenerne in portafoglio pel
20-25% del suo capitale; il più agiato anche il
30-50%, a condizione di osservare rigorosamente
la regola della ripartizione compensativa dei rischi,
non collocando in ciascun impiego più del 5 % del
totale.
—
144
—
CAPITOLO
SECONDO
•—
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
Ai valori di speculazione appartenevano infine
quelli che, pel paese da cui provengono o per le
condizioni dell'impresa che rappresentano, comportano alee numerose (fondi pubblici di Stati a
finanza più o meno dissestata; la maggior parte
dei titoli industriali, soggetti alle mutazioni improvvise di tecnica oltreché agli sbalzi di congiuntura; i titoli bancari esclusi pochi di primissimo
ordine). Era il gruppo di gran lunga più numeroso,
nonché il più adatto ad esercitare vivaci seduzioni
sul pubblico, sebbene le rovine che aveva seminate
fra gli ingenui e gli sventati compensassero largamente le fortune procurate ai più fortunati o più
accorti. Contro il suo miraggio venivan perciò
posti in guardia i risparmiatori modesti, mentre si
riconosceva la convenienza per i più ricchi, in
grado di economizzare regolarmente una parte
cospicua del loro reddito, di convertire una quota
di tale risparmio in codesti valori, scelti però con
molto discernimento e cautela.
Non occorre aggiungere che la classificazione
proposta era considerata fin d'allora tutt'altro che
rigida, continui essendo i passaggi, specialmente
fra il secondo ed il terzo gruppo, dovuti alle variazioni di consistenza delle imprese in relazione alla
fase ascendente, consolidata o declinante del loro
sviluppo. Ma se, in condizioni normali e pacifiche,
gli spostamenti imprevisti erano eccezione, dal 1914
in poi sono divenuti a tal segno la regola da scon—
10 —
PRATO.
1 4 5
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
volgere radicalmente il bell'ordine gerarchico (come
la semplice lettura della riferita esemplificazione
ben mostra) e frustrare qualunque tentativo di
ricostruirlo.
Oggi quindi meglio che mai il criterio di scelta
nella sterminata folla di titoli mobiliari diventa una
questione di simpatie e di finalità soggettive, che
si sottraggono ad ogni precettistica. A tale tassativo
presupposto si intendono quindi espressamente
subordinati i riflessi, necessariamente vaghi e generici, che seguono, rispetto ai gruppi di valori più
noti ed importanti.
B) I valori a reddito fisso.
1. Fu giustamente osservato che, riferendoci al
reddito reale, la denominazione corrente dovrebbe
invertirsi, poiché sono le azioni che, seguendo nei
dividendi le fluttuazioni dei prezzi, dànno un frutto
relativamente fisso, mentre le obbligazioni vedono
mutare continuamente il potere d'acquisto del loro
invariabile interesse. Ciò diviene evidente nei periodi di grande instabilità monetaria; ma riesce,
anche in altri tempi sensibile, fornendo validi
argomenti a chi sostiene che il provento dei capitali
investiti nelle seconde risulta in larga media ed a
lungo andare assai minore di quello derivante da
impieghi azionari.
—
146
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
Già invero nell'anteguerra, allorché l'aumentata
produzione dell'oro determinò, fra il 1900 ed il 1914,
un lento ma continuo aumento di prezzi, si incominciò a notare che la voga di cui i titoli a reddito
fisso avevan goduto quando invece la capacità di
acquisto della moneta cresceva (1870-1900) doveva
considerarsi soggetta a revisione. Un'inchiesta
indetta nel 1912 dalla American Economie Association fra le più alte competenze finanziarie degli
Stati Uniti, concluse nettamente a favore di impieghi a frutto variabile (16 risposte per le azioni;
6 per le proprietà immobiliari; 3 per buoni a corta
scadenza; 1 per le obbb'gazioni ed ipoteche). Ma
più categoricamente riaffermarono lo stesso punto
di vista ricerche statistiche e confronti sistematici
recenti, da cui risultò inequivocamente dimostrato
che, non soltanto nella fase ascendente dei prezzi
(come comunemente si riteneva), ma anche in circostanze inverse gli investimenti azionari appaiono
in media ed a lungo andare nettamente preferibili,
sia dal punto di vista del reddito che sopratutto
da quello delle plusvalenze che procurano.
Con molta efficacia ha riassunto le conclusioni
della, ormai copiosissima, letteratura in tal senso,
il presidente della Investment navagers Company di
New York, E. L. Smith, in un suggestivo volu-
metto (Common stocks and long term investments,
N. Y., Macmillan, 1925); dal quale appare ben
chiaro che, perfino nei periodi ritenuti da tutti più
—
147
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
sfavorevoli ai valori industriali, questi mantennero
sugli altri un'indiscutile prevalenza ed assicurarono
guadagni più alti o minori perdite ai loro portatori.
La verità della tesi, appoggiata alla più ampia
analisi dell'andamento del mercato del 1866 in poi,
non sembra seriamente contestabile. Sarebbe tuttavia errato inferirne senz'altro che, per tutti i
risparmiatori, valga la regola di condotta che
logicamente ne deriva.
Tutti i calcoli infatti che comprovano i migliori
risultati conseguiti dagli impieghi azionari partono
necessariamente dal presupposto teorico di un investitore ideale, che, durante un lasso di tempo non
breve, tenga in portafoglio un certo numero di
titoli di media bontà, così da compensare, con le
alternanze di frutto e le plusvalenze finali, le eventuali parentesi di improduttività e di deprezzamento. L'ipotesi postula inoltre che il capitalista
in discorso possieda mezzi sufficienti per distribuire
i suoi impieghi sopra un'area discretamente vasta,
attuando il principio della ripartizione delle alee;
e gli suppone un grado sufficiente di competenza
e di perspicacia nella scelta dei gruppi da prescegliersi. Basta enunciare tuttavia codeste condizioni
per indicarci il punto debole del ragionamento,
almeno nella sua applicazione pratica alla generalità
degli investitori.
Non v'ha dubbio che un ricco capitalista, bene
informato delle prospettive e condizioni del mer—
148
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
cato, e che economizzi regolarmente una parte
cospicua delle sue entrate — onde possa non curare,
fino ad un certo punto, la temporanea riduzione
delle medesime — trova un deciso tornaconto nel
metodo che gli spogli statistici più rigorosi confortano e suggeriscono. Ma il caso è assai diverso per
molti risparmiatori comuni, bisognosi di ricavare
dal proprio patrimonio un provento non troppo
variabile, e dotati (ciò che forse più conta) di una
psicologia eminentemente impressionabile, che li
induce, come è notissimo, a comprare quando son
cari ed a vendere quando precipitano anche i
migliori titoli. È chiaro che per costoro — i quali
nei paesi di scarsa educazione ed arretrato sviluppo
economico formano la vera massa del pubblico —
i valori a reddito fìsso, forniti di garanzie privilegiate e soggetti a scarsi movimenti, possono apparire, ed anzi essere realmente preferìbili, malgrado
la loro inferiorità obbiettiva sostanziale, matematicamente dimostrata.
Ciò non equivale però affatto a dire che, come
troppi mostrano con la loro condotta di credere,
l'acquisto e la gestione di un patrimonio così
costituito rappresenti un'oziosa sinecura, che consenta di dormire placidamente fra due guanciali.
Anche un tale portafoglio esige in realtà un certo
grado di attività vigilante basata su alcune nozioni
tecniche, di cui altre generali, altre riferìbili a
ciascuno dei numerosi gruppi costituenti la gra—
149
—
_PARTE SECONDA
-
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
dilatoria, non punto semplice nè breve, di codesta
specie di valori. Conviene dunque procedere succintamente all'esame di entrambe.
2. Un primo quesito si pone. Quale è il frutto
nominale di un titolo a reddito fisso? Pei debiti
perpetui, consiste manifestamente nell'importo del
tagliando, con deduzione delle imposte che eventualmente lo colpiscano. Ma, per gli ammortizzabili,
la risposta si presenta men semplice. Se il loro corso
è sotto la pari ed il fondo di redenzione fìsso o
(come talvolta avviene) crescente, le probabilità
pei portatori di lucrare per le estrazioni aumenta
col diminuire dei certificati ancora esistenti. Si
tratta di vero reddito, perchè il portatore di un
titolo estratto, può acquistarne un altro a minor
prezzo lucrando la differenza (chi comprò a 250 un
titolo di nominali lire 300, e questo viene estratto
e rimborsato a 300 quando, in borsa è quotato 275,
può evidentemente sostituirlo, intascando lire 25
che si sommano al frutto normale, p. es., di lire 15,
dandogli per l'annata un frutto effettivo del 16
anziché del 5%). Inversamente dicasi pel caso,
oggi veramente molto raro, in cui il corso delle
obbligazioni redimibili faccia premio sul prezzo di
rimborso. Il tagliando dunque di un titolo ammortizzabile non ne costituisce il reddito. Bisogna
aggiungervi il premio o la perdita risultante dal
pagamento alla pari.
—
150
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
Anche però così ridotto, il reddito apparente non
equivale al netto. Occorre inoltre depurarlo di un
premio di assicurazione contro diversi rischi: insolvenza del debitore, o svilimento della moneta.
Come calcolarli? Miremonde suggerisce di paragonare, caso per caso, titoli similari, di cui gli uni
soggetti all'alea che si vuol considerare, gli altri
no. La diversità del loro reddito rappresenterebbe la quota di assicurazione. Ma in pratica la
cosa non è semplice. I valori veramente comparabili
sono rari, tutti avendo qualche particolarità che li
contraddistingue. Per tenerne esatto conto converrebbe procedere a operazioni matematiche complicatissime, assolutamente inaccessibili al risparmiatore comune. Dovrà egli dunque affidarsi al caso
su questo punto essenziale? No, se si accontenta
di soluzioni approssimative. Senza pretendere a
precisione assoluta, non è per lo più difficile trovare
un titolo analogo per tasso di capitalizzazione
iniziale, scadenza, trattamento tributario, notorietà e facilità di negoziazione, quotazione attuale,
a quello che si considera. Se, non ostante le somiglianze formali, uno dà un frutto superiore all'altro,
la differenza esprimerà un grado minore di sicurezza
dell'ente che lo ha emesso.
Nello stesso modo, in regime di carta-moneta, è
talvolta possibile valutare l'importo dell' assicurazione contro il suo deprezzamento. Lo Stato
francese ha, per es., emesso molti prestiti al 4 %
—
151
—
_PARTE
SECONDA
-
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
carta ed uno, nel 1925, al 4 % con garanzia di
cambio. Nel novembre 1927 i primi quotavano in
media 60, il secondo 98,50. Rendevano dunque
rispettivamente il 6,66 ed il 4,06%; 2,60 poteva
calcolarsi, grosso modo, il p r e m i o contro la svalutazione del franco.
Chi spende allegramente anche la parte del reddito costituente un corrispettivo dei rischi connessi
al suo capitale, compromette nel fatto quest'ultimo
E siccome pochi si sentono di eseguire regolarmente
i calcoh approssimativi indicati, varrà per la massa
dei portatori di obbligazioni la regola empirica di
fare, ogni anno, delle considerevoli economie sui
frutti nominali che ne traggono, per riparare le
perdite, non sempre apparenti, e per prevenire
pericoli futuri. Un patrimonio deve essere continuamente alimentato dal risparmio. Altrimenti non
tarda a deperire. E ciò tanto più se composto di
valori pei quali le eventualità di plusvalenze son
poche.
In tempi incerti, come i presenti, anche un
portafoglio solidissimo deve portare a riserva
annualmente almeno il 1 0 % del reddito; se poi
consta di titoli di second'ordine sarà opportuno
portare la proporzione al 25 od al 30%. Chi non
sia in grado di costituire il fondo di previdenza
indispensabile non deve dissimularsi che la sua
situazione è precaria. Il menomo incidente, la prima
crisi lo porranno in gravi incertezze.
—
152
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
3. I problemi di determinazione del valore intrinseco di un titolo obbligazionistico sono fra i più
sottili della contabilità finanziaria. Riserbandoci di
esemplificarli nello studio analitico dei diversi
gruppi, ci limitiamo a premettere che il punto di
partenza è dato dall'accertamento del frutto netto,
capitalizzato al saggio corrente sulla piazza, nel
momento considerato.
Fra i fattori di carattere generale suscettibili di
modificare il primo, tiene un posto sempre più
ragguardevole il trattamento tributario che gli
viene applicato, o semplicemente minacciato. La
esenzione dalle imposte presenti e future viene
accordato dagli Stati che prevedono la necessità
di nuove emissioni, per tener alto il corso dei loro
debiti; metodo di riconosciuta efficacia fino a
poc'anzi, ma oggi leggermente screditato dalla larvata violazione, da molti commessa, della solenne
promessa, assoggettando i titoli immuni a tributi
più estesi (la R. M. sul vecchio 5 % italiano) e
comprendendoli nei ruoli delle nuove imposte globali sul reddito. Fu sopratutto da questo punto
di vista che la nominatività dei titoli, decretata in
Italia nel 1921, ebbe i noti effetti disastrosi sui loro
corsi; essendo la misura rivolta a colpire le evasioni
dei titoli al portatore in tutti gli accertamenti
patrimoniali diretti.
Riguardo al tasso di capitalizzazione, è norma
fondamentale tener d'occhio assiduamente la dire—
153
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
zione della sua curva, strettamente legata a quella
generale dei prezzi.
L'epoca favorevole pei titoli a reddito fisso si
verifica evidentemente quando il valore monetario
aumenta ed il saggio d'interesse si abbassa. Ma non
tutti ne approfittano in ugual misura. I valori che
già si trovano più vicini alla pari hanno minor
cammino da percorrere per toccare il punto oltre
il quale l'eventualità di una conversione (assai
comune in tali casi) diviene effettiva. È questa una
delle ragioni per le quali il vecchio consolidato
italiano 3 y2% quota proporzionalmente più alto
del nuovo 5 % , il quale, superato che avrà il più
breve tratto che lo separa dalla pari, non potrà
procedere oltre che di poco, essendo prossimo il
termine riservato alla sua facoltà di redenzione.
Indipendentemente del resto da tale eventualità,
l'interesse di un titolo redimibile si riduce automaticamente coll'elevarsi del suo corso, constando in
parte di un premio di ammortamento, che scema
quanto più la quotazione si accosta alla pari. Il
frutto di un titolo perpetuo rimane invece invariato
qualunque ne sia il prezzo corrente. Suppongasi,
ad es., che a un dato momento una rendita 5 %
ed una obbligazione redimibile 4 % quotino entrambe 60 (computandosi a favore della seconda
la probabilità di rimborso alla pari entro un periodo
prefìsso). Codesto premio di ammortamento diverrà
via ria più piccolo, fino ad annullarsi quando il
—
154
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
titolo quoterà 100, divenendo allora il suo frutto
effettivo uguale al 4 % ; mentre la rendita, anche
toccando il corso di 100, continuerà a rendere
il 5%.
A parità raggiunta, la sorte dei due titoli diventa
sensibilmente uguale, poiché entrambi sono trattenuti dallo scostarsene molto dalla prospettiva del
rimborso, per l'uno, della conversione, per l'altro.
Acquistare valori a reddito fisso sopra la pari è
quindi sconsigliabile, dovendosi in tal caso dedurre
dall'interesse una quota destinata a reintegrare la
perdita prevedibile col verificarsi di quelle eventualità, Scrivendo mentre il saggio di interesse
tendeva a diminuire, Leroy -Beaulieu insisteva
ripetutamente su codesto pericolo, impressionato
sopratutto dalle conversioni francesi dal 1880 al
1902, per le quali il redditiere che nel 1880 avesse
acquistato 100 mila franchi di rendita 5 % a 116,
portante un reddito di 4130 franchi, nel 1902 non
percepiva che 2586 franchi annui, oltre ad aver
perduti, nelle successive conversioni, i 16 franchi
di sopraprezzo. Al contrario, se il detto risparmiatore nel 1880 avesse preferito comprare 100 mila
franchi di rendita 3 % a 82, avrebbe conservato
intatto il suo reddito di 3650 franchi e lucrato in
valor capitale, pel miglioramento del corso.
Oggi, nella crisi di impoverimento che attraversiamo, siffatti discorsi sembrano lontani dalla
realtà; ma, col ripristino dell'ordine economico, il
—
155
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
tasso di interesse tenderà nuovamente a ridursi e
tornerà ad essere assolutamente vero che un portafoglio bene amministrato non deve contenere valori
a reddito fisso quotati oltre la pari.
Le epoche poi di flessione del valore monetario
sono, per definizione, sfavorevolissime ai valori di
questa specie, che talvolta, come ultimamente avvenne, conducono i loro possessori ad un completo
disastro. Quando il deprezzamento è lento, il capitalista dovrebbe quanto meno compensarne gli effetti
deducendo dagli interessi una somma sufficiente a
ricostituire il capitale; ma ben raramente egli vi
si decide, sia perchè già colpito dalla diminuzione
di potere d'acquisto del suo reddito, sia perchè
l'illusione dell'identità fra reddito nominale e reddito
reale è una delle più difficili da vincere. Da tale
punto di vista però la sorte del portatore di titoli
redimibili è assai migliore, perchè, anche se consuma l'importo integrale dei suoi tagliandi, il suo
capitale nominale gli sarà reso integralmente alla
estrazione, spesso con premio considerevole sul
prezzo sborsato (ciò che lo indennizzerà in parte
del ridotto potere di acquisto monetario). La certezza del rimborso entro un dato termine funziona
inoltre da paracadute contro eccessivi deprezzamenti. I titoli rimborsabili a breve termine godono
naturalmente delle maggiori prerogative, se lo
svilimento monetario è rapido; poiché consentono
di approfittare continuamente del rialzo del saggio
—
156
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
di investimento, che, rappresentando una specie
di premio di assicurazione contro l'indebolirsi della
valuta, procede con ritmo accelerato. Allorché
infine la moneta si stabilizza, chi conservò intatto
e liquido il proprio capitale con operazioni elastiche
e di breve respiro potrà operare vantaggiosi arbitraggi con valori a lungo termine o perpetui,
suscettibili allora di buone plusvalenze.
4. Fra i valori redimibili meritano un cenno speciale i prestiti a lotti, che dan diritto, oltre all'interesse ed al rimborso scalare, ad estrazioni periodiche di un certo numero di premi, destinati ad
accrescerne l'attrattiva. Il vantaggio naturalmente
si sconta nel frutto un po' più basso e nel prezzo di
acquisto un po' maggiore del normale; e la perdita
che così si subisce è, per definizione, superiore al
guadagno, matematicamente calcolato. Perchè la
ragione per gli enti emittenti di adottare il metodo
sta appunto nella convenienza definitiva che vi
trovano. Pascal diceva: « À la loterie, plus on
prend de billets et plus l'on a chanche de perdre;
puisque, si l'on prenait tous les billets, on perdrait
à coup sur ». Malgrado ciò il pubblico mostra, in
complesso, di gradire l'offerta, sopravalutando il
pregio del vero biglietto di lotteria aggiunto al
titolo. In Francia praticarono spesso con fortuna
il sistema, la Città di Parigi ed il Crédit fonder.
In Italia, dopo non infrequenti esempi di imprese
—
157
—
_PARTE SECONDA
-
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
private, di municipi, e di enti morali, vi ricorse
largamente lo Stato, nella emissione dei 7 miliardi
di buoni del tesoro novennali, che ebbero pronto
assorbimento e buon successo. Certo, analizzando
esattamente il valore intrinseco del titolo, comprese
le speranze matematiche di vincita, si deve riconoscere che il portatore perde annualmente nella
maggior parte dei casi una quota discreta di interessi. Eagione per la quale l'investimento non
sembra consigliabile per grandi somme.
Come alea però lasciata aperta alla fortuna, è
perfettamente comprensibile che molti la adottino, in piccole proporzioni; tenendo allora presente che le probabilità di lucro crescono (trattandosi di prestito che si ammortizza a gradi) colla
progressiva estrazione dei titoli, stante che il numero dei premi rimane invariato. Il che spiega
come prestiti a lotti molto antichi quotino fino
alla loro totale estinzione assai sopra la pari, sebbene ne sia imminente il rimborso al prezzo
nominale.
I valori a premio furono dovunque fra i più resistenti alla depressione dei mercati dopo il 1914, a
cagione appunto del loro caratteristico classam e l o e degli scopi peculiari che si propone la loro
clientela.
Tali titoli, nel loro tipo originario (ancora prevalente all'estero) non portano interesse annuo,
cumulandolo nel prezzo di rimborso, perciò note—
158
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
volmente superiore al loro corso di borsa; rappresentano perciò una capitalizzaione di interessi,
completata dall'alea di un premio. In Italia si
adottò invece un sistema misto, pagando interessi
regolari ed escludendo l'estinzione scalare.
Ai possessori di titoli redimibili d'ogni specie
bisogna raccomandare espressamente di sorvegliarne con diligenza assidua le estrazioni. Perderanno altrimenti, nella migliore ipotesi, i frutti
dei certificati estratti, e, peggio assai, correranno
il rischio di incorrere nelle prescrizioni varie che
Stati ed imprese hanno stabilite in danno loro.
C) I valori pubblici.
1. Passando all'esame dei singoli comparti costituenti il mercato dei titoli a reddito fisso, troviamo in prima linea, per imponenza di mole e
larghezza di diffusione, quello dei titoli pubblici.
Più antichi d'ogni altro, in ordine di data, essi
tennero, per secoli il campo quasi da soli, e furono
lo strumento ed il veicolo precipuo attraverso il
quale la diffidenza congenita della gente aliena da
speculare incominciò ad accostarsi agli investimenti mobiliari. Un'influenza decisa ebbe in tal
senso la lunga fase di tranquillità politica e di
prezzi decrescenti della seconda parte del secolo
scorso, che creò ai portatori di titoli dei migliori
paesi condizioni straordinariamente favorevoli,
—
159
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
come bene appare da una suggestiva tabellina
del Keynes:
Anni
1816
1826
1841
1859
1883
1899
1914
1920
1921
1923
Potere d'acquisto
dell'interesse
del Consolidato inglese
al netto da imposta
Prezzi monetari
del valor capitale
del Consolidato
Potere d'acquisto
del valore
capitale
del Consolidato
92
108
122
127
138
150
100
64
56
76
56
92
104
111
144
208
100
22
34
47
59
90
90
89
108
145
100
26
39
50
La seconda colonna mostra ad evidenza che
splendido impiego fu questo, da Waterloo alla
Marna, ancbe astraendo dalla punta anormale del
1896-97, e malgrado le ripetute conversioni, che
ridussero l'interesse dal 3 al 2 y 2 %, dal 1889 al
1903 ; ma indica pure come, già nel decennio antebellico, si notasse un sensibile mutamento di direzione, che si accentuò dopo il 1914, riconducendo
i possessori di consolidati ad un livello più basso
di un secolo prima; dove non li rovinò in misura
assai maggiore o totale, come avvenne nei paesi
belligeranti del continente, di cui dà una perfetta
idea la suggestiva tabella costrutta dal Moseley
—
160
—
CAPITOLO
SECONDO
•— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
a sostegno della sua raccomandazione: Non un
centesimo ai postulanti stranieri!
Corsi
del consolidato
1914
Austria 4 %
Bulgaria 6 % . . . .
Egitto 3% %
....
Francia 5 %
Germania 3 % . . .
Grecia 5 %
Ungheria 4 % . . . .
Italia 3% %
Messico 5 %
Norvegia 3 % . . . .
Portoghese 3 % . .
Prussia 3 y2 % . . .
Russia 5 %
Turchia 4 %
90
%
104
92
(in
1915
1923
1927
64 Va
6
25
22
31-33
71-72
9 4 Vo
%
79
91
60 Va
42 Va
81 Va
22
58 V*
- V a
60
25 Va
%
60
98
89
78 %
68
87
®4 15 /l6
87
122
87
V2
sterline).
V4
79 Va
73%
55 Va
65 Va
107 Va
62
12%-15%
4 —
17
28
52
20 Va
—
6
14
Ve
- V a
55-59
22-24%
14i/4-16
4014-47
63-65
32-40
- V a
6-6 %
21-24
Tanto radicato e profondo era tuttavia il prestigio che l'esperienza di due o tre generazioni
aveva procurato ai titoli pubblici, che la recente
lezione non è riuscita a comprometterlo che in
parte, tanto presso i popoli che ebbero la possibilità e l'energia di attuare l'integrale restaurazione
monetaria, quanto presso quelli i cui risparmiatori
subirono le perdite più dure. Onde noi assistiamo
ad un ritorno abbastanza accentuato di simpatia
—
11 —
PRATO.
1 6 1
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
verso tali valori, dovunque ed appena la stabilizzazione monetaria attenua l'incertezza connessa al
loro possesso.
Se ed in qual grado la preferenza sia giustificata, dipende evidentemente dalle condizioni locali.
Non manca chi (Withers per l'Inghilterra), anche
riferendosi alle migliori fra esse, eleva seri dubbi
sul fondamento positivo di un eccessivo ottimismo,
ricordando che la sola garanzia sostanziale dei
debiti pubblici, e cioè l'arbitraria facoltà di tassazione dei governi, risulta limitata perentoriamente
dall'automatica contrazione delle entrate tributarie oltre un dato punto di pressione, a cui riesce
pertanto condizionata la garanzia dell'indebitamento. Comunque, poiché la fiducia della gente
sostiene la voga dei debiti pubblici — anche pei
loro innegabib attributi di larga notorietà, comodo
acquisto, facile negoziazione —, conviene prenderne atto semplicemente, e cercar di stabilire i
criteri con cui la solidità dei titoli ed il loro valore
devono essere misurati, per guidare la scelta fra
la grandissima loro varietà.
2. Il valore intrinseco di un titolo è anzitutto,
come già dicemmo, in funzione del suo reddito,
con riferimento al saggio d'interesse corrente sulla
piazza. Ogni causa che ne menoma il frutto netto,
tende quindi a deprimere il corso. Le imposte, in
particolar modo, si ripercuotono subito sul valore
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162
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
capitale, che abbassano non solo quando sono stabilite, ma anche se soltanto minacciate o semplicemente rese inevitabili, a un osservatore avveduto,
dalle critiche condizioni del bilancio. Onde la primaria importanza di conoscere a fondo — e non
solo attraverso gli eufemismi dei comunicati ufficiali — le condizioni economiche, finanziarie e
politiche del paese di cui si diventa creditori;
poiché, trattandosi di valori pubbhci, le medesime
hanno influenza diretta non solo (come per le
obbbgazioni d'ogni specie) sul corso, ma pure sulla
sicurezza di ricupero del capitale che essi rappresentano.
È in vista appunto di poter approssimativamente calcolare la quota di rischio da applicarsi
ai singoli titoli che pregiudizialmente si raccomanda la conoscenza della storia finanziaria dello
Stato a cui appartengono. Il passato è arra del
futuro. E chi non mancò mai ai propri impegni
difficilmente vi si induce volontariamente. Lo
scrupolo con cui lo Stato inglese tenne fede, anche
nei più difficili frangenti, agli obblighi assunti,
pagando ed ammortizzando puntualmente l'ingente debito delle guerre napoleoniche e restituendo ai portatori degli ultimi prestiti di guerra
della moneta d'oro alla pari in cambio di quella
deprezzata che ne aveva ricevuta, spiega il credito
eccezionale di cui godette in ogni tempo il suo consolidato, che si capitalizzò sempre perciò a un
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163
—
_PARTE SECONDA
-
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
tasso notevolmente più basso ài qualunque altro,
sul mercato mondiale. Mentre i paesi colpevoli di
mutamenti unilaterali di patti contrattuali, attraverso generali o parziali insolvenze fallimentari,
divengono giustamente sospetti di capacità di recidiva, malgrado ogni più solenne promessa che possano fare. La violazione degli impegni sottoscritti
è costata più cara che non si creda a certi Stati
costretti, come la Russia d'oggi, a mendicare inutilmente l'elemosina dei creditori ingannati. È una
speculazione sbagliata, peggio che un atto di
improbità pubblica. Il corso a cui si negoziano
le varie rendite offre un ìndice molto istruttivo
della fama di correttezza comparativa dei loro debitori. Ne mancano i casi di Stati cronicamente inadempienti, che, per non vedersi negato completamente il credito, furono costretti ad abdicare la
loro sovranità finanziaria, invocando la garanzia,
e sottoponendosi al controllo, di altre potenze
(Egitto, e ultimamente Austria, Ungheria, ecc.).
La riputazione di cui gode l'ente emittente è
dunque elemento essenziale di valutazione del
titolo.
Le prospettive della sua politica, interna ed
esterna, ne costituiscono un secondo, altrettanto
importante.
Stati di tendenze irrequiete, o legati da alleanze
impegnative suscettibili di trascinarli in un conflitto, costituiscono in generale dei debitori poco
—
164
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CAPITOLO
SECONDO
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
desiderabili, anche se, sotto ogni altro aspetto,
la loro situazione sia solida. La coesione interna di
un popolo sta pure in diretto rapporto coi pericoli
che possono minacciarlo in caso di crisi internazionale, quando tutte le forze centripete (popolazioni aggregate e tenute con la violenza, minoranze etniche), acquistan maggior libertà di agire
(lo spettacolo dell'impero Absburgico lo insegnò
esemplarmente ai portatori di rendita AustroUngherese). Dal punto di vista interno, merita seria
attenzione la stabilità del governo, avente una
salda base nel chiaro consenso pubblico. Mancarono quasi tutti di tale requisito gli Stati europei
nel dopoguerra, specie dove le conseguenze della
sconfitta si espressero in più aspra discordia di
partiti, e quindi in peggior precarietà di direzione
e di comando. Onde le difficoltà proibitive a contrarre prestiti, che impedì o ritardò il risanamento
finanziario di più d'uno. Al limite, codesta causa
di debolezza sbocca nel rivoluzionarismo cronico
di certe repubbliche Sud-Americane, alle quali è
norma di prudenza proverbiale non anticipare un
centesimo. La piena pubblicità della discussione
parlamentare, l'indipendenza della stampa, la
libertà di discussione costituiscono pure garanzie
di primo ordine pei creditori d'uno Stato. A ciò
era specialmente dovuto, per unanime testimonianza degli scrittori contemporanei, l'altro credito di cui già godeva il consolidato inglese quando
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165
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
i governi assolutistici d'Europa ancora eran costretti a ricorrere a espedienti onerosissimi e spesso
sfortunati per provvedere ai bisogni della loro
misteriosa, o, quanto meno, riservata finanza.
Altri dati di apprezzamento offre la situazione
economica del paese debitore, dalla quale dipende
la sua capacità tassatrice, sola e vera garanzia
degli impegni contratti.
Non è raro il caso che, nel lanciare un prestito,
il governo interessato procuri di diffondere al
riguardo ampie notizie con pubblicazioni speciali
(così fece la Banca commerciale pel collocamento
in Italia del prestito polacco). Sempre poi la stampa
viene ufficiosamente incaricata di tale compito.
Conviene, naturalmente, leggere con vigile spirito
critico tutto quanto così si comunica, cercando
informazioni più autentiche e rnen tendenziose in
fonti precedenti e diverse, o presso esperti spassionati. In tesi generale, i mercati di struttura economica più complessa, armonica ed antica, vari
di attitudini e ricchi di energie compensatrici presentano un campo d'investimento assai preferibile
a quello dei paesi nuovi, troppo strettamente specializzati e doventi la loro prosperità quasi esclusivamente alla fortuna di un solo prodotto (caffè,
fosfati, ecc.). Le crisi colpiscono assai più disastrosamente questi ultimi, traducendosi in dissesti
finanziari catastrofici. Rientra in questo fattore
il grado comparativo di educazione economica dei
—
166
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CAPITOLO
SECONDO
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
popoli. Quanto più questa è perfetta, tanto più
difficilmente essi si indurranno a venir meno agli
obblighi assunti, perchè ciò è sopratutto un pessimo affare per l'avvenire.
Cautele non minori si impongono nel valutare le
garanzie di pace sociale. Certi equilibrii instabili,
perchè appoggiati alla compressione od alla violenza, celano eventuabtà di ben amare sorprese
a chi non ne abbia tenuto in tempo adeguato
conto. I redditieri francesi che affidavano miliardi
di risparmi alla Eussia czaristica scontano duramente il ño di non aver posto mente ai sintomi
gravissimi di sovvertimento anarchico che la rivoluzione del 1905, così faticosamente soffocata,
aveva rivelati. Lo spettacolo dell'ordine apparente
non è sempre garanzia bastevole. Occorre misurare
le forze, sopratutto morali, su cui è fondato. Un
errore assai comune prima del 1914 fu di credere
che un governo discretamente organizzato amministrativamente costituisse una ragione di tranquillità sufficiente per affidargli i propri risparmi.
Ma si vide poi quanto fragili e precari fossero gli
equilibrii politici e sociali non fondati sopra la
cosciente ed inequivoca volontà dei popoli.
La situazione finanziaria di uno Stato forma, in
certo modo, la sintesi di tutti codesti fattori, ed
ha per indice il bilancio, di cui l'investitore in tali
valori deve fare un attento studio. La cosa non è
sempre facile, poiché la lettura e l'apprezzamento
—
167
—
_PARTE SECONDA
-
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
adeguato del fondamentale, complicatissimo documento contabile riescono ardui ed incerti perfino
a tecnici discretamente esperti. Né i resoconti
correnti, che tendono a volgarizzarne i risultati
essenziali pel pubblico, sono sempre da accettarsi
ad occhi chiusi; perchè, nella migliore ipotesi, non
è dato rilevarne le incognite ed i pericoli, che da
certi andamenti tendenziali possono prepararsi
pel futuro. Tornerà quindi necessario integrarne
l'attento esame con la regolare lettura delle illustrazioni obbiettive che su organi finanziari reputati ne facciano i commentatori più competenti
(ottime, per l'Italia, quelle di Mario Mazzuchelli,
sulla Rivista Bancaria e sul Secolo-Sera).
Le cifre non esprimono intiero la portata di un
bilancio pubblico, se non vengono a una a una
analizzate nel loro significato. Il debito, p. e., può
minacciare più o meno gravemente l'equilibrio finanziario ulteriore secondo che è consolidato, redimibile, fluttuante. Quest'ultimo particolarmente, che
rappresenta dei disavanzi passati non ancora coperti, può, in momenti di panico o di crisi, procurare al tesoro seri imbarazzi (la Francia, il Belgio,
l'Italia, ne fecero, quale più quale meno, la prova
in questi ultimi anni). Importanza specialissima
ha poi il riflesso della struttura tributaria e della
pressione fiscale. Un bilancio in semplice pareggio
mediante un moderato prelievo sul reddito privato (in rapporto alla ricchezza media del paese
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168
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CAPITOLO
SECONDO
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
di cui si tratta) porge garanzie ben altrimenti solide che un altro, il cui forte avanzo provenga da
aliquote ed accertamenti spinti fino al punto di
saturazione. Occorre perciò espressamente avvertire
che, per misurare la pressione tributaria comparativa, fa d'uopo conoscere i criteri di calcolo della
ricchezza imponibile, i limiti di esenzione a titolo
di reddito minimo, ecc. Come un privato, un bilancio pubblico può avere o no delle riserve latenti,
che gli consentono margini di dilatabilità più o
meno estesi. Quando, senza elevare le aliquote,
si aumenta con giri di vite silenziosi il gettito delle
entrate, come quando si attuano economie di
spesa tagliando nel vivo gli stanziamenti di indispensabile manutenzione o rinnovamento, si preparano a breve scadenza situazioni poco liete, di
cui le quotazioni del debito inevitabilmente risentiranno gli effetti.
Gli scrittori francesi insistono sulla necessità
di considerare anche un altro fattore : la « mentalità fiscale » dei contribuenti (la cui renitenza fu
calamità tradizionale della loro finanza, sotto tutti
i regimi). Sembra, a tal riguardo, provato che i
popoli a ricchezza media molto ripartita offrono
ostacoli più invincibili agli inasprimenti di imposte,
per quanto indispensabili sopratutto alla salvezza
dei piccoli redditieri; mentre dove son relativamente più numerose le ingenti fortune, l'entrata
fiscale si presta ad elasticità maggiore.
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169
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Talvolta infine la solidità di un titolo di rendita,
e quindi la convenienza del suo acquisto, dipende
da garanzie speciali che gli vengono applicate. Era
il sistema più comune nei secoli scorsi, quando,
scarso essendo il credito dei sovrani, essi dovevano
offrire in pegno ai prestatori oggetti di valore
(gioie della corona, ecc.), riscossione diretta di
entrate, malleverie di enti morali godenti di maggiore fiducia (grandi comuni, ordini religiosi, istituti di beneficenza). Oggi gli Stati che si trovano
in condizioni più critiche devono ancora, di quando
in quando, ricorrere al metodo; il quale, se la loro
gestione è diventata regolare, procura ai sottoscrittori dei prestiti qualche maggior sicurezza;
sempre però relativa, rimanendo il pegno, in sostanza, fra le mani del debitore, che, in caso di
rivoluzioni o mutamenti politici profondi, potrà
ugualmente rinnegare gli impegni, come spesso è
accaduto. Non così invece quando la garanzia speciale viene fornita da estranei di correttezza e
solvibilità ineccepibile, tanto più se costituiti in
gruppo solidale. Appartengono a tale categoria
i recenti prestiti fatti alla Germania, all'Austria
ed all'Ungheria, per scopo di ricostruzione, portanti la malleveria delle maggiori potenze che compongono la Società delle Nazioni.
3. L'applicazione prudente dei principi che
abbiamo esposti avrebbe evitate ai redditieri
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170
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CAPITOLO
SECONDO
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
europei buona parte delle rovine che il possesso
di fondi pubblici, nazionali e stranieri, loro procurò, dopo il 1914. I risparmiatori di certi paesi si
erano, in modo specialissimo, dedicati all'acquisto
di valori stranieri a reddito fisso. In Francia si
calcola ce ne fossero per oltre 40 miliardi oro. In
Italia, che solo da pochi anni era divenuta, in
piccola misura, un mercato esportatore di capitali,
per soli 800 milioni (Stringher). Ma la scelta era
stata fatta per lo più sulla base quasi esclusiva
del tasso e del corso, nel presupposto di una piena
sicurezza internazionale, politica e giuridica. Onde
le rendite austro-ungariche e russe tenevano un
posto considerevole in tali investimenti. Non
occorre ricordare quale fu la sorte dei loro portatori nel crollo delle valute (si è calcolato che il
valore attuale dei 40 miliardi di franchi investiti
all'estero dalla Francia non è superiore a 6 miliardi oro). Seguì, com'era naturale, un periodo di
diffidenza, giustificato dal perdurante, quasi universale disordine monetario. Ed è soltanto col
ritorno graduale a regimi di circolazione stabilì e
corretti che l'interesse del pubblico si volge nuovamente ai valori di questo tipo, tanto interni che
esteri, giovandosi, riguardo ai secondi, della maggiore libertà di esportazione di capitali, che è complemento naturale del ritorno all'oro.
La ravvivata domanda dei fondi di Stato è nettamente visibile là dove il risanamento della moneta,
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171
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
preceduto da una fase di decisa rivalutazione, fu
attuato od è prossimo.
Uno specchietto delle principali quotazioni ad
alcune date successive, costrutto dall'Économiste
français (7 gennaio 1928) ne fa ampia fede:
Quotazioni alla Borsa di Parigi ¿Z 31 dicembre del
1
!
3% Francese perpetuo.
fr. francesi
3% ammortizzabile. fr.
francesi
4% 1918
5% id
6% 1920
Consolid. inglese 2 % %
Belga 3%
Italiano 3 % %
Svizzero 3 % %
Egitto unificato
Argentino 5%
191
1914
85,27
72,10
89,50
78,50
1926
55,55
1927
62
73,10
66
53
68,20
»
64,75
82,50
»
72,80
94,45
262
»
277
62
41
43
84,10
70
101 —
82
422 — 440 —
87,75 401,25 427,50
448 — 2230 — 2355 —
»
»
»
»
»
77,05
98,75
91,75
101,40
504 —
Quantunque le alterazioni delle parità monetarie, delle quali il compilatore del prospetto non
tenne conto, renda poco attendibili i confronti in
cifre assolute, innegabile risulta tuttavia il miglioramento tendenziale, che si accentua quanto più
i vari paesi si accostano alla normalità monetaria,
parziale o completa.
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172
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
Il nuovo atteggiamento del pubblico verso questo
comparto rende opportuna l'aggiunta di qualclie
sintetica notizia enea la convenienza e le garanzie
attuali dei più importanti fondi pubblici, anche
ad esemplificazione pratica delle norme generiche
che abbiamo riprodotte.
4. Nessun fondo pubblico presenta oggi requisiti di sicurezza più perfetti di quelli degli Stati
Uniti d'America. La inaudita prosperità del paese,
l'assenza di preoccupanti conflitti sociali, la minima
probabilità di complicazioni esterne tali da compromettere la forza finanziaria dell'Unione, le
imposte relativamente moderate, il rapido ammortamento del debito, tutto concorre a rendere quei
titoli i più garantiti che si possa immaginare. La
probità finanziaria tradizionale del governo, che
nel 1868, quando il biglietto era calante, respinse
come lesiva dell'onore nazionale la proposta del
partito democratico di rimborsare in carta i creditori, e che, ad evitare qualunque futura contestazione in merito, introdusse la clausola del pagamento in oro nei cinque grandi prestiti emessi per
la guerra, costituisce un'altra arra preziosa di
incolumità reale del debito.
Questo non superava, nel 1914, un miliardo" di
dollari circa; i quattro prestiti « della libertà » e
quello « della vittoria » lo portarono, dal maggio
1917 all'aprile 1919 a 26,6, crescendo pure il tasso
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173
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
dei medesimi dal 3 y 2 % del primo al 4 3/„ %
dell'ultimo. Ma, per quanto ingente, l'onere rimane
immensamente inferiore a quello di qualunque
paese europeo, come ben si scorge dal seguente
quadro, che riassume i dati del 1927 (Lagerquist) :
Ricchezza, redditi e debiti delle principali
PAESI
Stati Uniti . . . .
Gran Bretagna e
Irlanda
Germania
Francia
Russia
Austria-Ungheria
Italia
Belgio
Portogallo
Bulgaria
Giappone
Turchia
Popolai.
milioni
Ricchezza Reddito
media
medio
p. abitante p. abitante
Nazioni.
Debito per abitante
1914
1920
dol.
dol.
dol.
dol.
104
2404
385
9,70
249,38
47
68
40
175
1915
1215
1625
343
255
162
187
40
74,50
76,45
162,50
26,25
817,04
589,97
768,11
298,61
756
833
1200
560
113
118
70,25
77,75
976,53
408,78
246,67
50
36
7,5
6,2
5,5
72
21,2
—
—
—
— •
186
—
—
—
—
30,99
23,92
31,55
—
209,86
22,14
94,11
I titoli federali nord-americani furono collocati
nella quasi totalità sul mercato locale, che assorbì
facilmente anche le più grosse emissioni. Sono di
tagli adatti in modo particolare ai mezzi ed alle
esigenze di quel pubblico, e cioè piuttosto grossi
(minimo 1000 dollari).
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174
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
Tuttavia si calcola che 18 milioni di cittadini
abbiano fatto acquisto dei nuovi consolidati; ma
che circa il 75 % li abbiano poi rivenduti. Ciò che
concorse a deprimere alquanto il corso fra il 1920
ed il 1923 (il 4 7, % scese da un massimo di 100,04
nel giugno 1919 a 94,70 nel maggio 1920). La successiva flessione del saggio dell'interesse (il tasso
attuale dello sconto è al 3 % %) ha determinata
una ripresa, per cui il rendimento attuale netto
del titolo è modesto, anche perchè soltanto due
dei Liberty loans (il 3 %
e d 11 3 3U
%) godono di
esenzione tributaria (e sono quindi particolarmente
ricercati — il primo quota 101 % in dicembre
1927 —).
Comunque, appena si attenuerà il regime di
domicilio coatto entro cui vive il risparmio in
molti Stati d'Europa, questi titoli entreranno più
largamente nei portafogli di coloro che, avendo
sufficienti margini di reddito, sono disposti a sacrificare una parte del frutto ai requisiti di sicurezza,
di negoziabilità, di accreditamento sull'intiero mercato mondiale; poiché sono fra i pochissimi a cui
oggi si addica il nome di veri « valori di fondo »,
adatti a formare la sohda base di una ben guidata
fortuna.
5. I fondi di Stato britannici godettero per forse
un secolo di un prestigio quasi leggendario, giustificato dalla maestosa prosperità del paese e dalla
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175
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
suprema correttezza con cui lo Stato fece onore ai
propri impegni, anche nei periodi di difficoltà finanziarie considerevoli (come dopo le guerre napoleoniche). Ma il senso di perfetta sicurezza dei portatori di quel consolidato aveva per corrispettivo
un rendimento netto assai basso, che divenne
ancora più tenue dopo le tre successive conversioni,
dal 1889 in poi, ed i ripetuti inasprimenti dell'imposta sul reddito (riscossa per trattenuta sugli
interessi del titolo). Al corso di circa 80 raggiunto
nel 1911, questo fruttava il 2,97 %, per cui i
capitalisti continentali, allettati da altri valori
ritenuti pm'e sicurissimi, andavan perdendo l'abitudine di tenere almeno una forte riserva in questo
investimento di tutto riposo (che aveva goduto di
gran voga, sopratutto in Francia, durante le crisi
del 1848 e del 1870). Dal 1914 in poi l'income tax
è ancora fortemente cresciuta. Ma il governo inglese
è stato, fra i belligeranti europei, il solo che abbia
restaurata, a costo di duri sacrifìci, la parità monetaria prebellica; onde i suoi creditori non subirono
altra perdita che quella derivante dal dimimùto
potere d'acquisto del metallo oro. I possessori della
sua rendita potevan dunque considerarsi privilegiati. E ciò contribuì a renderne nuovamente più
attiva la domanda, anche in relazione alle inquietudini circa l'avvenire politico o sociale o sulle
sorti monetarie di parecchi altri paesi (che cagionarono fughe di capitali considerevoli, verso i
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176
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CAPITOLO
SECONDO
•—
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
luoghi di asilo ritenuti più sicuri). Oggi (dicembre
1927) il corso del consolidato 2 y 2 % è di 55
Gli altri prestiti (di guerra, ecc., emessi a speciali
condizioni di ammortamento) non sono quotati
nelle grandi borse continentali. Anche il consolidato del resto si negozia soltanto per tagli di
almeno 100 sterline, poco accessibili al minuto
risparmio. Ma, pei redditieri molto comodi, esso
costituisce un buon fondo di portafoglio, sebbene
le condizioni politiche e sociali dell'Inghilterra
possano parere, per certi aspetti, meno prive di
incognite di quanto lo furono ai gloriosi tempi del
giubileo Vittoriano. Perchè il costante contegno
di quel governo ha mostrato che la preoccupazione
del prestigio finanziario nazionale sa imporsi anche
nei più critici momenti e qualunque sia il partito
che regge lo Stato. Il che equivale, pei suoi creditori, alla miglior garanzia, finché durano almeno
condizioni di equilibrio generale non troppo dissimili delle presenti.
6. Fra i titoli pubblici esteri d'importanza secondaria che ispirano la maggiore fiducia stanno legittimamente in prima linea gli svizzeri (prestiti
federali e obbligazioni ferroviarie). Sebbene il paese
abbia subita una crisi non lieve in seguito alla
guerra, le sue finanze rimangono sane e la sua
situazione monetaria prossima al totale assestamento. Nulla poi di più solido del suo equilibrio
—
12 —
PRATO.
177
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
politico. Si spiega quindi perfettamente che i possessori stranieri di rendite elvetiche le conservino
gelosamente, anche se, per il lento ma continuo
aumento- della loro quotazione da più anni, il loro
frutto netto tende a ridursi (il rendimento delle
obbligazioni 3 % % delle ferrovie federali è sceso
da 5,61 % nel gennaio 1922 a 4,51 % in novembre
1927, mentre il corso del titolo saliva da 71 a 85,60).
Più attraenti, quanto a reddito, si presentano
parecchie obbligazioni cantonali, munite di ottime
garanzie, ed ammortizzabili a breve termine (Berna,
Zurigo, Friburgo, Città di Zurigo). Ma han l'inconveniente della scarsa, o almeno non immediata,
negoziabilità.
Oggetto di transazioni poco frequenti sono parimenti le rendite 2 y2 e 3 % olandesi, valore di
primo ordine ma molto caro, in ragione appunto
della sua sicurezza, della quantità relativamente
piccola e della non volontà di venderlo in chi lo
detiene. Ugual cosa può dirsi, in grado alquanto
minore, delle svedesi 3 e 3 y2 %, emesse anch'esse
da uno Stato la cui condotta finanziaria fu, in
questi anni, corretta e prudente. Più -in basso
convien collocare le norvegesi e le danesi, che soffrirono della moderata inflazione a cui entrambi
i paesi non seppero sottrarsi. S'intende che, in
confronto a quelli dove infierì la carta moneta,
la condizione loro può considerarsi molto invidiabile.
—
178
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CAPITOLO
S E C O N D O •— GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
Fra i mercati 11011 direttamente implicati nella
guerra, anche lo spagnuolo offrì d'apprima prospettive eccezionalmente favorevoli, che però declinarono presto per le incertezze di politica interna,
le vicissitudini coloniali ed il disordine finanziario.
Il prestito estero 4 %, che fu, ad un certo punto,
fra i preferiti a Parigi ed a Londra, oggi non è
trattato che saltuariamente. Finche del resto la
peseta rimane di fatto una moneta carta, il titolo,
al corso attuale (78 y2 % in dicembre 1927) è
caro in confronto alle troppe incognite.
Non molto diversamente, malgrado le illimitate
risorse, effettive e potenziali, di quei paesi, posson
giudicarsi i valori pubblici dell'America latina.
Fra i quali tuttavia è duopo distinguere nettamente
quelli assolutamente sconsigliabili per ragioni politiche (come i messicani, i cui interessi non furono
pagati più, dopo la caduta del governo di Diaz,
e che sono sempre più minacciati dalle correnti
bolscevizzanti ed indianiste di cui il vigente regime
è espressione), da altri, molto più accreditati, per
quanto anch'essi non immuni da qualche pericolo
d'ordine sociale interno. Di questi gli argentini
meritano certo la preferenza (il 5 % quota a
Londra 101 in dicembre 1927). Seguono i brasiliani (il 5 % quota 88 c. s., il 4 %, 62 i/4). Gli Stati
minori non ispirano molta fiducia. Lo scrupolo di
far onore agli impegni non fu mai eccessivo, in
tutto il continente sud-americano. Così pure è bene
—
179
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
lasciare, a speculatori bene informati le emissioni
locali (il prestito 4 i/2 % della prov. di Buenos
Ayres, emesso a 94 nel 1910, è oggi a 77,40).
I fondi giapponesi, libellati in sterline si classificano fra i migliori; ma, per la distanza, la scarsa
notorietà delle condizioni reali dell'impero, funestato in questi ultimi tempi da grandi sciagure, e
nel quale non sono ad escludersi minacele di contagio bolscevico, di guerra con gli Stati Uniti, ecc.,
non sembrano investimento adatto a risparmiatori
che non siano a contatto, per affari o relazioni, coi
mercati dell'estremo Oriente.
7. Passando al gruppo di paesi usciti più o meno
dissestati dalla guerra, ma non al punto da dover
subire l'intervento straniero a garanzia del loro
credito, la Francia ci si offre anzitutto con una
enorme massa di titoli di vario tipo, l'interesse pei
quali è rinato, dopo una fase di precipitoso discredito, da quando fu arrestato il tracollo del franco,
e tenderà ad intensificarsi, appena la stabilizzazione di fatto verrà legalizzata formalmente. In
ragione appunto del loro numero e della critica
situazione che cagionò parecchie delle, emissioni,
il prezzo ed i frutti di codesti titoli fu e rimane
certo assai conveniente,
Nell'anteguerra la forte offerta di risparmio del
popolo francese aveva depresso assai il tasso di
investimento dei titoli pubblici nazionali, che
—
180
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CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
Edmond Thery, nel 1900, calcolava a poco più
del 3 % ; d che favoriva la tentenza agli impieghi
all'estero (40 miliardi nel 1914, secondo il Cavelier).
I contrasti politici e religiosi e l'annuncio dell'imposta sul reddito tendevan però già da più anni
ad abbassare il corso dei consolidati (34 miliardi
in tutto), quando la catastrofe del 1914 costrinse
d'un tratto ad accendere nuovi debiti a condizioni
sempre più larghe pei sottoscrittori. Dopo un
3 y 2 % ammortizzabile dal luglio 1914, si apre, col
settembre, la vendita dei Buoni della difesa nazionale 5 % a un anno, 3 % a un mese. Segue nel
1916 il prestito perpetuo 5 %, esente da imposte,
offerto a 87,25; a cui tengon dietro, nel novembre
1917, un 4 % perpetuo, a 68,60; e, nell'ottobre
1918, il prestito della liberazione (4 % perpetuo,
a 70,80), godenti entrambi dell'immunità tributaria. Dal 1915 in poi, si emettono pure delle
obbbgazioni decennah della difesa nazionale, 5 %,
che, al prezzo di 96-97 a cui furono vendute, fruttano il 5,72 %. Ma la pace non pone fine alla
molteplice accessione di debiti. Esce nel 1920 il 5 %
ammortizzabile in 60 anni a 150 fr. per 100 sottoscritti (reddito netto 5,75 %); e poco dopo, il 6 %
perpetuo, alla pari. Si offrono contemporaneamente
nuove serie di buoni del tesoro poliennali 5 e 6 %,
con premi considerevoli al rimborso. Il tasso reale
di quelli emessi nel novembre 1924 sale fino
a 8,62 %. Finalmente nel 1925, vien lanciato U 4 %
—
181
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
« a garanzia di cambio », esente anche dall'imposta
generale sul reddito, alla pari. E, nel 1927 compare
un nuovo 6 % ammortizzabile a 150 in 50 anni.
L'andamento dei principali fra questi valori risulta
dalle seguenti cifre:
Dicembre Dicembre 31 Dicemb. 31 Dicemb.
1921
1925
1926
1927
3 % perpetuo
48 —
49,90
5 % 1915-16
58,25
55,65
4 % 1917-18
49,20
46,70
5 % 1920 ammortizzabile
68,75
69,30
6 % 1920
71,30
62,75
Obblig. quindicinali 1927
7% rimborsabili a 550
4 % 1920 (garanzia di
cambio)
55,55
64,75
[53-
S .
—¡m
68,80
62
—
82,50
68,20
98,10
94,95
525 —
94 —
6% 1927 ammortizzabile
a 150
105 —
101,20
Anche ai corsi attuali, dunque — che riflettono
nel loro grande miglioramento gli effetti della
politica risanatrice di Poincaré — i valori di Stato
francesi si presentano, come frutto netto, assai
vantaggiosi. E concorre certo a raccomandarli la
larga ricchezza, metropolitana e coloniale, del
paese, e la tendenza tradizionalmente risparmiatrice e conservativa del popolo. Se non che, oltre
ad alcune incertezze di carattere politico e sociale,
permane l'incognita monetaria, nè è dato prevedere
—
182—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
il punto in cui verrà decretata la attesa stabilizzazione, dal quale evidentemente dipenderà la
convenienza attuale di comprare dei valori bbellati
in franchi ed a reddito fisso. Anche l'imponenza
del debito complessivo non lascia di suscitare
qualche perplessità, in vista di possibili nuove
complicazioni internazionali o di ritorno a criteri
di gestione meno rigidi, che compromettano nuovamente i risultati finanziari e monetari ottenuti
in questi ultimi anni. Da ciò deriva in parte il
prezzo relativamente basso a cui si negoziano tali
valori, non senza che si notino fra i medesimi
alcune anomalie comparative (come la preferenza
accordata dal pubblico al vecchio 3 % perpetuo,
quotato pili alto, nella gratuita supposizione di
un trattamento di favore da accordarsi in avvenire
ad un titolo emesso in franchi-oro). L'Économiste
f rançais, riprendendo testé la sua vecchia abitudine
di indicare ai lettori il miglior impiego di una data
somma in un certo momento, accorda la preferenza
al 4 % perpetuo 1918 ed all'ammortizzabile 1920.
Diversamente dalla Francia, il Belgio ha già
superato il punto critico dell'assestamento monetario, ma scegliendone il saggio in modo di cui i
portatori delle sue rendite non ebbero certo a
compiacersi. Prescindendo tuttavia dalla perdita
passata ed ormai definitivamente consolidata, oggi
le sue rendite offrono buone prospettive, posto che
la riforma sembra ottimamente riuscita. I fondi
—
183
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
pubblici ne han subita una considerevole valorizzazione:
Rendita 3%
»
»
»
5 % 1919 .
6 % 1921 .
7 % 1926 .
31 dio.
1924
31 dio.
1925
31 dio.
1926
50 —
72,35
85,85
46
56
65
54,50
74,50
85,50
102,50
—
—
30 Giugno 31 Ottobre
1927
1827
57 —
78,25
89,50
—
60 —
78,50
91 —
107 —
i Sono valori seri, e, ai corsi attuali, ancora degni
di buona attenzione.
8. Il dopo-guerra ha confermata la vecchia
verità — legata alla storia finanziaria dalla fede
inflessibile del ministro di Bonaparte, di Luigi X V I I I
e di Luigi Filippo, il barone Louis —, che pagare
i propri debiti costituisce un miglior affare che
sottrarrsi. La bancarotta ha invero annullato il
credito degli Stati che vi avevano ricorso. I quali,
per risorgere ebbero d'uopo della malleveria straniera, ottenuta a prezzo di un vassallaggio finanziario più o men larvato.
Nei debiti da essi emessi devesi pertanto ben
distinguere fra quelli che rappresentano i residui
della situazione fallimentare precedente, ed i nuovi,
creati col concorso e la garanzia altrui. Soltanto
questi ultimi offrono prospettive di impiego spesso
tutt'altro che trascurabili. Dei primi è inutile occuparsi, anche quando i parziali piccoli compensi
—
184
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
accordati ai loro portatori si prestano a speculazioni di collettori specialisti (come avviene per le
vecchie rendite tedesche, omeopaticamente rivalutate, e per le austriache ed ungheresi, i cui interessi arretrati furono consolidati in buoni del tesoro
di dubbia sorte, con perdita gravissima).
Una delle clausole del piano Dawes importava
il collocamento sul mercato internazionale di un
prestito 7 % di 3 milioni di sterline, sotto l'egida
solidale delle potenze firmatarie dello accordo.
Emesso a 92 nel 1924, in varie sezioni stilate nella
valuta dei diversi paesi firmatari dell'accordo (Stati
Uniti, Gran Bretagna, Belgio, Francia, Olanda,
Svizzera, Italia (100 milioni di lire) e Germania)
il suo corso salì a 99,25 fin dal dicembre 1925, a
102,50 nel successivo, e quota a Londra (dicembre
1927) oltre 103 (in Italia 495 il 31 dicembre 1927).
È rimborsabile entro il 1949, con ammortamento
graduale, per estrazione o acquisto in borsa (se più
conveniente). Il capitale ed interessi sono pagabili
senza deduzione alcuna per imposte o tasse germaniche di alcun genere e tanto in tempo di pace
che di guerra, a sudditi di paesi amici o nemici.
Godono di espressa insequestrabilità civile e giudiziale. Il servizio del prestito, per la sezione italiana, spetta alla Banca d'Italia. I titoli in sterline
ed in dollari, assai ricercati e ben collocati, non
sono troppo facilmente procurabili, almeno sul
nostro mercato.
—
185
—
PARTE
SECONDA
LE V A R I E
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Analogo appare il prestito di 21 y 2 milioni di
franchi oro, al 6 % concesso nel 1923 all'Austria,
a guisa di sussidio per la sua restaurazione finanziaria. Prezzo d'emissione: 81; corso a Londra,
dicembre 1927: 9 9 % ; data di rimborso: 1943.
È titolo negoziato abbastanza correntemente anche
in Italia, che concorse nell'operazione (al prezzo
attuale di 488 lire rende poco meno del 7 %).
Simile pure è l'Ungherese, detto di « restaurazione » (1924: 30 milioni di fr. oro, al 7 y2 % ;
data di estinzione: 1944; prezzo di emissione: 89;
attuale: 102,30. In Italia L. 474). Allo stesso
gruppo appartiene il Polacco 7 % (1924; 400
milioni di lire; emesso dalla Banca commerciale
con garanzia del governo italiano; data di estinzione: 1944; prezzo attuale 486).
Nella categoria dei titoli che derivano l'alto
credito da garanzie sopratutto esterne od internazionali devesi annoverare anche l'Egiziano unificato 4 % e privilegiato 3 y2%, il primo dei quali
quotato 84 y 2 a Londra in dicembre 1927. Vengono per lo più assimilati, per solidità, ai consolidati inglesi, ma dànno oggi un reddito alquanto
superiore.
Ultimo, in ordine di tempo (febbraio 1928) si
aggiunge a tale gruppo il prestito greco di risanamento monetario in sterline: 6 %, offerto al
prezzo di 91, sotto l'egida della Società delle
—
186
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— GLI I M P I E G H I
MOBILIARI
Nazioni, garantito dall'accedenza di entrate già
sottoposte al controllo internazionale.
9. Agli scopi pratici che ci proponiamo, non è
il caso di parlare dei valori pubblici degli altri
Stati europei, aventi caratteri di alcatorietà accentuatissima, e quindi adatti soltanto alla speculazione di esperti. Esiste per vero fra i medesimi
una graduatoria, che sale dai titoli russi — i possessori dei quali attendono da interminabili e ben
poco promettenti negoziati diplomatici una reintegrazione minima e differitissima del loro credito — ; agli ottomani — anch'essi non pagati dalla
guerra in poi, ma oggetto di trattative e di speranze migliori — ; ai serbi, bulgari, rumeni —
soggetti tutti alle grandi fluttuazioni delle deprezzatissime relative monete, in rapporto anche alle
deplorevoli condizioni finanziarie e politiche degli
Stati balcanici ed alla non perfetta adempienza
dei patti contrattuali di taluni di loro — ; ai
polacchi — che risentono l'influenza delle vicende
monetarie ed amministrative assai movimentate
della giovane repubblica, e delle molte incognite
della sua situazione esterna ed interna — ; ai
cecoslovacchi, e specialmente ai greci, certamente
preferibili, sotto ogni aspetto, ma non tali da costituire investimenti di piena tranqvdllità.
Riferiamo, comunque, il prezzo attuale approssimativo (prima settimana di gennaio 1928) di
—
187
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
qualcuna di queste rendite, alla borsa di Parigi
(in franchi francesi) :
5 % Edenico, 1914 (500 fr. nom.), fr. 365.
4 % Romeno, ammort. 1910, fr. 67.
4 % Serbo, ammort. 1925 (obbhg. da 20 fr.
di rendita) fr. 153.
4 % Ottomano, unificato (obbhg. da 20 fr. di
rendita) fr. 119.
Non tornerà inutile ricordare che è in affari di
questo genere che a risparmiatori inesperti, e
spesso fidenti nelle assicurazioni di banche favorite
da grosse provigioni, toccano le delusioni peggiori.
10. Leroy-Beaulieu consigliava ai compratori di
valori stranieri di attenersi di preferenza ai prestiti
esterni, perchè più difficilmente saranno tassati o
rinnegati (per le questioni internazionali che ne
sorgerebbero). La regola vale in parte tuttora,
sebbene la guerra ci abbia resi assai più scettici
circa il rispetto dei rapporti di diritto pubblico
e privato verso cittadini degli Stati avversari. Una
conseguenza, quanto meno, se ne può trarre: quella
della inopportunità di mettersi in portafoglio dei
valori pubbhci di carattere locale o particolare;
riguardo ai quali molto difficile riesce ottenere
regolarmente, fuori del paese d'origine, informazioni veramente attendibili, e che, nella migliore
ipotesi, non si trovano a vendere, in caso di bisogno,
che con ritardo e perdita notevolissima.
—
188
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
Soltanto del resto pochissimi escono, se non per
rarissima eccezione, dai rispettivi mercati nazionali. Le grandi capitali aventi un bilancio che
spesso supera quello di molti piccoli Stati, hanno
emesse delle obbligazioni comparabili, per alcuni
lati, alle rendite di seconda categoria. Quelle della
città di Parigi, fra le altre, benché oggi troppo
care, meritan considerazione da parte di chi voglia
interessarsi a valori francesi. Sono di molti tipi
e scadenze. Ricordiamo, delle più recenti, le 5 %,
1919, redimibili nel 1981, corso (principio di gennaio 1928) 400 circa; le 5 3U, 1921, di pari scadenza, quotate 500; le decennali 6%, 1922, a 505;
le 6 y 2 , scadenti nel 1974, a 500; le 7 % scadenti
nel 1940 a 509. Le apparenti anomalie di prezzi,
in paragone al saggio di rendimento dipendono da
agevolezze diverse, da vantaggi e premi di estrazione, ecc.; a cui pure è dovuto il corso eccezionalmente alto che taluno di essi mantiene (il prestito 4 %, 1865, quota il doppio del prezzo di
rimborso, perchè, tenendo conto dell'imposta, una
cartella che esca senza premio non riceve neppure
500 fr., mentre essa ne vale oggi 999!). Nella recente rivalutazione i loro portatori realizzano guadagni anche più considerevoli di chi teneva i vari
consolidati. Le 5 % 1919 eran scese infatti fino
a 273 nel 1919, a 264 al 31 dicembre 1925.
A tassi discretamente alti si offrono pure le
obbligazioni dei migliori Cantoni e città elvetiche;
—
189
—
PARTE
SECONDA
—
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
che, sebbene notevolmente cresciute di prezzo da
due anni, capitalizzano ancora al 5-5 34 % (contro
circa il 4 % dei prestiti federali), ma che presentan
l'inconveniente di un mercato troppo ristretto,
come osserva lo stesso Bankverein, nel suo ottimo
bollettino mensile. Yale del resto per tutti i titoli
locali la giusta osservazione del Lagerquist relativamente ai nord-americani, sulle incognite pressoché infinite che offre la varietà del loro regime
legale, tributario, amministrativo in rapporto alle
condizioni finanziarie dell'ente emittente, alle garanzie ipotecarie delle sue attività patrimoniali, ai
partiti che lo governano, alle fonti della sua prosperità. Eaccapezzarsi fra tanti elementi di giudizio è, per uno straniero, ammette anche il
Withers, impresa pressoché disperata. Astenersi in
blocco sembra dunque, tutto sommato, il partito
migliore.
Dati più sicuri si possiedono sopra un'altra
vastissima categoria di obbligazioni, che per la
origine e, quasi sempre, le garanzie, possono considerarsi semi-pubbliche: le ferroviarie. Furono,
dopo i consolidati, uno dei primissimi valori mobiliari e cui si volse l'attenzione dei risparmiatori
di ogni paese, allettati e rassicurati dall'imponenza
ed appariscenza del pegno reale e, il più delle
volte, dalle buone condizioni di vendita e di rimborso. Soltanto però un ristretto numero delle
medesime ha importanza e mercato internazio—
190
—•
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
naie, limitato del resto anche questo ai capitalisti
più pratici del comparto e meglio in grado di
seguirne assiduamente il movimento.
Tengono fra esse incontestabilmente il primo
posto le nord-americane, che, nell'anteguerra,
erano penetrate abbastanza largamente nei portafogli europei, attraverso le borse di Parigi e di
Londra (Leroy-Beaulieu le raccomanda caldamente). Codesto stock fu in buona parte riassorbito dal mercato emittente, attraverso le operazioni sui cambi degli anni critici e per estinzione
delle principali serie.
Dal 1919 in poi ricominciarono gli acquisti,
principalmente del migliore fra questi titoli, il
Central Pacific Railway, 4 %, rimborsabile nel
1946, pagato in sterline. Per altri non mancarono
delusioni. Le Chicago Milwaukee and Saint-Paul
dovevano essere estinte nel 1925; ma, siccome le
compagnie americane non sogliono ammortizzare
gradualmente i loro prestiti, si trovano talvolta
nell'impossibilità di provvedervi, in una sola volta,
alla data fissata. Ciò accadde appunto a questa
società, che ha dovuto procedere ad un riassestamento finanziario e tecnico. Anche per le Cleveland
Cincinnati Chicago and St-Louis, 4 %, scadenza
1930, una causa è in corso, per ottenere il pagamento degli interessi in franchi svizzeri anziché
in francesi. Tali peripezie mostrano a quali alee
sian soggetti simili impieghi, i cui elementi essen—
191
—
PARTE
SECONDA
—
LE
VARIE
SPECIE
I>'lN V E S T I M E N T I
ziali sfuggono al nostro apprezzamento. Il Lager quist, in un'ottima analisi, insegna come si debba
procedere all'esame delle situazioni effettive e
potenziali delle singole imprese ferroviarie, per
pesare le garanzie offerte ai loro creditori. Ma un
risparmiatore europeo non è certamente in grado
di applicare i suoi procedimenti. Miglior regola,
per quanto empirica, in materia sarà di consultare l'elenco dei titoli che le casse di risparmio dei
singoli Stati sono autorizzate ad acquistare; i
quali rappresentano almeno ciò che esiste di meglio,
in fatto di sicurezza, secondo il comune giudizio
locale. Giustamente però osserva lo Sturgis, che
la domanda artificiale creata a codesti titoli appunto dal privilegio legale ne deprime spesso il
saggio di capitalizzazione in misura più che compensatrice del minor rischio.
Discreta voga ebbero sempre anche all'estero le
obbligazioni ferroviarie francesi; che subirono però
in pieno il tracollo del franco, tanto che i vecchi
portatori perdettero, in media, il 90 % sul prezzo
oro che avevan pagato. Caddero quindi a corsi
molto bassi, che, a un certo punto, aprirono prospettive di affari convenienti, a mezzo di arbitraggi coi valori di Stato, meno fruttiferi e, in
complesso, non meglio guarantiti. La recente rivalutazione le ha risollevate, ma non tanto da sopprimere la convenienza comparativa che qualcuna
di esse presenta. Il loro andamento risulta dal
—
192
—
CAPITOLO
SECONDO
•—
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
confronto fra le più rappresentative fra le medesime :
Data
1919
1922
1913
1914
1925
1927
di
corso
c orso
rimborso 31 die. 31 die. massimo massimo 31 dio. 31 die.
Est 3 %
P. L. M. 4 %
Nord 5 % ..
Orléans 6 %
1954
1958
1950
1956
409
367
—
—
—
—
—
—
352
405
453
445
319
375
430
454
194
215
254
305
298
335
390
393
Stabilizzandosi il franco, i prestiti ferroviari
saranno probabilmente fra i primi a beneficiarne.
Un grado di sicurezza più alto, a cui corrisponde,
come è naturale, un frutto più tenue, offrono le
obbligazioni ferroviarie federali elvetiche (3 y2 %
serie A-K), che, anche per la loro massa (franchi
426.300.000), vengono definite il valore standard di
quelle borse. Ottimo impiego, indiscutibilmente,
capitalizzano però soltanto al 4 y2-4 3/4 %, e tendono a ridurlo:
Rendimento netto
ANNI
Corso
al 31 gennaio
Corso
al 31 dicembre
al 31 gennaio
al 31 dicembre
1922
1923
1924
1925
1926
1927
71 84,25
79 —
80 —
83,50
84,25
85,65
79,90
80,20
82,75
83,65
85,60
5,61
4,54
4,97
4,93
4,68
4,62
4,42
4,88
4,88
4,71
4,67
4,51
—
13 —
PRATO.
193
—
PARTE
SECONDA
LE
VAKIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Sembrano adatte, in proporzione non troppo
elevata, a formare una buona riserva di un portafoglio avente margini di disponibilità e di
risparmio.
Nella categoria delle obbligazioni ferroviarie
più note internazionalmente non si può omettere
di ricordare due titoli austriaci, ampiamente ne-
goziati per l'addietro. Le Ferroviarie austriache 3 %
godevano molto favore alla borsa di Parigi, dove,
nel 1912, quotavano 405-420, rendendo il 3,603,70 %, premio di rimborso (di 80 o 90 fr.) non
compreso. Nel 1921 il loro corso era sceso a 27 fr.
francesi, ma nel marzo 1926 eran di nuovo a 480.
La promessa di pagamento di un interesse in oro
basta a spiegare lo sbalzo. La Cecoslovacchia ne
è la principale garante.
Analogamente le Ferrovie ex-lombarde (SudBahn), già poco brillanti nel 1914, attraversarono
un periodo critico nel 1918-1922, quando caddero
a 57 fr. La rete venne allora riorganizzata, mediante un accordo pel quale il valore dell'obbligazione è ridotto a 90 fr. oro, con interesse di 3,90
oro, elevabile fino al massimo di 5,40 in caso di
maggior introito. Gh arretrati dovuti si consolidano in oro, con ammortamento venticinquennale.
Garanti del pagamento dell'interesse: Italia, Austria, Ungheria e Jugo-Slavia. La società ha
appunto nome di Danubio-Sava-Adriatico. Quota
a Parigi (31 dicembre): 310 fr.
— 194 —
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
11. Il caso di concordati, più o meno volontari,
fra enti dissestati e creditori, a cui segue la riorganizzazione del servizio del debito, non è esclusivo
delle società ferroviarie. Vi ricorrono abbastanza
di frequente anche Stati e città, impossibilitati a
far onore ai loro impegni. I più disonesti e disinvolti si accontentano di decretare la sospensione,
per un certo numero di anni, delle estrazioni e degli
interessi. Quelli invece che attraversan soltanto
una crisi passeggiera, espongono apertamente i
motivi eccezionali della delicata situazione in cui
versano, offrendo delle combinazioni provvisorie,
che loro consentano di superare i temporanei imbarazzi. Generalmente l'accordo si stipula sulla base
di un'interruzione degli ammortamenti per alcuni
anni e della riduzione degli interessi per un breve
periodo. I creditori ricevono in cambio delle ricevute, che loro dan diritto a pagamento ulteriore.
Da una trentina d'anni i concordati di tale
natura sono stati leggermente modificati: i tagliandi scaduti, anziché venir pagati in numerario,
vengono scambiati con obbligazioni nuove di prestito consolidato, spesso chiamate Funding. Talvolta questi nuovi titoli vengon rimessi contro un
valore un poco inferiore di tagliandi, per compenso del danno del sospeso pagamento in ispecie.
Producono interessi, in qualche caso leggermente
più alti di quelh deh'obbligazione originaria. La
consolidazione avviene talora soltanto per una
—
195
—
PASTE
SECONDA
LE
VAKIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
parte del debito rinviato. Evidentemente tutte le
formule sono possibili, in tale ordine di idee.
Il presentatore di tagliandi così pagabib per
l'incasso riceve generalmente delle ricevute provvisorie e frazionarie dette scrips, che vengono poi
scambiate in cartelle di Funding, quando se ne possiede una quantità sufficiente. Sono negoziate in
banca e fuori borsa.
Spesso le nuove obbligazioni si quotano a corsi
assai onorevoli. Il Funding brasiliano 1914, 5 %, per
esempio, creato per rappresentare tutti i tagliandi
dei prestiti precedenti (salvo il Funding 1898), il
cui interesse era sospeso da tre anni, è salito prestissimo a 80, ed oggi (dicembre 1927) supera 85 a
Londra. I suoi possessori bisognosi di realizzare
han dunque subita una perdita relativamente
modesta.
Meno favorevole è però quasi sempre la sorte di
operazioni analoghe compiute da enti locali, che deprezzano facilmente in misura molto maggiore.
12. Il contegno dei valori pubblici a reddito
fìsso, nella fase di passaggio alla moneta buona,
porge un indice della fiducia con cui il mondo degli
affari e le classi redditiere considerano le probabilità di sostegno della nuova valuta. Dovunque
la riforma si operò con buona preparazione e saldi
mezzi, questo comparto si schierò subito in testa
al movimento ascensionale delle borse ; e ciò- tanto
—
196
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
più in quanto una tradizione antica ed atavicamente inveterata alimenta nel pubblico, specie di
alcuni paesi, una tenace predilezione per gli investimenti di tal fatta; onde, appena si attenua la
minaccia di vederli travolti da una catastrofe monetaria, se ne rinnova la ricerca, in misura forse
superiore ai limiti di prudenza clic consiglierebbe
un obbiettivo calcolo di probabilità sulla loro sorte
avvenire. Conviene almeno procedere nella scelta
con rigorosi criteri discriminativi, e tener presenti
le possibilità continue di guadagno, talora non
indifferenti, offerte dai numerosi arbitraggi che
la disparità di tasso, di scadenza, di premi, offre
ad un operoso gestore di un portafoglio così
composto.
D) I valori privati a reddito fisso.
1. Nella recente crisi dei valori a reddito fìsso,
le obbligazioni di imprese private han sofferto più
dei consolidati, perchè meno favorite dalla antica
simpatia del pubblico. Il che pure fa che la loro
ripresa sia oggi dovunque più lenta.
Leroy-Beaulieu stesso limita la convenienza di
comprarle pel comune risparmiatore a pochissime
di esse, quasi tutte classificabili fra le semipubbliche, di cui dianzi parlammo. Le altre, emesse
da aziende industriali varie, erano, secondo lui,
piuttosto adatte agli azionisti delle medesime, già
—
197
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
informati dell'affare e dell'andamento sociale,
oppure a specialisti.
Durante la guerra i loro portatori rimasero, più
dei creditori dello Stato, esposti senza possibilità
di difesa alle peripezie monetarie, per la scarsa
negoziabilità del titolo, dovuto alla ristrettezza del
suo mercato ; onde le diffidenze si accentuarono. Se
perciò le obbligazioni industriali trovano ancora
buon assorbimento agli Stati Uniti ed in Inghdterra, nell'Europa continentale stentano a diffondersi, malgrado le apprezzabili qualità che parecchie presentano.
Perplessità a valutarle nascono anzitutto dalla
loro grande varietà di garanzia; che può derivare
qualche volta da concessione di un ente pubblico
(nel qual caso il tipo si avvicina alle emissioni
di quest'ultimo), ma generalmente da ipoteche
privilegiate sugli immobdi sociali o sui fondi di
commercio complessivi, da pegno speciale, da malleveria, o, eccezionalmente, da delega dì credito.
Non mancano tuttavia esempi di obbbgazioni
prive di garanzie particolari, e quindi equivalenti
a semplici crediti chirografari verso l'ente mutuatario.
Per definizione il reddito di questo titolo è fìsso.
Ma se ne conoscono pure a frutto variabile, somiglianti perciò piuttosto ad azioni. Eipeton generalmente la loro origine da accordi fra portatori
ed enti emittenti dissestati e sul punto di fallire
—
198
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CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
(le Danubio-Bava-Adriatico appartengono, come
vedemmo, a tale gruppo). La sicurezza teorica
offerta dalla garanzia pignoratizia risulta invero
più di una volta illusoria, quando il suo oggetto
tende a deperire più rapidamente del servizio di
/
estinzione, e se la condotta della società debitrice
sia poco prudente. La proporzione fra attivo e passivo assume a tal riguardo la massima importanza e
vuol essere assiduamente sorvegliata. Una gestione
trascurata, un concorso di circostanze disgraziate produce dilapidazioni, non sempre visibili immediatamente, che compromettono gravemente la solvibilità futura. Quando l'offerta di
capitale è abbondante, certe società ne abusano;
poiché in tal modo pagano ai loro creditori un
interesse fisso e moderato ed ingrossano i benefizi
a prò del dividendo dei soci e del corso delle
azioni. Ma è tattica condannabile. Se una cattiva
annata sopraggiunge, il dividendo potrebbe sopprimersi, non così l'interesse agli obbhgazionisti.
Più il capitale preso a debito è forte in confronto
all'azionario, più la situazione della società diviene
precaria, in caso di crisi. Una rivalutazione monetaria, specialmente, ridurrà soltanto il corso nominale delle azioni ma non comprometterà la posizione d'un ente non gravato da debiti. In caso
contrario, il loro peso, non riducibile, si risente
presto insopportabilmente. Il fallimento inevitabile
si traduce allora in conseguenze poco meno disa—
199
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
strose per gli obbligazionisti che pei soci azionari.
È il ripetersi, frequente in questi anni, di fatti di
tal specie che fa dichiarare senza ambagi al Miremonde: « L a condizione dei portatori di obbligazioni industriali è fondamentalmente falsa: se
l'andamento è prospero, non ne approfittano, e
non riscuotono che un reddito uguale a quello
che loro procurerebbe un titolo ferroviario o di
rendita. Se l'impresa pericola, sono certi di perdere una parte delle loro economie. La legislazione
non li protegge quanto si crede. In molti casi non
godono di privilegio in confronto degli altri creditori. Inoltre, sotto l'apparenza di concordati transazionali, molti abusi furono commessi dopo la
guerra... Quando si vuole entrare in un affare
industriale, bisogna farlo come azionisti. Così si
riservano le eventualità di guadagno, a compenso
dei rischi di perdita ».
2. Prescindendo poi dalla sicurezza e convenienza comparativa di massima del collocamento
obbligazionistico, fa d'uopo considerare, nel sceglierlo, i punti seguenti: il corso nominale, fissato
come base del calcolo degli interessi; il corso di
emissione (e non il tasso di emissione, che può
differirne sensibilmente, essendo spesso diverso il
prezzo annunciato e quello che viene effettivamente pagato dal pubblico) ; il saggio di interesse,
fissato in percento e confermato dall'enunciato
CAPITOLO
SECONDO
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
della somma totale che sarà annualmente corrisposta ad ogni titolo unitario; la valuta in cui si
esprimono le sottoscrizioni, si regolano gli interessi e si • opereranno i futuri rimborsi, quando si
tratta di prestiti stranieri libellati in moneta
estera; le garanzie generali o particolari stabilite
pel prestito, sia pel pagamento degli interessi che
pel capitale; il termine di ammortamento; il metodo del medesimo (per estrazione a sorte, annuale
o semestrale, per quote uniformi o progressive,
con o senza premi o lotti, o per ricompera in Borsa) :
le scadenze dei tagliandi (semestrali o trimestrali);
il regime fiscale (interessi lordi o netti di imposte,
presenti e future, pel paese d'emissione o soltanto
per l'estero, ecc.); la facoltà e patti eventuali
delle conversioni future; la clausola, abbastanza
rara, di prestiti a interessi differiti. Il reddito
effettivo offerto dal titolo forma la risultante di
tutti codesti fattori, e perciò non riesce sempre
di facile calcolo. Semplice è soltanto ricavare il
tasso di capitalizzazione reale in base al prezzo
di emissione o di acquisto (un'obbligazione di
500 lire nominali al 6 % netto di imposte venduta
alla pari frutta 30 lire annue, cioè il 6 % ; se,
invece, a 400, il 7,50; per ottenere questo reddito
basta moltiplicare per 100 l'interesse annuo totale
e dividerlo pel corso di acquisto:
30 x 100
= 7,50 %.
400
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201
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Ma il frutto apparente non esprime che il primo
aspetto del valore economico del titolo, il quale
dipende dal complesso dei fattori sovra enumerati, oltreché dalla quota di rischio di cui parlammo precedentemente.
3. Per vincere le diffidenze, non tutte ingiustificate, nascenti dalle molte incognite delle obbligazioni ordinarie, si ebbe talvolta l'idea di aggiungere loro un diritto di conversione facoltativa in
certificati azionari della società emittente, a un
corso stipulato in precedenza e entro un dato termine; azioni da crearsi con corrispondente aumento del capitale sociale.
Ne diede esempio l'Inghilterra: la Tanganika
Concessions Ltd. emise nel 1924 delle obbligazioni 10 % godenti di opzione di scambio con
azioni ordinarie, per 5 anni. In Francia, verso la
stessa epoca, le aziende incontravan seri ostacoli
a contrar prestiti, per i timori diffusi dalla caduta
del franco; né le emissioni azionarie dirette eran
prive di inconvenienti, seguendone in borsa forti
cadute dei corsi. Il patto autorizzante una società
mutuataria ad attribuire ai mutuanti una quota
di utili non fìssa prestava d'altra parte a controversie giuridiche incerte e dilazionanti. Ricorse
allora con successo taluna di esse al sovra indicato
metodo, di cui, anche altrove, apparvero applicazioni (qualcosa di simile fece in Italia la Società
—
202
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CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
Montecatini, trattando un prestito con capitalisti
nord-americani, nel 1926).
Verificandosi circostanze consimili, il diritto di
opzione così congegnato può render servizi apprezzabili e costituire un buon elemento di superiorità
pel titolo che ne è fornito.
4. Il complesso di ragioni che rendon incerta
(almeno pel pubblico in generale) la valutazione di
un'obbligazione, escludono pure ogni tentativo di
classificarle per gruppi, per assegnare a ciascuno un
grado di preferibilità. In via di massima però, e
salvo rigoroso esame caso per caso, è lecito osservare che offrono tranquillità maggiore quelle
emesse da enti dotati di ampi impianti, non rapidamente deperibili; nelle quali il capitale fisso stia
ad alto rapporto col circolante ; e producenti merci
o servizi di utilità e richiesta permanente e generale, di tendenza espansiva, tecnicamente poco
modificabili, di consumo regolare e perciò scarsamente sensibile alle crisi. Le aziende esercenti i
grandi servizi che forman la base materiale della
civiltà moderna rispondono meglio di altre a tali
requisiti. Possiamo senza inconvenienti fare a meno
di molte comodità e lussi della vita contemporanea,
e forse anzi trovarcene benissimo. Ma la nostra
esistenza fisica stessa è condizionata all'uso di una
certa quantità di acqua pura, al mantenimento di
un determinato grado di calore per l'organismo e
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203
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
la cottura degli alimenti, ad una sufficiente dose
e buona distribuzione di luce, ad un pratico sistema
di trasporti. Le imprese produttrici di codesti beni
fondamentali o generatrici delle forze necessarie
ad ottenerli rivestono pertanto un grado di stabilità assolutamente preponderante. Siccome poi,
per la natura stessa della loro funzione, esse sono
anche generalmente fra le più ricche di impianti
immobilizzati e, se ben costrutti, poco deperibili,
non soggetti a variazioni improvvise, emancipati
dai capricci della mutevole domanda; e poiché in
molti casi comportano spese moderate di esercizio,
specie in rapporto alla scarsa mano d'opera, sembra
che non si debba esitare a noverarle fra quelle che,
caeteris paribus, offrono garanzie ipotecarie più
ampie e rassicuranti.
Qualche analogia con le precedenti presentano,
quanto all'imponenza del capitale fisso, le migliori
imprese di navigazione. Ma le frequenti alternanze
del traffico, la rapida svalutazione dei tipi di piroscafi pei progressi continui di struttura, di armamento, di disposizione ed arredamento, di velocità in
rapporto alle inesauribili esigenze del pubblico viaggiante ed alla vivacissima concorrenza internazionale, riducono assai, se non annullano, il vantaggio.
5. Un gruppo a parte degno di considerazione
singolarissima, formano invece le obbligazioni
fondiarie.
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204
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CAPITOLO
S E C O N D O •— GLI I M P I E G H I
MOBILIARI
Il prestigio di cui è tradizionalmente circondata
la proprietà terriera conferisce al pegno della
medesima un valore che si riflette anche sul titolo
mobiliare che lo rappresenta. Ed è incontestabile
che la cartella fondiaria offre vantaggi segnalatissimi in confronto al mutuo ipotecario diretto, per
la sua negoziabilità e la garanzia fornita dall'intervento e dal controllo dell'ente intermediario
emittente. Non conviene tuttavia esagerare la
importanza della prima, stante che il mercato del
titolo rimane sempre piuttosto locale, di modo che,
quando circostanze improvvise (per es. un panico
monetario) determinassero una forte corrente di
vendite, queste diffìcilmente troverebbero assorbimento. Anche del resto la condotta dell'istituto,
i criteri d'estimo degli stabili ipotecati, le precauzioni legali dei mutui possono essere manchevoli,
a scapito della sicurezza del credito. Nella crisi
bancaria italiana del 1891-93 furono appunto le
operazioni di credito fondiario che dissestarono
gli istituti di emissione, che allora le praticavano
largamente ed imprudentemente. A parte però
questi casi patologici, la cartella fondiaria deve
considerarsi certamente uno dei valori più sicuri,
in regime di moneta stabile e di ordine giuridico
corretto.
In Germania e negli altri paesi di stirpe tedesca,
terra d'origine del sistema, esso ebbe il massimo
sviluppo, e cagionò pure molte rovine nel periodo
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205
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE D ' I N VESTIMENTI
dell'inflazione e della bancarotta. Discreti investimenti in questo ramo si possono invece fare
ancora in Francia, dove il Crédit fonder godette
sempre di un credito di primissimo ordine, cbe
le recenti vicende monetarie hanno soltanto in
parte compromesso. Le obbligazioni comunali 6 %
di sua emissione, rimborsabili nel 1993 si quotano
(a fine gennaio 1928) a 431; le fondiarie 5 , % %,
rimborsabili nel 1987 a 300 fr., a 255 ; le miste 7 %,
rimborsabili nel 1976 a 1000, a 651. Gli evidenti
squilibrii di prezzi dipendono, come già osservammo,
da agevolezze diverse, x^remi di estrazione, ecc. Ma
i tassi attuali di capitalizzazione risultano assai convenienti, specie in vista del rialzo di corsi prevedibile con la stabilizzazione non lontana del franco.
E) I valori italiani a reddito fisso.
1. I valori pubblici godettero, fin dalla costituzione del regno, considerevole favore in Italia,
anche in ragione delle tradizionab diffidenze delle
classi redditiere verso gli impieghi industriali.
Convien ammettere del resto che l'intuito economico dei risparmiatori non li ingannò del tutto.
Il Iarach, esaminando l'andamento dei profitti
industriali risultanti dai bilanci delle società anonime, dal 1882 al 1903, ha mostrato che il capitale
così investito non diede, nella media generale,
più del 4,27 % (scendendo nei periodi più critici
—
206
—
CAPITOLO
SECONDO
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
(1889-93) fino al 0,77 % ) ; tasso inferiore a quello
pagato fino al 1894 dal debito pubblico (Riforma
sociale, 1905, p. 669 e sg.). Se però si considera cfie
11 saggio di capitalizzazione di quest'ultimo fu in.
quel periodo assai più alto, dati i corsi sempre
lontani dalla pari (soltanto dal 1897 in poi l'interesse reale del consolidato scese al disotto di 4,29 %,
mentre era salito a massimi del 9,38 nel 1867, di
9,04 nel 1868, di 7,98 nel 1869-70, ed era ancora
a 5,35 nel 1878), non si può negare che la fedeltà
di molti risparmiatori ai titoli di Stato venne, in
complesso, premiata.
La massa principale dei medesimi consisteva nel
1914, dal vecchio consolidato perpetuo, iscritto nel
gran libro, creato con la legge 10 luglio 1861 ; e cioè :
a) Rendita 3,50 % netto ex-5 % lordo e 3,75 %
netto), creato con legge 29 giugno 1906
8.141.000.000);
(lire
b) Rendita 3,50 % netto, creata con legge
12 giugno 1902 (L. 944.000.000);
c) Rendita 3 % lordo, la cui origine risale alla
data della creazione del gran libro (L. 160.000.000) ;
d) Rendita i,y2 %, pertinente alle sole istituzioni pubbliche di beneficenza, per effetto delle
leggi 22 luglio 1894 e 21 dicembre 1903 (lire
720.000.000).
I due tipi 3,50 % erano stati dichiarati, dalla
legge che li istituì, esenti da imposte presenti e
future.
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207
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Accanto a questo debito, figuravano iscritte
separatamente nel gran libro, o escluse dal medesimo, parecchie altre rendite irredimibili o pagabili entro un certo periodo d'anni, derivanti da
impegni vari degli antichi Stati italiani, contratti
a condizioni speciali e rappresentati soltanto da
iscrizioni nominative. Fra esse, d debito Toscano
5 % 1861 (L. 39.347.000); il Romano (Prestito
Blount), 5 %, 1866 (L. 29.108.625); il Comuni della
Sicilia 5 %, 1860 (L. 19.752.535); d Corpi morali
della Sicilia 5 %, 1841 (L. 21.006.418); il 3 %
assegnato a creditori riconosciuti da governi provvisori (L. 19.775.308); e varie minori.
A debito dello Stato esistevano pure molte obbligazioni diversamente redimibili, fra cui principali:
Obbligazioni 3,50 % netto, create con legge
24 dicembre 1908 (L. 146.460.000).
Obbbgazioni • 3 % netto, create con legge
15 maggio 1910 (L. 340.440.000).
Un gruppo assai ragguardevole formavano le ferroviarie, divenute parte del debito pubblico con
la statizzazione deUa proprietà delle reti. Citiamo
soltanto le più note e di maggior entità:
Obbligazioni 5 e 3 % Ferrovia Cuneo, 1855-57
(L. 6.255.100), termine di estinzione 1948.
Obbligazioni 3 % Ferrovia Vittorio Emanuele,
1863-68 (L. 107.540.500), termine di estinzione 1961.
Obbligazioni 3 % Torino-Savona-Acqui, 1870
(L. 6.918.000), termine di estinzione 1964.
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208
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CAPITOLO
SECONDO
•—
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
Obbligazioni 5 % Udine-Pontebba, 1876
22.314.500), termine di estinzione 1970.
(lire
Obbligazioni 3 % Livornesi, 1860 (L. 123.798.500)
termine di estinzione 1953.
Obbligazioni 3 % Lucca-Pistoia,
1856 (lire
12.017.880), termine di estinzione 1954.
Obbligazioni 5 % Centrale Toscana, 1863 (lire
35.723.500), termine di estinzione 1934.
Obbligazioni Romane, 1856
termine di estinzione 1954.
(L.
24.549.500),
Obbligazioni 3 % Cavallermaggiore-Alessandria,
1863 (L. 9.273.500), termine di estinzione 1956.
Obbligazioni 5 % Tirreno, 1890-1893
115.431.500), termine di estinzione 1944.
(lire
Menzione speciale richiedono le Mediterranee,
Adriatiche e Sicilie, 1885-89, 3 % (L. 892.364.500),
create in cinque serie per raccogliere il capitale
necessario alla costruzione delle nuove linee ed
alle casse degli aumenti patrimoniali, di cui alla
legge ferroviaria del 27 aprile 1885. Dal 1° gennaio 1896 il loro servizio, già garantito dallo
Stato, venne assunto dal Debito pubblico, che ne
iniziò l'ammortamento, per estrazioni semestrali,
nel maggio dell'anno stesso.
Analoghe alle ferroviarie erano alcune obbligazioni per speciali opere pubbliche come le:
Canali Cavour 6 %, 1874 (L. 8.908.500), termine di estinzione 1915.
—
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PRATO.
2 0 9
—
SECONDA
Lavori
—
DE V A R I E
Tevere 5 % ,
SPECIE
1883-85
D'IN VESTIMENTI
e 1894-95
(lire
18.367.000).
Edilizia Roma 5 %
1892 (L. 4.219.000), ter-
mine di estinzione 1942.
Risanamento Napoli 5 % (L. 29.550.500), termine di estinzione 1959.
Tutti codesti titoli si quotano e negoziano tuttora, sebbene il procedere delle estinzioni abbia
ridotto a cifre insignificanti parecchi di essi. Parimenti estinti sono i 731 milioni di buoni del
Tesoro quinquennali 4 % emessi in due serie nel
1912 ; primo ed assai fortunato esperimento nostro
di tali valori poliennali, che dovevano in seguito
moltiplicare i tipi e prendere pósto sempre più
largamente, in Italia come all'estero, nelle colonne
dei debiti pubblici.
Una formidabile spinta alla emissione di ogni
specie di debiti hanno invero recata la guerra e le
vicende finanziarie da cui fu seguita. Compare
anzitutto a dominare d mercato, dopo i tre prestiti
nazionali redimibili 4 i/2 % (l a e 2^ serie) e 5 %
creati nella prima fase della guerra (L. 2.498.760.200
in complesso), d consolidato 5 %, che, in ripetute
emissioni, raggiunge la cifra di L. 34.543.260.100.
Gli si aggiunge, nell'ottobre del 1926, d prestito
del Littorio, del quale sono in circolazione, al principio di febbraio 1928, L. 13.655.030.000.
Altri debiti vari si contraggono intanto, in
forme ed occasioni diverse, a condizioni via via
—
210
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— GLI I M P I E G H I
MOBILIARI
più favorevoli ai sottoscrittori. Un semplice
sguardo ai valori di Stato frequentemente iscritti
nel listino basta a mostrarne l'incremento quantitativo e la progressiva differenziazione (v. tabella
a pagine seguenti.)
Valori di Stato veri e propri sono pure i Buoni
postali fruttiferi, con interessi composti dal 5 al
6 %> rimborsabili a vista in qualunque momento,
creati da Decreto-legge 26 dicembre 1924 e legge
21 marzo 1926. L'interesse cumulato viene riscosso
all'atto della presentazione del buono, nella misura
del 5 % dopo il primo e durante il secondo anno,
del 5,25 nel terzo, di 5,50 nel quarto, di 5,75 nel
quinto e del 6 nel quinto e successivi. Il titolo
tende a sostituire parzialmente i buoni del tesoro
ordinari e poliennali, che lo Stato ha implicitamente rinunciato ad emettere, convertendo obbligatoriamente quelli precedenti all'ottobre 1926
(tranne i novennali). Per la sua facile riscossione
in caso di bisogno, non manca di attrattive.
Si annuncia, mentre correggiamo queste bozze,
l'imminente emissione di altri Buoni fruttiferi della
Gassa Depositi e Prestiti, con scadenza a 12 mesi
ed al tasso del 5 % anticipato (scontato nel prezzo
del buono). Tagli vari da 500 a 50.000. Prima
emissione, 200 milioni.
2. Le differenze di valore corrente che, come si
vede, persistono fra titoli di uguale interesse netto
—
211
—
PARTE SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
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PARTE
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VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
si spiegano in parte con preferenze consuetudinarie ed inveterate, rispondenti, in qualche caso,
anche a tenaci superstizioni. Così è della ricerca
sempre assai attiva che si nota della vecchia rendita 3 y2 %, il corso della quale si è mantenuto in
ogni tempo relativamente più alto di quello dei consolidati bellici e post-bellici. Nelle incertezze delle
alterne vicende di guerra e delle agitazioni sociali
successive, molti risparmiatori coltivarono l'illusione che, in una catastrofe politica o finanziaria,
soltanto l'antico debito sarebbe stato rispettato
da qualsiasi governo. Ma a sostenere d titolo concorsero pure ragioni tecniche concrete e giustamente apprezzabili; e anzitutto la quantità non
grandissima del medesimo, ed il suo largo codocamento in investimenti nominativi di enti morali
o di obbligatorie assegnazioni private (doti, impieghi giudiziari, ecc.). Ho già del resto rilevate
le cause per le quali, cdeteris paribus, di due valori
a reddito fìsso è preferibile il men vicino alla pari,
per l'eventualità più lontana d'una conversione
ed il maggior margine di guadagno sperato dal
portatore.
Un altro elemento di sperequazione dei prezzi
proviene dal diverso grado di negoziabilità. I
prestiti nazionali redimibili 4 y 2 e 5 % emessi durante la guerra subirono, sopratutto per questa
causa, una sensibile svalutazione in confronto al
consolidato 5 %, dotato di realizzabilità maggiore
—
214
—
CAPITOLO S E C O N D O •— GLI I M P I E G H I
MOBILIARI
(sebbene meno conveniente, in senso assoluto, del
5 % redimibde, che tuttavia è meno ricercato).
E, in ugual modo, le varie obbligazioni si capitalizzano ad un saggio talora notevobnente superiore
a quedo del consolidato (e cioè valgono comparativamente meno) per la ristrettezza del rispettivo
mercato, l'infrequenza delle richieste, la scarsa
notorietà; onde chi le possiede, se costretto a liberarsene, deve adattarsi per lo più a qualche perdita.
Il loro relativo buon mercato, confrontato all'effettivo rendimento, appare però megbo ove si
tenga conto, oltreché dell'interesse netto, della
quota da aggiungersi al medesimo per le probabilità
ed ü termine di rimborso ada pari, eventualmentei premi d'estrazione, ecc. Il calcolo tuttavia non
è facde, né può pretendere ad esattezza tassativa
(almeno ai fini pratici), rimanendo incerta l'epoca
del sorteggio entro la durata della mora prevista
dal piano di ammortamento. A semplice esemplificazione dunque ed in via approssimativa possiamo riferire d tasso di capitalizzazione reale di
qualcuno dei suddetti titoli, al momento in cui
scriviamo (dicembre 1927):
Anno
Beddit0 nett0
Anno
Reddito netto
Obbligazioni Venezie 3 % % . .
Buoni Tesoro Nov.li a premi 5%
F.F. it. M. A. S. 3%
» romane 3 %
» Vittorio Emanuele 3%
Tirrene 5%
» Livornesi 3%
—
215
—
di estinzione
. 1948
. 1931
•1985
. 1954
. 1961
. 1944
. 1953
al corso attuale
6,70%
8,75%
6
%
8,75%
7,60%
6,20%
7,10%
PASTE
SECONDA
LE
VAKIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
Posto che il debitore è unico, ognuno vede le
prospettive di profìcui arbitraggi che offrono ad
un risparmiatore attivo ed accorto differenze
tanto considerevoli. Siccome però a parecchie
di esse corrispondono disparità di altri vantaggi reali, riguardo almeno alla liquidità dell'impiego, nel procedere all'acquisto converrà tener
conto delle proprie esigenze patrimoniali, in quanto
consentano o meno di tenere in portafoglio dei
valori poco esitabili, in caso di improvvise
occorrenze.
3. La particolare fiducia che il pubblico italiano
"dimostrò sempre nella garanzia dello Stato fece
sì che molte imprese la invocarono ed ottennero
come valido appoggio ad emissioni obbligazionistiche occorrenti ad opere di generale utilità. La
serie di tali titoli è quindi discretamente lunga ed
offre possibilità di impieghi spesso abbastanza
convenienti. Si noverano fra essi:
Cartelle ordinarie di credito comunale e provinciale 3 3/i % netto, emesse a L. 1000 a cominciare
dal 1908, rimborsabili alla pari in 50 anni dalla
data di emissione (1958), mediante estrazioni
annuali; reddito netto, L. 37,50 valore attuale
(compenso fine gennaio 1928) L. 670.
Cartelle credito provinciale 3 3/4 % netto (ex-prestito Roma), emesse nel 1904 a L. 500, estinguibili
entro il 1955, mediante estrazioni annuali. Se ne
—
216
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
fa il pagamento all'estero in oro, limitatamente
ai soli titoli che, trovandosi in proprietà di stranieri, risultarono di aver sostituite le vecchie
obbligazioni 4 % del prestito di Roma (1883)
esistenti fuori d'Italia al momento della sostituzione; reddito netto, L. 18,80; valore attuale
L. 345.
Obbligazioni Ferrovie Reali Sarde 3 % lordo,
estinguibili entro il 1975 per estrazione annuale,
ada pari di L. 500; reddito netto L. 11,46; valore
attuale L. 240.
Obbligazioni Ferrovie Secondarie Sarde 4 % netto,
estinguibili nel 1976, per estrazione annuale ada
pari di L. 500. Hanno vincolate pel loro servizio
tutte le ragioni di credito verso lo Stato; cosicché
rappresentano vere delegazioni di un credito
iscritto nel bdancio pubblico; reddito netto L. 20;
valore attuale L. 305.
Prestito unificato della Città di Napoli 5% lordo,
estinguibile nel 1979, per ammortamento annuale.
Risultò dada fusione di parecchi precedenti prestiti della città, di cui lo Stato si fece garante,
assicurando il pagamento degli interessi e del capitale, r. n. lire 3,72; v. a. lire 56.
Obbligazioìii Consorzio di Credito per Opere Pubbliche 5%, estinguibdi nel 1959, r. n. lire 25;
v. a. lire 410.
Obbligazioni Consorzio Credito per Imprese di
pubblica utilità, 6%, estinguibili entro il 1959,
—
217
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
r. n. lire 30; v. a. lire 460 (assimilate per ogni
effetto alle cartelle fondiarie).
Obbligazioni Ferrovie Danubio-Sava Adriatico
(v. pag. 394), r. n. dol. 1,54 (lire 29,26), v. a. lire 230.
Obbligazioni Consorzio per VIndustria zolfifera in
Sicilia, 3,65%, redimibili scalarmente in 12 anni
dall'emissione.
Obbligazioni Società Italiana Servizi Marittimi,
4 % netto, estinguibili entro il 1928; r. n. lire 20;
Y. a. 945 (titoli da 1000).
Obbligazioni del Credito Fondiario del Banco di
Napoli, in liquidazione, 3 %%. Emesse nel 1896 ed
estinguibili in 50 anni a lire 500. Sostituirono le
vecchie 5 % , sotto la garanzia dello Stato, che
garantì interessi ed ammortamento, r. n. lire 17,50 ;
v. a. lire 410.
Buoni sovvenzioni su valori industriali (1927),
6 % anticipato. Emessi in relazione allo smobilizzo delle operazioni del Consorzio per sovvenzioni su valori industriali, a mezzo della Banca
d'Italia.
Come dotati di doppia garanzia (dello Stato e
dell'ente emittente) i valori di questo gruppo
appaiono, quanto a sicurezza, preferibili a quelli di
diretta creazione dello Stato, oltreché danno in
parecchi casi (tenuto conto dei rimborsi) un frutto
superiore. Soltanto dal punto di vista della pronta
negoziabilità, parecchi lasciano alquanto a desiderare.
—
218
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
4, Valori semi-pubblici possono pure, fino a un
certo punto, considerarsi in Italia le cartèlle del
credito fondiario, emesse privilegiatamente da istituti autorizzati, con norme tassativamente prescritte per legge. Non raggiunsero mai esse fra noi
popolarità e diffusione comparabili alle germaniche
od alle francesi; onde, nel 1914, la loro somma
complessiva non superava i 500 milioni di lire, che
si ridussero notevolmente nei successivi anni,
quando il deprezzamento monetario consentì a
molti di estinguere anticipatamente, con fortissimo
utde, il loro debito.
Finché poi durò l'ondeggiare incerto dei cambi,
anche le cartede fondiarie seguirono la sorte degli
altri impieghi a reddito fìsso, guardati con non
ingiustificata diffidenza dal pubblico. Né certo
contribuì a diffonderle il trattamento tributario che
subirono. Ma esse beneficiano ora della ripresa di
tutto il comparto, e tendono ad estendersi per la
crescente domanda di mutui fondiari in senso
proprio ed agrari, benché abbiano invece subito un
arresto gli edilizi. La molteplicità dei loro tipi
riproduce, in certo modo, la storia deUe variazioni
del saggio corrente di interesse per impieghi di tutto
riposo durante il lungo periodo trascorso dalla data
dede loro prime emissioni. Il tempo di ammortamento comprende normalmente 40 o 50 anni e si
compie ada pari, senza premi (come invece avviene
in parecchie serie francesi).
—
219
—
PAKTE
SECONDA
LE
VAKIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
Figurano regolarmente alla quota:
Interesse
netto
Cartelle fondiarie Cassa di Risparmio
Milano 6%
Cartelle fondiarie Cassa di Risparmio
Milano 5%
Cartelle fondiarie Cassa di Risparmio
Milano 4%
Cartelle fondiarie Cassa di Risparmio
Milano 3 % %
Cartelle fondiarie già Banca Nazionale 3 3 /i%
Cartelle fondiarie Istituto it. C. F. 5% .
Cartelle fondiarie Istituto it. C. F. 4 ]/2 %
Cartelle fondiarie Istituto it. C. F. 4% .
Cartelle fondiarie Istituto it. C. F. 3 % %
Cartelle fondiarie Monte Pascili 6% .
»
Monte Paschi 5% .
Cartelle fondiarie Monte Paschi vecchie
iV 2 %
Cartelle fondiarie Monte Paschi vecchie
3%%
Cartelle fondiarie Opere Pie di San
Paolo 3 3 / 4 %
Cartelle fondiarie Opere Pie di San
Paolo 3 % %
Cartelle fondiarie Opere Pie di San
Paolo 5%
Cartelle fondiarie Cassa Risparmio di
Verona 3 3 / 4 %
Cartelle fondiarie Istituto Credito fondiario delle Venezie 6 % . . . .
Cartelle fondiarie Istituto Credito fondiario delle Venezie 5 % . . . .
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—
30—
494
25—
454
20—
406
17,50
400
18,74
25 —
22,50
20 —
17,50
30 —
19,24
440
420
390
380
350
483
415
17,32
380
17,50
378
18,75
425
17,50
375
25—
432
18,75
435
30 —
469
25 —
429
CAPITOLO
S E C O N D O •— GLI I M P I E G H I
MOBILIARI
Interesse
netto
Cartelle fondiarie Credito fondiario di
Gorizia 4y 2 %
4,50
Cartelle fondiarie Credito fondiario di
Gorizia 4%
4—
Cartelle fondiarie Credito fondiario di
Gorizia 5%
5—
Cartelle fondiarie Istituto credito fondiario di Gorizia 5 %
25—
Cartelle fondiarie Cassa Risparmio di
Bologna 3 % %
17,50
Cartelle fondiarie Cassa Risparmio di
Bologna 5%
25—
Cartelle fondiarie Cassa Risparmio di
Bologna 6%
30—
Cartelle fondiarie Credito Fondiario
Venezia Tridentina 5%
5—
Cartelle fondiarie Credito Fondiario
Istria 5%
5—
Cartelle fondiarie Credito Fondiario
Sardo 6%
30—
Cartelle fondiarie Credito Fondiario
Sardo 4 % %
22,50
Cartelle fondiarie Istituto nazionale
credito edilizio 6%
30—
C,0rre0
atta?Ie
50
48
91
470
395
429
483
90
85
457
375
380
La parte avuta dall'abuso di questa f o r m a di
credito nella erisi bancaria del 1889-94 ba m o l t o
insegnato agli istituti che, per espressa delegazione,
lo praticavano; onde le n o r m e per la concessione
dei mutui, i criteri di stima, la misura delle sovvenzioni sono quanto mai restrittive. Finche tale
—
221
—
PASTE
SECONDA
LE
VAKIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
prudente linea di condotta verrà mantenuta, e non
si rinnoveranno le pressioni politiche che furono
allora in buona parte responsabili del dissesto, la
solidità di questo impiego rimarrà soddisfacentissima. Naturalmente, dato che esso riposa sopra
pegni reali, la bontà del titolo di credito è legata
alla fermezza del loro valore. Un forte deprezzamento dei terreni o delle case si ripercuoterebbe
fatalmente sulla consistenza di questi mutui. Gioverà-sapere, a tal riguardo, che in Italia il credito
fondiario più che ad imprese agricole servì di preferenza ad imprese edilizie, campo meglio soggetto
a perturbazioni di congiuntura, come la crisi ricordata dimostrò meglio di ogni altra. Comunque,
stante la possibilità di disfarsene appena si intravveda in tal senso qualche pericolo, la cartella
fondiaria (oggi assai fruttifera) deve ritenersi preferibilissima al mutuo diretto per gli investimenti
ipotecari immobiliari.
5. Dai prestiti contratti in vario tempo da enti
locali trassero origine anche in Italia numerose
obbligazioni, di vario tipo e rendimento. La leggerezza con cui tali operazioni furono condotte nel
primo periodo dell'unità rese però allora non di
rado insolventi i debitori, tantoché di parecchi
comuni fu dichiarato il vero fallimento, od il
concordato, previa sospensione dei pagamenti (Ancona, Avellino, Castellammare di Stabia, Cercemag—
222
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
giore, Chieti, Comacchio, Corato, Poggia, Gissi,
Grumo, Nevano, Lacedouia, Livorno, Maddaloni,
Montedoro, Oristano, Paola, Pescara, Sparoni,
Troia, Tropea). Ciò certo concorse a screditare
codesto impiego, ponendo gli enti pubblici minori
nella impossibilità di procurarsi capitad se non
attraverso i mutui privilegiati deda Cassa depositi
e prestiti o delle Casse di Risparmio, che, sebbene
con maggiori cautele, continuavano a praticarli.
Dopo l'opera di riordinamento, di controllo e di
epurazione compiuta, spesso per intervento dello
Stato, nede amministrazioni più dissestate, la
fiducia è in parte rinata. Per cui, oltre alle città
principali, la cui solvibdità si era sempre generalmente mantenuta superiore ai sospetti, anche
comuni più piccoh poterono nuovamente fare appello, in occorrenze straordinarie, al mercato
diretto ; onde i titob di questa specie in circolazione
sono oggi assai numerosi.
Mazzucchelli elenca, a-1 31 dicembre 1924, i
seguenti :
Bologna provincia. - Obbligazioni 1903, 3,50 %, per la
R. Università, capitale 1.300.000, estinzione 1939.
Genova provincia. - Obbligazioni 1892-1908, 4 % netto,
capitale 13.000.000.
Genova provincia. - Obbligazioni 1909-1910, 3 3/4 % netto,
capitale 3.000.000.
Genova provincia. - Obbligaz. 1903, 4 %, cap. 1.181.000,
estinzione 1954.
Piacenza provincia. - Obbligaz. 4 % netto, estinz. 1933.
Seggio Emilia. - Obbligaz. 6 % netto, capitale 465.000,
estinzione 1932.
—
223
—
SPECIE
D'INVESTIMENTI
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Biella
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L.
Data di emissione
Importo nominale
emesso
L.
Valore nominale
Tasso
interesse
Importo delle
Durata
obbligazioni circolanti
del prestito
il 31 dicembre 1924
anni
L.
PARTE
CAPITOLO
SECONDO
—
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Sassari. - Obbligazioni 1887, 6 % netto, estinzione 1934.
Istria. - Obbligazioni 1900, 4 % %.
CONSORZI. - Consorzi di bonificazione dell'Agro
mantovano-
reggiano. - Obbligazioni 1900, 4 % netto; cap. 10.200.000,
estinzione 1950.
— Consorzi dei Comuni di Tortona,
la ferrovia Tortona-Valcurone.
Viguzzolo,
ecc., per
- Obblig. 1898, 5_% netto,
capitale 216.500, rimborso 1938.
Altre emissioni di prestiti comunali avvennero,
con qualche frequenza, negd anni successivi al 1924,
periodo di grande espansione delle spese pubbdche
locab, ed ancora sono in vista (mentre scriviamo
se ne annuncia uno di 80 milioni al 6 % della
Città di Torino, emesso a 475).
Eccezione fatta per le emissioni delle grandi
città, quotate sovente nelle rispettive borse, sarebbe diffìcile per le altre indicare, a un dato
momento, il corso approssimativo di probabile
reabzzo. Si tratta, in molti casi, di operazioni di
piccola entità, compiute sopra un mercato strettamente locale con l'intervento di qualche istituto
di credito regionale o cittadino; ed i cui titoli si
trovano perciò collocati in modo assai stabile in
portafogli particolari, che assai di rado li negoziano.
Tale del resto deve essere il normale carattere di
codesti impieghi, dei quab soltanto chi vive sul
luogo ed ha diretta conoscenza dello stato dell'ente
emittente può, senza troppo rischio, interessarsi. La
diversità stessa dei saggi dei vari prestiti sincroni
indica le difficoltà che spesso si presentarono nel
—
226
—
CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
lanciarli. E meglio ciò si vedrebbe se fosse dato
riportare i prezzi a cui molti di essi furono ceduti
nell'atto dell'emissione. Risparmiatori informati ed
avveduti poterono così certo in questo campo raccogliere utili non spregevoli. Ma forse furono più
numerosi gli illusi dall'attraenza dei patti, che
ebbero poi, in un modo o nell'altro, a pentirsene.
Senza il possesso di notizie sicure e di mezzi efficaci
di controllo, l'avventurarsi in questo genere di
affari rimane dunque sommamente aleatorio.
6. Le obbligazioni emesse da aziende private
non ebbero mai in Italia importanza e mercato
comparabili a quelli, per es., della Germania, dove,
nel 1912 ne erano in circolazione per poco meno
di 3 miliardi di marchi. Dipende certo il fatto dal
grado più modesto del nostro sviluppo industriale;
ma anche dal trattamento legale e fiscale, che rende
difficile l'emissione e poco conveniente questo tipo
di titolo, tanto per le società che pei risparmiatori.
Dispone infatti il Codice di commercio (art. 171)
che «le società non possono emettere titoli di
obbligazioni al portatore o nominativi per somma
eccedente il capitale versato e tuttora esistente
secondo l'ultimo bilancio approvato ». L'art. 172
dichiara poi che a tale operazione, anche se statutariamente prevista e consentita, occorre il voto
favorevole di tanti soci rappresentanti almeno la
metà del capitale sociale, intervenuti ad una
—
227
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
assemblea alla quale siano rappresentati almeno i
tre quarti. Gravano inoltre su questi valori aliquote
di ricchezza mobile, di circolazione, ecc. assolutamente ignote ad altri paesi, come ha ben mostrato
Alberto Geisser, fin dal 1911 (Riforma sociale, 1911,
giugno) ed hanno ampiamente confermato le discussioni svoltesi al Congresso delle Società per azioni
di Torino nel giugno di qued'anno (riassunte in
Rivista delle Società commerciali, luglio 1911). Giustamente fu allora notato che gli ostacoli posti
dalla legge e dal fisco al propagarsi del comodo
strumento di credito furono in parte responsabili
delle difficoltà creditizie delle nostre aziende e
dell'alto costo a cui dovettero spesso procurarsi il
capitale liquido occorrente. Mentre l'infrequenza
e l'entità relativamente scarsa delle loro emissioni
le rese generalmente poco accette al pubblico, che
del resto non fu mai posto in grado di conoscerne
ed apprezzarne i pregi comparativi da pubblicazioni sistematiche, ufficiali o private (soltanto
l'Annuario del Sole pel 1911 diede un elenco delle
Società che avevano emesse obbligazioni, riferendone la cifra complessiva in 1418 milioni; ma senza
dedurre i rimborsi già effettuati, le condizioni, i
tassi, i termini di estinzione, ecc.).
Le ulteriori falcidie di reddito toccate agli obbligazionisti, come contribuenti di E. M. in cat. A,
per effetto degli inasprimenti tributari di guerra;
le perdite che loro reca lo svilimento monetario;
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228
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CAPITOLO
S E C O N D O •— G L I
IMPIEGHI
MOBILIARI
unite alle incomodità spesso grandissime che essi
devono sopportare per la riscossione degli interessi
o del capitale estratto (almeno strano sembra al
riguardo la condotta di molte aziende emittenti)
non concorrono certo a diffonderne la popolarità
e la ricerca. Recentemente poi altri impedimenti
furono posti a crearne di nuove, in relazione alla
politica limitatrice della dilatazione degli impianti
connessa alla battaglia monetaria. Siccome però,
appunto per tali ragioni, il loro tasso di capitalizzazione risulta spesso alto, riferito al prezzo corrente a cui vengono offerte, esse offrono talvolta
la prospettiva di discreti affari per chi, conoscendo
con sicurezza le condizioni dell'impresa di cui
diviene creditore, faccia, al momento opportuno,
degli oculati acquisti. Ma la massima attenzione
richiede l'indole e la consistenza delle garanzie
prodotte. ÌTè può l'obbligazionista dormirsene in
pace fra due guanciali, nel riposante riflesso del
pegno ipotecario privilegiato, che lo rende indipendente dalle sorti dell'azienda. È raro che, nel
fallimento di una società, anche i creditori più
tutelati riescano incolumi. Ed anche il semplice
dissesto preliminare provoca per lo più sospensioni
di pagamento di interessi, ritardi di ammortamenti, preludio quasi sempre a concordati falcidiai ori (Il recente caso del Lloyd Mediterraneo ne
ha offerto un saggio istruttivo). Chi dunque decide
un impiego di questo genere, associa, in realtà, la
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229
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
propria fortuna a quella dell'industria; in grado
minore, certo, dell'azionista; ma senza alcuna prospettiva, d'altro lato, di partecipazioni ai lucri,
oltreché alle perdite.
Dalle ottime Notizie statistiche sulle Società italiane per azioni, pubblicate nel 1925 dal Credito
Italiano, si rileva che al 31 dicembre 1925 le
Compagnie emittenti di obbligazioni erano 162,
per un capitale di hre 6.818.115.775, diviso in
3.112.398.500 obbUgazioni, di cid 2.328.762.516
ancora circolanti a quella data. Non vigendo fra
noi l'usanza, frequente in altri paesi, del rimborso
totale a data fissa, tutte erano rimborsabili per
sorteggio annuale.
In via di informazione trascrivo
dall'ultimo
Movimento economico dell'Italia, edito dalla Banca
Commerciale Italiana, l'elenco delle principali obbligazioni private che si negoziano nelle Borse italiane,
coi corsi massimi e minimi del 1926 (v. pagine
232 e 233).
Per parecchi titoli, come si vede, la maggiore e
la minima quotazione coincidono (sebbene il 1926
sia stato anno movimentatissimo) ; il che conferma
che essi vengono pochissimo trattati e che i prezzi
indicati sono spesso nominab, per cui, volendo
realizzare, diffìcilmente si raggiungono.
In questi ultimi anni da enti pubblici e privati
furono contratti in America importanti prestiti
obbligazionistici, di cui riferiamo, per informazione,
—
230
—
CAPITOLO
SECONDO
GLI
IMPIEGHI
MOBILIARI
l'elenco, con la quotazione odierna (2 marzo 1928),
alla Borsa di New York:
Prestito Italiano 7 % : 98
Istituto Pubblica Utilità 7 % : 97 3/„.
Inter Power serie D p. Italgas 7 % : 98.
Idem per Edison 6% % : 93 y2.
Idem serie E per Edison 7 % : 97.
Idem serie F per Adamello 7 % : 97.
Unes con warrant 7 % : 105
Fiat con warrant 7 % : 105 3/sFiat senza warrant 7 % : 95.
Montecatini con warrant 7 % : 106.
Lombarda distr. energia elettr. 7 % : 97 5/sLloyd Sabaudo 7 % : 98.
Consorzio opere pubbl. decenn. 7 % : 96
Idem ventennali 7 % : 96.
Prestito Roma 6,50 % : 93 3/s.
Prestito Milano 6,50 % : 93.
Meridionali di Elettricità 7 % : 98 7/„.
Pirelli 7 % : 106.
Adriatica di elettricità 7 % : 98 3/4.
Isarco 7 % : 93 3/„.
Fraschini: 99
7. L'andamento dei nostri valori a reddito fisso
durante l'inflazione fu, generalmente, migliore di
quanto certi aspetti della mutevole situazione
avrebbero talvolta potuto far temere. Specialmente
i titoli di Stato beneficiarono sempre della inveterata predilezione che nutriva per essi buona parte
del pubblico; oltreché rifletterono nei loro corsi i
favorevoli effetti del sostegno continuo e larghissimo
che, per sollecitudine del governo, tutti gli istituti
di credito, semi-pubblici ed ordinari, loro concessero, mediante abbondantissimi acquisti. Anche nei
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231
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
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PASTE
SECONDA
LE
VAKIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
momenti perciò in cui le sorti della valuta parvero
volgere decisamente al peggio, e si profilarono in
taluni ambienti i primi indizi di una « fuga della
lira », la vendita dei vari consolidati per parte dei
loro portatori non si manifestò mai con generalità
ed imponenza tali da farne precipitare troppo i
prezzi. Ci vollero in realtà parecchi anni prima che
la massa dei risparmiatori comprendesse ed interpretasse rettamente la rivoluzione profonda recata
dall'inflazione alla gerarchia dei valori, mentre i
più serbarono a lungo un'ingenua fede nel progressivo, spontaneo riassestamento dei cambi, alla
alterazione dei quali si assegnavano, anche ufficialmente, altre cause. I piccoli e medi portafogli
serbarono così tenacemente i loro titoli di rendita,
senza avvertire l'ingente falcidia a cui giorno per
giorno il loro capitale era silenziosamente sottoposto. L'imposta quasi integralmente espropriatrice
che lo Stato prelevò sui suoi creditori risultò in
realtà infinitamente meno avvertita e risentita del
prelievo, relativamente tanto tenue, deda patrimoniale o della minacciata prescrizione di nominatività dei titoli.
Al chiudersi della guerra il deprezzamento dei
principali titoli pubblici non risultava complessivamente troppo accentuato. Nel gennaio 1919 la
rendita 3 % quotava 80,10; il consobdato 5%,
86,12; il 3 % lordo, 56; le obbligazioni ferroviarie
3%, 308; le Vittorio Emanuele, 345; il Prestito
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234
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CAPITOLO SECONDO
GLI IMPIEGHI M O B I L I A R I
nazionale 4 y2, 81; ed il 5%, 86. L'offerta ingente e
continua di nuovi titoli che si era prodotta non ne
aveva quindi abbassato proporzionalmente il corso.
Esprimendo graficamente l'andamento dei due
valori principali dal 1920 in poi, si assiste ad una
accelerata decadenza, in un primo tempo, poi ad
una ripresa, seguita da nuova flessione e, recentemente, da un altro rialzo:
Rendita 3 y2 % . - Medie annuali dei corsi ufficiali per contanti,
dal 1906 (data della conversione).
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PARTE
SECONDA
Consolidato
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LE
VAKIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
media dei corsi ufficiali dal 1921.
—
236
—
CAPITOLO SECONDO
GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
Allargando poi il calcolo all'insieme dei valori
di Stato, di vario tipo, e seguendone più analiticamente le variazioni, si ottiene, per gli ultimi quattro
anni, le seguenti curve:
Indici
delle quotazioni per i titoli dello Stato (BACHI)
(media prezzi 1913 = 100).
Debiti
perpetui.
PARTE
SECONDA
LE
Debiti
VARIE
SPECIE
redimibili.
D'INVESTIMENTI
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
Complesso dei titoli di Stato.
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239
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Come era facilmente prevedibile, la stabilizzazione monetaria ha intensificata considerevolmente
la ricerca di valori a reddito fisso, e in particolar
modo degli statali, data la brillante solidità con
cui la finanza ha affrontata e condotta a termine
la complessa operazione. Con le prime settimane
del 1928 infatti questo comparto del listino tende
ad un deciso aumento; sotto l'azione pure della
crescente abbondanza di danaro liquido presso gli
istituti di deposito e della tendenza universale alla
flessione del saggio di investimento (della quale i
corsi dei titoli a frutto invariabile devono evidentemente avvantaggiarsi). Se il movimento continuerà, ritornerà plausibile, per alcuni valori più
favoriti, l'ipotesi della possibde conversione, immediata od anticipata ; per cui, acquistandoli sopra la
pari, si correrebbe rischio di perdere. Ma è per ora
pericolo eccezionale e non prossimo; nè tale da
distogliere i risparmiatori da questo campo di
impieghi, finché almeno sull'orizzonte politico internazionale non si addensino nubi foriere di nuove
burrasche.
F) I valori a frutto variabile.
1. Prima del 1914 la diffidenza verso le azioni
industriali era una specie di precetto assiomatico
per la maggioranza dei comuni risparmiatori, almeno in alcuni paesi. Si ripeteva come massima
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240
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C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
indiscutibile il detto famoso del barone di Bothschild: « Se volete dormir bene e mangiar male,
comprate dei fondi di Stato; se volete mangiar
bene ma dormir male, comprate delle azioni ». Il
Leroy-Beaulieu stesso, pure rilevando i pregi degli
investimenti aleatori, non osava consigliarli a redditieri modesti, pei quali una perdita anche limitata significa sensibile disagio. E se in taluni luoghi
(come specialmente in Germania) il pubblico partecipava già largamente ai finanziamenti di industrie, ciò avveniva sopratutto pel tramite delle
banche e degli altri istituti collettori dei fondi
liquidi privati.
La regola non rispondeva, fin d'allora, al massimo vantaggio economico, come provano i citati
confronti fra il guadagno realizzato da investitori
in azioni e in obbligazioni durante il trentennio
che precede la guerra. Ma si tratta di larghi calcoli di medie, nei quali molte rovine industriali son
compensate da fortune, nel complesso indiscutibilmente prevalenti. L'astensione sospettosa dei
capitalisti meii forti non poteva dunque dirsi
totalmente irragionevole ed ingiustificata.
L'aspetto della questione si presenta certo alquanto diverso da quando l'imprevedibile ciclone
monetario ha rovesciato d'un tratto le posizioni,
danneggiando prima di tutti gli altri proprio coloro
che ritenevano di avere scelte le più solide. È incontestabile che, qualunque sia la perdita sofferta
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16 —
PBATO.
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
da determinati gruppi di azioni (sulla base del
confronto aureo), d danno subito dai portatori di
titoli a reddito fisso risultò ben più forte, onde,
contrariamente a tutti i pronostici, le prime e non i
secondi divennero per più anni oggetto di ricerca,
come titoli di rifugio se non di definitivo riposo.
Il lento ripristino della moneta sana dovunque
la vita economica si riassesta sta però nuovamente
mutando l'angolo visuale da cui fa d'uopo prospettare il problema. Ma del panico naturalissimo che
sconvolse subitamente e screditò gli andazzi tradizionali rimane indubbiamente un residuo nel
diminuito feticismo per quelle formule semplicistiche, e nell'abito più diffuso a riconoscere che
non da una sola parte stanno le eventualità di
rischio. Si è così formata una mentalità, nel complesso, più favorevole ad includere nei patrimoni
privati almeno una quota di valori mobiliari a
reddito variabile; il che, possiamo aggiungere, è
elemento assai favorevole allo svduppo dell'educazione economica ed alla prosperità delle imprese
produttive.
2. Una premessa indispensabile per chi, senza
velleità di speculare, entri in questo ordine di
idee consiste nella ben radicata consapevolezza che,
nel campo degli acquisti azionari, le precauzioni prescritte per qualsiasi altro impiego devon
elevarsi almeno alla seconda potenza.
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C A P I T O L O S E C O N D O •— GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
Un arguto scrittore consiglia al rentier volonteroso qualche discreta visita ad un originale tipo di
bouquiniste, che, sui quuis della Senna, si è fatta
una specialità della rivendita, poco più che a peso
di carta, di titoli di società fallite. I riflessi suggeriti da quella miseranda esibizione sono, secondo
lui, supremamente istruttivi. La verità è che la
massima prudenza e lo studio più diligente e
pacato dei termini concreti del problema, caso per
caso, sono elementari requisiti di successo in un
terreno irto di pericoli innegabili, anche se non
propriamente seminato, come tanti immaginano, di
trabocchetti, imboscate, minaccie e catastrofi,
peggio della classica taverna dei quaranta ladri.
Qualche norma generale è stata al riguardo dettata, che, con criterio di relatività, può sempre
valere. Il punto di massima utilità per l'investitore si trova evidentemente là dove il grado di
sicurezza dell'impiego sommato alla sua probabilità di plusvalenze dà la cifra più alta. Ma le difficoltà di scoprirlo sono almeno tanto grandi come
quelle di realizzarlo, dopo che lo si è identificato;
posto che i due requisiti procedono generalmente
in senso opposto, sebbene non in ragione inversa.
I consulenti finanziari più autorevoli sogliono
distinguere le imprese emittenti in tre gruppi,
escluse quelle che posson considerarsi nate-morte,
e che sono numerosissime. Tali categorie comprendono: a) le iniziative contenenti un vigoroso
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243
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PAUTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
germe di sviluppo; b) le arrivate a piena maturità
e qxùndi probabilmente destinate a rimanere un
certo tempo stazionarie; c) quelle che contengono
un principio di deperimento. L'attribuzione ad
una di codeste classi ded'affare che vi viene proposto costituisce il problema pregiudiziale, denso
delle maggiori incognite. Salvo molte brillanti
eccezioni, per i grandi valori molto antichi e
molto prosperi, e perciò altamente quotati, le probabilità di discesa sono maggiori che le prospettive
di ulteriore valorizzazione. Un organismo industriale non può crescere indefinitamente; giunge
di necessità il momento nel quale, sia delle scoperte tecniche sia delle fortunate concorrenze ne
arrestano i progressi o lo costringono a retrocedere.
Coloro quindi che aspirano ad accrescere, con gli
impieghi azionari, il proprio patrimonio, devono
volgere di preferenza l'attenzione ai valori più
giovani, dotati di maggior forza ascensionale. Ciò
tuttavia non significa che le nuove emissioni o le
imprese che ancora non hanno superata la fase
iniziale, sempre critica, siano consigliabili a chi,
per speciab circostanze, non abbia modo di apprezzarne con sicurezza la reale consistenza. Conviene
sempre che il titolo abbia subita, entro una certa
misura, la prova del tempo; che sia noto al pubblico, quotato in varie borse e sopratutto classato
convenientemente. Giova a tal riguardo sapere
che l'introduzione di un valore azionario sul mer—-
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C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
cato dei valori avviene, per lo più, ad uu prezzo
superiore al nominale, per opera del gruppo di
capitalisti o delle banche che, in un primo tempo,
10 sottoscrivono. Il consorzio che ne ha assunto
11 lanciamento incomincia generalmente a preparare l'ambiente con una campagna di pubblicità
e con voci abilmente diffuse; quindi fa iscrivere il
titolo alla quota per un corso sopra la pari,
per se stesso già rimunerativo pei promotori.
Per vincere poi la diffidenza del pubblico
(che, come è notissimo, compra al rialzo e vende
al ribasso) si spinge per qualche tempo il corso;
cosa non difficile, anche con una domanda assai
tenue, dato che il sindacato, detentore della totalità delle azioni, può contrarre a suo piacere l'offerta. Il favorevole andamento così provocato
riesce a distribuire lo stock, con guadagno netto
pei venditori. Ma, anche trattandosi di impiego
buono, è raro che il prezzo artificiale di introduzione si mantenga. Talvolta il ribasso non si produce subito; ma la prima circostanza sfavorevole
basta a determinarlo, riconducendo, attraverso
contrastanti oscillazioni, il corso ad un livello
meglio corrispondente alla realtà concreta. Finche
pertanto un titolo non è stato ancora da qualche
tempo debitamente assorbito dal mercato ed è
prevalentemente detenuto da intermediari intesi
a manovrarlo (sia perchè di emissione recente, o
di carattere, speculativo), il risparmiatore che non
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
aspiri a giocare soltanto sulle differenze agirà
saggiamente astenendosi dall'interessarvisi.
A parte del resto questa doverosa precauzione,
la scelta di un impiego fra le imprese suscettibili
di sviluppo comporta altre cautele non meno necessarie; fra le quali in special modo queda di procedere a gradi, aumentando l'investimento a mano
che le incertezze si attenuano ; e di praticare rigorosamente e largamente il principio della massima
distribuzione di collocamento.
Fra le società di prospettive ascensionali e
quelle contenenti un germe di possibile deperimento sta però la categoria, molto più numerosa,
delle imprese che han superata la fase progressiva
ma non son prossime ancora alla decadenza, oppure le cui condizioni di funzionamento non comportano, per natura loro, che sorti uniformi e mediocri. Offrono le une e le altre affidamenti di
una certa stabilità, che le raccomanda a chi voglia
trarre dal proprio capitale un utile abbastanza
regolare e relativamente sicuro, ma leggermente
superiore a quello di un impiego in titoli pubbdci.
Lo studio delle garanzie e della solidità dell'affare
riesce, in questo caso, meno complicato, per la
maggior notorietà e le più diffuse informazioni
sul medesimo. Occorre comunque, prima di deciderlo, un procedimento di investigazione e di calcolo sistematico, senza il quale i rischi di delusione
e di errore risultano numerosissimi.
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C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
3. Assegnare un valore ad un titolo a reddito
variabile è problema tutt'altro che semplice, anche
se chi lo affronta si appaghi di conclusioni molto
approssimative.
Il quesito, di cui già parlammo genericamente,
della determinazione del suo reddito reale si pone
anzitutto in modo categorico. Come scorgere, sotto
il dividendo apparente, il reddito effettivo!
Fra le deduzioni che devono farsi per ottenerlo,
non ha prevalente importanza (come invece per le
obbligazioni) il premio di assicurazione contro il
possibile deprezzamento monetario, in periodo di
inflazione e di cambi incerti; perchè uno dei pregi
essenziali di un buon titolo azionario consiste
appunto nell'adattarsi automaticamente, fino a un
certo punto, alle fluttuazioni di tal specie. Siccome
tuttavia, nel caso di tracollo della moneta, anche
le azioni deprezzano (l'esempio di questi anni in
tutti i paesi lo ha abbondantemente provato), un
risparmiatore prudente non riposerà troppo su
codesta confortante sicurezza, e, nei periodi di
valori nominali oscillanti, costituirà un fondo di
riserva, destinato a premunirlo contro le alee di
simile natura, Negli squilibri cagionati dalle rivoluzioni monetarie, ciascun gruppo reagisce in modo
diverso, ed in misura per lo più imprevedibile. Un
prelievo medio sul reddito del portafoglio, a titolo
di cautela contro le eventualità peggiori, permette
di affrontarle senza danno eccessivo.
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Un secondo accantonamento però, e questo di
carattere normale, si impone, per prevedere le
variazioni a cui son soggetti i dividendi delle
imprese. In un portafoglio ben ripartito le plusvalenze e le falcidie a ciò dovute si equilibrano
approssimativamente; ma la compensazione non si
verifica nel caso di crisi generale o nazionale, che
riduce il frutto di tutto il capitale investito nelle
industrie. Vero è che le società meglio amministrate prevedono esse stesse l'evento e pongono
ogni studio nel mantenere la stabilità del dividendo, accumulando a tal uopo riserve palesi ed
occulte negli anni prosperi. Accade tuttavia altresì
che talune di esse, per non venir meno al proposito e sostenere il proprio credito, distribuiscono,
nei periodi difficili, degli utili prelevati, non da
un apixhsito fondo di conguaglio, ma dalle riserve
costituite ad altri fini. Si indebolisce allora manifestamente la consistenza patrimoniale dell'impresa, onde il reddito apparente si trasforma in
vera menomazione del valor capitale del titolo.
A tale pericolo l'azionista deve ovviare con una
quota di risparmio individuale adeguata.
La congiuntura infine che forma, a un dato
momento, la fortuna di un'azienda o di uu ramo
di industria è soggetta a mutamenti naturali. Col
tempo la produzione si trasforma, la moda cambia,
i brevetti cadono nel dominio pubblico, le miniere
si esauriscono, le concessioni terminano. Il corso
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248
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C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
dell'azione ne subisce un progressivo, per quanto
lento sgretolamento. Meglio, in tal caso, liberarsene, liquidando appena la tendenza si delinea c
prima che maturi. Ma se per qualche motivo non
si possa o voglia farlo, è indispensabile prelevare
dal reddito una quota speciale di ammortamento.
La ragione od il pretesto pei quali molti possessori di azioni trascurano di economizzare sistematicamente in vista di reintegrare le perdite di
capitale a cui anche il gestore più avveduto e prudente non riesce sempre a sottrarsi, consiste nella
speranza di plusvalenze di una parte del portafoglio, che compensino a usura la flessione di altre.
È calcolo però troppo fondato sul caso. Come
pericoloso appare far soverchio affidamento sul
diritto alle riserve occulte, che le migliori società
si sforzano di accunmlare, non distribuendo e dissimulando parte dei loro utili. Certo il procedimento ha procurato talvolta dei cospicui guadagni agb azionisti pazienti. Le amministrazioni
che lo praticano fanno, in certo modo, il tornaconto dei soci contro la volontà stessa di costoro,
badando all'interesse durevole e definitivo dell'ente, anziché al desiderio di pronto realizzo dei
partecipanti aU'affare spesso soltanto temporaneamente. Essi vengono così, ed in parte a loro
insaputa, costretti ad un impiego a interesse composto. Perchè però l'operazione sia realmente vantaggiosa occorrono due condizioni. In primo luogo
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249
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
che l'impresa sia solida; giacché, ove sia minacciata dall'evoluzione economica o tecnica, i benefizi
accumulati ed investiti in impianti non più utilizzabili non fanno che accrescere la perdita complessiva. Bisogna secondariamente che i capitali
reinvestiti ottengano un saggio di rimunerazione
superiore a quello corrente sul mercato, altrimenti
l'azionista guadagnerebbe economizzandoli direttamente. Non voghamo inoltre tacere altri e gravi
pericoli che minacciano le riserve accumulate,
specie se travestite e nascoste. Lo Stato può confiscarne una parte, con qualche riforma o ingegnoso
accertamento e interpretazione di imposta. Più di
frequente poi amministratori senza scrupoli riescon
ad impadronirsene con una di quede abib manovre
a cui gd aumenti improvvisi di capitale, le opzioni
privilegiate, le combinazioni a catena offrono occasioni notissime. Il nome di « società pompa » applicato a quella di esse che, dominando un determinato gruppo, svuota le altre delle loro attività
migliori, defraudandone i titolari legittimi, rende
pittorescamente l'immagine di quanto, non purtroppo di rado, si è vasto in tal campo. Se dunque
le riserve eccezionali della società a cui si appartiene rappresentano indiscutibilmente un risparmio
codettivo di cui è giusto che ciascuno tenga conto,
sarebbe almeno prematuro considerarle per guadagni individuali già realizzati, che esimano dade
norme precauzionali dianzi enunciate.
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4. Ridotto il reddito di un titolo al netto di
tutti i premi di assicurazione ed ammortamenti
generici, resta il problema di valutarlo intrinsecamente, studiandone i peculiari attributi economici,
finanziari e giuridici. Il risultato che così si ottiene
è il più delle volte assai diverso da quello a cui si
giunge capitalizzando al tasso normale il frutto
netto calcolato come sopra. Il corso di borsa,
anche seguito per qualche tempo, non basta a
determinarlo; tanto più in epoca di perturbazioni
monetarie, in cui si rende incerta la distinzione fra
valori nominali e reali. Sebbene, invero, sia indubitabile che, a lungo andare, la borsa finisce per
riflettere nella sua quotazione l'effettiva consistenza di un titolo, essa può tuttavia, per un certo
periodo, esprimere errori di opinione notevoli circa
il pregio del medesimo. La differenza fra reddito
netto capitalizzato e prezzo di mercato rappresenta ciò che fu chiamato « la capitalizzazione delle
speranze », ossia l'anticipazione delle plusvalenze
future. In massima sarebbe imprudente calcolare
troppo largamente codesto margine, pagando molto
caro i così detti « valori in vedetta », che lian
parecchi caratteri del biglietto di lotteria. Quando
sopratutto il livello generale dei prezzi tende a
ribassare, le aspettative di forti guadagni di congiuntura arrischiano fortemente di rimanere deluse.
Soltanto comunque un esame analitico, caso per
caso, può fornire i dati di un concreto giudizio.
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PAKTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
Offrono gli elementi del medesimo la contabilità della società emittente e le notizie che è dato
ottenere sul suo andamento. In quasi tutti i paesi
sono stati pubblicati dei buoni repertori (alcuni
dei quali a carattere periodico), nei quali il capitalista desideroso di istruirsi trova il compendio
storico di ciascun affare di qualche importanza,
che permette di seguire l'evoluzione di una società
finanziaria, dada sua fondazione. In Francia viene
giustamente raccomandato a tal fine VAnnuaire de
la Chambre syndicale des agents de change; in
Svizzera le bellissime pubblicazioni informative
del Crédit suisse (l'ultima edizione è del 1927) e
del Barikverein; in Itaba le ottime Notizie statistiche sulle Società -per azioni, pubblicate a cura
del Credito Italiano, per opera benemerita di Mario
Mazzuchelli (2a ediz., 1925). Ma evidentemente il
conoscere i precedenti sommari di un'impresa non
basta a farne apprezzare la situazione, che meglio
si incomincia a scorgere esaminandone prospetti
e bilanci.
Circa i primi non sembra esagerato il consiglio
del Withers, di tener sempre, per sistema, gli occhi
bene aperti. «Tutti i prospetti — scrive l'arguto economista — devono essere aperti col più sospettoso
spirito critico, e con la più pessimistica inclinazione a credere che essi sono delle trappole seducenti apprestate da qualche finanziere industrioso
per alleggerire il lettore di un poco del suo danaro.
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
Bisogna escludere a priori qualsiasi presunzione
favorevole; e, nel dubbio, decidere sempre contro
l'esponente. In fatto, molti di questi documenti
sono proposte perfettamente ragionevoli, avanzate
da persone correttissime; ma, quando appartengono a tale categoria, essi lian tutto da guadagnare
ad uno scrutinio per quanto scettico; mentre, se
d'altra specie, è un vero servizio per la collettività
il cestinarli senza complimenti. Allorché arrivano
per posta, o si esibiscono sulle colonne di qualche
giornale, il vostro primo istintivo pensiero sarà
che esiste qualcuno al quale occorre il vostro danaro
e che costui dev'essere un discendente di Dick
Turpin, bramoso di calcarne le orme gloriose praticando il brigantaggio in una forma più moderna
e molto meno attraente ».
Ciò premesso, e dopo aver accuratamente controllato se la società nuovamente formata ha debitamente adempito a tutte le formalità legali, in
modo da escludere qualsiasi eccezione circa la sua
piena validità giuridica, l'attenzione si porterà sul
rapporto fra capitale ed eventuale debito obbligazionistieo, sull'esistenza o meno di azioni preferenziali o di comando (a voto plurimo), ecc. Il
nome degli amministratori ha pure grandissima
importanza, ben essendo noto che la loro nomina
per parte degli azionisti si risolve in una formalità
ed in una finzione legale, mentre ne è sempre preordinata la scelta iniziale e predisposto, per coopta—
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
zio ne, il rinnovamento. Nei primi tempi della diffusione delle anonime era frequente la consuetudine di porre a capo delle imprese persone di
notoria onorabilità estranee agli affari, la cui fama
insospettabile doveva costituire la miglior garanzia
per il pubblico. Nel fatto però ciò non servì che
a compromettere molti bei nomi e moltiplicare gli
inganni a carico dell'ignara folla risparmiatrice.
Oggi si prescelgono generalmente delle individualità
rappresentative dell'abilità e del successo industriale
e commerciale, dotate di indiscutibile competenza
per la funzione che son chiamate ad adempiere.
Ma non sempre la molteplicità, talvolta stragrande, degli impegni loro consente di occuparsene
con l'assiduità richiesta. Nè talvolta la loro probità
è ugnale al loro valore tecnico. L'azionista non si
pentirà considerando preventivamente con cura
quest'aspetto della questione, in base alla conoscenza diretta od alle informazioni sicure riguardo
ai promotori. Il rilievo si applica tanto agli affari
nuovi come a quelli che, ad un certo punto, subiscono un rinnovamento radicale di elementi direttivi. Chi tiene in portafogli titoli di società attraversanti codesta fase, deve considerarli da quel
momento quasi alla stregua di un affare nuovo,
anche se pel passato tutto procedette nel miglior
modo, con sua piena soddisfazione.
La lettura di un bilancio di un'anonima già in
funzione dovrebbe, per molti versi, informarci,
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meglio dei suoi prospetti introduttivi, del grado di
convenienza che essa presenta. Disgraziatamente
però un profano non iniziato al senso preciso delle
cifre che lo compongono ne sa esattamente quanto
prima, dopo averle contemplate con tutta l'attenzione. Ciò proviene dal contenuto inevitabilmente
generico delle diciture sintetiche sotto le quali
vengono designati i vari capitoli, indipendentemente dalla possibilità di manipolazioni fraudolente, per presentarli in modo da dissimulare,
anziché da rendere perspicua la realtà.
Il bilancio patrimoniale dovrebbe dare la fisionomia economica dell'ente in un dato momento:
il conto d'esercizio riassumere gli introiti e le spese
di un esercizio. Troviamo iscritti nel primo, all'attivo, il danaro in cassa, i crediti verso gli azionisti o verso terzi, i valori in portafoglio, gli immobili di proprietà, gb impianti, le materie prime e
le merci in magazzeno, in qualche caso l'importo
di un brevetto acqidstato, di un nome commerciale o marca di fabbrica, ecc. Figurano per contro
nel passivo i debiti d'ogni specie, a cominciare da
quelli contratti con gli azionisti, cioè il capitale
sociale. Gli estranei a queste materie rimangono
talvolta stupefatti trovando il capitale registrato
al passivo (ricordo che, tempo fa, un egregio magistrato ravvisò in tale fatto, per lui inespdcabile, la
prova evidente di una intenzionalità delittuosa di
certi amministratori ! ). Nulla tuttavia di più natu—
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
rale, se si riflette che, alla liquidazione, la società
è in obbligo, teoricamente, di restituire agli azionisti il loro contributo. Al debito così contratto
formano contropartita i beni nei quali si è investito
il versamento degli azionisti. Analogamente dicasi
delle riserve, la costituzione delle quali, mediante
accantonamento di utili, si traduce in due iscrizioni di bilancio: all'attivo le cose ed i valori in
cui il prelievo si è impiegato ; al passivo la nuova
somma dovuta ai soci, oltre al capitale sottoscritto.
Di natura diversa sono invece i risparmi accumulati per far fronte a previsti bisogni straordinari;
partita suscettibile di mutarsi in riserva vera e
propria, ove la erogazione a cui era destinata non
abbia a farsi; ed anche soggetta ad aumento con
storni dalla riserva effettiva, nel caso che la necessità abbia superata l'impostazione insufficiente.
Spesso le due forme di cumulo prudenziale non
risultano nel bilancio ben distinte. Onde fa d'uopo
badare attentamente se le cifre che le rappresentano riguardano riserve libere o vincolate. I debiti
veri e propri infine verso terzi assumono tipi molteplici: prestiti obbligazionistici, anticipi delle
banche, crediti di fornitori non saldati. I dati del
conto profitti e perdite completano il quadro dell'economia dell'azienda, iscrivendo da un lato i
capitoli di reddito lordo (affitti di immobili, interessi del portafoglio, prodotto lordo dell'esercizio
industriale, ecc.), dall'altro le spese corrispondenti
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C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
(generali, imposte, ammortamenti, prelievi per
riserve, utili distribuiti). Un commento al prospetto sintetico viene fatto nella relazione annuale
del consigbo di amministrazione e dei sindaci; e
le società più serie non trascurano di integrarlo,
comunicando notizie più o meno ampie suda situazione e valore di ciascun immobile, la costituzione
del portafoglio, ecc. Da tanti elementi di giudizio
sembrerebbe assiemato il cosciente orientamento
ded'azionista.
Basta però la più superficiale considerazione
deda varietà quasi infinita di cose cbe, sotto uno
stesso nome, possono includersi nei bilanci, per far
comprendere l'impossibilità pratica di ricavarne
nozioni concrete, per cbi non sia diretto testimonio
deda vita ded'azienda. Ciascuna delle innumerevoli
operazioni classificate nei diversi gruppi può essersi
risolta in un guadagno od in una perdita senza
cbe ciò minimamente appaia dal resoconto che ne
è dato. Agli immobili patrimoniali stimati al prezzo
di acquisto, possono essere applicate dede quote
di ammortamento insufficienti ; i titoli in portafogdo vengono valutati arbitrariamente (per lo più
per l'importo a cui furon comprati, corretto, nei
migdori casi, in base alle oscillazioni di borsa); il
prezzo attribuito ade merci in magazzino risulta
eminentemente soggettivo, e si sottrae a qualunque
controdo; i crediti trascurano spesso le eventualità di insolvenza. Quando s'aggiunga l'infedeltà
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17 —
PRATO.
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
degli amministratori, l'oscurità congenita del bilancio si presta mirabilmente alle allucinazioni
illusorie, in cui le cifre ambigue e reticenti servono
a travestire in stupendi successi le situazioni più
critiche. In tempi di sovvertimento monetario, il
calcolo sull'ignoranza e la buona fede altrui ha
potuto imperversare più nnpunemente, giocando
sull'equivoco dei valori nominah e reali. Non
ingiustificata è dunque l'opinione comune deda
insufficienza dei resoconti societari ad illuminare
il pubblico risparmiatore.
Le cause di insincerità, e quindi le ragioni di
legittima diffidenza verso i bilanci correntemente
pubbhcati, sono state lapidariamente riassunte dal
Broglia nella seguente serie di, purtroppo frequentissimi, abusi:
a) Esagerata o nrazionale valutazione del
capitale fisso od insufficiente applicazione dei deperimenti al valore del medesimo;
b) Valutazione eccessiva od irrazionale delle
merci, dei prodotti e del materiale in corso di
lavorazione ;
c) Esagerata ed irrazionale valutazione dei
titoli;
d) Irrazionale aumento delle spese di impianto ;
e) Compenso di partite attive con equivalenti
partite passive nel bilancio patrimoniale e compenso di partite di spese con equivalenti partite
rappresentanti profitti o proventi nel conto eco—
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nomico (pericolosissima ed assurda pratica, poiché
mentre i debiti devono essere pagati nella totalità,
i crediti posson subire forti falcidie. Con la medesima vien tolto il mezzo di apprezzare i veri oneri
pesanti sull'azienda) ;
/) Riserve occulte, per formare e celare le
quali occorrono le più oscure manipolazioni contabili, con la conseguenza di togliere ogni fedeltà
al bilancio.
Soltanto chi ha competenza non superficiale in
materia finanziaria riesce talvolta, e fino a un
certo punto, a desumere quafche direttiva plausibile dalla crittografia dei bilanci, e sempre, ad
ogni modo, seguendone per un certo tratto la serie
(poiché quanto si nasconde nell'uno finisce per
comparire nei successivi, all'occhio dell'osservatore
esperto). Se la società ha fornito, oltre ai dati del
consuntivo schematico, notizie analitiche sulle singole partite, sarà tentabile la ricostruzione di
alcune di esse: valutazione degli immobili applicando i principi d'una gestione rigorosa; stima del
portafoglio, sulla base delle quotazioni presenti e
del credito dei titoli che lo compongono; calcolo
del movimento di affari, con l'aiuto di confronti
con altre ditte più note; conto dei debiti, in relazione alle scadenze e (ai giorni nostri) alla valuta
in cui furono stipulati, ecc. Possiamo inoltre, entro
certi limiti, stabilire se il rapporto fra immobilizzazioni e disponibilità liquide non sia troppo basso,
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
paragonato a quello di società simili ed ai principi
generab di un saggio eqtdlibrio dei mezzi. Condotte
sopra una successione di più bilanci, le osservazioni
relative a tali punti rivelano spesso dede direttive
tendenziali cbe sono della più alta importanza ad
apprezzare la serietà e l'ordine con cui è governata
l'azienda. Non altrimenti in un conto di esercizio,
il confronto per più anni dei vari introiti, delle
spese generali, degli utib netti riesce assai istruttivo; permettendo di vedere se l'entrata aumenta
più rapidamente delle spese generali, e di accertare
gli effetti della congiuntura economica sull'andamento dell'affare.
Ciò nonostante, ancbe per il lettore di bilanci
in grado di interpretarli, le deduzioni cbe può
trarne rimangono largamente congetturab, e comunque insufficienti a fornirgb da sole elementi
sicuri di decisione. Nei paesi sopratutto dove la
pressione fiscale altissima, aggravata da una giurisprudenza ultra-restrittiva, spinge a moltipdcare
le dissimulazioni e nascondere nelle pieghe dei rendiconti finanziari buona parte delle gestioni sociab,
è vano sperare di ricavarne norme di condotta precisa. Il ricorso pertanto ad un consulente ben iniziato e di matura esperienza si impone categoricamente a cbi voglia accostarsi a questa specie di
investimento.
Nel mondo anglo-sassone la funzione viene spesso
assolta da banchieri, che si sono specializzati in
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C A P I T O L O S E C O N D O •— GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
tale opera intermediaria, dipinta giustamente dagli
illustratori del fenomeno (Sturgis) come una nuova
professione, resa necessaria dalla straordinaria complessità assunta dal mercato finanziario. Là dove
invece (come in Italia) le banche speculano largamente esse stesse su ogni specie di titoli, partecipano a emissioni e gestioni industriali, manovrano la quota ed i riporti, ecc., i consigli che
posson dare devono accogliersi in molti casi con
benefizio di inventario. Meglio adatti perciò all'ufficio di consulenti sembrano i più reputati agenti
di cambio e gli uomini di affari dotati di ampia e
sicura coltura economica e di senso pratico consacrato da un solido successo.
Quanto più, in realtà, il campo degli investimenti
si dilata, sorge e si sviluppa nel medesimo una
nuova, vera professione — quella dell'impiego del
risparmio, — che richiede un corredo di cognizioni
forse superiore a quello di qualsiasi altra. L'estrema
complicazione delle incognite incluse nel problema
di convertire in capitale il risparmio lo rende praticamente insolubile a chi, per preparazione adatta
ed abito consueto, non sappia misurarne con la
voluta prontezza almeno le principali probabilità.
« La sagacia di un investitore — dice il Roberts —
è oggi giudicabile in gran parte dall'intelligenza
con cui egli sa scegliere, non l'impiego, ma il
banchiere che deve procurarglielo >>. Il che è vero
non soltanto per l'acquisto, ma sopratutto per la
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
sorveglianza ulteriore e la gestione del portafogdo
azionario, soggetto a continue mutazioni dei fattori di rischio, tanto connesse ade moltiplicate
interdipendenze del mercato da sfuggire ad ogni
apprezzamento individuale del capitadsta non
specializzato.
Diffidare dunque deda semplice guida istintiva
del proprio buon senso e non procedere se non
previa consultazione ade mighori fonti diventa,
in questo campo, una necessità non meno categorica che quella di far appello ada scienza dell'avvocato o del medico prima d'affrontare una questione legale o di adottare un regime sanitario
suggerito da qualche emph'ico.
5. L'opportunità di utilizzare la competenza dei
tecnici nell'amministrazione di un patrimonio azionario non esclude, pel suo possessore, queUa di
procurarsi personalmente al riguardo una certa
coltura generica, indispensabile, fra l'altro, a fargh
distinguere fra i vari consulenti d più attendibde
per intelligenza e probità. Sapere qualcosa dede
grandi correnti che regolano le vicende del mercato; conoscere le caratteristiche peculiari almeno
delle varie categorie di titoli che vi sono offerti,
costituisce un minimo di informazione individuale,
rifiutando di acquistare la quale il compratore
d'azioni merita la definizione di lui data da un
ameno scrittore : « Pecora abitualmente, tigre in
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C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
qualche momento, ma sempre bestia! ». Conviene
riassumere brevemente qualcuna di tali nozioni.
Eiguardano esse anzitutto alcuni fatti economici
elementari, riguardo ai quab l'ignoranza del gran
pubblico è semplicemente incredibile. Tipico fra
gli altri il modo come esso suole interpretare certi
indici della situazione, a cui inveterati pregiudizi
tendono a dare un significato diametralmente
opposto alla loro reale portata. Così accade, ad
esempio, dell'eccesso delle importazioni sulle esportazioni, volgarmente ritenuto come fenomeno sfavorevole e dannoso al mercato, mentre esprime,
il più delle volte, la grande prosperità del medesimo. Non altrimenti si dica del livello dei salari,
che molti confondono con costo del lavoro; il
quale invece è pure in funzione dell'efficienza degli
impianti e della perfezione di organizzazione, per
cui a mercedi più alte posson corrispondere, in
un paese, costi lavorativi inferiori a quelh di un
altro. Il termine «sovra-produzione» viene similmente usato molto impropriamente, generando
frequenti equivoci. Bisogna ricordare che il fenomeno non può manifestarsi contemporaneamente
in tutti i rami di attività; perchè i desideri umani,
nel loro complesso, sono illimitati. Esiste soltanto
una produzione squilibrata, vale a dire che l'offerta
di un articolo può superare la capacità di assorbimento dei consumatori, che non producono a
sufficienza altre cose da scambiare col medesimo.
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
La Sovra-produzione è pertanto una situazione che
sorge in determinate industrie, non mai per l'industria nel suo insieme, e che, per conseguenza,
meriterebbe con ugual ragione il nome di sottoproduzione. Una maggior dimestichezza col senso
reale di questi e di altri consimili concetti ed
espressioni sembra dunque esigenza pregiudiziale,
per impostare correttamente d giudizio sopra un
evento od una situazione, e trarne norme di
condotta pratica.
Un problema riguardo al quale sopratutto occorrono al risparmiatore idee semphci e precise è
quedo dede cause, dei sintomi e del decorso di
ciò che si sogbon chiamare i cicb economici periodici. L'apprezzamento delle condizioni generah, e
quello del momento opportuno per comprare e per
vendere piuttosto una categoria che un'altra di
valori, ne dipendono essenzialmente.
Un ciclo economico — spiega perspicuamente d
migliore dei loro studiosi, il Mitchell — consiste
in una discretamente regolare successione di eventi
concatenati, pei quad un periodo di depressione
genera una fase di prosperità, ed inversamente la
seconda riconduce alla prima. Nei tempi di affari
stagnanti, il consumo si restringe meno rapidamente della produzione. La restrizione di quest'ultima ha eliminati dad'impiego i lavoratori di
categoria inferiore. Le aziende meno efficienti sono
state chiuse. I prezzi dede materie prime sono
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discesi più presto di quelli dei prodotti finiti. Si
è spesso utilizzata la momentanea inoperosità degli
impianti per ripararli e modificarli. La vendita dei
prodotti accumulati ha forniti i mezzi per estinguere i debiti. I depositi bancari sono aumentati,
riducendosi in conseguenza il tasso del danaro per
brevi prestiti. In complesso i costi di produzione
complessivi si sono ridotti più dei prezzi delle
rispettive merci, onde il margine di profitto unitario è aumentato, pur rimanendo inferiore, per
lo scemato volume della produzione, il profitto
complessivo. Tale stato dura più o meno a lungo,
finché un nuovo evento (richiesta eccezionale improvvisa di qualche articolo; raccolti favorevoli;
iniziativa fortunata dei più coraggiosi, ecc.) non
determina un movimento, da cui rinasce la fiducia.
L'attività allora riprende, con tanto maggior successo in quanto al dilatato volume del prodotto
corrispondono, da principio, costi ancora bassi.
La tendenza allora si accentua. La mano d'opera
meno efficiente viene gradatamente riassorbita. Il
prezzo delle materie greggie, i salari, gli interessi
crescono più rapidamente che non i prezzi di
vendita. La produttività media del lavoro diminuisce, anche per l'allungamento degli orari e per
la rimessa in attività degli impianti peggiori. Il
profitto unitario cade. Il ricorso al credito diviene
più generale ed urgente, onde le banche, depauperate di depositi, lo rendono caro e diffìcile. Si
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PAKTE
SECONDA
—• L E
VAK.IE S P E C I E
D'iNVESTIMENTI
preparano così tutti gli elementi per un nuovo
rovesciamento di situazione, che accade fatalmente,
non appena l'aumento del consumo subisce un
arresto ed un piccolo regresso, costringendo a contrarre la produzione fino al limite a cui il profitto
unitario tenuissimo ormai raggiunto non basta più
a tener in piedi l'impalcatura ipertrofica che si è
venuta formando. La durata del ciclo completo
si suole ritenere di enea un decennio, con sottocicli secondari di tre a quattro anni; ma è ovvio
che gd avvenimenti improvvisi ed importanti
(guerre, abbondanza di raccolti, ecc.) esercitano
un'azione preponderante sullo sviluppo del medesimo, e devon pertanto venir attentamente sorvegliati da chi costruisca calcod sulle fluttuazioni
previste.
L'investitore bada evidentemente anzitutto
all'andamento dei profitti, dai quab dipende la
sicurezza del suo reddito, sia di interessi che di
dividendi. Ma egli è pine fortemente interessato
al saggio del danaro, che governa in larga misura
il corso del capitale investito (il quale si muove in
direzione opposta a detto saggio). Torna quindi di
somma importanza per lrd seguire le variazioni
cicliche del frutto del danaro e le loro influenze
sul prezzo dei titoli.
Durante la depressione, le banche si colmano di
depositi, che malvolentieri imprestano direttamente
ade industrie, per l'incertezza del futuro, e dai
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C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
quali ricavano un interesse assai modesto nelle
diminuite operazioni a breve termine. Spesso allora
esse acquistano buone obbligazioni, il corso delle
quali incomincia ad elevarsi. Per analoghe ragioni,
il pubblico, diffidente di impieghi azionari, segue
un'eguale condotta. Il saggio di capitalizzazione
tende così a ridursi, determinando estinzione per
rimborso dei debiti contratti a prezzi più alti. Ma
giunge l'ora nella quale l'accensione di nuovi debiti,
cagionata dal ritorno della congiuntura industriale
propizia, supera la estinzione dei precedenti. Essa
coincide con quella nella quale le banche, nuovamente sospinte verso gli impieghi speculativi, realizzano il loro portafoglio obbligazionistico per
procurarsi i mezzi a più ardite operazioni. Anche
se agiscono ancora forze contrarie, la corsa ascendente nel corso delle obbligazioni tocca il suo apice
e tende a flettersi, risollevandosi il tasso di capitalizzazione, sotto l'influenza combinata della ripresa attività d'affari e dei prezzi delle merci
crescenti. Ben presto anche i privati possessori
di obbligazioni le vendono, anziché pagare alle
banche, sulle anticipazioni che loro occorrano,
interessi più forti; il che accelera la discesa delle
relative quotazioni.
Eatti inversi si osservano, in certa misura, sul
mercato delle azioni. Il loro prezzo è basso nel
punto della massima depressione; ma, dopo un
po' di tempo, compaion segni di reazione, guidata
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
da quei titoli i cui dividendi resistettero agli effetti
dei falcidiati profitti. Essendo tenue in quel momento il saggio dell'interesse, conviene di comprar
titoli al 9 o al 10 % con danaro avuto a prestito
al 4 od al 5. Onde la domanda di azioni procede,
con ritmo tanto più rapido quanto maggiore è lo
scarto fra la rata di interesse corrente ed i dividendi
degli impieglii aleatori più sicuri. Einasce la fiducia.
Chi vendette prevedendo ulteriori ribassi si affretta
a ricomprare. Le azioni delle aziende preconizzate
come più prospere divengono oggetto di intensa
domanda, spesso con capitali procurati col credito.
Ed il rincaro che ne deriva all'interesse corrente
viene interpretato come sintomo di nuovo fervore
di affari, spingendo a più larghi e fiduciosi acquisti.
Ciò dura fino a quando l'esagerazione e la parziale
artificialità della corrente provocano a loro volta
fatti e forze inverse. Gli acquisti speculativi e
creditizi si convertono in vendite quando, risollevandosi il prezzo del danaro bancario, occorrono
realizzi di titoli per far fronte ai bisogni di circolante. Il mercato azionario rientra così nella
fase di liquidazione.
Questo sguardo panoramico alle alternanze periodiche della congiuntura ed alle interdipendenze
logiche che le governano basta a mostrare come
dalla loro conoscenza non possa assolutamente
prescindersi nella scelta e nelle mutazioni delle
categorie fondamentali del proprio portafoglio,
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C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
che, in rapporto alle medesime, fa d'uopo saper
variare tempestivamente e razionalmente, passando dai titoli a reddito fisso a quelli a frutto
variabde. Gli studi statistici recenti, nei paesi dove
l'indagine economica concreta è, anche agli effetti
pratici, più svduppata, forniscono allo speculatore
ed al professionista dati moltepdci ed ormai assai
precisi per misurare l'intensità di ciascuno di tali
movimenti. La direzione ed il ritmo dei cicd in
corso vengono saggiati con processi perfezionatissimi, in base ad operazioni obbiettive di somma
regolarità, metodicità ed ampiezza. Ciò mira a
trasformare l'arte dell'investimento in una vera e
propria scienza, fondata su calcoli di probabdità
che riducano al minimo la quota di rischio. Di
codesti sussidi preziosi si gioveranno certo sempre
più i tecnici specializzati, alla competenza dei
quali è necessario ricorrere, come già dissi, nelle
operazioni di qualche entità.
I pochi concetti generad che abbiamo riassunti
tornano invece indispensabili a qualsiasi risparmiatore, non fosse che a megdo intendere i suggerimenti dell'esperienza altrui.
6. Risolta la questione prehminare dede caratteristiche e direttive del momento economico in
cui si opera, sorge quella, non meno grave, della
scelta del ramo di industria al quale accordare la
preferenza.
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Opinano taluni autori (Babson) che la miglior
sia adottare un eclettico criterio di medie,
ritenendo che il capitalista il quale ripartisca i suoi
mezzi fra un gran numero di imprese dissimili,
al principio di un ciclo ascendente, si pone in condizione di approfittare del miglioramento complessivo del mercato. Ma il metodo, osserva giustamente lo Sturgis, è tutt'altro che sicuro. Non tutte
le sezioni del mercato son chiamate a progredire.
Per alcune la precedente depressione ha segnato
l'inizio di una decadenza definitiva o durevole.
Sembra invece perfettamente possibile operare una
discriminazione razionale, su elementi abbastanza
sicuri, delle prospettive singole, limitando quindi
la scelta ai comparti aventi migliori probabifità.
n osa
Se però, seguendo per qualche tempo senza preconcetti gli atteggiamenti dei mercati, interno ed
esteri, non riesce straordinariamente difficile distinguere i rami di produzione plausibilmente destinati ad espandersi, le massime perplessità nascono
naturalmente nell'individuare entro i medesimi le
imprese più vigorose e più prospere, che approfitteranno in prima linea del periodo favorevole di
cui ravvisiamo i segni precursori. Un buon criterio
di selezione sarà certo quello di accertare quali
aziende seppero superare brillantemente i tempi
critici, rivelando forza e salute che daranno, in
mutate circostanze, infallibili frutti. Altra norma
discriminativa importante forniranno le condi—
270
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
zioni finanziarie comparate delle varie società, la,
loro disponibilità liquida in rapporto alle immobilizzazioni ed ai debiti, la loro dipendenza più o men
grande dal mercato estero pel collocamento dei
prodotti, d carattere e la distribuzione geografica
della loro clientela. Soltanto dopo assodate queste
premesse, si passa ad'ultima fase deda ricerca:
l'esame specifico ed analitico dell'impresa su cui,
per eliminazione, è caduta la scelta, con lo studio
accurato deda sua contabilità. L'operazione però,
come vedemmo, non può compiersi con qualche
speranza di vederci chiaro che da un professionale,
esperto a giudicare per lunga consuetudine di simili
documenti. Così sistematicamente preparate, per
gradi di approssimazione successiva, le conclusioni
deda pacata indagine readzzano il massimo di sicurezza che in tanto ardua materia si può presumere
di raggiungere.
7. Il mercato azionario si è fatto, nelle pecubari
condizioni dell'economia moderna, tanto complesso e sterminato che sarebbe vano tentar di
scendere ad esemplificazioni o ad apprezzamenti
specifici in mezzo alla sua innumerevole foda ed infinita diversificazione di titoli. Non occorre aggiungere che qualsiasi indicazione particolare riuscirebbe, neda debcatissima materia, pericolosa, pure
escludendo, per benevolenza del lettore, le ipotesi
di tendenziosità, che rendono in tanti casi sospette
—
271
—
PARTE
SECONDA
EE VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
le opinioni espresse al riguardo perfino dagli organi
finanziari più reputati (1). Ciò tuttavia non esclude
l'utilità di qualche individuazione e classificazione per gruppi nella grande massa indistinta;
essendo che, indipendentemente dalle qualità peculiari di ciascun valore, le varie categorie in cui possono separarsi i medesimi presentano spesso dei
caratteri differenziatori comuni, che le rendono
adatte in vario grado a soddisfare i bisogni e la
domanda di risparmiatori di esigenze e mezzi
diversi.
Le azioni del gruppo bancario godono in generale di discreto favore. JSTed'anteguerra esse erano
considerate singolarmente sicure, sopratutto nei
paesi dove, come in Inghilterra, gli istituti di
credito ordinari si limitavano rigorosamente ad
operazioni brevi e liquide, lasciando a quelli appositamente creati le iniziative finanziarie più complicate ed immobilizzanti. La massima chiarezza
e semplicità presiedeva così all'andamento di
(1)
LEROT-BEAULIEU
soleva indicare specificatamente
delle combinazioni di titoli da preferirsi, sulY Économiste
français; ma le condizioni del mercato erano allora (prima
del 1914) molto più statiche delle attuali. Tuttavia la rivista
ha ripresa, in questi ultimi tempi, la consuetudine, assai
gradita al pubblico. In Inghilterra non mancano le pubblicazioni apposite; notissima quella The 100 best investment^,
edita periodicamente dalla << British foreign and colonial
corporation» di Londra.
—
272
—
CAPITOLO SECONDO —
G L I IxMPIEGHI M O B I L I A R I
questa industria, la quale offriva ai capitalisti
superiori garanzie anche per la maggiore esattezza
con cui era dato compilare i bilanci (per l'esperienza dei dirigenti e la relativa facilità di assegnare
valori più precisi alle varie partite). Esperienze
dolorose si erano bensì avute là dove la distinzione fra banche di deposito e banche di affari era
men netta od inesistente; e le catastrofi di molti
floridi istituti in Germania, Francia ed Italia
(nella gran crisi del 1890-94) avevan diffuso nel
pubblico alquanta diffidenza. Ma il primo decennio
del secolo x x non aveva visti ripetersi, se non
eccezionalmente e fortuitamente, analoghi episodi, onde la fiducia rinasceva verso questo investimento, che, meglio di parecchi altri, offriva
occasioni non infrequenti di guadagni inopinati,
per la sensibilità dei relativi titoli alle cause di
valorizzazione nascenti dall'ambiente. In tempi
normali i profitti delle banche progrediscono parallelamente alla prosperità del paese, poiché questa
determina la moltiplicazione dei capitali e quindi
l'intensificazione del loro commercio. Quando, come
allora avveniva, gli indici del benessere generale
salivano rapidamente, questo sensibilissimo ramo
di attività economica ne risentiva, prima di tutti
il riflesso.
Uno dei fattori concreti di giustificata preferenza
per gli impieghi bancari, osserva il Withers, consiste nella proporzione assai piccola in cui il cani— 27,3 —
18 —
PRATO.
PABTE
SECONDA
—
LE YABIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
tale azionario e le riserve stanno al fondo fornito
dai depositanti, dal maneggio del quale sorgono
i profitti con cui si rimunera il primo. Esaminando
il bilancio della più antica società bancaria di
Londra, la Westminster Baule, pel 1924, egli mostra
che il capitale versato rappresenta appena la trentesima parte di quello affidato dai clienti, a tassi
che consentono margini di guadagno considerevoli,
anche lavorando con un minimo di rischio. Le
riserve a loro volta formano un altro trentesimo
del fondo totale, disponibile per le operazioni attive.
Ma nelle banche continentali ed in recenti anni la
proporzione tende a rendersi più forte, in rapporto
all'indole delle operazioni compiute dalle banche
d'affari in confronto a quelle di puro sconto. L'andazzo di investire somme ingenti in installazioni
costosissime e vistose, in palazzi appariscenti, ecc.,
costituisce un altro tratto distintivo della condotta
di questi istituti; la cui organizzazione interna
sembra pure allontanarsi dalle primitive norme
di intensiva utilizzazione di uno scelto personale
e di rigida economia. Tutto ciò, unito alle molteplicità di speculazioni in cui si sono gettate le
banche, al loro intervento assiduo nelle manovre
di borsa, al mistero di cui è circondata la composizione del loro portafoglio, incomincia a scemare le
prospettive favorevoli per l'azionista, che non si
proponga soltanto di guadagnare, scegliendo il momento opportuno, su forti oscillazioni di corsi. Non
—
274
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
è, in massima, indizio di serietà speciale nè argomento di grande sicurezza per un titolo bancario
l'essere fra i più manovrati dalla speculazione.
Ultimamente i direttori delle più grandi banche
di New-York fecero istanza perchè le loro azioni
venissero cancellate dalla quota della borsa, per
reagire contro l'eccesso di interesse che da qualche
mese esse destavano e riaffermare l'opportunità
per le medesime di una più calma stabilità. Da noi
accade invece che questi valori alimentano spesso
in massa preponderante contrattazioni quotidiane. Il che non costituisce una raccomandazione pel risparmiatore; reso del resto diffidente
dada serie ormai lunga di grosse e piccole catastrofi
accadute, dal 1921 in poi, in tale campo. La semplicità, d'altro lato, del meccanismo e la relativa
perspicuità dei conti, che distinguevano questa
industria in epoche di moneta sana, sono stati
falsati e compromessi dada crisi dede valute, che
rende necessariamente molto arbitrarie le stime dei
valori-carta portati ad'attivo. Soltanto dopo esaurita la crisi di assestamento inevitabile col ritorno
ad'oro, sarà dato veder più chiaro in codeste cifre
misteriose. Non devesi infine tacere che l'ingerenza
dedo Stato, i vincoli su talune operazioni, le pressioni per imporne altre, ecc., aggravano le incognite
specifiche inerenti a tale campo di investimento.
Un posto a parte occupano, nel gruppo, le azioni
degh istituti di emissione. Neda varietà della loro
—
275
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
figura giuridica, codesti enti accentuano sempre
più il loro carattere pubblico, subordinandovi viemmeglio l'attività intesa alla consecuzione di profitti
da distribuirsi ai soci.
Le azioni della Banca d'Inghilterra stessa, pure
essendo giustamente considerate impiego di primissimo ordine, vedono i loro utili strettamente
subordinati alle variazioni del saggio dello sconto,
mosso in vista di interessi generali, indipendentemente dal tornaconto degli azionisti. La Banca
di Francia subì nei suoi corsi oscillazioni di grande
ampiezza, passando da massimi di 6700 fr. intorno
al 1880 a minimi di 3000 pochi anni dopo, per rimanere sulle 4000 nell'immediato anteguerra e raggiungere oggi 16.200. La valorizzazione nominale
del titolo, notevolmente inferiore al deprezzamento
del franco, è dovuta all'appropriazione, sotto varia
forma, per parte dello Stato di una forte porzione
dei suoi benefìzi, nonché agli aiuti d'ogni specie
che essa dovette dare al tesoro in questo, come nei
precedenti periodi più critici. La verità è che, se
sorge un'occasione di guadagno, alla banca torna
spesso impossibile approfittarne, per superiori
riflessi o divieti. Se poi l'utile si consegue, lo Stato
ne vuole la più grossa parte. Calcoli plausibili,
fondati su pure previsioni economiche, risultano,
in tali condizioni, assolutamente impossibili.
Non fa eccezione alla regola la Banca d'Italia,
il dividendo della quale fu, fra l'altro, fissato dallo
—
276
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
Stato al massimo di L. 60 per azione fino al 1930,
ad'atto deda rinnovazione del privilegio d'emissione. Gli azionisti che praticarono per lunghi anni
la virtù ded'astinenza, coltivano di quando in
quando la speranza che il progresso dell'istituto,
la dilatazione del suo raggio di azione, l'estensione
dei compiti affidatigd, si rifletta in un incremento
a loro favore di attività patrimoniad e d'avviamento, destinato, quanto meno, a dare larghi frutti
in futuro. Onde avvengono ogni tanto ricerche
attive del titolo, che ne elevano rapidamente il
corso. Ma lo Stato non tarda per lo più a mostrare
coi fatti che esso considera di sua spettanza ogni
miglioramento nella condizione della banca, come
effetto della concessione e del privilegio di cui l'ha
investita; e la spinta al rialzo fa capo ad una
pronta delusione. Quotata a 1502 (media) nel
1910, a 1426 nel 1913, a 1792 nel dicembre 1925,
l'azione della Banca d'Itaba ha toccato un massimo di 2633 nel gennaio 1928 per ridiscendere
(25 febbraio) a 2309. I suoi portatori hanno quindi
perduto per ora, in valore oro, assai più del 50 %.
Sembra in realtà indiscutibile che, anche dopo le
affermazioni di assoluta autonomia rinnovate, qui
come altrove, nel riordinamento dell'istituto di
emissione, il suo carattere di azienda produttrice
di utili pei privati partecipanti sia passato nettamente in ultima bnea, di fronte a quello di organo
semi-pubbbco, obbediente ade direttive podtiche
—
277
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
dello Stato, oltreché adempiente alla disinteressata
funzione originaria di regolare il mercato con intenti di utilità generale. Un altissimo funzionario
e non il presidente di un consiglio di amministrazione, risulta viemmeglio il governatore della
banca; i cui azionisti assumono quindi piuttosto
la figura di obbligazionisti, retribuiti con un compenso per ora tenuissimo, e che potrà variare, ma
sempre (in definitiva) ad arbitrio d'un potere sottratto alle prevedibili vicende della congiuntura
economica come al tassativo impero della legge
comune.
Le azioni delle banche di emissione forman pertanto, in certo modo, una categoria intermedia
fra i valori pubblici a reddito fisso ed i variabili
industriali; né posson quindi riuscire particolarmente attraenti a chi ricerchi i migliori di questi
ultimi.
In senso più vasto, del resto, i titoli bancari non
vanno esenti dai pericoli propri degli investimenti
soggetti alle interferenze del fattore politico.
L'apparente semplicità dello squisito congegno
realizzato da codesta, tutt'altro che facile, industria
ha destato in tutti i paesi cupidigie istintive di
volghi, interpretate da velleità più o meno nazionalizzatoci di demagoghi. Nei postulati inclusi
in tal senso nel x^rogramma del Labour party
inglese il Withers ravvisa, se non una minaccia, una
causa di giustificata diffidenza verso gli impieghi
—
278
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
bancari. Ed il Miremonde rileva l'eccezionale carico
tributario che essi sopportano, come effetto dell'atteggiamento ded'opinione volgare, che li dipinge quasi fonte oziosa di profitti usurpati e
gratuiti. Ogni volta inoltre che la finanza statale
o le operazioni d'ogni specie del tesoro necessitano
di appoggio sul mercato finanziario, sembra a tutti
naturabssimo che le banche private lo accordino
senza discutere, anche con loro danno. Gli azionisti
di queste imprese finiscono quindi di assomighare
singolarmente ad un'altra classe di capitalisti, a
carico deda quale, come vedemmo, esiste, nel clima
sociale che si è formato, una presunzione nettamente ostile; queda dei proprietari di case. Torna
certo poco piacevole, potendo fare altrimenti,
entrare in una categoria contro cui qualunque
arbitrio od espropriazione legale solleva il plauso
dede folle, non soltanto proletarie o letteralmente
analfabete.
8. Da inconvenienti di analoga natura non va
del tutto immune un gruppo di titoli, che ha pure
comuni con le banche diversi altri caratteri:
quedo dede compagnie di assicurazione, giudicato dal Leroy-Beaulieu fra i più rimunerativi per
chi non abbia troppa fretta di toccarne i lauti
benefici, maturanti per lo più con discreta lentezza.
Come la bancaria, l'industria assicurativa presenta la grande attrattiva deda enorme spropor—
279
—
PARTE
SECONDA
LE VARIE
SPECIE D ' I N VESTIMENTI
zione fra il capitale investito ed i fondi dei quah
esso procura la disponibilità ed il maneggio. Si tratta
inoltre di un ramo d'affari d cui raggio di azione
abbraccia il globo intero, e che, sebbene sia soggetto anch'esso ade influenze della congiuntura
generale, va esente dalle vicende proprie di industrie più speciahzzate od inservienti a bisogni
più circoscritti e mutevoh. Pine in tempo di crisi
— quando questa non sia tale da abbassare sensibilmente il livello della ricchezza d'un paese — la
necessità, e quindi la domanda di assicurazioni
continuano. La difficoltà tecnica della produzione
in questo campo, la prevalenza assoluta che vi
ottengono le imprese grandi e già sufficientemente
antiche sulle nuove e piccole, riducono inoltre la
concorrenza a vantaggio dede compagnie megbo
accreditate e più vaste; le quah operano quasi
sempre internazionalmente, e oggi, col progresso
deda riassicurazione sotto ogni forma, riducono
ad una quota minima e ben calcolabile i loro rischi.
Tanti elementi favorevoli spiegano i risultati
magnifici che il capitale investito nede maggiori
compagnie ha reabzzati, da mezzo secolo in qua.
Per giustificare alla camera la proposta di monopobo statale dede assicurazioni suda vita, l'onorevole Giolitti citava, nel 1911, la parabola ascensionale sorprendente che i corsi di alcune azioni
assicurative avevan descritta ed i dividendi fantastici (in rapporto al capitale versato) che alcune
—
280
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
di esse distribuivano (dal 40 al 122 %). Le quattro
principali, quotate alla borsa di Trieste, hanno
avute, ultimamente, contraddittorie vicende, ma
si mantengono assai alte in rapporto al prezzo
originario :
Valore
1925
1926
1928
nominale massimo minimo massimo minimo marzo
Assicurazioni generali
Venezia
Assicuratrice italiana
Infortuni Milano . .
Riunione adriatica di
sicurtà
500 18.540 5750
7530
125
4280
1875
2310
765
—
200
8800
3850
4600
1850
—
500
7000
3030
3510
1700 3570
3330 6360
Eecentemente poi VEconomist riferiva il seguente
indice complessivo delle quotazioni raggiunte dalle
26 maggiori Compagnie inglesi, dal 1913 in poi:
1913
192 1
1922
1923
1924
1925
1926
1927 giugno
1927 dicembre
1000
1410
1636
1939
2204
2511
2437
2545
2882
Ma per alcune l'aumento è stato fortissimo
(Caledonian da 1000 a 4065; Commercial TJnion
a 4615; General Accident a 4535; Gresham fire
—
281
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
a 4524; Legai and general a 4153; Scottisi Union
and National a 4141), e non meno di 18 su 26 han
raddoppiato il loro valore espresso in oro, in un
lasso di tempo durante il quale l'indice generale
dede azioni industriad non fu certo al rialzo.
Precedenti così bridanti non giustificano tuttavia
la conclusione che, acquistando ai prezzi attuali
titob di questa specie, la fortunata esperienza
abbia senz'altro a ripetersi. Le condizioni a cui
oggi si diviene socio delle compagnie più sodde
includono già il più largo calcolo dei vantaggi
derivanti dalla loro anteriore gestione; mentre la
fondazione di nuove presenta dede alee cbe prima
non si verificarono. Le conseguenze ded'infiazione
si ridettono anzitutto sulla condizione economica
della cdentela (classe media a reddito fisso), cbe
dava il massimo contributo alle assicurazioni vita
in certi paesi (Francia). Altrove vincob e dmitazioni legali hanno reso tale ramo ben poco rimunerativo (come accade in Itaba, anche dopo
abrogato il monopodo). D'altro lato la costituzione
di rendite vitadzie diventa svantaggiosa per chi
abbia meno di 70 anni, tanto il saggio di capitadzzazione è alto attualmente.
Il risvegho dello spirito di previdenza, che seguirà
il ritorno universale alla buona moneta, sarà certo
favorevole alla ripresa delle tendenze assicurative
individuah. Ma vuoisi considerare che il mutamento
di equilibrio, insito ada crisi di rivalutazione e
—
282
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
stabilizzazione, dissesterà tutte le aziende che non
lo previdero e scontarono in tempo, con preventivi
e valutazioni prudentissime delle loro attività, in
parte anormali e precarie. Sul ramo incendi, il
deprezzamento monetario ebbe pure effetti dannosi, perchè soltanto una parte dei vecchi contratti
fu riveduta in ragione dei mutati valori, onde quelli
assicurati rappresentano in media soltanto il 2
a 2 y2 più dell'anteguerra. Il meno colpito fu, a
quanto pare, il ramo infortunistico, i premi del
quale variano colla curva dei salari ed il numero
degli operai impiegati. Se non che esso venne talvolta sottratto (Italia) all'iniziativa privata senza
che le società che l'avevano organizzato abbiano
ricevuto per ciò alcun indennizzo. Comune poi a
tutti i rami, e spinta talvolta ad aliquote proibitive,
è la pressione tributaria, che costituisce in più
luoghi un serio impedimento allo sviluppo ulteriore
dell'industria. Se a codesti elementi sfavorevoli si
aggiunga che, come grosse proprietarie di immobili,
specialmente urbani, le società assicuratrici partecipano oggi largamente alla poco invidiabile situazione giuridica ed economica dei padroni di casa;
e se si tenga conto della velleità di statizzazione
del loro esercizio che spesso compaiono nei programmi di certi partiti politici, manca il coraggio
di dar torto completamente all'ameno giudizio di
chi le disse dotate di « un bell'avvenire dietro di
loro ».
—
283
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
9. Una classe di azioni assai importante è quella
delle ferroviarie, ada quale appartengono parecchi
dei titoli più largamente trattati sul mercato internazionale. Riguardano però essenzialmente i medesimi le imprese di paesi nuovi, a economia fortemente espansiva (Stati Uniti, Canada, Argentina,
Brasile, ecc.). Hanno carattere assai speculativo,
perchè subiscono con somma impressionabilità le
influenze dell'ambiente. Negh anni di raccolti
favolosi e di prosperità industriale, le azioni ferroviarie nord-americane salgono enormemente; ma
le loro depressioni non sono meno grandi nei periodi
critici. Offrono dunque prospettive di guadagni
considerevoh a capitalisti in grado di valutarli ; ma
anche alee molto rilevanti, e rischi di errori onerosi.
Soltanto il Ganadian Pacific sembra in condizioni
particolarmente stabib, per la grandiosa ampiezza
deda sua rete, contro la quale è difficile qualunque
concorrenza, e per l'immensità dei terreni che
possiede e che vende per frazioni, a prezzi via via
più alti. Nei paesi di popolazione relativamente
stazionaria e di economia in complesso consoddata,
i valori ferroviari non presentano invece speciali
attrattive, poiché mentre, industrialmente, non
possono contare su eccezionah fortune dovute
ad improvvise aperture di floridi mercati od a
inopinate espansioni di traffico, sono, d'altro lato,
soggetti a tutti gli oneri ed ai pericoli propri
di imprese esercenti di servizi pubbdci, su cui
—
284
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
lo Stato esercita il suo gravoso ed incessante
controllo.
In Francia, dove le principali reti appartengono
tuttora a compagnie private, codesta condizione
di inferiorità si osserva tipicamente. Le principali
società ebbero un'epoca di grandissima fortuna,
dalla loro origine fino alla fine del secolo xix,
allorché erano considerate alla stregua di una
industria qualunque. Ma d'allora in poi, con le
moltiplicate ingerenze governative a pro' del personale, e la limitazione ogni anno maggiore della
libertà d'azione, quanto a tariffe, ordinamenti, ecc.,
la loro fisionomia giuridica, economica e tecnica si
venne alterando, onde le loro azioni perdettero
sempre più il carattere genuino di titolo a frutto
variabile e di quota di partecipazione ad un'impresa
libera. La legge del 29 ottobre 1921 ha sanzionato
inequívocamente tale stato di cose, stabilendo fra
le società concessionarie una solidarietà di gestione,
per la quale i benefici dell'una devono compensare
le perdite delle altre. Le tariffe sono vincolate e
generalmente insufficienti. Il regime del personale
tassativamente prescritto. In caso di deficit complessivo d'esercizio, il tesoro è tenuto a colmarlo.
Un interesse minimo è garantito al capitale
investito. Dei premi di gestione vengono accordati
alle singole società, secondo lo sviluppo del traffico
e le economie che sanno realizzare. Così ridotta
l'azione ferroviaria diventa, come si vede, un quid
—
285
—
PARTE
SECONDA
LE VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
medium fra l'obbligazione, il titolo di debito pubbdco e l'azione dbera. I loro portatori sopportano
in pieno la svalutazione monetaria. Ciò influisce
sempre più sull'apprezzamento che ne fanno le
Borse. La stabihzzazione del franco potrà certo
migliorarla. Ma si teme, non a torto, che le stesse
ragioni pohtiche impediscano adora di riconoscere
e lasciare ade società il pacifico godimento dei
vantaggi che costituirebbero qualche compenso al
trattamento fin qui subito.
Non troppo diversa risulta la situazione delle
società inglesi, che, ned'anteguerra, offrivano impieghi abbastanza sicuri al 3 % o 3 3/4 (4 a 4 % le
azioni privilegiate), ma che, dopo il 1920, diedero
occasione a movimenti speculativi d'una certa
ampiezza, in seguito a talune riforme legislative,
alla riscossione di forti indennità per perdite di
guerra, ada revisione delle tariffe, ada depressione
industriale ed ada concorrenza degd auto-trasporti.
Oggi i dividendi che si annunciano (Economist,
14 gennaio 1928) sembrano assai modesti. Le imprese inglesi (come le americane) conservano
tuttavia il vantaggio di godere di concessioni
perpetue, e, meno delle continentah, sembrano
soggette a minacce di statizzazione.
In Italia invece questa è da tempo un fatto
compiuto per la quasi totahtà dede reti, rimanendone escluse soltanto pochi gruppi secondari di
bnee. La libertà industriale dede relative imprese
—
286
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
è del resto molto ridotta dal loro carattere semipubblico, che si afferma nei privilegi del personale
(per la legge dell'« equo trattamento » e disposizioni
successive) e nella stretta regolamentazione delle
tariffe.
Le società italiane presentano quasi tutte forti
perdite di esercizi negli anni di guerra e postbellici, fino al 1923, ed anche oltre; per cui i
dividendi distribuiti si mantengono, nella maggior
parte dei casi, molto modesti. Dai dati del Mazzucchelli (1925), la non lieta situazione di molte
fra esse risultava evidentissima (vedi prospetto a
pagine seguenti).
Salvo quindi pochissime eccezioni, chi scelse
questo campo di investimento non ebbe, in generale, che a pentirsene. Le linee più fortunate
mantennero buoni dividendi negli anni successivi
(Sicule, 5,60; Secondarie Sarde, 2,80; Beali Sarde,
6,40; Mantova-Modena, 12,50; Nord-Milano, 16;
Fornero, 45). Ma altre subirono nuove falcidie.
Quasi nessuno poi di questi titoli è quotato nelle
Borse, per cui riesce spesso diffìcile calcolarne il
prezzo di probabile realizzo.
Appartiene a questa categoria, sebbene la società
non sia più esercente di ferrovie, l'azione, assai
nota e spesso trattata, della Società Italiana per
le Strade ferrate del Mediterraneo, già concessionaria della grande rete mediterranea e che, dopo
la statizzazione dell'esercizio, continuò per prov—
287
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Dividendo percentuale
1913
Ferrovìe Nord Milano
I
1914
3,60
Società Veneta Ferrovie Secondarie
1915
1,20
. . .
3,50
—
. . . .
6,50
6,25
5,90
Soc. Ferr. Sieula Occidentale
3,30
3,20
3
Soc. Ferr. Appennino Centrale
2,01
—
—.
Ferrovia Torino-Ciriè-Lanzo
6
6
5,50
5
4,50
—
Compagnia Reale Ferrovie Sarde
Soc. S. F. Secondarie della Sardegna
. .
Ferr. Adriatico-Appennino
Soc. Ferr. Novara-Seregno
S. A. S. F. Secondarie Meridionali
. . .
Soo. Naz. Ferrovie e Tramvie
'4
4,50
5
5
4
2
—
4
—
4
5
Soc. A. Ferr. Val Seriana
—
—
-
Soc. A. Ferr. Mantova-Cremona
4
4
4
Soc. A. Ferr. Mantova-Modena
. . . .
Soc. S. F. Ceres e Tramvie Canavese
Ferr. Suzzara-Ferrara
. .
. . . .
Subalpina Imprese Ferrov. . .
Soc. Ferr. Eletti-, Val Brembana
. . . .
Soc. A. S. F. di Biella
Soc. Emiliana Ferr. e Automobili
. . . .
Soo. A. Ferr. Reggio Emilia
. . . .
Soc. A. Ferr. Second. Sicilia
. . . .
Soc. Ferr. Napoletane
12,50
12,50
7
6,60
5,40
6
5
3i
—
—
3
—
—
8
6,88
6,88
—
—
—
—
—
3,20
1,40
10
Ferr. Padova-Piazzola
2,50
Ferr. Monza-Oggiono
Ferrovie e Tramvie Industriali
. . . .
Ferr. Mandela-Subiaco
Ferr. Complementari Sardegna
. . . .
Soc. Siciliana Ferr. Economiche .
Ferrovia Alta Valtellina
12,50
2,45
—
—
5
5
4
4
4
3,50
2,50
—
5
. . .
Ferrovia Vallesessera
3,50
3
4
4
15
15
2,50
Ferrov. Transatesina . . .
S. A. Funicolare del Vomero . . .
Funicolare Como-Brunate . .
Ferrovia Mottarone
4,50
_
_
.
Funicolare del Virgolo
. . . .
—
288
—
14
_
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
i nominale dell'azione negli anni
1917
1918
1919
1921
1920
4,40
—
—
—
1922
7
1923
1924
12
16
4
7
3
6,50
—
—
—
3
3,20
3,20
3,20
5
5,50
6,40
8
8,40
—
—
—
—
—
2,30
2,30
—
—
—
—
—
5,60
4,48
2,80
2,80
2,80
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—
—
1,84
—
—
—
—
1,50
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12,50
12,50
4
4
4
12,50
12,50
12,50
4
12,50
4
12,50
5
4,40
3,60
—
—
4
4
5
6,80
5
5
5
5
6
11
11
4,50
4,50
4,50
4
4
4
4,50
5,77
4,44
6,66
4,44
2,22
6,66
6,66
8
4
3
—
2
3
3
3
4
—
3
3,50
4,50
5
4,50
—
3,50
1,50
2
2,75
3,50
6
6
6
—
2
—
—
4
4
4
4
4
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—
—
2,50
4
4
3,50
5
—
14
14
15
15
—
—
5
5
—
—
—
—
15
7,50
PBATO.
4,50
2,50
4,16
7
4
4
4
15
30
45
S
9
7,50
—
—
19 —
4
2 8 9
—
4,50
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
vedere a costruzioni ferroviarie per conto dello
Stato e proprio. Il titolo viene gradatamente
ammortizzato per sorteggio ed acquisto sul mercato
(da 126 milioni nel 1908 è sceso a 91). Il dividendo
percentuale distribuito fu dell'I,20 appena dal 1913
al 1917; 2,38 nel 1918; 2,40 nel 1919; 2,57 nel
1920-21; 3,43 nel 1922; 4 negli anni successivi.
Nel comparto ex-ferroviario figura pure la grossa
Società Italiana per le Strade ferrate meridionali
(220 milioni di capitale), la quale è però una compagnia di carattere esclusivamente finanziario, che
cioè acquista e detiene soltanto valori di altre
società effettivamente esercenti. I suoi titoli sono,
di quando in quando, oggetto di abbastanza animata speculazione. Ma il dividendo percentuale si
abbassò gradatamente da 5,80 nel 1913 a 3,20 dal
1921 in poi. Al corso attuale di 750 enea, l'azione
(di nominali 500 lire) dà un frutto modestissimo.
10. Del gruppo trasporti fan parte anche le
imprese di navigazione, e, pel loro numero ed
importanza, vi occupano un primario posto. I loro
valori devono considerarsi piuttosto speculativi,
per le vicende frequenti a cui va soggetta l'industria
marittima e le variazioni ebe subisce il regime legale
che la governa.
Dopo la fase di febbrili costruzioni e di alti noli
che si protrasse per circa quattro anni oltre l'armistizio, ha prevalso, tanto nell'attività dei cantieri
—
290
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
che nel prezzo dei trasporti, una depressione di cui
l'andamento di questo comparto non può a meno
che risentirsi. Le statistiche del Lloyd Register
denunciano, pel 1927, una considerevole ripresa di
costruzioni; ma aggiungono che, negd ultimi mesi
ded'anno, le nuove impostazioni calano rapidamente, e fanno quindi riservati pronostici per
l'immediato avvenire. La curva dei noh non si è
anch'essa risollevata dopo la caduta dai massimi
raggiunti. L'indice delV Economist della loro media
(in oro) dà la seguente serie:
1913
1920
1921
1922
1923
1924
1925
1926
1927
100
438
158
122
110
113
102
110
110
Se però si tien conto dede variazioni contemporaneamente avvenute nel livello dei prezzi (dividendo l'indice dei noh per l'indice dei prezzi), il
peggioramento si accentua:
1913
1920
1921
1922
1923
1924
1925
1926
1927 j
1,00
1,49
0,88
0,79 0,74
0,71
0,65
0,76
0,79
La spiegazione del fatto sta nel contrasto fra d
grande aumento di potenziadtà deda flotta mercantile mondiale ed il dubbio incremento del traf- fico marittimo (alcune perdite del quale — trasporto
emigranti transoceanici — non furono parzialmente
compensate da guadagni — aumento dei passeggeri
di classe). Il Mortara ritiene che i danni del ribasso
dei nob sui bilanci dede società di navigazione
—
291
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
siano stati attenuati dalle restrizioni relative intervenute in alcuni elementi del costo d'esercizio
(prezzo del carbone aumentato meno che proporzionalmente al rialzo del livello medio dei prezzi
all'ingrosso ; consumo diminuito, col perfezionamento delle macchine a vapore; economie consentite
dall'impiego del combustibile liquido, ecc.). Ma le
esigenze dei viaggiatori da un lato, il costo del
personale dall'altro sono cresciuti in misura ancor
maggiore. Il trattamento del secondo, in particolar
modo, resiste, per forza politica meglio che economica, all'azione della crisi e della diffusa disoccupazione (la recente sentenza della magistratura
del lavoro, in Italia, ancora ima volta lo prova).
Se anche quindi alcuni sintomi lasciano sperare un
lento risollevarsi dell'industria marittima dalla
lunga depressione, non sembra che la ripresa possa
essere molto rapida, così da consentire pronostici di forti guadagni agli investitori in questo
campo.
Nei paesi e nei momenti in cui si diffusero, negli
anni scorsi, gravi inquietudini sulla sorte dei valori
carta, i migliori titoli di navigazione, come rappresentanti in parte di beni reali ed esprimenti i
risultati di un esercizio sopra un mercato non
semplicemente nazionale, furono abbastanza ricercati e quindi godettero di plusvalenze talora sproporzionate alla loro consistenza presente e futura,
positivamente calcolata. Ma codesta ragione di
—
292
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
preferirli — giustificata o no — vien meno col
ritorno dell'oro. Il quale d'altra parte, se è preceduto, come in Itada, da una rivalutazione abbastanza rapida e forte, si ripercuote non vantaggiosamente sui consuntivi sociali, in quanto i nod
sono quotati in moneta aurea ed una buona parte
dede spese corrisponde ad impegni assunti in
moneta cartacea.
Gd indici del corso delle azioni di navigazione
itabane esprimono, da tre anni in qua, questa
situazione: la Navigazione Italiana scende, da 100
nel dicembre 1925 a 80,03 nel marzo 1928, dopo
aver toccato 60,57 nel giugno 1927; la Gosulich
raggiunge un minimo di 47,10 nel giugno 1927 per
risalire oggi a 66,29. Suda base del 1913 il gruppo
complessivo dei trasporti marittimi vale soltanto
da 100 a 125 (in lire), il cbe significa, in oro, una
forte perdita.
11. Le imprese concessionarie di derivazioni di
acque, per canad, ,irrigazione e sovratutto produzione di energia elettrica godono, da qualche tempo,
di molto favore fra i capitadsti.
L'esempio forse più fortunato di società per la
costruzione di grandi canad di comunicazione fu
per l'addietro la Suez, cbe nelle Borse di Londra
e di Parigi segna una dede vette della quota e fa
gruppo a sè fra gb indici ufficiab. Procurò ingenti
guadagni ai suoi primi possessori. Si vendeva
—
293
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
correntemente a 400 franchi nel 1870-75, a 5500
nel 1910. Le parti di fondatore, che si negoziavano
fra 10 e 15.000 franchi alla prima data, ne valevano
240.000 alla seconda. Dopo lo sdoppiamento della
azione il titolo ebbe, fra il 1924 e 1925, una voga
borsistica considerevole, specialmente in Francia
(in relazione al valorizzarsi relativo della sterlina).
Ma, per la stessa ragione, presentò ribassi improvvisi e fortissimi ad ogni miglioramento dei cambi
(un primo accenno in tal senso, nel marzo 1926,
la fece cadere di colpo di 3000 franchi). Ai corsi
attuali però il suo frutto è basso. Bisogna inoltre
ricordare che la concessione del canale, accordata
per 99 anni nel 1869, scade nel 1968, alla quale
data lo Stato egiziano sottentrerà, senza altra
indennità che il rimborso del valore d'estimo del
materiale d'esercizio, in proprietà degli impianti.
Quale somma potrà la compagnia distribuire allora
agli azionisti, se la concessione non sarà rinnovata?
E, se lo sarà, quali nuovi oneri le verranno imposti?
La scadenza è ancor lontana; ma i capitalisti che
desiderano mettere in portafoglio codesto titolo,
indubbiamente di primo ordine, devono preoccuparsene, calcolando fin d'ora una quota di ammortamento sufficiente del presunto valore dell'azione
(Leroy-Beaulieu calcolava non meno di 30 franchi
oro, dal 1918 in poi), prelevata dai dividendi, già
tutt'altro che lauti, e, per di più, colpiti di gravose
imposte.
—
294
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
In via di universale, grandioso sviluppo si presentano invece gd impianti idro-elettrici, dopo clie
il mirabile progresso scientifico ne moltiplicò in
ogni campo le feconde utilizzazioni. La scoperta
trasmissione ded'energia a distanza ha sopratutto
concorso a trasformare l'industria, conferendole
una struttura di ampiezza inaudita. I valori che la
rappresentano costituiscono una categoria di crescente importanza, specie là dove, come in Itada,
lo sfruttamento intensivo dede forze idraubche
risulta necessità perentoria dell'avvenire economico
nazionale.
L'imponenza degh impianti (una parte dei quab,
nelle società più vecchie, è portata in bilancio per un
valore nominale assai inferiore al corrente, perchè
d costo di costruzione viene espresso in moneta di potere d'acquisto più alto); la relativa modicità dede
spese d'esercizio quando l'amministrazione è seria e
non megalomane; lo scarso impiego di mano d'opera
(cosa da considerarsi prima di ogni altra, stante gli
oneri d'ogni specie che la legislazione sociale addossa alle imprese) ; l'incessante dilatarsi della vendita di energia per usi industriali, pubbhci e
domestici, conferiscono a questo ramo di investimento un singolare grado di sicurezza, rendendo le
azioni delle compagnie già consohdate e bene
funzionanti un impiego di innegabile bontà, pel
risparmiatore non speculativo. Anche i profitti che
se ne ricavano tendono, megdo che altri, ada sta—
295
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
bilità, poiché spesso le tariffe concordate od imposte
nei contratti di concessione vengono determinate
in base ad indici di costi combinati; intesi appunto
a garantire al capitale investito un minimo di
rimunerazione. Inversamente tuttavia i vincoh stabiliti pei prezzi di vendita escludono forti guadagni
di congiuntura e quindi eccezionali margini di
utile. Come in tutte le imprese sulle quali gli enti
pubblici esercitano il loro controllo, la condizione
dell'azionista non dipende dalle sole circostanze
economiche, e quindi le previsioni in base agli
elementi positivi risultano talora deluse. Il prezzo
dell'energia venduta è rimasto nel fatto assai
addietro al livello generale, dopo il 1914 (la Edison
lo calcola salito a Milano da 100 a 225 perla luce,
a 267 per la forza); mentre Stato e comuni (particolarmente in Italia) colpiscono il consumo con
tasse singolarmente limitatrici del suo spontaneo
sviluppo. Il che non impedisce che alle tariffe,
tuttora ben inferiori alla quota novanta, si chiedano
da molti riduzioni, invocando il miglioramento
della lira. Ciò spiega il perchè questi titoli, pure
essendo dotati di qualità eccellenti, stentano più
che non dovrebbero a collocarsi nei portafogli dei
piccoli risparmiatori, che non li vedono distribuire
sempre utili corrispondenti all'apparente fortuna
dell'industria che rappresentano. Si è indotti a
diffidare anche delle previsioni che sembrano più
ovvie, quando si scorge che, appena accennano ad
—
296
—
C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
avverarsi, un intervento superiore ne preclude o
rinvia il conseguimento. La tendenza che prevale
in alcuni paesi di considerare lo sfruttamento dede
acque come una concessione pubbdca graziosa, di
cui bisogna dosare con la lente ded'avaro il compenso, toghe in realtà ad'azione idro-elettrica il
genidno carattere, rendendola più simile, in molti
casi, ad un'obbhgazione spuria, a reddito stentatamente variabile. I ricorsi al mercato hbero per
aumenti di capitale divengono così meno facih;
mentre crescono gd oneri per debiti ipotecari obbligazionistici, la cui imponenza costituisce, a sua
volta, un'altra incognita pei portatori di azioni
ordinarie, ai quad, in caso di dquidazione, non si
sa quanto rimarrebbe.
Non ostante tutto ciò ed a patto che si tenga
adeguato conto dei vari fattori sfavorevoh (specialmente deda passività obbligazionistica) l'impiego, ripeto, offre innegabid vantaggi di regolarità
e di sicurezza. Chi sottoscrisse ad'origine le azioni
dede mighori società itadane ne ricavò anche profìtti soddisfacenti, tanto durante la guerra, che,
specialmente, negli anni successivi (vedi prospetto
a pagina seguente).
I profitti registrati non comprendono del resto
tutto il guadagno fatto, in molti casi, dad'azionista, non essendovi inclusi (per l'impossibidtà di
scendere a calcod particolari caso per caso) altri
vantaggi ottenuti in occasione di adargamento di
—
297
—
D'INVESTIMENTI
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C A P I T O L O S E C O N D O •— G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
capitale (opzioni, attribuzioni di nuove azioni gratuite, ecc.).
In molte società minori e di più recente formazione però, i dividendi furono trascurabib o nulli;
ed i corsi dei titod corrispondenti. Per cui l'indice generale della categoria segna, nel dicembre 1927, suda
base 100 del 1913, appena 193,7, dopo esser sceso
fino a 137,5 nel giugno precedente. Giova dunque,
normalmente, attendere alla prova le imprese
iniziatrici di nuovi impianti prima di arrischiarvi
capitad cospicui, per chi non sia tecnico competente
e diretto organizzatore ded'azienda.
Riflessi analoghi si appbcano ade società concessionarie del gaz, che hanno con le elettriche
parecchi tratti distintivi comuni.
Fra le imprese internazionah del gruppo elet-
trico vuole ricordarsi la Marconi Wireless Company,
titolo speculativo, a forti oscillazioni, che venne
trattato abbastanza largamente anche in Italia,
negb anni di flessione deda lira, come valore quotato e realizzabde in sterline.
A proposito dede imprese di questo gruppo
occorre infine segnalare il metodo in cui da qualche
tempo si manifesta caratteristicamente la tendenza
degb enti pubblici, generali o locab, ad ingerirmi
di preferenza, considerandolo in parte di emanazione propria : quello cioè dell'interessenza diretta,
con sottoscrizione di una porzione più o meno
grande del loro capitale e conseguente rappre—
299
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
sentanza nella loro gestione. In Germania il fatto
si osservava abbastanza di frequente già prima
del 1914, ma solo ad opera dei comuni; dada
guerra in poi gli Stati e l'Impero sono entrati
decisamente in tale via, tanto che molte voci oggi
si levano a denunziare l'autentica socializzazione
che così indirettamente si sta operando. Con le
imprese elettriche, quelle deda navigazione aerea,
di alcuni canali, miniere, dei telefoni, ecc., sono
le prime ad essere gradatamente assorbite. L'influenza deda collettività amministrativa o politica
vi si esercita con poteri crescenti e ben presto
preponderanti. In Francia un concorso testé indetto
dad'Académie des sciences morales et politiques ha
posto in evidenza l'accentuarsi deciso di un uguale
movimento, nede imprese di vario sfruttamento
delle forze idraubche (canad, elettricità), e forse
presto in quede per l'utilizzazione di ricchezze
minerarie dede provincie redente e deda Sarre.
Esempi analoghi, di giorno in giorno più numerosi,
si segnalano dalla Svizzera, Svezia, Norvegia,
Austria, Romania, Ceco-Slovacchia. La stessa
Inghdterra ha ricorso al sistema per la costituzione di imprese connesse alla sua espansione
economica mondiale (come VAnglo-Persian Oil Co.,
di cui 4.995.000 azioni su 8.950.000 appartengono
ado Stato). Il Belgio ha organizzato largamente
con tad criteri lo sfruttamento produttivo del
Congo ; e neda Société nationale des chemins de fer,
—
300
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
creata dalla legge 23 lugbo 1926, lo Stato si è
riservate con lo stesso metodo facoltà di gestione
e di interessenza assolutamente preponderanti.
L'« economia mista » (gemischte Wirtschajt, come i
tedeschi chiamano l'azionariato pubblico) è dunque
in rapido progresso ; e dovunque si nota che, nede
società così formate, i poteri effettivi degli azionisti si riducon presto a ben poco.
In realtà l'ente pubbbco vi agisce normalmente
con scopi propri, di utdità generale, a cui sono
subordinate le sorti specifiche ded'azienda. Basta
evidentemente tale ridesso a fare di siffatte imjirese un campo d'impiego assai poco attraente
pel privato risparmiatore.
12. Industrie a imponenti basi patrimoniali sono
pure le minerarie, predilette anche per ciò da
taluni capitalisti, memori della fortuna eccezionale
di talune, nel secolo scorso (i titob carboniferi di
Lens, Pas-de-Calais, Courrières si quotavano, nel
1910, circa cento volte il prezzo di emissione; e
certe miniere inglesi di antracite avevano toccato
un dvello anche più alto). Leroy-Beaulieu riteneva
però esser state assai più frequenti le rovine che
gli arricchimenti improvvisi in questo ramo d'affari, ed esortava i capitabsti minori ad astenersene
ed i più ricchi a collocarvi soltanto una ristretta
porzione del loro avere. Una forte alcatorietà caratterizza invero queste speculazioni, soggette al
—
.301
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
rischio di esaurimento parziale, ed infine totale,
del filone sfruttato. Si calcola che la media delle
miniere di vari metadi si impoverisce dopo dieci
a quindici anni di esercizio e scompare entro 25.
Quando una società possiede un'area molto vasta
e molto ricca o tutto un gruppo di miniere, l'esaurimento delle une può, per un tempo anche assai
lungo, venir compensato dada coltivazione delle
altre; ma si tratta comunque di un processo limitato nello spazio e nel tempo. Di durata maggiore,
e, nei migliori casi, indefinita, sembrano le miniere
di carbone dei bacini di eccezionale bontà, taluna
delle quali sfruttate quasi da secob. Agisce tuttavia
su di esse, in modo tipico, la legge della produttività decrescente, per la profondità sempre maggiore a cui fa d'uopo spingere la ricerca. L'industria del carbone è poi una di quelle sude quali
i contrasti sociali agiscono più dannosamente. In
Inghilterra, trascorso il breve periodo durante il
quale fu possibile tener alti artificialmente, col
dazio di esportazione, rendite, profitti e salari,
incominciò fra imprese minerarie e sindacati operai
la formidabile lotta, nella quale i lavoratori non
ottennero, per vero dire, vittoria, ma in cui andò
pure perduto in questi anni ogni guadagno capitabstico, senza che la minaccia di prossimi guai peggiori sia ebminata. Condizioni men disastrose si
osservano in Francia, in Germania, nel Belgio
(dove la battagha mineraria inglese recò anzi ecce—3 . 3 0 2—
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
zionali benefìzi alle ditte nel 1926); ma dovunque
l'aumento degli oneri, in gran parte di natura
politica, per la forza delle numerosissime e battagliere maestranze, ba proceduto con ritmo più
rapido della curva dei rendimenti unitari (malgrado i progressi ded'attrezzamento) e sopratutto
dei prezzi del prodotto. Onde le azioni carbonifere han segnato, in valore oro, forti falcidie.
Quanto ade miniere metalliche, le sorprese di
estrazione vi sono all'ordine del giorno. Accade per
lo più d'improvviso, dopo una fase di grande prosperità reale, seguita da un breve periodo di floridezza fittizia, che d pubblico apprende l'impoverimento delle più rinomate fra esse. Variabilissimi
sono del resto i prezzi dei met-adi, a cui il corso
di questi titob si adegua automaticamente. In
massima è consigbabile a chi li possiede di venderli quando il metallo rincara sensibilmente, neda
certezza di poterb ricomprare appena si disegnerà
l'inevitabile ribasso. Ma, seguendo il suo costume,
la gente suol fare, anche il questo caso, esattamente l'opposto.
Di tutte le miniere, quelle d'oro sono le più
aleatorie, essendo rarissimo che un filone sfruttato
con qualche intensità duri più di 15 o 20 anni,
mentre il più sovente scompare in 6 o 7. I possessori delle relative azioni corrono il grave rischio di
scambiare per reddito consumabile un utile, la massima parte del quale dovrebbe invece accantonarsi
—
.303
—
LE VARIE
SPECIE
per ricostruire il capitale; onde si trovano
infine ad essersi mangiato quest'ultimo.
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D'IN VESTIMENTI
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SECONDA
Montecatini . .
PARTE
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
Un numero però assai maggiore brilla per l'assenza totale di utili, e molte per una serie di
perdite.
L'indice generale di quotazione del gruppo riferito al 1913 segna, in dicembre 1927, 252. Ma può
dirsi che soltanto le imprese maggiori e più antiche,
che sono poche oltre le sovra elencate, figurano
nel fistino di borsa e quindi concorrono a formare
la media.
13. Ai titoli del comparto immobiliare si applicano in gran parte le osservazioni già fatte a proposito deda proprietà diretta dei beni a cui essi si
riferiscono; con la differenza però che tali valori
consentono di frazionare il possesso, rendendolo
accessibde anche alle piccole fortune; e non richiedono ad essere amministrati le cure personali e la
competenza tecnica che la gestione di terreni e
di case necessariamente importa. Da ciò ad'infuori,
i criteri di scelta ded'impiego, il tempo opportuno
per acquistare o vendere, la sorveghanza del suo
andamento non devono essere diversi che per la
cura patrimoniale degli stessi immobili. Converrà
informarsi minutamente dede condizioni della
zona entro la quale agisce di preferenza la società,
del valore venale approssimativo dei fondi di sua
spettanza, confrontato alla cifra per la quale sono
stimati in bilancio, delle operazioni principali che
compie. La cosa è, relativamente, meno difficile
—
20 —
PRATO.
.305
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
che per altre forme di attività industriale, la tecnica
e gd affari commerciali delle quali si sottraggono
quasi assolutamente ada conoscenza ed all'apprezzamento dei profani; mentre le notizie sulle
duttuazioni di valore degli stabili e sulle cause che
le determinano sono assai più diffuse ed intelligibili.
Naturalmente tutte le cause di natura non economica che tendono a hmitare d diritto di proprietà si riflettono sui valori di questa categoria,
rendendo vane talvolta le più fondate previsioni.
Il regime vincolistico delle pigioni, per es., là dove
tende a consolidarsi, vieta di fare calcob plausibili
sul contegno futuro di un titolo che rappresenti
anche il più promettente patrimonio sociale di
case di abitazione. Un caso tipico ne offre in Itaba
la Società pel risanamento di Napoli, che, dopo
un periodo trentennale di perseveranti ed intedigenti sforzi e di costanti sacrifìci per liquidare gli
effetti deda crisi gravissima sofferta ade origini,
si trova oggi in possesso d'un magnifico gruppo di
fabbricati urbani situati nel centro della città e
portati prudenzialmente in bilancio quasi pel valore dell'anteguerra. Chi, dopo ponderato studio
deda situazione, acquistò gli anni scorsi il titolo,
poteva ragionevolmente contare su grandi plusvalenze automatiche, quando si eseguissero le ovvie
correzioni contabib, ed il reddito lordo delle case
si avvicinasse, sia pure lontanamente, al hvello
corrente sulla piazza. Se non che, per motivi che
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3.306
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
nulla hanno di economico, l'amministrazione dell'ente (esponente, in sostanza, della Banca d'Italia,
che ne detiene la maggioranza delle azioni) aveva
sempre mantenuti gli affitti operai ai prezzi del
1893, mentre la maggior parte dede abitazioni
civili pagava meno del triplo ded'anteguerra. Onde
il decreto del giugno 1927, cristaldzzando col blocco
dede pigioni tale stato di cose, ha fatto dei portatori di queste azioni altrettanti padroni di case di
alto pregio e di grande avvenire, ma per intanto
e fino a un ignoto termine, rimeritati deda loro
collettiva (e, per dir vero, involontaria) filantropia
dal regime di temporaneo sequestro a cui sono
soggetti. Si tratta evidentemente di paradosso transitorio, perchè la logica stessa della misura eccezionale adottata e gli scopi di riequibbrazione
monetaria che la medesima si è dichiaratamente
proposti implicano l'ulteriore consenso al graduale
passaggio ad un livedo di affitti perequato e conforme al potere d'acquisto della moneta. Ma il
fatto è sintomatico, come esemplificazione dei rischi
particolari connessi ade forme di proprietà rispetto
ade quah la ragione politica o sociale tende a
prevalere sul concetto giuridico e sul calcolo economico puro.
Si deve in parte a queste ragioni se l'indice dei
valori immobdiari, che apparentemente avrebbe
dovuto seguire molto più da vicino il bvedo dell'oro, non segna nel 1928 che 222,2. I prezzi politici
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.307
—
PARTE
SECONDA
LE VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
che si applicarono, dal 1916 in poi, ai redditi fondiari, tanto agricod che urbani, espropriarono il
guadagno dondnicale a favore di altre categorie
(inquilini, affittuari di terre, consumatori di prodotti), onde la capitalizzazione di un reddito esposto
a codeste anormali falcidie riflette, con le conseguenze del passato, i plausibili timori riguardo ad
un non dissimile trattamento avvenire.
14. Si prestano assai meno a considerazioni generad le altre categorie di investimenti azionari.
Trattandosi di industrie eminentemente varie, e la
cui fortuna dipende sopratutto dada buona gestione
e sobda struttura dede singole aziende, le caratteristiche di gruppo scompaiono di fronte alle individuali, da apprezzarsi caso per caso, con tutte
le cautele che abbiamo premesse.
Al più, in bnea di massima, possiamo riferire,
traendob in parte dalle ottime Prospettive economiche del Mori ara, alcuni apprezzamenti di insieme
sulle probabibtà immediate di qualche ramo di
industria, limitatamente al mercato italiano e per
l'anno in corso. L'andamento dei rispettivi valori
ne risulterà, quanto meno, induenzato sensibdmente.
Seta artificiale. L'esuberanza degli impianti e la
rivalutazione monetaria hanno reso laborioso l'assestamento ded'industria. Gb accordi con le grandi
imprese estere, se hanno diminuita la sua auto—
3.308
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
nomia, sembrano averne migliorate le condizioni
tecniche e finanziarie; lo sviluppo della domanda
nazionale e l'abile politica di esportazione hanno
concorso ad accrescere le vendite. La produzione
potrà quindi ancora espandersi, purché venga
curato il perfezionamento dell'organizzazione tecnica dell'industria, troppo rapidamente ingigantita, e ne vengan moderati taluni atteggiamenti di
inquietante megalomania plutocratica.
Cotone. Già anteriormente alla rivalutazione della
lira la nostra industria cotoniera incominciava a
risentire qualche disagio. Le violente oscillazioni
dei cambi nel 1925 e l'ascesa di essi nell'estate
del 1926, lungi dall'avvantaggiarla, come è apparso
all'osservazione superficiale, l'hanno in realtà danneggiata, scompigliando ogni ragionevole previsione. L'adozione di tariffe altamente protettive
da parte di alcuni paesi balcanici, il continuo intensificarsi della concorrenza nelle manifatture asiatiche, il ribasso dei prezzi delle cotonerie britanniche, concorrevano a restringere gli sbocchi,
mentre la restrizione del credito all'interno rendeva
diffìcile la concessione di agevolazioni nei pagamenti,
che-avrebbero potuto favorire lo sviluppo delle vendite. La rivalutazione della lira ha poi recato alle
imprese cotoniere, come a quasi tutte le aziende
industriali, un danno patrimoniale, col diminuire
fortemente il valore di una parte delle loro attività,
lasciando immutato quello di una parte delle loro
—
.309
—
PAKTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIHENTI
passività. La necessità in cui si trovano i nostri
cotonieri di tenere grandi scorte di materia prima,
e l'eccezionale ampiezza dede rimanenze di filati
e di manufatti, Iranno reso più sensibile questo
danno; le condizioni relativamente doride dede
imprese, in generale leggermente gravate di debiti
a lunga scadenza, lo hanno, d'altro canto, attenuato. I costi intanto (salari, interessi ed ammortamenti dei debiti) non hanno potuto ridursi in
proporzione dell'abbassarsi dei prezzi dei prodotti,
onde si dovette spesso vendere in perdita, con
forte riduzione del reddito. Negh ultimi mesi del
1927 compare qualche accenno di ripresa, che
potrà accentuarsi, dopo che d progresso di organizzazione delle aziende avrà fatti altri passi. In
complesso l'industria è solida, come prova il suo
successo, non dovuto certo soltanto ad'effimero
stimolante dell'inflazione, jjoichè già nel 1915 le
sue condizioni erano floride. Ma incerta rimane
la durata della fase critica attuale.
Lana. L'industria ha sofferto dalla rivalutazione
della lira e per la grave perdita dei mercati balcanici. Ma appare abbastanza robusta per superare,
senza irreparabid danni, il penoso stadio dell'adeguamento dei costi ai prezzi. Agli sbocchi compromessi e perduti, altri possono sostituirsi in Europa,
in Asia, nel Sud-America, se l'energia e la volontà
degb imprenditori si manterranno all'altezza delle
loro tradizioni nobibssime, specie neda riorganiz—
310
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
zazione razionale delle loro aziende. Finche tuttavia questa fase non sarà superata, non è probabile un miglioramento notevole nei valori del
comparto.
Seta. La filatura ha subita, gli anni scorsi, la
grave ripercussione della contratta domanda francese, in seguito alla crisi di rivalutazione del
franco. Una certa ripresa si sta ora manifestando
da quella parte. Ma la condizione dell'industria
rimane penosa, dato lo squilibrio fra i prezzi dei
filati e dei bozzoli. Difficile risulta pure lo stato
dell'industria serica, che ha visti rarefarsi gli ordini ed è sempre costretta, per tener attivi i telai,
ad adattarsi a prezzi assolutamente insufficienti.
Da un'inchiesta dell 'Associazione italiana fabbricanti seterie l'attività dell'industria sarebbe per
ora ridotta a circa metà del normale.
In complesso dunque le condizioni presenti del
gruppo tessile non sembrano dover ripetere, almeno per qualche anno, i non lontani grandiosi
successi, pei quali l'indice dei titoli cotonieri toccò
un massimo di 1305 nel gennaio 1926, ed a 420
e 955 giunsero i serici e lanieri (nel 1928 sono
ancora, rispettivamente di 788, 413 e 440).
Industria meccanica. La rivalutazione della lira
ha aggravato il disagio di una parte di questa industria, dovuto specialmente a difetti di organizzazione. Si è fortemente ridotta la domanda interna. L'esportazione è divenuta difficile, per gli
—
.311
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
ostacoli dell'adeguamento dei costi al nuovo livello
dei prezzi. Il Bollettino di notizie economiche del
gennaio 1928 riferisce che l'industria continua a
mantenersi, nel complesso, assai depressa. Soltanto la produzione di materiale ferroviario rivela
una certa attività, in virtù delle forniture passatele
dall'azienda ferroviaria statale. Anche la produzione del macchinario elettrico registra qualche
miglioramento, per ordinazioni di aziende statali o
idroelettriche.
In linea generale, la crisi di altri rami di produzione, l'arresto delle costruzioni edilizie, ecc., devono avere un effetto deprimente su queste industrie fornitrici di beni strumentali, la cui ripresa
è subordinata a queda generale del mercato, dopo
che sarà superata la fase di assestamento.
L'indice delle industrie meccaniche è il più basso
deda serie: 18,9 nel 1918, escluso però il gruppo
automobdistico che è a 610, dopo aver toccato
il massimo di 898 nel dicembre 1925.
Sude industrie produttrici di materiali da costruzione, come su quede del legno, del vetro, ecc.,
la stasi edilizia esercita un'azione altrettanto deprimente, che soltanto la fine del regime vincodstico
potrà eliminare definitivamente. Per le chimiche
(indice 1928: 134) non sono a trascurarsi anche fra
noi le prospettive di crescente concorrenza germanica, che gli organi tecnici francesi segnalano da
qualche tempo non senza inquietudine.
—
3.312
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
Fra le industrie varie merita attenzione l'andamento delle alberghiere, le quali però, nelle zone
di maggiori attrazioni climatiche e turistiche, soffrono da due anni per la scemata affluenza e
l'abbreviato soggiorno di forestieri.
Eiassumendo a larghissimi tratti la situazione
dal punto di vista esclusivo di chi stia in forse
pel collocamento del proprio risparmio, possiam
dire che la scelta dell'industria a cui affidarlo e
dell'impresa da preferire offre, in questo momento,
speciali incertezze, ancora non profilandosi appieno i lineamenti dell'equilibrio a cui farà capo
la perplessità tuttora dominante. Le precauzioni
dei tempi normali devono, in tale stato di cose,
divenire ancora più meticolose e diffidenti. Ma
sono pure questi i periodi nei quali i capitalisti
meglio informati e più accorti, pongono le basi
di grandi lucri futuri. Le aziende che, per superare
lo stadio critico, riducono o sopprimono il dividendo per uno o due esercizi vedono, per lo più,
cadere assai in basso la quotazione delle loro
azioni. Se però l'accantonamento degli utili fu
deciso, non per dissesto organico o indebitamento
eccessivo dell'impresa, ma per irrobustirla e risanarla radicalmente, può darsi sia convenientissimo comprarne proprio ora i titoli momentaneamente discesi ad un livello troppo più basso della
loro reale consistenza e suscettibili perciò meglio di
altri di plusvalenze considerevoli in un prossimo
—
.313
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
avvenire. Disgraziatamente la mentalità dei risparmiatori d'ogni paese segne sempre esattamente la
linea opposta, onde la domanda di un titolo sembra
in ragione diretta del suo alto prezzo, e la fretta
di sbarazzarsene in proporzione del suo relativo
buon mercato.
15. A codesti paradossi psicologici, responsabili
in buona parte deda mala sorte toccata a tanti
possessori di azioni, tende a portar rimedio la
recente iniziativa delle società di investimento,
aventi per iscopo di sostituire la competenza professionale e specializzata all'impulsività ed alla
ingenua credulità individuale nella funzione debcatissima e di sommo valore sociale dell'impiego
del risparmio. L'America e l'Inghilterra contano
ormai a centinaia tab enti, che trovano imitatori
in Germania, in Svizzera, ecc. Mancano invece,
fino ad oggi, in Itaba, avendo scopi assolutamente
diversi (di gestione patrimoniale generale e di revisione aziendale) le prime società fiduciarie qui
costituite (come la Compagnia fiduciaria nazionale,
formata a Milano nel 1925); ed assomigliando assai
più agli holding americani le compagnie finanziarie,
di cui citammo già qualche saggio.
L'investment trust è, in sostanza, un'agenzia,
mercè la quale i fondi combinati di molti risparmiatori, tanto grossi che piccoli, sono utilizzati
nell'acquisto di tale una varietà di valori da rea—
3 . 3 1 4
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
lizzare la massima sicurezza con la più grande
diversificazione; senza che alcuna partecipanza,
controllo o responsabilità diretta si accompagnino
all'impiego. Il portafoglio così formato viene poi
maneggiato in modo da ricavare un buon frutto
medio dal suo complesso; mentre un'attenta sorveglianza del mercato ne permette la rinnovazione
continua, realizzando plusvalenze considerevoli. La
società si procura i mezzi d'azione emettendo
azioni ed obbligazioni proprie, accessibili ad ogni
categoria di sottoscrittori, e generalmente molto
gradite, sia perchè dànno un interesse più alto
di quanto potrebbe ottenersi, a parità di rischio,
dall'impiego individuale di una massa di capitale meno cospicua, sia per le favorevoli quotazioni
che tali titoli raggiungono e mantengono. Se ne
apprezza l'importanza sapendo che, nella sola
Inghilterra, il complesso delle loro emissioni
supera i 100 milioni di sterline, quasi 10 miliardi
di lire (appartiene a tale categoria, in America,
la BanTcitaly corporation fondata dall' italiano
Giannini, che possiede valori per 800 milioni di
dollari ed è il più grande « investment trust » del
mondo).
Il segreto del meritato favore sta nel successo
singolarissimo dell'originale gestione, che, mentre
assicura, mediante le compensazioni di una larghissima base, la sufficiente regolarità di reddito
minimo, che è ima necessità pel minuto investitore,
—
.315
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
lo pone in realtà, quanto alle prospettive di guadagni, nella condizione stessa di un grande capitalista, informatissimo del mercato interno ed
esterno, che, seguendo i cicli della mutevole congiuntura, vende con utile certi valori spinti dalla
speculazione al tempo stesso in cm ne acquista
altri momentaneamente depressi sotto il loro
valore effettivo, e così accresce per due versi l'importanza del suo patrimonio. Lo scopo si consegue
con l'applicazione di poche regole fondamentali
strettamente osservate, fra cui primissime: la
molteplicità grandissima degd impieghi (da un
minimo di 399 a un massimo di 873 valori diversi,
per le principali compagnie inglesi, nel 1924); la
rigorosa ripartizione territoriale (i titoli nazionali
non superano in nessuna di esse il 40 per cento del
totale), e l'altrettanto ponderata distribuzione per
ramo d'industria o tipi di titoli. Tanto nella scelta
degli acquisti che nelle decisioni di mutamenti, le
cause soggettive di errore sono così ridotte al
minimo, per far luogo ai calcoli di probabilità
propri dei fenomeni a cui si applica la legge dei
grandi numeri. Raramente tali imprese abbandonano il campo conservativo dell'investimento
automatico, per assumere funzioni attive di promotrici e finanziatrici. Ma in ciò appunto sta il
tratto che le distingue dai vari istituti di credito
mobdiare e dalle banche a competenza eclettica
di tipo continentale-europeo, facendo loro appli—
3.316
—
CAPITOLO SECONDO
GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
care assai meglio il principio della divisione dei
compiti, molla motrice del progresso economico
moderno.
Ultimamente il moltiplicarsi di queste imprese,
sempre più favorite dal pubblico, e la concorrenza
che ne è risultata, ha suscitato alcune voci circa
le tendenze speculative che si sono manifestate
nelle meno serie di esse. Ma la reazione stessa dei
più autorevoli organi finanziari contro l'andazzo
pericoloso, che snaturerebbe le società distraendole
dagli scopi, modesti ma utilissimi, per cui sorsero,
prova che la loro funzione è altamente apprezzata
e rende servizi preziosi. Le più serie e le migliori
fra le inglesi, del resto, han dati anche nello scorso
esercizio risultati insperati: VEconomist (17 marzo
1928) riassume quelli di 17 fra le più note, che
han distribuiti dividendi dall'8 al 20 %, pure formandosi fortissime riserve.
Se, come molti augurano, avessero a nascere
anche in Itaha istituti consimili, ben fondati e
diretti, l'acquisto dei loro titob sarebbe certamente consigbabile ai risparmiatori, incapaci di
giudicare direttamente della preferibibtà da accordarsi all'uno od all'altro valore azionario, e giustamente perplessi di fronte alle incognite dei bilanci
e dei resoconti delle società, che divengono sempre
più oscuri e misteriosi (specialmente pei rapporti
di partecipazione e di subordinazione che intercedono fra moltissime di esse).
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
16- Uno degli elementi più interessanti a giudicare del valore attuale di un titolo è fornito dal
suo contegno durante gd anni convulsionari dell'inflazione. Sembrerebbe, in linea generale, che i
valori azionari, come rappresentanti di beni reali,
avessero dovuto seguire molto da vicino il livello
monetario espresso nell'indice dei prezzi, per modo
che i loro possessori potessero uscire dalla grande
burrasca in condizione reale non molto dissimile
da quella in cui si trovavano al punto di partenza.
La verità è invece che, se essi scapitarono meno dei
portatori di titoli a reddito fìsso, la loro perdita
complessiva fu pure assai forte. Il che, indipendentemente dal brusco rovesciarsi di situazioni provocato dade nuove circostanze nelle singole imprese
e rami di industria, dipese, in senso assai più largo,
dalla instabilità perpetua che ha caratterizzato il
convulsionario periodo. Quando i prezzi delle materie prime o dei prodotti presentano degd sbalzi
che raggiungono fino al 50 od al 100 % del valore
iniziale nel corso di un anno, qualunque operazione
a non brevissimo termine diviene speculazione
temeraria, e può far capo ad un lucro immeritato
come ad un danno iniquo. Le imprese sono condotte a rivedere incessantemente i loro metodi.
Il disordine dei cambi e dei prezzi genera un'attività fittizia e sviluppa il gusto del gioco. Il successo cessa di essere la ricompensa della fatica
meritoria, per divenire la rimunerazione dell'abi—
3.318
—
CAPITOLO S E C O N D O —• GLI IMPIEGHI M O B I L I A R I
lità e della fortuna di chi sa approfittare delle differenze dei corsi.
Altri fattori sfavorevoli al sano progresso industriale reca inoltre con sè la mentalità dell'inflazione. La facilità di guadagni, lo sviluppo improvviso, lo squilibrio di criteri direttivi che ne
derivano hanno per frequente effetto di far dimenticare o pretermettere le rigorose norme di economia
che presiedevano prima alle gestioni aziendali. La
megalomania di piani stravaganti si traduce in una
ipertrofia di organi amministrativi, che riduce, coi
suoi costi crescenti, gli utili spettanti agli azionisti.
La tendenza delle società anonime a burocratizzarsi ed appesantirsi di superstrutture parassitarie, anteriormente già rilevata dal Marshall, ne
riceve im impulso improvviso e formidabile. Sbollita l'effervescenza provocata dalla falsa moneta,
tutti questi inconvenienti perdurano, almeno parzialmente, influendo sulla quotazione definitiva dei
titoli. Ecco perchè, attraverso disparità considerevoli di gruppi e di aziende, la media generale dei
loro corsi rimane lontana dal livello oro pre-bellico,
anche se superiore a quella dei valori a reddito
fisso, che della rivoluzione monetaria furono le
prime vittime.
Il fenomeno si manifestò con caratteri assai somiglianti in tutti i paesi devastati dal ciclone. In
Erancia l'indice generale carta dei valori a frutto
variabile (sulla base 100 della media 1900-1910)
—
.319
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE D ' I N VESTIMENTI
segna 143 nel 1913, 145 nel 1921,151 nel 1922, 219
nel 1923, 265 nel 1924, 262' nel dicembre 1925. In
Germania ancbe le migliori azioni deprezzano in
valore oro di almeno il 50 % dal 1914 al 1925,
mentre la media generale perde oltre l'80 %. In
Inghilterra già nel 1919 d valore capitale di tutti
i titod industriab giudicati più sicuri presentava
diminuzioni varianti da 29 a 12 % del nominale,
astrazion fatta dallo svdimento monetario (adora
assai sensibile). In Italia gh indici Bachi offrono
la serie della tabella a pagina seguente.
Yero è che tali indici sono affatto insufficienti
a misurare il guadagno dei portatori di ciascun
gruppo di azioni, sia per le grandissime differenze
di contegno dei singod titoli, sia perchè nel calcolo
non sono inclusi tutti i lucri e le perdite nel contempo derivate da privilegi o partecipazioni eccezionab concessi da certe imprese ai loro azionisti,
o da falcidie per riduzioni di capitab, ecc., supponendosi immutato (ciò che in moltissimi casi
non risponde al vero) il titolo originario. Conviene
dunque accogdere questi dati col criterio deda più
larga relatività, come espressioni, più che altro,
deda tendenza comparativa delle varie categorie,
e come media generale probabilmente alquanto
bassa. Indiscutibdmente comunque risulta in complesso che la gran maggioranza dede azioni si valorizzò assai meno di quanto avrebbe comportato
lo svibmento monetario, anche nei momenti di
—
3 . 3 2 0—
CAPITOLO S E C O N D O
GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
cambi più alti (ciò cbe determinò l'insuccesso
dede campagne di rialzo fondate sulla previsione
opposta, specie in Germania ed in Austria) ; mentre
ne subirono poi gravemente il tracodo, appena si
delineo l'azione risanatrice.
Le cause per le quab l'inflazione esercitò, in
definitiva, un influenza sfavorevole suda situazione patrimoniale di moltissime aziende sono
utili a ricordarsi, perchè forniscono criteri di
apprezzamento nelle previsioni che si posson tentare sul prossimo andamento degli stessi valori,
nella fase di riequifibrazione tuttora in corso.
Come si comportano, quando la moneta incomincia a perder valore, gb elementi abbastanza
eterogenei che formano l'attivo di una società'?
Limitandosi ai principali troviamo:
a) Valori carta (numerario in cassa o depositato, crediti vari, buoni del tesoro, consolidati
o obbligazioni in portafoglio), che si svalutano
automaticamente con la moneta. Le società tendono subito, naturalmente, a ridurre codesta parte
del loro attivo, accrescendo piuttosto le loro immobilizzazioni o il fondo di merci; ma con ciò rompono
l'equilibrio normale fra i vari elementi, e riducono
eccessivamente le disponibilità liquide, indebolendosi per l'avvenire. Per evitare tale inconveniente
molte si costituiscono dei depositi all'estero, o
comprano titoli dbedati in oro, che seguono le
fluttuazioni del dollaro. Comunque, tutto com—
3.322
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C A P I T O L O S E C O N D O —• GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
preso, sono probabili perdite sensibfli su questo
capitolo ;
b) Portafoglio azionario. Le aziende tendono
sempre più, per differenti scopi, ad interessarsi in
altre società, comprandone i titoli. Ned'indazione
questa parte dell'attivo varia evidentemente secondo la sua composizione, e può dar luogo a grosse
perdite ;
c) Immobili e impianti. Il loro valore nominale aumenta, ma rimane quasi sempre inferiore
al livello generale dei prezzi, sopratutto al momento della stabilizzazione. L'eccesso di immobidzzazioni cbe si è prodotto si manifesta d'un tratto
col cessare dello stimolante fittizio dell'inflazione;
il consumo cala; l'esportazione si restringe. Molte
aziende sono costrette a restringersi. È verosimile
che allora gd stabili e gli impianti industriali scapitino notevolmente. L'esempio deda Germania lo
ha del resto ampiamente confermato;
d) Stock di merci. I suoi prezzi variano assai,
secondo le cose che lo compongono. Talvolta il
rialzo eccede lo svilimento monetario, altre volte
rimane assai inferiore ad esso (mentre l'indice
italiano dei prezzi all'ingrosso segna nel febbraio
1928 la media generale di 388,74 sulla base 100
del 1913, il gruppo delle derrate alimentari è
sahto a 477,94 e quello delle materie industriad
a sole .365,80; ma dislivelli ben più forti presentano le singole merci).
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.323
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PAKTE
SECONDA
LE
VAKIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Pretendere dunque clie le azioni sono dei valori
reali non è esatto. L'attivo di una società è un
conglomerato di valori carta, di valori oro e di
valori reali, la media dei quali sarà secondo i casi,
in ragione della loro importanza rispettiva. In
linea molto generale però vediamo che il valore
ded'attivo tende a decrescere, quanto più il deprezzamento monetario procede.
Quanta parte toccherà agli azionisti in codesto
attivo? Dipenderà dall'ammontare dei debiti e
dalla moneta in cui vennero stipulati. E dipenderà
pure dalla forma di tali debiti; perchè gli impegni
a breve termine, facilmente contratti durante
l'inflazione, possono presentare difficoltà od oneri
particolarmente gravosi di rinnovazione nella fase
di rivalutazione, quando le banche restringono il
credito; ciò che obbliga le aziende a reabzzare gli
slocli di merci, o i titoli in portafoglio, svendendoli.
Probabilmente dunque l'attivo finale risulterà
così di nuovo decurtato.
Alle perdite in valore capitale si aggiungono
quelle sui dividendi, che hanno in generale seguito
tardi ed imperfettamente il rialzo dei prezzi, anche
perchè frequentissimi errori di calcolo derivarono
dalla mancata esatta determinazione dei costi,
nell'incertezza di moduli e nella instabilità di
condizioni prodotte dalla cattiva moneta. Quando
pure del resto il coefficiente di guadagno aumenta,
per la dilatazione innegabile della cifra globale di
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C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
affari che si osserva in tali periodi, i benefizi distribuiti o portati a riserva, perdono valore più rapidamente di quanto non si accrescano nominalmente. La tendenza ad investirli in più estesi
impianti per sottrarli allo svilimento automatico
non li salva che in parte, come vedemmo, dal
pericolo. Infine le abitudini di sperpero, contratte
nei periodi di danaro facile e di altri lucri apparenti, si perpetuano peggiorando permanentemente
le sorti dell'azienda.
Il complesso inoltre delle somme da ripartire
non è destinato ai sofi soci, i quali concorrono con
gb amministratori, i titolari di porzioni di fondatore e gd enti pubblici che diedero la concessione.
Il Miremonde osserva che col deprezzarsi della
moneta, la quota attribuita agli azionisti scema
in paragone delle altre, e giustamente rileva la
grande importanza di codesto punto, raramente
rilevato. Se, p. es., si stipula nel contratto di società
che gb azionisti riceveranno anzitutto un frutto
adeguato sul capitale (5 o 6 %), mentre l'eccedenza
verrà divisa fra azionisti, amministratori, fondatori
e concedenti, secondo una proporzione convenuta,
l'indazione falsa completamente il gioco di tali
clausole. Supponiamo una società che, nell'anteguerra, registrasse un utile di 2 milioni oro, bastevoli a pagare agli azionisti il 5 % statutario. I
fondatori non percepivano nulla. La stessa società
realizza successivamente 10 milioni carta, pari,
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.325
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
per ipotesi, ai 2 oro. Se, pagato il detto 5 %, i
fondatori han diritto, poniamo, alla metà dell'utile,
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essi riceveranno — - — = 4 milioni, e le azioni
A
6 milioni carta = 1,4 oro. Benché l'impresa non
abbia subita alcuna perdita reale, gli azionisti percepiscono un reddito del 30 % inferiore all'anteguerra. Computando poi l'aumento delle imposte,
il reddito scema del 50 o del 60 %. Siccome il
saggio di capitalizzazione dei valori azionari si è,
a sua volta, piuttosto innalzato che abbassato, la
quotazione del titolo deve essersi ridotta, in oro,
almeno della metà. L'azionista è stato dunque
espropriato dall'inflazione come l'obbligazionista,
sebbene in misura minore.
Le nuove emissioni di questi anni aggravano il
danno delle azioni primitive; poiché, col versamento di una somma che, in oro rappresenta %
o y 4 delle primitive, i sottoscrittori delle nuove
azioni godono di eguali diritti nel reparto degli
utili. Una media sfavorevole ai capitali contribuiti
da più lungo tempo si stabilisce, per tal modo,
e si consolida.
Spesso ancora gli amministratori od il sindacato finanziario dominante, riservandosi la più
grossa parte delle nuove emissioni, peggioran la
situazione dei vecchi azionisti. Dal complesso
di tali fatti deriva il deprezzamento reale delle
azioni.
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3.326
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C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
Il ritorno alla moneta sana determina, per lo
più, una pronta ripresa nei corsi dei titoli, ma con
caratteri di irregolarità grande secondo i precedenti di ciascuno di essi. Assistiamo allora ad un
processo di epurazione generale, sulla base solida
finalmente raggiunta; onde si rende possibile
ridurre a cifre omogenee e concrete le attività delle
aziende e quindi il valore effettivo delle loro azioni.
Alle addizioni fittizie di somme di ugual nome ma
di contenuto affatto diverso (lire di data varia)
succedono operazioni su unità aventi tutte un
ugual peso. Problemi tecnici assai complicati (come
ben appare dal fin qui detto) si presentano per
attribuire un valore attuale corretto alle singole
partite, così da formarne un bilancio intelligibile
e sincero. Opportunità di occultamento, di frodi,
di esagerazioni in più o in meno offrono tutte le
voci patrimoniali (crediti, merci, portafoglio, immobili, avviamento, brevetti, ecc.). Ma la società cbe
rifiutasse da considerarle quanto meno con la ferma
volontà di vederci finalmente chiaro e preferisse
indugiare nelle ambiguità nate dall'equivoco monetario, chiuderebbe gli occhi volontariamente a sè ed
al pubblico, con le più gravi conseguenze a breve
scadenza. La coscienza e la risolutezza perciò con
cui esse procedono, subito dopo il risanamento
della valuta, a codesta indispensabile operazione,
fornisce un ottimo termine di paragone per giudicare della convenienza di non ritrarne il risparmio
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.327
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
che già uno vi abbia investito o di affidarghene
di nuovo.
17. Indipendentemente del resto dalla fase particolarmente dedcata che i paesi usciti dalla falsa
moneta per necessità attraversano, norma fondamentale di condotta per l'investitore in titoli
azionari deve essere quella di sceghere le società
tendenti ad introdurre nei loro resoconti una chiarezza ed una precisione maggiore.
Due correnti si delineano oggi a tal riguardo.
Alte autorità degli Stati Uniti vanno da tempo
raccomandando la pubblicità massima da parte
delle imprese industriad, come vantaggiosa ad
esse e ad'intiero mondo degb affari; ed un simile
invito ad essere più largamente informati sulla
situazione delle compagnie venne largamente diffuso in Inghilterra da un gruppo di giornali,
capitanato dal glorioso Economist. Dada campagna
condotta vigorosamente in America dall' Indu-
striai management si può rilevare che, malgrado
tutte le critiche udite sulla pratica locale in materia,
molte delle principali corporazioni del paese dànno
in ciò ottimi esempi. Il trust dell'acciaio, fra gli
altri, pubblica, mese per mese, le ordinazioni in
corso; la General motors rapporti trimestrali sui
profitti e mensili sulla produzione. In Inghdterra
l'iniziativa è stata seguita dalle società minerarie,
gommifere e del petrolio. Ma in entrambi quei
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C A P I T O L O S E C O N D O —• GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
paesi, come assai meglio negli altri, la grande maggioranza degli azionisti industriali è ridotta a fare
delle vaghe congetture sul modo come i loro affari
procedono, interrogando invano i sibillini e complicati bilanci; mentre sorge e si afferma d'altro
lato la pericolosa teoria, enunciata anche dal
Iieynes, del graduale trasformarsi dell'anonima
in un ente dotato di vita, personalità, scopi, interessi propri, indipendenti da quelli degli azionisti,
i quali posson pretendere soltanto a un congruo
frutto del loro capitale, non ad ingerirsi nella
gestione dell'ente, condotta ormai con vedute ed
intenti di prevalente utilità pubblica.
Grosso modo credo non erreranno gli investitori scegliendo di preferenza fe società che dimostrano coi fatti di voler appartenere al primo
gruppo, più aderente alla tradizione e men traviato
da infatuazioni megalomani. Con le seconde gli
azionisti corrono il rischio di divenir partecipi
soltanto delle perdite, come degli obbligazionisti
inferiori, perchè privi di garanzia. Salutare infine
la diffidenza verso gb enti che troppo indulgono
alla megolomania di struttura, di sedi, di pubblicità costose, di cui in Italia forse più che altrove
dànno spettacolo non rassicurante molte società,
prosperate finora con metodi ben diversi.
18. L' ora presente dell'economia mondiale
sembra annunciare prossima la chiusura della
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.329
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
formidabile perturbazione clie, attraverso la ridda
delle valute, portò al totale disorientamento della
vita degli affari e dei principi che la governano.
La restaurazione monetaria si esprime, a mano
che si svolge, nella tendenza dei prezzi a ribassare;
onde gd osservatori superficiali ed impressionisti
sono portati a sentenziare che l'inflazione essendo
ormai fenomeno superato, diventa ozioso, almeno
agli scopi pratici, richiamare gb effetti che essa
ebbe sulla curva dei diversi valori e della relativa
speculazione.
Non affrettiamoci però troppo a dimenticare
quella recente, tanto istruttiva esperienza. A
tacere delle eventualità, tutt'altro che immaginarie, di qualche nuova guerra, che rimetterebbe
in moto, con attività forse inaudita, il malefico
torchio, occorre considerare la prospettiva, sempre
incombente, della vera « inflazione aurea », che
seguirebbe al mutamento deda pobtica creditizia
delle Banche di riserva nord-americane, ove esse
cessassero dal sequestrare il metado ed affondarlo
nelle loro cantine per mantenere durevolmente
stabile il livello dei prezzi. La tendenza del resto
al deprezzarsi della moneta, che parve sospesa
durante un lungo tratto del secolo xix (ciò che
generò le illusioni, tuttora diffusissime) domina
in realtà tutta la storia, a cominciare dai più
antichi tempi; si riafferma visibilmente dopo
il 1900; si accentua violentemente dopo il 1914,
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C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
quando i prezzi oro mondiali salgono, in un decennio, di oltre il 30 % ; nè è affatto escluso abbia
a manifestarsi anche più decisamente, col cessare
dell'equilibrio artificiale proprio del regime provvisorio odierno. Tale plausibile eventualità rientra
dunque nei calcoli che la più elementare prudenza
suggerisce per la scelta degli impieghi di alquanto
lungo respiro.
G) Sorveglianza e gestione del portafoglio mobiliare.
1. Sorvegliare attentamente un portafoglio è
compito almeno tanto importante, e talvolta nou
men diffìcile, che quello di formarlo.
Leroy-Beaulieu cita parecchi esempi di gravi
deperimenti patrimoniali dovuti alla semplice
dimenticanza o negligenza di praticare operazioni
assolutamente ovvie, perchè indicate senza possibilità di errore da circostanze e scadenze notissime (rimborsi imminenti di titoli quotati sopra
la pari, conversioni annunciate, ecc.). Tipico fu
quello del consolidato inglese prima e dopo la
conversione del 2 3U al 2 i/2 % nel 1903. Poco
prima di tale data — che era stata stabilita irrevocabilmente da quindici anni—, il titolo quotava
ancora 112 a 114; appena la riduzione dell'interesse si effettuò di pien diritto fra la grande
sorpresa di moltissimi rentiers, il corso cadde
a 86-87. Ma, trattandosi di valori men noti, il
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.331
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE D'IN VESTIMENTI
grado di attenzione vuol essere assai maggiore;
come quando, nel caso di società industriah, si
debba badare alla durata delle concessioni di cui
godono, dei brevetti che loro appartengono, ecc.
Le concorrenze che sorgono, le scoperte ed applicazioni tecniche che svalutano processi di fabbricazione altamente fruttiferi, costituiscono altrettanti punti da vigilare e meditare da un portatore
d'azioni, che non voglia trovarsi di fronte inopinatamente a perdite non più rimediabili.
Per altre ragioni pure una assidua cura del portafoglio si impone.
Molte società aumentano il loro capitale dando
ai vecchi azionisti un'opzione per sottoscrivere
all'emissione, offerta per lo più ad un prezzo più
basso del corso delle azioxn primitive, Lo scarto è
spesso assai ampio. Il socio che non usa del suo
diritto può incorrere così in una grave perdita.
Molta attenzione deve farsi perciò alle condizioni
ed al termine. Chi non voglia sottoscrivere può
cedere l'opzione, che è generalmente negoziata in
borsa. Ma raramente ciò che ne ricava compensa
il danno che le altre azioni subiscono. Sembra
quindi preferibile, non volendo sovraccaricarsi di
un valore o non avendone i mezzi, vendere una
parte delle vecchie azioni nel periodo che precede
l'operazione (durante il quale il gruppo che la
dirige ha interesse a sostenerne il corso) adoperando il ricavo alla sottoscrizione delle nuove.
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3.332
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CAPITOLO SECONDO
GLI IMPIEGHI M O B I L I A R I
2. Posto che un portafoglio ben condotto importa
nella sua composizione dei movimenti, non continui e quotidiani (VÉconomiste français esorta a
guardarsi dalla passione papillonne), ma effettuati
di quando in quando, con riflessione e maturità,
in quale momento conviene vendere, in quale
comperare? Quale è la misura, la successione, il
frazionamento o la distribuzione scalare delle realizzazioni e degli acquisti adatti, in regola generale,
a procurare il massimo profitto o limitare al minimo
le perdite?
Se un valore posseduto risulta affetto da un
vizio organico grave, evidentemente bisogna disfarsene. Occorre tuttavia non lasciarsi guidare da
semplici impressioni e voci borsistiche, ma, dopo
seria riflessione, sentirsi convinti che il difetto
del titolo è veramente grave e senza speranza di
cma. Soltanto allora conviene applicare il principio, che troppo redditieri ripetono invece ad
ogni burrasca, anche effimera di borsa: meglio
sacrificare una mano oggi, per non perdere il
braccio domani!
Se, al contrario, il redditiere registra un guadagno considerevole sopra un valore, dovrà realizzarlo? Ci i>ossono essere due eccessi: quello di
conservare indefinitamente un titolo già molto
rincarato, in attesa di un rialzo ulteriore; l'altro
di liquidare completamente un valore, che non
ha esaurita la sua capacità ascensionale. Un fortu-
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
nato finanziere francese ha posto come massima
che bisogna sempre lasciar luogo a qualche rimpianto
quando si vende, non attendendo cioè per farlo
la fase più accentuata del rialzo. Per non cadere
però nel pericolo opposto, tornerà forse opportuno
di non privarsi della totalità del valore, quando
si abbia motivo dì ritenere che il corso a cui è
giunto risponda a elementi concreti di apprezzamento della sua consistenza. Realizzazioni scalari,
colla conservazione di una parte dei titoli, sopratutto quando questi, mediante i guadagni ricavati
su quelli venduti, giungono a non costare che
pochissimo, sembrano costituire il metodo più
.ragionevole e più sicuro.
Un dato troppo spesso trascurato dai risparmiatori che seguono nei dstini di borsa le vicende
di un titolo è la distanza che corre fra il suo valore
nominale (la pari) e il corso raggiunto. Le quote
ben compilate recano, di solito, entrambe le indicazioni; ed è indispensabile confrontarle, da due
punti di vista. Anzitutto una pari troppo lontana
dal prezzo attuale deve far seriamente riflettere,
essendo improbabile, salvo casi eccezionali di
monopoli, privative, ecc., che un capitale versato
qualsiasi procuri utili regolari del 20, 30, 50 % ;
senza che si preparino e sorgano concorrenze per
ricondurlo ad un livello meno fenomenale.
Conviene inoltre pensare che molte imprese,
godenti di concessioni temporanee o costituite per
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3.34
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CAPITOLO SECONDO
GLI IMPIEGHI M O B I L I A R I
sfruttare campi d'attività di durata naturalmente
limitata, sono tenute soltanto a rimborsare alla
pari l'importo dell'azione, all'atto del loro scioglimento. Nell'uno e nell'altro caso, comunque, il
possessore del titolo sopravalutato deve accantonare regolarmente sul reddito una congrua quota
d'ammortamento.
Altro punto da considerarsi è quello dei titoli
totalmente o parzialmente liberati, i secondi
distinti a loro volta, secondo che comportino versamenti fissi e periodipi, o rimangan soggetti
soltanto a richieste di integrazione in circostanze
eccezionali e non specificate (costituendo la parte
non versata una garanzia per terzi, come spesso
si pratica dalle società di assicurazione). Generalmente il prezzo leggermente inferiore delle
azioni liberabili ratealmente rispetto a quelle totalmente saldate non ha ragione d'essere, se non nel
desiderio del minuto pubblico di completare l'investimento in una sola volta. È un elemento psicologico di cui i capitalisti più spregiudicati posson,
approfittare. Quanto ai titoli su cui incombe la
spada di Damocle di una improvvisa richiesta di
versamento, anche considerevole, essi contengono
un'alea (in vista di possibili crisi) che vuole essere
compensata da un utile alquanto superiore.
Venduto un titolo con guadagno, e deciso di
sostituirlo con un altro che abbia buone prospettive d'avvenire, è bene ugualmente procedervi per
PAKTE
SECONDA
LE
VAKIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
gradi, per studiarlo meglio e seguirlo nei suoi passi
successivi. Si rinuncia forse così ad alee di guadagno; ma si ehminano (cosa ben più importante)
cause dì gravissimi errori.
Una teoria di gran voga suggerisce, quando un
valore comprato e che si ritiene buono si svaluta,
di comprarne di nuovo, accrescendo ad ogni
ribasso la quantità posseduta, per compensare la
perdita attuale col maggior guadagno futuro. È
il così detto « sistema dede medie » ; pericolosissimo e responsabile delle più clamorose catastrofi
borsistiche. Quando infatti un titolo scende di
seguito, con ostinazione, conviene dirsi che esiste
qualche causa, da noi ignorata, che lo affonda.
Se realmente fosse giunto troppo basso, probabilmente il movimento si arresterebbe; essendovi
quasi sempre intorno ad un valore serio un gruppo
di patronato o di una cdentela che lo conosce a
fondo e lo compra, se diventa molto conveniente,
incaponirsi pertanto a comprare quantità sempre
maggiori di un titolo che declina rappresenta
una rischiosissima avventura; a meno che per conoscenza diretta ed assoluta dell'impresa si abbia la
certezza che il fenomeno è transitorio.
3. C'è chi consiglia ai risparmiatori di frequentare di quando in quando la borsa, per acquistare
dimestichezza col movimento dei valori. Credo
però che qualsiasi altro impiego del suo tempo
CAPITOLO SECONDO —• GLI IMPIEGHI
MOBILIARI
gli tornerà assai più profittevole. Nessun ambiente
invero è meno adatto ad orientare ed istruire
nella pratica delle operazioni finanziarie i non
professionali; che vi contraggono invece velleità
perniciose di speculazione inconsulta, non altrimenti che frequentando una grande casa da gioco.
Vantaggioso alla loro educazione economica
risulta invece l'intervento alle assemblee delle
società di cui possiedono i titoli, anche se le relazioni, i bilanci, le notizie che vi odono non loro
tornino spesso perfettamente intelligibili. Possono,
quanto meno, attingervi qualche informazione,
chiarirsi qualche dubbio, ed acquistare dimestichezza col genere d'affari nel quale si trovano
interessati, spesso senza conoscerlo.
4. Un ultimo aspetto del governo patrimoniale
riflette la pratica, sempre più diffusa, di valersi
largamente delle banche, come depositarie, non
soltanto momentanee, di somme o di valori.
Quando domina l'incertezza sugli impieghi durevoli, molti affidano agli istituti di credito fondi
superiori alle proprie esclusive riserve liquide, vincolandoli a periodi anche lunghi (di più mesi od
anni) e ricevendone un interesse abbastanza alto.
La pratica, data la premessa, non è cattiva, a
condizione si scelgano banche di primissimo ordine,
di importanza nazionale e di limpidissima situazione. Diversamente si incorre nei rischi di cui i
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22
—
PRATO.
. 3 3 7
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
depositanti in banche maestose di statura quanto
sospette di metodi si fecero spesso, a loro spese,
una precisa idea.
Altro modo di utilizzare i servizi dede banche
è, per parecchi capitalisti, quello di ottenerne
anticipazioni su deposito di titoli; operazione che
consente di disporre di mezzi liquidi per eventuad
opportunità che si offrono, senza realizzare valori
da cui si attendono buoni risultati.
Per la facilità stessa che presenta il sistema
risulta però insidioso, come fonte di illusioni, a
un certo punto, suda reale entità della propria
fortuna.
Non è raro il caso di chi cede alla tentazione
di indebitarsi in tal modo fino al massimo consentito. Se adora i suoi valori deprezzano, deve
coprire il deficit con versamenti, che gli riescono,
nel critico frangente, onerosissimi. Il costo dell'operazione risulta del resto sempre elevato; e
diffìcilmente il profìtto che si ricava dalle somme
mutuate riesce a compensarlo. Prima condizione
del corretto governo d'un patrimonio è di mantenerlo assolutamente netto, vendendo valori, se
occorrono disponibdità liquide, inuttosto che indebitarsi.
Il deposito di titob in amministrazione o custodia
presenta, i>er le persone distolte dall'occuparsene
da assorbenti mansioni, reali, e non troppo costosi vantaggi; a patto si affidino esclusivamente
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3.338
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C A P I T O L O S E C O N D O —• GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
a istituti primari, di correttezza e solidità ineccepibile. I fallimenti o l'infedeltà di molti banchieri
privati non permettono di ignorare il pericolo di
ricorrere per codesto servizio a fiduciari, che possono stornare il deposito valendosene per le loro
operazioni.
H) Nozioni tecniche sul mercato dei titoli.
1. La borsa è uno degli organi essenziali della
moderna struttura economica, costituendo il mercato dei mercati ed, in certo modo, il fulcro a
cui converge e da cui si dirama tutta la vita degli
scambi. Non molti tuttavia sono coloro che si
facciano un'idea esatta del suo vero carattere e
della sua genuina funzione. Poco meglio di una
casa da gioco la definì anni fa, in pieno Parlamento,
-perfino un primo ministro d'Italia. Ed il pregiudizio è comune alla grande maggioranza della
gente timorata, che, estranea alla vita degli affari,
rimane assai propensa a vedere in chi se ne occupa
una masnada di filibustieri, confondendo facilmente
l'eccezione con la regola, e taluni aspetti patologici del fenomeno con la normalità, indubbiamente
benefica e, comunque, assolutamente necessaria,
che esso rappresenta. La verità è che, come in
ogni accolta di persone unicamente intesa a scopi
di lucro, la borsa offre campo ed occasioni frequenti di-inganni, frodi, colpi di mano a danno
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.339
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
degli ingenui e degli ignari. Condizione pregiudiziale per servirsene, anche per chi non abbia
velleità speculative in proprio senso, è dunque di
conoscerne elementarmente il meccanismo e la
tecnica, così da potersi premunire contro le peggiori sorprese, non meno nella scelta dell'intermediario che nella forma degli ordini da impartirgli.
Riguardo ada prima, conviene porsi bene in
mente che soltanto gli agenti di cambio debitamente autorizzati e le case bancarie di primo
ordine danno garanzie sufficienti di fedele esecuzione e di riposante solvibilità. Le leggi che, in
vario modo secondo i paesi, regolano l'esercizio
della professione, circondandola di cautele, sottoponendola a cauzioni ecc., concorrono ada sicurezza
delle operazioni affidate agd agenti, delle quali
costituiscono inoltre una tutela supplementare la
solidarietà quasi sempre spontaneamente praticata
fra i membri di tale categoria. E le banche più
note e più solide presentano anch'esse i requisiti
necessari per essere incaricate, con piena tranquillità, di compre o vendite in borsa per conto
dei edenti. Non così invece deve dirsi della foda
di istituti di credito minori, specie se di data
recente e di oscuri mezzi, che germogliano tanto
numerosi nei periodi di febbre speculativa dovuta
a qualsiasi causa, per poi fallire a gara disastrosamente, appena cambia la congiuntura. Nelle
continue catastrofi di banche più o meno private,
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3.340
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C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I M O B I L I A R I
che si succedono in Italia in questi anni, la sorte
di coloro che avevan ricorso alla loro opera (spesso
proposta ed offerta con la più molesta insistenza)
per eseguire investimenti o realizzi non fu migliore
di quella dei loro depositanti, comodanti, creditori d'ogni specie.
Quanto poi al tipo delle operazioni da commettersi, non tornerà inutile riassumere schematicamente le principali, su cui non tutto il pubblico
possiede nozioni insufficientemente precise.
2. Escludendo dal nostro discorso la negoziazione di molte merci, che pure si compie in numerose borse, con norme particolari, da classi di
professionisti specializzati, ma che non riguarda
che in rari casi il risparmiatore comune, e limitandoci pertanto al precipuo oggetto di questi
contratti, costituito dai valori mobiliari in istretto
senso, vediamo che il loro scambio avviene mercè
i seguenti contratti (cfr., per più minuta analisi,
E. BONAKDI, Borsa e valori pubblici, Hoepli, 1915):
a) Operazioni per contanti. Si fanno consegnando danaro e ricevendo titoli e viceversa. Sono
quindi la forma più semplice e naturale dei contratti di borsa, ed in nulla diversificano da un'ordinaria compra-vendita di merci. Il pagamento
del prezzo e la consegna dei titoli tengono dietro
immediatamente all'esecuzione del contratto, o
subito dopo decorso quello spazio di tempo che
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.341
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
è materialmente necessario per la loro trasmissione;
nella pratica e nell'uso di borsa di sodto questo
avviene non più tardi del giorno successivo a
quello del contratto.
b) Operazioni a termine. Sono basate su un
contratto, il regolamento del quale, di comune
accordo fra le parti, si differisce ad un'epoca
determinata, che d'ordinario è la fine, e talvolta
(in borse estere) la metà del mese nel quale esso
è stato concluso; stipulandosi però, al momento
del contratto, il prezzo al quale le parti si obbligano a consegnare ed a ricevere i titoli.
Ada scadenza pattuita, si può far luogo all'effettiva consegna dei titob contro il prezzo. Così
considerato, il contratto potrebbe chiamarsi a contanti con scadenza differita. Il suo contenuto è
perfettamente reale. Ma sono più comuni le:
c) Operazioni differenziali. In esse la compravendita è, diremo così, simulata, perchè chi dice
di comperare i titoli non ha il danaro necessario
e chi dice di venderli non b possiede, di modo
che lo scopo, tanto del venditore che del compratore, è quello unicamente di speculare sulle differenze. La speculazione versa sull'alea risultante
dalle variazioni dei corsi; le parti hanno in vista
soltanto le differenze di quotazione che si verificano fra il giorno della stipulazione ed d fine
mese, ed il loro pagamento. Contratto differenziale è dunque quel contratto a termine che è
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3.342
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
liquidato senza lo scambio materiale dei titoli e
del loro controvalore. Ciò non esclude però il
diritto del compratore di farsi consegnare i titoli
e del venditore di ottenere l'integrale pagamento,
quando una delle parti esiga l'effettiva e reale
esecuzione del contratto.
Dalle operazioni sovra descritte, che si dicono
ferme, differiscono le:
d) Operazioni a premio. Hanno lo scopo di
limitare il rischio delle operazioni al compratore
di titoli, permettendogli di effettuare il contratto
stipulato oppure di abbandonarlo, dietro perdita
di una somma determinata. Dicesi premio la
somma, fissata in anticipo, che il compratore deve
pagare al suo venditore, ad un'epoca determinata,
se egli vuole in quel momento annullare il suo
acquisto; il rischio dell'operazione risulta così
limitato e determinato. Le principali operazioni
a premio sono:
1° Premio di cui {doni dei francesi, cali degli
inglesi, Vorprämie dei tedeschi). Consiste nel comperare a fine mese dei valori a un prezzo convenuto,
con facoltà, mediante il pagamento di una somma,
di ritirarli o no, con preavviso da darsi al venditore
in giorno ed ora convenuti, detto giorno della
risposta dei premi (per lo più tre giorni prima della
liquidazione).
A tale data, se chi paga il premio dichiara di
ritirare i titoli si dice che leva il premio, se dichiara
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.343
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
di non ritirarti, che abbandona il premio. Il corso
a cui si compera nel contratto a premio è naturalmente superiore a quello del contratto fermo,
in ragione della limitazione di rischio che il primo
comporta. Inoltre il premio si paga per lo più
anticipatamente, al momento del contratto.
2° Premio col pagamento del quale il venditore acquista il diritto, alla scadenza, di consegnare o meno, a suo piacimento, i titoli venduti.
Molto raro nella pratica.
3° Stellage. Contratto mediante il quale il
venditore di una certa quantità di titoli paga
al compratore un premio per avere la facoltà,
sia di consegnarglieli, sia di ritirarli da esso al
prezzo convenuto, dando l'avviso del ritiro o
della consegna nel giorno stabilito per la risposta.
Si pratica da chi preveda forti oscidazioni di un
valore entro il terndne stabilito, ma sia incerto
suda loro direzione.
4° Nochgescìidft (o semplicemente : nodi, ancora)
è un contratto mediante il quale si vende per fine
mese una certa quantità di titoh, lasciando al compratore la facoltà di ritirare, oltre la quantità stabilita, ancora una o più volte la stessa quantità
allo stesso prezzo; o prendendo facoltà di consegnare al compratore, oltre la quantità stabilita,
ancora una o più volte la stessa, allo stesso prezzo.
e) Riporti. Secondo l'art. 73 del codice di
commercio, è contratto costituito da una compra,
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3.344
—
CAPITOLO SECONDO —• GLI IMPIEGHI M O B I L I A R I
a pronto pagamento, di titoli di credito e dalla
contemporanea rivendita a termine, per un prezzo
determinato alla stessa persona, di titoli della
stessa specie. Di solito però le parti che mettono
in essere un contratto di riporto non hanno per
scopo principale quello di eseguire delle comprevendite, bensì di provvedersi di danaro contante l'una, di impiegare i propri capitali l'altra.
Così A ha bisogno di 100 mila lire in contanti;
vende perciò 100 mila lire di rendita, di cui è
possessore e non vuol privarsi, a 101 e la ricompra
a fine mese a 101,15; B, che invece ha 100 mila
lire da impiegare compera la rendita che A a 101
e si impegna a riconsegnargliela a 101,15; la differenza di 0,15 gli rappresenta l'interesse del capitale prestato.
Questo contratto assume speciale importanza
in rapporto alle operazioni a termine. Un rialzista
(compratore), che abbia acquistato a termine nella
speranza di un rialzo, se questo si è verificato
sarà venditore dei medesimi al prezzo di compenso,
realizzando così la differenza fra i due prezzi,
d'acquisto e di vendita. Ma supponiamo che le
sue previsioni non si siano avverate e che il titolo
sia invece ribassato. In tale evenienza, liquidando
l'operazione egli subirebbe una perdita. Se quindi
egli conserva la speranza del rialzo dei titolo, in
misura almeno da diminuire la sua perdita, chiede
di riportare la posizione, cioè di posticipare di
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.345
—
PAKTE
SECONDA
—
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIMENTI
una liquidazione la scadenza dell'impegno. L'agente
di cambio intermediario cerca un capitalista che
presti i capitali necessari pel ritiro dei titod in
sostituzione del primo compratore, ricevendone
un compenso (interesse sul capitale imprestato),
che dicesi pure riporto. Il primo compratore, dopo
dqindata così la vecchia operazione, ne stipula
una nuova nella quale egli è compratore, a fine
mese, al prezzo di compenso. In sostanza egli
paga un interesse sul capitale che avrebbe dovuto
sborsare, per differire di un mese tale pagamento.
Anche il venditore a scoperto per fine mese,
cioè colui che ha venduto senza avere i titoli, in
previsione di un ribasso, se questo non si è verificato, ma ha ancora ragioni di attenderlo, può
farsi riportare la posizione a fine prossimo. L'agente
di cambio cerca, in tal caso, un capitalista che
gli presti i titod necessari per la consegna che deve
fare, ricevendone un compenso, che rappresenta
l'interesse del capitale impegnato nell'operazione,
o deporto. Nella pratica però il terzo capitadsta
non è sempre necessario, perchè il compratore
che vuole far riportare la sua posizione può dirigersi anche direttamente al suo venditore e viceversa, rinnovandosi così l'operazione col pagamento della semplice differenza e senza passaggio
dei titoli. I tedeschi chiamano ciò semplice prò lungamente, anziché riporto ; gli inglesi continuazione.
Codesti pseudo-riporti servono allo speculatore
CAPITOLO SECONDO
GLI IMPIEGHI M O B I L I A R I
per continuare quasi indefinitamente i contratti a
termine.
Il prezzo dei riporti dipende dalla domanda e
dall'offerta, cioè dalla massa dei contratti e dai
capitali disponibili per tali operazioni. È forte
quando la speculazione è vivace e tendente al
rialzo ; perchè molti allora cercano di farsi riportare
per trar profitto da nuovi aumenti di valore, ed
i fondi offerti sono scarsi, preferendo i capitalisti di investirli in titoli; viceversa quando la
quota declina. Il riporto caro è quindi indice di
considerevoli posizioni al rialzo; inversamente il
riporto basso. Il primo funziona però a sua volta
da freno alla speculazione.
Per prevenire il rischio che il riportato non
possa, alla scadenza, restituire al riportatore la
somma che questi gli ha data, qualche volta si
pattuisce un premio, pagato subito, nel contratto,
ma calcolato in deduzione della somma da rendersi, se il rimborso vien fatto puntualmente. Ma
questo non si fa nei semplici prolungamenti,
dianzi spiegati.
Col nome di riporto si suole anche designare un
tipo di contratto molto in uso presso le nostre
banche, ma che è in realtà una mascherata sovvenzione contro titoli. Un individuo che, avendo
dei valori mobiliari, voglia, senza venderli, ottenere
su essi una certa somma, può rivolgersi ad un
istituto di credito, che, dietro deposito impegna-
PAKTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'INVESTIMENTI
tivo dei tìtoli, fa una sovvenzione pari, in via
normale, al valore corrente di essi diminuito di
uno scarto, maggiore o minore. Tale veste del
contratto di anticipazione è conveniente per l'istituto sovventore, perchè l'imposta che si paga è
più bassa ed il pegno passa in proprietà del riportante, che può quindi servirsene, a differenza di
quanto avviene nel semplice pegno. Per gli stessi
motivi, chi affida i propri titoli ad una banca in
codesta forma si trova in condizioni meno favorevoli del semplice debitore pignoratizio.
/) Operazioni combinate. Abbinando e raggruppando le precedenti, si possono mirare e
raggiungere scopi specifici. Ci limitiamo ad enumerare le principali combinazioni, che, riguardando
gli speculatori di professione meglio che i risparmiatori comuni, hanno per noi un secondario interesse. Le più note, nelle operazioni al rialzo, sono :
compera a contanti, contro vendita a termine;
compera a contanti, contro vendita a premio;
compera a termine, contro vendita a premio;
compera a termine, contro vendita del doppio a
premio; compera a premio, contro vendita a termine. Nelle operazioni al ribasso si praticano
invece le seguenti: vendita a termine fermo, contro
acquisto a contanti; vendita a termine fermo,
contro compera a premio; vendita a premio,
contro compera allo scoperto, contro compera a
termine fermo; vendita a premio, contro compera
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348
—
I
C A P I T O L O S E C O N D O —• GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
a premio del doppio; vendita a premio, contro
compera a contanti. Rimandiamo per più minute
notizie su codesti contratti, ai migdori manuad
tecnici, fra cui sempre eccellente il COURTOIS, Traité
(les opérations de bourseet de change (Parigi, Gamier,
14a ed.), e d COMBAT, Manuel des opérations de
bourse (Parigi, 1922), che insegna pure i modi
come, manovrando tali armi, si possa difendere
un'operazione iniziata.
Tutti i contratti che si stipulano in borsa devono
essere stesi su foglietti bodati a madre e fìgha
(fissati-bollati) a norma di legge.
3. Per liquidazione delle operazioni di borsa si
intende l'esecuzione dei contratti. Quella delle
operazioni per contanti segue immediatamente,
come vedemmo. L'esecuzione dei contratti a termine si fa alla loro scadenza, che per lo più è fissa,
per fine mese in corso o per quella prossima. A
tale data, prima di intraprendere nuovi affari, gli
operatori che si trovano gli uni verso gli altri
rispettivamente creditori o debitori di titoli o di
danaro, liquidano le loro posizioni. La consegna
effettiva dei titod-contro il loro pagamento, che
si opera nelle stanze di compensazione, avviene
entro un termine minimo, secondo gli usi (che
variano nei diversi paesi).
La legge itahana, come la francese, ammette
però che l'operazione a termine possa essere liqui—
.349
—
PAKTE
SECONDA
LE
VAKIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
data anche prima della scadenza, concedendo al
compratore il diritto di ottenere dal venditore la
consegna anticipata dei titoli derivanti da acquisto
o da operazioni di riporto, contro il pagamento
del prezzo convenuto. Tale facoltà, introdotta allo
scopo di colpire i ribassisti allo scoperto, si chiama
diritto di sconto. Si applica anche ai contratti a
premio e di riporto.
L'inadempienza dell'operatore alla scadenza dà
luogo al suo fallimento, essendo le operazioni a
termine reputati atti di commercio (in Italia, dalla
legge 20 marzo 1913, art. 47).
4. Gli ordini passati al proprio agente per acquisti
o vendite in borsa sono:
a) ed meglio, cioè senza indicazione del corso;
nel qual caso chi dà l'ordine lascia all'intermediario piena facoltà di scegliere il momento opportuno per effettuare l'operazione;
b) al corso medio, ossia al corso risultante
facendo la media aritmetica fra il corso massimo
ed il minimo della giornata;
c) a corso fisso, che l'intermediario deve osservare
strettamente, salva sempre soltanto la sua facoltà
di comprare a corso più basso o vendere a più alto;
d) a corso di apertura o di chiusura della borsa.
Soltanto i^ei contratti a termine. Poco usato in
Italia, ma assai comune a Parigi. È fatto allo
scopo di poter controllare l'agente di cambio, ed
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350
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• GLI I M P I E G H I M O B I L I A R I
al tempo stesso di lasciargd una certa libertà,
senza il legame d'un prezzo fisso. I prezzi di
apertura e chiusura sono infatti riportati sui listini.
Il primo metodo implica, naturalmente, il massimo grado di fiducia per parte del cliente, e può
dar luogo a spiacevoli sorprese quando eventi
improvvisi mutino inopinatamente la fisionomia
di una borsa in confronto di quella del giorno
precedente. Il secondo evita l'inconveniente, ma
toghe la sicurezza di veder effettuata l'operazione,
che può essere necessaria o prudenziale, e che,
differita, conduce a gravi perdite. Il corso medio
sembra, sotto ogni aspetto, preferibile, se trattasi
di titoli largamente negoziati. Ma, per gli altri
valori, su cui una speculazione anche limitata può
determinare variazioni forti e del tutto imprevedibih, esso presenta gravi pericoli. Più opportuno
quindi ricorrere, per le operazioni che li riflettono,
agli ordini al meglio, ma scalandoli. Si impiega
così un po' più di tempo ad eseguire l'acquisto
o la vendita; ma non ci si espone a non poterla
effettuare, come col corso limitato, od a subire
forti sorprese, come nelle operazioni al meglio
sopra un grosso pacco di titoli. Leroy-Beaulieu
suggerisce pure di cumulare i metodi, dando p. es.,
per la stessa borsa, l'ordine di comprare 50 azioni
al meglio e 50 a corso fisso e così evitando quanto
meno il damio troppo grosso o la impossibilità
totale di eseguire l'operazione.
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.351
—
PAKTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
Una circostanza da considerarsi nel trasmettere
gli ordini è la differenza di valore che spesso i
titoli presentano, secondo il loro taglio. I capitalisti importanti preferiscono spesso i più grossi,
che offrono maggior comodità, occupano meno
spazio nelle casseforti, risparmiano tempo nel
distacco ed esazione dei tagliandi e spesso importano una tariffa più bassa di amministrazione
presso gli istituti che li ricevono in deposito. Ma
i risparmiatori minuti fan domanda generalmente
dei tagli più piccoli; onde avviene che questi si
negoziano di solito a un prezzo leggermente maggiore. Lo scarto si avverte particolarmente nel
mercato per contanti. Ogni volta quindi che ne
possieda i mezzi, torna conveniente, a chi compra
per investire, escludere l'acquisto dei tagli minimi.
li ice vendo un ordine a termine, l'agente di
cambio esige dal cliente la così detta copertura, o
acconto in danaro pel regolamento di una eventuale posizione debitrice. Questo varia d'importanza secondo l'entità dell'operazione, la natura
dei titoli, e la solvibilità del contraente; varia
pure secondo le difficoltà finanziarie del momento.
Nei periodi di crisi economica o politica, suscettibile di provocare forti squilibrii di corsi, la percentuale riscossa è più alta. In tempi tranquilli spesso
gli agenti non la pretendono dai clienti più sicuri,
assumendosi il rischio. Nel marzo del 1925 l'obbligo di una forte copertura (del 25 %) è stato
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352
—•
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
espressamente confermato in Italia da apposito
decreto.
5. Le operazioni che abbiamo elencate convengono in grado assai diverso alle varie specie di
capitalisti.
I piccob e medi risparmiatori agiscono, in generale, saggiamente accontentandosi di quelle per
contanti, che ai vantaggi della compra-vendita
reale uniscono quello di poter essere compiute
anche per quantitativi assai ristretti di titoli,
rimanendo quindi accessibili alle minori borse.
Non bisogna tuttavia tacere che il mercato del
contante è assai più ristretto, onde non vi si può
comprare e vendere rapidamente e senza induenzare, talvolta molto sensibdmente, i corsi, anche
un numero limitato di titoli. I capitabsti di qualche
importanza trovan dunque spesso vantaggi ricorrendo al mercato a termine, più ampio e meno soggetto a duttuazioni sproporzionate alla causa. Può
darsi inoltre che l'operatore sia in viaggio, quando
ravvisi la convenienza di vendere un valore che
ha in portafoglio ; o che attenda di riscuotere delle
somme, che gli giovi impiegare a priori in qualche
acquisto attraente. Il mercato a termine, con le sue
facilità di prolungamenti, risponde ottimamente
a codeste esigenze. Nè il ricorrervi toghe ad'operazione il carattere di scambio reale, proprio degd
effettivi investimenti. Le alee che vi sono indub—
23 —
PRATO.
. 3 5 3
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
biamente connesse, nel caso in cui, alla prima
liquidazione, non si sia ancora in grado di ritirare
o di consegnare, non sono tali da sopprimerne i
benefizi.
Ben altro è il caso delle operazioni esclusivamente differenziali, non dissimili, sostanzialmente,
da semplici scommesse, abbastanza costose del
resto, perchè comportano commissioni e spese
diverse. Per la loro facilità stessa, esse esercitano
sulle menti deboli o ingenue una suggestione pericolosa, e conducono alla rovina coloro che vi si
dedicano.
Qualche raro professionista, molto abile, molto
pratico, molto attivo, sfugge, nel gioco di borsa,
alla catastrofe finale; ma è molto infrequente che
essi stessi non finiscano per pentirsene.
Delle due operazioni allo scoperto, la vendita
è senza dubbio la più pericolosa. Anche chi sa
positivamente che una data impresa od un ente
pubblico contengon germi di debolezza che li condannano a sicura decadenza, affronta rischi grandissimi operando al ribasso sui loro valori. Accade
spesso che il pubblico, per ignoranza o routine,
si ostina a conservare un titolo in organico deperimento. Se, basandosi su quest'ultimo, il venditore allo scoperto conta di poterne comprare alla
scadenza per far fronte agli impegni assunti, può
trovarsi costretto a pagarli assai più di quanto
prevedeva. La decadenza di un'impresa dura, gene—
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C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
ralmente, assai oltre il termine assegnato anche
dai calcoli più ragionevoli. Con espedienti molteplici gli interessati a sostenerne il credito dissimulano la malattia che la minaccia agli occhi del
pubblico. L'esistenza di molte vendite allo scoperto
serve ai loro scopi; perchè le difficoltà che ineontran
gli operatori a consegnare o ad ottenere depositi
spinge in alto i corsi, obbligandoli a ricomprare
a prezzo ben più alto di quedo di vendita.
La « caccia allo scoperto >> si risolve cosi nella
rovina degli imprudenti, che non sbagliarono se
non la data entro la quale d movimento, correttamente previsto, si doveva fatalmente produrre.
Leroy-Beaulieu ha illustrato tipicamente codesta
verità narrando le delusioni continue di tale
specie di speculatori durante la lunga parabola
discendente delle azioni del Panama, da gran
tempo condannata, per gb osservatori esperti,
quando finalmente ne avvenne il naufragio conclusivo. E, in questi ultimi anni, se ne ebbero
frequenti esempi in Italia, nelle fluttuazioni incomposte e nel persistente marasma di cui soffri il
mercato dei titoli.
Gli acquisti allo scoperto sembrano, in generale,
meno catastrofici. Ben di rado però anch'essi
conducono a guadagni, almeno seguitatamele.
Occorre, come dicemmo, molto tempo perchè i
germi di sviluppo contenuti in un affare giungano
a maturità. Non vi bastano poche liquidazioni di
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.355
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
borsa. Entro il breve giro delle medesime, il corso
di un titolo è assai meno influenzato dalle condizioni intrinseche dell'impresa che da un insieme
di circostanze esterne, impossibili a preventivarsi
(politiche, finanziarie generali, disposizioni mutevoli del pubblico o di qualche individualità dominante, voci diverse, manovre speculative, ecc.).
La borsa non è, per sè stessa, molto chiaroveggente.
Di rado esprime il fondo delle cose; agisce su
impressioni meglio che su cognizioni; è, al tempo
stesso, impulsiva ed atassica. I calcoli che determinano la scelta degli investimenti definitivi non
possono quindi servire a far pronosticare i movimenti prossimi, i soli che importino a elfi vuol
scommettere sulle differenze dei titoli. LeroyBeaulieu dimostra analiticamente che i tre valori
che arricchirono maggiormente i capitalisti francesi nef secolo scorso (assicurazioni, carboniferi del
Nord e Pas de Calais, Suez) si mossero con tanta
lentezza o tante pause da procurare continui disinganni ai loro compratori scoperti.'Soltanto dunque
i capitalisti pazienti, che investono realmente e
con lunghe vedute, non si scopron mai nè di danaro
uè di titoli, hanno serie prospettive di migliorare
la loro situazione. Gli speculatori di differenze
scontano la loro fretta di guadagno, anche perchè,
per la loro indole medesima, mancano della virtù,
dell'attesa e vagano continuamente dall'ima all'altra operazione. Quando poi si incaponiscono,
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—
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
prolungando indefinitamente l'operazione nella speranza di migliorarla, sopportano dei costi superiori
a qualsiasi ragionevole speranza di lucro; perchè
il tasso dei riporti molte volte alto, ed aggravato da
spese molteplici di commissioni, tasse, ecc. supera
quasi sempre il reddito dei valori che si trattano.
Pel capitalista che anticipa i fondi pei riporti,
l'operazione può essere conveniente soltanto in via
eccezionale, quando il tasso sia alto, e per le somme
che egli vuol conservare assolutamente liquide
(in vista anche di una prevista flessione delle quotazioni dei titoli, che gli consenta impieghi più
stabili e vantaggiosi). Nell'ante guerra il saggio
era bassissimo (non superiore al 2 % in media),
quindi ben poco attraente. Negli anni di perturbazione incessante che abbiamo poi attraversati,
il capitale, diffidente di collocamenti vincolativi,
si riversò in maggior copia entro questo mercato,
dove, in ragione delle più violente vicende speculative, trovò pure compensi maggiori. Ritornandosi alla normalità, anche questo indice alquanto patologico andrà diminuendo, riducendosi
viemmeglio il frutto degli impieghi a breve termine.
Finché però questo non scema troppo, l'imprestare
somme in tale forma risulta vantaggioso, in quanto
sopratutto offre quasi un massimo di sicurezza,
potendo il capitalista non soltanto prendere in
pegno i titoli, ma essendo inoltre coperto dada
garanzia dell'agente di cambio, a sua volta assi—
.357
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PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
curato dall'anticipo del cliente e dalla solidarietà
della camera sindacale.
Diversamente avviene per i deponi, o prestiti
di titoli fra due liquidazioni. Se fatti con l'intermediario di un buon agente di cambio e in tempi
tranquilli, possono anch'essi non presentare speciali pericoli; ma è raro che, così intesi, procurino
un guadagno apprezzabile. È invece quando un
forte scoperto si è accumulato sopra un titolo,
ed i ribassisti sono sul punto di vedersi travolti,
che essi consentono a pagare premi elevati per
l'affitto temporaneo dei valori che loro occorrono.
Una richiesta eccezionale dei medesimi si verifica
pure nelle gare di gruppi nei consigli di amministrazione delle società, convenendo loro allora di
pagar caro il possesso materiale dei titoli per una
o due liquidazioni piuttosto che comprarli. Entrambi i casi sono però eccezionali. Comunque,
qualsiasi operazione di tal specie dovrà essere
unicamente compiuta col tramite di un agente
sicuro. Affidarla, come molti fanno, ad una banca di
second'ordine, a un commissionario, mediatore, ecc.
equivale cinquanta volte su cento a dare ai propri
valori un addio senza ritorno. La truffa sui deporti
coi titoli dei clienti è uno dei rami di delinquenza
bancaria che più frequentemente è emersa, da
qualche anno in qua, in moltissimi processi.
Eonte di frodi altrettanto comuni sono le operazioni a premio, che, prestandosi ad essere com—
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—
CAPITOLO SECONDO
GLI IMPIEGHI
MOBILIARI
binate in mille modi, servono ad architettare piani
incomprensibili ai profani, ma appunto perciò
dotati di fascino singolare sugli ingenui. Neda
migliore ipotesi il dare retta a simili offerte non
imphca pei risparmiatori comuni che spese, perdite
quasi certe (dato il rapporto fra i diritti di commissione e le probabibtà di utile), e sopratutto
la rinuncia ad ogni tranquillità di spirito.
6. Oltreché come mercato degli investimenti, la
borsa è, nel suo contegno, un indice assai istruttivo
per deciderli. Fa d'uopo però saperne interpretare
i movimenti, distinguendo i superficiali ed apparenti dai realmente significativi. Esiste anzitutto
una certa regolarità in alcuni dei suoi fenomeni, che nessun operatore deve ignorare perchè
ogni deviazione dai medesimi ha sempre valore
sintomatico.
Riassumendo l'enumerazione che ne dà FRANZ
UAKZ
(Norme, regole, consigli relativi alla specula-
zione di borsa, Genova, Ufficio pubblicazioni finanziarie, 1926), troviamo che, nelle prime settimane
dell'anno, l'aumento delle disponibihtà monetarie
dovuto al pagamento di interessi, fitti, dividendi, ecc. tende a rendere più attivo d mercato,
per i reimpieghi. Se ciò non avvenisse, converrebbe
supporre l'esistenza di qualche causa, forse non
ancora visibde, che provocherà il ribasso, sia pure
semplicemente perchè gli operatori, avendo notato
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359
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
il fatto anormale, si orienteranno probabilmente
in tal senso. Ove invece le compere siano abbondanti, ne beneficieranno per primi i titoli ritenuti
generalmente più sicuri, ricercati di preferenza da
chi non opera per speculare, ma per investire.
La tendenza al rialzo si accentua di solito in febbraio, per la così detta « campagna dei dividendi »,
purché le condizioni economiche generali e le
notizie che trapelano siri risultati eli bilancio delle
migliori aziende promettano utili soddisfacenti.
Un movimento in senso inverso in questo periodo
può considerarsi sintomo preoccupante per le fasi
ulteriori del mercato, essendo la speculazione normalmente indotta ad impegnarsi al rialzo dalla
prospettiva delle imminenti assemblee, seguite
dallo stacco di numerose cedole, che forniranno
mezzi copiosi di acquisto. Un contegno opposto
indica poca fiducia nei tecnici. E se, nel marzo e
nell'aprile, la distribuzione dei dividendi, siano essi
alti o mediocri, non determina un movimento
ascendente, vuol dire che la situazione commerciale-industriale è pesante e non offre buone prospettive, per l'avvenire più o meno prossimo.
Maggio segna abitualmente un ritorno di rincaro
del danaro, in gran parte per la campagna serica;
il tasso dei riporti si eleva, e, avvicinandosi le
ferie estive, professionisti e pubblico sono portati
ad alleggerire le loro posizioni. Il mercato si indebolisce e tende ai realizzi. Ma il fenomeno è in
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C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
gran parte d'indole speculativa, dipendendo dall'azione combinata dei grandi operatori, che, prevedendo una richiesta più attiva dopo la scadenza
delle prossime cedole semestrali, cercano di deprimere intanto la quota per comprare a buone condizioni ciò che presto rivenderanno a prezzo più
alto. È quindi momento favorevole per prudenti
acquisti di portafoglio. Il tasso dei riporti debole
in maggio e giugno (malgrado la temporanea
ricerca di danaro pel commercio) conferma appunto
che le posizioni al rialzo si sono ridotte. Il distacco
della cedola dei valori a reddito Asso e le altre
entrate semestrali tendono, hi luglio, a migliorare
nuovamente la quota; meno decisamente tuttavia
che in gennaio, mancando l'attesa dei prossimi
dividendi e segnando il semestre l'inizio del periodo
delle ferie, la così detta « stagione morta ». Si ha
allora una compensazione fra le due disposizioni
opposte, e sta in ciò la ragione della calma generale
dede quotazioni che distingue i mesi estivi. Se
l'attento studio ded'andamento del mercato mostra
che la tendenza degli operatori a ridurre gli impegni
esistenti è di molto superiore al normale, sia
riguardo al capitale abbondante che nei nuovi
investimenti, vorrà dire che gli operatori, o temono
una comphcazione politica, o prevedono un rincaro
del danaro nel prossimo avvenire, o che, essendosi
troppo impegnati al rialzo su qualche gruppo,
intendono liquidare le posizioni prima che le ferie
—
.361
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
abbiano inizio. Favorevoli pronostici si possono
trarre dalla facilità di sistemazione a fine luglio;
ma una franca ripresa non si avrà durante il
periodo di stasi (agosto), dovuto anche all'assenza
degli speculatori. La borsa per più settimane
langue, nè si risveglia dal torpore che in casi di
speciale gravità.
Siccome la stasi implica per lo più qualche debolezza, l'epoca è propizia per fare acquisti seri e
ben scelti. Stato di cose che continua in settembre,
quando si approssima la tensione monetaria autunnale, in previsione della quale le banche restringono
il credito, sale il saggio dei riporti. Ma gli affari
riprendono in ottobre, dopo la riscossione di numerosi redditi (specialmente agricoli), e si accelerano
in novembre, quando, fra l'altro, l'alta banca,
giungendo l'epoca della compilazione dei bilanci
annuali, appoggia il sostegno dei prezzi (per far
figurare in cifre più elevate il portafoglio-titoli di
parecchie società). Il dicembre riproduce da alcuni
punti di vista la fisionomia del giugno, combattendosi in entrambi le stesse contrarie tendenze.
Se la rialzista non vi prevale troppo decisamente,
il momento si presta ad acquisti giudiziosi, in
vista della fase ascendente di gennaio-aprile.
Molteplici accidentalità ed interferenze turbano,
naturalmente, una periodicità che presuppone condizioni ambientali tranquillissime. Essa forma
tuttavia lo sfondo costante su cui si intrecciano
—
3 . 3 6 2
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
le varietà episodiche. Sarebbe grave errore, per
le impressioni che destano le seconde, trascurare
di conferir giusto peso alla uniformità determinante della prima.
7. Dall'esame intanto obbiettivo dell'indicato
processo risultano alcuni corollari, che meglio si
direbbero truismi. Appare anzitutto confermata
l'assurdità del comune andazzo, pel quale soltanto
nelle fasi di borsa ascendente il pubbhco si decide
agh acquisti. Fare un investimento vantaggioso
significa anzitutto saper scegliere per compierlo
il momento in cui è trascurato dagh altri.
La borsa non segue, ma scruta in precedenza
gh eventi propizi. È errore incominciare ad operare quando uno di questi si è prodotto, attendendone effetti favorevoli. Si arriva così per lo
più proprio quando incomincia la reazione contro
gd eventuah eccessi ottimistici.
Per la legge del pendolo, che si verifica in ogni
campo economico, ma che si manifesta alla borsa
con rapidità, sensibilità ed intensità più evidenti,
ogni fase di rialzo contiene i germi del suo opposto
e viceversa. Un esame analitico delle condizioni
del mercato consente pertanto, entro certi biniti,
di prevederlo, salvo sempre l'accidente improvviso, che sconcerta anche i calcod meglio fondati.
La debolezza di posizioni speculative, confermata dada facilità del danaro nelle dquidazioni,
—
.363
—
PAKTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'iNVESTIHENTI
offre un buon fondo tecnico al migdoramento del
mercato. Ma qnesto non è che un aspetto della
congiuntura. Accade spesso, anche per lunghi
periodi, che il pubbhco si astenga da interessarsi
ai valori mobiliari, per diffidenza più o meno
giustificata; onde abbonda il circolante per
impieghi brevi e liquidi, senza che perciò si rianimi la richiesta di titob.
È generalmente più serio e durevole un miglioramento che si svolge lentamente con pause e
parziali regressi successivi, che uno sbalzo subitaneo, seguito quasi sempre da forte reazione. Il
primo dimostra, fra l'altro, che la manovra è
condotta da abih dirigenti. Per lo più una fase
prolungata di progressivo rialzo culmina poi in
un'effervescenza speculativa, che prelude al mutar
di vento. Realizzare in tale momento (senza pretendere di farlo al punto massimo) è ottimo consiglio. Nove volte su dieci si può contare di ricomprare poco dopo a corso notevolmente inferioreli facile assorbimento delle offerte sul mercato
è segno rassicurante, non soltanto perchè mdica
che le disposizioni pessimistiche hanno una forte
contropartita, ma altresì come mdizio che l'alta
banca, al cui intervento è dovuto codesto argine,
prevede a breve intervallo una situazione migliore.
Il contegno dei grandi valori bancari, che riflettono per molteplici ragioni la fisionomia generale
del mercato, e sono sempre i primi a segnare i
—
364
—
CAPITOLO
S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
cambiamenti di tendenza, porge a sua volta un
indice interessante del suo probabile orientamento.
Alla vigilia di una sospensione d'affari, suole
avvenire un alleggerimento di posizioni, a cui
segue qualche contrazione dei corsi. Se il fatto
non si verifica, o accade l'opposto, sono leciti
buoni pronostici sulla ripresa che terrà dietro
alla pausa.
Quando lo Stato intende lanciare un grosso
prestito, o le principali imprese intendono procedere a nuovi forte richieste di capitale, i diligenti
del mercato finanziario sostengono con ogni potere
le quotazioni, abbisognando di un mercato dei
valori fermo per collocare i nuovi titoli. Esaurite
le operazioni, probabilmente succederà una depressione. Nella prima fase sono quindi indicati i
prudenti realizzi.
In massima, chi non giochi sulle differenze, ma
manovri esclusivamente, con transazioni effettive,
i valori, accuratamente selezionati, del suo portafoglio, può ottenere utili discreti, sebbene non
strabilianti, approfittando con criterio delle alternanze di debolezza e di effervescenza del mercato,
che, ai pazienti ed ai vigilanti, offrono occasioni
frequenti di compere e vendite tempestive, colla
quasi sicurezza di potere, a termine non troppo
lontano, eseguire, guadagnandoci, 1' operazione
inversa.
—
. 3 6 5
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
I) Le Assicurazioni sulla vita.
1. Esorbita dal piano della sommaria rassegna
che ci siamo proposti soffermarci a studiare le
forme tecniche, assai numerose, varie e complesse,
che può assumere questa forma eminentemente
moderna di previdenza.
Le polizze di assicurazione vita prendono figure
pressoché innumerevoli, per la ingegnosità grandissima delle combinazioni a cui si prestano.
Nella scelta delle medesime si riflettono l'indole
e le tendenze dell'assicurato, non meno che il
carattere peculiare dei bisogni a cui egli si propone
provvedere.
Nota giustamente il Withers che un lavoratore
privo di mezzi propri il quale — come è costume
sempre più diffuso presso i popoli anglo-sassoni —
contragga un'assicurazione, ha tornaconto ad adottare qualcuna delle formule che gli garantiscono
una modesta pensione per ciò che egli chiama il
« sabato inglese » della sua vita. Così egli si evita
la sensazione, certo non piacevole, di campare nei
vecchi anni a carico altrui, e di pensare che,
quando sarà sotterra, la famiglia starà meglio in
doppio modo, non avendo più a mantenerlo e
riscuotendo la somma pattuita pel solo caso di
morte. Il caso è diverso quando si tratti di chi,
avendo risparmi e beni sufficienti a procurargli il
—
3 . 3 6 6
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
necessario nei vecchi giorni, desidera che i suoi
eredi pòssan disporre di un fondo supplementare
dquido, per compensare eventuah perdite che la
scomparsa del capo di famiglia, talvolta in grado
di guadagnare fino a tarda età, loro cagionerà.
Un uomo giovane e robusto, che col solo suo
lavoro procuri ai suoi una larga agiatezza, agirà
doverosamente provvedendo anzitutto a metterli
al riparo dal disastro d'una sua morte improvvisa
con una assicurazione largamente calcolata, che
preveda tale eventualità esclusiva, Ned'adempiere
però a quest'obbligo morale, egb agirebbe contro
al proprio interesse ove oltrepassasse la misura
corrispondente a quel preciso scopo, e cioè considerasse l'assicurazione il metodo normale di collocamento di tutti i suoi risparmi. Investendone
direttamente una parte, egli realizzerà guadagni
maggiori di quanto possa recargliene anche la
polizza più seducente e genialmente architettata.
Per fare dell'assicurazione un metodo di impiego
normale del risparmio, certe compagnie usano
completarla con una partecipazione ai profitti,
concessa regolarmente ai clienti in base ai risultati annuali d'esercizio. C'è chi ritiene illusoria la
speranza di trarne qualche vantaggio. Altri invece
non lo escludono, ridettendo che le compagnie
sembrano, dopo tutto, in grado di investire meglio
dei privati, non fosse che perchè dispongono di
capitah ingenti; e che l'affidar loro dei risparmi
—
.367
—
PARTE
SECONDA
LE
VARIE
SPECIE
D'IN VESTIMENTI
per farli fruttare può quindi esser operazione conveniente, ove non si sappia o voglia farlo personalmente.
2. Nell'atmosfera di beata fede nella incrollabile stabilità monetaria che precedette la grande
guerra, il dar forma di assicurazione ad una porzione considerevole del proprio risparmio veniva
predicato, dalle più riconosciute autorità finanziarie, come un vero dovere. Quattro pregi essenziali gli erano universalmente riconosciuti: di
garantire, in caso di morte prematura, un capitale
superiore a quello accumulabile col risparmio; di
indurre ad un risparmio regolare, continuo e
metodico; di agevolare la capitalizzazione ad
interesse composto, che una grande società, attrezzata a tale scopo, può praticare meglio di un privato; di difendere il risparmio contro i cattivi
impieghi. A tali vantaggi si contrapponevano, per
verità, certi inconvenienti, che possono riassumersi
nell'alto costo del servizio reso e quindi dello scarso
frutto del capitale così collocato. Ma i primi superavano di tanto i secondi che il ricorrere al metodo
veniva fiduciosamente consigliato ad ogni ceto di
persone, non escluse le più ricche.
g[Gli avvenimenti di questi anni non hanno, per
vero dire, confermati quei pronostici, poiché gli
assicurati sulla vita han subita nell'inflazione la
sorte di tutti i creditori di somme fisse, coll'aggra—
3 . 3 6 8
—
C A P I T O L O S E C O N D O —• G L I I M P I E G H I
MOBILIARI
vante di non aver potuto, come i portatori di
titoli o i depositanti di banche, disimpegnarsi in
tempo, ai primi sintomi precursori della catastrofe.
Col ritorno ada moneta sana, e in quanto questa
si ritenga definitivamente consolidata, gli antichi
argomenti favorevoli riacquistano valore e ritrovano ascolto. Non suonerà superflua tuttavia la
raccomandazione di rivolgersi, per operazioni di
questo genere, soltanto ad imprese di primissimo
ordine, per notorietà, pubbhcità e dimensioni,
essendo i pericoli di insolvenza in ragione della
lunga durata del contratto e della irrevocabilità
del medesimo durante il lasso di tempo convenuto.
—
24 —
PRATO.
.369
—
CONCLUSIONE
Il lettore che ebbe l'abnegazione di percorrere
i nostri pedestri appunti forse li chiuderà con
l'impressione che loro nota dominante sia queda
di una pusillanimità economica, espressa in un
distingue saepe, se non proprio in un abstine frequenter. La verità è che, dopo le amare delusioni
provate in tutti i campi negh anni scorsi, e nella
atmosfera di meertezza tuttora diffusa attraverso
il mondo, si addice al risparmio che a gran fatica
si riforma una tattica fabiana assai meglio della
audacia delle strategie napoleoniche.
La facihtà con la quale, dal 1914 in poi, strabilianti fortune sorsero estemporaneamente, e non
meno repentinamente crollarono, per semplice speculazione fondata in massima parte sugli sbalzi
monetari, ha diffusa purtroppo, anche fra le classi
tradizionalmente più lontane da simde mentahtà,
la tentazione, quanto meno, di cercare il non
faticoso miglioramento del proprio stato nelle
—
370
—
-
CONCLUSIONE
sorti del gioco anziché nelle vecchie formule di
economia, d'ordine, di lavoro. I casi quotidiani e
dolorosissimi di patrimoni dilapidati, di onorabilità travolte, di nomi fino a ieri circondati della
più ineccepibile stima trascinati nel fango, sono
sulla bocca di tutti. Nessun indice più lacrimevole
dello squilibrio spirituale di cui tutta la vita di
questi anni convulsionari riflette i segni e sconta
gli aberranti influssi.
Non mai quindi come oggi il richiamo puro e
semplice ai principi elementari da cui dipese in
ogni tempo la prosperità durevole degli individui,
delle famiglie, delle nazioni costituisce il presupposto basilare del suo rifiorire. Se, come vuole
Buffon, il genio è pazienza, a ben maggior ragione può dirsi che soltanto di perseveranza e di
pazienza è fatta la convalescenza economica, singola e collettiva, contro i processi intossicanti
della psiche, residuo ed aggravante delle materiali
catastrofi.
Riflessione, gradualità, attento esame analitico,
serietà sono in ogni epoca i fattori pregiudiziali
degli investimenti. Ma il loro valore diviene perentorio ed imperativo ogni qual volta occorra premunirsi contro la seduzione di troppe avverse correnti, e ricostruire su solide basi la fiducia in un
normale andamento di cose.
Giova allora riaffermare per gli immemori una
verità storica profondamente istruttiva: che la
—
371
—
CONCLUSIONE
generalità delle grandi fortune edificate e conservate in qualunque circostanza di ambiente nei
paesi civib non si formò mai per geniali colpi
di audacia, ma per impieghi avveduti sorretti da
regolari e prolungate economie. Gh investimenti
che le accrebbero furono sempre l'esatta antitesi
del gioco; maturarono lentissimamente, spesso hi
più decenni. Esaminando quelh il cui prodigioso
successo finale fu accompagnato dal più tardigrado decorso, Leroy-Beauheu ha stupendamente mostrato che, ben lungi dad'essere dovuta
al caso, la fortuna di chi li prescelse e h conservò
fu risultante logica delle capacità, dello studio,
del carattere, propri dei capitalisti meno avventati
e più seri. Valori dotati di possibilità promettentissime esistono (in numero più o men grande) in
tutti i tempi. Ma sono molte volte appunto i più
trascurati dalla gente frettolosa che ha in vista
le prossime liquidazioni. Perchè, nella mighore
ipotesi, occorrono più anni prima che diano frutto.
Certo la loro scelta implica qualche speculazione.
Allo stesso modo che un briciolo di immaginazione entra in ogni lavoro intedettuale, anche nei
più aridi, ugualmente un poco di speculazione è
necessaria a qualsiasi impresa d'ordine materiale.
Ma speculazione, in tal senso, non è gioco. Significa
anticipazione ragionevole del futuro, ed è sintomo
di congettura appoggiata alla riflessione. Per riuscire ha d'uopo di due requisiti che il gioco esclude :
CONCLUSIONE
il tempo e la moderazione. Intesa invece come
corsa sfrenata alle alee finanziarie, la speculazione arricchisce rarissimamente perfino i professionisti più abili (ricerche assai ampie e coscienziose dello Statisi lo hanno abbondantemente
documentato); mentre trae a rovina irreparabile
i risparmiatori comuni, sedotti dal suo miraggio.
È in vista di ciò che, fra i pochi precetti tassativi
e categorici inclusi nelle pagine che precedono,
non abbiamo esitato ad accogliere l'astensione sistematica delle operazioni allo scoperto, non per
negarne la funzione necessaria rispetto all'economia
generale, ma in vista delle peculiari esigenze, dei
mezzi e della psicologia della classe per la quale
esclusivamente queste note informative vennero
redatte.
Codesta classe media, tanto duramente provata
dalle recenti vicissitudini, costituisce la vittima
designata delle variopinte piraterie, che, infestando i pubblici mercati, seducono coll'illusione
del mirifico guadagno ed ingannano col prestigio
della millantata competenza i più ingenui. Tutta
un'organizzazione prospera a tal uopo, a cui partecipano banche di terz'ordine, agenzie eclettiche,
mediatori d'ogni specie, commessi viaggiatori in
valori (•démarcheurs), giornali, bollettini, circolari,
cronache tecniche. Non tutto ciò che si offre sotto
questi nomi e questa veste è certo merce avariata.
Ma di rado il pubblico possiede criterio sufficiente
—
373
—
CONCLUSIONE
a giudicare e distinguere. Starne lontani in blocco
sembra essere pertanto la norma più salutare;
oppure, quanto meno, diffidare di un'offerta in
ragione diretta delle raccomandazioni di tale
specie di cui è oggetto, studiandola tanto più
sospettosamente quanto più generale è la voga
che, in un dato momento, si provoca intorno ad
essa.
Ho già accennato al peso che devono avere
nella scelta la figura morale e professionale, i precedenti, le abitudini, la rispettabihtà dell'esponente dell'affare proposto. Vivendo si impara che,
nelle imprese economiche, come nella pohtica, la
miglior pietra di paragone per giudicare di una
azienda, di un'idea, di un partito, consiste nella
rispettabilità personale degli uomini che li impersonano. Programmi, teorie, discorsi e spacconate di politicanti producono l'effetto opposto,
se i loro autori ostentano nel loro costume o consentono ai loro seguaci atti nettamente contrastanti col disinteresse dei proclamati propositi e
la nobiltà delle formule etiche, di cui si ostentano
assertori e rivendicatori. E parimente in finanza,
il semplice fatto della megalomania insaziabile,
deda farragine e del cumulo di impegni concatenati, dell'oscurità contabde dei rapporti che
legano affari, talvolta assolutamente eterogenei,
nel nome di un unico dirigente, irrequieto ed enciclopedico, bastano a farlo classificare fra i rap—
374
—
CONCLUSIONE
presentanti di quella speculazione equivoca, qualunque contatto colla quale finisce per scontarsi
inesorabilmente.
Il fasto ostentato che generalmente distingue
codesti giocatori e le aziende che ne dipendono
ne costituisce un altro tratto caratteristico. I
grandi creatori di solide imprese furono quasi
sempre uomini di rigorosa specializzazione, di
austero lavoro, di gusti semplici, almeno nella
fase realmente fattiva della loro Anta. Del tipo
dello speculatore fantasioso ed eclettico, tutta la
storia economica non narra che le finali catastrofi.
Non peggior sorte ebbero d'altronde i fidenti nelle
loro promesse che i creditori degli enti pubblici
male amministrati, prodighi od avventurosi, i
segni distintivi dei quali abbiam pure riassunti.
Il ritorno alla normalità monetaria nel mondo
sembra doversi accompagnare con un lento ma
continuo indebolirsi del prezzo del risparmio, dopo
le vette iperboliche toccate durante la tregenda
delle valute. È probabile quindi che gli investimenti dotati di sufficiente sicurezza debbano nuovamente accontentarsi d'ora in poi di compensi
via via più scarsi. Ohi ciò non di meno si ostinerà
a pretendere un frutto eccessivo dai propri capitali, non sapendo rinunciare alle abitudini di
spesa contratte in questi anni, correrà rischi
sempre maggiori. Oggi più che mai, malgrado le
dure vicissitudini sofferte del vecchio risparmio,
—
375
—
CONCLUSIONE
anzi appunto a cagione di esse, fa d'uopo convincersi che la stabidtà dei patrimoni e l'avvenire
delle famiglie su null'altro riposano che sull'astinenza e sullo sforzo; le due modeste virtù, di cui
la filosofìa economica, di tutti i secoh, non è che
l'intuitiva, umilissima sintesi.
—
376
—
I
N
D
I
C
E
:
PREFAZIONE
PAG,
I
Necessità di regolare tenuta della medesima Pag.
Contabilità, inventari, valutazioni
»
Cause di errore
L'equivoco monetario
La sorveglianza delle variazioni patrimoniali. Il
pericolo di esagerazione del reddito
»
15
17
jg
19
PARTE PRIMA
LA
GESTIONE
PATRIMONIALE.
CAP. I. — La gestione
1.
2.
3.
4.
5.
patrimoniale.
CAP. II. — VA B G Mia funzione
monetaria.
1. L'universale illusione
Pag.
2. Caratteri della moneta. Moneta buona e moneta
falsa. Pericoli del deprezzamento dell'oro. Relatività dei calcoli e delle estimazioni monetarie »
CAP. III. —• Risparmio
ed
377
—
30
31
investimenti.
1. L'investimento del risparmio, problema sempre
più. complicato
Pag.
2. Fattori soggettivi ed oggettivi del risparmio, in
relazione alla scelta dell'investimento . . . . 9
—
22
38
39
INDICE
CAP. IV. — I criteri generali ¿Iella distribuzione
•patrimoniale.
1.
2.
3.
4.
5.
I pericoli dell'immobilismo sistematico . . Pag.
Valori reali e crediti
»
Valori mobiliari ed immobiliari
»
Il frazionamento degli impieghi . . . . -, . »
La distribuzione geografica. Gli investimenti
all'estero. Vantaggi, rischi, norme
»
6. La graduazione delle scadenze
»
P A R T E
LE
VARIE
SPECIE
DI
INVESTIMENTI.
fondiari.
agricoli.
1. Loro prestigio tradizionale. Decadenza in alcuni
paesi. Maggior persistenza in Italia . . . .
Pag.
2. Vantaggi e inconvenienti effettivi
»
3. Recenti fattori favorevoli
»
4. Il grado di convenienza attuale. Il basso frutto »
5. Lo sfruttamento diretto. Requisiti e distinzioni »
6. Congetture sul probabile valore futuro delle terre.
Le grandi disparità locali. I proprietari di terreni
e l'inflazione
»
B) Le aree
1.
2.
3.
4.
5.
6.
54
61
S E C O N D A
CAP. I. — Gli investimenti
A) I terreni
43
44
48
52
64
67
71
72
75
77
fabbricabili.
Fantastici arricchimenti. Apparenze e realtà. Pag.
Aleatorietà massima
»
Le incognite locali
»
Gli errori di tempo
>>
I mutamenti di direzione
»
Le incertezze tributarie e legali. La spada di
Damocle dei contributi di miglioria
»
—
3 7 8
—
85
88
89
90
91
92
INDICE
7. Qualche norma tecnica
Pag.
96
»
99
Antico favore per questo investimento . . Pag.
Sua successiva decadenza
»
Ripresa dopo il 1900
»
Gli effetti della guerra. L'espropriazione vincolistica
5. L'odierna condizione dei proprietari di casa »
6. Le case di abitazione del proprietario . . . . »
7. Le case di villeggiatura
.... »
8. La crisi della pro'prietà fabbricata . . . . . »
100
102
104
8. Abetine
frequenter
C) Le case di abitazione.
1.
2.
3.
4.
D) I mutui
105
110
119
123
125
ipotecari.
1. I mutuanti e l'inflazione
. . Pag. 126
2. Poca convenienza di questo impiego, anche in
tempi normali
. . . . » 127
3. Si rende, con l'evoluzione economica moderna,
sempre minore
131
E) Altri impieghi
reali.
1. Le merci
2. Oggetti preziosi ed artistici
Paj.
»
CAP. II. — Gli impieghi
132
134
mobiliari.
A) Caratteri generali.
1.
2.
3.
4.
Varietà ed incertezza . . . . . . . .
Pag. 136
Valori a reddito variabile ed a reddito fisso . . » 137
Titoli nominativi e al portatore
» 141
Le caratterMiche delle varie specie di valori e le
esigenze delle diverse categorie di risparmiatori.
L'impossibilità delle classificazioni rigide . . » 142
B) I valori a reddito fisso.
1. Improprietà dell'espressione. Loro grado di convenienza assoluta e riferita alle diverse classi di
risparmiatori
pag
—
379
—
INDICE
2. Il calcolo del frutto nominale e netto . . pag.
3. Il problema del valore intrinseco. I valori redi-
150
»
»
153
jg?
1. Loro eccezionale prestigio
pa.g,
2. Valore intrinseco e quota di rischio. I precedenti
dello Stato emittente. Le sue condizioni politiche
esterne ed interne. La sua stabilità sociale, La
situazione finanziaria e tributaria, Le garanzie
speciali
»
3. Le recenti delusioni dei portatori di consolidati
esteri. Prospettive migliori odierne
»
4. Le rendite pubbliche nord-americane . . . . »
5. La rendita britannica
»
6. Le rendite svizzera, olandese, svedese, spagnuola,
dell'America latina, giapponese
»
7. I valori pubblici francesi
»
8. I prestiti a garanzia internazionale dei paesi
vinti
»
9. Valori pubblici inferiori
»
10. Valori pubblici locali. Le obbligazioni ferroviarie
»
11. Fallimenti e concordati di enti pubblici e semi pubblici
»
12. I valori pubblici durante l'inflazione . . . . »
159
mibili
4. I valori a premi
C) I valori
pubblici.
162
170
173
175
177
180
184
187
188
195
196
D) 1 valori privati a reddito fisso.
1. Le obbligazioni di società industriali. Varietà
di tipi e difficoltà di valutazione . . . .
Pag.
2. Criteri direttivi di scelta
»
3. Tipi speoiali di obbligazioni
>>
4. Le obbligazioni delle imprese elettriche e di navigazioni
»
5. Le obbligazioni del credito fondiario . . . . 9
—
380
—
197
200
202
203
204
INDICE
E) I valori italiani a reddito fisso.
1. Predilezione del pubblico italiano pei valori
pubblici. Elenco dei valori di Stato prima della
guerra. I tipi attuali
Pag.
2. Le diversità di valori correnti
»
3. I valori garantiti dallo Stato
»
4. Valori semi-pubblici. Le cartelle fondiarie . »
5. I prestiti di enti locali
»
6. Le obbligazioni private
»
7. I valori italiani a reddito fisso durante l'inflazione
»
F) I valori a frutto
206
211
216
219
222
227
231
variabile.
1. Le inveterate diffidenze verso i valori azionari
Pag.
2. Cautele e norme generali di impiego . . . . »
3. Il calcolo del frutto e del valore del titolo. Il
problema delle riserve e gli azionisti
»
4. Lo studio analitico del valore intrinseco. Resoconti. Bilanci. Elementi direttivi. Necessità di
consulenza tecnica
»
5. La educazione dell'azionista e le variazioni
del mercato
»
6. La scelta dell'industria
¡>
7. Le azioni banoarie
»
8. Le imprese di assicurazione
»
9. I trasporti terrestri
»
10. Le industrie marittime
»
11. Acque, canali, imprese idro-elettriche. I pericoli
dello Stato azionista
»
12. Industrie minerarie
»
13. Azioni immobiliari
»
14. Altri gruppi. Prospettive presenti
»
15. Gli intermediari dell'impiego azionario. Le
società di investimento
»
—
381
—
240
242
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301
305
308
314
INDICE
16. I titoli azionari durante l'inflazione. La eausa
delle perdite
pag
17. La restaurazione monetaria e la rivalutazione
delle attività. Il termine di paragone dell'avvenire
delle imprese
18. Le eventualità di inflazioni future
G) Sorveglianza
e gestione
» 329
del portafoglio
mobiliare.
1. Il dovere della vigilanza e l'elasticità dei mutamenti
2. Criteri di tempestività e di misura
3. Assistere alle assemblee, ma non
in
Pag.
»
bazzicare
borsa
4. I depositi e mutui presso le banche
H) Nozioni
. . . .
331
333
» 336
» 337
tecniche sul mercato dei. titoli.
1-2. Le principali operazioni di borsa
3. Le liquidazioni
4. Gli ordini di borsa
. . . Pag.
339
349
350
5. Convenienza delle varie operazioni per le diverse
categorie di capitalisti e risparmiatori . . . . » 353
6. La borsa come indice della convenienza di
aSire
» 359
7. Qualche uniformità nella vicenda delle borse . » 363
I) Le Assicurazioni
sulla vita.
1. I tipi e gli scopi
2. Gli effetti dell'inflazione
Pag
306
» 368
CONCLUSIONE
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