LA QUOTAZIONE IN BORSA:
OBBIETTIVI, PROCESSI E ATTORI
Incontro ODCEC / Borsa Italiana
Alessandro Violante
Primary Markets
Borsa Italiana – London Stock Exchange Group
Torino, 14 Aprile 2010
Overview sulla Borsa Italiana
I benefici della quotazione
Finanziare
la crescita
• Risorse finanziarie da impiegare in piani di sviluppo dimensionale (acquisizioni,
rafforzamento della struttura produttiva e/o commerciale…).
• Diversificazione delle fonti di finanziamento, con conseguente diminuzione
della dipendenza dal canale bancario.
• Risorse umane molto qualificate.
Aumentare
la capacità
competitiva
• Grande ritorno mediatico
(articoli su principali testate finanziarie nazionali nell’anno precedente
la quotazione: Poltrona Frau 67, Eurotech 40; Monti Ascensori 13).
• Incentiva l’ingresso di figure manageriali in azienda che affiancano
e supportano la famiglia nella gestione.
• La visibilità e la trasparenza degli obiettivi e dei risultati possono contribuire
ad una maggior credibilità e forza contrattuale e competitiva.
Valorizzare
l’impresa
• Valore oggettivo e trasparente del capitale della società, anche al fine dell’utilizzo dello
scambio di azioni per acquisizioni e/o alleanze strategiche.
• La liquidità delle azioni e la trasparenza di valore agevolano l’ingresso
di nuovi azionisti e l’eventuale uscita di azionisti non più interessati
alla permanenza nel capitale della società (passaggio generazionale).
3
I mercati di Borsa Italiana
MIV
4
MERCATI REGOLAMENTATI
I Mercati Equity in Italia
MIV
Market
Investment
Vehicles
FAST TRACK
€ 1.000 mn
- Fondi Chiusi
Private
Equity
Backed
Companies
- Investment
Companies
- Real Estate
Investment
Companies
€ 40 mn
MERCATI NON
REGOLAMENTATI
FAST TRACK
Società
5
Requisiti sostanziali
• Visione strategica chiara
• Capacità di generare valore, ovvero un ritorno sul capitale adeguato per gli
azionisti
• Posizione competitiva consolidata
• Team dirigenziale di eccellenza
• Sistemi manageriali efficienti ed efficaci (controllo di gestione in
particolare)
• Comunicazione e trasparenza vs esterno
• Sistemi di governo societario allineati alla migliore practice internazionale
Requisiti sostanziali basati su reali prospettive di crescita e
gestione del business
6
Il processo di quotazione e il ruolo di Borsa Italiana
Struttura dell’offerta: “come” quotarsi
Un’IPO (Initial Public Offering) si struttura secondo tre
caratteristiche principali:
• Ammontare dell’offerta globale e flottante
• Aumento di capitale vs. vendita di azioni esistenti
• Offerta pubblica vs. collocamento istituzionale
8
Il processo di quotazione: attività preliminari
Fase preliminare
• Strutturazione Piano
industriale
• Ipotesi sulla quantità di
risorse finanziarie da
raccogliere in IPO
• Valutazione esigenze di
monetizzazione degli
azionisti esistenti
• Certificazione ultimi 3
bilanci annuali
• Contattare il
relationship manager di
Borsa Italiana per
informazioni
12-24 mesi
Riorganizzazione
Decisione formale
• Eventuale
riorganizzazione
società/gruppo
• Approvazione da parte
degli azionisti della
decisione di quotazione
• Fine tuning Sistema di
Controllo di Gestione
(SCG)
• Approvazione Piano
industriale e fabbisogno
finanziario
• Definizione del
Management team
• Nomina del Nominated
Adviser / Sponsor
• Identificazione del team
coinvolto nel processo di
IPO
• Introduzione di
eventuali modifiche alla
Corporate Governance
• Pitch
6-12 mesi
6 mesi
9
Il processo di quotazione in Borsa (MTA)
Due Diligence
Istruttoria
Collocamento
2 - 6 mesi
2 mesi
7 - 15 giorni
• Business, financial e
legal due diligence
• Analisi dati finanziari,
piano industriale e Qmat
• Controllo di gestione • Analisi Prospetto
adeguato e affidabile
Informativo e Sistema
Controllo Gestione
• Informativa circa
obblighi di
quotazione
• Visita di Borsa S.p.A.
presso l’azienda
• Scelta del mercato,
equity story e timing
• Org. consorzio di
collocamento
Documentazione:
Emittente
• prospetto informativo,
QMAT, Memorandum SCG
Azioni oggetto dell’offerta
• documento di valutazione
• Offerta retail
• Offerta investitori
istituzionali
• Roadshow
• Bookbuilding
• Pricing
• Incontri con Borsa S.p.A.
e Consob
Provvedimento
di ammissione a
quotazione
Dati finanziari
• tre bilanci annuali
• relazioni di
certificazione
• piano industriale
• pro-forma
Avviso di inizio
negoziazioni
Sponsor
• attestazioni dello sponsor
(SCG, piano industriale,…)
10
Il processo di quotazione in Borsa (AIM Italia)
Due Diligence
Marketing
1 - 4 mesi
1 – 6 settimane
• Business, financial e
legal due diligence
• Placing agreements
• Roadshow
• Review del sistema di • Incontri one-to-one con
reporting
investitori istituzionali
• Working capital
• Bookbuilding
statement
• Pricing
• Predisposizione
documento di
ammissione
• Analyst presentation
Admission
10 giorni
• Comunicazione di preammissione (10 giorni
prima
dell’ammissione)
• Application e invio del
documento di
ammissione (3 giorni
prima
dell’ammissione)
11
MTA: il ruolo di Borsa Italiana e Consob
• Gestisce la procedura di
ammissione
• Garantisce l’informativa
societaria (Avvisi di
Borsa)
• Controlla la price
sensitive information
• Gestisce la sollecitazione del
pubblico risparmio
(prospetto)
• Poteri di revoca art. 64,
comma 1-bis Dlgs 58/98
• Vigila sulla trasparenza
societaria
• Interviene nei fenomeni di
insider trading e di price
manipulation
• Normativa OPA
12
Gli attori coinvolti nel processo di quotazione
MTA: gli altri attori del processo di quotazione
Sponsor
• due diligence di business
• coordinamento operazione
RazionalizzaLegali
zione rete
estera
• due
diligence
legale
Advisor
collaborazione
Quotanda
al processo di
quotazione
• redazione
prospetto
informativo
Revisori
• certificazione
bilanci/semestrale
• verifica SCG dell’emittente
14
AIM Italia: gli altri attori del processo di quotazione
Il Nomad può anche svolgere il ruolo di Specialist e Broker
15
Il Nomad: il principale attore del processo di quotazione
AIM Italia ruota intorno alla figura del Nomad, ago della bilancia
del nuovo equilibrio tra investitori e imprese
Chi è
Che ruolo ha
• Banche d’affari / intermediari / società / associazioni
professionali che operano prevalentemente nel corporate finance
• Risponde ai criteri di ammissione individuati da Borsa Italiana nel
Regolamento
• Valuta l’appropriatezza della società per l’ammissione a AIM ITALIA
• Pianifica e gestisce il processo di quotazione della società
• Assiste la società per tutto il periodo di permanenza sul mercato
• Può svolgere anche il ruolo di broker
• Può svolgere anche il ruolo di specialist
16
La quotazione su AIM Italia
Quotarsi su AIM Italia
Ammissione in 10 giorni
Online application (QUiCK)
PROCESSO
RAPIDO
No anni di esistenza della società
No capitalizzazione
No Corporate Governance richiesta
SEMPLICITA’ DI
ACCESSO
Il Nomad definisce la profondità della due diligence
e pianifica la data precisa di ammissione
Documento di ammissione sostituisce il Prospetto
Informativo
No istruttoria di Borsa Italiana e Consob
POCA
BUROCRAZIA
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Criteri per diventare Nomad (art. 2 Reg. Nomad)
•Banche d’affari, intermediari,
società di capitali, associazioni
professionali noti al mercato e con
adeguata professionalità
•Attività di corporate finance per
un periodo di tempo adeguato ed
esperienza adeguata in corporate
finance
•No persone fisiche
•Almeno 2 anni di esperienza
•N. operazioni rilevanti
•Numero di dipendenti sufficiente
a svolgere le attività richieste
•Gestione due diligence &
attività ongoing
•Avere key executives (KE) dotati
di adeguata professionalità ed
esperienza in corporate finance
•N. key executives
•N. operazioni rilevanti per key
executive
•Avere in essere adeguati
controlli e procedure al fine di
rispettare il Regolamento Nomad
•Manuale di compliance in
materia di corporate finance
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La due diligence di Borsa Italiana sul mercato MTA
Requisiti e modello di due diligence
Due diligence (DD)
Requisiti
Strumenti di
analisi
Formal
requirements
Substantial
requirements
Formal compliance
(check-list)
Substantial compliance
(in-depth analysis)
• Verifica documentale:
completezza e correttezza
documentazione per la
quotazione o verifica
requisiti per specifico
segmento (check box
analysis - Go - No go)
• Analisi posizionamento
competitivo
• Analisi equilibrio
finanziario
• Valutazione sistemi di
pianificazione e controllo
• Valutazione corporate
governance
21
MTA: ipotesi di rigetto della domanda
Critico
Posizionamento
competitivo nei principali
settori di attività
Evidenza di importanti
fattori di
Incoerenza nel
Piano Industriale
Presenza di
Gravi Squilibri
nella Struttura
Finanziaria
22
Gli strumenti di analisi (listing tools)
Substantial
requirements
Substantial compliance
(in-depth analysis)
Piano Industriale
Qmat
L’impiego di framework nella
valutazione consente di:
• ridurre le barriere all’entrata nella
comprensione del business
• affrontare l’analisi indipendentemente
dalla “forma” di presentazione e dalle
“strategie” di comunicazione
SCG
Valutazione
• confrontare risultati e conclusioni sulla
base di criteri omogenei (ammissione
secondo “modalità non discriminanti”)
23
Il QMAT
Piano industriale
QMAT
SCG
Valutazione
QMAT
Quotation
Management
Admission
Test
• Il QMAT contiene informazioni sulla società emittente e sul contesto
competitivo
• Permette di migliorare la comunicazione tra i diversi attori del processo di
listing (Borsa, Sponsor, società emittente)
• Anticipa le domande che vengono rivolte da Borsa Italiana durante il
processo di quotazione
• Le informazioni riportate devono corrispondere a quelle utilizzate dal
management per condurre l’attività aziendale
25
Il QMAT
Il QMAT è strutturato in 3 parti,
a
d
fra loro collegate, destinate a
n
D
a
is
descrivere il settore, strategie
m
tr
o
d
ib
aziendali, l’organizzazione societaria
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Shareholder
e i KSF:
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Business
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Strategy
People
A
 strategia e business model
Model
della società
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stakeholder della società
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analisi del settore
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Customer
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Supplier
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Distributor
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na
A
26
Il Piano Industriale
Piano industriale
QMAT
SCG
Valutazione
Piano
Industriale
L’aspetto economico/finanziario/patrimoniale è uno dei principali temi da
affrontare nel corso della due diligence. Si sostanzia nella visione di:
• Bilanci storici degli ultimi tre anni
• Ultimo bilancio proforma nel caso di operazioni straordinarie
• Informazioni contabili il più possibile recenti (semestrali complete, dati
trimestrali, aggiornamenti della posizione finanziaria netta)
Ma soprattutto:
• Piano Industriale triennale della Società, su cui si concentra l’attenzione di BIt
al fine di valutare l’effettiva capacità di creazione di valore della quotanda e
l’eventuale presenza di “importanti fattori di incoerenza”
28
Requisiti del piano industriale
Sostenibilità finanziaria
• Equilibrio tra cash flow, 
working capital e capex di
mantenimento e di
sostituzione
• Ricorso al capitale proprio
(IPO e/o aumento di capitale)
e al debito solo per finanziare
investimenti finalizzati alla
crescita
• Ricorso al capitale di debito vs
capacità di indebitamento e
solvibilità aziendale
Coerenza
• Requisito endogeno
• Coerenza tra strategia e
Action Plan
• Coerenza tra strategia,
Action Plan, ipotesi e
proiezioni economicofinanziarie
• Realizzabilità dell’Action
Plan rispetto alle risorse
e alla tempistica
Attendibilità
• Compatibilità con le
dinamiche competitive
• Confrontabilità con trend
storici
• Visibilità previsioni
rispetto ai dati consuntivi
dell’esercizio in corso e al
portafoglio ordini
• Prudenza nel considerare i
proventi dell’IPO
29
Piano industriale - Leve per la creazione di valore
Impatto
CRESCITA
•
•
•
•
Acquisizione nuovi clienti
Allargamento gamma prodotti
Nuovi canali distributivi
Nuove aree geografiche
RIDUZIONE
COSTI
• Integrazione verticale
• Economie di scala
• Riduzione headcount
GESTIONE
CAPITALE
INVESTITO
•
•
•
•
Outsourcing
Politica creditori/ fornitori
Tecnologie adottate
Logistica
RIDUZIONE
WACC
•
•
•
•
Aumento leverage
Buy-back
Pay-out
Ristrutturazione debito
 Sales
+ ROCE
 Ros
+ ROCE
 CE
 Turnover
 WACC
30
+ ROCE
- WACC
Il Sistema di Controllo di Gestione
Piano industriale
QMAT
SCG
Valutazione
Sistema di
Controllo di
Gestione
Una società prossima alla quotazione non può non disporre di un efficace
sistema di pianificazione e controllo che consenta di interpretare i fenomeni
aziendali più significativi e attivare le giuste leve correttive
Fattori
critici di
successo
Value
driver
Business
risk
32
Gli obiettivi del Sistema di Controllo di Gestione
Il SCG deve favorire:
• la coerenza fra strategia e azione e l’allineamento dell’organizzazione alla
strategia d’impresa
• la corretta definizione degli scenari futuri a supporto delle decisioni strategiche
• la corretta valutazione della performance aziendale
• la tempestiva adozione di azioni correttive in rapporto ai piani prospettici
• la corretta ed esaustiva comunicazione all’esterno ed al mercato finanziario in
particolare
Pianificazione
Posizionamento
Piano
Formulazione
competitivo
Performance
strategia
d’azione
Analisi del
contesto
• Scenari
• Mission statement
• Strategia
• Piani previsionali
• Business plan
• Operations
• People
• Business system
• Financials
• Key indicators
Controllo
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Strutturazione del sistema di reporting
I report normalmente sono strutturati gerarchicamente e soddisfano, con un
livello di sinteticità progressiva, i fabbisogni informativi degli utilizzatori
DIMENSIONI DI ANALISI
VARIABILI DI MONITORAGGIO
• SBU
• situazione economica e finanziaria
• società
• fattori critici di successo
• prodotto/commessa
• livello di esposizione ai business risk
• aree geografiche
• clienti
• livelli di produttività ed efficienza sia
operativa sia di impiego del capitale
• canali distributivi
• posizionamento competitivo
Per una società quotata si ritiene importante un monitoraggio della situazione
economica e finanziaria e dei principali KPI non solo a livello consolidato o
societario ma perlomeno anche a livello di SBU
34
I KPI da monitorare
I KPI da monitorare variano a seconda del settore e del modello di business
della società
KPI non solo economico-finanziari ma anche di altra natura, purché misurabili
Normalmente per una società che si presenta per la quotazione su MTA ci si
aspetta:
• un monitoraggio dei principali KPI suddivisi per SBU
• un monitoraggio mensile del fatturato e della posizione finanziaria netta
• un monitoraggio adeguato del capitale circolante
• la comparazione, nei principali report, del dato actual con quello di budget e con
quello relativo all’analogo periodo dell’anno precedente
• una rilevazione tempestiva dei KPI
• la diffusione dei principali KPI al top management aziendale
35
Le principali problematiche riscontrate
Le principali aree di criticità emersa in fase di prima quotazione riguardano:
• il mancato monitoraggio delle principali variabili economico-finanziarie e dei KPI
(o il monitoraggio delle stesse con una frequenza/tempestività non
soddisfacente)
• la presenza invasiva di procedure manuali all’interno dei sistemi informativi
finalizzate alla redazione della reportistica gestionale e/o bilancistica
• la mancata integrazione dei SCG di diverse società del Gruppo dell’emittente
In sede di prima quotazione su MTA successivamente all’individuazione di una
criticità, si richiede alla società emittente di identificare anche l’opportuna
soluzione (con la relativa tempistica)
36
La Valutazione
Piano industriale
QMAT
SCG
Valutazione
Documento di
Valutazione
Valutare IPOs è un processo di analisi complesso...
• … basato su considerazioni qualitative (congiuntura, altre emissioni,
situazione politica, mood di mercato, …)
• … confortato da metodi quantitativi (EVA, DCF, Multiples, …)
• … caratterizzato dal confronto sell-side / buy-side
La valutazione è sempre riferita ad un contesto e cambia in funzione di
obiettivi, specificità e ambiente ovvero non è mai una meccanica
applicazione di criteri e formule ...
38
Step del metodo (DCF)
3. Calcolo del
valore finale
1. Determinazione
dei flussi di cassa
Valore dell’azienda
nel periodo di
previsione analitica
DCF
Valore
dell’azienda oltre
il periodo di
previsione
analitica
2. Calcolo del
tasso di
attualizzazione
Incorpora il
valore
finanziario del
tempo
39
Step del metodo (Multipli)
3. Scegliere l’anno
di riferimento
• 2008
• 2009
• 2008 e 2009
1. Scegliere le
società comparabili
Multipli
2. Scegliere i
multipli da
utilizzarsi
•
•
•
•
EV/Sales
EV/Ebitda
EV/Ebit
P/e
40
Alcune considerazioni
• Non sempre i “comparables” sono i “competitors”…
…Porsche viene ritenuta dagli analisti più comparabile a società del
luxury tipo LVMH che non ad aziende automobilistiche vere e proprie
• Utilizzare dei valori il più possibile “normali”...
…Attenzione soprattutto nel caso di aziende cicliche, in cui il risultato
finale dipende molto da quale anno del ciclo si sceglie: utilizzare nel
caso dei valori mediati
• Gli anni a regime sono comunque i più significativi….
…Per società internet, ad esempio, può essere più significativo un
multiplo a due anni, mentre per le utilities andrà benissimo l’anno di
budget
41
La valutazione per un’IPO
Sponsor
Documento di
valutazione
Range indicativo di
valore
• DCF/ EVA
• Multipli di mercato
Pre-marketing con investitori
Prospetto
informativo
Range definitivo
La responsabilità del prezzo resta comunque in capo al mercato!
42
I servizi di Borsa Italiana a favore delle Imprese
Il processo di avvicinamento alla Borsa
Attività di formazione sul
territorio
Check up e individuazione del
team di consulenti
Fase 1
Fase 2
- Convegni
- Progetto AS IF
- Tavole Rotonde
- Beauty Contest
con Nomads/Consulenti
di quotazione
- Incontri individuali
con Borsa Italiana
Supporto nella fase di premarketing
Fase 3
Incontri Pre-IPO
con gli investitori
istituzionali
a Milano - Londra
44
La cultura dell’Equity culture: convegni e tavole rotonde
Borsa Italiana cerca di colmare il gap informativo sui
temi della quotazione in Borsa con una costante
attività di formazione sul territorio
Insieme ai nostri Partner Equity Markets organizziamo
periodicamente eventi di presentazione dei mercati
azionari, del processo di quotazione e delle opportunità
per le PMI italiane
Borsa Italiana collabora con le principali
università partecipando alle lezioni e alla
stesura di testi specializzati
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L’Equity culture: gli accordi con le più importanti associazioni
di categoria
Borsa Italiana collabora con le più importanti associazioni di categoria: Confindustria,
CNDCEC, ABI, AIFI, ANDAF
Gli accordi sono finalizzati a fornire agli associati servizi di education sui temi della
quotazione in Borsa
In particolare, l’accordo con il CNDCEC è finalizzata a:
–fornire agli Ordini territoriali di volta in volta individuati servizi di education
–promuovere congiuntamente la quotazione e il ruolo del Dottore Commercialista nell’ambito del processo di
quotazione;
–creare un programma di collaborazione con Borsa Italiana finalizzato al supporto dei Dottori Commercialisti
nella valutazione dell’opportunità e delle modalità della quotazione delle società clienti;
–avviare gruppi di lavoro congiunti nell’ambito delle rispettive competenze e su tematiche di interesse comune;
–a seguito di specifici corsi di specializzazione nelle materie finanziarie in tema di processi di quotazione, analisi
finanziarie, risk management e governance societaria, promuovere e gestire la formazione di un apposito Elenco
di Dottori Commercialisti specializzati, iscritti nella sezione A dell’Albo, che possano garantire, pur nell’assoluta
libertà di mercato, adeguati standard qualitativi e professionali ed essere punto di riferimento sia nel processo
di quotazione e post-quotazione sia nella governance societaria; la loro identificazione avverrà ad opera del
CNDCEC.
46
Incontri pre-IPO con gli investitori istituzionali
Tre volte all’anno Borsa Italiana agevola l’incontro tra
alcune società prossime alla quotazione e gli investitori
istituzionali anglosassoni
Formato dell’evento: massima riservatezza
–
Presentazione di introduzione ai mercati azionari Italiani con
focus sui mercati di destinazione delle società presenti
–
One to one meetings
Preparazione delle società: adeguata all’incontro con gli investitori
–
Presentazione efficace: equity story, business plan, tempistica
dell’operazione di quotazione, struttura dell’offerta
–
Affiancamento da parte del Nomad, dalla Banca Global
Cordinator e/o financial advisers
47
Piazza Affari, 6
20123 Milano
www.borsaitaliana.it
48