Anno I Numero 2 – Agosto 2009
La Consob chiede più trasparenza
5.400 le emissioni bancarie nel 2008
3,22% il rendimento medio
798 i miliardi di bond in circolazione
Un terzo delle famiglie italiane li possiede
Rivoluzione
sui
Bond Bancari
Professione e Professionisti Consulente finanziario e psicologia - L'arte
della vendita - Promotore finanziario Vs consulente indipendente - Scudo
Fiscale 2009 - L'autovettura e il fisco Teoria e Pratica Confronto tra due
recessioni - Exchange Traded Funds - Teoria della Complessità - La
ricerca del rendimento - Ottimizzazione di portafoglio - Strategie di
investimento - Il passaggio generazionale e la protezione dei patrimoni
familiari Previdenza E non dite che non esiste il gap pensionistico
Immobiliare Finanza e immobiliare, un connubio da gestire Mercati in
Diretta Report mensile sui mercati finanziari - Scenario Macroeconomico
- Focus sui fondamentali: Mediolanum - Analisi Tecnica e Quantitativa
Esistono
grandi
uomini
Non esiste
vento
che fanno
sentire piccoli
favorevole
tuttiilgli
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per
marinaio
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grande
sa dove
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uomo è chi fa sentire tutti
Seneca
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AGOSTO
Anno I Numero 2
RUBRICHE
Anno I Numero 2 – Agosto 2009
La Consob chiede più trasparenza
5.400 le emissioni bancarie nel 2008
3,22% il rendimento medio
798 i miliardi di bond in circolazione
Un terzo delle famiglie italiane li possiede
Rivoluzione
sui
Bond Bancari
Professione e Professionisti Consulente finanziario e psicologia - L'arte
della vendita - Promotore finanziario Vs consulente indipendente - Scudo
Fiscale 2009 - L'autovettura e il fisco Teoria e Pratica Confronto tra due
recessioni - Exchange Traded Funds - Teoria della Complessità - La
ricerca del rendimento - Ottimizzazione di portafoglio - Strategie di
investimento - Il passaggio generazionale e la protezione dei patrimoni
familiari Previdenza E non dite che non esiste il gap pensionistico
Immobiliare Finanza e immobiliare, un connubio da gestire Mercati in
Diretta Report mensile sui mercati finanziari - Scenario Macroeconomico
- Focus sui fondamentali: Mediolanum - Analisi Tecnica e Quantitativa
EDITORE
Buro Paolo
DIR. RESPONSABILE
Pelosi Francesco
REDAZIONE
Professione Finanza
Uff.Studi DenUP
ISCRIZ. AL TRIBUNALE
Testata giornalistica iscritta al
registro stampa del tribunale
della Spezia n◦ 3/09 del
12/06/2009
Per informazioni in merito a
contributi, articoli ed argomenti
trattati scrivere a :
[email protected]
Editoriale . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 4
Approfondimenti:
Rivoluzione sui bond bancari . . . . . . . . . . . . . . . 5
Report mensile sui mercati finanziari . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 53
Scenario Macroeconomico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 59
Focus sui fondamentali
Mediolanum . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 46
Analisi Tecnica e Quantitativa . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 64
PROFESSIONE E PROFESSIONISTI
Consulente finanziario e psicologia . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 11
L’arte della vendita . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 12
Promotore finanziario vs consulente indipendente . . . . . . . . . . . . . . . . . 14
Scudo Fiscale 2009 . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 16
L’autovettura e il fisco . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 17
Esame Promotori . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 18
TEORIA E PRATICA
Confronto tra due recessioni . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 19
Exchange Traded Funds . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 23
Teoria della Complessità . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 25
La ricerca del rendimento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 30
Ottimizzazione di portafoglio . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 31
Strategie di investimento . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 34
Il passaggio generazionale e la protezione dei patrimoni familiari . . . 38
PREVIDENZA
E non dite che non esiste il gap pensionistico . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 40
IMMOBILIARE
Finanza e immobiliare, un connubio da gestire . . . . . . . . . . . . . . . . . . . . 43
I contenuti ed i pareri espressi negli articoli devono considerarsi opinioni personali e come tali non impegnano l’editore. Il materiale
consegnato o inviato dai collaboratori non viene restituito. Fotocopie per uso personale del lettore possono essere effettuate nei limiti
del 15% di ciascun volume/fascicolo di periodico dietro pagamento alla SIAE del compenso previsto dall’art. 688, comma 4, della L. 22
aprile 1941, n. 633 ovvero tra SIAE, AIE, e CNA, CONFARTIGIANATO, CASA, CLAAI, CONFCOMMERCIO, CONFESERCENTI il 18
dicembre 2000. le riproduzioni di uso differente da quello personale potranno avvenire solo a seguito di specifica autorizzazione rilasciata
dagli aventi diritto/dall’autore.
EDITORIALE
»
Un mondo a due facce quello che emerge dai fatti dell’ultimo
mese, un mondo dove da un lato due ”nemici storici” quali
Usa e Cina trovano uno spirito di collaborazione senza
precedenti su temi fondamentali, e dall’altro migliaia di
piccoli e medi imprenditori in tutto il mondo non riescono a
trovare accordi di ristrutturazione dei debiti con la banca sotto
casa. Durante il summit tra le due superpotenze il presidente
americano Barak Obama ha invitato la Cina a divenire un
partner affidabile nella lotta contro i cambiamenti climatici,
le energie alternative e non solo: «I destini del Ventunesimo
secolo dipenderanno dalle relazioni tra i nostri due Paesi»,
ha affermato il capo della CasaBianca. Commercio, finanza
globale e nuove tecnologie sono stati gli altri argomenti
trattati: è una svolta storica che gli analisti più accreditati
non si aspettavano così presto. Miracoli della recessione
globale. Oggi gli Usa, fino a pochi mesi fa leader unici e
incontrastati nel mondo e oggi indebitati fino al collo, non
possono più fare a meno della Cina, che crede sempre meno
al dollaro come valuta principale di riserva. La diplomazia
cinese non si scorda le lezioni dell’antico maestro Sun Tzu,
stratega militare vissuto intorno al quinto secolo A.C. che
con la sua opera ”L’arte della guerra” ha guidato il pensiero
strategico nel corso dei secoli: sfruttare le stesse debolezze
del gigante americano per farlo cadere e non con una sola
spinta, ma con un raffinato gioco politico, sembra essere oggi
la strategia migliore. I cinesi hanno il tempo dalla loro, gli
americani no e dunque devono sottostare in qualche modo alle
richieste provenienti da est. Il tempo è ormai scaduto invece
per molti imprenditori in tutto il mondo: dall’Insolvency
Outlook di Euler Hermes SIAC, la principale azienda italiana
nell’assicurazione dei crediti, risulta un aumento dei fallimenti
a livello globale del 27% nel 2008 rispetto al 2007. I dati
disaggregati per area mostrano un +33% nell’area Euro e un
+50% negli Stati Uniti durante lo stesso periodo. Neppure i
dati prospettici lasciano ben sperare: per l’anno in corso lo
studio citato prevede un + 35% di insolvenze su base annua
a livello globale. E’ evidente da questi dati che, almeno per
ora, gli aiuti di stato di Fed, Bce e compagnia cantando,
siano rimasti in pancia al sistema bancario, mentre a valle,
sia arrivato ben poco. Come poteva essere diverso, quando
i principali azionisti delle Banche Centrali sono le banche
stesse? Aiutereste forse voi sistematicamente le famiglie dei
vostri vicini prima di aiutare la vostra? Probabilmente si, ma
solo offrendo loro una bella cena al ristorante cinese, insieme
al direttore della filiale di riferimento, per vedere se trovano
finalmente un accordo.
Buone vacanze!
4
APPROFONDIMENTO
Obbligazioni Bancarie
MERCATO OBBLIGAZIONARIO
Rivoluzione
sui Bond Bancari
Posta in consultazione, una comunicazione della Consob, la quale estende all’offerta al pubblico di
obbligazioni bancarie e societarie i principi di trasparenza già introdotti per i prodotti finanziarioassicurativo e del risparmio gestito.
di Paolo Buro e Andrea Modena
OPO i BOT e i BTP, le obbligazioni bancarie
rappresentano il prodotto finanziario più acquistato dai risparmiatori italiani, tanto che,
ad oggi, costituiscono un terzo del risparmio della famiglie nostrane. In un paese come il nostro in cui il
risparmio amministrato fa ancora da padrone nei portafogli degli italiani, la Consob vuole, oggi più che
mai, porre una particolare attenzione alla verifica dell’applicazione della disciplina Mifid nel collocamento
di prodotti illiquidi ( tra cui anche le unit linked e le
index) come le obbligazioni bancarie, tanto amate dai
risparmiatori ma soprattutto dalle banche, le quali con
le emissioni dei bond trattengono ”in casa” i risparmi
dei clienti e permettono loro di finanziare la propria
attività di impresa.
D
Dagli anni 2000 ai giorni nostri, si è assistito al
fenomeno di migrazione dei fondi comuni di investimento verso le obbligazioni bancarie e prodotti strutturati. Nel corso degli anni, complice anche l’attuale
crisi del sistema economico-finanziario, gli investitori
hanno provveduto a chiedere rimborsi dai prodotti del
risparmio gestito a favore di altri prodotti di natura bancaria come i bond, ed il denominatore comune è sempre
lo stesso: entrambi gli strumenti passano attraverso lo
stesso canale distributivo, ossia le banche. Infatti nel
2008 l’industria del risparmio gestito ha registrato deflussi per un ammontare pari a 196 miliardi di euro e
la maggior parte della massa di denaro fuoriuscita dai
fondi, si è riversata nel sistema bancario.
La stringente necessità degli emittenti di raccogliere denaro presso i privati, a causa delle forti tensioni sul
mercato interbancario e la disaffezione dei risparmiatori verso gli strumenti del risparmio gestito, nonché il
desiderio di ottenere rendimenti certi con basso rischio,
hanno fornito un forte volano al collocamento presso il
pubblico di un’enorme quantità di obbligazioni.
Pur avendo caratteristiche molto diverse, le emissioni di bond bancari possono essere racchiusi in quattro categorie principali:
1. Obbligazioni ”Plain Vanilla”: sono titoli con
scadenza tra i 18 mesi e i 30 anni che pagano cedole fisse o variabili e non hanno alcuna
componente derivata.
2. Obbligazioni strutturate: sono titoli costituiti
da una obbligazione e da uno o più strumenti derivati che possono influire in positivo o in negativo sul rendimento finale dell’investimento. I tipi
di struttura principali sono i seguenti: Sono adatte, come riporta il sito ”Patti chiari” solo a chi ne
ha compreso la natura ed il grado di rischio.
3. Obbligazioni subordinate: sono titoli che, in
caso di insolvenza dell’emittente, vengono rimborsati solo dopo le altre obbligazioni. Sono anch’esse più rischiose delle obbligazioni plain vanilla e quindi possono offrire ritorni superiori.
Anche questa tipologia di obbligazioni, si legge
sempre nel sito ”Patti chiari”, sono adatte solo a
chi ne comprenda realmente i rischi.
4. Covered Bond (bond garantiti): sono titoli caratterizzati da un profilo di rischio molto basso e
da un’elevata liquidità. I covered bond garantiscono la restituzione di capitale ed interessi grazie al vincolo di una parte dell’attivo patrimoniale della banca destinato esclusivamente alla
remunerazione ed al rimborso del bond.
Quanto alle obbligazioni ”plain vanilla” bisogna
sottolineare che, normalmente in Italia tali strumenti
offrono rendimenti inferiori ai titoli di stato di pari durata residua, pur avendo spesso rating inferiore e ciò
pare agli investitori più accorti, quanto meno una stranezza.
5
APPROFONDIMENTO
Obbligazioni Bancarie
Più complesso e dunque meritevole di approfondimenti, il discorso sulle obbligazioni strutturate e subordinate.
Obbligazioni strutturate
Per questioni di sintesi riportiamo le tipologie di
strutture più comuni:
• Linked: ovvero obbligazioni a tasso fisso con un
valore di rimborso che è funzione di una variabile
di mercato (azioni, indici cambi o commodities);
sono caratterizzate da cedole più basse rispetto ai
tassi di mercato correnti, ma permettono di godere di eventuali rialzi dei prezzi dell’indice alle
quali sono legate.
• Fixed riverse floater: obbligazioni caratterizzate da cedole fisse, le prime in genere più elevate rispetto ai tassi di mercato correnti, ma successivamente viene applicato un tasso variabile risultato dalla differenza fra un tetto massimo
predefinito ed un tasso variabile.
• Step down e Step Up: obbligazioni caratterizzate da una struttura cedolare predeterminata, ma
comunque variabile nel tempo. Tali emissioni,
sono molto simili ai titoli a tasso fisso, ma con
la particolarità di corrispondere un flusso cedo-
La rivoluzione sui bond bancari
lare a livelli variabili. In particolare, le ”step down” sono obbligazioni con cedole decrescenti nel
tempo: le prime cedole sono elevate, mentre le
successive sono via via decrescenti. Le ”step up”
hanno una struttura inversa, cioè le ultime cedole
sono elevate, mentre le prime sono più basse.
Obbligazioni subordinate
Il debito subordinato delle banche è definito
”ibrido”, cioè pur essendo formalmente debito, in presenza di determinati accadimenti, si può trasformare in
uno strumento di capitale su cui possono ricadere parte
delle perdite dell’emittente. L’universo dei subordinati
bancari inoltre, è estremamente difforme e gli investitori non hanno ad oggi gli strumenti per una valutazione
corretta dei rischi/vantaggi incorporati in questi titoli:
per semplicità ricordiamo che i maggiori rischi legati a
questi strumenti identificabili in:
• Il cosiddetto extension risk , legato al puntuale
esercizio delle call option da parte dell’emittente,
che ha la facoltà ma non l’obbligo di rimborsare
anticipatamente le proprie obbligazioni.
• Il rischio di mancato pagamento della cedola,
sia nella forma di semplice rinvio temporale, sia
nella perdita definitiva al diritto di incasso della
cedola stessa.
za già introdotti per i prodotti finanziario-assicurativo e
del risparmio gestito.
L’interesse dei risparmiatori deve rappresentare il
principio fondamentale nella prestazione di tutti i servizi offerti dalle banche. Dando concretezza a tale
principio si può avviare il processo di ricostruzione
della fiducia dei risparmiatori, motore di ogni possibile
ripresa.
C’è in atto una vera e propria rivoluzione copernicana
per i bond bancari, per iniziativa della Consob. Infatti
è stata posta in consultazione, una comunicazione della
Consob, la quale estende all’offerta al pubblico di obbligazioni bancarie e societarie i principi di trasparen-
A tal proposito l’obiettivo della Consob, ha evidenziato Lamberto Cardia, presidente dell’autorità di
vigilanza, è evitare ”condotte opportunistiche degli intermediari indotte da prezzi di collocamento che tendono a incorporare consistenti commissioni a vantaggio
dell’intera catena distributiva”. In un contesto di crisi
economica e finanziaria come quella attuale, con una
bassa propensione al rischio degli investitori verso asset azionari, gli istituti di credito sono spinti, per fare
raccolta e commissioni, a vendere questi prodotti che
6
APPROFONDIMENTO
Obbligazioni Bancarie
in molti casi, non rappresentano la scelta ”migliore”
per i risparmiatori. Inoltre la crisi di liquidità sui mercati finanziari ha spinto al collocamento di prodotti
obbligazionari di propria emissione e questo ha ulteriormente ”accentuato lo squilibrio” esistente in Italia
tra risparmio amministrato e risparmio gestito, a vantaggio ovviamente del primo.
Ma perché la Consob ha
accesso solo oggi un faro sui
bond bancari? La verità è da
ricercare in più aspetti ed in
alcune anomalie, o forse meglio definirle, ambiguità insite nelle obbligazioni bancarie.
Partiamo da alcuni dati: Nel
2008 le banche italiane hanno
emesso 5.400 obbligazioni,
per un importo complessivo
di 112 miliardi di euro. Secondo dati ABI di giugno i bond bancari valgono 798
miliardi di euro, ossia il 42% della raccolta degli istituti, con una crescita del 15,5% rispetto all’anno precedente (tabella 1). Degli attuali 798 miliardi di bond
bancari in circolazione, il 60% è nei portafogli delle famiglie italiane. Inoltre bisogna considerare che l’80%
delle obbligazioni bancarie non sono quotate. Ad oggi
il rendimento medio dello stock di obbligazioni banRaccolta
Data
dic-08
gen-09
feb-09
mar-09
apr-09
mag-09
giu-09
Mln
di euro
1813
1809
1824
1850
1872
1893
1897
Tasso annuo
di crescita
12,4
11,8
11,5
11,8
11
10,4
10,3
carie si assesta al 3,22%, ancora troppo poco rispetto
ai titoli di Stato di durata equipollente ed, inoltre, gli
istituti bancari, avendo una probabilità di default maggiore rispetto allo Stato, dovrebbero offrire ai propri
sottoscrittori rendimenti superiori, elemento trascurato
dalle banche italiane.
Ad oggi il rendimento medio dello stock di obbligazioni bancarie si assesta al 3,22%, ancora troppo
poco rispetto ai titoli di Stato di durata equipollente ed,
inoltre, gli istituti bancari, avendo una probabilità di
default maggiore rispetto allo Stato, dovrebbero offrire
ai propri sottoscrittori rendimenti superiori, elemento
trascurato dalle banche italiane.
Solo con questi dati, possiamo pensare che l’istituto di vigilanza voglia vederci chiaro sui potenziali
conflitti di interesse che gli istituti di credito hanno sulle emissioni dei bond bancari. Inoltre, aspetto da non
dimenticare, probabilmente la pressione degli istituti di
credito verso i loro clienti si farà sempre più pressante man mano che nel 2009 andranno a scadere i bond
bancari in circolazione. Infatti entro il 2009 scadranno
obbligazioni bancarie per ben 114 miliardi di euro (200
fino al 2010). Sicuramente le banche saranno pronte e
in prima fila per far sottoscrivere nuovi prodotti similari ai propri clienti.
Depositi
clientela residente (1)
Mln
di euro
1084
1075
1067
1073
1092
1098
1099
Tasso annuo
di crescita
7,6
7,2
6,9
6,3
6,1
5,6
6,8
Obbligazioni (2)
Mln
di euro
729
734
756
777
788
795
798
Tasso annuo
di crescita
20,4
19,3
18,8
20,4
20
17,8
15,5
(1) Conti correnti, depositi con durata prestabilita, depositi rimborsabili con preavviso e pronti contro termine
(2) Registrate al valore nominale ed espresse in euro
Fonte : Elaborazioni Centro Studi e Ricerche ABI su dati Banca d’Italia
Tabella 1: DEPOSITI ED OBBLIGAZIONI DEGLI ISTITUTI BANCARI
Altro aspetto legato ai bond è il loro rendimento,
troppo spesso inferiori ai titoli governativi. Infatti, quasi il 50% delle obbligazioni bancarie a tasso fisso emes-
se nel 2008 offrono rendimenti inferiori ai titoli di Stato. In pratica la relazione che ad un rischio maggiore per le obbligazioni bancarie non è associato un loro
7
APPROFONDIMENTO
Obbligazioni Bancarie
maggior rendimento, dovrebbe far cadere ogni appeal
per questi prodotti per i risparmiatori, ma nella realtà
dei fatti la loro raccolta continua a crescere.
risultano poco chiari, come gli internalizzatori sistematici, ossia intermediari (banche) che gestiscono gli
ordini dei clienti ponendosi loro stessi come controparte nelle operazioni.
Inoltre, nella relazione annuale della Consob, il
presidente Lamberto Cardia ha posto l’attenzione sulla
frammentazione degli scambi sulle diverse piattaforme
e modalità di negoziazione, sostenendo che la frammentazione delle informazioni disponibili sui mercati,
possono riflettersi in una minore efficienza dei meccanismi di formazione dei prezzi. Ragionamento del presidente della Consob che enfatizza in qualche misura
il fallimento della concentrazione degli scambi, apportata con la Mifid. Per tutti questi motivi, la Consob
ha voluto correre ai ripari, emanando in consultazione
una nuova raccomandazione alle banche con l’intento
di rendere i prospetti delle obbligazioni bancarie più
trasparenti.
Inoltre per le obbligazioni bancarie difficilmente trova
applicazione il principio della ”best execution”: tali titoli infatti ”non sono generalmente trattati su sedi
di negoziazione regolamentati e quindi non godono
di adeguate condizioni di liquidità e trasparenza dei
prezzi”. Ne risultano condizioni di negoziazione ”particolarmente svantaggiose” per i piccoli risparmiatori.
L’abolizione della concentrazione degli scambi a favore dell’apertura alla concorrenza tra le differenti sedi di
negoziazione, non ha determinato ad oggi benefici in
termini di minor costi, per i risparmiatori che vogliono
acquistare sui mercati titoli. Secondo Lamberto Cardia
- ”gli intermediari devono assicurare le condizioni migliori di esecuzione degli ordini dei clienti”.
Infatti, il rischio maggiore per un risparmiatore, è rappresentato dalla situazione in cui abbia necessità di
smobilizzare prima della scadenza il suo investimento.
Molto spesso accade, che se si vuole trattare le obbligazioni sul mercato secondario come il TLX (creato
da Unicredit e Intesa), sullo stesso titolo, la differenza
tra prezzo di acquisto (denaro) e di vendita (lettera)
è molto ampia, da un mezzo punto fino anche a due
punti. Ma almeno i bond trattati sul TLX possiedono
un prezzo trasparente per il pubblico e una sufficiente
liquidità. Ma non tutte le obbligazioni hanno la ”fortuna” di essere negoziate sul TLX. Esistono anche altri
canali previsti dalla direttiva Mifid, che ancora oggi
Le indicazioni della Consob costituiscono linee
guida utilizzabili dagli emittenti o dagli offerenti per
rappresentare sinteticamente e distintamente per ciascuna proposta gli elementi più significativi del profilo
di rischio-rendimento e del regime dei costi. Ciò al fine
di consentire ai potenziali investitori una più consapevole assunzione delle proprie decisioni d’investimento,
ed agli emittenti un più rapido accesso al mercato, conseguente ad un’abbreviazione dei tempi per lo svolgimento della fase istruttoria da parte della Consob.
La struttura dei prospetti sarà divisa in due o anche in
più parti (cc.dd. ”moduli”). La prima sezione sarà destinata ai costi e al profilo di rischio /rendimento, mentre la seconda parte verrà lasciata alle ulteriori informazioni sull’offerta degli strumenti da collocare. Gli
elementi nella seconda sezione potranno riguardare: le
informazioni essenziali sull’emittente, i rischi (chiara
indicazione dei fattori di rischio significativi), la data di
godimento e scadenza degli interessi, il termine di prescrizione degli interessi e del capitale, le fonti da cui
poter ottenere informazioni sulla performance passata
e futura e sulla volatilità del sottostante, i fatti perturbativi e gli eventi straordinari relativi al sottostante e le
regole di adeguamento applicabili, l’elenco dettagliato
dei collocatori, le condizioni cui l’offerta è subordinata ed i destinatari dell’offerta. Una terza parte, inoltre, è costituita dalle informazioni relative alla negoziazione degli strumenti per una maggiore trasparenza sul
rischio di liquidità.
8
APPROFONDIMENTO
Emittente
Banca Carige
Banca Carige
Banca Marche
Banca Marche
Banca Marche
Intesa SanPaolo
Intesa SanPaolo
Credito emiliano
Ugf Banca
MPS
Obbligazioni Bancarie
Scadenza
Cedola
Periodicità
cedole
Rendimento
effettivo netto
Lotto Minimo
02/07/2014
02/07/2013
04/05/2012
21/05/2013
27/07/2011
30/07/2011
30/07/2011
06/07/2012
13/05/2013
24/07/2013
2,80%
2,4%
3%
2,50%
2%
2%
2%
2,65%
3%
3%
Trimestrale
Annua
Semestrale
Semestrale
Semestrale
Semestrale
Annua
Semestrale
Trimestrale
Semestrale
2,47%
2,50%
2,63%
2,20%
1,77%
1,77%
1,75%
2,35%
2,65%
2,64%
1.000 euro
1.000 euro
1.000 euro
1.000 euro
1.000 euro
1.000 euro
1.000 euro
1.000 euro
10.000 euro
1.000 euro
Tabella 2: I RENDIMENTI DELLE OBBLIGAZIONI ITALIANE IN COLLOCAMENTO
Ma l’aspetto più importante delle raccomandazioni della Consob, è rappresentato, dall’introduzione nel
prospetto degli indicatori che vanno a delineare il grado
di rischio, gli scenari probabilistici dell’investimento finanziario e l’orizzonte temporale. Questi indici, sono
indicatori di natura quali-quantitativa tra loro interdipendenti e fondamentali per supportare l’assunzione di
scelte d’investimento informate da parte del potenziale
investitore.
CODICE ISIN
EMITTENTE
XS0202180534
IT0001347423
IT0001356200
IT0003720221
IT0001369096
IT0004114622
IT0004124092
IT0001391165
XS0279290448
IT0003735229
IT0004119431
IT0003933642
IT0004140320
IT0004103120
IT0003746044
IT0004116668
IT0004116676
IT0004149206
IT0003604458
IT0004247091
IT0004267735
IT0001355889
IT0001362034
IT0001364493
IT0001366704
IT0003728349
IT0004113236
IT0004275878
BANCA ANTONVENETA
BANCA CR FIRENZE
BANCA CR FIRENZE
BANCA CR FIRENZE
BANCA CR FIRENZE
BANCA CR FIRENZE
BANCA CR FIRENZE
BANCA CR FIRENZE
BANCA CR FIRENZE
BANCA NUOVA
BANCA NUOVA
BANCA NUOVA
BANCA NUOVA
BANCA POP DI VICENZA
BANCA POP DI VICENZA
BANCA POP DI VICENZA
BANCA POP DI VICENZA
BANCA POP DI VICENZA
BANCA POP DI VICENZA
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
Le informazioni trasmesse dai tre indicatori devono essere formalizzate quale esito dell’applicazione di metodologie oggettive e di strumenti di analisi quantitativa alla misurazione e al monitoraggio del rischio complessivo e dei rendimenti potenziali della proposta d’investimento sull’orizzonte d’investimento consigliato
all’investitore.
SCADENZA
CEDOLA
VALUTA
RATING
30.09.2009
02.08.2009
06.09.2009
22.09.2009
04.10.2009
18.10.2009
02.11.2009
01.12.2009
21.12.2009
01.10.2009
06.10.2009
18.10.2009
09.11.2009
30.09.2009
29.10.2009
30.10.2009
30.10.2009
01.12.2009
19.12.2009
31.07.2009
01.08.2009
09.08.2009
01.09.2009
06.09.2009
10.09.2009
20.09.2009
29.09.2009
08.10.2009
1.37
4.0
4.0
4.1
4.0
3.6
3.6
4.5
1.485
3.25
1.072
2.6
1.327
3.55
2.8
1.134
3.55
3.8
ZCB
4.5
2.14
4.0
4.0
4.0
4.0
4.1
3.5
4.5
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
A
AAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAA-
Tabella 3: LE OBBLIGAZIONI BANCARIE IN SCADENZA NEL 2009
9
APPROFONDIMENTO
Obbligazioni Bancarie
CODICE ISIN
EMITTENTE
IT0003733836
IT0004119472
IT0001398939
IT0004153760
IT0003728216
IT0004138738
IT0003753339
IT0004276082
IT0004283559
IT0004287998
IT0004299712
IT0004120348
IT0004120355
IT0004146913
IT0004105745
IT0004120900
IT0003747737
IT0004150675
IT0004245822
IT0004245558
IT0004246283
IT0004055866
IT0004244874
IT0004249105
IT0003697148
IT0003347660
IT0003353353
IT0004081920
IT0004093529
IT0003719702
IT0001372090
IT0001370722
IT0003365936
IT0004081938
IT0004099385
IT0003371140
IT0004116734
IT0004116700
IT0003922678
IT0004117609
IT0003928287
IT0004117476
IT0003746267
IT0004137722
IT0004137714
IT0003759641
IT0000534757
IT0004166994
IT0004166903
IT0004153919
IT0003954457
IT0003739874
IT0001364154
IT0003368617
IT0001401014
XS0201222691
IT0001368718
IT0003724207
IT0003726616
IT0003733679
IT0001394581
IT0003754915
XS0207129965
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCA TRENTO E BOLZANO
BANCO DESIO E BRIANZA
BANCO DESIO E BRIANZA
BANCO DESIO E BRIANZA
BANCO DESIO LAZIO
BANCO DESIO LAZIO
BANCO DESIO LAZIO
BANCO DESIO LAZIO
CARIPRATO
CARIPRATO
CARIPRATO
CASSA RISP DI CIVITAVE
CASSA RISP DI CIVITAVE
CASSA RISP DI CIVITAVE
CASSA RISP DI CIVITAVE
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
INTESA SANPAOLO
SANPAOLO BANCA ADR
SANPAOLO BANCO DI NAPOLI
SANPAOLO BANCO DI NAPOLI
SANPAOLO BANCO DI NAPOLI
UBI
UNICREDIT SPA
UNICREDIT SPA
UNICREDIT SPA
UNICREDIT SPA
UNICREDIT SPA
UNICREDIT SPA
UNICREDIT SPA
SCADENZA
CEDOLA
VALUTA
RATING
18.10.2009
30.10.2009
15.12.2009
22.12.2009
01.10.2009
11.12.2009
15.12.2009
20.09.2009
22.10.2009
05.11.2009
20.12.2009
16.10.2009
16.10.2009
20.11.2009
05.10.2009
02.11.2009
30.11.2009
22.12.2009
30.07.2009
30.07.2009
31.07.2009
31.07.2009
31.07.2009
31.07.2009
01.08.2009
01.08.2009
19.08.2009
31.08.2009
31.08.2009
01.09.2009
13.09.2009
15.09.2009
16.09.2009
29.09.2009
29.09.2009
01.10.2009
02.10.2009
02.10.2009
31.10.2009
31.10.2009
31.10.2009
31.10.2009
01.11.2009
30.11.2009
30.11.2009
01.12.2009
19.12.2009
28.12.2009
28.12.2009
29.12.2009
29.12.2009
22.10.2009
16.08.2009
01.10.2009
15.12.2009
22.09.2009
10.09.2009
29.09.2009
01.10.2009
12.10.2009
22.11.2009
02.12.2009
10.12.2009
ZCB
3.5
4.25
3.5
2.3793
ZCB
1.45
1.16
0.879
1.292
4.0
1.231
3.4
1.062
3.6
3.6
4.0
4.0
ZCB
4.4
ZCB
2.74
4.4
5.387
3.4
4.7
4.45
2.46
4.45
3.2
ZCB
5.75
4.3
2.2
4.3
4.15
1.46
3.46
2.1
2.1
3.0
4.3
3.05
1.96
4.3
2.95
ZCB
1.14
3.64
1.92
3.6
3.2
5.3
4.0
5.5
1.385
4.9
0.7
4.2
1.632
5.0
1.473
1.481
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
EUR
AAAAAAAANR
NR
NR
NR
NR
NR
NR
AAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAAA
A
A
A
A
A
A
A
Tabella 3: LE OBBLIGAZIONI BANCARIE IN SCADENZA NEL 2009
10
PROFESSIONISTI
Consulente finanziario e psicologia
PSICOLOGIA
Consulente finanziario
Risposte inadeguate alla
frustrazione
La capacità di tollerare livelli diversi di frustrazione è strettamente legata alla nostra forza interiore.
Di Antonella Buro
individuo ha una soglia diversa di tolleranza alla frustrazione: questo vuol dire che
esistono persone che si lasciano andare alla
frustrazione solo dopo aver combattuto, lottato, provato e riprovato a raggiungere il proprio obiettivo, altre
persone che invece di fronte al primo ostacolo si arrendono al sentimento di impotenza e di sconfitta tipico
della situazione frustrante. La capacità di tollerare la
frustrazione e più precisamente la capacità di tollerare
livelli diversi di frustrazione è strettamente legata alla
forza dell’IO. Durante il percorso di crescita evolutiva,
il bambino deve fare i conti con situazioni che spesso
si traducono in frustrazioni. A partire dai primissimi
giorni di vita, sperimenta stati di tensione e di malessere che non vengono sempre e immediatamente cancellati dall’intervento dei genitori. Il neonato piange per
la fame, ma non sempre il seno o la tettarella è pronta
all’uso e ciò che il bambino prova in questi momenti
è uno stato di frustrazione. Con il passare dei mesi,
il bambino sperimenta situazioni sempre più difficili,
nel periodo dell’acquisizione della deambulazione, per
esempio, troverà assai frustrante cadere, ruzzolare, farsi male. Non sempre riuscirà ad afferrare gli oggetti che
desidera, non sempre riuscirà a richiamare l’attenzione
dell’ambiente circostante, non sempre sarà capito, non
sempre le cose andranno bene.
O
GNI
Questa è la normalità. I genitori talvolta credendo
di adottare comportamenti pedagogicamente corretti, intervengono massicciamente nell’abbattimento di
ostacoli fra il bambino e l’ambiente circostante, cercano in tutti i modi di evitare che il bambino possa
provare sentimenti frustranti. È sicuramente giusto e
doveroso soddisfare i bisogni fisiologici del bambino (fame, sete, sonno, . . . ) ed evitare che il bambino
viva situazioni realmente pericolose, ma è altamente
deleterio impedire che il bambino possa sperimentare situazioni difficili, problematiche. Impedire che il
bambino subisca piccole frustrazioni, significa negargli
la possibilità di sperimentare i limiti del proprio operare, di vivere situazioni che richiedono la messa in atto
di schemi mentali e comportamentali nuovi, di tastare
i propri limiti. Tutto ciò si traduce in un’incapacità
di tollerare la frustrazione: di fronte al primo ostacolo
il bambino divenuto adulto si arrende o mette in atto
comportamenti inadeguati alla situazione. A proposito di reazioni inadeguate alla frustrazione, possiamo
segnalare alcune tra le risposte più comuni: l’aggressività, la negazione, l’autismo e la fissazione o stereotipia
comportamentale. Alcuni individui di fronte alla frustrazione reagiscono mettendo in atto comportamenti
aggressivi. Spesso questa modalità comportamentale è
frutto di esperienze passate.
Molti genitori di fronte agli scoppi di ira dei propri
figli, a seguito di frustrazioni più o meno grandi, reagiscono con estrema accondiscendenza insegnando così
ai propri figli che spesso l’aggressività premia. L’accondiscendenza, l’arrendevolezza, l’iperprotezionismo
e il lassismo educativo determinano nei bambini estrema insicurezza. L’uomo adulto che ha trovato sempre
la strada spianata dai propri familiari avrà sicuramente
maggiori difficoltà a superare i normali ostacoli che la
vita presenta. Tali individui, in preda a sensazioni di
inettitudine e di impotenza possono reagire in maniera aggressiva. Non sempre l’aggressività è indirizzata
verso l’oggetto frustrante, talvolta viene spostata su oggetti sostituti, oppure può essere riversata su Sé, dando
origine a disturbi di tipo psicosomatico o a comportamenti più apertamente autolesionistici.
11
PROFESSIONISTI
L’arte della vendita
COMUNICAZIONE
L’arte della vendita: i principi
Di Angelo Palazzolo
N questo articolo e nei successivi si farà riferimento all’arte della vendita, facendo particolare
attenzione a quali siano le somiglianze e quali le
diversità tra un approccio piennellistico (PNL) e un approccio ”classico” ad un’attività che l’uomo ha cercato
nei secoli di affinare sempre più, creando una vera e
propria dottrina, con tanto di principi, regole, tecniche
e, immancabilmente, teorie e visioni discordanti.
I
Anche per questo, una definizione univoca di vendita è difficilmente concordabile. Dal punto di vista
giuridico la si può considerare ”un contratto che ha
per oggetto il trasferimento della proprietà di una cosa verso il corrispettivo di un prezzo1 ”, si tratta di un
contratto consensuale e per il suo perfezionamento non
occorre la consegna della cosa, infatti, questa ricade
sotto le obbligazioni del venditore.
Tuttavia è difficile che un venditore definisca in questi
termini l’oggetto del suo lavoro. Molto probabilmente
porrà l’accento sul vantaggio che uno scambio apporta
ad entrambe le parti in questione e quindi sul valore
aggiunto che ne ricava l’intero sistema.
Una definizione che tenga conto dell’aspetto soggettivo e quindi del vantaggio che ne ricavano le parti, è
stata data da Eric De La Parra Paz, ricercatore internazionale alla University State of California: ”le vendite
sono la scienza dello scambio tra un bene/servizio e
l’equivalente importo monetario previamente stabilito,
al fine di favorire da un lato la crescita e il valore aggiunto di una società o una nazione, e dall’altro al fine
di soddisfare i bisogni e la domanda del compratore.
Per raggiungere questo scopo le vendite si basano su
una serie di tecniche di comunicazione, psicologiche e
di conoscenze tecniche utili a informare circa i benefici
e i vantaggi dello scambio per entrambe le parti2 ”.
Uno scambio, dunque, che esiste nella misura in
1 Art.
2 Cit.
cui le due (o più) parti coinvolte suppongono che effettuandolo ne otterrebbero dei vantaggi. L’uomo ha da
sempre utilizzato la forma dello scambio per migliorare la propria condizione, perché non solo uno scambio,
presentandosi come patto concordato, non presenta gli
stessi rischi che presentano l’uso della forza o del sotterfugio3 , ma ha la capacità, di migliorare i rapporti
sociali tra le parti che lo stipulano.
L’uomo utilizzava lo scambio già nelle società del
paleolitico, anche se poco frequentemente poiché i nuclei familiari vivevano quasi sempre isolati dagli altri
gruppi e si nutrivano di ciò che offriva la natura. Con il
paleolitico recente e l’intensificarsi dell’economia dei
”cacciatori e delle raccoglitrici” probabilmente vi fu un
aumento degli scambi dovuto ad un intensificarsi dei
rapporti sociali tra le famiglie e le tribù e ad una maggiore produttività del lavoro. Ci si scambiava anche
diversi doni che avevano uno scopo diplomatico, perché servivano a rinsaldare le buone relazioni tra vicini4 .
Con lo sviluppo dell’agricoltura e conseguentemente
dell’artigianato, insieme alla popolazione aumentarono
anche il commercio e gli scambi. Il superamento del
baratto come forma di scambio prioritaria, presuppone
una società articolata, in cui esiste una diversificazione
delle attività lavorative. I beni assunsero oltre ad un
valore d’uso, anche un valore di scambio. Ciò avvenne
perché la proprietà dei mezzi di produzione (e dei beni prodotti) da collettiva diventò privata. Si poté così
valutare i beni da scambiare utilizzando un elemento
esterno e neutro: il denaro.
”L’uso del denaro come mezzo di scambio rispondeva all’esigenza d’avere un oggetto universalmente
riconosciuto che materializzava immediatamente il valore dato alle merci attraverso il lavoro. Quest’ultimo
rendeva possibile lo scambio di tutte le merci senza che
queste venissero trasportate da un mercato all’altro, ed
inoltre evitava al venditore di dover trovare una merce
interessante per la controparte al fine dello scambio”5 .
1470 del Codice Civile.
p. 28 Eric De La Parra Paz, Marìa Del Carmen Madero Vega, 2003, Strategie di vendita e negoziazione, trad. it. Macro Edizioni,
2004.
3 Un atto di violenza o un furto se non vanno ”a buon fine” (anche tralasciando completamente valori etici e morali) fanno precipitare
la situazione dell’autore ad una condizione di molto peggiore a quella precedente con ripercussioni fisiche e/o sociali. Se non va in porto
uno scambio, invece, si torna, nella maggior parte dei casi, alla condizione iniziale.
4 Giandomenico Ponticelli, Il baratto, l’origine della moneta e la sua diffusione in epoca Greco - Romana, www.cronologia.it
5 Ibidem.
12
PROFESSIONISTI
L’arte della vendita
• Vendita passiva (pull strategy)
Nel secolo XVIII l’avvento della Rivoluzione Industriale aumenta la quantità e la qualità della produzione,
nascono nuovi prodotti e sorgono le prime imprese atte a distribuirli, dando origine ad una prima forma di
concorrenza. Da questo momento storico in poi, l’attenzione degli imprenditori si sposterà dalla produzione
alla allocazione dei prodotti. Entra in gioco una nuova
disciplina: il marketing. Questa nuova branca delle scienze economiche stabilisce nella soddisfazione
del cliente l’obiettivo principale di qualunque rapporto commerciale, con lo scopo di portare a termine gli
obiettivi aziendali prefissati.
L’universo del cliente-consumatore viene analizzato
dalle divisioni marketing nei suoi aspetti economicosociali (potere d’acquisto e tipologia di mercato) e psicologici (bisogni, desideri e credenze).
Di per sé, le persone non formano un mercato. Si
trasforma in cliente-consumatore solo chi ha bisogni,
obiettivi, timori e desideri che possono venire soddisfatti.
L’attuale concetto di marketing (marketing concept)
afferma che non si tratta di vendere ciò che l’azienda
produce, ma ”di produrre ciò che il consumatore vuole,
desidera, sollecita e abbisogna”6 . Il cliente diviene il
centro dell’attività aziendale, come dice il celebre guru
del management Peter Drucker: ”l’obiettivo di un’azienda non è il profitto ma il cliente, dal momento che
il profitto si ottiene servendo il cliente in modo più soddisfacente rispetto alla concorrenza”7 .
Fondamentalmente la vendita è classificata in due
modi:
La vendita attiva punta sulla pressione che il proprio
personale di vendita esercita sui distributori o direttamente sul cliente.
La vendita passiva invece investe le proprie risorse
sulla pubblicità del prodotto così da creare nei consumatori quel bisogno che può essere appagato solo
tramite l’acquisizione del bene/servizio in questione.
Sarà così il consumatore stesso a cercare il prodotto nei
circuiti di distribuzione ed eventualmente a far pressione sui distributori affinché se ne muniscano.
Quando se ne hanno le risorse si può adottare una
terza strategia (strategia mista) che spesso è la più efficace proprio perché presenta i vantaggi congiunti delle
prime due.
L’utilizzo dell’una o l’altra strategia dipende dalle:
√
√
√
√
√
√
√
√
capacità finanziarie
capacità organizzative e umane
caratteristiche del prodotto8
caratteristiche della clientela
caratteristiche degli intermediari
caratteristiche della concorrenza
gamma di prodotti
strategie perseguite
• Vendita attiva (push strategy)
6 Cit. p. 19 Eric De La Parra Paz, Marìa Del Carmen Madero Vega, 2003, Strategie di vendita e negoziazione, trad. it. Macro Edizioni,
2004.
7 Cit. p. 8 Russel S. Winer, Marketing Management, 2000, tr. It. a cura di Piergiorgio Re e Fabrizio Mosca, Apogeo, 2002.
8 Usualmente i prodotti vengono divisi in tre tipologie: convenience goods, shopping goods, speciality goods, queste categorizzazioni
vengono effettuate a seconda dei canali di distribuzione in cui sono inseriti i prodotti, normalmente nella prima categoria si inseriscono i
beni primari e di largo consumo (alimenti e vestiario) e all’ultima beni di lusso o più ”impegnativi” da acquistare (gioielli e auto), tuttavia
la divisione è molto elastica e comunque non generalizzabile.
13
PROFESSIONISTI
Consulenza finanziaria
PROFESSIONE
Promotore Finanziario
Vs
Consulente Indipendente
Di Mirko Serra
della direttiva MiFID è
stata introdotta anche nell’ordinamento italiano la figura del consulente finanziario indipendente, ovvero di quel professionista che non viene
remunerato sulla base di un mandato d’agenzia di un
intermediario finanziario - come nel caso del promotore finanziario - per i prodotti che colloca, ma la cui
fonte di reddito è data dalle parcelle che i clienti gli
pagano per le consulenze professionali fornite.
C
ON IL RECEPIMENTO
Recentemente si è assistito in Italia ad una diatriba
tra gli appartenenti alle due diverse categorie su quale
figura possa essere la migliore per un risparmiatore che
necessita di ”consulenza in materia di investimenti”
(che la direttiva MiFID definisce come prestazione di
raccomandazioni personalizzate ad un cliente, dietro
sua richiesta o per iniziativa dell’impresa di investimento, riguardo ad una o più operazioni relative a
strumenti finanziari): premetto subito che sono un ex
promotore finanziario che da qualche anno è passato
alla consulenza e che, a mio modo di vedere, le due tipologie di professionisti non dovrebbero essere viste in
contrapposizione tra loro, ma come figure complementari; volendo utilizzare una metafora piuttosto in voga,
è la stessa differenza che c’è in campo sanitario tra un
medico (il consulente indipendente) ed un farmacista
(il promotore finanziario). Sono convinto che nessuno seriamente pensa che in campo sanitario, debbano
esistere solo medici o solo farmacisti; nel campo della
finanza invece, fino a qualche anno fa vi erano solo
promotori finanziari (e gli sportelli bancari) e ancora
oggi questi ultimi sono ancora in netta maggioranza in
quanto a numerosità.
Tutto questo, unito alla quasi totale inconsapevolezza della quasi totalità dei risparmiatori (passatemi
questo gioco di parole), ha portato a delle sacche di
inefficienza nel sistema finanziario enormi:
mente ai prodotti del risparmio gestito sono
spesso troppo elevati, con un TER (Total Expense Ratio) che in taluni casi può arrivare anche
al 3,50% medio l’anno e oltre. Questi sono, in
percentuale, mancati guadagni per gli investitori,
percentuali di abbattimento dei rendimenti che i
prodotti dovrebbero far ottenere. Se poi aggiungiamo le commissioni di negoziazione che sono
trattenute sul patrimonio del fondo e altre spese è
facile comprendere come il gestore debba essere
molto bravo per riuscire a battere il Benchmark;
• la maggior (in media oltre il 70%!!) parte dei
costi sostenuti dagli investitori che sottoscrivono
prodotti di risparmio gestito, in realtà non servono a remunerare l’attività di gestione in senso
stretto, bensì quella dei collocatori - distributori:
l’ovvia conseguenza è che alle società di gestione rimane ben poco per poter migliorare la loro
efficienza - competitività e per remunerare i migliori gestori (a questo proposito si veda l’articolo ”Le retrocessioni delle SGR alla rete di distribuzione” di P. Buro su My Advice del mese
scorso).
Questo stato delle cose fa sì che vi sia una giungla
di conflitti di interesse poiché quando un risparmiatore/investitore affida una decisione di investimento ad
un promotore finanziario (o impiegato di banca), questi
si trova tra il dover conciliare l’obiettivo del proprio
cliente (che potremmo definire come l’ottimizzazione
del rapporto rendimento - rischio del proprio investimento) con il proprio (e della propria società mandante)
che è quello della massimizzazione dei propri ricavi:
quasi sempre questi due obiettivi sono in conflitto tra
loro. In questo contesto, solo il consulente finanziario
indipendente ha davvero a cuore gli interessi del cliente, dal momento che viene remunerato direttamente (e
in via esclusiva) proprio dal cliente stesso, senza ricevere alcun compenso - provvigione dalle società che
emettono e/o distribuiscono i prodotti finanziari.
• i costi degli investimenti finanziari relativa14
PROFESSIONISTI
Consulenza finanziaria
Nei paesi anglosassoni il consulente finanziario indipendente (fee-only financial advisor) è una figura ormai affermata da tempo, mentre nei paesi dell’Europa
continentale è ancora una figura professionale abbastanza sconosciuta dai risparmiatori. Questo è ancora
più vero in una realtà come quella italiana dove, come
dicevo poc’anzi, ”l’ignoranza” in materia finanziaria
regna sovrana presso il pubblico dei risparmiatori; e a
rendere il quadro ancora più confuso vi è il fatto che
spesso il termine consulente finanziario viene utilizzato
anche da coloro che in realtà consulenti non sono, ma
che preferiscono - probabilmente per ragioni di marketing - l’utilizzo di questo termine anziché quello di
promotore finanziario (o di ”impiegato” per quanto riguarda gli sportelli bancari).
frequentemente casi di promotori disonesti rispetto a
quanto non accada per i consulenti: è la legge dei grandi numeri!
Sono d’accordo con chi afferma che attualmente la difficoltà maggiore per i risparmiatori sia quella
di venire a conoscenza dell’esistenza della professione del consulente finanziario indipendente. Inoltre,
anche quando il risparmiatore viene a conoscenza dell’esistenza di tale professionista, l’acquisizione della
fiducia da parte del cliente risulta molto difficile. Nonostante la crisi e i mancati rendimenti per i risparmiatori, la fiducia di questi continua ad essere molto
forte nei confronti dei soggetti in conflitto di interesse. Il consulente finanziario indipendente non avendo
un marchio e spesso nemmeno una sede operativa all’altezza di quelle dei professionisti che tipicamente
operano in conflitto di interessi, risulta essere meno
credibile e meno affidabile; in effetti, al momento non
esiste ancora l’albo dei consulenti indipendenti (la cui
creazione è stata nuovamente rimandata al 31/12/2009)
che potrebbe fornire, almeno formalmente (sulla effettiva utilità degli albi professionali per i clienti dei
professionisti iscritti in questi albi si potrebbe aprire un
lungo dibattito . . . ), un riconoscimento di onorabilità
e professionalità di questa categoria professionale agli
occhi dei risparmiatori.
1. la MIFID in Italia prevede la coesistenza del promotore e del consulente indipendente, ma nella
sostanza non fa nulla per definire e cirscoscrivere le due figure professionali, così come lascia ampia libertà agli intermediari di adottare un
proprio sistema di classificazione della clientela; moltissimi autorevoli accademici ed addetti ai
lavori stanno facendo ormai notare da mesi che
la MIFID necessiterebbe di una revisione: questa direttiva è nata con l’intento di proteggere il
risparmiatore dai comportamenti poco corretti e
poco trasparenti degli intermediari. Ad oggi, mi
sembra di poter dire che l’unica reale conseguenza portata dal recepimento della direttiva sia stata
un inutile aggravio burocratico, con tanto di sperpero di migliaia di tonnellate di carta, che risulta
di difficile se non impossibile comprensione da
parte del risparmiatore medio;
Per concludere e per riassumere, ribadisco innanzitutto che non ritengo il consulente indipendente migliore a priori rispetto al promotore finanziario: ogni
categoria professionale ha, al proprio interno, elementi
onesti e competenti ed altri (la netta minoranza) che
agiscono seguendo esclusivamente la logica del proprio personale tornaconto; è certo un dato di fatto che,
in questo momento essendo i promotori finanziari in
numero infinitamente superiore rispetto a quello dei
consulenti indipendenti, vengano alla ribalta molto più
Io credo che l’affermarsi della figura del consulente
indipendente possa costituire - a maggior ragione in Italia - un punto di svolta del sistema finanziario, poiché
potrebbe costituire la spinta per rendere più consapevoli
gli investitori, e questo porterebbe ad un miglioramento dei servizi offerti dagli intermediari (banche, reti di
promotori, compagnie di assicurazione, . . . ) che sarebbero più efficienti e meno onerosi.
Perché si verifichi tutto questo però a mio avviso
occorrono alcuni presupposti:
2. ancor più della creazione dell’albo dei consulenti indipendenti, una tutela per i clienti molto stringente potrebbe essere l’adozione di procedure corrette. In questo senso, fa ben sperare
la recente adozione anche in Italia della norma
UNI ISO 22222:2008 in materia di pianificazione finanziaria economico - patrimoniale (quello
che nei paesi anglosassoni è definito più sinteticamente financial planning), il servizio a più alto
valore aggiunto che un consulente indipendente
può offrire ai propri clienti; ora bisognerà vedere
se il ”mercato” adotterà queste procedure.
Ora staremo a vedere se il mercato - anche dal lato degli
utenti finali - saprà cogliere queste opportunità.
15
PROFESSIONISTI
Scudo Fiscale
NORMATIVA
Scudo Fiscale 2009
Rientro dei capitali dall’estero
Di Massimo Donghia
per il rimpatrio
dei capitali italiani detenuti
all’estero è stata presentata finalmente in Parlamento; si può
ora iniziare a ragionare sui dettagli operativi, anche se non si possono escludere novità in sede di
approvazione finale da parte delle
Camere.
L’attenzione che ha accompagnato la gestazione di questo provvedimento è ampiamente giustificata dall’opportunità che esso rappresenta. Un’opportunità per i contribuenti, che con una imposizione
tutto sommato accettabile vengono
messi in condizione di far rientrare nel circolo della loro economia
aziendale o familiare disponibilità
in grado di dare nuovo slancio o di
sanare difficoltà.
Un’opportunità per il Governo, che
si assicura sia gettito straordinario
costituito dall’ammenda sia base
imponibile per gli anni futuri, ma
anche un’opportunità importante
per gli intermediari che sapranno
coglierla, italiani ed internazionali,
comprendendo le esigenze dei loro clienti e consigliandoli in modo
corretto ed efficiente.
L
A NORMA
Passando alle ”istruzioni per
l’uso”, notiamo alcune differenze rispetto alle precedenti edizioni
(2001/2002 e 2003), anche se l’impianto complessivo non pare variato
in modo sostanziale. La differenza
più rilevante concerne la possibilità
di ”regolarizzare”, cioè di dichiarare beni detenuti all’estero lasciandoli nel paese dove attualmente si
trovano, solo beni che si trovano
nell’ambito europeo, e purché ci
sia un accordo per la trasmissione
delle informazioni fiscali tra le amministrazioni: di fatto, ciò esclude
dalla possibilità di ”regolarizzazione” quanto detenuto nei ”Paradisi
Fiscali”: in tal caso si potrà effettuare solo il ”rimpatrio”.
Nulla vieta, quindi, di lasciare i beni all’estero, oppure, dopo averli
rimpatriati, di riesportarli ufficialmente, ma le dichiarazioni previste
dalla normativa in materia di monitoraggio valutario e di dichiarazione annuale dei redditi farebbero
perdere quanto meno la riservatezza se non proprio la ”scudatura”.
Ad una prima lettura, salta agli
occhi anche un’altra differenza rispetto alle precedenti edizioni dello
”Scudo”, che consentivano il rimpatrio anche per i beni detenuti ”per
il tramite di interposta persona”.
Pare che nel provvedimento non si
faccia cenno di questa possibilità;
poiché per ”interposta persona” si
era in passato considerato anche
soggetti come il trust o la fondazione, potrebbe sorgere qualche
difficoltà. È augurabile che la stesura finale del Decreto ed il regolamento di attuazione chiariscano
la questione, altrimenti gli operatori dovranno porre in essere cautele
particolari per rimpatri di questo
tipo.
La differente aliquota che il
contribuente dovrà pagare (il 5%
contro il 2,5% delle precedenti edizioni), pur collocandosi nella parte
bassa del ventaglio di ipotesi che
erano circolate, ha rilevanza non
solo perche più elevata ma soprattutto perché in molti casi, essendo
superiore al livello normale di liquidità prevista negli investimenti mobiliari, costringerà a liquidare parte
del portafoglio rimpatriato ovvero
ad utilizzare liquidità disponibile
in Italia. Gli utili dell’anno 2009
dovrebbero essere sottoposti a tassazione (cedolare secca del 27%),
a cura dell’intermediario, tenuto ad
attenersi alla documentazione oppure alla dichiarazione presentata
dal contribuente. Parimenti saranno
la documentazione ovvero la autocertificazione del contribuente a
fornire all’intermediario il costo da
assumere come parametro fiscale di
carico ai fini della futura tassazione
del ”capital gain”.
Ultima indicazione: la durata.
Si prevede che la ”scudatura” possa
essere effettuata tra il 15 settembre
2009 ed il 15 aprile 2010. Ma già si
pensa alla possibilità di proroghe.
16
PROFESSIONISTI
L’autovettura e il fisco
PIANIFICAZIONE FISCALE
L’ autovettura
Tratto dal libro ”GUIDA FISCALE PER IL PROMOTORE FINANZIARIO”, Editore Paolo
Buro.
Di Rossella Galli
’ AUTOVETTURA rappresenta per il promotore
finanziario un importante se non il più importante bene strumentale, ad esso si applica la
stessa normativa degli agenti di commercio (R.M. 11
novembre 1995, n. 267/E; C.M. 10 febbraio 1998, n.
48/E, p.to 2.1.3.5). Secondo l’art. 164 del TUIR gli
agenti di commercio, e quindi i promotori finanziari,
possono dedurre l’80% del costo sostenuto per l’acquisto dell’auto, tale articolo fissa anche una limitazione
di valore sul costo di acquisizione pari ad euro:
L
a. 25.822,84 euro in caso di autovetture e autocaravan;
b. 4.131,66 euro per i motocicli;
c. 2.065,83 euro per i ciclomotori.
Il valore massimo deducibile sarà per cui :
1. 20.658,27 euro nel caso di autovetture;
2. 3.305,33 euro nel caso di motocicli;
3. 1.652,66 euro nel caso di ciclomotori.
Per fare un esempio, se il costo dell’auto è 30.000
euro, il costo fiscalmente ammesso in deduzione è pari
a 20.658,27, se il costo dell’auto è minore, ad esempio
pari a 20.000 euro, il costo fiscalmente riconosciuto per
il recupero è pari a 16.000 euro. In base all’art. 102 del
TUIR il costo dell’auto, essendo un costo pluriennale,
è deducibile per quote annue di ammortamento, tornando all’esempio precedente nel primo caso la quota
di ammortamento deducibile dal reddito con aliquota
ordinaria del 25% è pari ad euro 5.164,57 (25.822,84
x 80% x 25%), nel secondo caso è pari a 4.000 euro
( 20.000 x 80% x 25%). In sede di determinazione
del reddito d’impresa occorrerà effettuare variazioni in
aumento per riprendere a tassazione i costi sostenuti
che risultano indeducibili, nell’esempio la quota di ammortamento indeducibile è pari a 2.335,43 (30.000 x
80 25% = 7.500 - 5.164,57) nel primo caso, mentre nel
secondo è pari a 1.000 euro ( 20.000 x 25% = 5.000 4.000).
Con riferimento alle spese di manutenzione e riparazione occorre considerare che l’art. 164, comma
3, del TUIR stabilisce che nel calcolo del plafond dei
beni materiali ammortizzabili, su cui calcolare il 5%
di soglia fiscalmente deducibile ai sensi dell’art. 102
comma 6 del TUIR, il costo dei mezzi di trasporto a
motore si assume nei limiti rilevanti ai fini della deduzione delle relative quote di ammortamento. Tornando
al nostro esempio, nel primo caso la quota dei costi
deducibili per le spese di manutenzione e riparazione
sono al massimo 1.032,91euro (20.658,27 x 0,05), nel
secondo caso il plafond è di 800 euro (16.000 x 0,05).
I promotori finanziari se iscritti al relativo ruolo tenuto
presso le Camera di commercio, godono ai sensi del
D.P.R. 633/72 della completa detraibilità dell’Iva relativa all’acquisto, importazione, manutenzione ecc.. di
autovetture, ciclomotori e motocicli.
In realtà i promotori finanziari svolgono attività per
la maggior parte esenti Iva, in questo caso si applica il
pro-rata (si detrae una percentuale calcolata rapportando operazioni IVA e volume di affari totale). La quota
di Iva non detraibile diventa un componente negativo
deducibile nella determinazione del reddito di impresa,
tenendo sempre conto dei tetti massimi prima annoverati. Naturalmente nel caso (più frequente) che il
promotore svolga solo operazioni esenti l’Iva indetraibile diventa un costo deducile dal reddito di esercizio
per un massimo di 20.658,28.
Dalla normativa in vigore non è vietato l’acquisto della seconda auto, l’unico problema sorge quando
occorre dimostrare l’inerenza di tale acquisto con l’esercizio dell’attività. Nel caso tale inerenza vi sia, si
applicano le stesse limitazioni valide per l’acquisto della prima auto. Ad esempio si potrebbe pensare ad un
promotore che possiede due auto, una di normale cilindrata per recarsi da clienti fuori dalla città in cui esercita la sua professione, e l’altra più piccola (minicar) per
gli spostamenti urbani. La circolare del ministero delle
17
PROFESSIONISTI
L’autovettura e il fisco
finanze n. 48/E del 10/2/1998 afferma che ”nessun limite viene stabilito in riferimento a numero dei veicoli
ammessi in deduzione nelle ipotesi di esercizio di attività d’impresa, e ciò indipendentemente dalla natura
giuridica rivestita dal soggetto che esercita l’impresa”.
Dunque a rigor di logica il promotore finanziario potrebbe acquistare quante auto vuole, salvo dimostrarne
l’inerenza con l’attività svolta se vuole dedurre i relativi costi.
Nel caso il promotore finanziario utilizzi, per contratto l’auto del soggetto abilitato o della società finanziaria per la quale opera, non può dedurre alcun costo,
nel caso le spese siano tutte a carico di quest’ultima.
Nel caso in cui le spese siano a carico del promotore, i
costi relativi all’utilizzo delle auto inerenti e deducibili,
ma è necessario che i promotori abbiano un titolo per
poter utilizzare le auto stesse. Se l’auto è detenuta dal
promotore in forza di un contratto di noleggio, i costi
ammessi fiscalmente in deduzione, in base all’art 164
del TUIR non possono essere eccedenti 3.615,20 euro
per autovetture, 774,68 euro per motocicli e 413,17
euro per ciclomotori, sempre nei limiti dell’80% e
ragguagliati all’anno. Per i contratti di noleggio full
service ai fini dell’applicazione dei limiti di deducibilità, vanno assunti i canoni al netto delle spese per le
prestazioni accessorie a quella di noleggio, dunque il
limite di 3.615,20 è riferito esclusivamente al servizio
di noleggio mentre il riaddebito delle spese riferibili
ai servizi accessori segue il regime tributario proprio.
Anche nel caso il promotore finanziario utilizzi un’auto
in locazione si applicheranno i limiti alla deducibilità
dei canoni validi per le auto in noleggio.
Nel caso l’auto sia detenuta dal promotore finanziario in base ad un contratto di mandato che in base alla
disposizioni del codice civile è essenzialmente gratuito,
i costi di funzionamento, manutenzione, carburanti ed
altri, sono ammessi in deduzione, essendo componenti
negativi di reddito, in analogia con i casi appena visti,
naturalmente anche questi sono fiscalmente deducibili nella misura dell’80%. Veniamo al caso spiacevole
in cui al promotore finanziario venga rubata l’auto.
In base all’art.101 comma 4 del TUIR si considerano
sopravvenienze passive il mancato conseguimento di
ricavi od altri proventi che hanno concorso a formare il
reddito in precedenti esercizi, il sostenimento di spese,
perdite od oneri a fronte di ricavi od altri proventi che
hanno concorso a formare il reddito in precedenti esercizi e la sopravvenuta insussistenza di attività inscritte
in bilancio in precedenti esercizi diverse da quelle di
cui all’art. 87 del TUIR. L’auto rubata al promotore
quindi non può essere ammortizzata ma il suo residuo
costo costituisce sopravvenienza passiva nella determinazione del reddito d’impresa, mentre l’eventuale
rimborso dell’assicurazione costituisce sopravvenienza
attiva assoggettata a tassazione.
Esame promotori finanziari: i promossi (22%)
L’8 luglio è terminata la seconda sessione d’esame
per l’idoneità alla professione di promotore finanziario.
In questa tornata hanno partecipato 896 aspiranti promotori.
L’esito finale ha visto in media il 21,7% (194) superare
l’ostacolo la prova nelle dodici sedi d’esami. A Milano
e Torino si è registrato la percentuale maggiore di superamento d’esame con il 31%, seguono Venezia con il
29% di promossi, Bologna con il 27,1%, Bolzano con
il 23,1% e Palermo con il 20,4%. La maglia nera spetta
a Bari con un solo candidato promosso su 38 aspiranti
(2,6%).
La terza sessione di prova riprenderà il 15 di settembre
con le sedi di Bari, Firenze e Milano per poi chidersi il
15 Ottobre a Roma e Venezia.
Sede d’esame
Iscritti
Presenti
Idonei
Idonei(%)
Milano
Torino
Venezia
Bologna
Bolzano
Palermo
Napoli
Roma
Ancona
Firenze
Cagliari
Bari
123
132
124
100
16
111
121
181
35
45
16
49
106
119
100
85
13
103
97
151
28
41
13
38
34
37
29
23
3
21
15
23
3
4
1
1
31,5
31,1
29,00
27,1
23,1
20,4
15,5
15,2
10,7
9,8
7,7
2,6
Totale
1053
896
194
21,7
18
TEORIA E PRATICA
Recessioni
ANALISI
Confronto
tra due recessioni
Come e se l’attuale recessione segue la Great Depression.
Di Corrado Bei
l’obbligo per chi
voglia investire strutturalmente sui mercati
finanziari sarà per un po’ di tempo ancora
quello di navigare a vista. Come è vero che i mercati vivono di aspettative, ancora di più è vero il fatto
che fare previsioni in questo momento è un esercizio
estremamente difficile specialmente se ci si proietta nel
campo principe che è (o dovrebbe essere) alla base di
ogni asset allocation di medio lungo periodo, e cioè
l’economia reale. In questi ultimi mesi si è fatto molto riferimento alla situazione macroeconomica attuale
confrontandola con quella della Great Depression del
’29, e come succede spesso in questi casi il più delle
volte il riferimento è stato frettoloso e poco documentato. Nelle ultime settimane nella stampa specializzata
internazionale, così come nei principali ambienti accademici sono sempre più ricorrenti le frasi riportanti
’green shoots’ relativamente all’economia globale. Ma
è proprio così? Abbiamo finalmente toccato il fondo?
Prima di concludere che l’attuale recessione finirà presto, forse prima di tutto dovremmo chiederci cosa la
storia economica (quella con la ’S’ maiuscola) ci può
C
ON MOLTA PROBABILITÀ
insegnare. Fortunatamente, i dati a disposizioni per
fare confronti sono presenti; sfortunatamente, la storia
che ci raccontano non è propriamente una storia felice.
Infatti, due storici dell’economia, Barry Eichengreen
dell’ University of California, Berkeley e Kevin
O’Rourke of Trinity College, Dublin, in un articolo
pubblicato su Vox Europe hanno confrontato l’attuale recessione con la Great Depression statunitense del
’299 . I due autori hanno datato l’inizio dell’attuale
crisi macreconomica ad Aprile 2008 ed hanno confrontanto l’andamento ribasato di diversi indicatori macreconomici con quello verificatosi per gli stessi indicatori
nella crisi del ’29 . Ciò che si evince da tale confronto
è che finora l’attuale recessione mostra gli stessi segni
di quella del ’29 sotto diversi profili.
Prima di tutto, la produzione industriale segue molto
da vicino il declino verificatosi nel primo periodo della
Grande Crisi, si veda la Figura ,1 ripresa (come le successive) dallo studio in oggetto. In Europa il declino
industriale di Paesi come Italia e Francia è stato molto
peggiore di quello del ’29, mentre quello Germania e
UK è molto simile, così come oltre oceano per Stati
Uniti e Canada.
Figura 1
9 ’A
Tale of Two Depressions’, June 2009, www.voxeu.org
19
TEORIA E PRATICA
Recessioni
Inoltre, il collasso del commercio internazionale è
stato di gran lungo peggiore di quello sperimentato nel
’29, e non a caso sono stati molto forti i richiami del
G20 in tal senso, nonché del Fondo Monetario Internazionale (si veda la Figura 2).
Figura 2
Per di più, nonostante i recenti rimbalzi, il declino
dei mercati azionari è ancora di gran lunga peggiore di
quello del ’29 (Figura 3).
Figura 3
Comunque, ciò che diede il nome di Great Depression alla recessione del ’29 fu il ’feroce’ declino
dell’output macroeconomico dei primi 3 anni, mentre
oggi si sta cercando di non commettere gli stessi errori
di quel periodo, utilizzando al meglio gli insegnamenti
di Keynes e Friedman, rispettivamente per la condotta
della polica fiscale e monetaria. Ad esempio, durante
la Grande Depressione, il tasso di interesse medio ponderato delle principali sette economie dell’epoca non
scese mai sotto il livello del 3%, mentre oggi si parla di
quantitative easing (o credit easing, se si vuole utilizzare l’accezione più gradita alla Fed ed al suo chairman
Bernanke) con tassi prossimi allo zero (Figura 4).
20
TEORIA E PRATICA
Recessioni
Figura 4
Anche la politica fiscale è oggi di gran lunga più
espansiva: nei primi anni ’30 il deficit fiscale medio
ponderato delle prime 24 economie rimase al di sotto
del 4% rispetto al GDP, mentre oggi tale valore è molto
più elevato (solo per gli Stati Uniti si calcola per l’anno
in essere un rapporto del 14%).
Ciò che ci dobbiamo chiedere a questo punto è se
gli enormi stimoli messi in campo sia dal punto di vista
fiscale che monetario siano in grado di fronteggiare gli
effetti di un collasso finanziario ed una accumulazione
del debito del settore privato senza precedenti. In effetti, è come se stessimo assistendo ad una gara dove da
una parte c’è il ribilanciamento della domanda globale
ed il rientro del debito privato, mentre dall’altra la sostenibilità degli stimoli in essere. Molto probabilmente
vi sarà un ritorno ad una crescita robusta della domanda
privata solo quando i bilanci delle famiglie sovra indebitate e dei settori sottocapitalizzati saranno riparati,
o quando i Paesi ad elevato tasso di risparmio (leggi
Cina ad esempio) investiranno e consumeranno di più.
Tutto ciò è un processo molto lento, basti pensare che
negli ultimi due trimestri le famiglie statunitensi hanno
ripagato solo il 3.1% del loro stock di debito.
Quello che stiamo vivendo sui mercati è sicuramente il riflesso di una volontà di credere in una ripresa
economica molto veloce, ma molti dati congiunturali
relativamente alle diverse produzioni nazionali sono
positivi solo per un effetto di destocking e quindi di
riallineamento delle scorte di prodotti finiti e semilavorati, mentre gli indicatori di sentiment sono troppo
volatili per utilizzarli in un approccio di investimento
di medio periodo.
E’ in questo contesto che recentemente due autori, Prof. Nassim Taleb e Prof. Mark Spitznagel sulle
pagine del Financial Times hanno indicato una unica
via d’uscita relativamente alla situazione attuale che è
completamente diversa dall’utilizzo di politiche fiscali
e monetarie espansive10 : lo swap di debito con equity.
Il punto di partenza è che il sistema economico internazionale attualmente ha un livello di indebitamento che
è tre volte più alto di quello degli anni ’80, pertanto le
politiche monetarie e fiscali espansive non fanno altro
che creare altro squilibrio e volatilità. La soluzione è
trasformare questa enorme quantità di debito in equity
e questo per tre ragioni essenziali:
• Primo, il debito e l’effetto leverage creano solo
fragilità e lasciano meno spazio, mentre il concetto di equity è più robusto. Basti pensare alla
bolla internet dei primi anni del nuovo secolo che
non ha avuto (almeno direttamente) significative
conseguenze sull’economia in quanto le aziende
non avevano accesso ai mercato del credito.
• Secondo, la complessità creata dalla globalizzazione dà origini a valori economici e di mercato
soggetti a maggiori variazioni nei valori di quanto sperimentato nei precedenti cicli macroeconomici. Tale complessità nelle relazioni rende molto più difficile fare previsioni ai più diversi livelli. Tutto ciò avrebbe dovuto rendere le aziende
10 ’Time to Tacke the Real Evil: Too Much Debt’, Nassim Nicholas Taleb and Mark Spitznagel, Financial Times. Prof. Taleb è anche
autore del libro ’The Black Swan: The Impact of the Highly Improbable’
21
TEORIA E PRATICA
Albo dei consulenti
più conservative nella loro struttura dei capitali
(si pensi all’esplosione delle operazioni LBO’s
di private equity); ma tale complessità non è stata compresa e modellata minimamente neanche
nei modelli matematici a presidio per il rischio,
dato che molti papers di ricerca forniscono modelli di previsioni basati per lo più su modelli lineari che hanno scarso (se non nullo) potere predittivo, mentre è praticamente impossibile (finora) poter gestire matematicamente il rischio degli
eventi estremi se non in maniera estremamente
approssimativa.
• Terzo, il debito ha una brutta proprietà: è altamente ’sleale’ dal punto di vista dell’investitore. Infatti, ogni ’prestito’ (loan) ha una volatilità insita che non viene fuori fino al default,
mentre l’investimento in equity ha una volatilità
manifesta giornalmente.
A fronte di tutto ciò le opzioni sono due. La prima
è di disinflazionare il debito, l’altra è di inflazionare gli assets (attivi). Gli autori pensano che pacchetti
fiscali espansivi possono condurre solo ad una ’socializzazione del debito privato’ con l’aggravante di essere
vulnerabili ad errori sulle stime future di crescita eco-
nomica. Questi errori saranno ancora più grandi in
futuro e porteranno la politica monetaria espansiva ad
una scenario non di inflazione, ma di iperinflazione.
La politica monetaria, diversamente da quanto fatto
da Greenspan nell’ultimo decennio, dovrà convivere
con un sistema dove le bolle speculative esistono, ma
devono essere combattute creando una struttura economica più robusta e l’unica soluzione è trasformare in
maniera sistematica e graduale l’enorme stock di debito presente nel sistema economico/finanziario in equity.
In definitiva, molto probabilmente sentiremo sempre più parlare di ’green shoots’ da parte dei vari practitioneers o presunti tali riferendosi alle possibilità di
ripresa più o meno forti dell’economia globale. Sicuramente i segnali di un rallentamento della crisi in atto
sono presenti e concreti. Giustificare con questo il rally dei mercati, alla luce di quanto detto sinora, è però
sinceramente azzardato ed utopistico in un’ ottica futura; ma forse è anche più utopistico il cercare ad ogni
costo una soluzione unica o fuori dal coro ad una crisi
macroeconomica che ha delle similitudine con quanto
visto in passato, ma che per il futuro ad oggi ha in serbo
troppi punti oscuri.
CONSULENTI INDIPENDENTI
Albo dei consulenti: slitta al 31 dicembre 2009
Dalla Redazione
Il consiglio dei ministri del 26 giugno ha approvato
il Decreto Legge ”Provvedimenti anticrisi” al cui articolo 23 (proroga dei termini) è previsto per la quarta
volta lo slittamento al 31 dicembre 2009 dell’albo dei
consulenti.
Tale proroga è stata necessaria anche per l’inserimento
nel Testo Unico della Finanza dell’art. 18ter, relativo
alle persone giuridiche (Srl ed Spa) che potranno svolgere il servizio di consulenza in materia d’investimenti
e verranno iscritte in un’apposita sezione del nuovo Al-
bo.
Il terzo punto dell’art. 18ter, infatti, afferma che
”nell’albo di cui all’articolo 18-bis, comma 2, è istituita una sezione dedicata alle società di consulenza
finanziaria”.
Segnaliamo infine che sul sito di Consob
(www.consob.it) è già disponibile il nuovo TUF aggiornato a giugno 2009 dove è possibile consultare i
nuovi articoli 18bis e ter.
22
TEORIA E PRATICA
Exchange Traded Funds
ETF
Nascita e Caratteristiche
degli Exchange Traded Funds
La presenza di elementi distintivi rispetto ai tradizionali index fund rendono l’ETF un prodotto differenziato, capace di convogliare in se caratteristiche del tutto peculiari che ne elevano
l’appetibilità commerciale.
Di Ugo Bonomini
originariamente nei mercati del
Nord America nei primi anni novanta e introdotti solamente di recente, nel duemila, nel
contesto europeo, gli Exchange Traded Funds ( letteralmente Fondi Negoziati in Borsa), rappresentano una
particolare tipologia di fondi comuni di investimento
aperti di tipo indicizzato. La loro natura passiva impone, al pari di ogni altro indexed fund, il raggiungimento
dell’obiettivo di replica fedele di un determinato benchmark opportunamente prescelto. Questo indice di
riferimento può essere azionario, obbligazionario, settoriale o geografico. A differenza dei tradizionali fondi
di investimento indicizzati, gli ETF sono tuttavia caratterizzati da un’assoluta peculiarità: la negoziazione
continua delle quote in una Borsa Valori, alla stregua
di un normale titolo azionario. L’offerta attuale di ETF
è limitata, come detto, esclusivamente a fondi di tipo
passivo ed estesa ai principali indici di mercato statunitensi, europei ed asiatici.
S
VILUPPATESI
La quotazione sul mercato secondario degli ETF
ne rende possibile la negoziazione delle quote in qualsiasi momento della giornata borsistica in funzione dei
tassi bid/offer determinati dall’attività di market timing
effettuata da un opportuno specialist. La possibilità di
acquisto e vendita delle quote di un ETF durante le fasi
di funzionamento del listino permette all’investitore, a
differenza di quanto previsto per i normali fondi comuni di investimento, una valorizzazione immediata delle
quote; ciò rende l’investimento in Exchange Traded
Funds compatibile con strategie di investimento sia di
medio-lungo che di breve o brevissimo periodo.
Oltre che per le modalità di negoziazione, gli ETF
si differenziano dai tradizionali fondi comuni di investimento anche per le modalità di emissione e rimborso.
In particolare lo schema di funzionamento e costituzio-
ne di un ETF si realizza mediante la creazione di due
distinti mercati. Abbiamo un mercato primario destinato ai soli investitori qualificati che sottoscrivono, in
fase di lancio del fondo, le quote dello stesso in quantitativi fissi (unit creation), e che assumono di regola
anche la qualifica di market makers nella fase successiva di negoziazione. Accanto a questo abbiamo il
mercato secondario destinato invece alla clientela retail
che acquista o vende le quote del fondo in quantitativi
inferiori alle unit creation secondo le normali regole di
funzionamento del mercato di quotazione.
Le motivazioni alla base di un investimento in ETF
appaiono riconducibili ad almeno due obiettivi primari: il primo consistente nell’offerta all’investitore di uno
strumento che replichi fedelmente la performance di un
indice e il secondo nella garanzia di accesso permanente ai fondi grazie a un mercato secondario estremamente liquido. La natura passiva degli Exchange Traded Funds fa si che anche per essi valgano l’insieme
dei vantaggi e delle caratteristiche tradizionalmente associati ai prodotti appartenenti alla categoria dei fondi
indicizzati, tra cui principalmente:
• un vantaggio di costo in termini di commissioni medie a carico dell’investitore, dovuto all’assenza o limitata gestione dell’asset manager
e al basso tasso di rotazione degli investimenti
(turnover).
• la piena rispondenza dei fondi di natura passiva
all’ipotesi di funzionamento dei mercati secondo
il modello del Random Walk.
• la perfetta sostituibilità del fondo passivo nell’ambito degli schemi di definizione dell’asset
allocation sia strategica che tattica.
Inoltre la presenza di elementi distintivi rispetto ai
tradizionali index fund rendono l’ETF un prodotto differenziato, capace di convogliare in se caratteristiche
23
TEORIA E PRATICA
Il rischio
del tutto peculiari che ne elevano l’appetibilità commerciale.
Queste sono:
• l’esistenza, all’origine del funzionamento di ogni
ETF, di una particolare tipologia di scambio tra
gli operatori del mercato primario.
• la possibilità di effettuare arbitraggi risk free; ciò
avviene in quanto la quotazione sui mercati regolamentati delle quote espone le stesse alle logiche di contrapposizione tra domanda e offerta
rendendo possibile la realizzazione di un differenziale a premio o a sconto tra il prezzo di mer-
cato della quota e il Net Asset Value ( NAV ) dei
titoli rappresentativi della stessa.
• l’efficienza fiscale riferita alla possibilità concessa agli ETF di poter utilizzare, per effetto
del meccanismo in kind swap, di una serie di
dispositivi volti a comprimere significativamente l’impatto della variabile fiscale sull’attività di
indexing del fondo.
• la possibilità concessa a gran parte degli ETF di
essere oggetto di operazioni di vendita allo scoperto ( short selling ). Ciò rende possibile il loro
utilizzo per strategie speculative.
PILLOLE
Il rischio
Dalla Redazione
Il rischio rappresenta una variabile fondamentale,
insieme al rendimento, per decidere in modo ottimale l’allocazione delle risorse finanziarie a disposizione
degli individui.
Quale investitore non vorrebbe conseguire
rendimenti elevati?
La risposta è scontata, ma non tutti sono però in grado
di sopportare un rischio altrettanto elevato. Il rischio
di un investimento si può manifestare sia nella perdita
del capitale impiegato (downside risk), sia nell’eccessiva oscillazione dello stesso (deviazione standard).
In termini pratici, gli individui non hanno la medesima
propensione al rischio nella scelta degli investimenti.
Nella teoria del portafoglio il rischio e il rendimento (trade-off) devono essere esaminati insieme e non
in modo disgiunto per la costruzione di portafogli efficienti. La teoria del portafoglio assume la varianza
(scarto quadratico medio) come indicatore di un assets
class; alto rischio significa elevata variabilità dei rendimenti e non come si crede comunemente probabilità di
ottenere rendimenti minori. Tutto ciò significa che più
alta è la variabilità (volatilità), maggiore sarà la probabilità che il rendimento dell’attività finanziaria, presa in
esame, si discosti da quella attesa.
Ma sappiamo veramente dare una definizione al
rischio?
Nella vita di tutti i giorni il rischio viene associato a un
evento negativo, che può arrecare solo danni e conseguenze deleterie; il dizionario di Italiano Devoto Oli
definisce il rischio come ”L’eventualità di subire un
danno”; il professore A.Damodaran della Stern University invece fa notare come l’ideogramma cinese che descrive il rischio sia costituito da due simboli con altrettanti significati, il primo rappresenta il ”pericolo” mentre il secondo l”’opportunità”; cioè il rischio costituisce
allo stesso tempo minaccia e opportunità.
24
TEORIA E PRATICA
Teoria della Complessità
TEORIA DELLA COMPLESSITÀ
Prevedibilità,
imprevedibilità e cavalcabilità
della complessità finanziaria
La Finanza vista con gli occhiali della Teoria della Complessità e ”cavalcata” proficuamente con
l’aiuto di altre Scienze: la Teoria dei Giochi e le Scienze Cognitive. Ecco un estratto (Premessa e I
Tappa) di un viaggio nella Complessità Finanziaria affrontato nel libro di prossima pubblicazione
di Nicola Antonucci: ”Prevedibilità, imprevedibilità e cavalcabilità della complessità finanziaria.
- Un approccio cognitivo ai giochi complessi finanziari”, di Nicola Antonucci, Editore Paolo Buro.
Di Nicola Antonucci
Premessa
L PECCATO ORIGINALE. In origine era il
Sogno: quello di prevedere. Per questo sogno
sono nate le Scienze, a partire da quelle primordiali dei filosofi pre-socratici del VI secolo a.C. che,
per la prima volta nell’Umanità, indagavano il mondo
intorno a se, fino a quella moderna ”galileiana”. La
Natura riservava troppe sorprese agli Esseri Umani per
poter vivere serenamente, spingendo gli uni a cercare
conforto nel destino divino da placare e ammorbidire
con preghiere, sacrifici e rituali, e gli altri ad applicare
una potentissima ”forza” della stessa Natura: la relazione causa-effetto. Per noi, questa relazione è ormai
scontata, ma non lo era per intere epoche storiche e
culturali che non vedevano, né intuivano, tale relazione
tra numerosi fenomeni fisici, meteorologici, fisiologici,
psicologici.
Da tale decisiva scoperta per l’Umanità derivarono
comprensioni e spiegazioni oggettive, ossia indipendenti dal soggetto osservante, di numerosi fenomeni,
tanto da rendere prevedibili le eclissi, le maree, le malattie e le relative cure, la traiettoria di un missile, la
sostenibilità di un ponte, e . . .
Come per ogni vero ”peccato originale”, le doti si tramutano presto in presunzione e, infine, nella tracotanza
- il peggiore dei peccati nel quale potessero incorrere
gli Esseri Umani secondo i Greci, colpevoli di violare,
con tale Hýbris, le giuste misure.
E così le Scienze peccarono di Hýbris con l’approccio
”laplaciano” (P.S.Laplace, 1749 - 1827, matematico e
fisico) che stabiliva il dogma secolare secondo il quale
se io conosco un fenomeno così bene da poterlo descri-
I
vere con equazioni matematiche (”il linguaggio della
Natura” per Galilei), allora potrò anche prevederlo con
una approssimazione proporzionale alla precisione dei
miei dati.
Il sogno dell’Umanità divenne dunque reale e realizzabile . . . ? Falso, vedremo perché e quanto. Dapprima
arrivò la Fisica Quantistica negli anni ’20 che, per spiegare fenomeni a scale sempre più piccole (fenomeni
atomici e nucleari), scombussolò i fisici classici introducendo relazioni causa-effetto stocastici, ossia relazioni statistico-casuali che dipendono da una variabile
temporale, e sono quindi prevedibili solo in termini di
”probabilità nel tempo”.
Infine, il colpo mortale all’approccio laplaciano (ossia,
della prevedibilità assoluta) arrivò con la nascita dei
computer, dei monitor e della Teoria della Complessità
e del Caos, a partire dagli anni ’70.
Fenomeni fisici, evoluzioni di popolazioni, andamenti
di liquidi o gas, fenomeni meteorologici e andamenti
economico-finanziari che avessero superato determinati livelli di complessità, non soltanto non erano prevedibili (già lo si sapeva . . . ), ma non lo sarebbero mai
stati - neanche il giorno in cui fossimo riusciti a conoscerli così dettagliatamente da poterli descrivere con
equazioni matematiche.
Con buona pace di monsieur Laplace e del ”Sogno dell’Umanità”.
Ma c’è sempre un ”ma”: fenomeni complessi come: il
mutare dei venti, l’andamento delle onde e i sobbalzi di
un toro, tutti assolutamente imprevedibili, sono eppure
”cavalcati” da velisti, surfisti e cowboys.
Forse gli andamenti finanziari sono anch’essi cavalcabili, seppure molto più complessi degli andamenti
naturali citati? Ebbene sì!
25
TEORIA E PRATICA
Teoria della Complessità
UN PATTO CON TE. Questo libro si propone di
condividere con te lo stato più avanzato delle teorie,
delle ricerche e delle scoperte scientifiche per comprendere, valutare e sfruttare al meglio gli andamenti di dati economici visti esclusivamente come fenomeni fisici con una propria autonoma dinamica, seppure condizionati e stimolati da agenti di varie dimensioni: dalla massa dei piccoli risparmiatori, ai numerosi operatori professionali, fino a potenti oligarchie (i miei cari
. . . ”Anti-Robin Hood”!).
Intendo fornire agli operatori finanziari, ai traders e agli
investitori:
• ”occhiali speciali” per vedere dati, grafici,
informazioni in modo nuovo: scientifico;
• ”la Bussola del ComplexTrader”, che permetta ai
Trader Scientifici di orientarsi con criteri pratici
e operativi nella Complessità della Finanza.
Ma . . . un ultimo ”ma”: attenzione alla Complessità! Spesso si abusa di tale termine e lo si usa in
modo improprio. Soprattutto, occorre difendersi dalla
Complessità quando rischia di indurre uno stallo, una
catatonia decisionale, una rassegnata rinuncia di fronte
alla imprevedibilità dei fenomeni complessi.
Il mio ”Patto con te” è di presentare i benefici, i vantaggi, ma anche i limiti della Teoria della Complessità
e del Caos applicata alla finanza, per utilizzarla al meglio, ossia integrata ad altre essenziali discipline scientifiche moderne quali la Teoria dei Giochi e le Scienze
Cognitive.
Le integrerò in un approccio pragmatico, operativo e,
confido anche per te, proficuo denominato ”approccio
cognitivo ai giochi complessi”.
Pronti a cavalcare, rinunciando a prevedere?
”Lasciate ogni previsione voi ch’entrate”
parafrasando Dante
Inferno, Canto III
Genesi
I Tappa: In viaggio nella complessità dei dati.
Chiamami Nicola, e, come te, ho iniziato (nel 1982 nel
mio caso) il mio viaggio nella complessità dei sistemi
finanziari inconsapevolmente. Ero attratto dall’Economia e dalla Finanza per la loro apparente casualità,
che sognavo di imbrigliare in criteri oggettivi per dare
così una sorta di Costituzione al Caso. La mia formazione ingegneristica mi portò subito a cercare tale
”costituzione” nelle serie di dati di bilancio, di rapporti
Prezzo/Utile e di innumerevoli altri indici economici
pubblicati da giornali, riviste e pubblicazioni alle quali
mi abbonai e nelle quali investii malamente i miei soldi.
Il continuo setaccio di dati economici, oltre al dispendio di tempo, comportava anche la loro interpretazione
e, soprattutto, la correlazione di informazioni spesso
contrastanti: alcune informazioni che interpretavo positivamente dovevano fare i conti con altre informazioni
che interpretavo negativamente.
L’Analisi Fondamentale mi affascinava, allora, proprio
per la sua ambizione di dare un ordine logico e quantitativo a tutti questi problemi, allo scopo di fornire
anche un obiettivo altrettanto logico e quantitativo: il
prezzo giusto di un titolo.
In questa fase, era altrettanto fatale l’attrazione verso
tutte quelle formule e modelli da Nobel (ModiglianiMiller, Black-Scholes, Markowitz, Sharpe) che dichiaravano di riuscire a zippare, attraverso pochi ed essenziali valori ben selezionati, tutti i dati economici in
formule o modelli estremamente semplici ed eleganti che rispondevano a pratiche domande quali: quanto
vale un’impresa (Modigliani-Miller), quanto vale la volatilità (Black-Sholes), cos’è un rischio (Markowitz) e
quanto vale un rischio (Sharpe, col suo modello CAPM
- Capital Asset Pricing Model).
Tutti modelli deterministici, i quali, dall’input di dati
oggettivi determinavano in modo univoco l’output in
termini di valori, rendimenti e rischi giusti - con il piccolo dettaglio di alcune approssimazioni e condizioni
quali, per citarne una, che ”tutti gli investitori siano
ugualmente informati” (ma deh!).
Rendimento, rischio e valore giusti, ma . . . come, e
quando?!
Ero abituato a sentirmi dire che i ”valori giusti” (secondo l’Analisi Fondamentale) vengono ”sicuramente”
raggiunti, ma in modo casuale e imprevedibile (come
con un ”random walk”, ossia con una ”camminata da
ubriaco”) e, soprattutto ”nel lungo periodo”. E che
me ne faccio allora? Da qui al valore giusto, il titolo
potrebbe oscillare in modo folle, con boom e crolli mentre il mio cuore si fermerebbe certamente molto
prima!
Da qui al valore giusto, il titolo potrebbe impiegare
anni, troppi anni. E ”alla lunga” , ci rammenta l’economista John Maynard Keynes (1883 - 1946), ”si
muore!”.
Non intendevo, pertanto, diventare un ”cassettista” che
si comporta come un giocatore di roulette, per il quale
la probabilità di uscita del numero 13 aumenta dopo
26
TEORIA E PRATICA
Teoria della Complessità
un gran numero di lanci sfavorevoli. Così ragionano
coloro che non conoscono neanche i fondamenti del
Calcolo delle Probabilità!
Ti sembrerà paradossale, ma la probabilità che esca il
numero 13 (oppure una certa carta, oppure una certa
faccia del dado, oppure un certo numero del lotto) non
cambia mai - è sempre lo stesso, indifferente alla storia
passata.
Ecco cosa rovina chi punta e rilancia su numeri e carte
”ritardatari”.
Il ”cassettista” che s’affida al ”target corretto” individuato da analisti-veggenti, con l’ausilio o meno delle
sopravvalutate ”Formule da Nobel” citate, si pone in
una situazione molto più pericolosa dei giocatori di
roulette, di carte o di dadi. Questi ultimi, almeno,
affrontano sistemi casuali, quindi probabilistici, con
specifiche e semplici leggi - che però ignorano!
I cassettisti, invece, affrontano ancora più inconsapevolmente sistemi ”complessi e caotici” che non hanno
leggi probabilistiche, e sono persino ”quasi-prive” di
leggi (capiremo nei capitoli successivi quali ”leggiminime” abbiano e come ”cavalcarli”).
Essi affrontano quindi l’oceano, imprevedibilmente
tranquillo o tempestoso, con l’unico supporto di un
faro molto, troppo, lontano!
E lo affrontano con la presunzione dell’approccio ”laplaciano” (dal fisico P.S. Laplace 1749 - 1827), ossia:
conoscendo bene tutte le informazioni e le condizioni
di partenza, la ”traiettoria”, la ”rotta”, insomma il ”futuro” è altrettanto conoscibile.
Ai tempi del mio innamoramento per l’Analisi Fondamentale, ossia fino al 1984, ignoravo la preziosa Teoria
della Complessità e del Caos, e soprattutto la semplice
”Mappa di Feigenbaum” (1975, dal matematico Mitchell Feigenbaum che ha individuato le ”costanti di
Feigenbaum” caratteristici di tutti i fenomeni complessi) estremamente utile per comprendere tutti i concetti
di tale Teoria nata negli anni ’60-’70. Con essa capirò, alcuni anni dopo, come, perché e fin dove l’Analisi
Fondamentale poteva funzionare.
La Mappa di Feigenbaum (meglio nota come ”Albero di Feigenbaum della Mappa Logistica”) rappresenta
un interessante risultato del calcolo numerico, con numerose iterazioni, applicato alla Mappa Logistica di
V.Volterra e A.Lotka che nasce per descrivere le situazioni di equilibrio di popolazioni di predatori e prede
su un territorio limitato, senza interazioni con l’esterno. Tali situazioni di equilibrio variano al variare delle
dinamiche tra prede e predatori (frequenza dei loro
”incontri” e concorrenza tra predatori), che, come si
scoprirà, determinerà il livello di complessità del Sistema.
La mappa riporta i successivi livelli di equilibrio di una
delle due popolazioni (asse verticale) al crescere del
valore di un parametro x (asse orizzontale) che rappresenta la dinamica interna, o complessità, del Sistema
Prede-Predatori. Qui mostro la mappa limitata tra i valori 1.0 e 3.0:
27
TEORIA E PRATICA
Teoria della Complessità
Risultato: semplice! Al crescere di x (complessità
del sistema) fino a 3.0, abbiamo sempre una e una sola
situazione di equilibrio, ossia una sola soluzione dell’equazione, ossia un solo scenario. Il sistema è pertanto
deterministico e prevedibile.
Così Galilei, Newton, Einstein, i politici ed gli economisti, gli imprenditori e i sociologi vedevano il mondo
fino all’avvento della Teoria della Complessità che introdusse 3 traumatiche verità per le Scienze.
Ed è così che io interpretavo, influenzato dall’Analisi
Fondamentale, i sistemi finanziari prima di scoprire tali
nuove traumatiche verità scientifiche.
Peccato che l’intuizione geniale di J.H. Poincaré, che
comprese esattamente tali traumatiche verità già nel
1908, fosse stata rimossa da una generazione di scienziati ancorata alle precedenti ”verità” e che, solo morendo (come disse il grande fisico Max Planck - ve-
di riquadro), lasciò spazio a una uova generazione di
scienziati pronti per le ”nuove verità”.
Peccato . . . Poincaré avrebbe risparmiato a me e a tanti investitori ”fondamentalisti” o ”deterministi” tante
amare perdite, soprattutto durante lo sboom seguito al
boom degli anni 1984-1986!
” Il trionfo di una nuova verità scientifica non si
deve al fatto che essa riesce finalmente a
convincere i suoi oppositori e a far vedere la luce,
ma solo al fatto che infine i suoi oppositori
muoiono, e cresce una nuova generazione che ha
familiarità con essa”.
Max Planck, 1858 - 1947
fisico Premio Nobel nel 1918
Limiti e Effetti Collaterali dell’Analisi Fondamentale
• E’ impossibile avere informazioni esaustive relative a uno strumento finanziario e al suo sottostante
(azienda, commodity, diritti o altro).
• E’ impossibile garantire una simmetria informativa di tutti gli investitori, per cui qualcuno sfrutterà e
beneficerà di tali asimmetrie informative a discapito di altri.
• La ”cosmesi” funziona molto bene anche su bilanci, relazioni finanziarie e altre informazioni essenziali
per valutare qualsiasi ”valore o rischio corretto”.
• Le supposta regolarità di determinati parametri borsistici [vedi riquadro seguente] è basata su modelli finanziari casuali (modello del ”random walk”) ed è inficiata da eventi eccezionali sempre meno
eccezionali, ossia sempre più frequenti [vedi esempio del rapporto P/E nel grafico che segue].
Cui Prodest? - A chi giova l’Analisi Fondamentale?
Giova soltanto a chi gode di asimmetrie informative, ossia agli insider.
28
TEORIA E PRATICA
Teoria della Complessità
Principali Parametri Borsisitici dell’Analisi Fondamentale
Rapporto P/E (Price/Earnings)
il rapporto tra la quotazione di mercato di una azione (Price) e
l’Utile di Bilancio (Earnings) per azione. Il reciproco di tale parametro (Earnings/Price) indica la redditività potenziale della società
qualora distribuisse tutto l’Utile in dividendi (impossibile!). Valori di P/E tra 10 e 20 erano ritenuti ragionevoli per quasi tutti il
secolo scorso (vedi grafico seguente, che mostra il rapporto P/E
per le società quotate nell’indice S&P 500 dal 1935 al 2008, con
l’eccezionale impennata post-Crisi del 2008.
Rapporto P/CF (Price/Cash Flow)
il rapporto tra la quotazione di mercato di una azione (Price) e il
Flusso di Cassa (Cash Flow) per azione. Analogo del precedente
rapporto, ma più efficace per la valutazione del titolo. Problema:
il Cash Flow apprezza la ”cosmesi” di bilancio . . .
Dividendo
è la misura precisa del rendimento di una azione (Dividendo/Quotazione), poiché indica la parte dell’utile di bilancio
(”Payout Ratio”) che viene distribuita agli azionisti.
Capitalizzazione
il valore di mercato di una società quotata ottenuta moltiplicando il
numero totale delle azioni per la quotazione attuale. Problema: la
quotazione di mercato è sempre riferito soltanto a una porzione di
tutte le azioni emesse che vengono realmente scambiate in Borsa
(”flottante”, tipicamente il 20-40%); non ha senso quindi applicare tale quotazione a tutte le azioni emesse (tipicamente da 2 a 5
volte quelle effettivamente negoziate in Borsa). Il valore di Capitalizzazione rappresenta quindi una distorsione, spesso ignorata, del
possibile valore reale di una società.
Rapporto P/S (Price/Sales)
Se la Capitalizzazione (Price, qui in senso lato) viene rapportato al
Fatturato (Sales), si ottiene un parametro utile per società che non
hanno ancora un profitto o un cash flow regolare, quali le start-up.
Questo è il rapporto più attendibile e meno soggetto a ”cosmesi”.
Rapporto P/BV (Price/Book Value)
Il rapporto tra la Capitalizzazione (Price, qui in senso lato) e il
Patrimonio Netto (Book Value). Utile come nel caso precedente.
Bibliografia essenziale:
Non linearità, complessità e caos - C.Bertuglia e F.Vaio, Bollati Boringhieri, 2007
29
TEORIA E PRATICA
La ricerca del rendimento
ASSET ALLOCATION
Guida all’investimento
consapevole
2’ Parte
di Andrea Modena
ONTINUIAMO la nostra opera di costruzione
della felicità finanziaria, di cui abbiamo già
tracciato i confini, ma che dobbiamo edificare fino al tetto. Il primo passo è, ovviamente, predisporre delle solide fondamenta, comprendendo appieno le relazioni tra rendimento e rischio delle attività finanziarie. La parola investimento può avere molteplici significati. Ai nostri fini adotteremo una definizione
estremamente semplice ed immediata:l’investimento è
il consumo differito nel tempo per realizzare obiettivi
di vita ovvero la nostra felicità finanziaria.
Istintivamente chi possiede denaro preferisce utilizzarlo e spenderlo subito piuttosto che dopo diversi
anni. L’unico modo per indurre le persone a differire
il consumo è che esse ricevano un ”compenso” per il
loro sacrificio. Il rendimento dell’investimento è proprio questo compenso. Ovviamente il compenso ricevuto deve essere ”reale e non monetario”, ossia il rendimento di un investimento deve essere valutato al netto
dell’inflazione; quindi distinguiamo tra:
C
1. Tasso Nominale di rendimento = Tasso di
mercato
2. Tasso Reale di rendimento = Tasso di mercato INFLAZIONE
Una volta determinato il tasso reale di un investimento (regola 1) dobbiamo passare a considerarne il
rischio (regola 2). Esistono titoli sul mercato che, per
definizione, sono privi di rischio (i titoli di stato a breve
termine, in Italia i Bot), poiché sono certi per i sottoscrittori sia la corresponsione degli interessi, sia il rimborso del capitale. Nessun altro investimento dà al sottoscrittore la stessa certezza; in altre parole effettuando
qualunque altro investimento, non si può essere certi, a
parità di scadenza, di quanti soldi si otterranno alla fine
del periodo. Allora chi ce lo fa fare di comprare titoli
che non siano emessi dal tesoro? Che cosa ci dovrebbe far fare la scelta apparentemente così sconsiderata
di mettere a repentaglio i nostri soldi? La possibilità di
ottenere un rendimento più elevato. Tutti, per farlo, vogliono quindi un premio per il rischio. In linea generale
possiamo quindi definire i tre fattori che determinano il
rendimento richiesto da un qualunque investitore:
1. La preferenza intertemporale per il consumo, misurata dal tasso reale di rendimento su attività a
rischio zero.
2. Il tasso atteso di inflazione.
3. Il rischio associato all’investimento, cioè il
cosiddetto premio per il rischio.
Di questi tre fattori i primi due determineranno
il rendimento richiesto di ogni possibile investimento.
Solo il terzo fattore (il rischio) è specifico per ogni singola opportunità presente sul mercato.
Per rendere più concreto e applicabile quanto detto, facciamo un esempio se vogliamo un po’ semplicistico,
ma sicuramente di immediata e utile comprensione per
tutti: se ad una certa data il BOT rende l’1% e il BTP
con scadenza 3 anni il 3%, significa che il mercato si
attende un tasso di inflazione per i prossimi 3 anni del
2%. Ovviamente ogni giorno queste aspettative mutano
e con esse i rendimenti di mercato. Dati questi rendimenti dei titoli di stato inoltre, ogni altra obbligazione
emessa da un soggetto diverso dal tesoro e quindi teoricamente meno affidabile, dovrà, a parità di scadenza,
rendere di più ovvero premiare per il rischio emittente.
Per concludere questa prima parte ci resta da comprendere il legame che esiste tra il rendimento di una
attività finanziaria ed il suo prezzo, cioè come fare a
capire oggi, in base al prezzo del titolo, qual è il suo
rendimento atteso nel tempo. Il prezzo di una qualsiasi attività finanziaria è il valore attuale della somma
dei flussi di denaro che essa mi darà nel corso del tempo; il valore attuale deve essere determinato tramite un
appropriato tasso di sconto dato appunto dalla somma
di tasso privo di rischio, inflazione attesa nel periodo
e premio al rischio legato alla qualità dell’emittente.
In sostanza tra rendimento del titolo e prezzo attuale
esiste una relazione inversa, cioè più il prezzo attuale diminuisce, più il tasso di rendimento aumenta. In
formula:
n
Ft
P0 = ∑
t
t=1 (1 + r)
Ft = flusso di denaro al tempo t, compreso l’eventuale
rimborso a scadenza
r = tasso di rendimento richiesto
Questo concetto importantissimo verrà ripreso
durante le prossime uscite.
30
TEORIA E PRATICA
Ottimizzazione di portafoglio
ASSET ALLOCATION
La frontiera efficiente e
l’ottimizzazione del portafoglio
- Cenni teorici e pratici
dove: t assume valori da 1 a s
Di Daniele Bussola
’ OTTIMIZZAZIONE DEL PORTAFOGLIO consiste nella selezione e gestione di n titoli in modo
da massimizzare, per un determinato livello di
rischio, il rendimento oppure minimizzare, per un dato
livello di rendimento, il rischio. Questo problema viene
affrontato con modelli matematici allo scopo di razionalizzare il comportamento dell’investitore di fronte ai
problemi di:
L
• selezione del portafoglio (stabilire il mix ottimale dei titoli)
• gestione del portafoglio (determinare le variazioni necessarie per adeguare il portafoglio in essere
alle mutate condizioni economico-finanziarie)
Gli studiosi hanno elaborato diversi modelli, ma
quello che ha trovato maggiore impiego tra gli istituti
bancari e le società di gestione è il modello di Harry M.
Markowitz (premio Nobel per l’economia nel 1990),
detto anche modello media-varianza, pubblicato la prima volta nel 1952.
Dopo aver selezionato n titoli ritenuti adeguati all’investimento bisogna stabilire come ripartire il capitale in modo da massimizzare il rendimento per un
determinato grado di rischio (minimizzare il rischio per
un definito livello di rendimento). Per questa operazione sono necessari tre dati per ogni titolo: rendimento
medio atteso, varianza σ2 e correlazione lineare ρ.
Rendimento medio atteso µ
Per stimare il rendimento atteso esistono due
strade.
1. Valutare i possibili s scenari futuri e, di conseguenza, i probabili s rendimenti (rt ) per ciascun
titolo e la relativa probabilità (pt ). Il rendimento
atteso µ è dato da:
µ = ∑ rt ∗ pt
Esempio
(a) probabilità del 50% che il titolo guadagni
mediamente il 10%;
(b) probabilità del 20% che il titolo guadagni
mediamente il 6%;
(c) probabilità del 30% che il titolo guadagni
mediamente il 18%;
m = 0, 1 ∗ 0, 5 + 0, 06 ∗ 0, 2 + 0, 18 ∗ 0, 3 = 0, 116
In questo caso avremo che il rendimento medio
atteso è pari all’11,6%.
2. Utilizzare dati storici. Se, ad esempio, si intende investire con un orizzonte temporale di cinque
anni è possibile prendere il rendimento medio degli ultimi cinque anni e ipotizzare che anche per i
prossimi cinque il titolo presenterà un andamento analogo.
Questo è un metodo semplice ma sconsigliabile
data la scarsa attendibilità della previsione, ma è
senz’altro utile per le stime necessarie nel procedimento precedente. Non si può stimare il futuro
senza tener conto del passato.
Varianza σ2
La varianza σ2 e la deviazione standard σ rappresentano una misura universale del rischio che può essere applicata a qualsiasi attività finanziaria.
La procedura di determinazione della varianza dipende
da quella adottata per il rendimento atteso:
• se per il rendimento atteso si usa la stima dei possibili scenari allora per ogni titolo la varianza è
data da:
σ2 = ∑(rt − µ)2 ∗ pt
31
TEORIA E PRATICA
Ottimizzazione di portafoglio
• se per il rendimento atteso si usa il rendimento medio passato allora si possono usare i valori
storici anche per la varianza.
Correlazione lineare ρ
Misura la tendenza di due attività finanziarie a muoversi nella stessa direzione e con la stessa intensità. Può
Il rendimento di un generico portafoglio P è dato
dalla somma dei rendimenti attesi dei singoli titoli ponderati per la quota xi in cui sono presenti nel portafoglio
stesso:
R p = ∑ xi ∗ µi
dove: i assume valori da 1 a n
Mentre la varianza di portafoglio è la somma ponderata della varianza dei singoli titoli a cui va aggiunta
la covarianza che tiene conto della correlazione tra i
titoli (σi j = σi ∗ σ j ∗ ρi j ):
σ2p = ∑ xi2 ∗ σ2i + ∑∑ xi ∗ x j ∗ σi j
dove: i e j assumono valori da 1 a n (i 6= j)
La linea che congiunge i punti della frontiera superiore dell’insieme dei portafogli ammissibili è detta
frontiera efficiente perché è composta da un’insieme di
punti (portafogli) ognuno dei quali rappresenta il massimo rendimento ottenibile per ogni livello di rischio,
assumere valori compresi tra −1 e +1.
Il rischio di un portafoglio si riduce al diminuire della
correlazione esistente tra le attività stesse.
Con questi dati si riesce ad effettuare la ripartizione del
capitale fra gli n titoli e, al variare del loro mix il portafoglio P che di volta in volta si ottiene, descrive sul
piano σ, µ l’insieme dei portafogli ammissibili (in fig.1
è riportato un esempio).
oppure il minimo rischio sopportabile per ogni livello
di rendimento (fig.2).
Per questa operazione di ottimizzazione si può costruire
un programma utilizzando ad esempio Microsoft Excel
oppure affidarsi ad uno dei tanti software in commercio
che spesso contengono anche i dati aggiornati su indici
e/o titoli.
Passiamo ora ad un esempio pratico di frontiera efficiente.
Supponiamo di volere costruire un portafoglio su alcuni indici di borsa a cinque anni. Per comodità ho
scelto dati storici a 60 mesi (gennaio 2004 ÷ dicembre
2008). Per quanto riguarda gli indici ho selezionato
cinque paesi emergenti che nei cinque anni presi in
considerazione hanno realizzato una performance positiva: Brasile, Cile, Cina, Grecia e Indonesia.
Di seguito sono riportati i dati medi mensili relativi a rendimento, deviazione standard e correlazione
lineare:
32
TEORIA E PRATICA
Brasile
Cile
Cina
Grecia
Indonesia
Ottimizzazione di portafoglio
µ%
σ%
Brasile
Cile
Cina
Grecia
Indonesia
1,13
0,88
0,86
2,30
1,43
7,15
4,36
9,98
10,81
7,11
Brasile
Cile
Cina
Grecia
Indonesia
1
0,531
0,509
0,465
0,575
1
0,336
0,326
0,451
1
0,174
0,389
1
0,632
Dall’elaborazione di questi dati si ottiene la
Sia che ci si basi solo sui dati storici o che si faccia
ricorso alla stima dei possibili scenari futuri, non si può
non notare che:
• il Brasile è stato meno ottimale dell’Indonesia,
infatti a parità di rischio il Brasile ha avuto un
rendimento minore;
• il Cile è stato chiaramente più vantaggioso della Cina avendo avuto, a parità di rendimento, un
rischio inferiore.
Ma anche Cile e Indonesia sono stati investimenti
non efficienti in quanto:
• esiste un portafoglio P1 (81,8% Cile - 2% Cina - 3,5% Grecia e 12,7 Indonesia) con un rischio (4,31%) uguale a quello del Cile ma un
rendimento superiore (1%);
• esiste un portafoglio P3 (28,9% Cile - 52,7%
Grecia e 18,4% Indonesia) con un rischio
(7,17%) simile a quello dell’Indonesia, ma un
rendimento (1,73%) superiore.
1
seguente frontiera efficiente:
Inoltre investire solamente in Cina non sarebbe stata una buona scelta sia perché a parità di rendimento
il Cile è stato molto meno rischioso, sia perché vi è il
portafoglio P4 (86,2% Grecia e 13,8% Indonesia) che
ha uguale rischio ma un rendimento (2,18%) molto più
alto.
Proseguendo nell’esempio, il portafoglio P2 (46,0%
Cile - 37,1% Grecia e 16,9% Indonesia) ha un rischio
del 5,92% e presenta un rendimento (1,5%) superiore
a quello di tutti gli indici, tranne la Grecia, ed è, Cile
escluso, meno rischioso.
Da sottolineare che la frontiera efficiente può essere costruita, oltre che per n indici, anche per n titoli azionari (scelti ad esempio in base ai fondamentali aziendali), per un mix di titoli azionari e obbligazionari,
ma pure per n fondi comuni d’investimento (azionari,
obbligazionari o un loro mix).
Daniele Bussola
([email protected])
33
PROFESSIONISTI
Strategie di investimento
INVESTIRE
Strategie
di investimento azionario
I CONSIGLI DEL NONNO!
Di Vincenzo Polimeno
nel mercato azionario passano molto tempo ad analizzare le informazioni
prima di decidere quali siano le azioni da
comprare o da vendere. Ma quali sono le informazioni
cui bisogna prestare attenzione e quali sono da tralasciare?
G
LI INVESTITORI
Per esempio, il ciclo economico incide di più sulla
quotazione azionaria di una società che non la qualità
del management che dirige l’impresa? Purtroppo non
esiste una risposta corretta o sbagliata.
Gli investitori professionali ragionano coerentemente
pro e contro l’efficacia di utilizzare le diverse tipologie di informazioni. Alla fine, le migliori informazioni
cui prestare attenzione dipendono da ciò che sia utile o meno per l’interessato. Le diverse tipologie di
informazioni tenute in considerazione dai singoli investitori vengono categorizzate e chiamate strategie di
investimento. Prima di cominciare a parlare di strategie azionarie devo raccontarvi un aneddoto che poi è
diventato prezioso negli anni.
Mio nonno mi parlava sempre con metafore e da
lui ho imparato e capito dopo diversi decenni che i detti
antichi (oggi chiamati comunemente proverbi) sono la
saggezza dei popoli. Nel mondo finanziario dominano
i seguenti: ”vendi, guadagna e pentiti” e ”in borsa è
facile guadagnare, difficile è non perdere”.
Questi due proverbi rispecchiano indubbiamente
una filosofia spicciola, ma funzionano. L’approccio
in borsa dev’essere effettuato basandosi su più analisi: studio dei fondamentali delle azioni da acquistare,
situazione denunciata dall’analisi grafica, dal contesto
nazionale ed internazionale. La decisione parte dall’ultimo punto, in quanto non si può andare contro
un contesto di instabilità nazionale o internazionale.
Successivamente bisogna selezionare i settori più promettenti e le relative azioni più sottovalutate. Scelti
i titoli è necessario analizzarli graficamente in quanto
l’esperienza insegna che solo in tal modo si sigilla una
scelta importante senza troppi rischi. La ricerca che
richiede maggior tempo è quella dei valori sotto quotati
rispetto ai fondamentali. Non ci si deve basare sulla
vetusta frase ”il prezzo è basso” perché molte volte se
il prezzo è basso ci sono buone ragioni per giustificarlo. Bisogna mettere a confronto le quotazioni di borsa
con il valore intrinseco del titolo, valutare il P/e e paragonarlo a quello di analoghe aziende che prevedono
simili risultati futuri. Spesso da queste analisi saltano
fuori società neglette dal mercato.
Chiaramente una situazione di palese sottovalutazione può durare a lungo. In Italia alcuni titoli bancari
come BNL, Comit e Credit per parecchi lustri hanno
offerto solo un decente dividendo pur quotando la metà dei mezzi propri. Alla lunga la logica economica ha
avuto partita vinta. Ma quanta pazienza è necessaria e
ben pochi investitori sono disposti ad attendere molti
anni. Molto meglio puntare su operazioni a breve termine, di spiccata caratteristica speculativa. E la borsa
italiana ne offre in continuità. Non bisogna però solitamente osservare i titoli del FTSE Mib o quelli largamente diffusi tra il pubblico. Le perle sono solitamente
ben più nascoste e si trovano spesso tra i titoli ”sottili”
(quelli trattati dalle 11.00 alle 16.30), quelli quotati per
intenderci al vecchio mercato ristretto (vi ricordo che
oggi tutti i titoli compresi quelli dell’Expandi li troviamo nell’indice FTSE All Share).
Tra i titoli ”sottili” non mancano valori che a mala pena capitalizzano i mezzi propri. Si tratta di società che
detengono poco flottante ed appena un investitore fa
incetta di titoli il valore dell’azione vira al rialzo o al
ribasso, e questi sono facilmente paragonabili a titoli
similari quotati sul mercato inglese. Oppure di società che quotano il 30% in meno del prezzo stabilito per
l’ultimo aumento di capitale di due mesi fa (o il 70% in
meno dei massimi di aprile) o di compagnie di assicurazione in odore di cessione che valgono il 40% in meno
di tre mesi fa nonostante l’incremento di utile e premi
34
PROFESSIONISTI
Strategie di investimento
incassati. Volutamente non specifico i nomi, in quanto
la situazione potrà mutare tra alcune settimane. Si tratta
di saper attendere. Nel frattempo le azioni capitalizzano poco più dei mezzi propri e offrono dei rendimenti
discreti.
Un ultimo campo di investimento è rappresentato dalle
piccole banche popolari e dalle Casse di Risparmio non
quotate. Si tratta della tipica ”banchetta” sotto casa.
Tra pochi anni ben poche piccole banche rimarranno
aperte. Saranno tutte fagocitate dagli istituti di maggior mole. La maggior parte di questi valori è trattata
internamente alla stessa banca attorno a quotazioni che
riflettono il solo patrimonio dell’istituto. Se il risparmiatore riesce a ottenere questi titoli non mancherà di
avere buone soddisfazioni, nel caso l’azione sia acquistata sulla base dei mezzi propri. Non basta però aver
deciso di acquistare un titolo quotato dopo aver trovato conforto nella situazione nazionale, internazionale e
nei fondamentali. Bisogna che sia l’indice del mercato che la quotazione dell’azione risultino superiori alla
media mobile a medio termine. L’analisi tecnica si è
sviluppata enormemente negli ultimi anni. I software
sono sempre più complicati e promettono utili consistenti. Chi scrive si accontenta invece della classica
indicazione che proviene dalla media mobile a breve
che perfora all’insù la media mobile a medio termine.
Un classico segnale rialzista che poche volte inganna.
Massima attenzione naturalmente nel caso che avvenga
lo sforamento della media mobile a medio termine da
parte della media breve. Il messaggio è inequivocabile.
E va seguito.
Voglio inoltre soffermarmi sulla triste necessità: la vendita di un titolo anche se in perdita. Non sempre si
riesce a chiudere le operazioni in utile. La capacità di
un operatore si mostra perciò anche nella sua coraggiosa vendita in perdita nel caso che tale perdita superi il
10%. La presenza di stop loss è necessaria per qualsiasi investimento. Non si può acquistare un’azione senza automaticamente dare l’ordine di vendita in caso di
crolli nelle quotazioni.
Un particolare monito va rivolto nei confronti della
maggior parte dei gestori di fondi azionari e monetari. Tutti seguono pedissequamente la marea cercando a
mala pena di duplicare le performance dell’indice. Vi
ricordate tutti gli articoli dell’estate 2007 nei quali tutte
le case di investimento e i grandi gestori, con la Borsa Italiana sui massimi storici, spingevano ad investire nelle borse europee? Facevano a gara nel prevedere
target sempre più elevati, mentre il temporale era dietro
l’angolo. Pochi hanno saputo levare la voce e prevedere che lo tsunami finanziario (subprime e crolli vari)
era in procinto di decollare. Fare il contrarian paga quasi sempre. Se tutti consigliano un’operazione è perché
l’hanno già fatta ed i prezzi risultano perciò elevati per
tali acquisti. Occhio!
La situazione è vergognosa per i fondi monetari. Si pagano commissioni di gestione che sfiorano l’1% quando il rendimento supera a mala pena il 4% quando tutto
va per il verso giusto. Un quarto del vostro rendimento
è dato ai ”gestori” che a loro volta comperano quei Bot
e quei Cct acquistabili anche direttamente dagli investitori! Ricapitolando questa breve esposizione vi voglio
ricordare:
√
√
√
√
√
Si acquista solo quando i fondamentali ne giustificano la necessità, l’analisi tecnica conferma
la buona situazione ed il contesto nazionale ed
internazionale è positivo.
Si può fare uno strappo al ”contesto” se si pensa
che le quotazioni abbiano toccato livelli irrisori
rispetto ai fondamentali, ma bisogna prepararsi a
una lunga attesa.
Si devono sempre scegliere titoli che - per voci di
OPA - possiedono un qualcosa in più rispetto a
similari valori. Tra le banche non puntare MAI
sui grandi nomi, ma sulle piccole banchette che
possono essere acquistate all’improvviso. In tal
caso, anche in un contesto generalmente ribassista per i mercati azionari, si possono ottenere
imprevisti sostanziosi profitti. Centinaia di migliaia di soci di piccole banche popolari hanno
ricevuto macroscopiche soddisfazioni negli ultimi anni grazie a OPA o alla quotazione in borsa
delle azioni.
Non cascare nella rete dei fondi monetari per le suddette ragioni. Bot e CCT possono essere acquistati dal singolo investitori dopo aver discusso
con la banca le commissioni.
Non aver paura di star tranquilli per un po’. Il contante non ha mai fatto perdere soldi! Cash is
King. Specialmente dopo che il mercato ha toccato livelli assurdi come a Giugno 2007 o posso pure aggiungere dopo aver ritracciato del 62%
dal 9 Marzo a fine maggio 2009 (fase bull in un
mercato bearish. Eppoi fidatevi di me! Da qui a
fine estate ne vedremo delle belle) . Lasciate che
siano gli altri a giocarsi l’ultimo rialzo del 5%.
Non rischiate di tenere il cerino acceso in mano.
35
PROFESSIONISTI
√
√
√
Strategie di investimento
Ricordarsi che gli utili sulla carta possono scomparire in pochi giorni. Solo a vendita effettuata si
potranno contare i profitti.
Occhio alle OPS e alle OPV. L’esperienza insegna
che la sottoscrizione di molti valori e l’immediata vendita risulta spesso una strategia vincente.
Un mordi e fuggi profittevole.
Leggere i bilanci e cercare di capirli è un’attività che
richiede tempo. Ma necessaria per programmare gli acquisti. Mai comprare senza sapere utili,
fatturato e previsioni della società. Anche se purtroppo troppi bilanci non dicono il vero. Come
per i bikini la parte migliore è sempre nascosta,
alla faccia della certificazione effettuata da note
società di revisione.
Alcuni tra gli approcci più comuni sono: top down,
bottom up, valore vs. crescita, larga capitalizzazione
vs. piccola capitalizzazione, investimenti etici e l’analisi tecnica.
In quest’articolo io voglio soffermarmi sui fondamentali o meglio sull’analisi bottom up delle aziende
dove si riesce ad evincere se una società è a buon mercato rispetto al suo valore reale. Ammetto che anche
impegnandomi non riesco a trovare un filo logico, un
qualcosa, un appiglio, che mi indichi la strada da seguire. Debbo essere prudente o speculativo; devo seguire
il Nasdaq o rimanere liquido? Francamente tutte le
strategie, col mercato che procede ”a tentoni”, sono
valide o meno; tutte sono criticabili o elogiabili oggi;
però su di una cosa voglio puntare l’indice: al di là degli Strong buy o Strong sell lanciati ad arte, è evidente
la attuale sottovalutazione di moltissime società rispetto ai loro valori fondamentali e rispetto all’economia
europea sulla quale dovrebbero confluire a breve molti investitori da oltreoceano. Oggi poi, che gli indici
mostrano timidi segnali di risveglio guidati ”dai soliti
noti”, mi fido ancora di meno coi dubbi di ogni genere
che continuano ad assillarmi.
Che la Borsa non sia affare per tutti, solo gli stolti e i presuntuosi non l’hanno ancora capito: persino
io stesso, con quotidiani, notizie, grafici e quant’altro,
non riesco a stare al passo di questa logica. Credo però
che i momenti di lunga debolezza del mercato vadano sfruttati dal risparmiatore oculato nella convinzione
che l’investimento azionario (a parità di periodo) paga sempre più degli altri. Per verificare la fondatezza
dell’acquisto (grafico alla mano in un palese momento di debolezza delle quotazioni) ho pensato di mette-
re a confronto due indicatori fedeli della vita economica/finanziaria di ogni impresa: il ROE e il P/E, l’assenso o il dissenso di questi due numeri può indicare in
qualsiasi momento la validità della impresa e del lavoro
che la stessa sta svolgendo:
1. ROE: Letteralmente ”return on equity”. E’ forse uno degli indicatori più fedeli sulla bontà dell’operato dell’azienda; ed esprime la % di remunerazione della società nei confronti del suo
azionista, in pratica il Roe esprime la bontà degli investimenti effettuati e del relativo ”ritorno
quantitativo”. Questo valore viene calcolato dividendo REDDITO NETTO per il PATRIMONIO
NETTO AZIENDALE e può essere condizionato direttamente e sensibilmente dalla scelta della struttura finanziaria che l’azienda stessa mette in campo cercando di indovinare la politica
dei tassi delle banche centrali (tassi di interesse). Anche la congruità delle operazioni straordinarie effettuate può essere altrettanto influente.
Chiaramente il valore deve essere crescente.
2. P/E: Letteralmente Price/ earning. Dare una definizione di P/E è un po’ più complicato ma
potremmo avvicinarci dicendo che ”riflette il
tempo col quale l’azienda arriva a conseguire
un utile”. Mentre il Roe è espressione diretta
del bilancio, il P/E è rapportabile ad un grafico
che rappresenta la ”convenienza” dell’azione e
il pensiero del mercato circa la capacità dell’azienda di produrre guadagni crescenti (a multipli
interessanti e crescenti nel tempo). Ovviamente
in questo caso il valore deve essere forzatamente
decrescente. Per una completezza del discorso
in atto, e tenendo ben presente i cicli di Borsa,
posso dire che il titolo di una azienda che ascriva
un RSI attorno a 30, o meglio sotto, con un Roe
crescente ed un P/E decrescente è senz’altro un
segnale affidabile di sottovalutazione di quel titolo rispetto al mercato (evitando immobilizzi del
capitale per periodi di tempo lunghi grazie alla
solidità dimostrata dal titolo attraverso la convergenza di questa situazione). Ho sempre definito
la Borsa italiana speculativa, ma un acquisto così mirato offre senz’altro una certa tranquillità
nell’ottenere un riscontro concreto in un tempo
ragionevolmente breve (legato sempre ai cicli di
Borsa).
Vediamo di capirci: ”siamo uomini o caporali”?
La battuta è evidente, ma quando decisi di gio36
PROFESSIONISTI
Strategie di investimento
carmi la ”carta borsa” sei anni fa (mese più mese meno) non ero (ovviamente) ben conscio di
quello che stavo facendo, e anche il semplicissimo ”MF” mi sembrava il ”non plus ultra” dei
software; pensavo di avere in mano il segreto per
interpretare il mercato salvo accorgermi qualche
mese più tardi della mia troppa esuberanza e che,
avere un archivio incentrato sul prezzo ufficiale, era scarsamente attendibile. Gli stadi emotivi
attraverso i quali passa il risparmiatore prima di
trovare, forse, una sua logica, che gli permetta di
distaccarsi dall’incauto ”compro quel titolo perché va su”, sono diversi e a tratti molto sofferti.
Con questo non voglio sparare sulla attendibilità
dell’analisi tecnica, ma penso che il sapere leggere i giornali, collegando le notizie e valutandone l’impatto in aggiunta alle strategie sui dati di bilancio sia una conferma più attendibile ai
”saliscendi” influenzabili di cui sopra. Nella pagina precedente ho messo in stretta correlazione
ROE e P/E legandoli ad un RSI vicino o sotto la fatidica soglia di ipervenduto: un dato di
fatto per l’analista fondamentale e per il cassettista, perché se l’RSI in ipervenduto potrebbe fare pensare ad una qualche manovra speculativa
o di segno similare (peraltro non nuova come le
cronache insegnano) solamente un Roe crescente
ed un P/e decrescente sanzionano la solidità dell’azienda esprimendo quindi chiarezza sul perché
quell’investimento sia azzeccato e quel titolo sia
destinato COMUNQUE, prima o poi, a rivalutarsi. Sicuramente più capillare è l’informazione a
cui si attinge, più precisa è la risposta: oltretutto
la vita contabile e strategica dell’azienda, a parte
alcuni siti Internet interlocutori, è a disposizione
di tutti presso la stessa società CHE DEVE FORNIRLA a chiunque ne faccia espressa richiesta
via email-lettera-telefono. Riflettendo meglio su
di una casistica che mi ha portato a felici scelte, devo ammettere l’alto quoziente aleatorio del
P/e, fin troppo influenzabile da alchimie finanziarie alle quali spesso si ricorre. Per questo ho
pensato ad una ulteriore conferma chiamando in
causa alla contrapposizione accennata il Peg.
3. PEG è il rapporto fra prezzo/utili (P/e) e tassi
di crescita attesi dei profitti (g). Correttamente
valutata è una azienda con un PEG compreso fra
1 e 2, mentre PEG bassi (sotto l’unità) fanno intravedere come gli utili corrano più dei prezzi facendo intendere una possibile rivalutazione delle
quotazion. Ci sono comunque sempre variabili
di ordine psicologico, o da shock finanziario, ma
comunque viene mediamente rispettato un criterio base per l’investitore oculato che è il grado di
rischio dell’investimento, da tenere costantemente sotto controllo correlato ai possibili e realistici
presupposti di apprezzamento delle quotazioni.
Così impostato:
Roe = P/e basso = Rsi < 30 = peg < 1
il tutto dovrebbe fornire sufficienti garanzie di
scelte oculate laddove la pazienza, e laddove l’indebitamento (parificato o diretto nella direzione
della politica dei tassi in auge o presunti futuri)
sia tenuto sotto controllo da un cash flow consistente. Chiunque, se umile e paziente, può essere
un buon analista laddove sia in grado di reperire
e dotarsi di notizie e strumenti che gli consentano
valutazioni reali e non teoriche. Parlando di teoria, a proposito di P/e, non va mai dimenticato
il carattere speculativo/volatile della Piazza milanese dove a cicli si fa riferimento ai fondamentali e ad altre mille verità spesso contorte. Tengo
marginalmente conto dei target price degli analisti, le cui molteplici verità (tutte differenti e tutte
valide) mettono a rischio serio il sistema nervoso.
La verità inconfutabile è che il P/e è un valore
che deve essere il più basso possibile (ovviamente confrontato all’interno di uno stesso settore);
ogni altra affermazione è lesiva e tendenziosa.
Laddove ad esempio un P/e alto sia accompagnato da un calo del fatturato, credo occorra liberarsi del titolo in quanto la logica porterebbe
ad un aumento della volatilità (dapprima) e dello
stesso P/e (seguente) preannunciando quindi la
discesa delle quotazioni.
Vincenzo Polimeno
([email protected])
37
TEORIA E PRATICA
Passaggio generazionale
PIANIFICAZIONE
Il passaggio generazionale e la protezione dei
patrimoni familiari:
trust o fondazione?
Di Alessandro Gallo
dei patrimoni familiari vive il problema del passaggio generazionale. In
Italia il fenomeno è sentito non solo dalle grandi dinastie ma anche da imprenditori e professionisti
con esigenze di protezione patrimoniale che costituiscono il tessuto connettivo del nostro sistema economico. Tra le soluzioni utilizzabili rientrano il trust e la
fondazione di famiglia. Ma quali sono i vantaggi e gli
svantaggi delle due alternative e quali sono le situazioni in cui risultano più efficaci?
L
A MAGGIOR PARTE
Trust
In linea di massima la struttura tipo del trust prevede un
rapporto fiduciario in virtù del quale un dato soggetto,
denominato trustee, al quale sono attribuiti i diritti e i
doveri di un vero e proprio proprietario, gestisce un patrimonio che gli è stato trasmesso da un altro soggetto,
denominato settlor o disponente, per uno scopo prestabilito o un fine, purché lecito e non contrario all’ordine
pubblico, nell’interesse di uno o più beneficiari. La
struttura del rapporto può divenire anche quadrilatera
mediante l’inserimento nella sua organizzazione della
figura del protector.
L’utilità dell’inserimento del protector si coglie
specialmente se si pensa al fatto che spesso rivestono il ruolo di trustee alcuni intermediari finanziari,
sicuramente ideali e competenti per la gestione della
ricchezza, ma che necessitano di opportuni riferimenti di controllo nell’esercizio dei poteri del trustee. Il
protector del trust, quindi, svolge utili funzioni di sorveglianza dell’attività del trustee che giungono fino alla
sua sostituzione ove necessaria per ottimizzare il risultato a favore dei beneficiari.
I beni costituiti in trust danno vita a un patrimonio
destinato al raggiungimento di un determinato scopo
prefissato e separato rispetto ai beni residui che compongono il patrimonio del disponente, del trustee e dei
beneficiari. Qualunque vicenda personale e patrimoniale che colpisca tali soggetti, non travolgerà mai i
beni in trust, che non potranno, quindi, essere aggrediti
dai loro creditori personali e nemmeno subire gli effetti
di un eventuale fallimento del trustee, del disponente o
dei beneficiari (art. 11, co. II, lett. a, b, c, d, Convenzione dell’ Aja).
E’ utile precisare tuttavia che l’effetto di segregazione patrimoniale può perdere la sua efficacia in Italia
qualora gli elementi costitutivi del trust siano tutti nazionali (trustee, disponente, beneficiari e allocazione
dei beni). Ove il trust invece richiami una legge straniera che non pone dubbi sul suo riconoscimento (es.
il trustee è inglese o i beni sono situati in Inghilterra)
l’istituto è pienamente idoneo a spiegare i suoi effetti
anche nel nostro paese.
Fondazione di famiglia
La fondazione di famiglia è un complesso di beni destinati al perseguimento di uno scopo di pubblica utilità
che trae origine da un atto di disposizione patrimoniale
con cui il fondatore si spoglia della proprietà dei beni
a cui imprime una destinazione per le finalità da lui
volute.
La dottrina italiana le ritiene ammissibili e ne riconosce
la personalità giuridica solo in quanto possano perseguire, anche in maniera indiretta, scopi di pubblica
utilità. Un esempio può essere quello della fondazione
destinata a mantenere agli studi universitari i discendenti meritevoli della famiglia o quella che assicura
determinati benefici ai membri della famiglia al raggiungimento di particolari meriti.
La conservazione del patrimonio all’interno di una famiglia non deve essere lo scopo della disposizione, ma
il mezzo per realizzare finalità socialmente utili: quella di contribuire al benessere della comunità in cui la
famiglia/impresa è inserita (ad esempio la Fondazione
Agnelli), di migliorare l’immagine della famiglia e della stessa attività imprenditoriale.
38
TEORIA E PRATICA
Promotori
Accanto alle fondazioni italiane si pongono le fondazioni esistenti in alcuni ordinamenti esteri, che a differenza delle prime non conseguono necessariamente
finalità filantropiche, ma sono costituite per il perseguimento di interessi interni alla famiglia. Si tratta di
strumenti (Anstalt e Stiftung nel Liechtenstein, Stitching in Olanda, le Fondazioni in Austria, Svizzera e
Panama) che nella sostanza sono equivalenti funzionali
del trust in quanto permettono di perseguire obiettivi di
protezione patrimoniale e pianificazione successoria.
In più sono garantiti da un significativo segreto bancario e offrono livelli di imposizione fiscale inferiori a
quello italiano.
Esigenze e soluzioni
Proviamo ad incrociare, semplificando il tema, esigenze e soluzioni. Nella gestione del passaggio generazionale e nella protezione patrimoniale molti professionisti consigliano il trust quando esistono posizioni deboli
da tutelare (es. il trust con beneficiario un figlio minore, inabile o un familiare convivente) e la fondazione di
famiglia di diritto italiano, in forza della maggiore visibilità e trasparenza dell’istituto, quando esiste un ben
definito progetto sociale e si vogliono tutelare interessi
collettivi.
Negli altri casi di passaggio generazionale e protezione patrimoniale viene più spesso consigliato il trust
che richiama una legge estera che lo riconosce o le fondazioni di diritto estero che possono avere una finalità
privata o familiare. La scelta dipende da una serie di
fattori che vanno adeguatamente ponderati:
• la fondazione offre una maggiore possibilità di
mantenere il controllo dei beni apportati, presenta sovente benefici fiscali, ma impone maggiori adempimenti, complessità operative e costi di
gestione;
• il trust può permettere la retrocessione ai singoli conferenti del patrimonio conferito, ma concede ampia discrezionalità gestionale al trustee non
potendo i conferenti esercitare poteri di controllo
se non attraverso la figura del protector.
Ad ogni patrimonio la sua soluzione: trust, fondazione di diritto italiano o estero.
Alessandro Gallo
Consulente finanziario e formatore
PILLOLE
Chi è fallito può diventare promotore finanziario?
Dalla Redazione
La questione del fallito è da ricondurre alle situazioni impeditive indicate dal decreto ministeriale
472/98, articolo 2. Non possono essere iscritti all’albo
coloro che, almeno per i due esercizi precedenti l’adozione dei relativi provvedimenti, hanno svolto funzioni di amministrazione, direzione o controllo in imprese sottoposte a fallimento, a liquidazione, a liquidazione coatta amministrativa o procedure equiparate. Tale
articolo inoltre si applica anche a coloro che:
• hanno svolto funzioni di amministrazione, direzione o controllo in imprese operanti nel settore creditizio, finanziario, mobiliare o assicurati-
vo sottoposte alla procedura di amministrazione
straordinaria;
• nell’esercizio della professione di agente di cambio non abbiano fatto fronte agli impegni previsti dalla legge o si trovino in stato di esclusione dalle negoziazioni in un mercato regolamentato Il divieto all’iscrizione all’Albo ha durata
di tre anni dall’adozione di tali provvedimenti.
Il periodo è ridotto ad un anno nelle ipotesi in
cui il provvedimento sia stato adottato su istanza
dell’imprenditore o degli organi amministrativi
dell’impresa.
39
PREVIDENZA
Gap pensionistico
PREVIDENZA
E non dite che non esiste il
gap pensionistico
Analisi critica sul sistema pensionistico italiano - Parte prima
Di Jonathan Figoli
EPPUR IN I TALIA , a differenza degli altri Paesi europei la cultura previdenziale sia ancora
molto indietro sono certo che, quanto meno a
grandi linee, molti italiani conoscono l’esistenza di tre
differenti modelli di calcolo della pensione: il metodo
retributivo, quello misto e quello contributivo. La creazione di questi tre diversi modelli di calcolo è stata la
più importante caratteristica della Riforma Dini, principale riforma pensionistica Italiana varata nel 1995 e,
se non per aspetti marginali (ultimo il periodo della
rivisitazione dei coefficienti di conversione in rendita), non è stata mai modificata nella sostanza dai vari
governi che si sono susseguiti fino ad oggi. Personalmente proprio il fatto che in 14 anni questa Riforma
non sia stata ”toccata” mi fa riflettere come le generazioni future (coloro che andranno in pensione dopo
il 2030) ma anche quelle attuali (che hanno iniziato a
lavorare dopo il 31/12/1977!) non conoscano assolutamente i contenuti di questa riforma e si facciano
sviare nelle loro considerazione da quelle persone che
non hanno come scopo il ”costruirsi un futuro” (pensate all’età media dei nostri politici o sindacalisti, e
trovatemene uno che sia in un ”ruolo che conta” con
meno di sessant’anni di età) ma che rappresentano bene il ”Bel Paese dal diritto acquisto mai più perduto”
(Rimando ad un articolo pubblicato diverso tempo fa
su www.ProfessioneFinanza.com nell’area ”la Previdenza” dove si analizza come questi aspetti siano veri
anche nelle tematiche pensionistiche).
S
Penso che la cultura (intesa come conoscenza ma
anche capacità di analisi critica) sia molto importante
per comprendere ciò che ci riguarda e, nel piccolo
(ma non più di tanto perché va ad influenzare un, mi
auguro lungo, periodo della nostra vita), in questa serie di articoli che verranno pubblicati su MyAdvice
cerchiamo di riprendere ed analizzare i vari sistemi di
calcolo concentrandoci su quello che più di tutti influenzerà la prestazione pensionistica della stragrande
maggioranza di noi (a meno che non andiate in pensione nei prossimi 4 anni): il sistema contributivo.
Soffermiamoci, in questo primo contributo, sul calcolo della prestazione pensionistica con il sistema
retributivo. Questo sistema di calcolo riguarda quelle persone che alla data del 31/12/1995 avevano già
maturato 18 anni di contributi versati, ovvero coloro che hanno cominciato a lavorare prima della data
del 31/12/1977 (personalmente a quella data non ero
neppure nato, come potevo già essere iscritto all’Inps?
Tenete in considerazione anche il fatto che il primo
pensionato con il sistema contributivo ci sarà solo dopo
il 2030 (ritengo alquanto improbabile che una persona opti volontariamente per il calcolo contributivo e
considero un insieme limitato quello rappresentato dai
lavoratori che, prima del 2030, otterranno la pensione
di vecchiaia, prevista a 60 anni di età per le donne e a
65 per gli uomini sempre che ci siano almeno 5 anni di
contributi versati, senza aver lavorato prima del 1995
) e capirete come si tratta di una riforma che definirei
subdola perché non permette di rendersi conto di cosa
vada a comportare per le generazioni che rappresentano oggi la forza produttiva in quanto tutte le teorie
comportamentali o psicologiche ci dicono che ci si basa sempre, come termine di paragone, sullo status quo
confrontandosi, quindi, con le persone oggi in pensione).
Il sistema retributivo si basa su una formula non particolarmente complicata:
Base Pensionabile x Anni di anzianità contributiva x Aliquota
40
PREVIDENZA
Gap pensionistico
La differenza (oggi minima ma che sarà molto significativa con il sistema contributivo) che c’è fra lavoratori dipendenti e lavoratori autonomi è dovuta alla
Base Pensionabile; con questo concetto si intende infatti la media delle ultime retribuzioni (o redditi)
percepite negli anni immediatamente precedenti l’entrata in pensione.
Nel sistema retributivo la base pensionabile è formata da 2 distinte quote, ciascuna con propri coefficienti di rivalutazione e differenti aliquote di rendimento
degli stipendi:
• l’anzianità maturata fino al 31 dicembre 1992
(cosiddetta quota A) viene calcolata sullo stipendio medio degli ultimi 5 anni di lavoro per i dipendenti e sul reddito medio degli ultimi 10 anni
per gli autonomi;
• l’anzianità maturata successivamente alla suddetta data (cosiddetta quota B), invece, viene calcolata sullo stipendio medio degli ultimi 10 anni
per i dipendenti e sul reddito medio degli ultimi
15 anni per gli autonomi.
La differenza fra dipendenti e autonomi sta proprio
nel fatto che se consideriamo una crescita seppur minima di incremento delle entrate economiche anno dopo
anno è chiaro comprendere come fare una media su 10
o su 15 dati risulti comunque diversa a parità di reddito
(questa diversità a parità di reddito diviene molto significativa nel calcolo contributivo).
Altra considerazione da farsi sulla base pensionabile, e quindi sul modello retributivo, sta nel fatto
che precedenti retribuzioni o redditi non vengono assolutamente tenuti in considerazione ovvero non c’è
differenza di prestazione fra colui che ha versato elevati contributi nella prima fase lavorativa o colui che non
ha effettuato versamenti contributivi rilevanti.
Il secondo elemento da tenere in considerazione
è il ”numero di anni di contribuzione” dove viene
considerato il numero di anni lavorati (da 0 a 40) e,
come si diceva prima, questo non viene influenzato
dall’ammontare del contributo effettivamente versato.
Nel merito di questo moltiplicatore non ci si faccia trarre in inganno in quanto, in un ipotetico confronto fra
sistema retributivo e sistema contributivo, l’aver lavorato per un numero elevato di anni va a favore non tanto
del retributivo (seppur il moltiplicatore sia più elevato)
quanto del contributivo perché saranno maggiori i contributi considerati nel montante contributivo alla base
di quel sistema di calcolo.
Infine, il terzo moltiplicatore riguarda un’aliquota
di rendimento valutata secondo un concetto mutualistico perché è decrescente al crescere della base pensionabile e, per le anzianità maturate del primo gennaio
’93, decresce dal 2% per basi pensionabili inferiori a
42.111 fino allo 0,90% per basi pensionabili superiori a
80.010,90 (per il dettaglio preciso si rimanda allo schema allegato).
Considerando la possibilità di ottenere oggi la pensione di anzianità con 35 anni di contributi versati
(seppur legati ad un’età anagrafica) si comprende bene
come il sistema retributivo vada ad interessare solamente quelle persone che avranno diritto a percepire
una prestazione pensionistica giusto in questi anni
(18 anni dovevano essere maturati al 1995, altri 14 ne
sono passati e si siamo come minimo a quota 32). Sono
certo, quindi, che questa analisi era ben nota ai diretti
interessati e, con la stessa convinzione, ritengo che le
persone che rientrano nel sistema misto (meno di 18
anni di contributi versati al 31-12-1995), e ancor più,
quelle che rientrano nel sistema contributivo (primo
contributo dopo il 01-01-1996) non abbiano la stessa consapevolezza di come vengano calcolate le loro
prestazioni previdenziali e quali siano le riflessione da
farsi per mantenere un adeguato tenore di vita anche
nell’età pensionistica.
Alle prossime puntate dunque.
41
PREVIDENZA
Gap pensionistico
42
IMMOBILIARE
Finanza e immobiliare
IMMOBILIARE
Finanza e immobiliare
un connubio da gestire
Di Alessio Iotti
INANZA E IMMOBILIARE , due meteore apparentemente distinte nella galassia del business,
ma inscindibili nell’applicazione pratica, tanto
da sviluppare una nuova concezione, la finanza immobiliare, termine coniato ad hoc, espressione di come
possono intrecciarsi i legami tra le due materie, tanto
da essere definite congiuntamente. Del resto è innegabile la relazione che nel tempo ha legato la finanza al
mattone, da sempre considerato l’asset per eccellenza
sul quale innescare un processo di leva finanziaria, in
quanto bene reale e fungibile, quindi non deperibile nel
tempo, idoneo ad essere utilizzato come garanzia ipotecaria a supporto dell’operazione, in grado di produrre
un cash flow costante e determinabile a priori, derivante dai canoni di locazione, con il quale fronteggiare gli
oneri finanziari, ed infine per la necessità di realizzare
le manutenzioni straordinarie.
F
Nulla di così eclatante o di limitata ragionevolezza,
semplicemente la finanza nei real estate deals trovava
il suo principale assunto nel paracadute immobiliare
sottostante, ovvero nel valore dell’asset oggetto di garanzia ipotecaria, fattore chiave nella determinazione
dell’importo della risorsa finanziaria erogabile, intendendosi comunque disponibile solo in quantità inferiore rispetto alla valutazione complessiva del bene immobiliare, nell’entità del 50% / 60% della stessa. Una
leva finanziaria limitata a tali percentuali, costituisce
indubbiamente una garanzia solida per i datori di fondi, che potevano dormire sonni tranquilli, senza curasi
più di tanto delle variazioni del mercato immobiliare e
delle sorprese che potrà riservare il domani, forti di un
valore sottostante capiente e sufficientemente congruo
per coprire un credito di importo prossimo alla metà
dello stesso.
Appreso il buon funzionamento dell’ingegneria del
meccanismo enunciato e soprattutto dei ritorni che tale
attività poteva originare, la logica finanziaria ha prevalso sui criteri immobiliari. Tale fenomeno ha avuto una
larga diffusione nel momento di grande ascesa del mercato del real estate, con la convinzione di fondo che
l’esposizione finanziaria intesa in termini percentuali
sul valore dell’immobile, sarebbe diluita gradualmente
in seguito all’impennata delle quotazioni immobiliari. La predetta logica incentrata su fondamenta solide
ed indiscutibili garantiva, agli istituti di credito, nel
tempo elevati ritorni e contemporaneamente una limitata esposizione al rischio, derivante dalla diffusione di
strumenti finanziari che permettevano di impachettare
i crediti definiti ad alto rischio in titoli finanziari ceduti
in seguito sul mercato. I prodotti finanziari sopracitati
consentivano alle banche di cedere le attività a rischio,
la cui appropriata denominazione oggi è molto in voga,
vale a dire gli asset tossici, si tratta di finanziamenti
ad altissimo rischio in quanto caratterizzati da una leva
finanziaria spregiudicata, in taluni casi anche superiore
al 120% del valore immobiliare, e quindi privi di sottostante immobiliare. Un processo analogo non poteva
che influenzare i valori immobiliari incentivando fortemente la domanda; era possibile effettuare operazioni
praticamente in assenza di equity, gli immobili passavo
di mano in mano, di portafoglio in portafoglio, accrescendo ad ogni passaggio, il valore della transazione
e di conseguenza l’entità della leva finanziaria intesa
in termini assoluti, le operazioni di trading erano all’ordine del giorno e lo sviluppo di nuovi nomi tra gli
operatori del settore si sprecava. Il sistema non poteva
reggere all’infinito, il trading immobiliare non è una
operazione in grado di creare valore come tipicamente si verifica in un development, nel quale si sviluppa
un’area, si innalzano materialmente gli immobili e si
consegna un prodotto finito. Il contesto illustrato rappresenta lo scenario macro, delle grandi operazioni,
afferenti hotel, palazzi ad uso uffici, centri commerciali, rsa, deal dai valori elevati, ma la finanza ha avuto il
soppravvento anche nelle transazioni retail, aventi come controparti investitori privati interessati all’acquisto
della prima casa o della casa vacanze. Si proponeva il
confronto diretto tra l’onere della rata del mutuo e del
canone di locazione, nel quale si evinceva una maggiore convenienza nella prima alternativa, in quanto a
parità di importo avrebbe garantito l’acquisizione del
bene immobiliare alla scadenza dello stesso strumento di finanziamento. Il sistema così come concepito
ha sprigionato l’euforia anche dei soggetti più paca43
IMMOBILIARE
Finanza e immobiliare
ti e diffidenti, gli imprenditori erano nelle condizioni
di effettuare operazioni con masse critiche sempre più
consistenti, limitando l’esposizione in termini di capitale proprio investito, le famiglie potevano finalmente
assaporare l’idea di acquistare la prima casa in cui vivere, le banche riuscivano a lucrare su commissioni
sempre più ingenti che andavano a gonfiare le tasche
dei banchieri in virtù della remunerazioni variabili concordate, e l’intero indotto del settore prendeva beneficio
dall’incremento delle transazioni. Un quadro perfetto
in cui le esigenze ed i più diversificati obbiettivi si sposavano tra loro creando sinergie caratterizzate da una
elevatissima complementarietà. Iniziò così, la stagione
d’oro del settore immobiliare con rialzi record ed un
trend in costante crescita. Un ciclo espansivo destinato
a spegnersi così velocemente come era iniziato, ma in
questa circostanza non si può parlare solo di inversione
del fase di mercato, sarebbe troppo banale, in realtà è
eclissata quella concezione di finanza, che quasi voleva
sostituire il sottostante immobiliare. Un trauma non da
poco per l’interero sistema, a partire dalle istituzioni
finanziarie che si sono trovate in pancia asset tossici,
mutui ad altissimo rischio, in alcune circostanze privi
di valutazioni legate alla solidità finanziaria della controparte o addirittura fondati su documenti manipolati
o comunque non rappresentativi della realtà. Dall’euforia si è passato al panico generale, emersa la falla
del sistema i risparmiatori hanno tentato di correre ai
ripari richiedendo il ritiro dei capitali detenuti presso
gli istituti di credito. Come il sistema aveva avuto grande impeto dall’entusiasmo della fase iniziale allo stesso
modo i sentiment negativi o meglio i timori di eventuali
insolvenze o crisi finanziarie di istituti di credito hanno
generato un inevitabile crollo dei mercati, la liquidità
è completamente scomparsa e si sono create evidenti
tensioni sul mercato dei tassi interbancari, che sono
letteralmente esplosi. Una dimostrazione lampante di
come una macchia d’olio può espandersi rapidamente
nei mercati finanziari fino a trasformarsi in un oceano
di guai. Le tensioni vissute dal sistema bancario hanno avuto inevitabili ripercussioni sull’economia reale,
l’impennata dei tassi di riferimento ai quali vengono
ancorati i finanziamenti coniugata con il comportamento estremamente restrittivo degli istituti di credito che,
in carenza di liquidità, hanno preteso rapidi rientri da
parte dei propri prenditori di fondi, generando il precipizio dell’architettura finanziaria, dimostratasi sempre
di più come mero castello di sabbia, e dell’intera economia. Le sofferenze bancarie sono degenerate così
come le insolvenze delle famiglie che avevano richiesti
finanziamenti per l’acquisto dell’abitazione principale.
Le ripercussioni maggiori sono state inevitabilmente
avvertite dalle imprese sane che disponevano di linee di
credito per fronteggiare le discontinuità o i disequilibri
temporanei di cassa, ovvero per assistere le necessità
di liquidità quotidiane. Le garanzie dei finanziamenti
erogati, ovvero le ipoteche di primo grado sugli immobili, hanno visto deperire via via il loro valore, in virtù
di una crescita a dismisura dell’offerta a fronte di una
domanda praticamente scomparsa. Escusse le garanzie
a disposizione, ovvero il sottostante immobiliare, gli
istituti di credito si sono trovati in pancia un numero
cospicuo di immobili, difficilmente monetizzabili sul
mercato anche a fronte di considerevoli sconti. Il panorama presentato ha generato ripercussioni notevoli
sul mercato immobiliare, non solo per l’aumento indiscriminato dell’offerta, ma a causa dell’esaurirsi della
domanda, scomparsa completamente dopo il progressivo inasprimento delle condizioni di accesso al credito,
intese non solo in termini di maggiore onerosità, ma
anche come contrazione dell’entità monetaria su cui
fare affidamento. In questa sede si ravvede la necessità
di effettuare una distinguo tra gli Stati Uniti d’America
nei quali questa concezione della finanza nel mattone è stata fortemente estremizzata, e gli altri Paesi,
con particolare riferimento alle potenze economiche
del Vecchio Continente nelle quali il coinvolgimento
nella crisi subrime è stato probabilmente più di natura
indiretta, ovvero derivante da acquisizione di prodotti
finanziari ad alto rischio sfornati oltre oceano.
Premesse e puntualizzazioni a parte, è possibile asserire che la finanza non può essere decurtata dal mattone, avrà sempre un ruolo attivo, che dovrà essere definito e gestito al meglio, con la consapevolezza che di
per sè non può generare valore, sono gli interventi immobiliari che lo creano e lo accrescono, non può essere
diversamente. La finanza è paragonabile al pennello di
un pittore, lo strumento con il quale portare a termine
la propria mission, senza le capacità di un manager si
dimostra tanto utile quanto pericolosa, capace di creare
macchie che minano l’intero operato, rendendolo impresentabile ad osservatori esterni. Non solo, se associamo il profilo di rischio alle operazioni immobiliari
possibili, è facilmente comprensibile come nei deals di
sviluppo sia necessario effettuare delle previsioni particolarmente prudenziali evitando che la morsa finanziaria finisca per strozzare operazioni economicamente
coerenti e corrette, accrescendone il rischio intrinseco,
che non è sempre il caso di assumere, in quanto esterno
all’attività imprenditoriale stessa. La nuova sfida per gli
operatori del settore sarà la dimostrazione di aver com44
IMMOBILIARE
Finanza e immobiliare
preso i cambiamenti in atto attraverso un progressivo
deleverenging e derisking che dovrà necessariamente
partire dall’impresa, una segnale di forza e di lungimiranza che potrà avere risvolti significativi.
Infine, merita un accenno il problema delle valutazioni
immobiliari, particolarmente discutibili per la loro ete-
rogeneità, le evidenze portate alla luce pongono in risalto il ruolo del mercato, figura chiave, inteso come il
vero arbitro, l’unico giudice capace di certificare i valori immobiliari, il resto sono valutazioni interessanti,
quanto futili.
TRIMESTRALI
Non solo GOLDMAN SACHS brilla per la
trimestrale
Dalla Redazione
Non solo Goldman Sachs.
Anche un altro colosso del credito a stelle e strisce come Jp Morgan (e a differenza di Goldman il risultato
è stato assai superiore alle stime degli analisti) chiude
una trimestrale più che confortante. Nel periodo aprilegiugno, il colosso bancario guidato dal chief executive
Jamie Dimon ha riportato utili per 2,72 miliardi di dollari, pari a un progresso del 36% rispetto allo stesso
trimestre del 2008. Jp Morgan ha guadagnato 28 centesimi per azione contro gli appena cinque stimati dagli
analisti. Performance accompagnata alla crescita del
39% nei ricavi, attestatisi a 25,62 miliardi di dollari.
L’istituto Usa ha anche reso noto inoltre di aver erogato nuovo credito per circa 150 miliardi di dollari nel
secondo trimestre e di aver aumentato a 9,7 miliardi
di dollari gli accantonamenti contro future perdite, in
rialzo rispetto ai 4,29 miliardi di un anno ma in calo
rispetto ai 10,07 miliardi del primo trimestre.
Le perdite sui prestiti sono in crescita, nell’immobiliare ma anche nel corporate. E Jp Morgan si aspetta un
peggioramento in questo settore, ma i capitali accantonati per prestiti inesigibili ha toccato un valore di record
di quasi 30 miliardi di dollari. «È difficile immaginare che si debbano ancora più riserve - ha sottolineato
Dimon - ma le perdite continueranno a crescere». Debolezza c’è anche nelle carte di credito che nel secondo
trimestre hanno registrato un rosso di 672 milioni e Jp
morgan ha accantonato 4,6 miliardi per perdite legate
proprio alle attività di questa divisione. Il gruppo rimane cauto sulla congiuntura spiegando di «non sapere
se l’economia peggiorerà ulteriormente nel secondo semestre». Al tempo stesso tuttavia «è fiduciosa di poter
continuare a reinvestire nelle sue attività». Jp Morgan
ha ripagato lo scorso mese 25 miliardi di dollari che
aveva ricevuto dal governo tramite il Tarp. In ogni caso,
per Dimon, «capitale, livelli di riserva e potere di generare utili rimangono solidi anche nel caso di un ulteriore
indebolimento dell’economia».
Il retail bancario, comunque, continua a soffrire.
PILLOLE
Calano nel 2008 le sanzioni ai promotori
finanziari
Dalla Redazione
Promotori finanziari più seri nel 2008? Sembrerebbe proprio di sì, secondo i dati della Consob di fine anno 2008. Rispetto al 2007 sono calate le sanzioni a
carico dei promotori finanziari. Infatti nell’anno precedente i provvedimenti sanzionatori a carico della categoria risultavano 116 rispetto ai 94 dell’anno 2008. le
sanzioni sono scese del 19%. Le radiazioni inflitte ai
promotori finanziari nel 2008 sono state 45 contro le
64 dell’anno precedente. Il calo delle radiazioni è stato del 30% . Mentre la sospensione dall’albo è rimasta
sostanzialmente invariata, passando dalle 44 dell’anno
precedente ai 43 del 2008 . I richiami scritti sono passati dai 5 del 2007 ai 4 del 2008, mentre anche la sanzione amministrativa pecuniaria è scesa dai 3 dell’anno
precedente ai 2 del 2008.
45
MERCATI IN DIRETTA
Mediolanum
Focus sui fondamentali
di Claudio Guerrini
Mediolanum
La Pagella
Dati societari
Azioni in circolazione
Capitalizzazione
730,1 (mln)
2.717,78 (mln.)
Redditività
Solidità
Crescita
Rischio
Profilo Societario
EIl Gruppo Mediolanum è uno dei principali players sul mercato del risparmio gestito italiano. La strategia
del Gruppo si fonda sulla ”Consulenza Globale”: la presenza, cioè, di un professionista in grado di soddisfare
in modo globale i bisogni della clientela. Le linee di business in cui è attiva la società sono: previdenza,
investimenti, finanziamenti, servizi bancari e protezione. Mediolanum ha esportato il suo modello di gestione
del risparmio anche all’estero, operando nei seguenti paesi: Spagna, Germania, Austria, Irlanda e Lussemburgo.
Analisi titolo
Le azioni Mediolanum fanno parte del paniere FTSE Mib e rientrano nel segmento Blue Chips.
Mediolanum mostra una rischiosità inferiore alla media del mercato (beta minore di 1) riflettendo la maggiore
capacità di resistere alla fase di turbolenza dei mercati degli ultimi mesi.
Negli ultimi 3 anni il titolo Mediolanum ha registrato una performance negativa -32% ma migliore del -45,5%
dell’indice FTSE All Share; l’andamento è stato allineato a quello del mercato fino a maggio 2007, successivamente si è avuta una fase di sottoperformance culminata nei minimi di luglio 2008. Il titolo ha saputo
contenere le perdite nella fase più negativa dell’autunno 2008 riducendo in pochi mesi tutto il divario con
l’indice di mercato e portandosi in vantaggio con la ripresa dei corsi iniziata a marzo.
46
MERCATI IN DIRETTA
Mediolanum
Dati Finanziari
Premi emessi
in % su totale ricavi
Altri ricavi
in % su totale ricavi
Risultato Ante Imposte
in % su totale ricavi
Risultato Netto
in % su totale ricavi
Patrimonio Netto
Totale Impieghi
ROE
2006
var (%)
2007
var (%)
2008
31 Dic 2006
2006 vs 2007
31 Dic 2007
2007 vs 2008
31 Dic 2008
3344,33
78,07
404,423
9,44
285,138
6,66
223,678
5,22
5,53%
3529,241
97,73
417,147
11,55
275,562
7,63
212,243
5,88
-22,40%
2738,802
-855,37
329,813
-103,01
22,606
-7,06
23,675
-7,39
3,15%
-3,36%
-5,11%
-20,94%
-91,80%
-88,85%
2006
var (%)
2007
var (%)
2008
31 Dic 2006
2006 vs 2007
31 Dic 2007
2007 vs 2008
31 Dic 2008
904,304
14108,045
24,73
-1,03%
8,10%
895,033
15251,25
23,71
-9,11%
-14,14%
813,517
13094,17
2,91
Commento ai dati di bilancio
Nel triennio 2006-2008 Mediolanum ha mostrato una flessione dei premi emessi del 18,1% mentre gli altri
ricavi sono diminuiti del 18,4% e l’utile da investimenti è passato ad un valore negativo per la crisi dei mercati
finanziari. Il risultato ante imposte e quello netto risultano entrambi in calo del 90% così come la redditività
del capitale con il ROE che passa dal 24,7% al 2,9%.
Comparables
Società
Mediolanum
Banca Generali
Azimut
P/E
P/PN
Dividend Yield (%)
n.s.
87,96
22,86
3,34
3,69
4,37
4,03%
0,96%
1,49%
Commento: con esclusione del rapporto Prezzo/Utile (P/E), che risulta essere scarsamente significativo, Mediolanum risulta a sconto rispetto ai principali comparables quotati e operanti nel settore del risparmio gestito
dal punto di vista dei multipli sul patrimonio netto, offrendo allo stesso tempo un rendimento da dividendi più
generoso.
Plus e minus
Punti di forza: la rete di vendita (Family Bankers) particolarmente attiva nei confronti della clientela ed attenta
alle sue esigenze.
Punti di debolezza: l’esposizione all’andamento dei mercati finanziari e la maggiore volatilità del settore del
risparmio gestito.
47
MERCATI IN DIRETTA
Mediolanum
La nostra analisi
Nell’applicazione del metodo del dividend discount model e dell’excess return si sono ipotizzati:
• una crescita dei premi emessi negativa nel 2009 (-8%) che torna a crescere al tasso del 3% a partire
dall’anno successivo;
• una crescita degli altri ricavi che passa dal -4% del 2009 al 10% del biennio successivo per stabilizzarsi
su un valore del 3% nel lungo periodo;
• un’incidenza degli oneri tecnici e delle spese gestionali stabili sui livelli medi del biennio 2006-2007 e
pari rispettivamente al 80% e 13,5%;
• una redditività degli investimenti in progressiva crescita nel triennio 2009 - 2011 fino al 2,5% e stabile
negli anni successivi;
Infine si prevedono un tax rate al 24% ed un payout del 70%.
I risultati del modello convergono su un valore per azione di 3,75 che tende a crescere (ridursi) di 0,15 per
ogni punto in più (in meno) del tasso di rendimento degli investimenti come mostrato nella figura seguente.
Sensitivity Analysis
48
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi fondamentale
L’analisi dei titoli azionari da un punto di vista fondamentale serve, in sintesi, per individuare il cosiddetto Fair Value o valore equo del titolo che si vuole valutare ed eventualmente acquistare o vendere. L’analisi
fondamentale si basa non solo su dati di bilancio certi, ma anche su previsioni riguardo all’evoluzione futura dei
dati stessi, spesso tramite studi sul cosiddetto consensus degli analisti.
La valutazione di un’azienda può essere effettuata attraverso le seguenti metodologie:
• Metodo patrimoniale
• Metodo reddituale
• Metodo patrimoniale misto
• Metodo finanziario dei flussi di cassa
• Metodo dei Multipli
Tutti i metodi elencati hanno pregi e difetti e la scelta su quali utilizzare dovrebbe tenere in buona considerazione le caratteristiche dell’azienda oggetto di valutazione. Più precisamente i fattori da considerare sono
sostanzialmente i seguenti:
• Caratteristiche dell’azienda da valutare
• Particolarità del settore in cui opera
• Correttezza e veridicità dei bilanci aziendali
• Livello di approfondimento della relazione degli amministratori
Di seguito vi proponiamo i principali indicatori a cui fare riferimento nell’utilizzo dei diversi metodi di
valutazione.
INDICATORI FINANZIARI
Ritorno sul Capitale Investito (ROI)
Il ROI (Return On Investments) serve a valutare la redditività ed efficienza della gestione caratteristica dell’azienda, al fine di verificare la
capacità dell’impresa di remunerare sia il Capitale degli azionisti (capitale proprio) che il capitale preso a prestito. E’ ottenuto calcolando il
rapporto tra il Risultato Operativo e il Capitale Investito. Il ROI non è
influenzato dagli oneri/proventi finanziari in quanto non compresi nel
Risultato Operativo.
Ritorno sul Capitale Netto (ROE)
Il ROE (Return On Equity) spiega in che percentuale il denaro investito
dai soci viene remunerato. Esso interessa in prima persona gli investitori. Il tasso di Remunerazione dell’Investimento si ottiene calcolando
il rapporto tra Utile Netto (cioè l’Utile dopo le Imposte) e il Patrimonio Netto. Alla determinazione di questo indice concorrono eventuali
oneri/proventi finanziari.
Return on assets (ROA)
Misura la redditività relativa al capitale investito o all’attività svolta
(gestione caratteristica e patrimoniale).Viene calcolato come rapporto
tra utile corrente prima degli oneri finanziari e totale dell’attivo.
Rotazione Capitale Circolante Netto
Indica il numero di volte in cui il Capitale Circolante si rinnova attraverso le vendite nel corso dell’esercizio. Più è elevato il rapporto,
migliore è la capacità dell’azienda di reperire al suo interno i mezzi
finanziari per far fronte alle uscite derivanti dai pagamenti.
Leva operativa (Leverage)
Misura la struttura della gestione operativa di un’impresa, ed è dato
dal rapporto fra il reddito e il valore della produzione. Il grado di leva
operativa indica la sensibiltà del reddito alla variazione dei ricavi.
49
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi fondamentale
INDICATORI PATRIMONIALI
Capitale Circolante Netto (CCN)
Il Capitale Circolante Netto è dato dalle Attività Correnti meno le Passività Correnti cioè da (Rimanenze + Liquidità Immediate + Debiti a Breve Termine) meno (Debiti Finanziari + Debiti a Breve Termine). Indica la differenza tra il capitale investito nelle Attività correnti che si determinano durante il ciclo operativo dell’azienda (cassa-acquisti-scorteproduzione-scorte-vendite-crediti-incassi) e le Passività Correnti (cioè
l’indebitamento a breve) che normalmente rappresentano il fabbisogno
finanziario esterno per sostenere il ciclo operativo. Il Capitale Circolante
Netto esprime la situazione di liquidità dell’azienda, ossia la sua capacità
di far fronte ai debiti a breve termine attraverso flussi finanziari generati
dalla gestione caratteristica dell’impresa.
Capitale Investito (CI)
Indica l’ammontare dell’investimento totale necessario all’impresa per lo
svolgimento della sua attività. Coincide con il totale dello Stato Patrimoniale. Nel bilancio il Passivo indica come e dove l’azienda reperisce
i soldi necessari alla gestione mentre l’Attivo indica come questi soldi
sono impiegati.
Posizione Finanziaria Netta (PFN)
Indica la disponibilità di liquidi da parte dell’impresa. E’ la differenza tra
la somma di liquidità + crediti finanziari meno le passività finanziarie. Se
il saldo è positivo, vuol dire che l’impresa ha una disponibilità finanziaria
pari al valore ottenuto. Se negativo, essa è soggetta a un indebitamento
finanziario per l’ammontare indicato.
Flusso di Cassa (CF)
Indica l’ammontare di liquidità generata nel corso dell’esercizio. Si ottiene per differenza tra la Posizione Finanziaria Netta del Periodo e quella
dell’esercizio precedente. Se la differenza è positiva, la liquidità generata nell’esercizio è positiva; se è negativa, significa che l’impresa ha
assorbito più liquidità di quanta ne abbia potuto generare.
Margine di Struttura
Il Margine di Struttura è un indicatore della solidità patrimoniale dell’impresa, cioè della sua capacità di finanziarsi con il Patrimonio Netto (o
Capitale Proprio) . Si ottiene sottraendo al Patrimonio Netto le Immobilizzazioni (il valore degli investimenti in beni materiali, immateriali e
finanziari di lunga durata al netto degli ammortamenti). Se il valore dell’indice è positivo o tendente a zero, significa che i mezzi propri sono
sufficienti allo svolgimento dell’attività e cioè che l’azienda è solida dal
punto di vista patrimoniale.
Margine di Tesoreria
Il Margine di Tesoreria è un indicatore finanziario della liquidità dell’Impresa. In particolare indica la capacità dell’impresa a ripagare i debiti
a breve e medio termine mediante la liquidità disponibile (cassa e banche) o con i crediti a breve e medio termine.E‘ la differenza tra la somma
di (Liquidità Correnti + Crediti a BT) meno la somma di (Debiti Finanziari + Debiti a BT). Se il suo valore è positivo situazione finanziaria è
soddisfacente, se negativo, la situazione finanziaria può creare problemi.
Avviamento
L’avviamento esprime l’entità di eventuali componenti extra-contabili
che di fatto, in caso di cessione dell’azienda, determinano un aumento
del suo valore (qualità della clientela, ubicazione degli esercizi commerciali, know-how, esperienza, ecc.). Pensate ad esempio al marchio Coca
Cola ed al suo valore sul mercato! In altri termini l’avviamento è la voce
che, tra l’altro, esprime la capacità dell’impresa di produrre utili futuri.
50
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi fondamentale
INDICATORI ECONOMICI
Margine Operativo Lordo (Mol o Ebitda)
E’ un indicatore di redditività della gestione caratteristica
al netto, quindi, di interessi (gestione finanziaria), tasse
(gestione fiscale), deprezzamento di beni e ammortamenti. Spesso si utilizza l’acronimo inglese EBITDA (Earnings Before Interest, Taxes, Depreciation and Amortization). Tuttavia, i due indicatori esprimono grandezze non omogenee: il MOL è calcolato utilizzando l’utile ante ammortamenti, accantonamenti, oneri e proventi finanziari, straordinari e imposte, mentre, l’EBITDA,
rappresenta semplicemente l’utile ante interessi passivi,
imposte e ammortamenti su beni materiali e immateriali.
Margine Operativo netto (Mon o Ebit)
Indica il risultato aziendale prima delle imposte e degli
oneri finanziari. È utilizzato anche l’acronimo inglese
EBIT, che deriva dall’espressione Earnings Before Interests and Taxes. L’EBIT esprime il reddito che l’azienda è in grado di generare prima della remunerazione sia
il capitale di terzi (indebitamento) sia il capitale proprio
(patrimonio netto). I due indicatori tuttavia ancora non
coincidono: oltre alle componenti di reddito operative,
l’Ebit ricomprede gli oneri/proventi derivanti da gestioni accessorie (ad es. la gestione di immobili), nonché i
proventi finanziari.
Risultato ante imposte (EBT=Earnings Before Tax)
Indicatore economico determinato come differenza tra i
ricavi ed i costi aziendali, ad eccezione delle imposte sul
reddito dell’impresa.
Costo del Venduto / Ricavi Vendite
Esprime l’incidenza di tutti i costi diretti sostenuti per
generare i prodotti e/o i servizi disponibili per la vendita. Esso viene espresso in percentuale sul totale di Ricavi
delle Vendite. Come anche gli indici seguenti, è soggetto a notevoli variazioni a seconda del settore economico
preso in considerazione.
Costo del Personale/Ricavi Vendite
Mostra quanto incidono, in percentuale, tutti i costi del
personale dipendente sul fatturato.
Risultato operativo/Ricavi Vendite
Il ROS (Return On Sales) esprime la redditività lorda delle vendite prima degli oneri o proventi finanziari, straordinari e prima delle imposte. Il Risultato Operativo è
ottenuto sottraendo ai ricavi delle vendite tutti i costi della produzione (costo del venduto, costo del personale,
ammortamenti, . . . ).
Oneri Finanziari/Ricavi Vendite
Esprime in termini percentuali l’incidenza dei costi del
debito sui ricavi delle vendite.
Risultato Prima Imposte/Ricavi Vendite
Determina, in termini percentuali, qual è la Redditività
Totale Lorda del fatturato.
Utile (Perdita) dell’Esercizio/Ricavi Vendite
Esprime, in termini percentuali, la Redditività Totale
Netta dei Ricavi del fatturato.
51
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi fondamentale
MULTIPLI DI BORSA
Capitalizzazione
È il valore complessivo che la Borsa attribuisce a una
società. Se si moltiplica il prezzo di un’azione per il totale delle azioni in cui è diviso il capitale della società, si
ottiene la sua capitalizzazione.
Price/earnings (P/e), oppure Prezzo utile (P/u)
È uno degli indicatori più importanti e più utilizzato per
valutare le azioni quotate in Borsa. Indica il rapporto tra
il prezzo delle azioni e l’utile netto realizzato ( o stimato per il prossimo esercizio) dalla società. In sostanza,
indica quante volte il prezzo delle azioni incorpora gli
utili realizzati annualmente dalla società. Se per esempio, il P/e di un’azione è pari a 15, significa che a quel
livello di utili annuali ci vorranno 15 anni per recuperare il capitale investito nell’azione. In condizioni normali la profittabilità di un titolo aumenta al decrescere del
rapporto.
Dividendo/prezzo (inglese: dividend yield)
Si indica in percentuale ed è il rendimento da dividendo. Se un’azione costa 20 euro e paga un dividendo di
due euro, il rendimento da dividendo sarà del 10%. E’
utile il confronto tra dividend Yield e rendimento delle
obbligazioni a lungo termine.
Prezzo/patrimonio netto (inglese: price/book value)
Indica il rapporto tra il prezzo di Borsa e il patrimonio
della società, dato dal valore delle attività (denaro in cassa, immobili, macchinari, scorte, . . . ) al netto degli eventuali debiti. E’ utile insieme ad altri indicatori per verificare se il mercato sopravvaluta o sottovaluta il valore
intrinseco dell’azienda.
Price/Sales
Indica il rapporto tra prezzo corrente e il fatturato per
azione. In generale la profittabilità di un titolo è tanto
maggiore quanto minore è il rapporto P/s. Tuttavia un
rapporto inferiore a 1 può essere ritenuto un segnale negativo; è bene quindi analizzare anche il P/s insieme ad
altri indicatori.
Price/Cash Flow
E’ il rapporto tra il prezzo corrente del titolo ed il cash
flow per azione generato. In condizioni di normalità la convenienza di un titolo aumenta al diminuire del
rapporto.
52
MERCATI IN DIRETTA
Mercati finanziari
Report mensile
Vincenzo Polimeno
Vi segnalo che a breve pubblicherò un libro, edito
dall’amico Paolo Buro, sui derivati strumenti odiati dai
risparmiatori. Questo libro dal titolo: Capire i derivati guida consapevole al risparmiatore vorrà essere un
vademecum per come non incorrere in errore e riuscire
a guadagnare con questi strumenti anche in periodi di
cosiddette vacche magre. Per info potete contattarmi
al mio indirizzo mail: [email protected]
Mercati azionari
Nell’ultimo periodo le principali piazze azionarie internazionali hanno ripreso a correre (dopo la pausa del
mese precedente) sulla scia di un miglioramento delle
prospettive future dell’economia e dei risultati trimestrali nella maggior parte dei casi migliori delle attese.
Nel Vecchio Continente la maglia rosa è andata a Francoforte (+11,48%) seguita da Parigi (+9,40%) e Londra
(+9,0%). Guardando l’andamento dei singoli comparti
sotto i riflettori i bancari (+16,80%), le risorse di base
(+15,32% che stanno beneficiando di un clima di maggior fiducia relativo alla ripresa economica), le auto
(+16,12%) ed i chimici (+12,15%). Non ha convinto
invece il tecnologico (-1,5%) frenato dall’outlook in
peggioramento di Nokia (-14%).
Fra i titoli a maggiore capitalizzazione si sono ben
comportati BBVA (+28% dopo aver chiuso il secondo
trimestre con un utile netto in crescita del 34% a 1,56
mld di euro, che lo stesso istituto ha definito un record
storico), Basf (+20% sulla scia dell’ upgrade di Merrill
Lynch a ”buy” da ”neutral”), Banco Santander (+17%
dopo aver terminato il secondo trimestre con utili sopra
le attese degli analisti), Philips (+20,6% che ha completato l’acquisizione del produttore italiano di macchine
per espresso Saeco), Sanofi-Aventis (+13,5% in virtù
dei profitti in crescita del 29% ed al rialzo dei target
per l’anno in corso) e Daimler (+26,2% che ha presentato numeri complessivamente migliori delle attese
esprimendo fiducia riguardo al futuro, sottolineando
che attende un graduale miglioramento dei profitti operativi nel 2009).
A Piazza Affari protagonisti assoluti sono risultati
i titoli del lusso con Luxottica (+16% grazie ai conti
annunciati in settimana che hanno evidenziato un fatturato in crescita nel 2◦ trimestre e la promozione di vari
broker) e Geox (+6,7% grazie ai buoni risultati ottenuti
nel periodo aprile-giugno 2009); hanno brillato anche
i bancari con Monte Paschi Siena (+15,2%), Mediobanca (+12%), Unicredit (+11,1%) e Banco Popolare
(+10%). In rosso invece A2A (-2,3% nonostante Banco
Santander abbia confermato il rating ”buy” sul titolo) e
STM (-0,9% sotto tono dopo la diffusione dei risultati).
Nel periodo oggetto di analisi i principali indici azionari statunitensi hanno terminato in territorio
positivo con l’S&P 500 a +7,3% e con il Nasdaq a
+8,13%. A livello settoriale hanno ottenuto buone performance le costruzioni (+18% supportate dai buoni
dati relativi al mercato immobiliare che ha evidenziato
il terzo incremento consecutivo nelle vendite di case
esistenti), le auto (+13%) ed i petroliferi (+10,5%);
hanno sofferto invece il comparto dell’health care (6,5%) e quello degli assicurativi (-2%). Fra i titoli
guida occhi puntati su Caterpillar (maglia rosa del Dow
Jones con un +31,4% sulla scia della pubblicazione
dei buoni conti nel secondo trimestre ed alla successiva promozione a ”buy” da parte di Bank of America),
Intel (+18%), American Express (+21,47% nonostante
la flessione del 48% degli utili nel secondo trimestre
ed i timori relativi ai rischi di insolvenza sulle carte di
credito evidenziati dal Fmi) e 3M (+16,3% ha alzato le
prospettive di profitto in un range compreso tra i 4,10 e
4,30 dollari per azione). In leggero calo invece McDonald’s (-3,6% con Morgan Stanley che ha tagliato il suo
rating da ”Overweight” ad ”Equalweight”) ed United
Tech (-1%).
Nell’ultimo mese di analisi il Nikkei ha realizzato
un +4% grazie alla buona performance realizzata dai
titoli legati all’export come Nikon (+18,8%), Olympus (+15,3%) e Toshiba (+15%). Per quanto riguarda i Paesi Emergenti non ha mostrato alcuna incertezza la piazza finanziaria di Shanghai (che è salita
del +12,24%) seguita a distanza da quella messicana
(+10,02%), argentina (+6,81%) e brasiliana (+5,85%).
Mercati obbligazionari
Sul fronte obbligazionario, nell’area euro è proseguita la discesa dei tassi a breve termine con l’euribor a
3 mesi che ha aggiornato il nuovo minimo storico a
0,899% complice soprattutto l’enorme quantità di liquidità disponibile sui mercato. Per quanto riguarda
le scadenze a medio/lungo termine i tassi si sono abbassati leggermente in Italia (ora al 4,14%) mentre in
53
MERCATI IN DIRETTA
Mercati finanziari
Germania hanno mostrato un leggero rialzo (al 3,42%);
intanto il differenziale Btp/Bund è crollato a 84 bp (minimo dal 1◦ giugno).
Negli Stati Uniti la curva dei rendimenti ha mostrato
una maggiore pendenza con tassi a breve calati allo
0,48% (dallo 0,60% di un mese fa) e con quelli a lunga
in recupero al 3,61% (dal 3,52%).
Sul versante corporate da segnalare l’ampio restringimento del premio al rischio (sia pure tra volumi
più limitati) ritornato ai livelli dell’estate scorsa: a
condizionare le ultime sedute l’andamento dei risultati societari che hanno evidenziato un miglioramento
dei fondamentali (specialmente sui bancari). Un altro
elemento di normalizzazione dei mercati è rappresentato dalla riduzione dello spread tra i CDS dei titoli
investment grade ed i finanziari. Per quanto riguarda il
mercato primario si sta registrando un leggero aumento
nel ritmo delle nuove emissioni (la settimana scorsa la
Fiat ha emesso un bond triennale da 1,25 mld che ha
ricevuto un’ottima accoglienza dal mercato). Infine lo
spread fra i titoli governativi Paesi emergenti rispetto al
Treasury Usa si è ridotto drasticamente sotto quota 400
bp sulla scia di una minor volatilità sui mercati (con il
Vix giunto a quota 25).
Mercato valutario
Eur/Usd: Durante il periodo di riferimento la moneta unica ha recuperato qualche posizione nei confronti
del dollaro americano attestandosi a quota 1,410 dopo
un picco sino a quota 1,4304 (sui livelli massimi dello
scorso maggio). I segnali di allentamento della crisi
economica hanno aumentato la propensione al rischio
degli investitori che hanno preso a prestito denaro negli
Usa, a tassi molto bassi, per investire in valute ad alto
rendimento. Il Fondo Monetario Internazionale ha però
sottolineato in un suo comunicato che la moneta unica
è rimasta comunque troppo forte in rapporto ai suoi
fondamentali iflettendo l’elevata volatilità che caratterizza ancora il mercato delle valute.
Eur/Yen: Negli ultimi trenta giorni la divisa nipponica si è mostrata particolarmente vivace nei confronti
della moneta unica. Dopo un iniziale apprezzamento che ha visto lo yen toccare un livello importante a
127,02, ha invertito la rotta cedendo terreno e riportandosi in area 134-136 (sulla scia delle aperture delle
operazioni di carry trade).
Eur/Gbp: La sterlina inglese non ha destato particolari sorprese mantenendosi pressoché stabile contro
l’euro a quota 0,8522 nonostante la valuta di Sua Maestà ad inizio mese abbia dovuto subire una forte pressione a causa della richiesta di espandere il programma
di acquisto di asset per vitalizzare l’economia presentata dalla Camera di commercio inglese alla Banca
d’Inghilterra.
Eur/Jpy: Il recupero messo segno a inizio luglio dallo yen sul dollaro (che aveva riportato il cross
usd/yen sui livelli di febbraio scorso ad un minimo di
91,81) ha perso di vigore, soprattutto nelle ultime settimane, spingendo il rapporto di nuovo sopra quota 95.
Valute ad alto rischio/rendimento: Dall’ultimo
aggiornamento le divise ad alto rischio/rendimento si
sono mosse in maniera contrastata. La migliore performance è stata realizzata dal dollaro canadese che
ha raggiunto i massimi (a 1,52) contro euro che non
vedevamo dal novembre 2008. A dare forza alla divisa
nord-americana le previsioni pubblicate dalla Bank of
Canada: l’istituto guidato da Carney ha rivisto al rialzo
le sue stime parlando di una riduzione della crescita
del 2,3% nel 2009 (dal -3% precedente) ed una crescita
del 3% nel 2010. In rally anche la lira turca (giunta su valori che mancavano da maggio) nonostante i
continui ribassi dei tassi di interesse (all’8,25% nell’ultima riunione dal 9,25% di metà maggio) sulla scia dei
segnali incoraggianti provenienti dall’economia con il
tasso di disoccupazione sceso del 14,9% e con l’indice dei prezzi al consumo salito a giugno ”solo” dello
0,1% (dal +0,6% precedente). Hanno deluso le attese
invece il rand sudafricano (+1%) ed il peso messicano
(+0,7%).
Analisi mercati delle materie prime
Per la prima volta da tre mesi a questa parte l’indice
Crb si è preso una piccola pausa di riflessione registrando un calo del 2,6% nonostante la diffusa euforia
che ha interessato i mercati sempre più fiduciosi su di
una ripresa economica incombente.
Il petrolio nell’ultimo mese ha viaggiato sostanzialmente a due velocità registrando infine un deciso
ribasso. Il Brent dopo una flessione ad inizio mese che
ha visto scendere le quotazioni sui minimi di maggio
(a 59,50$ al barile complici il recupero del dollaro e
la debolezza della domanda) ha recuperato terreno ritornando in prossimità dei 68$ al barile (con un picco
massimo a 71,3$). La risalita ha trovato spunto nella
scommessa di una ripresa estiva nei consumi di carburante e sulla possibilità che l’Opec in settembre possa
54
MERCATI IN DIRETTA
Mercati finanziari
ridurre la produzione di greggio visto che gli stessi
membri dell’Organizzazione hanno rivisto al ribasso la
domanda giornaliera anche per il 2010 (a 28,1 milioni
di barili). Ancora più pesante il bilancio del Wti Crude
che, nonostante il recupero delle ultime settimane, ha
perso quasi l’8,6% scivolando sino a 63,90$/barile. Di
nuovo in caduta il natural gas che, dopo le ottime performance di maggio e giugno, ha invertito la direzione
segnando un -7,20% ripiegando sotto i 4$/million BTU.
Decisamente contrastate le quotazioni dei metalli preziosi. Poco sopra la parità l’oro che dopo aver
rotto in ribasso quota 930$/oncia, è rimbalzato sino a
932,9$/oncia (nei soli primi sei mesi dell’anno è diminuito del 54% l’import indiano in parte compensato dal
flusso di acquisti provenienti dalla Cina per il graduale
aumento delle riserve auree ufficiali del paese). Con
segno più anche il palladio che, dopo aver toccato un
valore minimo a metà luglio di 226,93 è risalito sino a
255,5$/barile seppure il Cpm Group tema un calo del
29% del prezzo del metallo prezioso. Di segno opposto l’argento che ha ripiegato a 13,4$/oncia cedendo
l’1,6% mentre il platino è rimasto sostanziale stabile
mantenendosi a quota 1178$/oncia (Citigroup ha ipotizzato una crescita del 16% del prezzo del prezioso
considerando l’utilizzo dello stesso nei dispositivi antiinquinamento delle auto sulla spinta di una maggiore
domanda di vetture negli Usa ed in Cina).
Passando ai coloniali, nessun passo falso per lo zucchero che è riuscito ad afferrare i 18,8 cent$/libbra
(grazie ancora una volta alla domanda indiana che con
molta probabilità non scenderà al di sotto dei 3 milioni
previsti ed alle possibili difficoltà della produzione vista la carenza di piogge) ed il caffè che è avanzato del
5,80% a 124,2 cent$/libbra (da sottolineare la scarsità
dei raccolti colombiani che non saranno di sicuro controbilanciati da quelli brasiliani nonostante le misure
di sostegno annunciate dal governo sud americano). In
deciso rialzo anche il cacao che, a 1793 cent$/bushel,
ha realizzato un progresso del 13,4%. In controtendenza la soia che dopo la caduta di inizio mese ha
intrapreso una fase laterale oscillando attorno a quota
1000 cent$/bushel.
Confortante la performance dei principali metalli
non ferrosi: in prima fila l’alluminio che senza incertezze è salito sopra i 1.700$/tonnellata (+9,5% dopo
che le scorte occidentali sono diminuite del 12% nel
mese di giugno), seguito dal rame che ha proseguito
il trend rialzista sino a toccare quota 5.415$/tonnellata
(+6,20%). Infine poco distante il nichel che ha guada-
gnato terreno superando la soglia di 16.275$/tonnellata (l’International Nickel Study Group ha confermato
l’incremento dei consumi nel mese di maggio saliti sino a 98.500 tonnellate il 2,9% in più di aprile mentre
la produzione si è mantenuta in eccedenza di 113.100
tonnellate).
Macroeconomia
Europa: Gli indici di fiducia hanno segnalato una
robusta ripresa. In Germania, l’indice IFO ha fatto registrare un aumento superiore alle attese, portandosi a
87,3 euro (atteso 86,5). Il miglioramento di fiducia ha
coinvolto sia la situazione corrente (a 84,3 da 82,4) che
le aspettative (a 90,4 da 89,5).
Nonostante quest’ultimo aumento la fiducia resta ancora ampiamente sotto la media storica (96,1). Migliori
delle attese anche gli indici di fiducia dei direttori d’acquisto: per l’intera Eurozona il PMI manifatturiero è
balzato a luglio a 46 (atteso 43,5), accelerando il trend
di ripresa, e il PMI dei servizi è salito a 45,6 (atteso a
45,2). Questi risultati permettono un ampio recupero
anche dell’indice composito a 46,8 da 44,6. Scende
persino il tasso di disoccupazione zona euro, a 9,4%
nonostante la stima fosse del 9,7%. Salgono più delle
previsioni di consenso i PMI manifatturiero e dei servizi tedeschi, mentre sono scesi i prezzi alla produzione
(-0,1%) e si mantiene stabile a 8,3% il tasso di disoccupazione nazionale. Soddisfano le attese la bilancia
commerciale destagionalizzata europea a 0,8 miliardi
di euro e l’indice dei prezzi al consumo m/m a 0,2%.
Decisamente peggiori delle attese i dati sugli ordini
all’industria relativi all’intera Eurozona in maggio: 0,2% m/m (atteso +1,9%) con la variazione annua che
resta su livelli molto preoccupanti (-30,1% a/a). Per
ultimo il Cpi stimato dell’eurozona, in calo a -0,6%
(peggiore delle stime).
Usa: Sorprendono positivamente i dati settimanali sui sussidi di disoccupazione: i continuativi sono
nuovamente scesi a 6.225 mila da 6.313 mila (attesi
6.390 mila), mentre i nuovi sussidi sono aumentati ma
meno delle attese, a 554 mila da 524 mila. Migliori delle attese anche i dati sul settore immobiliare: le
vendite di case esistenti sono salite a giugno del 3,6%
dal +1,3% di maggio (rivisto dalla precedente lettura a
+2,4%), superando le stime di consenso, le vendite di
case nuove di 38 mila unità e l’indice dei prezzi FHFA ha mostrato per giugno un inatteso incremento dei
prezzi degli immobili dello 0,9% m/m. Leggermente
migliore delle attese il dato finale sulla fiducia dell’Università del Michigan, a 66 in luglio da 64,6 (atteso
55
MERCATI IN DIRETTA
Mercati finanziari
65). L’indice manifatturiero Richmond Fed è più che
raddoppiato rispetto al mese scorso, mentre la fiducia dei consumatori è scesa a 46,6 (precedente 49,3).
Si sono drasticamente ridotte le richieste di ipoteche
MBA (4,3 da 10,9), l’ISM manifattura (-9%), la produzione industriale (-0,4%) e gli ordini di beni durevoli
(-2,5%). Sono saliti l’indice dei prezzi alla produzione
m/m a 1,8% (stimato 0,9) e quello dei prezzi al consumo m/m (0,7% dallo 0,1 precedente).
Giappone: Mentre la produzione industriale ha segnato un +2,4% su base mensile (contro il +5,7% di
maggio) e l’indice di tutte le attività industriali è crolla-
to a 0,7% m/m contro il 2,6% del mese scorso (con l’indice dell’industria terziaria sceso a maggio a -0,1%). Il
tasso di disoccupazione è salito al 5,4% (contro il 5,2%
di maggio). Il dato sugli ordini di macchinari ha subito una pesante flessione scivolando fino al -3% (stimato a +2%). In netta contrazione anche gli ordini edilizi di maggio, a quota -41,9%, ed il CGPI interno, a
-0,3%. Per concludere da segnalare la discesa del Cpi
nazionale a -1,8% su base annuale.
Vincenzo Polimeno
([email protected])
DenUP
Professional
Prendi il controllo
www.denup.it
Generazione automatica dell’Asset Allocation Tattica da:
1) Asset Allocation Strategica creata con DenUP.
2) Asset Allocation Strategica importata da altri software.
3) Portafogli creati in DenUP o Importati.
Possibilità di combinare mercati e/o strumenti finanziari.
Segnalazione degli interventi operativi da eseguire.
Backtest e grafici storici.
56
MERCATI IN DIRETTA
Macroeconomia
Dati Macroeconomici
Stime medie attese dagli analisti
Crescita PIL a 12 mesi
Inflazione a 12 mesi
Crescita utili a 12 mesi
USA(%)
Area Euro(%)
Giappone(%)
1,9
1,7
18
0,4
1,1
13,5
0,9
-0,6
0
Tassi di interesse lordi
USA(%)
Area Euro(%)
Giappone(%)
0,4
3,5
6,1
1,04
3,6
5,6
0,22
1,38
1,9
Titoli di stato a 12 mesi
Titoli di stato a 10 anni
Tassi Corporate Bond a 10 anni
Principali dati macroeconomici AREA EURO, se non specificato
PIL (A/A)
Produzione Industriale (A/A)
Spesa per consumi (A/A)
Export (A/A)
Import (A/A)
Indice prezzi al consumo (A/A)
Indice prezzi alla produzione (A/A)
Quantità di moneta M3
Tasso disoccupazione (A/A)
Fiducia consumatori
Fiducia affari
PMI Manifatturiero
PMI Servizi
IFO (Germania)
ZEW (Germania)
Ultimo
Trend
-4,8%
-17%
-1,2%
-18,5%
-16,5%
-0,1%
-5,7%
3,5%
9,5%
-25
73,3
42,4
44,5
87,3
39,5
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIALZO
RIALZO
RIALZO
RIALZO
RIALZO
RIALZO
RIALZO
57
MERCATI IN DIRETTA
Macroeconomia
Principali dati macroeconomici USA
PIL (A/A)
Produzione Industriale (A/A)
Spesa per consumi (A/A)
Vendite al dettaglio (A/A)
Spesa per costruzioni (A/A)
Ordini beni durevoli (A/A)
Vendite auto (A/A)
Export (A/A)
Import (A/A)
Indice prezzi al consumo (A/A)
Indice prezzi alla produzione (A/A)
Quantità di moneta M2
Tasso disoccupazione (A/A)
Variazione salariati non agricoli (A/A)
ISM Manifatturiero
ISM Servizi
Fiducia consumatori
ECRI Leading indicators
Ultimo
Trend
-1%
-13,6%
-1,8%
-10,03%
-11,61%
-23,2%
-30,68%
-21,27%
-30,74%
-1,19%
-4,3%
8,97%
9,5%
-4,12%
44,8
47
46,6
100,9
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIALZO
RIALZO
RIBASSO
RIALZO
RIALZO
RIBASSO
RIALZO
Principali dati macroeconomici Giappone
PIL (A/A)
Produzione Industriale (A/A)
Spesa per consumi (A/A)
Vendite al dettaglio (A/A)
Export (A/A)
Import (A/A)
Indice prezzi al consumo (A/A)
Indice prezzi alla produzione (A/A)
Quantità di moneta M3
Tasso disoccupazione (A/A)
PMI Manifatturiero
Fiducia consumatori
Fiducia affari
Leading Index
Ultimo
Trend
-8,8%
-29,5%
0,3%
-3%
-42,1%
-43,1%
-1,1%
-6,6%
2,5%
5,3%
48,2
38,1
38
77
RIBASSO
STABILE
STABILE
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIBASSO
RIALZO
RIALZO
RIALZO
RIALZO
STABILE
58
MERCATI IN DIRETTA
Macroeconomia
Scenario Macroeconomico
Mondo
Continua la diminuzione dell’attività economica globale anche se a ritmi inferiori. Rimane sotto 50 l’indice PMI globale, mostrando un ulteriore deterioramento
della situazione anche se la produzione industriale inizia a mostrare segni di stabilizzazione, confermata anche dal Composite Leading Indicator (CLI) Ocse che
inizia a segnalare una svolta in area 92, Il minor utilizzo della capacità produttiva giunta intorno al 70% e
il ritorno verso la media dei prezzi delle materie prime
dopo i picchi dello scorso anno, hanno ridotto a livello
globale le spinte inflative: allo 0,1% il CPI tendenziale dei paesi Ocse e all’1,7% lo stesso indice depurato
delle componenti cibo ed energia.
Usa
Ancora debole l’attività economica americana dove, se
da una parte i consumi sembrano riprendersi, scorte ed
investimenti fissi lordi del settore privato continuano
a contrarsi contornati da un effetto ricchezza negativo
per il forte calo dei mercati finanziari e dei prezzi delle
case nell’ultimo anno. Solo la spesa pubblica in questa
fase sta sostenendo l’economia insieme a tassi di interesse intorno allo zero. Tale scenario ha portato i prezzi
in deflazione dalla quale si potrà uscire con ogni probabilità soltanto verso fine anno. Da parte sua la Fed ha
garantito la continuazione di politiche espansive non
solo mantenendo i tassi tra lo 0 e lo 0,25% ma anche
dichiarandosi disponibile a continuare con misure non
convenzionali fino a quando non ci saranno segnali solidi di ripresa, auspicata per l’anno prossimo.
Area Euro
Più bilanciati i rischi per un ulteriore indebolimento
dell’attività economica nel vecchio continente, dove si
prevede una ripresa nel secondo semestre del 2010. Il
deterioramento del Pil dell’ultimo periodo ha coinvolto
tutte le sue componenti: alla contrazione di consumi
ed investimenti interni si è aggiunta la forte diminuzione dell’export. Timidi segnali di diminuzione del
rallentamento iniziano ad arrivare dagli indici di fiducia e dalla spesa per consumi. Notizie poco confortanti
continuano ad arrivare dal fronte monetario dove M3
continuaa contrarsi molto velocemente nonostante le
misure straordinarie adottate dalla BCE. Sul fronte dei
prezzi si è entrati in una fase deflazionistica sia per
quelli alla produzione sia per quelli al consumo, anche
se meno in maniera meno marcata rispetto agli altri
principali paesi Ocse. Continua infine l’aumento della
disoccupazione che corre verso il 10%.
Giappone
Persiste la forte debolezza nel paese del sol levante,
dove i consumi privati sono calati ulteriormente a causa dell’aumento della disoccupazione, le esportazioni
hanno mostrato una forte contrazione e gli investimenti
privati non sembrano riprendersi. Positivo il contributo
della spesa pubblica, che dovrà rimanere forte insieme
alle misure di ”quantitative easing” da parte della Bank
of Japan che ha lasciato invariati i tassi allo 0,1%. Lo
scenario dei prezzi rimane deflazionistico con il Cpi a/a
a -1,1%, e -0,5% se depurato da cibo ed energia.
Mercati Emergenti
I paesi emergenti del vecchio continente hanno fortemente risentito della crisi in atto tranne la Polonia che
ha mantenuto valori di crescita del Pil superiori allo
zero. Accettabile ed in diminuzione il livello di inflazione nell’area contenuto nella media intorno al 4%.
Nell’area asiatica i segnali di stabilizzazione e ripresa iniziano ad essere abbastanza consistenti guardando
alla variazione del Pil trimestre su trimestre. Tale situazione, specialmente in Cina è dovuta a forti stimoli
pubblici sia sul fronte fiscale sia sul fronte della spesa,
mentre la domanda interna rimane abbastanza debole.
Sotto controllo in generale le spinte inflazionistiche.
Unico pericolo la fortissima espansione della massa
creditizia al sistema che potrà creare una nuova bolla
nell’area asiatica. Positiva anche se in forte contrazione
la situazione economica in America Latina, dove il pericolo maggiore risulta ancora il controllo delle spinte
inflazionistiche con prezzi al consumo che, sebbene in
contrazione continuano a crescere a ritmi superiori al
5-7% nell’area.
59
MERCATI IN DIRETTA
Macroeconomia
Guida agli indicatori macroeconomici
Ogni settimana vengono rilasciati decine di dati , statistiche e previsioni sull’economia mondiale. Gli indicatori
macroeconomici possono avere un enorme impatto sui mercati finanziari. Questa guida si propone di fornire un
supporto semplice ma efficace all’interpretazione ed all’uso dei dati macroeconomici più importanti. In linea
generale possiamo distinguere tra indicatori anticipatori, coincidenti e ritardati, ovvero indicatori che tendono
ad anticipare il futuro andamento dell’attività economica, che la riflettono in quanto tale e che sono invece in
ritardo rispetto ad essa. Di seguito gli indicatori più significativi che, se seguiti con attenzione, possono portare
un importante valore aggiunto alle scelte di investimento.
PIL (GDP)
E’ l’indicatore macroeconomico coincidente più importante e riflette le condizioni
economiche di un paese nel suo complesso. Misura il valore di mercato di tutti i beni e servizi prodotti da una nazione in un determinato periodo di tempo.
La formula di calcolo del PIL è la seguente: PIL= Consumi+Investimenti+Spesa
Pubblica+Export-Import. Quando si fanno confronti tra i PIL di anni diversi, è necessario distinguere le variazioni dovute a cambiamenti dei prezzi dalle variazioni
dovute a cambiamenti nelle quantità prodotte. A questo fine, ha senso confrontare i PIL tenendo conto della variazione dei prezzi intervenuta tramite il cosiddetto
”deflattore del PIL”.
Produzione Industriale
Rappresenta il valore dei beni prodotti dalle aziende manifatturiere, quali le aziende
industriali, estrattive ed utilities. E’ un indicatore coincidente che segnala normalmente crescita o flessione nell’intera attività economica. Un periodo prolungato
di crescita nella produzione industriale porta solitamente ad un utilizzo elevato dei
principali fattori della produzione (capitale e lavoro) e come ulteriore conseguenza
un probabile un aumento dell’inflazione.
Spesa per consumi
Rappresenta il valore della spesa privata per l’acquisto di beni e servizi compresa la
spesa per interessi (esclusi mutui) e la spesa per l’ottenimento di servizi dallo stato.
E’ un indicatore coincidente, oltre ad essere una delle componenti del PIL insieme
agli investimenti. Un costante e forte incremento nel tempo della spesa per consumi
determina normalmente spinte inflazionistiche.
Vendite al dettaglio
Rappresenta il valore delle vendite effettuate dai dettaglianti, ed è rilevata tramite
indagini a campione. E’ uno degli indicatori coincidenti più importanti poiché
riflette l’andamento dell’attività economica nella sua parte più importante ovvero
quella dei consumi privati. Forti variazioni delle vendite al dettaglio rispetto ai dati
attesi (consensus) possono portare a rivedere le aspettative di inflazione.
Spesa per costruzioni
Rappresenta la spesa per nuove costruzioni pubbliche e private ed è rilavato tramite
indagini a campione. E’ un indicatore anticipatore e viene spesso usato per stimare
l’andamento dei consumi in generale. A tassi di interesse relativamente bassi le
persone sono ovviamente invogliate ad acquistare immobili, mentre la domanda
rallenta verso i periodi di picco.
Ordini di beni durevoli
Rappresenta il valore nuovi ordini ricevuti dalle imprese per beni capitali con una
vita di almeno 3 anni, quali auto, autocarri, impianti, . . . E’ un indicatore anticipatore in quanto incorpora informazioni sulla domanda futura nel suo complesso,
segnalando segnali di fiducia nello sviluppo futuro dell’attività economica.
Vendite di Auto
Rappresenta il valore delle vendite di autoveicoli ed è un sottoinsieme dell’indice delle vendite al dettaglio. In situazioni normali ne conferma l’andamento e le
conseguenze suddette.
60
MERCATI IN DIRETTA
Macroeconomia
Bilancia Commerciale (Export-Import)
Rappresenta l’andamento dell’attività economica di un paese rispetto
al resto del mondo e considera tutti i beni e servizi scambiati con le
altre economie.La bilancia commerciale è in attivo, quando il valore
delle esportazioni supera quello delle importazioni, con conseguente
incremento del PIL, o in passivo, quando il valore delle importazioni
supera il valore delle esportazioni, con conseguente diminuzione del
PIL. Il saldo della bilancia commerciale ha inoltre un forte impatto
sull’andamento della valuta dell’economia considerata.
Indice dei prezzi al consumo (CPI)
E’ il principale indicatore di inflazione, considerato specialmente al
netto delle componenti più volatili quali cibo ed energia (CPI core). E’ un indicatore ritardato rispetto all’andamento dell’attività
economica, da seguire per confermare o meno le aspettative sulle decisioni future di politica monetaria: inflazione in crescita porterà ad
un restringimento della politica monetaria, inflazione in diminuzione
ad un suo allentamento.
Indice dei prezzi alla produzione(PPI)
Rappresenta la misura dei prezzi dei prodotti al momento della produzione. Come per l’indice CPI, anche il PPI ha la sua maggior
valenza a livello core (esclusi cibo ed energia) . E’ utilizzato principalmente per stimare il futuro andamento dell’inflazione a livello di prezzi al consumo e quindi estremamente importante per gli
investitori.
Indici di occupazione/disoccupazione
Rappresentano nel loro complesso il livello di impiego del sistema
economico, riflettendone tra l’altro le capacità future di spesa. Sono
pertanto indicatori ritardati rispetto all’andamento dell’economia.
Normalmente i momenti di ripresa dell’attività economica avvengono in coincidenza con i livelli massimi di disoccupazione e, viceversa, i picchi dell’attività economica sono seguiti da forti aumenti nel
livello di disoccupazione.
Indice ISM (o PMI)
Rappresenta i risultati delle indagini svolte presso i responsabili degli
acquisti delle industrie, sia manifatturiere che di servizi. Pur essendo rappresentativo anche dello stato dell’economia, è soprattutto un
ottimo l’indicatore anticipatore di espansione/recessione dell’ attività economica: rilevazioni sopra 50 indicano espansione e tra 42 e
50 rallentamento sotto 42 recessione.
Indici di fiducia
Sono rilevazioni su campioni rappresentativi dell’insieme dei consumatori (Consumer confidence index) o degli imprenditori (Business
confidence index), finalizzati a rilevare lo stato di salute e le aspettative future del campione stesso. Sono di conseguenza rappresentativi non solo dello stato dell’economia (indici coincidenti), ma anche
delle aspettative future (indici anticipatori) riguardo ad essa da parte
di consumatori ed imprenditori .
61
MERCATI IN DIRETTA
Macroeconomia
Tassi di interesse
Rappresentano il costo del denaro a diverse scadenze temporali (yield curve) e a seconda
della qualità dei prenditori di fondi sul mercato (yield spread). L’analisi dei tassi di interesse e la loro evoluzione dai due diversi punti di vista risulta di primaria importanza nelle
scelte di investimento. La struttura dei tassi per scadenza indica contemporaneamente come operano le autorità monetarie nel perseguire le politiche economiche e come cambiano
le aspettative degli investitori riguardo al quadro economico ed alle stesse politiche delle
banche centrali. Nella situazione di ”curva normale” i tassi a lungo termine sono maggiori
dei tassi a breve, rappresentando il premio per il tempo dell’investimento richiesto dall’investitore per non poter usufruire a breve della disponibilità delle somme impiegate. Nella
situazione di ”curva invertita”, più brevi come lasso temporale delle situazioni di ”curva
normale” crescente, si prevede che dovranno intervenire manovre restrittive al fine di calmierare l’attività economica e quindi un processo inflazionistico indesiderato. Quanto allo
Yield spread, esso rappresenta il premio richiesto dagli investitori per prestare denaro ad
emittenti via via meno affidabili. Lo Yield spread tende a restringersi in condizioni economiche di crescita stabile e si allarga, anche notevolmente, nei momenti di rallentamento o
recessione a causa dell’aumento delle probabilità di fallimento degli emittenti.
Quantità di moneta
E’ l’ammontare di moneta in circolazione in un sistema economico. Viene pubblicato in
diversi aggregati:
• M0 (o base monetaria): comprende la moneta legale, ossia le banconote e le monete metalliche che per legge devono essere accettate in pagamento, e le attività
finanziarie convertibili in moneta legale.
• M1: M0 più tutte le altre attività finanziarie che come la moneta possono fungere da
mezzo di pagamento (depositi in conto corrente).
• M2: M1 più tutte le altre attività finanziarie che, come la moneta, hanno elevata
liquidità e valore certo in qualsiasi momento futuro (depositi bancari e d’altro tipo).
• M3: M2 più tutte le altre attività finanziarie che come la moneta possono fungere da
riserva di valore (ad esempio i titoli a reddito fisso con scadenza a breve termine).
L’ andamento della quantità di moneta presente nel sistema è un buon indicatore del futuro andamento dell’attività economica, di conseguenza lo si considera uno dei principali
indicatori anticipatori. Infine, la valutazione della quantità di moneta da immettere o
sottrarre al sistema da parte delle banche centrali, è fondamentale per mantenere sotto
controllo l’inflazione.
Indice CRB
E’costituito da 23 materie prime. Il peso delle diverse materie prime nell’indice è il
seguente:
• 23% Softs coloniali
• 18% Energy (combustibili)
• 18% Grains (grani)
• 17% Precious Metals (Gold, Platinum, and Silver)
• 12% Industriali (Rame, Cotone)
• 12% Livestock - (carni)
Il suo andamento, estremamente positivo nei periodi di forte espansione, va tenuto sotto
controllo in relazione alle aspettative di inflazione. Può essere considerato, nel suo utilizzo
più semplice, un indicatore coincidente dell’attività economica.
62
MERCATI IN DIRETTA
Performance dei mercati
Andamento dei mercati: Luglio (%)
Andamento dei mercati: dal 01/1/2009 al 31/7/2009 (%)
7.24
S&P500
9.05
DJ Eurostoxx
4.73
Nikkey225
2.63
Dollar Index
−2.21
−0.19
49.91
Petrolio WTI
15.57
0
5
10
15
20
11.91
10.26
2.35
8.84
8.48
10.49
7.88
14.33
2.78
7.82
2.98
5
10
15
−20
20
Andamento Bond: Luglio (%)
6.46
−40
38.35
4.21
24.44
19.88
4.60
58.34
16.37
4.21
−5.73
−20
0
20
45.05
5.49
3.98
M−LT(EUR)
0.42
BT (EUR)
3.56
0.40
TV(EUR)
3.38
BT(USD)
−5
6.42
28.87
HighYield(USD)
2.94
11.66
Corporate(USD)
0.20
M−LT(USD)
−0.26
5
10
−4.36
−1.30
BT(USD)
0
80
13.77
TV(EUR)
M−LT(USD)
60
13.71
BT (EUR)
Corporate(USD)
40
−2.52
Infl.Linked(EUR)
1.30
HighYield(USD)
100
20.77
18.15
11.31
Corporate(EUR)
1.16
M−LT(EUR)
80
HighYield(EUR)
4.59
Infl.Linked(EUR)
60
25.03
PaesiEmergenti
HighYield(EUR)
40
3.38
Internazionali
2.18
Corporate(EUR)
20
Andamento Bond: dal 01/1/2009 al 31/7/2009 (%)
−0.19
PaesiEmergenti
0
13.33
Alimentare
Assicurativo
Auto
Banche
BeniConsumo
Costruzioni
Energia
Farmaceutico
Finanziario
Industriale
Media
RisorseBase
Tecnologia
Telecom
Utilities
15.21
15.39
0
−40
Andamento dei settori europei: dal 01/1/2009 al 31/7/2009 (%)
8.87
10.05
Alimentare
Assicurativo
Auto
Banche
BeniConsumo
Costruzioni
Energia
Farmaceutico
Finanziario
Industriale
Media
RisorseBase
Tecnologia
Telecom
Utilities
81.45
Rame
Andamento dei settori europei: Luglio (%)
Internazionali
12.41
−7.16
Tnote 10Y
Rame
−5
−3.49
CRB
0.87
−10
1.59
Dollar Index
Tnote 10Y
−5
8.19
Oro
2.93
−10
49.09
−1.90
EUR/USD
CRB
Petrolio WTI
15.19
Bund
0.30
EUR/USD
9.35
MSCI Em.Mkts
0.97
Oro
9.36
DJ Eurostoxx
Nikkey225
10.86
MSCI Em.Mkts
Bund
S&P500
−20
0
20
40
60
63
MERCATI IN DIRETTA
Analisi tecnica
Stochastic Oscillator
100
50
S&P500
0
CDO, CUP
50
0
-50
-100
-150
-200
I. US S&P 500, Fractal
1350
1300
1250
1200
1150
1100
1050
1000
950
900
850
800
750
La tenuta del supporto che avevamo individuato in area 880 ha
sostenuto il ribasso dell’indice
americano nel mese appena trascorso.
La successiva rottura
dei massimi precedenti in area
950 ha dato ulteriore slancio ai
corsi, che ora potranno portarsi
verso le principali resistenze poste nell’ordine a 1000 , 1100 e
1200, probabile target finale del
bear market rally iniziato a marzo. Supporti principali in area
950, 930 e 880.
700
650
July
August
September
October
November
December
2009
February
March
April
May
June
July
August
Created in MetaStock from Equis International
Stochastic Oscillator
50
DJ Eurostoxx50
CDO, CUP
0
DJ EURO STOXX 50, Fractal
3600
3500
3400
3300
3200
3100
3000
2900
2800
2700
2600
2500
2400
2300
2200
2100
Lo storno che avevamo previsto
per il mese appena concluso si è
arrestato in area 2250. Forte è
stata la ripresa dei corsi da quel
livello e la rottura di 2550 porterà probabilmente l’indice dell’area euro verso nuovi massimi,
che sono posti nell’ordine in aera
2760 e 3080 successivamente. In
area 2550, 2460 e 2310 le principali resistenze del movimento
rialzista in atto.
2000
1900
1800
1700
August
September
October
November
December 2009
February
March
April
May
June
July
August
Created in MetaStock from Equis International
Stochastic Oscillator
100
50
0
CDO, CUP
0
Nikkey 225
-1000
-2000
I. TOKYO NIKKEI 225, Fractal
14000
13500
13000
12500
12000
11500
11000
10500
10000
9500
9000
8500
Il rintracciamento del movimento rialzista intermedio iniziato a
marzo ha trovato supporto in area
9000. Da quel livello l’indice
giapponese ha ripreso la sua corsa formando nuovi massimi oltre quota 10000. Probabile ora
la continuazione del rialzo verso i
target posti a 11300 e 11700 successivamente, obiettivo finale del
movimento intermedio.
8000
7500
7000
6500
August
September
October
November
December
2009
February
March
April
May
June
July
August
Created in MetaStock from Equis International
64
MERCATI IN DIRETTA
Analisi tecnica
Stochastic Oscillator
100
50
0
CDO, CUP
50
0
-50
-100
-150
-200
MSCI EMERGING MARKETS, Fractal
1150
1100
1050
1000
950
900
850
800
750
700
650
600
550
MSCI Emerg.Markets
Area 720 si è dimostrato un supporto importante sul quale l’indice azionario dei paesi emergenti
ha reagito prontamente. La formazione di nuovi massimi oltre
quota 800 favorisce la continuazione del movimento intermedio
in atto che ha i prossimi target in
area 940 e 1020 successivamente. 780 e 720 costituisco i valori
di supporto principali in caso di
rintracciamento.
500
450
400
August
September
October
November
December
2009
February
March
April
May
June
July
August
Created in MetaStock from Equis International
100
Stochastic Oscillator
50
0
2000
1000
0
-1000
-2000
-3000
-4000
25500
25000
24500
24000
23500
23000
22500
22000
21500
21000
20500
20000
19500
19000
18500
18000
17500
17000
16500
16000
15500
15000
14500
14000
13500
13000
12500
12000
11500
11000
10500
10000
CDO, CUP
I. HONG KONG HANG SENG, Fractal
July
August
September
October
November
December
2009
February
March
April
May
June
July
Hong Kong Hang Seng
Continua la corsa del mercato cinese verso l’importante soglia dei
21000 punti, dopo il rintracciamento dell’ultimo mese. In caso di prosecuzione del trend rialzista i prossimi target sono, oltre
quello menzionato, in area 21750
e 23400 successivamente. Supporti posizionati in area 19000
e 17200, quest’ultimo di valenza
intermedia.
August
Created in MetaStock from Equis International
Stochastic Oscillator
50
CDO, CUP
5
0
DOLLAR INDEX, Fractal
91
90
89
88
87
86
85
84
83
82
81
80
79
78
77
76
75
74
73
72
Dollar Index
Situazione delicatissima per il
dollar index che si muove sui minimi in area 78,3. Un’ulteriore discesa al di sotto di questi
valori è ora molto probabile data la pessima impostazione degli
oscillatori di medio periodo. Le
prossime settimane saranno cruciali per riuscire ad evitare crolli importanti, che potrebbero portare l’indice in area 76 prima e
74 successivamente. A tale movimento dovrà corrispondere un
ulteriore rialzo dell’oro in ottica
intermarket.
71
70
August
September
October
November
December
2009
February
March
April
May
June
July
August
Created in MetaStock from Equis International
65
MERCATI IN DIRETTA
Analisi tecnica
Stochastic Oscillator
100
50
0
0.10
0.05
0.00
-0.05
-0.10
CDO, CUP
EURO-DOLLARO USA, Fractal
1.60
1.55
1.50
1.45
1.40
1.35
1.30
1.25
August
September
October
November
December
2009
February
March
April
May
June
July
Euro/Dollaro
Intrappolato da diverse settimane in una fase laterale compresa tra 1,435 e 1,375, il cross euro dollaro rimane comunque inquadrato in un movimento rialzista di medio periodo, il cui target di maggiore valenza è posto
in area 1,475. Mancano ancora
però conferme della prosecuzione del movimento conferma che
verrà data dalla rottura del valore superiore della banda laterale
suddetta. Ribasso al di sotto invece di 1,375, ad oggi ritenuto poco
probabile.
August
Created in MetaStock from Equis International
Stochastic Oscillator
50
Euro/Chf
CDO, CUP
0.00
-0.05
EURO-FRANCO SVIZZERO, Fractal
1.65
1.64
1.63
1.62
1.61
1.60
1.59
1.58
1.57
1.56
1.55
1.54
1.53
1.52
1.51
1.50
1.49
1.48
1.47
1.46
1.45
1.44
1.43
1.42
August
September
October
November
December
2009
February
March
April
May
June
July
Ancora congestione per il cross
euro franco svizzero all’interno
delle bande già segnalate in precedenza tra 1,5 e 1,54. Tuttavia
la rottura della trendline di valenza intermedia tracciata dai massimi del 2008 ed il miglioramento del momentum su tutti gli orizzonti temporali, ci fa propendere
per una prossima nuova gamba di
rialzo. In tal caso l’area 1,6 sarà
il prossimo target. In caso di negatività al si sotto di 1,5, ad oggi
sempre meno probabile, il target
principale è posto a 1,45.
August
Created in MetaStock from Equis International
Stochastic Oscillator
50
CDO, CUP
5
0
-5
-10
-15
-20
EURO-YEN GIAPPONESE, Fractal
170
165
160
155
150
145
140
135
130
125
Euro/Yen
Trovando supporto in area 127
dopo il ribasso di breve termine
che si riteneva probabile nel report precedente, il cross euro yen
mantiene l’impostazione rialzista
di medio termine, il cui target
principale è posto in area 147. la
conferma di ciò si avrà solo dopo
la rottura di 139,25 ovvero il livello di massimo relativo più recente. I supporti principali sono
posti in area 127 e 124,5.
120
115
110
August
September
October
November
December
2009
February
March
April
May
June
July
August
Created in MetaStock from Equis International
66
MERCATI IN DIRETTA
Analisi tecnica
Stochastic Oscillator
100
50
0
CDO, CUP
0
BUND (EUREX), Fractal
127
126
125
124
123
122
121
120
119
118
117
116
115
114
113
112
111
110
Bund
Ha trovato supporto in area 120
il movimento ribassista di luglio
del decennale tedesco.
Il netto miglioramento del momentum
sia di breve sia di medio periodo, ci fanno propendere per una
prosecuzione del rialzo, anche se
occorre attendere conferme della rottura della resistenza in area
122,5. Se ciò si verificherà gli
obiettivi del movimento sono posti nell’ordine in area 123,5 e
124,5 successivamente. Supporti principali in caso di ribasso
in area 121,5 ed eventualmente
120.
109
August
September
October
November
December
2009
February
March
April
May
June
July
August
Created in MetaStock from Equis International
Stochastic Oscillator
50
Tnote 10 anni
CDO, CUP
5
0
US 10YR NOTE (CBT), Fractal
132
131
130
129
128
127
126
125
124
123
122
121
120
119
118
117
116
115
114
113
Leggermente più debole del previsto il rimbalzo dell’indice obbligazionario americano che si è
arrestato in area 119. Il miglioramento del momentum sia di breve che di medio periodo ci fa
propendere per una prosecuzione
del rimbalzo verso i target già segnalati in area 120 prima e 121
successivamente, anche se occorre attendere la rottura di 118 per
conferma. In caso di ribasso i livelli di supporto principale sono
posti a 115,5 e 114,2.
112
111
110
August
September
October
November
December
2009
February
March
April
May
June
July
August
Created in MetaStock from Equis International
Stochastic Oscillator
100
50
0
Indice CRB
CDO, CUP
0
-50
CRB, Fractal
September
October
November
December
2009
February
March
430
420
410
400
390
380
370
360
350
340
330
320
310
300
290
280
270
260
250
240
230
220
210
200
190
April
May
June
July
Completato il ribasso fino al supporto che avevamo identificato in
area 230, l’indice delle materie
prime ha ritrovato nuovo slancio,
riprendendo il movimento rialzista intermedio iniziato a marzo. Un prossimo superamento dei
massimi di giugno in area 265
porterà l’indice verso gli obiettivi posti in area 280 e 300 successivamente. Supporti in caso
di ribasso, per ora ritenuto poco
probabile, in area 245 e 230.
August
Created in MetaStock from Equis International
67
MERCATI IN DIRETTA
Analisi tecnica
Stochastic Oscillator
50
0
CDO, CUP
50
0
-50
Oro
-100
GOLD (COMEX), Fractal
1000
950
900
850
800
Ha trovato supporto in area 905
il ribasso dell’oro iniziato a giugno. Nuovamente il target da raggiungere rimane in area 1000, dove l’indice testerà la sua capacità di proporre nuovi massimi.
In alternativa i principali supporti sono posti a 905, 880 e 860
successivamente.
750
700
July
August
September
October
November December
2009
February
March
April
May
June
July
August
Created in MetaStock from Equis International
Stochastic Oscillator
50
0
10
CDO, CUP
0
Petrolio WTI
-10
-20
LIGHT CRUDE (NYMEX), Fractal
August
September
October
November
December
2009
February
March
155
150
145
140
135
130
125
120
115
110
105
100
95
90
85
80
75
70
65
60
55
50
45
40
35
30
25
April
May
June
July
Nonostante lo storno del mese
appena concluso, che ha trovato
supporto in area 58$, rimane intatto lo scenario rialzista del petrolio in ottica di medio periodo. I target principali rimangono a quota 78$ e 90$ al barile in
caso di prosecuzione. Individuabili in area 62,5$ e 58$ i supporti
principali.
August
Created in MetaStock from Equis International
Stochastic Oscillator
100
50
0
CDO, CUP
0
Rame
-50
HG COPPER (COMEX), Fractal
August
September
October
November
December
2009
February
March
430
420
410
400
390
380
370
360
350
340
330
320
310
300
290
280
270
260
250
240
230
220
210
200
190
180
170
160
150
140
130
120
110
April
May
June
July
La tenuta del supporto che avevamo identificato in area 210, ha
negato il cambiamento dello scenario rialzista in corso da diversi
mesi. L’indice del rame ha formato nuovi massimi, consentendoci di alzare il target finale del
movimento a 285. Supporti principali individuabili in area 245,
235 e 210.
August
Created in MetaStock from Equis International
68
MERCATI IN DIRETTA
Analisi tecnica
CDO, CUP
35
30
25
20
15
10
5
0
-5
-10
MARKET VOLATILITY, Fractal
VIX
95
90
85
80
75
70
65
60
55
50
45
40
35
30
25
Rimane assolutamente sotto controllo la volatilità implicita del
mercato americano, a cavallo di
area 26 e con un persistente trend
ribassista sia di breve che di medio periodo, a conferma della
sostenibilità del rialzo dei corsi
azionari. Da monitorare area 3335: una sua rottura potrà determinare cambiamenti di scenario
importanti.
20
15
10
5
Sep
Oct
Nov
Dec
2008 Feb
Mar
Apr
May
Jun
Jul
Aug
Sep
Oct
Nov
Dec
2009
Feb
Mar
Apr
May
Jun
Jul
Aug
Sep
Oct
Created in MetaStock from Equis International
CDO, CUP
30
25
20
15
10
5
0
-5
-10
DAX VOLATILITY, Fractal
75
VDax
70
65
60
55
50
45
40
35
Prosegue il ribasso anche per la
volatilità implicita dell’indice tedesco e ciò aumenta ulteriormente la tranquillità dei mercati azionari europei nel proseguire il loro
rialzo. Cambiamento probabile
di scenario oltre quota 33-35.
30
25
20
15
10
Sep
Oct
Nov
Dec
2008 Feb
Mar
Apr
May
Jun
Jul
Aug
Sep
Oct
Nov
Dec
2009
Feb
Mar
Apr
May
Jun
Jul
Aug
Sep
Oct
Created in MetaStock from Equis International
Definizione: Il Vix ed il Vdax sono detti ”indicatori di Paura” dei mercati ed esprimono l’andamento della
volatilità implicita delle opzioni sullo lS&P500 e sul Dax. Nel dettaglio misura le aspettative di volatilità del
mercato nei prossimi 30 giorni. Un valore alto degli indici corrisponde a mercati volatili e perciò a maggiori
costi di copertura tramite opzioni e viceversa. Importante da monitorare sono anche i rispettivi trend ed i punti
di svolta.
Il Punto di Andrea Modena
Come preannunciato nelle riflessioni del mese scorso, l’inizio dell’estate non è stato dei migliori né per i
mercati azionari, né per quelli delle principali materie prime, mentre hanno ritrovato una relativa stabilità i mercati
obbligazionari di lungo termine. La ripresa dei listini azionari e dell’indice Crb dopo la discesa di luglio è stata
fortunatamente estremamente rapida: si mantiene elevato l’appetito per il rischio e l’abbondante liquidità riversata
nel sistema dalle banche centrali di tutto il mondo sta rientrando nei mercati finanziari, continuando a far presagire
una ripresa del ciclo economico per l’anno venturo. La questione derivati che si è aperta nel 2007, resta comunque
ancora fondamentalmente insoluta ed è stata solo tamponata: la bomba è ancora innescata. Nonostante la struttura
di medio termine dei mercati per ora rimanga ben intonata, a nostro parere il movimento in atto rimane un bear
market rally che, seppure estremamente interessante da sfruttare in ottica tattica, non ci deve far abbandonare un
atteggiamento prudente.
69
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi tecnica
Guida all’Analisi Tecnica
La Teoria di Dow
T EORIA DI D OW è un insieme di regole relative al comportamento dei prezzi degli strumenti finanziari presentata da Charles Dow ,
giornalista americano. Nei primi anni del ’900, egli
pubblicò una serie di articoli sul Wall Street Journal
L
A
illustrando le sue osservazioni sui comportamenti dei
mercati finanziari, analizzati mediante l’utilizzo di grafici. Si deve quindi a lui e alla sua Teoria la nascita
dell’analisi tecnica moderna.
L’andamento dei prezzi, secondo la teoria di Dow, può
essere scomposto in 3 distinti movimenti. Il più importante è il TREND PRIMARIO, poi quello secondario,
infine quelli terziari.
I. US S&P 500 (942.070, 959.830, 940.990, 954.070, +13.6900)
1650
TEORIA DI DOW
1600
1650
AREA DI DISTRIBUZIONE
1600
1550
1550
1500
1500
1450
1450
1400
1400
1350
1300
1350
In verde il trend primario positivo e
in blu i rispettivi ritracciamenti
(trend secondari)
1300
1250
1250
1200
1200
1150
1150
1100
1100
1050
1050
In viola il trend primario negativo e
in rosso i rispettivi ritracciamenti
(trend secondari)
1000
1000
950
950
900
900
850
850
800
800
750
750
700
700
AREA DI ACCUMULAZIONE
650
650
600
600
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 1: Teoria di Down
Il Trend primario ha un’estensione temporale solitamente superiore ad un anno e presenta un apprezzamento o un deprezzamento complessivo maggiore
del 20%. In questo caso si può definire il movimento
rispettivamente BULL e BEAR Market. I MOVIMENTI SECONDARI o intermedi durano da 3 settimane a
parecchi mesi e rappresentano reazioni che accelerano
o frenano il movimento di base primario. Le fasi di
correzione secondaria possono essere dei ribassi in un
mercato Toro o dei rialzi in un mercato Orso e generalmente hanno un’ampiezza che va dal 33% al 66% della
distanza coperta dal precedente movimento nel senso
del trend principale. Infine vi sono i movimenti giornalieri, o comunque di durata sempre inferiore alle 3
70
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi tecnica
settimane, denominati TREND INFERIORI o terziari.
La teoria di Dow utilizza due medie indice: l’indice industriale e quello dei trasporti. Uno dei più importanti
concetti della teoria è che il movimento dei due indici
deve sempre essere analizzato contemporaneamente.
La prima media serve ad individuare la tendenza, la
seconda a confermare le indicazioni di tendenza dell’indice industriale. Non si può considerare validi il
segnale di inversione di trend solo dall’azione di una
media senza la conferma dell’altra. Un altro principio
fondamentale della Dow Theory è che una tendenza
esiste fino a quando un’inversione non è definitivamente provata. Infine, ultimo pilastro della teoria, il volume
degli scambi tende ad aumentare se i prezzi si muovono
nella stessa direzione del trend primario.
• Testa e spalle.
• Doppio (Triplo) massimo (Grafico 3) e doppio
(Triplo) minimo (Grafico 2).
• V top (Grafico 2) e V bottom (Grafico 9).
Le Trend Line
E’ possibile distinguere nei grafici, con un buon livello
di attendibilità, ma dopo un po’ di esercizio, tre movimenti che si alternano con una certa frequenza. La
direzione di tali movimenti assume il nome di tendenza o TREND. Il mercato si muove in tre direzioni che
possiamo individuare tramite le linee di tendenza congiungendo i punti di massimo o di minimo. Un trend
sarà definito:
Oggigiorno l’analisi tecnica è suddivisa sostanzialmente in due filoni distinti, ma complementari nel loro
utilizzo da parte degli esperti:
• Al rialzo (UP-trend) quando la successione delle quotazioni porta alla formazione di massimi e
minimi via via crescenti.
• analisi tecnica grafica, tramite la lettura delle
cosiddette figure o modelli di prezzo.
• Al ribasso(DOWN-trend) quando massimi e
minimi sono decrescenti.
• analisi tecnica algoritmica attraverso metodi
matematici anche molto complessi.
• Neutrale (Sideways-trend) quando massimi e
minimi tendono a restare sempre sullo stesso
livello.
ANALISI TECNICA GRAFICA
L’analisi tecnica afferma che è possibile individuare particolari figure grafiche che forniscono una certa
capacità previsionale sul movimento futuro delle quotazioni. Tali figure sono detti modelli di prezzo o pattern
di prezzo.
I Modelli di Prezzo
I modelli grafici si distinguono tra figure di inversione
e figure di continuazione del trend. Le fasi di passaggio da una tendenza ad un’altra vengono segnalate
da ”pattern” formati dal movimento dei prezzi, il cui
completamento determina l’avvenuta inversione di tendenza. L’importanza di una figura è indicata della sua
dimensione e durata: maggiore è il tempo che trascorre
per la sua formazione e completamento, maggiore sarà
la validità del modello e più importante sarà l’inversione. Le figure più importanti si formano in prossimità
di livelli di massimo di un movimento, oppure in corrispondenza di livelli di minimo: nel primo caso vengono
chiamate ”zone di distribuzione”, nel secondo ”zone di
accumulazione” Tra le figure che possono assumere a
seconda del movimento successivo sia il significato di
conferma ovvero di inversione di Trend cataloghiamo i
Triangoli (Grafico 4) ed i Cunei (Grafico 7).
L’utilità di individuare un trend è legata al principio secondo il quale, come abbiamo visto secondo la teoria di
Dow, i prezzi tendono a mantenere la direzione per un
certo periodo di tempo. Può, quindi, risultare vantaggioso intuire la tendenza ad una fase iniziale di sviluppo. Quando è possibile dunque congiungere con una
retta almeno due punti di minimo (o di massimo) durante una fase di rialzo (o di ribasso) si può ragionevolmente pensare che esista una tendenza in atto. Per
conferma è comunque meglio attendere la formazione
di un successivo punto di minimo o di massimo. Regole
riguardanti le trendline:
• Maggiore è il numero di volte che essa viene toccata (o sfiorata) senza essere ”perforata”,
maggiore risulterà essere la sua importanza.
• La pendenza della linea, riflette la velocità delle quotazioni, rispetto al tempo, e quindi la forza
del trend in atto.
La rottura delle linee di tendenza comportano, spesso,
inversioni di trend. Siamo in presenza di una rottura quando un prezzo di chiusura rompe una trend-line
ascendente dall’alto verso il basso. Si ha, invece, un
superamento della linea di trend quando i prezzi la
rompono dal basso verso l’alto.
I modelli veri e propri di inversione sono invece:
71
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi tecnica
I Canali
E’ possibile tracciare una parallela alla trendline facendola passare per almeno un punto di massimo se
la trendline è ascendente o un punto di minimo se la
trendline è discendente (Grafico 12). Otteniamo in tal
modo un canale, dal quale si può ottenere qualche informazione in più rispetto alla sola trendline. Canali
più ampi, riguardano solitamente periodi temporali più
lunghi; pertanto, proprio perché maggiormente consolidati, forniscono maggiori probabilità di persistenza
del trend. Canali più stretti, viceversa, specie se particolarmente ripidi, riguardano periodi di tempi più brevi
ed hanno meno valenza per l’analisi. Spesso la rottura
di una trend line è seguita da un particolare movimento,
chiamato Pull-back, cioè un ritorno dei prezzi in prossimità del livello di supporto o di resistenza appena
violato e definito dalla trendline considerata.. Terminato il pull-back i prezzi riprendono la nuova direzione
appena definita, salvo che la rottura della linea di tendenza non sia stato un cosiddetto ”falso segnale”.
Supporti e resistenze
E’ facile dalla semplice visualizzazione di un grafico
notare come i prezzi al ribasso o al rialzo si fermino
in coincidenza di determinati livelli in grado di interrompere la tendenza in atto. Nel caso di un trend
discendente, il livello ael quale si interrompe il movimento ribassista si definisce Supporto. Nel caso di
tendenza al rialzo, il livello al quale si interrompe il
movimento rialzista viene definito Resistenza. Supporti e resistenze sono quindi livelli vicino ai quali la
pressione tra domanda e offerta, cioè tra compratori
e venditori si modifica. Un supporto o resistenza, si
definisce ”statico” quando i punti del grafico possono
essere uniti da una tendine orizzontale e dinamico se la
trendline disegnata ha un’inclinazione positiva o negativa.
I Gap
Più che una vera e propria figura il Gap è un accadimento rilevabile escusivamente su grafici di tipo borsistico. Un gap si ha quando il valore massimo (o
minimo) di un giorno è più basso (alto) del minimo
(massimo) del giorno precedente.
ANALISI TECNICA ALGORITMICA
L’analisi tecnica algoritmica può avere una duplice funzione: di semplice supporto all’esame dei grafici o in alternativa può costituire la base di sistemi
operativi (i trading systems) che forniscono segnali di
acquisto o di vendita automatici al verificarsi di determinate condizioni programmate. Tratteremo in questa
sede soltanto gli indicatori più semplici e di maggiore
utilizzazione anche tra i meno esperti.
Le Medie Mobili
Una media mobile (Grafico 10) non è altro che la media delle ultime N quotazioni; ogni giorno che passa,
aggiungiamo il valore nuovo e si procede al ricalcolo. Esistono diversi tipi di medie mobili, ma per una
guida di base considereremo solo quella Semplice e
quella Esponenziale, a seconda della metodologia utilizzata per il loro calcolo: la prima deriva dal rapporto
tra la somma delle quotazioni degli ultimi N giorni e
il loro numero; la seconda privilegia i dati più recenti
della serie storica agendo in modo più reattivo ai cambiamenti di tendenza. La media mobile ha le seguenti
caratteristiche principali:
• smussa l’erraticità delle quotazioni riducendo
il cosiddetto rumore, cioè quelle oscillazioni
che non sono dovute a variazioni di prezzo
trascurabili ai fini dell’analisi.
• è un indicatore di tendenza, tanto più sensibile
quanto minore è la quantità di valori che ne compongono la base di calcolo; una media a 10 giorni
è ovviamente molto più sensibile alle variazioni
di tendenza rispetto a una media a 100 giorni.
• a prescindere dal metodo di calcolo la corrispondente tendenza non può che essere rilevata
con ritardo, rispetto all’effettivo movimento dei
prezzi.
L’utilizzo più semplice delle mm è il seguente: quando i prezzi intersecano la media muovendosi dal basso
verso l’alto si registra un segnale di acquisto; quando
il prezzo perfora la media dall’alto verso il basso si
ottiene un segnale di vendita.
MACD
(Moving
ce/divergence)
average
convergen-
Tale indicatore (Grafico 11), creato da Gerald Appel,
è costituito da due curve: la prima come differenza di
due medie mobili esponenziali a dodici e ventisei giorni, la seconda come media esponenziale a nove giorni
dalla prima. E’ un indicatore che segue il trend del mercato ossia, quando presenta valori positivi presuppone
l’esistenza di un trend rialzista, mentre in caso di valori
negativi presuppone un trend ribassista. I segnali di acquisto/vendita sono dati dall’incrocio delle due linee, e
dall’attraversamento della linea dello zero.
72
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi tecnica
Gli Oscillatori
Il momentum misura il tasso di variazione (velocità)
nella tendenza dei prezzi. Utilizzare un indicatore di
momentum fornisce spesso (ma non sempre) con un
buon anticipo rispetto al punto di svolta finale, indicazioni sulla condizione di forza o di debolezza presente nella tendenza del prezzo esaminato. Semplicemente a livello operativo, considerando un periodo N
se il momentum è positivo significa che il prezzo di oggi è superiore a quello di n giorni fa e viceversa per
valori di momentum negativi. I più classici indicatori
classificabili come di ”momentum” sono:
• ROC (Rate of change): misura il tasso di variazione delle quotazioni. L’adozione del numero di
giorni su cui calcolare il ROC dipende dal periodo di riferimento che si vuole analizzare. Per il
Roc, come per il momentum tradizionale, mancano le bande di oscillazione inferiori e superiori, limitandone così la possibilità di utilizzo.
Operativamente le possibilità di utilizzo sono le
seguenti:
– acquisto al superamento della linea dello
zero in un trend a rialzo, vendita alla sua
perforazione della stessa linea in un trend a
ribasso.
– la tecnica tuttavia più affidabile consiste
nell’analizzare le divergenze (vedi oltre) tra
il grafico dell’oscillatore ed i prezzi.
• RSI (Relative strength index): l’Rsi, o indicatore
di forza relativa, è stato ideato da Wells Wilder, e
viene calcolato con la seguente formula:
dove MM rappresenta il rapporto tra la media
mobile delle chiusure al rialzo di n-giorni e la
media mobile delle chiusure al ribasso di ngiorni. L’indicatore si muove all’interno di una
banda compresa trai valori 0 e 100, ma le sue
bande vengono solitamente ristrette tra a 70 e 30,
valori che determinano le soglie di ipercomprato
o ipervenduto. Oltre all’analisi delle divergenze,
i segnali operativi possono essere ottenuti dalla
rottura dei valori di 70 dall’alto verso il basso
(vendita) e di 30 dal basso verso l’alto (acquisto). Più breve è l’intervallo di osservazione e
più sensibile sarà l’oscillatore: normalmente viene consigliato un periodo di 14 osservazione per
l’analisi.
Divergenze
Le divergenze (Grafico 13) descrivono una situazione
in cui la linea di tendenza tracciata sull’oscillatore e
quella tracciata sui prezzi presentano inclinazioni opposte. Se ad esempio il mercato è al rialzo e l’oscillatore si trova su valori estremi, per avere una divergenza
occorre che al raggiungimento da parte dei prezzi di
nuovi massimi non segua un eguale comportamento
dell’oscillatore. Con la perforazione del minimo, formatosi tra i due picchi discendenti di quest’ ultimo,
si ha il completamento e quindi la conferma di una
divergenza ribassista e del conseguente cambio di tendenza. Viceversa in un mercato con tendenza ribassista.
RSI = 100 − [100/(1 + MM)]
73
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi tecnica
ENI (17.0500, 17.5600, 16.9500, 17.2300, +0.34000)
29.5
29.0
DOPPIO MINIMO
28.5
28.0
27.5
27.0
26.5
26.0
25.5
25.0
24.5
24.0
23.5
Rottura resistenza
e inversione trend
23.0
22.5
22.0
21.5
21.0
20.5
Supporto
20.0
19.5
Jun
Jul
Aug
Sep
Oct
Nov
Dec
2008
Feb
Mar
Apr
May
Jun
Jul
Aug
Sep
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 2: Doppio minimo
BCO POPOLARE (5.38000, 5.49500, 5.30000, 5.49500, +0.11000)
25.5
DOPPIO MASSIMO
25.0
24.5
24.0
23.5
23.0
FALSI SEGNALI
22.5
22.0
21.5
ROTTURA DEFINITIVA
E CAMBIO DI TENDENZA
SUPPORTO STATICO
21.0
20.5
20.0
19.5
19.0
18.5
18.0
17.5
17.0
16.5
16.0
15.5
15.0
14.5
14.0
13.5
13.0
12.5
September
November
2007
February
April
May
June
July
August
September
November
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 3: Doppio massimo
74
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi tecnica
LUXOTTICA GROUP (16.3500, 16.4500, 16.0300, 16.1300, -0.31000)
20.2
20.1
20.0
19.9
19.8
19.7
19.6
19.5
19.4
19.3
19.2
19.1
19.0
18.9
18.8
18.7
18.6
18.5
18.4
18.3
18.2
18.1
18.0
17.9
17.8
17.7
17.6
17.5
17.4
17.3
17.2
17.1
17.0
16.9
16.8
16.7
16.6
16.5
16.4
16.3
16.2
16.1
16.0
15.9
15.8
15.7
15.6
15.5
15.4
15.3
15.2
15.1
15.0
14.9
14.8
14.7
14.6
14.5
14.4
14.3
14.2
14.1
14.0
13.9
13.8
13.7
13.6
13.5
13.4
13.3
13.2
13.1
13.0
12.9
12.8
12.7
TRIANGOLI
August
September
November
2005
February March
April
May
June
July
August
September
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 4: Triangolo
ENEL (3.62500, 3.67000, 3.58500, 3.61000, -0.01750)
6.70
TRIANGOLO DI CONTINUAZIONE
6.65
6.60
6.55
6.50
6.45
6.40
6.35
6.30
6.25
6.20
6.15
6.10
6.05
6.00
5.95
5.90
5.85
5.80
5.75
5.70
5.65
5.60
5.55
5.50
5.45
5.40
5.35
5.30
5.25
October
November
December
2005
February
March
April
May
June
July
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 5: Triangolo di continuazione
75
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi tecnica
A2A (1.27300, 1.27500, 1.25500, 1.26300, -0.00900)
1.99
1.98
1.97
1.96
1.95
1.94
1.93
1.92
1.91
1.90
1.89
1.88
1.87
1.86
1.85
1.84
1.83
1.82
1.81
1.80
1.79
1.78
1.77
1.76
1.75
1.74
1.73
1.72
1.71
1.70
1.69
1.68
1.67
1.66
1.65
1.64
1.63
1.62
1.61
1.60
1.59
1.58
1.57
1.56
1.55
1.54
1.53
1.52
1.51
1.50
1.49
1.48
1.47
1.46
1.45
1.44
1.43
1.42
1.41
1.40
1.39
1.38
1.37
1.36
1.35
1.34
1.33
1.32
1.31
1.30
1.29
1.28
RETTANGOLI
Apr
May
Jun
Jul
Aug
Sep
Oct
Nov
Dec
2005
Feb
Mar
Apr
May
Jun
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 6: Rettangolo
ENEL (3.45000, 3.67000, 3.42250, 3.61000, +0.19000)
7.80
7.75
7.70
7.65
7.60
7.55
7.50
7.45
7.40
7.35
7.30
7.25
7.20
7.15
7.10
7.05
7.00
6.95
6.90
6.85
6.80
6.75
6.70
6.65
6.60
6.55
6.50
6.45
6.40
6.35
6.30
6.25
6.20
6.15
6.10
6.05
6.00
5.95
5.90
5.85
5.80
5.75
5.70
5.65
5.60
5.55
5.50
5.45
5.40
5.35
5.30
5.25
5.20
5.15
5.10
5.05
5.00
4.95
4.90
4.85
4.80
4.75
4.70
4.65
4.60
4.55
4.50
4.45
4.40
4.35
4.30
4.25
4.20
4.15
CUNEI
D 2004
A
M J
J
A S O
N D
2005
A
M J
J
A S
O N D
2006
A M J
J
A S
O N D
2007
A M J
J
A
S O N
D 2008
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 7: Cuneo
76
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi tecnica
BUZZI UNICEM (10.2300, 10.4000, 10.1200, 10.3300, +0.10000)
22.8
22.7
22.6
22.5
22.4
22.3
22.2
22.1
22.0
21.9
21.8
21.7
21.6
21.5
21.4
21.3
21.2
21.1
21.0
20.9
20.8
20.7
20.6
20.5
20.4
20.3
20.2
20.1
20.0
19.9
19.8
19.7
19.6
19.5
19.4
19.3
19.2
19.1
19.0
18.9
18.8
18.7
18.6
18.5
18.4
18.3
18.2
18.1
18.0
17.9
17.8
17.7
17.6
17.5
17.4
17.3
17.2
17.1
17.0
16.9
16.8
16.7
16.6
16.5
16.4
16.3
16.2
16.1
16.0
15.9
15.8
15.7
15.6
15.5
15.4
15.3
V Top
27
6
March
13
20
27
3
April
10
18
24
2
May
8
15
22
29
5
June
12
19
26
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 8: Vtop
BCO POPOLARE (5.38000, 5.49500, 5.30000, 5.49500, +0.11000)
14.90
14.85
14.80
14.75
14.70
14.65
14.60
14.55
14.50
14.45
14.40
14.35
14.30
14.25
14.20
14.15
14.10
14.05
14.00
13.95
13.90
13.85
13.80
13.75
13.70
13.65
13.60
13.55
13.50
13.45
13.40
13.35
13.30
13.25
13.20
13.15
13.10
13.05
13.00
12.95
12.90
12.85
12.80
12.75
12.70
12.65
12.60
12.55
12.50
12.45
12.40
12.35
12.30
12.25
12.20
12.15
12.10
V Bottom
November
December
2004
February
March
April
May
June
July
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 9: VBottom
77
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi tecnica
I. US S&P 500 (942.070, 979.790, 940.990, 979.260, +38.8800)
1650
1600
1650
1600
MEDIE MOBILI
1550
1550
1500
1500
1450
1450
1400
1400
MM Semplice
1350
1350
1300
1300
MM Esponenziale
1250
1250
1200
1200
1150
1150
1100
1100
1050
1050
1000
1000
950
950
900
900
850
850
800
800
Falso segnale
750
750
700
700
650
650
ON
D 1997
A M J
J
A
S O N D 1998
A M J
J
A S O N D
1999
A
MJ
J
A S O N D
2000
A MJ
J
A S
ON D
2001
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 10: Medie mobili
MACD (86.6049)
150
100
50
0
-50
-100
-150
-200
-250
-300
-350
-400
I. FRANCOFORTE DAX (5,233.85, 5,301.91, 5,202.02, 5,229.36, -17.9199)
MACD DIVERGENZE E SEGNALI OPERATIVI
MACD
Sell Signal
MACD
Buy Signal
MACD
Sell Signal
MACD
Sell Signal
MACD
Buy Signal
MACD
Sell Signal
MACD
Sell Signal
MACD
Buy Signal
MACD MACD
Sell Signal
Sell Signal
MACD
Buy Signal
MACD
Buy Signal
MACD
Buy Signal
MACD
Buy Signal
MACD
Buy Signal
Bearish
September
October
Bullish
November
Bullish
December 2009
Bearish
February
March
Bullish
April
Bearish
May
7100
7000
6900
6800
6700
6600
6500
6400
6300
6200
6100
6000
5900
5800
5700
5600
5500
5400
5300
5200
5100
5000
4900
4800
4700
4600
4500
4400
4300
4200
4100
4000
3900
3800
3700
3600
3500
3400
Bearish
June
July
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 11: Macd
78
MERCATI IN DIRETTA
Guida all’analisi tecnica
FTSE MIB (19,282.58, 20,242.31, 19,282.58, 20,242.31, +959.730)
4700
4650
4600
4550
4500
4450
4400
4350
4300
4250
4200
4150
4100
4050
4000
3950
3900
3850
3800
3750
3700
3650
3600
3550
3500
3450
3400
3350
3300
3250
3200
3150
3100
3050
3000
2950
2900
2850
2800
2750
2700
2650
2600
2550
2500
2450
2400
2350
2300
2250
2200
2150
2100
2050
2000
1950
1900
1850
1800
1750
1700
1650
1600
1550
1500
1450
1400
1350
1300
1250
1200
1150
1100
1050
1000
x10 950
PARALLELA DI RESISTENZA
TRENDLINE DI SUPPORTO
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 12: Canali
Relative Strength Index (68.8999)
80
IPERCOMPRATO
75
70
65
60
55
50
45
40
35
30
IPERVENDUTO
25
I. FRANCOFORTE DAX (5,233.85, 5,301.91, 5,202.02, 5,229.36, -17.9199)
6900
6850
6800
6750
6700
6650
6600
6550
6500
6450
6400
6350
6300
6250
6200
6150
6100
6050
6000
5950
5900
5850
5800
5750
5700
5650
5600
5550
5500
5450
5400
5350
5300
5250
5200
5150
5100
5050
5000
4950
4900
4850
4800
4750
4700
4650
4600
4550
RSI 14 PERIODI E DIVERGENZE
Divergenza ribassista
Divergenza rialzista
Sep
Oct
Nov
Dec
2006
Feb
Mar
Apr
May
Jun
Jul
Aug
Sep
Oct
Nov
Dec
2007
Created in MetaStock from Equis International
Grafico 13: Rsi divergenza
79
MERCATI IN DIRETTA
A2A
Alleanza Ass
Ansaldo Sts
Atlantia
Autogrill Spa
Bca Mps
Bca Pop Milano
Bco Popolare
Bulgari
Buzzi Unicem
Lug(%)
2009(%)
−1,39
7,71
7,81
7,35
13,8
13,95
0,89
5
13,66
3,14
−0,78
−10,74
42,81
13,99
25,09
−15,43
0,18
12,28
−2,04
−9,24
FTSE/Mib
Lug(%)
2009(%)
5,28
13,68
9,01
−3,09
8,58
5,56
2,62
7,75
8,85
7,44
24,69
81,94
−4,74
−3,37
67,58
−2,83
−10,85
−19,24
24,94
32,3
Campari
Cir-Comp Ind Riunite
Enel
Eni
Fiat
Finmeccanica
Fondiaria-Sai
Generali Ass
Geox
Impregilo
Lug(%)
2009(%)
13,59
11,55
7,76
18,41
5,53
15,47
5,95
7,23
1,56
17
1,95
0,55
−16,67
36,02
5,62
33,29
28,86
−14,79
50,47
10,38
Intesa Sanpaolo
Italcementi
Lottomatica
Luxottica Group
Mediaset S.P.A
Mediobanca
Mediolanum
Mondadori Edit
Parmalat
Pirelli E C
Prysmian
Saipem
Snam Rete Gas
Stmicroelectronics
Telecom Italia
Tenaris
Terna
Ubi Banca
Unicredito It
Unipol
Lug(%)
2009(%)
11,86
8,88
−2,15
0,28
11,19
10,49
3,56
5,71
13,66
5,4
10,13
57,55
−6,34
14,76
−6,15
42,44
4,77
−5,99
31,37
−19,3
FTSE/Mib − Luglio 2009 (%)
−18
−9
ENI
0
TEN
9
IT
IPG
18
MS
MN
Finanz.
CIR
STM
SPM
Media
Costruzioni
BZU
Energy
Tech
F
UBI
UCG
UNI
ISP
BMPS
CPR
Auto
PLT
Alimentari
Banche PMI
MB
STS
GEO
SRG
PC
BUL
ENEL
LTO
TIT
A2A
BP
AGL
Utility
RN
FSA
MED
FNC
LUX
Industriali
Servizi
ATL
PRY
G
Assicurativi
AL
Legenda: La mappa del mercato è una rappresentazione grafica che permette il controllo di un intero mercato
in una sola pagina. In questa mappa sono riportate le azione del FTSE Mib, identificabili dal loro codice
alfanumerico; l’area nella quale vengono visualizzate varia in rapporto alla loro capitalizzazione. A loro volta
vengono raggruppate per settori ed identificate da un riquadro bianco e dal nome del settore di appartenenza;
anche in questo caso a capitalizzazione settoriale più ampia corrisponde un’area maggiore.
La scala dei rendimenti è compresa fra un minimo (in rosso), un massimo (in verde) e lo zero (in nero) ed è
scalata in base ai rendimenti dei titoli stessi. I colori intermedi, devono essere letti come ”tendenti” a questi tre
colori. Ad esempio un verde scuro segnala una crescita lieve perché ”tendente” al nero. Più i colori sono accesi
(nel rosso e nel verde) maggiore sarà la variazione intercorsa (in negativo o in positivo). Più saranno scuri (o
neri) minore sarà stato il loro movimento.
Simboli dei titoli
A2A
Alleanza Ass
Ansaldo Sts
Atlantia
Autogrill Spa
Bca Mps
Bca Pop Milano
Bco Popolare
Bulgari
Buzzi Unicem
A2A
AL
STS
ATL
AGL
BMPS
PMI
BP
BUL
BZU
Campari
Cir
Enel
Eni
Fiat
Finmeccanica
Fondiaria-Sai
Generali
Geox
Impregilo
CPR
CIR
ENEL
ENI
F
FNC
FSA
G
GEO
IPG
Intesa Sanpaolo
Italcementi
Lottomatica
Luxottica
Mediaset
Mediobanca
Mediolanum
Mondadori
Parmalat
Pirelli E C
ISP
IT
LTO
LUX
MS
MB
MED
MN
PLT
PC
Prysmian
Saipem
Snam Rete Gas
Stmicroelectronics
Telecom Italia
Tenaris
Terna
Ubi Banca
Unicredito
Unipol
PRY
SPM
SRG
STM
TIT
TEN
RN
UBI
UCG
UNI
80
MERCATI IN DIRETTA
Analisi quantitativa
Analisi quantitativa (FTSE/Mib)
Analisi Ciclica
I mercati si muovono ciclicamente;
i cicli di maggiore utilizzo sono il
ciclo di lungo termine (tipicamente
4-5 anni per l’azionario), il ciclo
intermedio (2-3 ogni anno) ed il
ciclo di breve (7-10 ogni anno). Rilevare la posizione dei vari cicli e
rappresentarli in un modo grafico
di immediata fruibilità, permette di
avere un riferimento assoluto della fase attuale di mercato. Se da
un lato questi cicli non determinano l’azione dei prezzi, dall’altro è
vero che la infuenzano notevolmente. Il monitoraggio di questi cicli,
riveste importanza fondamentale
ed aggiunge informazioni rilevanti
all’analisi globale dei mercati. I
grafici sottostanti riportanto la posizione ciclica rappresentata da un
orologio virtuale dove il ciclo di
lungo termine è rappresentato in
rosso, quello intermedio in azzurro ed in verde quello di breve. E’
importante la posizione, la direzione e la fase, ossia le relazioni di
ciascuno rispetto all’altro. Quando
assumono posizioni e/o direzioni
coincidenti il segnale viene rafforzato e l’influenza sull’azione dei
prezzi diviene più marcata. Quando sono contrastati è più probabile
avere un’azione di lateralità che di
direzionalità dei mercati.
parta dai titoli contenuti nell’indice,
ci offre informazioni continue sullo stato e sull’andamento del trend
globale. L’immagine seguente riporta la qualità del trend per i tre
cicli, e vengono rappresentati graficamente con un angolo compreso
fra +45 (max trend positivo) e -45
(max trend negativo).
Analisi del Momentum
Analisi del Trend
Rilevare il trend da un indice (es.
Mibtel) non permette di avere la
visione di quello che è la qualità
del trend stesso. Se da un lato siamo in grado di capire se il trend ad
esempio intermedio è impostato al
rialzo (indicazione logica, si o no),
nulla sappiamo del suo eventuale
stato e delle variazioni rispetto al
suo recente passato, in molti casi
importanti per capire l’evoluzione
del quadro generale. Soltanto un’analisi di tipo bottom-up, ossia che
L’analisi del momentum dei titoli componenti il mercato ci offre
un’importante elemento per capire la predisposizione degli stessi a
confermare o meno l’impostazione
in atto. L’indicatore riporta per i tre
cicli, un indicatore (fra 0 e 100) che
evidenzia la predisposizione positiva al rialzo dei titoli sottostanti. Da
considerare in particolare i valori
inferiori a 25 che confermano la
tendenza ribassista ed i valori maggiori di 75 per quella rialzista.
Rendimenti settimanali (FTSE/Mib)
8,1 %
4,56 %
Rendimento (%)
29 - 3 Luglio
6 - 10 Luglio
13 - 17 Luglio
20 - 24 Luglio
27 - 31 Luglio
2,06 %
0,59 %
0%
0, 59
−5, 83
8, 1
4, 56
2, 06
−5,83 %
week1
week2
week3
week4
week5
81
MERCATI IN DIRETTA
Analisi quantitativa
Ind FTSE MIB
[2009−03−02 01:00:00/2009−08−03 02:00:00]
Last 20914.4395
+
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mar 092009
mar 162009
mar 232009
mar 302009
apr 062009
apr 202009
apr 272009
Breve Termine
Rialzo
mag 112009
mag 252009
Medio Termine
Rialzo
giu 012009
giu 082009
giu 152009
giu 222009
giu 292009
lug 062009
lug 132009
lug 202009
lug 272009
ago 032009
Lungo Termine
Laterale
Previsione: FTSE/Mib
Potete seguire giornalmente l’evoluzione di questi indicatori tramite il Market Outlook di DenUP, che tratta
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Le informazioni presenti in questo periodico sono state redatte con la massima perizia possibile in ragione
dello stato dell’arte delle conoscenze e delle tecnologie. Il presente documento non è da considerarsi esaustivo
ma ha solo scopi informativi. La pubblicazione del presente documento non costituisce attività di sollecitazione
del pubblico risparmio. Le informazioni ed ogni altro parere nel presente documento sono riferiti alla data di
redazione del medesimo e possono essere soggetti a modifiche. Chi scrive non deve essere ritenuto responsabile
per eventuali danni, derivanti anche da imprecisioni e/o errori, che possano derivare all’utente e/o a terzi dall’uso
dei dati contenuti nel presente documento.
82
Capitolo 3. Cenni sul
contratto di agenzia
3.1. Stabilità dell’incarico
3.2. Obbligo di promuovere i
contratti
3.3. Diritto di esclusiva
3.4. Provvigioni
3.5. Patto di non
concorrenza
3.6. Patto di prova
3.7. Scioglimento del
contratto di agenzia
3.7.1. Risoluzione senza
preavviso
3.8. Indennità di cessazione
del rapporto
3.9. Indennità suppletiva di
clientela
3.10. Star del credere
3.11. Fallimento del
mandante
3.12. Cenni sulla nullità e
annullabilità del contratto
INDICE
Capitolo 1. Aspetti
giuridici
1.1 Il promotore finanziario
1.2. Albo dei promotori
finanziari
1.2.1. Requisiti di onorabilità
1.2.2. Requisiti professionali
1.3. Esame di idoneità
professionale
1.4. Iscrizione all’albo
1.5. Cancellazione dall’albo
1.6 Incompatibilità
1.7. Obblighi del promotore
finanziario
1.8. Documenti da
conservare
1.9. Statuto del promotore
finanziario
1.10. Privacy
1.11. Adempimenti in
materia di antiriciclaggio
1.12. Provvedimenti
sanzionatori
Capitolo 2. Cenni
sull’organizzazione
2.1. Contratto di lavoro
subordinato
2.2. Contratto di mandato
2.3. Contratto di agenzia
2.4. Agenzia delle entrate
2.5. Dichiarazione inizio
attività
2.6. Attribuzione del numero
di partita Iva e del conto
fiscale
2.7. Iscrizione nel Registro
delle Imprese
2.8. Diritto annuale
2.9. Codice ATECO
2.10. Studio di settore
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Capitolo 4. Aspetti
contabili
4.1. Sul regime contabile
4.1.1. Il regime ordinari
4.1.2. Il regime semplificato
4.1.3. Il regime fiscale dei
minimi
4.1.4. Il regime per le nuove
iniziative produttive
4.2. Sui libri contabili e
registri fiscali obbligatori
4.2.1. Libro giornale
4.2.2. Libro inventari
4.2.3. Libro beni
ammortizzabili
4.2.4. Registro fatture
emesse
4.2.5. Registro fatture
acquisti
Capitolo 5. Aspetti fiscali
5.1. Reddito d’impresa
5.1.1. Competenza
5.1.2. Inerenza
5.1.3. Imputazione al conto
economico
5.2. Componenti positivi di
reddito
5.2.1. Provvigioni
5.2.2. Incentivi alla vendita
5.2.3. Rimborsi spese
5.2.4. Stock option
5.2.5. Indennità sostitutiva
del preavviso e indennità
suppletiva di clientela
5.2.6. Indennità di fine
rapporto
5.2.7. Cessione del
portafoglio clienti
5.3. Componenti negativi di
reddito
5.3.1. L’autovettura
5.3.2. Schede carburanti
5.3.3. Pedaggi autostradali
5.3.4. Manutenzione e
riparazione auto
5.3.5. Spese varie di
gestione dell’auto
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5.3.6. Spese per il vestiario
5.3.7. Beni strumentali
5.3.8. Ammortamento
5.3.9. Corsi e
aggiornamento
professionale
5.3.10. Spese di
rappresentanza e pubblicità
5.3.11. Alberghi e ristoranti
5.3.12. Telefono e cellulare
5.3.13. Omaggi
5.3.14. Utilizzo locali
5.3.15 Spese varie
5.3.16. Dismissione di beni
Capitolo 6. L’imposizione
6.1. Ritenute fiscali
6.1.1. Soggetti obbligati ad
operare le ritenute
6.1.2. Base imponibile della
ritenuta
6.1.3. Misura della ritenuta
d’acconto
6.1.4. Provvigioni escluse
da ritenute
6.1.5. Effettuazione della
ritenuta
6.1.6. Versamento e
certificazione della ritenuta
6.2. IRPEF
6.3. IRAP
6.3.1. Ricorsi irap
6.4. Imposta sul valore
aggiunto
6.4.1. Tipologie di
operazioni IVA
6.4.2. Soggetti passivi
6.4.3. Detraibilità Iva
6.5. ICI
6.6. Imposta di registro
6.7. Imposta di bollo
6.8. Dichiarazione unificata
Capitolo 7. Aspetti
previdenziali
7.1 . Inps
7.2. Inps e promotori
finanziari
7.2.1. Iscrizione
7.2.2. Contributi
7.2.3. Quando e come
versare i contributi
7.2.4. Riscatto praticantato
7.3. INAIL
7.4. Enasarco
7.4.1. Contribuzione
ENASARCO
7.4.2. Contribuzione
volontaria
7.4.3. Prestazioni
previdenziali erogate
7.4.4. Prestazioni
previdenziali integrative
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