Approfondimento
Gennaio 2014
Prospettive per i mercati azionari globali nel 2014:
Il risveglio degli “spiriti animali”
Team Azionario Fondamentale
Goldman Sachs
Asset Management (GSAM)
In sintesi
Gli “spiriti animali” (animal spirits) – termine usato da Keynes per indicare la fiducia e la
disponibilità ad investire, che rappresentano elementi essenziali per la crescita economica
– sono in letargo dall’inizio della crisi finanziaria del 2008. Le quotazioni dei titoli azionari
globali sono più che raddoppiate rispetto ai minimi di marzo 2009, spinte al rialzo dalle aspettative
di miglioramento della crescita economica e degli utili.1 Eppure, la crescita sottostante è stata
frenata da una serie di sfide: la crisi del debito sovrano europeo, lo stallo del governo statunitense, il
rallentamento della crescita cinese e il suo impatto diffuso sull’economia globale. Di conseguenza, la
fiducia dei consumatori è rimasta fragile, le società hanno accumulato liquidità o distribuito dividendi
invece di reinvestire nella crescita e gli investitori azionari hanno cercato sicurezza e rendimento.
All’inizio del 2014, la nostra strategia Azionaria Fondamentale riflette principalmente tre view:
1. Stiamo entrando nella fase di crescita del ciclo azionario: l’accelerazione della crescita
macroeconomica e degli utili dovrebbe risvegliare gli spiriti animali e motivare le società a
investire nuovamente nella crescita.
2. I titoli azionari presentano ulteriori margini di rialzo, ma gli investitori devono adottare un
approccio selettivo.
3. Prevediamo l’emergere di nuovi leader di mercato in un contesto di crescita.
In una prospettiva regionale, riteniamo che:
1. in questo momento i Mercati Sviluppati presentino una traiettoria di crescita degli utili più
ripida, con variazioni a livello regionale.
n
Gli Stati Uniti sono il mercato delle blue chip.
n
L’Europa offre il maggior tasso di variazione.
n
In Giappone gli spiriti animali si sono risvegliati
2. Pur dovendo far fronte a una serie di fattori avversi, i Mercati Emergenti e in Crescita offrono
opportunità di investimento selezionate.
n
li outlier: Corea del Sud e Messico hanno attuato una serie di riforme e presentano
G
un’esposizione positiva ai Mercati Sviluppati.
n
pportunità di valore: i fondamentali della Russia sono meno deludenti di quanto sembrino
O
indicare le attuali valutazioni.
Le nostre view su settori e industrie rientrano in tre categorie principali:
1. Stiamo investendo in società e settori industriali innovativi, molte delle quali nel settore
tecnologico, in quello sanitario e industriale.
2. Siamo prudenti verso i settori correlati alle commodity e orientati a generare rendimento.
3. Puntiamo su alcuni titoli finanziari selezionati.
Fonte: Performance dell’Indice MSCI World per il periodo dal 6 marzo 2009 al 31 dicembre 2013, da Factset.
Le presenti informazioni descrivono una generale attività di mercato, tendenze settoriali o altre condizioni generali di mercato, economiche o
politiche e non costituiscono una ricerca o una consulenza d’investimento. Le previsioni economiche e di mercato qui illustrate hanno unicamente
finalità informative. Non si può garantire che le previsioni saranno raggiunte. Si veda la nota informativa.
Destinato unicamente agli investitori professionali – È vietata la distribuzione al pubblico.
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Prospettive per i mercati azionari globali nel 2014: Il risveglio degli “spiriti animali”
Il passaggio alla fase di crescita del ciclo azionario
La crescita macroeconomica sta migliorando e la crescita degli utili registra un’accelerazione, in
particolare nei Mercati Sviluppati. È importante notare che la crescita degli utili appare correlata con il
tasso di variazione della crescita del PIL, piuttosto che con il suo livello assoluto.2 Perciò l’accelerazione
della crescita economica dall’1% nel 2013 al 2% nel 2014 prevista per i Paesi Avanzati potrebbe tradursi
in una crescita degli utili molto più robusta rispetto ai livelli stimati per i Mercati in Crescita, il cui PIL
dovrebbe aumentare dal 5,2% al 5,5%.3
L’attenzione degli investitori azionari si sta già spostando sulla crescita, e a nostro giudizio questo
cambiamento favorirà il risveglio degli spiriti animali e rinnoverà l’interesse delle imprese verso
gli investimenti finalizzati alla crescita. Con il miglioramento delle prospettive macroeconomiche nel
corso del 2013, il numero di investitori azionari che preferiscono che le società impieghino la liquidità
in bilancio per aumentare gli investimenti è balzato ad oltre il 50%, segnando il massimo dal dicembre
2005. Parallelamente, il numero di investitori che preferiscono che la liquidità venga distribuita agli
azionisti è sceso sotto il 30%, il minimo dal 2010.4
Figura 1: Gli investitori preferiscono che le imprese investano nella crescita
I risultati dei sondaggi mostrano le preferenze dei gestori di fondi in materia di impiego della liquidità aziendale
80
Increase capital spending
Improve balance sheets
Return cash to shareholders
70
Percent (%)
60
50
40
30
20
10
0
2002
2003
2004
2005
2006
2007
2008
2009
2010
2011
2012
2013
Fonte: Bank of America Merrill Lynch, “Global Fund Manager Survey” (Sondaggio presso i gestori di fondi globali), 17 dicembre 2013.
Di conseguenza, prevediamo un incremento delle spese in conto capitale, degli investimenti
in ricerca e sviluppo, dell’attività di fusione e acquisizione (M&A) e delle assunzioni, a scapito
dell’aumento dei dividendi, del riacquisto di azioni o di un ulteriore rafforzamento della situazione
patrimoniale delle imprese. È interessante notare che, nel 2013, le azioni di alcune società che hanno
effettuato operazioni di acquisizione si sono di fatto apprezzate (mentre spesso subiscono ribassi), indicando
che gli investitori stanno già premiando le imprese che investono nella crescita. Analogamente, nonostante
l’impatto negativo che l’aumento degli investimenti può avere sugli utili nel breve periodo, è probabile che
oggi investitori e imprese siano più disposti ad accettare l’idea del circolo virtuoso: gli investimenti di una
società generano ricavi per altre aziende, o creano posti di lavoro. Inoltre, riteniamo che l’aumento dei
dividendi e il riacquisto di azioni proprie possano fornire solo una spinta limitata alla crescita del PIL reale. È
infatti meno probabile che consumatori o imprese spendano questi piccoli incrementi della ricchezza netta,
rispetto a incrementi del reddito a più lungo termine, come un aumento retributivo o una crescita dei ricavi.
Sebbene la liquidità per sostenere gli investimenti nella crescita sia presente in abbondanza nel sistema
economico, riteniamo che per creare velocità occorra un meccanismo di transizione rappresentato dal
ritorno degli spiriti animali.
Fonte: JP Morgan Cazenove Europe Equity Strategy Research, 2 dicembre2013.
Stime GSAM Global Portfolio Solutions a novembre 2013.
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Bank of America Merrill Lynch Global Fund Manager Survey (Sondaggio presso i gestori di fondi globali), 17 dicembre 2013.
Le presenti informazioni descrivono una generale attività di mercato, tendenze settoriali o altre condizioni generali di mercato, economiche o
politiche e non costituiscono una ricerca o una consulenza d’investimento. Le previsioni economiche e di mercato qui illustrate hanno unicamente
finalità informative. Non si può garantire che le previsioni saranno raggiunte. Si veda la nota informativa.
Destinato unicamente agli investitori professionali – È vietata la distribuzione al pubblico.
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2 | Goldman Sachs Asset Management
Prospettive per i mercati azionari globali nel 2014: Il risveglio degli “spiriti animali”
Figura 2: Gli investitori cominciano a premiare i comportamenti orientati alla crescita, come le
operazioni di fusione e acquisizione
Invece di subire ribassi, le quotazioni di alcune società acquirenti cominciano a salire.
Median Performance Of Acquirers One
Month After Announcement Date (%)
0.5
0.0
-0.5
-1.0
-1.5
-2.0
-2.5
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
Fonte: Bloomberg, Morgan Stanley Research, a dicembre 2013.
Anche l’eliminazione di numerosi elementi di incertezza potrebbe favorire l’adozione da parte
delle imprese di comportamenti maggiormente orientati alla crescita. Negli ultimi giorni di dicembre
la Federal Reserve ha messo fine a diversi mesi di ipotesi e congetture sulla data di avvio del tapering.
Nel corso dello stesso mese, i legislatori statunitensi hanno annunciato di aver raggiunto un accordo
sul budget, dopo aspre discussioni di alto profilo protrattesi per gran parte dell’anno. In Europa, il
completamento della revisione della qualità degli asset delle banche (Asset Quality Review – AQR)
da parte della BCE dovrebbe infondere fiducia nel sistema bancario europeo, mentre negli Stati Uniti
la tanto attesa riforma della regolamentazione del sistema finanziario è stata quasi completata. Negli
ultimi cinque anni l’attività decisionale delle imprese è stata frenata dall’incertezza, ma riteniamo che
l’eliminazione di molte minacce favorirà il risveglio degli spiriti animali, infondendo nei dirigenti aziendali
fiducia e disponibilità a investire per la crescita.
I titoli azionari presentano ulteriori margini di rialzo, ma gli investitori
devono adottare un approccio selettivo
Riteniamo che nell’attuale “fase di crescita” del ciclo azionario, in cui la crescita reale degli utili
rappresenta un importante driver della performance, i titoli azionari potrebbero apprezzarsi
ulteriormente. Negli ultimi cinque anni i mercati azionari hanno registrato forti rally, sostenuti in larga
misura dall’espansione dei multipli tipica della “fase di ripresa” del ciclo azionario. Riteniamo ora che
l’accelerazione della crescita degli utili, in particolar modo nei Mercati Sviluppati e nei settori innovativi
come quello tecnologico e sanitario, potrebbe far salire ulteriormente le quotazioni delle società che si
distingueranno. Tuttavia, in alcune aree del mercato la crescita degli utili potrebbe non raggiungere i livelli
espressi dalle attuali valutazioni. Di conseguenza, è essenziale che gli investitori adottino un approccio
selettivo. A nostro giudizio, in questa fase del ciclo la selezione dei titoli rappresenterà un fattore ancora
più cruciale per la generazione di rendimento, poiché le società tenderanno a differenziarsi in termini di
crescita degli utili e di valutazioni.
Le presenti informazioni descrivono una generale attività di mercato, tendenze settoriali o altre condizioni generali di mercato, economiche o
politiche e non costituiscono una ricerca o una consulenza d’investimento. Le previsioni economiche e di mercato qui illustrate hanno unicamente
finalità informative. Non si può garantire che le previsioni saranno raggiunte. Si veda la nota informativa.
Destinato unicamente agli investitori professionali – È vietata la distribuzione al pubblico.
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Prospettive per i mercati azionari globali nel 2014: Il risveglio degli “spiriti animali”
Prevediamo l’emergere di nuovi leader di mercato in un contesto di crescita
Riteniamo che nel 2014 le aree del mercato più esposte alla precedente fase economica, come le
industrie correlate alle commodity e i segmenti orientati al rendimento, figureranno difficilmente
fra i settori vincenti. Occorre quindi che gli investitori valutino la direzione di titoli e settori prima che
diventi ovvia. Prevedendo che il miglioramento delle condizioni di crescita risveglierà gli spiriti animali che
guidano gli investimenti per la crescita, siamo posizionati:
n Nei
Mercati Sviluppati, che a nostro giudizio offriranno la miglior crescita degli utili nel 2014, sebbene
nei Mercati Emergenti e in Crescita siano individuabili interessanti opportunità di valore e alcuni outlier.
n Su
società e settori innovativi che a nostro giudizio trarranno vantaggio da un contesto orientato
alla crescita:
n
ecnologia, dove privilegiamo il software applicativo, l’e-commerce, le apparecchiature per
T
telecomunicazioni e le tecnologie con un forte impatto innovativo.
n
ettore sanitario, dove preferiamo, in un’ottica selettiva, le società biotecnologiche, le case
S
farmaceutiche e i produttori di dispositivi medici.
e attività correlate, inclusi i macchinari, gli impianti di produzione e automazione,
l’aerospaziale, la logistica, e le attrezzature e i prodotti agricoli.
n Industria
n Su
alcuni titoli finanziari selezionati che beneficeranno di un contesto di miglioramento dei mercati dei
capitali e su società sensibili al credito negli Stati Uniti e in Giappone, dove i fondamentali sono più solidi.
In una prospettiva regionale, i Mercati Sviluppati offrono una traiettoria
di crescita degli utili più ripida
Riteniamo che i Mercati Sviluppati possano essere i più favoriti in questa fase del ciclo azionario,
e che i principali mercati della regione offrano opportunità uniche in termini di rischio e rendimento.
Prevediamo che l’accelerazione della crescita degli utili contribuirà in misura sostanziale al rialzo delle
quotazioni azionarie, poiché nei Mercati Sviluppati le valutazioni sono già vicine alle medie storiche.5
Troviamo interessanti anche alcuni Mercati Emergenti e in Crescita selezionati che offrono valutazioni
convenienti o che appaiono ben posizionati per poter beneficiare del miglioramento della crescita nei
Mercati Sviluppati.
Figura 3: Le valutazioni dei Mercati Sviluppati sono vicine alle medie storiche, mentre i Mercati
Emergenti sono più convenienti
CAPE
US
UK
France
Germany
Italy
Japan
Total Developed Markets
Brazil
China
India
Russia
Mexico
South Korea
Total Emerging Markets
level
% time
cheaper
22.8
13.9
15.5
17.4
11.2
35.3
20.4
9.0
12.7
16.1
6.3
23.9
14.0
13.0
73%
51%
48%
60%
28%
53%
56%
17%
29%
31%
10%
82%
32%
18%
FY1 PE
level
% time
cheaper
15.6
12.8
13.0
13.0
12.1
14.5
14.7
10.1
8.9
14.4
4.9
18.1
8.7
10.3
67%
53%
51%
40%
30%
15%
38%
77%
14%
65%
18%
100%
25%
21%
Price/Book
Dividend Yield
level
% time
cheaper
level
% time
cheaper
2.7
2.0
1.5
1.8
0.9
1.4
2.2
1.4
1.5
2.7
0.7
2.9
1.1
1.5
69%
60%
49%
58%
25%
15%
55%
52%
31%
46%
13%
81%
28%
24%
1.9
3.5
3.2
2.9
3.4
1.7
2.4
3.8
3.1
1.4
3.5
1.5
1.0
2.6
74%
71%
67%
66%
34%
41%
64%
41%
19%
60%
9%
70%
93%
33%
Fonte: GSAM, Datastream, al 31 dicembre 2013. CAPE (rapporto prezzo/utili corretto per il ciclo economico) calcolato per gli ultimi 5 anni in base
all’inflazione statunitense per livellare i picchi degli utili. Dati basati sugli indici paese MSCI. Totali calcolati utilizzando l’MSCI World Index (per
il Totale Mercati Sviluppati) e l’MSCI Emerging Markets Index (per il Totale Mercati Emergenti). I dati riportati nella colonna “% time cheaper” si
basano sulla storia completa del campione di dati per ciascun Paese. Le date di inizio sono variabili.
5
Fonte: Stime GSAM GPS, 29 novembre 2013.
Le presenti informazioni descrivono una generale attività di mercato, tendenze settoriali o altre condizioni generali di mercato, economiche o
politiche e non costituiscono una ricerca o una consulenza d’investimento. Le previsioni economiche e di mercato qui illustrate hanno unicamente
finalità informative. Non si può garantire che le previsioni saranno raggiunte. Si veda la nota informativa.
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Prospettive per i mercati azionari globali nel 2014: Il risveglio degli “spiriti animali”
Stati Uniti: Il mercato delle blue chip
Si prevede che, nell’ambito dei Mercati Sviluppati, l’economia statunitense genererà la crescita più
robusta del PIL, che dovrebbe passare dall’1,8% nel 2013 al 3,0% nel 2014.6 Il divario di ricchezza
fra le fasce con reddito più elevato e il resto della popolazione ha frenato la fiducia dei consumatori,
limitato la diffusione della ripresa e scoraggiato gli spiriti animali. Tuttavia, ci attendiamo che la maggiore
partecipazione al mercato del lavoro e il continuo aumento dei prezzi degli immobili residenziali
contribuiranno a rafforzare la fiducia e imprimere una spinta agli investimenti. Il sistema bancario ha
ridotto il proprio indebitamento e lo stallo politico potrebbe infine sbloccarsi. Consideriamo la decisione
della Fed di avviare la riduzione degli acquisti di asset come il riconoscimento di un contesto di stabilità e
un segnale del ritorno a condizioni normali che possono sostenere ulteriormente la crescita.
Il mercato statunitense offre un’esposizione significativa al potenziale di crescita degli utili nei suoi
settori della tecnologia e della salute che sono molto ampi. Inoltre, i progressi sul fronte delle tecnologie
energetiche favoriscono l’aumento della produzione interna di energia, che potrebbe rendere più
competitivo il settore manifatturiero.
Gli investitori hanno premiato le società statunitensi per la significativa riduzione dei costi che ha
permesso di preservare gli utili. Tuttavia, le attuali valutazioni azionarie appaiono ragionevoli in uno
scenario di bassa inflazione. Riteniamo che la crescita dei ricavi trainerà la prossima fase di crescita degli
utili e sosterrà il rialzo dei prezzi azionari delle società che si distingueranno positivamente.
Europa: il maggior tasso di variazione
Si prevede che nel 2014 la crescita economica europea subirà un’accelerazione dal -0,5% allo 0,9%,7
registrando il miglior tasso di variazione tra i Mercati Sviluppati. Il processo di riduzione dell’indebitamento
del sistema bancario è tuttora in corso, ma il completamento del processo di revisione della qualità degli
asset dovrebbe contribuire ad attenuare i timori. La BCE ha reiterato il proprio impegno a mantenere una
politica monetaria accomodante e dovrebbe disporre di ampia flessibilità in tal senso, poiché gli ultimi dati
indicano un maggior rischio di disinflazione piuttosto che di inflazione.
È importante sottolineare che l’Eurozona registrerà probabilmente il maggior tasso di variazione della
crescita degli utili. Gli utili sono inferiori di circa il 35% ai picchi raggiunti nel 2007, e il consensus di
mercato prevede una crescita degli utili vicina al 16% nel 2014.8 I forti legami con la crescita globale
dovrebbero sostenere i ricavi societari, e i mercati europei presentano un’esposizione a molte società del
settore sanitario e industriale che riteniamo beneficeranno del contesto orientato alla crescita.
Figura 4: Le società europee presentano un robusto potenziale di crescita degli utili
Utili attesi a 12 mesi nell’Eurozona e negli Stati Uniti
30
25
MSCI EMU 12m Fwd EPS (EUR)
115
MSCI US 12m Fwd EPS (RHS)
105
95
20
85
75
15
65
10
55
45
5
35
0
1997
1999
2001
2003
2005
2007
2009
2011
2013
25
Fonte: JP Morgan Casanove Europe Equity Research, al 2 dicembre 2013.
Sebbene il divario di valutazione fra i paesi europei core e gli Stati Uniti si sia ridotto, i mercati
periferici continuano a presentare quotazioni a sconto.9 Nel complesso, le azioni europee offrono una
combinazione estremamente interessante di crescita degli utili e valutazioni attraenti.
Fonte: Stime GSAM GPS, 29 novembre 2013
Fonte: Stime GSAM GPS, 29 novembre 2013.
8
Fonte: Stime IBES, JP Morgan Cazenove Research, al 2 dicembre 2013.
9
Fonte: Stime GSAM GPS, 29 novembre 2013.
Le presenti informazioni descrivono una generale attività di mercato, tendenze settoriali o altre condizioni generali di mercato, economiche o
politiche e non costituiscono una ricerca o una consulenza d’investimento. Le previsioni economiche e di mercato qui illustrate hanno unicamente
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Prospettive per i mercati azionari globali nel 2014: Il risveglio degli “spiriti animali”
Giappone: gli spiriti animali sono arrivati
La politica economica del Primo Ministro Abe (Abenomics) ha liberato gli spiriti animali. I consumatori
giapponesi si sentono abbastanza fiduciosi da spendere e le società aumentano le retribuzioni e gli
investimenti. Altrettanto importante, per il Giappone, è il fatto che l’inflazione abbia ripreso a salire. Si
prevede che nel 2014 l’economia nipponica crescerà dell’1,5%, a fronte del 2,0% del 2013,10 anche
se parte della crescita del PIL dell’ultimo biennio è il risultato delle misure aggiuntive di stimolo e
delle politiche a favore della ricostruzione dopo il terremoto del 2011. La Banca del Giappone (BoJ)
ha confermato il mantenimento della politica monetaria accomodante e delle misure di stimolo che
riteniamo rappresenteranno un importante driver della performance azionaria nel breve periodo.
La crescita degli utili registra già incrementi significativi, data una base di partenza modesta. La debolezza
dello yen sta migliorando la redditività degli esportatori che rappresentano una componente importante
dell’economia nipponica. Inoltre, il mercato azionario giapponese offre una buona esposizione ad alcune
società del settore industriale selezionate che potrebbero beneficiare delle spese in conto capitale.
Dopo un forte rally a partire da novembre 2012, i rapporti prezzo/utili sono tuttora in linea con quelli di altri
Mercati Sviluppati.11 Riteniamo che i titoli azionari nipponici riceveranno un’ulteriore spinta sia dai segnali
dell’efficacia dell’Abenomics sia dall’aumento degli utili societari.
Mercati Emergenti e in Crescita: fattori negativi, outlier e opportunità di valore
La crescita media del PIL nei Mercati in Crescita è stata virtualmente piatta dal 2012 al 2013, e si prevede
che nel 2014 salirà di un modesto 0,3% fino al 5,5%.12 I Paesi Emergenti e in Crescita devono fare i
conti con una serie di fattori macroeconomici negativi fra cui, in primo luogo, la fase iniziale della fine
delle condizioni monetarie ultra-accomodanti che hanno sostenuto la crescita globale, come la recente
decisione della Fed di ridurre i propri acquisti di asset. Inoltre, in alcune economie l’inflazione rimane
persistentemente elevata, limitando le opzioni a disposizione delle banche centrali per promuovere la
crescita, e la debolezza delle valute rappresenta un problema per una serie di paesi. Gli appuntamenti
elettorali in programma in molti dei principali mercati alimenteranno ulteriormente l’incertezza e la volatilità.
A nostro giudizio, i paesi che hanno attuato riforme durante i periodi di crescita economica più
robusta, come la Corea del Sud e il Messico, sono in grado di affrontare più agevolmente queste
avversità macroeconomiche. Le stime di crescita del PIL per queste due economie appaiono in netta
controtendenza, con incrementi significativi attesi per il 2014: la crescita del PIL coreano dovrebbe passare
dal 3,0% al 3,7%, mentre per quello messicano si prevede un balzo dal 2,0% al 3,5%.13 Per coincidenza,
questi due paesi sono ben esposti all’economia statunitense, e a nostro giudizio ciò sosterrà una crescita
più robusta degli utili. Inoltre, il Messico beneficerà probabilmente di consumi che appaiono solidi rispetto
a quelli di molti altri paesi latinoamericani e di un programma pluriennale di investimenti infrastrutturali.
La crescita più lenta delle grandi società statali della Cina è uno dei fattori alla base della decelerazione
dell’economia cinese, ma le riforme proposte al fine di introdurre una maggiore concorrenza sul libero
mercato dovrebbero creare opportunità interessanti per i concorrenti del mercato privato, più agili,
orientati agli utili e focalizzati sui consumi.
Anche le valutazioni rappresenteranno un importante elemento di differenziazione. Attualmente la
Russia è uno dei mercati azionari più convenienti a livello mondiale,14 poiché l’andamento dei prezzi delle
commodity ha depresso le valutazioni. Tuttavia, questo è anche uno dei pochi Mercati in Crescita che
beneficiano di un surplus delle partite correnti, di un contesto di inflazione favorevole e di un rapporto
debito/PIL contenuto. Il tasso di disoccupazione del paese non supera il 5,7%15 e scende a livelli vicini
allo 0% a Mosca.16 Inoltre, si prevede che il reddito disponibile della classe media russa, una fascia di
popolazione in continua espansione, raddoppierà nel periodo 2011 - 2020, e l’insieme di questi fattori
potrebbe alimentare uno dei più grandi mercati dei consumi d’Europa.17
Fonte: Stime GSAM GPS, 29 novembre 2013.
Fonte: Stime GSAM GPS, 29 novembre 2013.
12
Fonte: Stime GSAM GPS, 29 novembre 2013.
13
Fonte: Stime GSAM GPS, 29 novembre 2013.
14
Fonte: Stime GSAM GPS, 29 novembre 2013.
15
Fonte: Stime FMI a settembre 2013.
16
Fonte: Città di Mosca, al 9 ottobre 2013.
17
Fonte: Bank of America Merrill Lynch, “Russian Consumer 2020: On a shopping spree”, 12 luglio 2012.
Le presenti informazioni descrivono una generale attività di mercato, tendenze settoriali o altre condizioni generali di mercato, economiche o
politiche e non costituiscono una ricerca o una consulenza d’investimento. Le previsioni economiche e di mercato qui illustrate hanno unicamente
finalità informative. Non si può garantire che le previsioni saranno raggiunte. Si veda la nota informativa.
Destinato unicamente agli investitori professionali – È vietata la distribuzione al pubblico.
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Prospettive per i mercati azionari globali nel 2014: Il risveglio degli “spiriti animali”
Le nostre view su industrie e settori: investire nell’innovazione, cautela
verso le commodity e puntare su titoli finanziari selezionati
Investire nell’innovazione
L’innovazione è un fattore essenziale per la crescita: aumenta la produttività che traina la crescita del
PIL pro capite, e favorisce in definitiva il miglioramento degli standard di vita. Poiché il mercato azionario
ritorna a una fase di crescita, ci attendiamo che le società ritrovino ancora una volta i loro spiriti animali e
riprendano a spendere per investire nella crescita.
Nel 2014 il settore tecnologico potrebbe registrare i maggiori incrementi della crescita degli utili.
Si prevede che la crescita degli utili nel settore informatico statunitense balzerà dal 3% del 2013, livello
nettamente inferiore alla media, al 13% nel 2014, a fronte di un incremento modesto della crescita degli
utili per l’indice S&P 500, che dovrebbe passare dal 10% al 12%.18 Il settore informatico è stato vittima
della parsimonia che ha caratterizzato le strategie aziendali dopo la crisi e della debolezza di importanti
mercati finali, come i servizi finanziari e le amministrazioni pubbliche. Ora l’IT potrebbe essere uno dei
maggiori beneficiari di una domanda potenzialmente elevata e dell’incremento degli investimenti delle
imprese. Tuttavia, non tutte le società del settore tecnologico ne beneficeranno in ugual misura. Le
aziende di minori dimensioni, in più rapida crescita e con tecnologie di grande impatto innovativo
richiedono livelli di valutazione più elevati rispetto alle grandi imprese che cresceranno in linea con il PIL.
Il software rappresenta una quota crescente degli investimenti in beni materiali,19 tuttavia il software
applicativo beneficerà della migrazione ai sistemi di clouding, mentre il software infrastrutturale
potrebbe subire un processo di commoditization, come è avvenuto per l’hardware. I fornitori di
apparecchiature per telecomunicazioni dovrebbero trarre vantaggio dall’espansione dei piani di
investimento di molti importanti operatori del settore delle telecomunicazioni.
L’e-commerce registra una rapida crescita in Giappone e in Cina, e i rivenditori online stanno
sottraendo rapidamente quote di mercato alle attività commerciali tradizionali. In Giappone, riteniamo
che le società di vendite online saranno probabilmente i maggiori beneficiari dell’aumento dei consumi
e traineranno anche la crescita degli utili nel settore della logistica. In Cina, il consumatore accorto usa la
trasparenza dei prezzi del commercio elettronico per ridurre le disparità di prezzo del mercato. La quota
di mercato delle società di commercio elettronico è già cresciuta dal 4% circa del 2011 al 6,2% circa del
2012,20 e prevediamo che raggiungerà il 10% entro il 2015. Sebbene in questo settore le società quotate
siano attualmente poche, prevediamo che altri retailer faranno il loro ingresso in borsa.
Nel settore sanitario, le società biotecnologiche, le case farmaceutiche e i produttori di
dispositivi medici dovrebbero beneficiare dell’aumento degli investimenti in ricerca e sviluppo
e di un’accelerazione dell’attività di fusione e acquisizione, poiché la loro competitività dipende
dall’innovazione e dalla crescita.
Molte società del settore industriale trarranno vantaggio dagli investimenti nella crescita e dal
miglioramento della domanda. In Giappone gli ordini di macchinari registrano già forti aumenti
parallelamente alla ripresa degli investimenti delle imprese. Prevediamo che in tutte le regioni saranno
favorite le società che offrono prodotti per migliorare la produttività, come i sistemi industriali e di
automazione. Continuiamo a trovare interessanti le società del comparto aerospaziale, dove un
duopolio con sede nei Mercati Sviluppati vanta un nutrito portafoglio ordini per i prossimi quattro-sette
anni legato all’incremento del traffico aereo nei Mercati Emergenti e in Crescita.
Le società innovative possono indurre un cambiamento positivo. In quest’ottica, troviamo
particolarmente interessanti i prodotti per la protezione delle colture e le attrezzature per
l’agricoltura che consentono di incrementare le rese agricole, contribuendo a sfamare la popolazione
mondiale. Riteniamo che queste società beneficeranno dell’espansione della classe media in Cina e
in altri Mercati in Crescita. I telefoni cellulari e i social network, che registrano tassi di penetrazione
in continua crescita, consentono alle persone di organizzare proteste con una velocità e dimensioni
altrimenti inimmaginabili.
Fonte: Goldman Sachs Global Investment Research, “US Weekly Kickstart”, 3 gennaio 2014.
Fonte: Goldman Sachs Global Investment Research, “The best of Fortnightly Thoughts: Joining the dots with 100 charts,” dicembre 2013
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Fonte: i-Resaerch, comunicato stampa del 12 ottobre 2013 .
Le presenti informazioni descrivono una generale attività di mercato, tendenze settoriali o altre condizioni generali di mercato, economiche o
politiche e non costituiscono una ricerca o una consulenza d’investimento. Le previsioni economiche e di mercato qui illustrate hanno unicamente
finalità informative. Non si può garantire che le previsioni saranno raggiunte. Si veda la nota informativa.
Destinato unicamente agli investitori professionali – È vietata la distribuzione al pubblico.
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7 | Goldman Sachs Asset Management
Prospettive per i mercati azionari globali nel 2014: Il risveglio degli “spiriti animali”
Cautela verso i settori orientati alle commodity e al rendimento
Riteniamo che le industrie orientate alle commodity potrebbero non beneficiare pienamente del
prossimo ciclo di crescita degli utili. I settori dell’energia e dei materiali hanno tratto impulso dalla
rapida crescita industriale in Cina che ha causato forti aumenti dei prezzi delle commodity e fatto apparire
più redditizi i nuovi progetti minerari. Tuttavia, nel contesto di rallentamento e di transizione dell’economia
cinese verso una crescita maggiormente trainata dai consumi, i prezzi delle commodity hanno subito
un’inversione di tendenza. Manteniamo un approccio prudente nei confronti dell’industria estrattiva
e delle attrezzature minerarie, ritenendo che le vendite potrebbero registrare un nuovo calo nel corso
del 2014.
Le società del settore energetico focalizzate sul petrolio devono gestire la volatilità dei prezzi
petroliferi e l’impatto potenziale di forniture significative dall’Iraq, la cui produzione petrolifera
potrebbe aumentare da 3 a 8 milioni di barili al giorno nel 2020.21 Se le forniture di petrolio iracheno
raggiungeranno queste quantità, il prezzo del Brent potrebbe subire ribassi significativi, conducendo
probabilmente a un netto calo degli investimenti nel settore a causa della minore redditività delle attività
di esplorazione e produzione.
L’industria della raffinazione petrolifera statunitense rappresenta un outlier, alla luce di un’insolita
opportunità di arbitraggio legata al differenziale fra il prezzo del greggio West Texas Intermediate (WTI) , il
benchmark dei prezzi statunitensi, e il prezzo del Brent sul mercato internazionale. Attualmente l’aumento
della produzione e le strozzature in alcune aree degli Stati Uniti causano un eccesso di offerta che deprime
artificialmente il prezzo del WTI, consentendo all’industria di raffinazione statunitense di acquistare ai
prezzi bassi del WTI e vendere ai prezzi alti del Brent.
L’attenzione degli investitori e dei dirigenti aziendali si sta spostando dal rendimento alla crescita.
Nel contesto di bassi tassi di interesse e ripresa economica fragile che ha caratterizzato gli ultimi cinque
anni, gli investitori hanno chiesto rendimento e le società hanno risposto con strategie focalizzate sui
dividendi. Nella fase di crescita del ciclo del mercato azionario, prevediamo che gli investitori tenderanno
a premiare le società che offrono una maggiore crescita dei ricavi e degli utili, piuttosto che una
combinazione di crescita modesta e di dividendi. Inoltre, molti dei settori che offrono rendimenti
più elevati sono esposti a fattori che frenano la crescita, come il quadro normativo (utilities e
telecomunicazioni), la volatilità dei prezzi delle commodity (utilities e beni di prima necessità) e
un’aspra concorrenza sui prezzi (telecomunicazioni e beni di prima necessità).
Puntare su titoli finanziari selezionati
Molte società operanti nel settore finanziario beneficeranno di un’accelerazione dell’attività sui
mercati dei capitali in un contesto orientato alla crescita, come le imprese che offrono servizi di tenuta
dei registri azionari, le agenzie di rating, le borse valori e le società di asset management. I titoli
finanziari sensibili al credito riflettono il diverso stato di salute di sistemi bancari, consumatori ed economie.
Nelle aree sensibili al credito, privilegiamo l’esposizione al Giappone e agli Stati Uniti. Le
banche giapponesi sono fra i maggiori beneficiari dell’Abenomics. Il settore bancario è in buona
salute, consumatori e imprese hanno ripreso a spendere e prevediamo un’accelerazione della crescita
dei finanziamenti. Negli Stati Uniti le società e i consumatori hanno ridotto l’indebitamento, con un
conseguente rafforzamento della qualità creditizia. L’ampliamento del divario di reddito ha condotto ad
un mercato dei prestiti biforcato e ad una crescita dei finanziamenti più lenta del previsto, per la quale
prevediamo però un’accelerazione parallelamente al miglioramento della fiducia e del quadro economico.
Siamo più cauti per quanto riguarda le banche europee e cinesi. Riteniamo che le banche europee
siano all’incirca a metà del processo di riduzione dell’indebitamento, che potrebbe richiedere ancora
diversi anni. Siamo convinti che alla fine il completamento della revisione della qualità degli asset
infonderà fiducia nel sistema bancario europeo, ma nel frattempo prevediamo che le banche tenderanno
ad adottare un approccio più prudente nel breve periodo, in un’ottica di rafforzamento dei bilanci. In
Cina prosegue l’inasprimento della politica monetaria ed è possibile che le banche debbano far fronte a
pressioni crescenti sui margini, dovute alla concorrenza degli operatori online e alla liberalizzazione dei
tassi di interesse.
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Fonte: Stime GSAM.
Le presenti informazioni descrivono una generale attività di mercato, tendenze settoriali o altre condizioni generali di mercato, economiche o
politiche e non costituiscono una ricerca o una consulenza d’investimento. Le previsioni economiche e di mercato qui illustrate hanno unicamente
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Prospettive per i mercati azionari globali nel 2014: Il risveglio degli “spiriti animali”
I rischi per la nostra view
Il rischio principale per lo scenario da noi previsto è rappresentato da qualsiasi fattore in grado di inibire
gli spiriti animali e deprimere il momentum di crescita. Per esempio, una pausa nell’attuazione dei piani
di riforma dell’economia giapponese o del sistema bancario europeo, o sorprese negative da parte dei
governi, come una crescente logica di parte negli Stati Uniti, o questioni legate ai prossimi appuntamenti
elettorali nei Mercati Emergenti e in Crescita, potrebbero influire negativamente sulla nostra view.
Pur essendo convinti che un inasprimento eccessivamente rapido delle politiche delle banche centrali
potrebbe avere ripercussioni negative, riteniamo che un moderato rialzo dei tassi di interesse sarebbe
coerente con il miglioramento della crescita economica e, a nostro giudizio, non rappresenterebbe un
rischio per la nostra view.
Conclusione
Sebbene i mercati azionari abbiano registrato forti rally a partire da marzo 2009, la crescita
economica sottostante è stata di fatto lenta e disomogenea. Negli ultimi anni le incertezze e le sfide
macroeconomiche globali hanno mitigato gli spiriti animali, sia fra gli investitori che fra i responsabili
aziendali. Riteniamo tuttavia che, con il miglioramento della crescita economica e l’attenuarsi di
numerosi fattori negativi, la mentalità stia oggi cambiando. Guardando al futuro, prevediamo che il
mercato premierà sempre più le società che sceglieranno di incrementare le spese in conto capitale, gli
investimenti nella ricerca e sviluppo, l’attività di fusione e acquisizione e le nuove assunzioni, invece di
mantenere livelli eccessivi di liquidità in bilancio e di distribuire dividendi.
Prevediamo che l’accelerazione della ripresa economica trainerà la crescita degli utili, in particolare
nei Mercati Sviluppati. Considerando che nella maggior parte dei Paesi Sviluppati le valutazioni sono
vicine alle medie storiche, riteniamo che la crescita degli utili comincerà a rappresentare un fattore di
differenziazione delle performance azionarie. È quindi probabile che non tutte le aree del mercato ne
beneficino in ugual misura. Privilegiamo molte industrie innovative nel settore tecnologico, della sanità e
in quello industriale e manteniamo un’esposizione ad alcuni titoli finanziari selezionati. Con l’inizio della
fase di crescita del ciclo, guardiamo con maggiore cautela alle aree del mercato legate al precedente
contesto economico, come i settori correlati alle commodity e orientati al rendimento.
Ci avvarremo del nostro approccio di investimento attivo e orientato al futuro per muoverci nella scia degli
spiriti animali e beneficiare del loro influsso su società, investitori e mercati in questo nuovo contesto
orientato alla crescita.
Le presenti informazioni descrivono una generale attività di mercato, tendenze settoriali o altre condizioni generali di mercato, economiche o
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alcun aggiornamento o modifica di tali previsioni. I case study e gli esempi presentati hanno valore puramente illustrativo.
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