ESAME DI
VALUTAZIONE
D’AZIENDA
(ASPETTI TEORICI ED APPLICAZIONI PRATICHE)
UNIVERSITA’ DEGLI STUDI DI MACERATA – FACOLTA’ DI ECONOMIA
Anno Accademico 2011-2012
A CURA DI
PIERPAOLO CEROLI
Professore a contratto UNIMC
Dottore Commercialista – Revisore Legale
Pubblicista – Esperto de “Il Sole 24 Ore”
[email protected]
Agenda del Corso di Esame
•Metodo di
LEZIONE N.6
Valutazione:
VENERDI’ 25 NOVEMBRE 2011
Misti
ed
ORE 14 -16
Innovativi
[email protected]
2
Argomenti di approfondimento
1
2
3
• Definizione dei Metodi Misti
• Analisi dei Metodi Misti
• Metodi Innovativi e loro Analisi
[email protected]
3
LEZIONE N.6
1
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Definizione dei Metodi Misti
I Metodi Misti [MM] rappresentano una
“fusione” tra i procedimenti basati sul
patrimonio e sul reddito.
L’obiettivo dell’impiego di questi metodi è
quello di cercare di valorizzare gli aspetti
positivi attribuibili al metodo patrimoniale [MP]
ed a quello reddituale [MR], limitandone gli
effetti attribuibili ai loro difetti.
[email protected]
4
LEZIONE N.6
1
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Definizione dei Metodi Misti
I Metodi Misti [MM] si basano sul cd “principio
della composizione”, ossia che:
 la stima del valore corrente di ciascuna posta
patrimoniale deve considerare il contributo al
processo di formazione del reddito;
 il reddito deve essere correlato ai beni
(materiale ed immateriali) che costituiscono il
patrimonio aziendale.
[email protected]
5
LEZIONE N.6
1
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Definizione dei Metodi Misti
Con i Metodi Misti [MM] il valore dell’azienda
sarà compreso in un intervallo del tipo:
Valore dell’Azienda
Patrimonio Netto
a Valore di
Liquidazione
Valore definito
con il MR puro
[email protected]
6
LEZIONE N.6
1
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Definizione dei Metodi Misti
I Metodi Misti [MM] trovano una diffusissima
applicazione
in
ambito
professionale
e
generalmente vengono impiegati nella valutazione
di azienda di tipo:
 industriale;
 commerciale;
 trasformazione;
 manifatturiere;
 servizi.
[email protected]
7
LEZIONE N.6
1
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Definizione dei Metodi Misti
I Metodi Misti
applicazione:
[MM]
non
trovano
invece
 nelle aziende con redditività costantemente
inferiore a quella espressa da investimenti similari;
 nelle operazioni di natura interna all’azienda quali
ad es. acquisto di azioni proprie.
[email protected]
8
LEZIONE N.6
1
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Definizione dei Metodi Misti
Le metodologie afferenti i Metodi Misti [MM] sono le
seguenti:
Metodo del
VALORE
MEDIO
Metodo della
stima Autonoma
dell’Avviamento
[email protected]
Metodo della
Rivalutazione
controllata dei
Cespiti
9
LEZIONE N.6
1
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Definizione dei Metodi Misti
Metodo del VALORE MEDIO
Le
Metodologie
dei Modelli
Misti [MM]
Il valore dell’azienda è espressione della media
aritmetica
o
ponderata
dell’elemento
patrimoniale e reddituale
Metodo della stima Autonoma
dell’Avviamento
Il
valore
dell’azienda
deriva
dall’attualizzazione
del
sovrareddito
(profitto), con le formule della rendita
perpetua/o a durata limitata, aumentato del
valore del patrimonio netto rettificato
[email protected]
10
LEZIONE N.6
1
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Definizione dei Metodi Misti
Le
Metodologie
dei Modelli
Misti [MM]
Metodo della Rivalutazione controllata dei
Cespiti
Rappresenta una variante del metodo della stima
autonoma dell’avviamento che valuta l’azienda
come espressione del valore dei beni strumentali
in funzione della redditività attesa e della
capacità dell’azienda di remunerare il capitale
investito.
[email protected]
11
LEZIONE N.6
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Definizione dei Metodi Misti
1
Metodo del
valore medio
V=1
2
K+ R
i
Metodi
Misti
Metodo della stima
autonoma dell’avviamento
Valore
dell’azienda
V= K+A
sintesi
Valore patrimoniale
Valore reddituale
Espresso in
termini correnti
Espresso come
<< sovra-reddito>>
completezza
Minore soggettività
Maggiore attendibilità
[email protected]
Minore linearità teorica
12
LEZIONE N.6
1
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Definizione dei Metodi Misti
L’aspetto Patrimoniale
Il Valutatore
dovrà in via
preliminare
reperire la
documentazione
relativa a:
 documentazione contabile;
 documentazione aziendale.
L’aspetto Reddituale
 documentazione economica;
 documentazione gestionale.
Ad aspetti Specifici
 settore, mercato, prodotto o servizio;
 condizioni ambientali;
 normativa;
 accordi contrattuali e strategie gestionali.
[email protected]
13
LEZIONE N.6
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
2
MM del Valore Medio [1]
E’ quel metodo che attribuisce uguale importanza, o meglio uguale
peso, nella determinazione del valore aziendale alla componente
patrimoniale, intesa in termini qualitativo-quantitativi, e alla sua
redditività futura.
Ne discende che il valore aziendale corrisponde alla semisomma tra il
valore patrimoniale rettificato e quello reddituale prospettico.
In formule avremo:
V=1
2
K+ R
i
Dove:
V= Valore dell’Azienda
K= Patrimonio netto rettificato
R= Reddito Medio Prospettico
I = Tasso di valutazione
[email protected]
14
LEZIONE N.6
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
2
MM del Valore Medio
Detto metodo presenta il limite di dividere in parti uguali le due
componenti.
Ne deriva che anche l’Avviamento, calcolato in via indiretta, assume un
valore a metà della differenza tra valore di rendimento e valore corrente
patrimoniale.
Ciò risulta facilmente dimostrabile se si considera che il valore
dell’azienda[V] può essere espresso come:
V=K(valore patrimoniale corrente) + A (avviamento)
V=1
2
K+ R
i
K+A= 1
2
K+ R
i
[email protected]
A= 1
2
R-K
i
15
LEZIONE N.6
2
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
MM del Valore Medio
La soluzione al limite è rappresentata dall’assegnare un peso alla
componente patrimoniale ed a quella reddituale.
Ad esempio se assegniamo che la componente patrimoniale incide per
il 70% la formula diverrà la seguente:
V=1
2
K+ R
i
V = 70% K + 30% R
i
[email protected]
16
LEZIONE N.6
2
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
Metodo del Valore Medio [1]
Valore dell’azienda
V= 1 K + R
2
i
Somma
Valore
Patrimoniale
Avviamento
Valore
Reddituale
Valutato
indirettamente
Valutati
al 50%
Media aritmetica
Valore con
altre percentuali
[email protected]
Media ponderata
17
LEZIONE N.6
2
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
MM della Stima Autonoma dell’Avviamento [2]
E’ il metodo maggiormente utilizzato nella pratica essendo ritenuto
quello più oggettivo riuscendo ad ottenere risultati molto attendibili.
In formule è dato da:
V=K+A
Dove:
V= Valore dell’Azienda
K= Patrimonio netto rettificato
A= Avviamento
L’Avviamento è la differenza tra valore attribuito al complesso
aziendale ed il valore dei singoli elementi del patrimonio (>0
goodwill; <0 badwill)
[email protected]
18
LEZIONE N.6
2
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
MM della Stima Autonoma dell’Avviamento [2]
L’avviamento, salvo che non sia stato acquistato a titolo oneroso, non è
un elemento rilevato nel capitale di funzionamento. Pertanto nella
cessione d’azienda diviene un elemento autonomo del valore della
stessa.
Valore
dell’Azienda
Valore Patrimoniale
Corrente
Avviamento
In altri termini l’Avviamento rappresenta quel sovrareddito che altro
non è che l’insieme delle condizioni immateriali che garantiscono
all’azienda un rendimento superiore a quello di settore, ossia del
rendimento normale.
[email protected]
19
LEZIONE N.6
2
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
MM della Stima Autonoma dell’Avviamento [2]
Il Valore dell’Azienda potrà essere determinato a:
durata limitata
V = K+A= K+ (R – Ki) a n
durata illimitata
i
V = K + A= K + (R – Ki)
if
if= tasso finanziario= free risk rate
In altri termini l’Avviamento rappresenta quel sovrareddito che altro
non è che l’insieme delle condizioni immateriali che garantiscono
all’azienda un rendimento superiore a quello di settore, ossia del
rendimento normale.
[email protected]
20
LEZIONE N.6
2
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
MM della Stima Autonoma dell’Avviamento [2]
•Si deve ricordare che la presenza di un Avviamento negativo (Badwill)
fa assumere all’Azienda un valore coincidente con quello di
liquidazione, ossia quel valore minimo che si manifesta quando
l’azienda cessa la sua attività e si provvede a vendere al meglio i propri
beni e nel contempo realizzando i propri crediti ed estinguendo i propri
debiti.
•In alcuni casi il Valore dell’Azienda può scendere al di sotto del valore
del patrimonio netto rettificato, ma addirittura anche di quello
contabile. In quest’ultimo caso si deve procedere a ridurre i valori
contabili iscrivendo dei fondi per categorie e non per singolo cespite.
[email protected]
21
LEZIONE N.6
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
2
Metodo della stima autonoma dell’avviamento [2]
Valore dell’azienda
V=K+A
Somma
Valore
patrimoniale
rettificato
Valore
dell’Avviamento
Sovrareddito
A durata limitata
A durata indefinita
A= ( R- Ki) a
A= (R – Ki)
if
[email protected]
n if
22
LEZIONE N.6
2
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
MM della Rivalutazione controllata dei Cespiti [3]
E’ un metodo Autonoma
generalmentedell’Avviamento
impiegato per le Aziende
[2] del settore
industriale.
Consiste nel calcolare il costo di ricostruzione o di sostituzione del
bene al netto del deperimento e dell’obsolescenza, e nel valutare la
capacità dell’azienda di far fronte ai maggiori ammortamenti generati
dalla rivalutazione unitamente ad una adeguata retribuzione ai capitali
investiti.
Se esiste questa capacità la rivalutazione avviene integralmente, in
caso contrario solo parzialmente ossia in modo controllato.
[email protected]
23
LEZIONE N.6
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Analisi dei Metodi Misti
2
Metodo della rivalutazione controllata dei cespiti [3]
(soggetti ad Ammortamento)
Valore dei beni
Rivalutazione intera
Costo di
Ricostruzione
Sostituzione
Al netto del
Rivalutazione parziale
Capacità dell’azienda di
Sostenere
i maggiori
ammortamenti
Proporzionalmente a
redditività
attesa
Remunerare
i capitali
investiti
oneri della
rivalutazione
Maggiori
ammortamenti
Deperimento
Obsolescenza
Plusvalenza
piena
Remunerazione
capitale
investito
Plusvalenza
ridotta
[email protected]
24
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
METODI “INNOVATIVI”
EVA
MVA
REI
REIR
OYPA
(Economic
Value
Added)
(Market
Value
Added)
(Risultato
Economico
Integrato)
(Risultato
Economico
Integrato
Residuale)
(One Year
Perpetual
Approach)
BREAK
-UP
ROV
(Real
Option
Valuation)
Nati come indicatori di Performance
[email protected]
25
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
EVA (Economic Value Added)
L’EVA (Economic Value Added), o incremento del valore economico, è una
metodologia di determinazione della performance d’azienda correlata
all’obiettivo di massimizzare il valore per gli azionisti.
L’EVA è pertanto una misura finanziaria di performance volta a definire il valore
che si crea o si distrugge a seguito di una specifica allocazione e gestione delle
risorse.
L’assunto è che l’impresa produce valore incrementale se il rendimento del
capitale investito è superiore al suo costo, contrariamente distrugge valore.
Questo metodo nato agli inizi anni ’90 come valutazione delle performance, a
cura della Società di Consulenza Stern Steward & Co. che ne ha registrato il
marchio, è divenuto progressivamente un metodo di valutazione aziendale
inteso come “creazione del valore”.
[email protected]
26
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
EVA (Economic Value Added)
In termini operativi il Valore Aziendale si ottiene attualizzando il flusso futuro
degli EVA (extra-valori) aumentato dal valore iniziale del capitale investito:
+ CAPITALE INVESTITO
-SOMMA DEI VALORI ATTUALI DEGLI EVA DEGLI ANNI CONSIDERATI
+ VALORE RESIDUO
-DEBITI FINANZIARI NETTI
= VALORE DELL’AZIENDA
[email protected]
27
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
EVA (Economic Value Added)
EVA =
(RENDIMENTO DEL CAPITALE INVESTITO – COSTO DEL CAPITALE INVESTITO) X CAPITALE INVESTITO
EVA = NOPAT – (WACC x C)
DOVE:
NOPAT = (Net Operating Profit After Taxes) Reddito operativo netto d’imposta normalizzato, esprime i
profitti disponibili per remunerare tutti i finanziatori dell’impresa = (EBIT – imposte effettivamente
pagate + Ammortamenti intangibili + Accantonamenti per spese future – imposte risparmiate per effetto
degli oneri finanziari)ighted Average Cost of Capital;
WACC
= (Weighted Average Cost of Capital) Costo medio ponderato del capitale investito = media
aritmetica ponderata fra costo del capitale proprio e di credito, avendo come pesi, rispettivamente,
l’incidenza sulla struttura finanziaria dell’impresa , del capitale proprio e di terzi;
C = Capitale investito = Capitale Proprio + Debiti Finanziari + Accantonamenti
[email protected]
28
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
EVA (Economic Value Added)
In definitiva il metodo EVA si basa sulla capacità dell’azienda di fornire una extra
remunerazione dell’intero capitale investito anziché del solo patrimonio netto,
valorizzando la capacità di creare valore nel lungo termine da parte dell’impresa.
Ne consegue il metodo è utilizzato anche ai fini della Valutazione d’Azienda,
tenendo presente che lo stesso non esprime il sovrareddito rispetto al rendimento
normale del patrimonio, ma il valore aggiunto rispetto al costo del capitale
investito.
Con questo metodo l’Avviamento, non è calcolato su base reddituale quale
sommatoria dei sovraredditi attesi attualizzati, ma su base finanziaria quale
sommatoria dei valori attuali dei singoli EVA.
[email protected]
29
LEZIONE N.6
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
3
EVA (Economic Value Added)
In formula:
n
V=K+∑
t=1
EVAt
(1 +WACC)t
+
EVAn
+
(WACC-g)
1
-D
(1 +WACC)n-1
Dove:
g = fattore di crescita ipotizzata degli EVA oltre la durata prevista;
D = Valore dei debiti finanziari netti
[email protected]
30
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
METODO EVA (Economic Value Added)
(nato come indicatore di performance)
Valore dell’Azienda
Capitale investimento netto
Plusvalenze latenti
Confronto con la redditività operativa
Attualizzazione degli EVA attesi
Quantificazione del Valore Terminale
Al netto dei debiti finanziari
[email protected]
31
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
MVA (Market Value Added)
Anche questo modello del “valore aggiunto di mercato” nasce come indicatore di
performance “esterno” ed è una derivazione dell’EVA.
La valutazione si basa sull’apprezzamento del capitale sulla base della stima
analitica della ricchezza prodotta dall’impresa.
n
MVA = ∑
t=1
EVAt
[1+(WACC-g)]t
MVA = MV – C
MV = Valore di Mercato;
C = Capitale investito.
[email protected]
32
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
MVA (Market Value Added)
Il metodo MVA esprime il valore creato in passato ma anche le aspettative che
hanno gli investitori sulla qualità dei futuri investimenti, riflettendo
implicitamente una valutazione sulla capacità dell’azienda di creare valore in
futuro.
Inoltre il metodo, risultando legato alle quotazioni di borsa, evidenzia limiti nella
sua applicazione essendo fortemente legato alle aspettative.
[email protected]
33
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
METODO MVA (Market Value Added)
(nato come indicatore esterno di performance)
Legato alle quotazioni di borsa
Valore di mercato
Valore già creato
Aspettative degli investitori
Valore dell’azienda
limiti
Inapplicabile per aziende
non quotate in borsa
Inattendibile per il
variare delle aspettative
Ininfluente per i driver
fondamentali
[email protected]
34
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
REI (Risultato Economico Integrato)
Il metodo REI (Risultato Economico Integrato) esprime una misura di
performance aziendale basata sia sul risultato contabile “normalizzato” che
sulla variazione del valore degli asset intervenuta nel periodo.
Questo metodo tende a colmare le lacune derivanti dalla legislazione civilistica e
tributaria nel dettare i principi e criteri di valutazione.
REI = RN + ∆P + ∆I
RN = Reddito netto contabile normalizzato del periodo al netto di eventuali utili
di natura inflattiva;
∆P = Variazione plus/minus latenti;
∆I = Variazione del valore dello stock di beni immateriali
[email protected]
35
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
Processo di normalizzazione dei valori contabili
Iter di
quantificazione
del REI
Processo di integrazione delle
plusvalenze/minusvalenze e del valore dei
beni immateriali
Processo di allineamento/adeguamento per
eliminare gli effetti distorsivi dell’inflazione
[email protected]
36
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
METODO REI
Valore dell’Azienda
risultato economico normalizzato
variazione di valore degli asset
Processo di quantificazione
Integrazione di
plusvalenze e/o
minusvalenze
Normalizzazione
dei
valori contabili
per eliminare le
interferenze legate alle
politiche di bilancio
Integrazione
di beni
immateriali
per esprimere la
dinamica del valore
Beni strumentali
Beni non strumentali
Poste del passivo
Confronto tra valori
contabili e valori correnti
Valori per
beni similari
congruità
Verificando eventuale
avviamento
Escludendo riflessi
sull’avviamento
Eventuale
eccedenza
[email protected]
Adeguamento
degli effetti
dell’inflazione
per esprimere il
reddito reale
omogeneo nel
tempo
37
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
REIR (Risultato Economico Integrato Residuale)
Il REIR (Risultato Economico Integrato Residuale) è un indicatore di creazione o
distruzione di valore.
L’assunto di questo metodo si basa sul fatto che maggiore è la capacità
dell’azienda di generare reddito in un determinato periodo, maggiore è il
valore che l’attività aziendale ha creato.
[email protected]
38
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
Prima modalità:
Si aggiunge al REI gli interessi passivi, al
netto dell’appendice fiscale, e si sottrae il costo medio ponderato
di tutti i capitali investiti
REIR = REI + I x (1 – t) - WACC x C
Esistono tre
modalità di
determinazione
del REIR
Seconda
modalità:
Si sottrae al REI il
dell’investimento per il patrimonio netto rettificato (i*K)
rischio
REIR = REI - i x K
Terza modalità:
Si sottrae al REI il rischio dell’investimento
per il patrimonio netto rettificato, comprensivo dello Stock
inespresso delle risorse intangibili (i*K’)
REIR = REI - i x K’
[email protected]
39
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
METODO REIR
Indicatore di creazione/ distruzione di valore
Valore dell’azienda
Prima versione
Seconda versione
Terza versione
AL REI
AL REI
AL REI
Aggiunge gli interessi passivi,
al netto dello scudo fiscale
Sottrae il prodotto i*k
Sottrae il prodotto i*k’
Sottrae il costo medio
ponderato del capitale investito
Ovvero il rischio dell’investimento
per il patrimonio netto rettificato
Ovvero il rischio dell’investimento
per il patrimonio netto rettificato
no
si
Stock dei beni
immateriali
[email protected]
40
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
OYPA (One Year Perpetual Approach)
Il metodo OYPA (One Year Perpetual Approach) si basa sull’approccio alla
valutazione basato sull’estrapolazione perpetua dei risultati di un anno.
Detto metodo parte dal presupposto che i risultati economici ed i flussi
di cassa operativi siano determinati da parametri che restano invariati,
ai livelli del primo anno, per un periodo di tempo indefinito.
In altri termini, trattasi di un metodo finanziario semplificato dal
momento che assume l’invarianza nel tempo di un determinato insieme
di ipotesi, senza doversi curare di elaborare previsioni pluriennali di cash
flow aziendali.
[email protected]
41
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
OYPA (One Year Perpetual Approach)
Il procedimento del metodo OYPA (One Year Perpetual Approach)
prevede che venga attualizzato il flusso di cassa previsto per il primo
anno, sul presupposto che detto flusso resti immutato nel tempo o si
incrementi annualmente di un fattore di crescita costante.
Dove:
Fattore di
crescita costante
[N]
N = (1 + I) x (1 + R) - 1
I
=
tasso
d’inflazione
specifico
dell’azienda, ovvero il tasso di crescita
dei prezzi dei prodotti venduti;
R = tasso di crescita reale aziendale,
ovvero la crescita in quantità fisiche
della sua produzione e delle sue vendite.
[email protected]
42
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
OYPA (One Year Perpetual Approach)
Pertanto avremo che:
Se il Flusso di Cassa cresce ad un Tasso
costante N, inferiore al tasso di
attualizzazione WACC, il valore attuale
cumulato dei flussi di cassa futuri si
ottiene:
Se
il
Flusso
di
Cassa
cresce
annualmente ed indefinitamente di un
fattore di crescita g, il valore attuale
cumulato dei flussi di cassa futuri si
ottiene:
= Flusso di Cassan x
= Flusso di Cassan x
1
(WACC – N)
1+g
(WACC – g)
Occorre prestare attenzione alla scelta dei parametri [N o g]. Spesso
nella prassi possono essere utilizzati dei multipli reddituali
[email protected]
43
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
METODO OYPAC
Valore dell’Azienda
Attualizzazione dei flussi di cassa
previsti per il primo anno
Nell’ipotesi che
restino invariati
Nell’ipotesi che vengano
incrementati
Nessuna
operazione
Fattore di crescita costante
Eventuali multipli empirici
[email protected]
44
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
BREAK-UP
Il metodo BREAK-UP è nato per quantificare il valore di una azienda multi
business, nell’ipotesi in cui le singole business units vengano cedute
separatamente a compratori che operano nello stesso settore di ciascuna
unità venduta al fine di massimizzare i profitti.
L’obbiettivo è quello di valutare l’azienda come sommatoria della
valutazione delle singole business units che la compongono, nel
convincimento che il valore che se ne ricava sia maggiore di quello
dell’azienda valutata nel suo insieme.
[email protected]
45
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
BREAK-UP
Il metodo BREAK-UP è nato per quantificare il valore di una azienda multi
business, nell’ipotesi in cui le singole business units vengano cedute
separatamente a compratori che operano nello stesso settore di ciascuna
unità venduta al fine di massimizzare i profitti.
L’obbiettivo è quello di valutare l’azienda come sommatoria della
valutazione delle singole business units che la compongono, nel
convincimento che il valore che se ne ricava sia maggiore di quello
dell’azienda valutata nel suo insieme.
[email protected]
46
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
Individuazione delle business unit autonomamente cedibili
Determinazione per ogni business unit dei risultati ottenuti in termini di EBIT
ed EBITDA a consuntivo e a preventivo
Iter
operativo
del metodo
BREAK-UP
Definizione di un campione di società quotate il più possibile omogenee e
comparabili
Definizione per ciascuna società del campione del valore di mercato come:
+ capitalizzazione di borsa (prezzo azioni x numero azioni)
+ valore del debito finanziato
-Valore della liquidità e delle altre attività finanziarie
+/- valore di altre attività/passività non strumentali all’attività operativa
= VALORE DI MERCATO DEL CAPITALE INVESTITO NETTO
Applicazione dei moltiplicatori dopo aver rapportato i valori di mercato
all’EBITDA o all’EBIT
Addizione di eventuali premi di maggioranza e di controllo
[email protected]
47
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
BREAK-UP
La valutazione di mercato del capitale investito netto, va rapportata ad
alcuni parametri di redditività aziendale, generalmente il margine
operativo netto [MOL] o l’utile operativo netto [[UON].
Definito il parametro si applica alla società da valutare per cui:
+ Valore dell’attività operativa
– Valore del debito finanziario netto dell’ultimo anno
= Valore dell’Azienda
[email protected]
48
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
BREAK-UP
Il metodo BREAK-UP viene applicato per:
 le imprese operanti in regime di oligopolio;
 complessi aziendali aventi divisioni;
Società partecipate di grandi gruppi.
[email protected]
49
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
METODO BREAK - UP
Valore di quotazione di società similari
Per determinare il capitale investito netto
Parametri di redditività
aziendale
M.O.L.
Calcoli di
Multipli
U.O.N.
NORMALIZZATI
Rapportati alla singola azienda con
eventuali correzioni
Per attività estranee
alla gestione
[email protected]
Per interferenze
tributarie
50
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
ROV (Real Option Valuation)
Il metodo ROV (Real Option Valuation), o metodo delle opzioni reali, permette di
valutare l’azienda valorizzando le sue componenti strategiche ovvero la
propensione del management ad innovare sistematicamente.
Pertanto le scelte strategiche e lo sviluppo aziendale rappresentano i cd. driver,
generatori di valore.
Il metodo è impiegato per le aziende operanti nei seguenti settori industriali
caratterizzati:
 tecnologia;
 ricerca sviluppo;
 forti investimenti in immobilizzazioni immateriali
[email protected]
51
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
ROV (Real Option Valuation)
Trova inoltre applicazione nelle aziende della new economy e nelle internet
companies.
Nell’ambito del metodo ROV, l’opzione reale, è definita come diritto di eseguire
una scelta strategica, ad un determinato costo (prezzo d’esercizio), per un
determinato periodo di tempo.
Con il metodo ROV il valore dell’azienda si ricava come:
V=I+O
Dove:
I = Valore attuale dell’investimento base;
O = Valore attuale delle opzioni di sviluppo.
[email protected]
52
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
ROV (Real Option Valuation)
La stima del valore delle opzioni reali dipende dai seguenti fattori:
 Valore dell’attività sottostante;
 Prezzo di esercizio, ossia l’esborso finanziario necessario per intraprendere il
nuovo business;
 volatilità dei rendimenti;
 vita residua dell’opzione;
 tasso di interesse.
[email protected]
53
LEZIONE N.6
3
• Metodo di Valutazione: Misti ed Innovativi
• Metodi Innovativi e loro Analisi
METODO ROV (Real Option Valuation)
Valorizza
Opportunità Strategiche
Opzioni di Sviluppo
Incertezza
Potenziale di Crescita
Driver del Valore
Valore dell’Azienda
Valore Attuale Investimento Base
Valore Attuale Opzioni
Attualizzazione Flussi Attesi
Formule Mat./Statistiche
in funzione di vari fattori
Attività Sottostante
Prezzo di esercizio
Volatilità Rendimenti
Vita Residua Opzione
[email protected]
Premio per
le Opzioni
Tasso di Interesse
54