STRUMENTI FINANZIARI A
SUPPORTO DELLO
SVILUPPO DELLE PMI
Nell’ambito del Programma per la Cooperazione
Transfrontaliera Interreg IV Italia-Austria, finanziato con
fondi FESR
ENTREPRENEURIAL
ORIENTATION E PERFORMANCE D’IMPRESA.
IL RUOLO DELLA LEVA FINANZIARIA
MICHELA C. MASON
L’obiettivo del presente studio è quello di esaminare il
rapporto tra le diverse componenti del costrutto
multidimensionale dell’Orientamento Imprenditoriale e
le performance di impresa introducendo la leva
finanziaria come variabile moderatrice.
La letteratura economico-aziendale si è in passato
concentrata sulla figura dell’IMPRENDITORE, figura
cardine attorno alla quale ruota il fenomeno
dell’IMPRENDITORIALITÀ.
In anni recenti il concetto di imprenditorialità si è steso da
un livello individuale ad uno organizzativo individuando
una serie di caratteristiche che coinvolgono l’intera
impresa e che identificano l’intero comportamento della
stessa.
L’orientamento imprenditoriale rappresenta il modo in cui è
possibile rilevare l’imprenditorialità nella sua essenza, in
quanto identifica i processi, i metodi e gli stili decisionali
delle imprese che agiscono “imprenditorialmente”.
Si tratta di un costrutto multidimensionale che la letteratura
tradizionalmente riconduce a tre elementi: innovatività,
propensione al rischio e proattività (Miller, 1983; Covin e
Slevin, 1986). Una più ricca declinazione prevede ulteriori
dimensioni: aggressività competitiva, energia competitiva e
autonomia (Lumpkin e Dess, 1996; Felício et al., 2012).
Di notevole rilevanza appaiono gli studi relativi alla
relazione esistente tra EO e le performance aziendali.
Al riguardo va evidenziato che le performance, al pari
dell’EO, sono un costrutto multidimensionale calcolato
mettendo insieme una varietà eterogenea di indicatori.
La scelta della tipologia di indicatori da includere per
misurare le performance aziendali finisce dunque per
influire sull’entità del sopra indicato rapporto (Lumpkin e
Dess, 1997).
La letteratura empirica riporta una grande varietà di
indicatori di performance (Combs et al., 2005;
Venkatraman e Ramanujam, 1986) che possono
essere raggruppati in due principali
tipologie a
seconda della natura finanziaria o non finanziaria degli
indici utilizzati. Nell’ambito di questo lavoro si è fatto
ricorso a indicatori di natura non finanziaria della
performance delle PMI (Murphy e Callaway, 2004
Murphy et al., 1996 e Gupta e Govindarajan, 1984).
È opinione condivisa in letteratura che l’orientamento
imprenditoriale sia positivamente legato alla performance
aziendali (si veda ad esempio O'Shea, Allen, Chevalier e
Roche, 2005).
È noto che la leva finanziaria (leverage) o rapporto di
indebitamento indicando il rapporto tra indebitamento e
capitale proprio (in relazione alla adeguatezza dei
rendimenti delle attività dell'impresa rispetto al costo del
debito) influisce sulle performance d’impresa.
Essendo ormai assodato che alti livelli di EO
rafforzano le capacità di impegnarsi nella
pianificazione strategica, consentano di soddisfare le
esigenze della clientela e di individuare nuove
opportunità (Hartsfield et al., 2008) appare evidente
che si dovrebbe tener conto della leva finanziaria
quando si analizzano le performance.
Più precisamente, l'accesso al credito può svolgere il
ruolo di variabile moderatrice ovvero mediare il
rapporto tra EO e la performance delle PMI.
Il modello teorico
Leverage
Innovatività
Attitudine al Rschio
Performance
Proattività
Autonomia
Aggressività
Variabili
di Controllo
Energia
Competitiva
Età
Dimensione
I due sotto-campioni: un confronto
Provincia di Udine
Media
Provincie di
Klagenfut Villach
Dev. St. Media Dev. St.
Età imprenditore
54,4
12,8
46,8
9,7
Concentrazione proprietaria (%)
87,1
27,3
90,7
23,1
% partecipazione femminile al capitale
42,1
28,9
39,1
41,2
% donne nell’organo amministrativo
45,4
30,8
45,9
45,8
Numero dipendenti
15,3
37,9
48,2
104,8
34,9
32,6
40,6
32,8
9,4
22,3
16,1
28,8
-
di cui donne (%)
Esportazioni (% su fatturato)
Le variabili esplicative
Dip
Logaritmo del numero di dipendenti
Età
Età dell’impresa (anni intercorrenti tra la costituzione ed il 2012)
Innov
Variabile fattoriale esprimente l’innovatività
Risk
Variabile fattoriale che misura il rischio (la propensione a lavorare
in situazioni incerte la propensione a gestire l’incertezza)
Proac
Variabile fattoriale che misura la proattività ed, in modo
particolare, l’attitudine al miglioramento
Aggres
Variabile fattoriale che misura l’aggressività
Auton
Variabile fattoriale che misura l’autonomia
En_Com
Variabile fattoriale che misura l’energia competitiva
Lev
Leva finanziaria (leverage); rapporto tra debiti finanziari e totale
fonti
Le correlazioni tra variabili
*Livello di significatività al 5%
Perf
Dip
Età
Innov
Risk
Proac
Auton
En_Com
p
Lev
Perf
1
Dip
0.111
1
Età
-0.150
0.367*
1
Innov
0.247*
0.125
-0.112
1
Risk
0.073
-0.039
-0.083
0.156
1
Proac
0.341*
0.030
-0.063
0.274*
0.202*
1
Aggress
0.220*
0.255*
-0.071
0.430*
0.158
0.234*
1
Auton
0.227*
0.014
-0.083
0.181
0.000
0.453*
0.120
1
En_Comp
0.100
-0.008
-0.050
-0.134
0.060
0.166
-0.079
0.128
1
-0.193*
0.166
0.073
-0.064
-0.000
-0.059
0.008
-0.10
0.048
Lev
1
L’analisi della varianza e la t-student
* Test a due code, con livello di significatività 5%.
Provincia di Udine
Provincie di Klagenfut
Villach
Bartlett test
t-Student*
Media (a)
Dev. St.
Media (b)
Dev. St.
Statistica
p-value
Diff. (a-b)
Statistica
p-value
DF
Performance
21,271
6,242
24,659
6,586
0,390
0,532
-3,388
4,395
0,000
313
Dip
0,894
0,455
1,158
0,709
28,169
0,000
-0,264
3,391
0,000
137,3
Età
24,562
17,149
31,372
38,947
102,228
0,000
-6,810
1,692
0,093
119,2
Innov
10,436
4,604
8,866
4,545
0,021
0,883
1,570
-2,793
0,005
311
Risk
9,221
2,561
7,558
2,469
0.179
0,672
1,663
-5,449
0,000
319
Proac
29,734
4,887
31,930
4,484
0,975
0,323
-2,195
3,805
0,000
317
Aggres
10,493
4,466
10,573
4,438
0,005
0,943
-0,079
0,143
0,886
304
Auton
19,047
3,644
20,461
3,081
3,615
0,057
-1,414
3,356
0,000
316
En_Com
4,465
1,521
4,822
1,605
0,401
0,526
-0,356
1,922
0,005
320
Lev
0,450
0,368
0,372
0,328
1,742
0,187
0,077
-1,807
0,071
310
–I
risultati della regressione
***Significatività all’1%; ** Significatività al 5%; *Significatività al 10%
Modello 1
Modello 2
Modello 3
Modello 4
Modello 5
Modello 6
Dim
2,305***
1,217
1,613**
1,516*
2,241*
2.446
Età
-0,057***
-0,042***
-0,044***
-0,043***
0,054*
-0.064**
Innov
0,117
0,072
0,870
0,465**
0.130
Risk
-0,155
-0,086
0,078
0,731**
-0.418
Proac
0,373***
0,349***
0,338**
-0,039
0.678
Agress
0,097
0,090
0,077
-0,007
0.435
Auton
0,106
0,088
0,037
-0,114
1.211*
En_Comp
0,029
0,088
-0,104
-0,208
0.575*
-3,378***
-7,149
-11,318
61.232*
Innov*Lev
0,085
-0,499
0.758
Risk*Lev
-0,414
-1,040*
0.159
Proac*Lev
0,004
0,294
-0.988
Agress*Lev
0,077
0,348
-1.391
Auton*Lev
0,163
0,313
-2.806**
En_Com*Lev
0,510
1,082
-0.075
Variabili di controllo
Effetti principali
Moderator
Lev
Interazioni
Costante
21,626
7,740
9,714
11,170
14,439
-14.307
F
9,20***
6,96
6,73
4,09***
3,30
2.45***
R-sq
0,059
0,179
0,199
0,204
0,240
0,364
Adjusted R-sq
0,053
0,153
0,169
0,154
0,167
0,215
-
Sintesi delle ipotesi
IPOTESI
DESCRIZIONE
RISULTATO
Ipotesi 1
Al crescere dell’innovatività crescono le performance Parzialmente
soggettive.
confermata
Ipotesi 2
Maggiore è la propensione al rischio, migliori sono le Parzialmente
performance delle imprese.
confermata
Ipotesi 3
Maggiore è la proattività, migliori sono le performance delle
Confermata
imprese.
Ipotesi 4
Maggiore è l’autonomia, migliori sono le performance delle
Non confermata
imprese.
Ipotesi 5
Maggiore è l’aggressività, migliori sono le performance delle
Non confermata
imprese.
Ipotesi 6
Maggiore è l’energia competitiva,
performance delle imprese.
Ipotesi 7
La leva finanziaria esercita un effetto moderatore tra
l’energia competitiva ed uno o più attributi dell’EO e le Confermata
performance soggettive.
migliori
sono
le Parzialmente
confermata
Più nello specifico, la leva finanziaria esercita un
effetto moderatore negativo sulla relazione tra
propensione al rischio e performance soggettive. In
sintesi, l’incrocio tra effetti principali ed effetti moderati
suggerisce le seguenti considerazioni in relazione alle
imprese udinesi.
La propensione al rischio ed a gestire l’incertezza ha
un effetto positivo sulle performance soggettive
(effetto principale);
Peraltro, al crescere del peso del debito sul totale
delle fonti, l’attitudine ad assumere rischio presenta
profili di criticità (effetto interattivo).
Com’è noto, elevati livelli di indebitamento che, com’è
noto, espongono l’azienda ad una maggiore volatilità della
redditività, presuppongono una crescente capacità di
lavorare in condizioni di incertezza.
Le imprese della provincia di Udine presentano,
mediamente, una maggiore propensione ad intraprendere
progetti rischiosi ed una maggiore incidenza della leva
finanziaria.
I risultati del modello pongano in evidenza per le imprese
del cluster udinese un ruolo significativo del rischio tanto
nelle sue manifestazioni dirette quanto mediate. Nel
contempo, tali risultati sembrerebbero porre in luce una
latente esigenza di rafforzamento patrimoniale.
Nelle imprese carinziane, oltre all’effetto statisticamente
significativo dell’età dell’impresa, si riscontra una
relazione significativa dell’autonomia e dell’energia
competitiva sulle performance soggettive.
Pure nel caso di specie, peraltro, il ruolo della variabile
moderatrice appare interessante. Essa, infatti, produce
un effetto moderatore negativo sulla relazione tra
autonomia e performance soggettive
Il primo risultato ottenuto in relazione alla leva
finanziaria, ovvero la relazione negativa tra la
medesima e le performance corrisponde alle attese. Al
crescere dell’indebitamento cresce l’esposizione
dell’azienda al rischio finanziario, con le relative
implicazioni in termini di volatilità dei risultati netti.
Com’è noto, infatti, al variare del reddito operativo,
quanto maggiore è l’indebitamento tanto maggiore è la
variabilità del reddito netto
In scenari di contrazione della redditività operativa,
aziende maggiormente indebitate rispetto ai concorrenti
sperimenterebbero, pertanto, un impoverimento relativo
delle performance, in particolare in relazione alla
redditività del capitale netto e della possibilità di
finanziare la crescita attraverso il reinvestimento degli
utili.
La leva finanziaria reca delle implicazioni in termini di:
flessibilità finanziaria.
Nella fattispecie, un elevato indebitamento agirebbe nel
senso di porre dei vincoli stringenti al finanziamento di
futuri progetti d’investimento; mobilità strategica.
In tal senso, l’indebitamento porrebbe un vincolo
sostanziale alla capacità dell’azienda di modificare la
propria value proposition in relazione alle opportunità
offerte dal mercato ed ai cambiamenti nella visione
strategica dell’imprenditore
L’analisi condotta nelle pagine precedenti mostra che in un
ambiente privo di debito viene esaltato il comportamento
proattivo dell’imprenditore, inteso come capacità di
identificare in anticipo le opportunità, realizzare le proprie
idee e agire in un’ottica di miglioramento continuo; l’effetto
della leva finanziaria sulle performance è negativo.
Inoltre, l’introduzione della variabile in parola sottende dei
rilevanti effetti interattivi con le altre variabili esplicative,
sebbene l’effetto interazione sia diverso nei due gruppi
presi a riferimento.
Alcune riflessioni si impongono.
In primo luogo, l’indebitamento ha un effetto significativo
circa l’impatto della capacità di gestire l’incertezza sulle
performance soggettive nelle imprese della provincia di
Udine. In particolare, si è evidenziato come la leva
finanziaria abbia un effetto moderatore negativo sulla
relazione rischio-performance soggettive.
Ciò ha delle evidenti implicazioni sotto il profilo dei
complessivi apparati organizzativi e di governo
aziendale con particolare riferimento alla comprensione
dei cambiamenti di contesto ed alla capacità di cogliere
le opportunità che vi sono sottese nonché di
fronteggiare le minacce che un ambiente in evoluzione
presenta.
In relazione alle imprese carinziane si è osservato,
invece,
un
effetto
moderatore
negativo
(e
statisticamente significativo) della leva finanziaria sulla
relazione autonomia-performance soggettive.
Come si è già avuto modo di osservare, ciò è
probabilmente dovuto al fatto che le imprese carinziane
operano in condizioni maggiormente critiche con
riferimento all’autonomia.
Per le imprese operanti su una elevata frontiera del
rischio l’area della gestione finanziaria (intesa nei suoi
complessivi processi di controllo dei fabbisogni
finanziari, di verifica dell’adeguatezza delle modalità di
finanziamento e della composizione della struttura
finanziaria e di accesso ad un complesso diversificato
di fonti di finanziamento) diviene assolutamente
cruciale.
Dal lato operativo, nel caso di specie il mantenimento
della flessibilità strategica implica una sostanziale
attenzione ai livelli di patrimonializzazione dell’azienda.
Parimenti, nel caso di aziende operanti in condizioni di
criticità sotto il profilo dell’autonomia organizzativa
(intesa come chiara definizione di ruoli e responsabilità
in azienda e attitudine ad una efficiente gestione delle
risorse umane) il controllo dei livelli di indebitamento
diviene cruciale.
In tal senso, il controllo circa l’adeguatezza degli
apparati organizzativi vale come autodiagnosi circa la
congruità della struttura finanziaria d’azienda
Lo studio qui proposto ha rilevanti implicazioni tanto
per i manager d’azienda quanto per il ricercatore
accademico.
Esso, infatti, fornisce evidenza di come l’EO possa
giocare un ruolo significativo quale driver delle
performance. In particolare, si enfatizza il ruolo della
dimensione legata all’energia competitiva.
Ciò pone l’accento sull’importanza per l’impresa di
preservare la propria autonomia ed investire risorse
per rafforzare la propria capacità competitiva e reagire
prontamente alle azioni dei competitors
GRAZIE PER L’ATTENZIONE