Casi di esenzione
dall’applicazione della
disciplina dell’OPA
obbligatoria
DIRETTIVA OPA :
Art 4, c 5 : la disciplina comunitaria permette agli stati
membri di derogare la normativa in materia di offerte
pubbliche di acquisto :
a) introducendo deroghe nelle norme nazionali
b) conferendo alle autorità di vigilanza la facoltà
di derogare sulla base di :
b1) circostanze specifiche di interesse nazionale
b2) altre circostanze sorrette da motivazioni
espresse dalle autorità
• Italia
Decretto di recepimento della direttiva OPA:
 Ha seguito l’ipotesi a,
La normativa primaria ha predisposto all’art 106, c 5 TUF, casi specifici al
configurarsi dei quali non è prevista l’applicazione della disciplina opa :
1) In presenza di uno più soci che detengono il controllo ;
2) Nell’ambito di salvataggio di società in crisi;
3) Nell’ambito di operazioni infragruppo;
4) Per cause dipendenti dalla volontà;
5) Per operazion di carattere temporaneo;
6) Per operazioni di fusioni e scissione;
7) Per operazioni a titolo gratuito
Condizione : Tali esenzione è possibile senza l’intervento della Consob al
riguardo solo se sussistano i presupposti individuati dal combinato disposto del
art. 106, c.5 del TUF e delle norme regolamentari della Consob.
• Scopo : limitare la discrezionalità delle autorità nella previsione di casi di
esenzione
• Novità : l’inserimento della circostanza configurabile nel caso di esenzione
prevista in relazione all’acquisto a titolo gratuito
 Ha anche seguito l’ipotesi b2 (art. 106, comma 5 TUF)
 Si riconosce alla Consob di esentare dalla disciplina OPA , con
provvedimento motivato, casi riconducibili per identità di ratio alle
fattispecie individuate in via generale dal legislatore primario, anche se non
espressamente previsti dal regolamento approvato.
 Casi nella pratica ricondotti dalla Consob legati a situazioni di :
- salvataggio di società in crisi
- acquisti temporanei
Operazioni dirette al salvataggio di società in crisi :
Discipline estere
• Regno Unito :
Ha seguito l’ipotesi b1) conferendo alle autorità di vigilanza la facoltà di
derogare sulla base di circostanze specifiche di interesse nazionale :
Il Panel può rinunciare a pretendere l’OPA nel caso in cui :
 La società è in grave crisi finanziarie
 qualora l’unica soluzione sia rappresentata dalla emissione di nuovi titoli
senza :
• l’approvazione degli indipendent shareholder
• acquisto di azione da parte di altri soci
L’esenzione è possibile se :
• L’approvazione assembleare è presa il prima possibile
• Sono previste tutte le tutele atte a soddisfare gli indipendent shareholder
N.B.
• La mancata osservanza di tali previsioni comporta l’applicazione della
disciplina OPA.
• Non sono inoltre considerate applicabili le esenzioni qualora la grave
crisi sia riconducibile esclusivamente alla situazione dell’azionario di
maggioranza.
• Francia
Ha seguito l’ipotesi b1)
 L’AMF può concedere un’esenzione dall’obbligo di OPA in caso di :
• sottoscrizione di aumento di capitale sottoposta all’approviazione dell’assemblea
• crisi finanziaria
• ripartizione del capitale sociale e dei diritti di voto
• Spagna
Ha seguito l’ipotesi b1)
La Comisiòn Nacional del Mercado de Valores può concedere l’esenzione
dall’obbligo di OPA nei casi previsti dalla legge
• Germania
Ha seguito l’ipotesi b1)
 La Bafin può concedere una deroga dall’obbligo di OPA nel caso in cui :
• il controllo è stato acquisito in connessione della riabilitazione finanziaria della
società Target
• Italia
Rientra nell’ipotesi a)
L’esenzione è prevista dalla disposizione art. 106, comma 5 TUF :
 Presupposti :
• grave crisi finanziaria
• superamento della soglia pari al 30% dovuto ad un aumento di capitale attuato
mediante sottoscrizione
• previsione di un piano di ristrutturazione
Il 2ndo comma lett b dell’art.49 prevede l’obbligo di comunicazione del piano
di ristrutturazione alla Consob e al mercato.
La prassi applicativa
ha dimostrato la necessità di rendere più chiari i
presupposti che permettono ai soggetti di utilizzare e chiedere l’applicazione
dell’esenzione.
 Gli aspetti più critici hanno riguardato il requisito della presenza del c.d.
“piano di ristrutturazione” perchè :
- In molti casi però si tratta più di crisi industriali che finanziarie, per le quali non
è prevvisto un piano di ristrutturazione del debito
- il piano di ristrutturazione potrebbe essere poi condizionato dalla volontà di
uno o più creditori
- Problemi sul piano interpretativo
 Sulla base di tali aspetti critici si è ritenuto opportuno modificare l’art. 49
prevedendo due ipotesi di esenzione :
1) In caso di crisi oggettiva (fattispecie previste dalla norma) l’esenzione sarà
applicabile in caso di :
- ricapitalizzazione
- altro intervento di rafforzamento patrimoniale
2) Per le altre ipotesi non previste dalla norma, l’esenzione sarà applicata :
- qualora l’operazione abbia ricevuto il voto favorevole della maggioranza dei
soci non interessati
• Ampliamento dell’applicabilità dell’esenzione per operazioni di salvataggio
di società in crisi
 Eliminando la condizione della presenza di un “piano di ristrutturazione del
debito”
 Eliminando la condizione del superamento della soglia rilevante tramite
sottoscrizione di un aumento di capitale
• Rimettere la valutazione della scelta di rinuncia all’exit agli stessi soggetti
interessati
• l’esclusione della necessaria presentazione di un documento relativo a un
piano di ristrutturazione da comunicare alla Consob da parte dell’acquirente
esente
Superamento per operazioni di carattere temporaneo
Disciplina estera
• Regno Unito :
Ha seguito l’ipotesi b1)
 Potere del Panel di applicare l’esenzione nel caso in cui :
• vi sia superamento delle soglie dovuto ad errore (City code)
• MA se queste azioni sono cedute a terzi indipendenti riducendo la
partecipazione al di sotto del 30% entro un limitato periodo di tempo
• Francia :
Ha seguito l’ipotesi b)
L’AMF può autorizzare tale superamento temporaneo, per non più del 3%,
di un 1/3 del capitale o dei diritti di voto per un periodo non superiore a 6 mesi
N.B. i soggetti che detengono una quota eccedente di capitale sono tenuti a
non esercitare i relativi diritti di voto.
• Germania
Ha seguito l’ipotesi b)
 La Bafin ha il potere di applicare l’esenzione :
• quando l’acquisizione del controllo della quotata non sia stata intenzionale
• condizione : Necessaria riduzione della partecipazione al di sotto del 30%
• Italia
Ha seguito l’ipotesi a)
 Art. 106, comma 5 lett. d) TUF attuata con l’art. 49, comma 1, lett. e) Reg.
emmitenti che prevede una deroga dall’obbligo di OPA nel caso in cui :
• La soglia del 30% è superata per non più del 3%
• L’acquirente si impegna : - a cedere le azioni in eccedenza entro 12 mesi
- a non esercitare i relativi diritti di voto
comma 2, lett. c) qualora l’acquirente non osservi l’obbligo di
alienazione
Sarà tenuto a promuovere l’offerta al prezzo più alto
Però, la crisi degli ultimi anni ha evidenziato lacune, in quanto la soglia è facilmente
superabile nell’ambito di operazioni di ricapitalizzazione. In base a tali osservazioni si è
ritenuto necessario :
 Attribuire alla Consob il potere di emanare provedimenti motivati che ammettano la
possibilità di superare la soglia prevista dalla normativa per un periodo pari a 12 mesi
durante i quali il detentore della quota eccedente si impegni a non esercitare il diritto
di voto relativo alle succitate quote e cedere le stesse.
Ipotesi b2)
N.B. : La prassi ha dimostrato l’applicazione della ratio dell’esenzione per “operazioni
di carattere temporaneo” anche in riferimento ad operazioni che determinano il
superamento di soglie rilevanti al fine dell’OPA da consolidamento non finalizzate al
rafforzamento del controllo.
Superamento per operazioni di fusione o di scissione
Disciplina estera
• Regno Unito :
Ha seguito l’ipotesi b)
 Potere del Panel di concedere l’esenzione dall’obbligo di OPA nei casi in cui :
 l’operazione di emissione di nuove azione o strumenti finanziari siano approvati
dall’assemblea con voto favorevole di maggioranza dei c.d. Whitewash
N.B. : 1) Non vi è una disciplina espressa !!!
2) i dettagli dell’operazione devono essere previsti nel circular che deve essere
sottoposto all’esame dal Panel
3) l’esenzione sarà revocata qualora tra la data di pubblicazione del “circular” e la data
dell’assemblea vi sia un’acquisizione di interest in shares.
• Francia :
Ha seguito l’ipotesi b)
 Potere dell’AMF di prevedere i casi di esenzione :
- posta previa approvazione assembleare
- In caso di accordo tra azionisti che agiscono in azione di concerto
• Spagna :
Ha seguito l’ipotesi b)
Esenzione prevista dalla Comisiòn Nacional del Mercado de Valores in casi di superamento
dovuto alla fusione se :
1) Gli azionisti che dovrebbero promuovere l’OPA non abbiano votato per la fusione
2) Purchè la fusione non sia volta all’acquisizione del controllo
• Italia :
Ha seguito l’ipotesi b)
L’art. 106, comma 5, del TUF attuato del art. 49 comma 1, lett f) Reg. Emittenti :
 Potere alla Consob di individuare i casi di esenzione dall’obbligo di OPA nelle
ipotesi di operazione di fusione o scissioni :
• approvate con delibera assembleare delle società quotata nella quale è superata
la soglia rilevante per l’OPA
• in base ad effettive e motivate esigenze industriali.
N.B. : la prassi ha evidenziato la quasi sempre motivazione delle fusione o
scissione con delle esigenze industriali, al riguardo è stato proposto che
l’operazione sia approvata dall’assemblea anche con il voto favorevole della
maggioranza degli independent shareholders presenti in assemblea.
 Obiettivo : coinvolgimento di coloro che potrebbero potenzialmente essere
danneggiati della rinuncia all’exit
Acquisti a titoli gratuito
Discipline estere
• Francia :
Ha seguito l’ipotesi b1)
 L’AMF può accordare un’esenzione dall’obbligo di OPA nei casi di :
• Trasferimento a titolo gratuito tra persone fisiche
• Distribution d’actifs da parte di una persona giuridica in proporzione ai diritti spettanti
ai relativi soci
• Germania :
Ha seguito l’ipotesi b1)
 La Bafin può concedere un esenzione dall’obbligo di OPA nei casi in cui il controllo della
target sia stato acquistato a seguito di trasferimento mortis causa o di donazione
N.B. : l’esenzione può scattare solo quando non sono coinvolti i soggetti indicati nella
sezione 36 del WpÜG
• Regno Unito :
Ha seguito l’ipotesi b1)
 Potere di consultazione del Panel nei casi in cui un soggetto riceva a titolo gratuito azioni
o interest in shares che comportino il superamento della soglia rilevante
• Italia :
Ha seguito l’ipotesi a)
 Deroga prevista dalla legge qualora il superamento della soglia sia determinato da acquisti
a titolo gratuito.