Parte I
La Borsa Valori: funzioni, assetto
istituzionale, modelli di governance
e strategie competitive
Caterina Lucarelli
Corso di Economia del Mercato
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Parte I
La Borsa Valori: funzioni, assetto istituzionale, modelli di governance
e strategie competitive
- Economia del mercato mobiliare: inquadramento della disciplina
- Le funzioni delle Borse Valori
- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
- I modelli di governance delle Borse Valori
- Le strategie competitive delle Borse internazionali
Lectio di approfondimento:
Fusioni ed acquisizioni tra Borse Valori
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- Economia del mercato mobiliare: inquadramento della disciplina
Economia
del mercato
mobiliare
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- Economia del mercato mobiliare: inquadramento della disciplina
Politica
Approccio sistemico
Econometria
Economia
Aziendale
Approccio istituzionale
Diritto
Matematica
Obiettivo di analisi:
Statistica
Formulazione di principi e regole
per interpretare e spiegare
l’ordinato funzionamento
del mercato mobiliare e degli intermediari che vi partecipano
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- Economia del mercato mobiliare: inquadramento della disciplina
Economia
del mercato
mobiliare
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- Economia del mercato mobiliare: inquadramento della disciplina
Una definizione di mercato finanziario:
Criterio sostanziale: insieme di negoziazioni
aventi ad oggetto uno o più strumenti
finanziari
Criterio formale: contesti organizzati
“istituzionali” o “convenzionali” nei quali si
svolgono i trasferimenti di saldi finanziari
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- Economia del mercato mobiliare: inquadramento della disciplina
Classificazioni:
Mercati creditizi vs Mercati mobiliari
Fattore distintivo: natura degli strumenti negoziati, in
termini di presenza dei requisiti di trasferibilità/negoziabilità
Mercati monetari vs Mercati dei capitali
Fattore distintivo: durata degli strumenti negoziati
Mercati cash vs Mercati derivati
Fattore distintivo: natura dell’oggetto di negoziazione
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- Economia del mercato mobiliare: inquadramento della disciplina
Classificazioni (segue):
Mercati primari vs Mercati secondari
Fattore distintivo: livello dello scambio (in sede di emissione
o successive negoziazioni)
Mercati al dettaglio vs Mercati all’ingrosso
Fattore distintivo: taglio delle negoziazioni
Mercati ad asta e Mercati con market making
Fattore distintivo: procedura di negoziazione, che influisce
sulla microstruttura e sui processi di formazione dei prezzi
(rispettivamente, order driven e quote driven)
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- Economia del mercato mobiliare: inquadramento della disciplina
Classificazioni (segue):
Mercati fisici vs Mercati Telematici
Fattore distintivo: livello di applicazione dell’I &CT
Mercati regolamentati e Mercati Over the Counter
Fattore distintivo: presenza o meno di una specifica
regolamentazione applicata all’organizzazione ed al
funzionamento dei mercati
Mercati pubblici vs Mercati privati
Fattore distintivo: assetto istituzionale e proprietario
del mercato
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- Le funzioni delle Borse Valori
Il termine europeo “bourse” (Borsa) nasce nel XVI secolo,
quando il palazzo della famiglia olandese Van der Beurs,
a Bruges, diviene il centro delle negoziazioni locali di
prodotti finanziari e di titoli azionari.
La prima Borsa ufficiale viene costituita ad Amsterdam
nel 1613.
1636: contratti di opzione sui tulipani (Olanda)
1654: contratti future sul riso (Giappone)
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- Le funzioni delle Borse Valori
Elementi che contraddistinguono una Borsa Valori
dagli altri mercati finanziari:
• assetto istituzionale e proprietario
• identificazioni fisica del mercato
• requisiti di ammissione dei titoli (trasferibilità, diffusione presso
il pubblico degli investitori, capitalizzazione di mercato oltre soglie
predefinite)
• standardizzazione dei contratti
• intermediari ufficiali
• standardizzazione delle modalità di negoziazione, dei sistemi
di fissazione dei prezzi e delle modalità di regolamento
• autorità di controllo
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Rif. Presentazione MIFID
DIAPO 40-43
DIAPO 31
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- Le funzioni delle Borse Valori
Le funzioni economiche della Borsa Valori
• funzione di finanziamento
• funzione di pricing dei titoli negoziati e di determinazione del
rendimento atteso per ogni titolo
• funzione di liquidità dei titoli
• funzione di riduzione dei costi di transazione
• funzione di trasferimento del controllo delle Società per Azioni
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- Le funzioni delle Borse Valori
Le macro-funzioni della Borsa Valori
come società-mercato
Funzioni di listing
Funzioni di trading
Clearing
Post- trading
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Settlement
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
Borsa Italiana SpA
Borsa Italiana è la società per azioni responsabile
dell'organizzazione e della gestione del mercato borsistico italiano.
Borsa Italiana spa è nata alla fine del 1997 dalla privatizzazione
dei mercati di borsa ed opera dal 2 gennaio 1998.
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
Borsa Italiana SpA
La Società è responsabile:
della definizione dell'organizzazione e del funzionamento dei mercati
della definizione della disciplina dei requisiti e delle procedure di
ammissione e permanenza sul mercato per le società emittenti
e per gli intermediari
della vigilanza e della gestione del mercato
della gestione dell'informativa societaria.
Fonte delle informazioni utilizzate di seguito:
http://www.borsaitaliana.it
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
L'attuale assetto privatistico configura Borsa Italiana
come un organo di gestione del mercato dotato di
autonomia e flessibilità operativa.
Tra i principi che ispirano questo nuovo assetto:
carattere imprenditoriale dell'attività di organizzazione
e gestione dei mercati
separazione della funzione di vigilanza (Consob e Banca d'Italia)
da quelle di regolamentazione e gestione del mercato (Borsa Italiana).
Governance di Borsa italiana
http://www.borsaitaliana.it/chisiamo/lasocieta/governance/corporategovernance.htm
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
Modello di business
funzionale aperto
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
MTA - Mercato Telematico Azionario
segmenti
mercato
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
MTA - Mercato Telematico Azionario
Segmento Blue Chip
Il segmento Blue Chip del mercato MTA di Borsa Italiana
è dedicato alle società appartenenti agli indici S&P/MIB e Midex
e alle altre società che hanno una struttura economico/finanziaria particolarmente
solida e una capitalizzazione superiore ad un miliardo di euro.
Al 31 maggio 2007, le società quotate sul segmento Blue Chip sono 84,
per una capitalizzazione complessiva pari a 765 miliardi di euro
(91,40% della capitalizzazione totale di Borsa Italiana).
Ci sono inoltre 4 società Blue Chip estere quotate in dual listing su Borsa Italiana.
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
MTA - Mercato Telematico Azionario
Segmento STAR
Il segmento Star del Mercato MTA di Borsa Italiana è dedicato
alle medie imprese con capitalizzazione compresa tra
40 milioni di euro e 1 miliardo,
che si impegnano a rispettare requisiti di eccellenza in termini di:
•Alta trasparenza ed alta vocazione comunicativa;
•Alta liquidità (35% minimo di flottante);
•Corporate Governance (l’insieme delle regole che determinano la gestione
dell’azienda) allineata agli standard internazionali.
Gli Investitori Istituzionali italiani e esteri, come anche i piccoli risparmiatori,
apprezzano la qualità del segmento Star
e delle 70 Società quotate che oggi rappresentano il 25% dell’intero listino milanese
per una capitalizzazione aggregata pari a 22,5 miliardi di euro
e un controvalore complessivo
di scambi giornalieri che sfiora i 110 milioni di euro,
superiore alla media delle società di uguali dimensioni sia italiane sia internazionali.
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
MTA International
… dal 24 luglio 2006
MTA International è il nuovo segmento di Borsa Italiana dedicato
ad azioni di emittenti di diritto estero già negoziate
in altri mercati regolamentati comunitari.
Il segmento permette di negoziare sull’MTA alcuni dei titoli più liquidi dell’area Euro
in modo fungibile con i mercati di prima quotazione,
utilizzando però la filiera di trading e post-trading di Borsa Italiana
e beneficiando dei suoi costi competitivi.
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
Mercato Expandi
Il Mercato Expandi è un mercato disegnato
per le società di piccole dimensioni che vogliono
reperire nuovi capitali minimizzando
il costo e i tempi della quotazione
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
MCA – Mercato Alternativo del Capitale
E’ un Sistema di Scambi Organizzati di azioni,
riservato agli investitori professionali,
fondato su semplicità d’accesso e forte collegamento con le banche di riferimento
del territorio in cui operano le imprese.
Esso dovrebbe facilitare l’accesso delle piccole e medie imprese al capitale di rischio.
L’obiettivo è creare un nuovo canale per il rafforzamento patrimoniale delle PMI
accelerando la crescita del tessuto produttivo italiano e valorizzando l’innovazione.
Il MAC si fonda su semplicità dei requisiti d’ammissione
e forte collegamento con le banche di riferimento del territorio
in cui operano le imprese.
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
MCA – Mercato Alternativo del Capitale
… segue
L’accesso avviene attraverso una procedura semplice e poco onerosa
che l’impresa potrà compiere rapidamente
rivolgendosi a una delle banche autorizzate (Sponsor) attive nel proprio territorio,
da cui sarà seguita anche dopo l’ammissione al MAC.
La procedura richiederà massimo sei settimane
dal momento del contatto con la banca Sponsor.
Il MAC favorisce la ricerca di nuovi soci offrendo una vetrina aperta
a investitori professionali (italiani ed esteri)
e un riferimento trasparente per la determinazione del valore dell’impresa.
Il MAC permette di aumentare la dotazione di capitale dell’impresa,
senza incidere su governance e struttura organizzativa e
ne valorizzerà i progetti d’investimento a medio e lungo termine,
essendo aperto esclusivamente agli investitori professionali.
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
SeDeX
SeDeX è il mercato di Borsa Italiana dedicato alla negoziazione dei derivati cartolarizzati,
strumenti finanziari divisibili in due principali categorie:
strumenti caratterizzati dalla presenza del cosiddetto effetto leva
(covered warrant e leverage certificates) e
strumenti finanziari senza effetto leva che rispondono
a logiche d'investimento di medio-lungo termine
(certificates della categoria investment).
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
MOT
Il MOT, è il Mercato Telematico delle obbligazioni e dei Titoli di Stato di Borsa Italiana per:
•Titoli di Stato (BOT; BTP; BTPi; CCT; CTZ)
•Obbligazioni di Enti locali
•Obbligazioni bancarie e corporate "plain vanilla" e strutturate non convertibili;
•Euro-obbligazioni, obbligazioni di emittenti esteri e asset backed securities.
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
ETFplus - ETF ed ETC
ETF Plus è il mercato regolamentato telematico di Borsa Italiana,
introdotto a partire dal 2 Aprile 2007,
interamente dedicato alla negoziazione in tempo reale
degli strumenti finanziari che replicano
l’andamento di indici e di singole materie prime:
• ETF (Exchange traded funds)
• ETC (Exchange traded commodities)
• ETF strutturati
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
IDEM - Mercato Italiano dei Derivati
IDEM è nato nel Novembre 1994 con l'inizio della negoziazione per via telematica
del contratto future sull'indice Mib30 (Fib30).
Attualmente sono quotati :
Futures, minifutures e opzioni sull’indice S&P/MIB
Futures e opzioni su singoli titoli
La liquidità è garantita dalla presenza di operatori
market maker che si impegnano ad esporre proposte in acquisto e in vendita
per determinati quantitativi di contratti.
Per assicurare il buon fine dei contratti negoziati sul mercato IDEM,
la Cassa di Compensazione e Garanzia (CC&G)
si pone come garante e assume il ruolo di controparte
di tutte le contrattazioni eseguite.
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
25/09/2008
Il Consiglio di Amministrazione di Borsa Italiana ha approvato i Regolamenti per l’AIM Italia,
il nuovo mercato exchange regulated di Borsa Italiana dedicato alle piccole e medie imprese.
L’approvazione dei Regolamenti dell’AIM Italia recepisce i commenti emersi nella fase di consultazione
con il mercato, conclusa il 12 settembre 2008, che ha visto coinvolte associazioni di categoria, intermediari e
advisor.
La creazione dell’AIM Italia rappresenta un importante obiettivo previsto
dall’integrazione tra Borsa Italiana e il London Stock Exchange e si propone di
offrire alle imprese italiane, in particolare a quelle di piccola e media dimensione,
un flusso addizionale e qualificato di investimenti esteri in capitale di rischio
provenienti anche dal mercato inglese, riconosciuto come primo mercato in Europa
per numero di fondi specializzati in Small&Medium Caps.
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
Le principali caratteristiche dell’ AIM Italia:
1- è un MTF ai sensi della Direttiva MiFID e non è quindi un mercato regolamentato ai sensi di legge;
è invece exchange regulated cioè regolamentato dalla stessa Borsa
2- è dedicato principalmente a strumenti finanziari equity
3- trattandosi di un mercato non regolamentato, in fase di collocamento degli strumenti finanziari
sul mercato e/o di ammissione, non sarà necessaria la predisposizione da parte dell’emittente
di un Prospetto Informativo, a meno che non ricorrano i presupposti di applicazione
della Direttiva Prospetto
4- la procedura di ammissione è semplificata e flessibile. La due-diligence è condotta dal
Nominated Adviser che è responsabile nei confronti di Borsa Italiana anche per la fase
successiva all’ammissione, assistendo e guidando l'emittente nell'adempimento degli obblighi
regolamentari
5- tutti i documenti di ammissione, i documenti e le informazioni previste dal Regolamento o
preparati per gli azionisti devono essere in Italiano. L’emittente che si quota sull’AIM Italia può
inoltre scegliere di realizzare i documenti in lingua inglese.
6- L’emittente deve mantenere in via continuativa un operatore specialist, che garantisca
l’operatività e la liquidità sul titolo.
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- La costituzione di Borsa Italiana spa ed il suo sistema-mercati
Nominated Adviser (Nomad)
Secondo quanto previsto dal Regolamento Emittenti dell’AIM Italia,
ogni società è tenuta ad avere su base continuativa un Nomad,
responsabile nei confronti di Borsa Italiana di valutare
l’appropriatezza dell’emittente che richiede l’ammissione a AIM Italia.
Dopo l’ammissione il Nomad deve assistere e
guidare l’emittente per tutta la durata della sua permanenza sul mercato,
nel rispetto dei propri obblighi come previsto dal Regolamento Emittenti.
La qualifica di Nomad è attribuita da Borsa Italiana,
che provvede all’ iscrizione nel Registro dei Nominated Advisers
che sarà consultabile sul sito di Borsa Italiana.
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- I modelli di governance delle Borse Valori
Tipologie di relazioni fra Borse-Società Mercato
Mercato neoclassico
Network
Gerarchia
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- I modelli di governance delle Borse Valori
Tabella 1.Le caratteristiche dei tipi di relazione fra Borse Valori
Caratteristiche
Base normativa
Mezzi di comunicazione
delle informazioni fra Borse
Clima relazionale
Natura delle relazioni fra
Borse
Stabilità delle relazioni fra
Borse
Modelli di governace delle
Borse
Mercato Neoclassico
Contratto “classico”
Prezzi
Sospetto
Concorrenza
Governance indipendenti
Grado di commitment fra le
Basso
Borse
Grado
adattamento
a
Alto
cambiamenti
che
non
richiedono azioni coordinate
Grado di adattamento a
Basso
cambiamenti che richiedono
azioni coordinate
Metodi di risoluzione dei
Giurisdizioni esterne
conflitti fra Borse
Fonte: Adattato da Powell (1990)
Tipi di regolazione/relazione
Network
Contratto “relazionale”/
Accordo
Relazioni concordateRapporti di fiducia
Aperto, per la percezione di
benefici reciproci e di
obiettivi comuni
Cooperazione - basso livello
di concorrenza
Stabilità limitata; accordi
spesso solo temporanei
Governance interdipendenti
Gerarchia
Progetto di fusione
Canali di comunicazione
interni aziendali
Formale, burocratico
Cooperazione - assenza di
concorrenza
Stabilità elevata
Governance unitaria
Medio-alto
Alto
Medio
Basso
Medio
Alto
Norme di reciprocità /
Reputazione
Potere autoritativo
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- I modelli di governance delle Borse Valori
Figura 2 - Il passaggio dal mercato alle forme di network e/o gerarchia
Mercato
Network
Gerarchia
Mercato
Gerarchia
Network
Percorso a)
Percorso b)
Network
Percorso c)
Mercato
Gerarchia
Fonte: Lucarelli C., “ Gli accordi internazionali fra mercati”, in “Nuove frontiere dei mercati
finanziari e della securities industry”, Bancaria Editrice, Roma, 2001.
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Fonte: Federation of European Stock Exchanges – Settembre 2006
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