I difetti della nostra memoria finanziaria
Joachim Klement, CFA, CFP ®
9 Dicembre 2009
Joachim Klement, CFA, CFP ®, è Chief Investment Officer di Wellershoff & Partners Ltd., a
Zurigo, Svizzera. Klement sta concentrando il suo lavoro sulla combinazione di modelli
quantitativi con nuove intuizioni della psicologia e delle neuroscienze sui processi decisionali
finanziari.
ABSTRACT
Le nostre capacità cognitive come la memoria, la percezione, l’auto-riflessione, ecc, sono
molto evolute, ma non adatte alle sfide della vita moderna.
Questo articolo è un’ introduzione ai risultati della ricerca neuroscientifica nel campo della
memoria umana e descrive i difetti più comuni di memoria e come questi possono influenzare
il nostro ricordo degli avvenimenti e delle decisioni finanziarie prese in passato.
Problemi quali: memoria difettosa, inesistente o inadeguata potrebbero dare luogo a decisioni
finanziarie sub-ottimali e compromettere la nostra capacità di imparare dal passato. Per
questo, i promotori finanziari e gli investitori devono essere consapevoli di questi difetti di
memoria e sviluppare metodi per mitigare gli effetti negativi.
Questo articolo analizza in particolare due tipi di difetti di memoria: quello in cui non
vengono correttamente memorizzate le informazioni e quello in cui l'informazione,
una volta memorizzata, diventa distorta.
Fanno parte della prima categoria: Labilità, Distrazione e Blocco, difetti che interferiscono
con la nostra capacità di ricordare informazioni in modo accurato.
Alla seconda categoria appartengono: Errata attribuzione, Suggestionabilità, Distorsione,
Persistenza. Questi difetti distorcono il nostro ricordo degli avvenimenti che crediamo invece
di ricordare con precisione.
Klement propone due tecniche, la Dichiarazione di Politiche di investimento e il Diario
degli investimenti che sembrano particolarmente promettenti nel trattare queste
problematiche. Testimonianze scritte di scelte e di logiche di investimento adottate,
consentono agli investitori di migliorare le proprie decisioni di investimento nel tempo ed
apprendere dagli errori passati.
La storia dei mercati finanziari è piena di casi di amnesia e demenza collettiva. Testi classici su
tematiche di bolle del mercato azionario e di crisi come Kindleberger e Aliber [2005] hanno
dimostrato che episodi passati di euforia finanziaria sono stati ripetutamente alimentati da
miscele simili: credito facile, deregolamentazione del mercato, l'innovazione finanziaria e
investitori avidi.
Galbraith [1990] nel suo lavoro afferma come la scarsa memoria collettiva degli investitori sia
fonte di bolle ricorrenti e causa del susseguirsi di crolli.
I risultati delle ricerche nel campo delle neuroscienze cognitive possono informare gli
investitori circa i difetti e gli errori della nostra memoria finanziaria e portare a nuove intuizioni
su come questi difetti di memoria possano essere superati nelle decisioni di investimento di
tutti i giorni.
Nella sezione successiva verrà illustrato come questi difetti di memoria agiscano nei comuni
processi decisionali finanziari e come possano portare ad una visione distorta delle nostre
scelte passate. Successivamente, si mostrerà come la pianificazione di diari di investimento e
la dichiarazione di politiche di investimento possano aiutare gli investitori ed i consulenti a
prevenire alcuni di questi difetti.
Traduzione a cura di Ambrosetti Asset Management SIM
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La struttura della nostra memoria
La percezione comune sulla memoria è che essa rappresenta una descrizione accurata dei fatti
e degli eventi autobiografici che possono essere recuperati dal singolo secondo la sua volontà
e che non cambia nel tempo. I neuro scienziati, tuttavia, hanno dimostrato che questa idea
della memoria come una sorta di film autobiografico della nostra vita memorizzato nel nostro
cervello è falsa.
Se il nostro cervello memorizzasse ogni piccolo dettaglio degli episodi della nostra vita o di
fatti riguardanti il contesto in cui viviamo, il sovraccarico di informazioni porterebbe molto
rapidamente ad una confusione totale ed all'incapacità di recuperare le informazioni
fondamentali quando necessario…
…il nostro cervello ha tipicamente una elevata capacità di memorizzazione per i dettagli
di un evento su intervalli di tempo piuttosto brevi, e ricorda in genere solo l'essenza di
eventi e fatti (e forse alcuni dettagli specifici, ma non tutti) su periodi più lunghi.
La nostra memoria a lungo termine è dunque in grado di memorizzare informazioni per
tempi lunghi ed a volte per tutta la vita. Tuttavia, la ricerca ha dimostrato che questa
informazione è malleabile e ben lungi dall'essere perfetta.
Quando i ricordi sono recuperati in una fase successiva, il nostro cervello cerca di ricostruire
queste incidenze sulla base della conoscenza memorizzata e, se necessario, colma le lacune
esistenti con le nostre credenze e conoscenze attuali. Come risultato, i ricordi, sono soggetti
non solo a perdita e decadimento nel corso del tempo (ci dimentichiamo le cose), ma
sono anche distorti gravemente dalle nostre conoscenze e credenze attuali.
Schacter [1999] ha identificato i sette peccati principali della nostra memoria. Essi sono:
1 Labilità
2 Distrazione
3 Blocco
4 Errata attribuzione
5 Suggestionabilità
6. Distorsione
7. Persistenza
1. Labilità
É il fenomeno di decadimento dei ricordi nel breve e lungo termine. Prove sperimentali
dimostrano come la maggior parte delle informazioni vengono perse subito dopo essere state
acquisite e che la perdita di informazioni rallenta nel corso del tempo. Per esempio, se al
lettore di questo articolo fosse chiesto di chiudere gli occhi e ricordare i sette difetti della
memoria elencati sopra, molte persone avrebbero difficoltà a ricordarli tutti. Il tasso di
decadimento delle informazioni può essere rallentato attraverso la ripetizione e il richiamo
frequente delle informazioni. Questo processo di ripetizione può migliorare significativamente
la quantità e la qualità delle informazioni memorizzate nella memoria a lungo termine
(Koutstaal et al., 1998).
Nei mercati finanziari, il fenomeno di lunghi periodi di elevata volatilità, separati da molti anni
di calma relativa, come descritto da Reinhart e Rogoff (2008), può essere attribuibile a questo
fenomeno della labilità. Durante anni di calma sui mercati finanziari con poche crisi e con
recessioni poco profonde, la memoria di eventi come la Grande Depressione o la crisi dei
mercati negli anni 70 è molto meno frequente e gradualmente viene persa. Nello stesso
tempo, gli investitori che hanno vissuto questi eventi sono sostituiti da una giovane
generazione di investitori che non ha questi ricordi. Un crescente compiacimento dei risultati
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finanziari ottenuti negli anni 80/90 potrebbe dunque diventare una delle cause di una nuova
crisi.
Esperimenti di laboratorio hanno dimostrato che gli investitori non imparano ad evitare bolle
finanziarie e crash dei mercati nell’immediato, ma solo dopo il ripetersi di esperienze negative
sono propensi a modificare il loro comportamento. Questo avviene perché i ricordi sono meno
labili e dunque più facilmente disponibili al richiamo.
2. Distrazione
Può essere osservata nelle situazioni quotidiane, per esempio quando ci dimentichiamo dove
abbiamo messo le nostre chiavi. Nella maggior parte dei casi, la distrazione riguarda solo
piccoli fatti della vita quotidiana, ma può avere effetti finanziari significativi se, per esempio,
un broker si dimentica di eseguire un ordine di vendita di un cliente perché viene distratto da
altre notizie sullo schermo del suo computer. In altri casi, la distrazione può portare ad una
mancanza di memoria sulle specifiche di un investimento, in particolare con investitori privati
inesperti. Per esempio, le notizie fornite attraverso notiziari economici in TV sono così spesso
sovraccariche di informazioni che si produce un eccesso di stimoli per gli spettatori di questi
canali. Il risultato è che gli spettatori ricordano solo gli aspetti superficiali. Mentre si tende a
ricordare l'essenza principale della comunicazione, i dettagli vengono dimenticati. In casi
estremi, quando l'informazione non è stata riportata dalla televisione, ma da un consulente
finanziario, questi difetti di memoria potrebbero portare ad accuse reciproche in tribunale circa
la corretta informazione su tutti i potenziali rischi di un determinato investimento.
3. La terza fonte di perdita di informazioni nel tempo è il blocco .
Il Blocco si riferisce ai casi in cui le informazioni sono adeguatamente codificate nella memoria
a lungo termine, ma sono inaccessibili temporaneamente, perché bloccate da altre
informazioni. L'esempio di blocco più noto è quando si cerca di ricordare un nome, come ad
esempio il nome del nostro primo insegnante. Questa informazione può risultare inaccessibile,
perché è bloccata dal richiamo dei ricordi dei nomi di altri insegnanti (per esempio, durante le
scuole superiori o università) o dei compagni di scuola elementare. A volte potremmo anche
essere in grado di ricordare il suono approssimativo del nome o di alcune lettere, ma non
siamo in grado di recuperare immediatamente il nome completo.
Lo stesso accade alla nostra memoria finanziaria: per esempio, quando è stata l'ultima volta
che hai fatto un investimento che si è concluso in una perdita? Quanti investimenti negativi sei
in grado di ricordare e quanti investimenti redditizi invece ricordi? Si tende a ricordare episodi
positivi dei mercati finanziari più facilmente e più vividamente di quelli negativi.
Mentre labilità, distrazione e blocco contribuiscono a dimenticare i ricordi, errata attribuzione,
suggestionabilità, distorsione e persistenza distorcono i ricordi a lungo termine quando
vengono recuperati e possono anche creare falsi ricordi di eventi mai successi.
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4. Errata Attribuzione
Si verifica quando si attribuisce un ricordo, o un determinato particolare, alla fonte o al
contesto sbagliato.
Cercate di memorizzare il seguente insieme di espressioni:
Guadagni, relazione annuale, rendimento elevato, valore contabile, capitale, volume degli
scambi, crescita, IPO, dividendi, ritorno sul capitale, bilancio, cash flow, volatilità, mercato
toro.
Ora coprite l'elenco delle parole sopra riportate e cercate di ricordare se alcune delle
espressioni riportate di seguito erano presenti sopra oppure no:
cash flow, animale, mercato toro, inflazione, azioni, guadagni, sicurezza, lento, inflazione.
La maggior parte delle persone identifica correttamente le parole, tuttavia, molte persone
pensano erroneamente che il termine “azioni” fosse presente nella lista originale. Questo
risultato, descritto per la prima volta in un esperimento di Deese (1959) e successivamente
approfondito da Roediger e McDermott (1995) mostra come falsi ricordi possono essere creati
per mezzo di associazione semantica.
La nostra memoria sembra memorizzare le espressioni, gli eventi e i fatti in una mappa
mentale, che collega espressioni con associazioni simili (vedi Allegato 1). In questo modo, le
associazioni e i fatti che sono in qualche modo collegati tra loro possono essere recuperati più
velocemente, ma a volte, in modo errato.
Questo effetto, detto di Deese/Roediger & McDermott è spesso sfruttato negli opuscoli di
vendita di prodotti finanziari.
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5. Suggestionabilità
La suggestionabilità è strettamente legata alla errata attribuzione, in quanto falsi ricordi di
eventi o fatti passati, sono attribuiti per mezzo della errata attribuzione alla fonte o al contesto
sbagliato. Tuttavia, mentre gli errori di errata attribuzione avvengono spontaneamente, gli
errori di suggestionabilità sono creati in risposta a domande o osservazioni fatti da altri al
momento del richiamo della memoria. Domande allusive e insidiose negli interrogatori di
testimoni oculari, hanno dimostrato di influenzare in modo significativo l'affidabilità e la qualità
di una testimonianza in tribunale.
Allo stesso modo, la nostra memoria finanziaria sarà significativamente influenzata dal modo
in cui ci viene chiesto di ricordare alcuni eventi o fatti.
La performance dell'indice S&P 500 nel 2008 è stata -38,5%, ma gli intervistati probabilmente
forniranno diverse stime della performance annuale a seconda della domanda che verrà posta:
• Qual è stata la performance dell'indice S&P 500 nell'anno 2008?
• Qual è stata la performance dell'indice S&P 500 durante il mercato orso 2008?
• Qual è stata la performance dell'indice S&P 500 durante il crash del 2008?
La Suggestionabilità può essere vista come una forma lieve di ancoraggio, ben documentata
nella letteratura sulla finanza comportamentale…Parole suggestive come "crash" o "mercato
orso" possono influenzare il ricordo, perché queste parole servono come ancoraggio mentale
attraverso il quale i ricordi possono essere recuperati e ricostruiti.
6. Distorsione
...É ormai ben noto nella letteratura finanziaria che i ricordi di eventi passati sono condizionati
dalle nostre credenze attuali, dalla percezione di sé, e dallo stato d'animo. “Il senno di poi”
porta alla illusione che i mercati finanziari sono più prevedibili di quanto in realtà siano, e
promuove l’overconfidence nella propria capacità di prevedere i mercati.
7. Persistenza
Il difetto finale della nostra memoria finanziaria è legato alla persistenza di ricordi che si
preferisce dimenticare. Mentre la maggior parte dei ricordi sono conservati nella nostra
memoria a lungo termine e possono essere dimenticati nel tempo, i ricordi traumatici o
esperienze di stress eccessivo possono essere conservati nella memoria per il resto della
nostra vita e possono essere vividamente presenti in ogni momento. Che i ricordi traumatici
possano avere effetti duraturi sulle preferenze di rischio degli investitori è stato recentemente
dimostrato da Malmendier e Nagel (2009) che hanno constatato che i cosiddetti "bambini
Depressione" (cioè, gli investitori che sono cresciuti durante la Grande Depressione negli
Stati Uniti) hanno mostrato un avversione al rischio più elevata per tutta la vita. In un certo
senso, i ricordi traumatici dell’esperienza vissuta hanno influenzato la loro avversione al rischio
anche per i decenni seguenti la fine della Grande Depressione. Effetti di persistenza sulla base
di esperienze economiche passate sono stati documentati anche da Giuliano e Spilimbergo
(2009). Essi hanno dimostrato che l'esperienza di una profonda recessione economica negli
anni di formazione di giovani adulti (età 18-25) possa influenzare le loro convinzioni politiche
ed economiche per tutta l'età adulta. Anche se sono necessarie ulteriori ricerche in questo
settore, sembra possibile che persistenti ricordi negativi passati di crisi finanziarie e mercati
orso
possano
influenzare
significativamente
il
comportamento
degli
investitori.
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Rimedi potenziali per i difetti della nostra memoria
Ci sono in particolare due tecniche che possono essere utilizzate per proteggere gli investitori
e consulenti dalle conseguenze negative dei nostri ricordi imperfetti. Queste tecniche sono
l'uso di dichiarazioni delle politiche di investimento e diari di investimento.
Le dichiarazioni delle politiche d’investimento sono state a lungo utilizzate dagli
investitori istituzionali, e stanno diventando sempre più diffuse anche tra gli investitori privati.
Consentono l’identificazione delle linee guida generali e dei vincoli del portafoglio
d’investimento.
Mentre le dichiarazioni delle politiche di investimento contengono gli orientamenti a lungo
termine per gli investitori ed i loro consulenti, i diari di investimento contengono le
motivazioni delle scelte di investimento adottate, come il motivo per cui si è deciso di
comprare o vendere un determinato titolo. Mettere per iscritto le ragioni delle nostre scelte
d’investimento permette agli investitori ed agli analisti di verificare i loro investimenti quando
lo desiderano ed apprendere dai propri errori passati al fine di migliorare nel tempo le
performance degli investimenti.
Questi sono gli strumenti più potenti contro i difetti dei nostri ricordi finanziari.
Verso il Risk Management Cognitivo
I difetti della nostra memoria finanziaria possono essere parzialmente responsabili di molte
delle distorsioni comportamentali documentate nella letteratura finanziaria. Analisi di episodi
ripetuti di crisi finanziarie mostrano che, mentre ogni crisi è profondamente diversa, possono
essere identificati delle abitudini comuni nei mercati e nei comportamenti degli investitori. In
particolare, sembra che in generale gli investitori abbiano la memoria molto corta e quindi
siano condannati a ripetere nel tempo sempre gli stessi errori. La quantità di ricchezza
distrutta durante questi episodi pone la questione di come possiamo migliorare la nostra
gestione del rischio nel futuro al fine di limitare le perdite o evitare di ricommettere gli stessi
errori.
La finanza comportamentale ha documentato molti modelli di razionalità limitata o
comportamenti irrazionali da parte sia di singoli player presenti sul mercato finanziario, che dei
mercati nel loro complesso. Questa conoscenza può portare all’utilizzo di tecniche
comportamentali di gestione del rischio.
Miranda (2009) ha proposto la gestione del rischio cognitivo come una naturale estensione
della gestione del rischio comportamentale e come complemento alle tecniche tradizionali di
gestione del rischio. La Gestione del rischio cognitivo riguarda una serie completa dei processi
cognitivi umani come l'apprendimento, la memoria, la percezione, l’intelligenza e identifica i
processi che possono portare a decisioni finanziarie sub-ottimali. Sulla base di queste
conoscenze, possono essere sviluppate delle tecniche per evitare di prendere decisioni
finanziarie dannose o limitare il loro effetto negativo. Anche se queste tecniche non sono in
grado di liberare i mercati da episodi di avidità collettiva e di paura, possono consentire ai
singoli individui o alle istituzioni di migliorare i loro risultati finanziari in modo significativo,
rispetto alla proprie esperienze passate o di quelle di altri investitori.
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