MAAC – Le valutazioni di azienda e l’accounting delle business combinations
Il caso “Gruppo Water”
In data 10 gennaio 2007, il Sig. Sergio Arrigoni, presidente della Water Holding S.p.A., vi ha conferito
l’incarico di stimare il valore economico delle società controllate Water 1 S.p.A. (e sue controllate e
collegate) e Water 2 S.p.A.
Il complesso aziendale che fa capo alla Water Holding S.p.A. (nel seguito, “Gruppo Water”) è tra le principali
realtà internazionali nella produzione di pompe ed elettropompe centrifughe e nelle creazione di soluzioni
avanzate per la gestione del ciclo integrato dell’acqua.
Il gruppo, fondato nel 1945 da Ambrogio Arrigoni, ha costantemente ampliato e diversificato la propria
attività ed oggi fornisce soluzioni per le principali esigenze idriche, in particolare:
 prelievo (captazione) dai pozzi profondi, sollevamento e pressurizzazione delle medesime;
 sollevamento delle acque reflue, piovane e di drenaggio (riciclo delle acque reflue provenienti da
scarichi civili o industriali, finalizzato alla depurazione delle acque dal loro carico inquinante e alla
restituzione delle stesse all’ambiente, gestione delle reti fognarie);
 alimentazione e distribuzione idrica nei settori civile, industriale e agricolo (realizzazione di impianti
antincendio, di circuiti di raffreddamento).
Per una più completa elencazione dei prodotti / servizi forniti dal Gruppo Water si rimanda all’allegato n. 1.
L’attività più propriamente industriale (progettazione, produzione dei singoli componenti delle pompe e
assemblaggio degli stessi) è svolta dalle società Water 1 S.p.A. e da Water 2 S.p.A. Dall’inziale costruzione di
pompe per l’irrigazione, l’azienda ha ampliato i propri orizzonti, diversificando l’attività verso la produzione
e distribuzione di pompe ed elettropompe centrifughe destinate alle più svariate tipologie di servizio legate
all’industria idrica. Per una cronologia più precisa degli eventi societari del gruppo si rimanda all’allegato n.
2.
Le società controllate e collegate da Water 1 S.p.A. svolgono principalmente attività di commercializzazione
dei prodotti nei vari Paesi, sia europei sia extra-europei, in cui il gruppo è presente. In aggiunta, il gruppo si
avvale di una rete di circa 600 punti vendita locali.
Le principali società controllate appartenenti al complesso aziendale oggetto di stima sono le seguenti (con
indicazione, tra parentesi, delle percentuali di partecipazione):

Water France S.à r.l. (98%);

Water Portugal LDA (95%);

Water UK Ltd (99,99%);

Water GmbH (100%);

Water Hellas SA (70%);

Bombas Water SA (69,775%).
Le principali società collegate a Water 1 S.p.A. sono (con indicazione, tra parentesi, delle percentuali di
partecipazione):

Water Australia pty Ltd (33,33%);

Water Yemen Ltd (20%).
Le principali grandezze reddituali e patrimoniali relative al Gruppo Water per il periodo 2001-2006 sono
esposte nell’allegato n. 3. In tale allegato è inoltre presentato il rendiconto finanziario per tali periodi e
alcuni significativi indici di bilancio.
La società Water Holding S.p.A. vi ha fornito il piano industriale 2007-2011 appena predisposto dal
consulente di direzione. Tale piano è stato formulato in una prospettiva stand alone (as is), quindi non
tenendo conto dei benefici derivanti da possibili integrazioni con altre realtà operanti nel medesimo
settore. Le principali grandezze reddituali e patrimoniali di tale piano sono indicate nell’allegato n. 4.
***
Tutto ciò premesso, si stimi il valore economico del Gruppo Water alla data del 1 gennaio 2007.
Si precisa che per valore economico si intende il termine assunto a riferimento da un generico investitore –
razionale, informato e interessato – per la determinazione del valore di scambio dell’intero capitale
aziendale. Il concetto di valore economico, dunque, non esprime le sinergie che un ipotetico operatore del
settore potrebbe essere disposto a riconoscere per l’acquisto del capitale aziendale.
Ai fini della valutazione si consideri inoltre quanto segue:
1.
il tasso di attualizzazione (wacc) è stimato distintamente per gli anni di previsione analitica (20072011). Le principali grandezze rilevanti per il calcolo del wacc (tasso risk-free, ERP, rapporto D/E,
aliquota fiscale, costo del capitale di debito del Gruppo Water) sono indicate nella tabella allegata n.
5;
2.
i principali dati relativi a talune società comparabili al Gruppo Water sono riportati nell’allegato n. 6.