Why E-Mgierre is fit to lead
private banking
Giulio Tagliavini, Università di Parma
8 luglio 2003
Innovazione, sviluppo e strategie nel
private banking
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Il punto di partenza
Sono veramente soddisfacenti i modelli di pensiero
che l’economia del mercato mobiliare ci propone ?
Sono veramente adatti per improntare correttamente
la consulenza e la gestione di patrimoni di rilievo ?
Come progettare un corso rivolto ai private banker ?
Quali sono gli spazi di miglioramento, se esistono, per
il Master E-Mgierre ?
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Gli spazi di innovazione
L’economia del mercato mobiliare propone
logiche (modi di pensare – atteggiamenti
mentali) soddisfacenti per il trader e per il
gestore. Probabilmente meno per il private
banker.
Ci sono buoni spazi di innovazione e di
sviluppo qualitativo del private banking nel
raffinare il modo di pensare gli
investimenti.
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Ci sono spazi di miglioramento
Il profilo degli interessi in conflitto
L’astrattezza del modo di pensare
Il pensare a prescindere dai valori
Questi spazi di miglioramento saranno
assai faticosi da superare, ma sono gli
indirizzi più promettenti
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Interessi in conflitto
Ci sono molti esempi recenti che sono a metà strada tra poca
professionalità ed approfittamento su clienti inconsapevoli (solo
un poco, in realtà, sprovveduti).
Ci sono diversi miei ex studenti che tornano nel mio ufficio a
fare 4 chiacchiere e si lamentano del budget aggressivo che
devono rispettare. (Logica attenta all’offerta, in particolare per
gli operatori che hanno elementi storici che creano “affanno”).
E’ il vecchio tema della consulenza indipendente.
Abbiamo indizi precisi circa il progressivo interesse verso la
consulenza (logica attenta alla domanda).
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Interessi in conflitto
A mio parere il problema dei comportamenti in conflitto di
interesse è una conseguenza, non una causa di scelte
sbagliate.
Interessi in conflitto -> impossibili scelte corrette
Scelte approssimate -> favoriscono gli interessi in conflitto
Quando i modelli decisionali sono approssimativi, il modo di
pensare è insoddisfacente, quindi si aprono spazi per errori a
danno del cliente.
Se fosse disponibile (…esistesse…) una logica più predefinita per
la scelta ottimale degli investimenti della clientela, sarebbe più
difficile allontanarsi dalle soluzioni ottimali.
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L’astrattezza del modo di pensare
Manca un modello concettuale soddisfacente per la politica di
investimento del risparmiatore ricco.
I modelli principali dell’economia del mercato mobiliare
presuppongono un mercato azionario senza ciclo, che nel
medio – lungo termine riesce a riprodurre le tendenze di lungo
termine del passato; presuppongono anche un buon grado di
efficienza.
Ma siamo sicuri che tutto sia gestibile attraverso la statistica ?
Da questo “taglio” deriva un approccio, a forte contenuto
quantitativo, di ottimizzazione del portafoglio [di medio - lungo
periodo] che è scarsamente credibile; quando lo si abbandona si
usa “cavalcare” le tendenze, cosa pure scarsamente credibile.
Le imprese si quotano per reperire risorse finanziarie e quindi
offrono occasioni “fair” di investimento.
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L’astrattezza del modo di pensare
Dipende anche dal fatto che i modelli delle scelte
mobiliari sono fondati su variabili economiche e non
anche su variabili finanziarie.
La valutazione delle imprese quotate viene a
dipendere solo dalle prospettive reddituali, ossia dalla
capacità nel futuro di generare flussi di reddito e,
quindi, inevitabilmente, di cassa.
In realtà le scelte delle imprese sono vincolate dalla
cassa (societaria e dei soci di comando) e sulla base
di questa decidono una buona serie di operazioni.
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Modelli con ciclo: nuovo approccio
I mercati passano da fasi di esuberanza irrazionale a fasi di
debolezza insensata.
Le imprese si quotano per approfittare di errori di valutazione e,
particolarmente, per creare vantaggi per gli azionisti che
controllano la governance.
Obiettivo dell’emittente: abbassare il costo del capitale con una
gestione dinamica delle operazioni sul capitale. Vincolo:
disponibilità finanziarie.
Conseguenza per l’investitore: rendimento finale compresso
rispetto alla performance economica dell’area caratteristica
d’affari. Il rendimento finale è condizionato dai comportamenti
unfair degli emittenti.
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Per capirci …
I modelli di gestione dei portafogli non considerano
granché le logiche di gestione finanziaria delle
imprese quotate.
Come sarebbero considerate, dai modelli di selezione
dei portafogli, le variabili decisionali usate da Cuccia
per tanti anni?
Obiettivo: modelli di selezione degli
investimenti che tengono conto del
comportamento opportunistico dei soci di
comando. Sarà anche banale, ma questo
comportamento non è considerato nei materiali
didattici più diffusi.
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Un modello più completo
Rendimento
dei mezzi propri
Leva di borsa
Strumenti “unfair”
Rendimento
dell’azionista
di controllo
Leva finanziaria
Rendimento
dell’area d’affari
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Operazioni sul capitale
Politica dei dividendi
Ipo
Delisting
Buyback
Stock option
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Rendimento
dell’investitore
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Occorre fare qualche sforzo
… per comprendere quali siano le forze che guidano le
politiche finanziarie delle imprese quotate …
… per illustrarle ai consulenti, in modo che possano
interagire con gli investitori più accorti …
… per superare i modelli di gestione più astratti …
... per integrarli nel modo più opportuno.
… verso una solida cultura circa le logiche di
comportamento finanziario delle imprese quotate.
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Uno schema interpretativo sintetico
Euforia irrazionale: nuove quotazioni, aumenti
di capitale, rarefazione ed alleggerimento del
dividendo, stock options
Depressione insensata: delisting, buyback di
azioni proprie, intensificazione e
irrobustimento del dividendo
… il tutto interpretato tenendo conto della
disponibilità di liquido dell’emittente
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Un esempio: la politica dei dividendi
La teoria finanziaria sostiene il punto di vista
dell’indifferenza o quello dell’arbitraggio fiscale
La logica operativa distingue tra utili del passato
(dividendo) ed utili del futuro (plusvalenza)
-> quando il price earning è alto le imprese smettono di
distribuire dividendo e il prezzo dell’azione si alza;
-> quando il price earning si abbassa si distribuiscono gli
utili del passato, ed il prezzo si alza;
La politica dei dividendi è in relazione con il rapporto
tra price earning e i rendimenti
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Un altro esempio: ipo e delisting
Il price earning è alto:
Secondo la teoria finanziaria è opportuno non quotare azioni
perché il costo del capitale è alto – è una situazione in cui è
assai arduo creare poi soddisfazione per l’azionista;
Secondo la logica operativa è opportuno quotare perché si
vendono con profitto le prospettive di utile, con scarsa
attenzione per un futuro sostenibile.
Il price earning è basso:
Secondo la teoria finanziaria è opportuno emettere azioni
perché il costo del capitale è basso
Secondo la logica operativa è opportuno realizzare buyback
o addirittura un delisting, per concentrare valore sulle azioni
del socio di controllo
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Come progettare prodotti
finanziari “di lusso” ?
I prodotti finanziari sono quasi sempre “venduti”, quasi mai
“comprati”
Chi entra in banca per comprare un investimento è nella stessa
situazione in cui potremmo trovarci noi, esperti di finanza,
nell’entrare in un negozio di autogru.
Siamo sicuri che i clienti delle banche italiane siano contenti di
quello che acquistano ? Ci sono tanti clienti che sono soliti
comprare i prodotti più vari, cui vengono venduti prodotti
finanziari.
Sono i prodotti di lusso quelli che vengono “comprati”
Il “private banking” è tale quando viene comprato
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Dove si forma il messaggio
A livello di private banker ?
A livello di gestore ?
A livello di emittente ?
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Il pensare a prescindere dai valori
/ messaggi
È un difetto (forse importante) dei modelli formali,
che considerano i vari titoli perfettamente succedanei
Cresce invece la componente “attenzione ai valori”
Ciò dipende dalle delusioni sui rendimenti, ma anche
dal contesto socio-politico mondiale ed interno:
cresce la quota di risparmiatori “consapevoli” in senso
nuovo
Molti investitori vogliono partecipare ad una idea
I prodotti di lusso sono di qualità assai elevata, ma
poche volte sono convenienti
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Private banking come prodotto di lusso
I modelli tradizionali di scelta degli
investimenti non sono coerenti con l’idea del
private banking come “bene di lusso”
Sono necessari modelli nuovi: basati sull’idea
di “partecipare attivamente al gioco della
finanza”, di “condividere i valori e i messaggi”
legati ai vari titoli
E’ opportuno che questi modelli finiscano
nelle iniziative didattiche
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La nostra prospettiva
E-Mgierre è una iniziativa basata
sull’attenzione alle novità di contenuto in un
quadro di tecnica didattica innovativa.
Come docente di questa iniziativa posso
testimoniare una grande attenzione verso
l’innovazione didattica sui contenuti.
Non ho dubbio sul fatto che tutti i
miglioramenti di contenuto di cui saremo
capaci [non solo quelli prima descritti]
saranno inclusi con rapidità in E-Mgierre.
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