Sandro Gronchi
Modelli di welfare a confronto
AA 2012-13
Lezione 2:
Gli schemi a ripartizione
Avvertenza: le slides sono animate. Si
prega di visionarle attivando il
movimento (chiave F5)
1. Ripartizione versus capitalizzazione
Nello schema a capitalizzazione (funded) ciascuno provvede alla propria vecchiaia. In gioventù, affida allo
schema i contributi (risparmio previdenziale) che sono investiti in attività finanziarie fruttifere per essere
gradualmente smobilizzati e restituiti in vecchiaia, al lordo dei rendimenti maturati, nella forma di rate di
pensione. I contributi sono trasferiti nel tempo: da una fase all’altra della vita. In ogni momento, lo schema è
dotato di un capitale risultante dalla somma di due: quello generato dall’accumulo dei contributi versati dai
lavoratori in attività e quello in precedenza generato dai contributi versati dai pensionati (quando erano in
attività) al netto della quota già restitutita.
Lo schema a ripartizione (unfunded) non ‘trattiene’ i contributii. Lo ‘sportello’ che li riceve dagli attivi li gira
all’altro che li usa per pagare le pensioni. I contributi sono trasferitii nello spazio (da una parte all’altra della
popolazione). Le casse dello schema restano sempre vuote.
SCHEMA A RIPARTIZIONE
sportello contributi
sportello pensioni
Poiché ogni generazione si fa carico della precedente, la ripartizione è fondata su un patto intergenerazionale
garantito dallo Stato. La garanzia si sostanzia nella obbligatorietà dei contributi: la generazione che li sta
pagando a favore della precedente può stare certa che la successiva li pagherà a suo favore.
2. Due modalità per la ripartizione
Gli schemi a ripartizione possono essere
organizzati in due modi che differiscono sia
per il calcolo sia per l’indicizzazione della
rendita. Ci occuperemo prima della modalità
‘contributiva’ e poi di quella ‘retributiva’.
Concluderemo con un confronto
3. Lo schema contributivo
(NDC = Notional Defined Contribution)
• Lo schema contributivo intesta a ciascun ‘partecipante’ un conto corrente virtuale dove, idealmente, sono
prima ‘depositati’ i contributi e poi ‘prelevate’ le rate di pensione
• il conto è fruttifero perché sui saldi annuali la banca riconosce un tasso di rendimento (interesse)
convenzionale, arbitrariamente scelto dal legislatore
• lo sopo fondamentale dello schema è di garantire la corrispettività, cioè di consentire prelievi equivalenti ai
versamenti aumentati degli interessi
• perciò occorrono regole di prelievo tali da azzerare il saldo finale
Prima di esaminarle, occorre capire cosa significa ‘discretizzare’ il tempo
4. Cosa vuol dire ‘discretizzare’ il tempo
ipotizzeremo che le pensioni
siano pagate anticipatamente (al 31/12/t -1, non
diverso dall’1/1/t)
allora le pensioni
dell’anno t+1 saranno
pagate al 31/12/t
quando sono anche
pagate le pensioni
dell’anno t+2, etc.
pensioni dell’anno t
pensioni dell’anno t+1
pensioni dell’anno t+2
contributi dell’anno t
contributi dell’anno t+1
nel corso di ogni anno t il
sistema paga pensioni e
incassa contributi
31/12/t-1
31/12/t
tempo
31/12/t+1
anno t
anno t+1
... e i contributi incassati
posticipatamente (al
31/12/t)
... e i contributi
incassati al
31/12/t+1
anno t+2
insomma al 31/12 di ogni anno t il
sistema incassa i contributi dell’anno che
finisce e paga le pensioni di quello che
comincia
5. Cosa vuol dire ‘discretizzare’ il tempo (continua)
I sistemi contributivi nord europei si comportano come se il tempo fosse discreto. Infatti, i contributi
versati nel corso di un anno cominciano a maturare interessi dall’inizio dell’anno dopo (come fossero
tutti versati il 31 dicembre). Mentre le rate di pensione pagate nel corso del medesimo anno cessano
di maturare interessi dalla fine dell’anno prima (come fossero tutte pagate il 1° gennaio)
Tal modo di procedere ‘svuota’ gli anni, come se nulla accadesse al loro interno: né i contributi
fossero versati, né le rate di pensione pagate. Curioso è l’effetto sull’anno del pensionamento. Ad
esempio, per chi va in pensione il 1° maggio, i contributi del primo quadrimestre si considerano
versati dopo il pensionamento, mentre le pensioni dei secondi due si considerano pagate prima
In pratica, le ipotesi assunte riducono il tempo da variabile continua a variabile discreta, che può
assumere valori soltanto interi
tempo
t-1
t
t+1
(31/12)
(31/12)
(31/12)
6. Il saldo del conto corrente virtuale
Siamo ora pronti ad esaminare le regole di calcolo e indicizzazione della pensione
contributiva
Cominceremo dall’evoluzione del conto corrente virtuale
Nella fase attiva, la banca virtuale determina il saldo al 31/12/t (un anno qualsiasi):
• accreditando l’interesse convenzionale sul saldo al 31/12/t-1
• aggiungendo i contributi dell’anno t (che si ipotizzano versati posticipatamente)
Dopo il pensionamento, il saldo al 31/12/t è invece determinato:
• accreditando l’interesse convenzionale sul saldo al 31/12/t-1
• sottraendo le rate di pensione dell’anno t+1 (che si ipotizzano pagate anticipatamente)
6. Il saldo del conto corrente virtuale (continua)
Nel seguito useremo le seguenti notazioni:
• a = aliquota contributiva
• w = salario annuo
• π = tasso di rendimento convenzionale
• σ = tasso di indicizzazione
• S = saldo del conto virtuale
• p = pensione annua (altrimenti chiamata annualità di pensione oppure rata annua di pensione)
• n = durata dell’attività lavorativa (espressa in anni)
• m = speranza di vita al pensionamento (espressa in anni) e quindi, in assenza di reversibilità, durata attesa
della pensione
• M = montante ‘contributivo’ (dei contributiti) maturato al pensionamento
Nella slide successiva costruiremo i saldi annuali dall’avvio della contribuzione assumendo per semplicità
l’ipotesi che sia m=3 cosicché le annualità di pensione siano solo tre di cui la prima (per l’anno n+1) pagata
(anticipatamente) al 31/12 dell’anno n, la seconda (per l’anno n+2) pagata al 31/12 dell’anno n+1, la terza
(per l’anno n+3) pagata al 31/12 dell’anno n+2
7. L’evoluzione del saldo e il vincolo di corrispettività
generalizzando S3 per l'anno n si ottiene:
montante contributivo = saldo dell’anno n ( 31/12) calcolato un
attimo prima che sia pagata la prima annualità di pensione
n
 n 1 


M  a   w i   1  π j   w n 
j  i 1
 i 1 


3
2 


S3  aw1 1  π 2   aw 2  1  π3   aw 3  aw1 1  π 2 1  π3   aw 2  1  π 3   aw 3  a   w i  1  π j   w 3 

 i 1  j i 1

3
3
S2
 1 π j
 1 π j
j2
j3
Sn  M  pn1
S2  a w 1 1  π 2   a w 2
S1
saldo effettivo (che
segue la prima
annualità di pensione)
S1  a w1
retta del tempo
a  w1
a  w2
a  w3
1
2
3
Sn 1  M  pn 1 1  πn 1   pn 1 1  σn 1 
Sn
pn  2
 M 1  πn 1   pn 1 1  πn 1   pn 1 1  σn 1 
n
a nw n
n+1
n+2
pn1
pn2
pn3
vincolo di
corrispettività
Sn  2  M 1  πn 1   pn 1 1  πn 1   pn 1 1  σn 1   1  πn  2   pn 1 1  σn 1  1  σn  2 
pn  3
Sn 1
 M 1  πn 1 1  πn  2   pn 1 1  πn 1 1  πn  2   pn 1 1  σn 1 1  πn  2   pn 1 1  σn 1  1  σn  2  = 0
8. Esiste davvero la pensione ‘corrispettiva’?
pn2
pn3
M 1  πn1 1  πn2   pn1 1  πn1 1  πn2   pn1 1  σn1 1  πn2   pn1 1  σ n1 1  σ n2   0
il vincolo di corrispettività stabilito nella slide precedente
Dividendo per 1+ πn+1  × 1+ πn+2  e isolando M,il vincolo si ripropone nella forma :
pn  3
pn 2
M
montante dei
contributi
 pn1 
pn1 1  σ n1 
1  πn1

pn1 1  σ n1   1  σ n2 
1  πn1   1  πn2 
sconto delle prestazioni
Sfortunatamente, il
coefficiente non è
 1  σ n1 1  σ n1   1  σ n 2  
calcolabile nell’anno n
M  pn1  1 


quando la pensione deve
 1  πn1 1  πn1   1  πn 2  
essere liquidata. Potrà
esserlo solo nell’anno
Esplicitando rispetto a p, segue la formula della 'pensione corrispettiva':
n+m-1 quando saranno
1
note le serie storiche dii π
coefficiente di
pn1  M 
1  σn1 1  σn1   1  σ n 2 
e σ da n+1 fino ad allora.
trasformazione
1

Dobbiamo allora
1  πn1 1  πn1   1  πn 2 
indicato con k
amaramente concludere
che sono ‘chimere’ sia la
Per m qualsiasi il coefficiente diventa:
corrispettività, sia lo
1
schema contributivo che
k
1

σ
1

σ
1

σ
1

σ







1  σn1
n 1
n2
n 1
n m 1
ne fa il suo scopo?
1

 
1  πn1 1  πn1 1  πn2 
1  πn1  1  πnm1 
Evidenziando pn+1 al secondo membro, la nuova forma diventa:
9. Il ruolo ‘salvifico’ della regola di indicizzazione
Come cambia il coefficiente:
1
k
1
1  σ n 1 1  σ n 1 1  σ n  2 


1  πn 1 1  πn 1 1  πn  2 

1  σn 1  1  σn  m 1 
1  πn 1  1  πn  m 1 
accettando:
1  πi
σi 
1 ,
1 δ
cioè di indicizzare la pensione in base al rendimento diminuito di uno scarto δ arbitrario?
Si noti che alla libera scelta di σ occorre rinunciare solo in parte perché al legislatore
è pur sempre demandato il valore di δ.
Dall'accettazione segue:
1  πi
1  σi
1
 1 δ
e perciò:

.
1  σi
1  πi 1  δ
Quindi il coefficiente diventa:
1
k
1
1
1


1  δ 1  δ 2

1
si noti che:
• il coefficiente non potrebbe esistere
senza la regola di indicizzazione;
• l’uno e l’altra sono indispensabili per
garantire la corrispettività
1  δ 
m 1
ovvero :
k
1
m 1
1 
i1
1
1  δ 
i
così da poter essere calcolato
in termini del solo tasso δ
10. I polli di Trilussa !
Attenzione: la corrispettività è garantita solo in media. Il conto corrente virtuale ‘chiude a
zero’ solo per chi vive tanto a lungo quanto vuole la speranza di vita (vita media) al
pensionamento (m) mentre chiude:
• ‘a credito’ per chi vive meno a lungo
• ‘a debito’ per chi vive più a lungo
La somma dei crediti
compensa quella dei
debiti cosicché la
spesa è la stessa che
si avrebbe se tutti
vivessoro come vuole
la speranza di vita
credito
debito
Ciò non toglie che lo
schema contributivo
non può impedire che
qualcuno ‘mangi
meno polli’ della
media e qualcun altro
ne mangi di più !
11. Come variano k e σ al variare di δ
per δ=0, k è il reciproco della speranza
di vita perchè Σ = m-1
k
1
σi =πi per δ = 0
al crescere di δ, k cresce perchè Σ si
riduce (riducendosi ogni suo addendo)
σi diminuisce al crescere di δ
m 1
1
i
i 1 1 δ 
1 
k=1 per δ= perché Σ=0
σi 
σi= 0 per δ=π,
1  πi
1
1 δ
σi= -1 per δ=
1
1+π
πi
1
m
il fattore di indicizzazione (1+σi) è
uguale:
• al fattore di interesse (1+πi) per δ=0
• a 1 per δ=πi
• a 0 per δ =
1
δ
Attenzione: per δ=, la prima annualità di pensione
diventa una lump sum uguale al montante. Non ce ne
sarà una seconda perché il fattore di indicizzazione si
annulla (la restituzione del contributi è garantita anche
individualmente e non solo in media)
πi
-1
0
δ
12. k e σ al variare di m
k
1
m 1
1
i
i 1 1 δ 
1 
la curva di σi non ha ragione
di cambiare al diminuire di m
(crescere dell’età)
1
1
m"
1
m'
Attenzione: al diminuire di m (crescere dell’età) la
curva di k si alza (perché diminuiscono le frazioni
al denominatore) senza mai sforare il ‘tetto’
dell’asindoto orizzontale
δ
comunque il Legislatore voglia scegliere δ, dovranno ‘convivere’
tanti coefficienti quante sono le età ammesse al pensionamento.
l’indicizzazione dipenderà dal δ scelto dal legislatore ma non anche
dall’età di pensionamento scelta dal lavoratore
13. Riassumendo
Lo schema contributivo adotta la seguente formula per calcolare la prima annualità di pensione:
p  Mk
e il seguente tasso per indicizzare le annualità successive:
1  πi
σi 
1
1 δ
Il coefficiente e il tasso di indicizzazione collaborano per garantire la corrispettività per
l’individuo ‘tipo’ che sopravvive al pensionamento quanto indica la speranza di vita
Il legislatore è chiamato a scegliere i parametri dello schema che sono:
• l’aliquota contributiva ‘a’
• il tasso di rendimento ‘π’ (ad esempio uguale all’interesse pagato dai titoli di stato a lungo
termine, oppure alla crescita del salario medio, oppure alla crescita del PIL, etc.);
• lo scarto ‘δ’ fra il rendimento e l’indicizzazione
• le età ammesse al pensionamento, a ciasuna delle quali corrisponde una speranza di
vita ‘m’
14. Quale δ conviene scegliere?
k
profilo
Le note curve di k
e σ in funzione di δ
In verde il profilo per età
della rendita nel caso sia
scelto δ = 0
1
1
m
δ
σi
πi
M
1
m
per δ > 0 il profilo
si
‘frontalizza’
(aumentano
le
prime annualità a
scapito
delle
ultime)
la scelta di δ è socialmente delicata perchè pone un trade off
fra liquidazione e indicizzazione: consente di liquidare pensioni
più generose che rischiano di impoverirsi in età avanzata
età
πi
-1
δ
15. Quale δ conviene scegliere? (continua)
In presenza di δ elevati, il rischio
di indicizzazione nominale
negativa (πi<δ) è elevato
in Svezia, dove δ=1,6% e π=crescita
del salario medio, il rischio si è
verificato nel biennio 2011-12
facendo tesoro dell’esperienza
svedese, la Norvegia ha scelto
δ=0,75%
σi 
1  πi
1
1 δ
ancor maggiore è il rischio di
Indicizzazione reale negativa
σi<inflazione)
δ elevati differenziano le
pensioni
per
anno
di
decorrenza, ovvero generano
‘pensioni d’annata’
16. Il coefficiente in presenza di reversibilità
Nel caso di rendita reversibile, lo sconto delle annualità attese, al secondo membro
del vincolo di corrispettività, deve includere quelle spettanti al coniuge superstite




  1   n  11   n  m  1 
 1   n  11   n  m  1

1  
 
1




1



1








n 1 
n  m  q  1   
n

1
n

m
    




 1 
 1  
1   n  11   n  m  q  1   
n  1 
n m

 1 
1 
 1 

n

1
n2 
n

1
M  p  1 

 1 
 1 n  1 1 
n 1
n2

dove :
q  speranza di vita del coniuge superstite alla morte del pensionato
  probabilità che il coniuge esista
  aliquota (coefficiente) di reversibilità (0,6 = 60% nell'ordinamento italiano)
Pertanto il coefficiente di trasformazione diventa :
1
k  , m  
 1
1
1
1
 
  

m 1
m
1 
 1   
1   



m q 1
1    
1
che è più piccolo (a parità di
m) perché il denominatore è
più grande
Statisticamente, q cresce con m (sono più giovani i coniugi dei più giovani). Il calcolo dei coefficienti
richiede di sapere quale q corrisponde (in media) a ogni dato m. A sua volta, ciò richiede di sapere lo
scarto d’età fra il pensionato e il suo superstitte alla morte del primo
16. Calcolo e indicizzazione nello schema retributivo
1
n 1
n  r 1
pn 1
n
tasso di rivalutazione dei salari
w1
wnr 1
wn1
wn
salari inclusi nel calcolo della
retribuzione pensionabile
retribuzione pensionabile
n


 wi   1  j   wn

i  n  r 1 
j  i 1

p  n  
r
anzianità
aliquota di
rendimento
n 1
contributiva
In Italia, fino al 1992 :
r  5
  0, 02  2% 
  tasso di inflazione
a regime, la riforma Amato previde :
r  n
  0, 02  2% 
  tasso di inflazione + 1%
Lo schema retributivo demanda al legislatore la scelta del tasso di indicizzazione (σ). In
Italia σ = tasso di crescita del salario medio fino al 1992, mentre la riforma Amato previde
σ = tasso di inflazione
17. Schema contributivo versus schema retributivo
Nel caso di r = n (riforma Amato):
n


w

1

γ
 i 

j   wn
i 1
j i 1

p  n θ 
n
n 1
E' algebricamente lecito moltiplicare e dividere il
secondo membro per l'aliquota contributiva ottenendo :
θ

 p 

n
 n1 


a
 θ    w i   1  γ j   w n 
coefficiente di
trasformazione
j i 1
 i1 


'implicito' nella
formula retributiva
monte salari rivalutato


n
 n1 


a   w i   1  γ j   w n 
ji1
 i1 


montante contributivo 'implicito'
nella formula retributiva
E’ così dimostrato che, nel caso di r = n, la pensione retributiva può essere interpretata
come una pensione contributiva ‘anomala’ dove:
• l’interesse convenzionale che matura sui conti correnti virtuali viene ad essere il tasso
di rivalutazione dei salari pregressi (γ),
• il coefficiente di trasformazione risulta da un insensato quoziente fra l’aliquota di
rendimento (θ) e l’aliquota contributiva (a),
• l’indicizzazione non è ancorata al rendimento (γ) ma arbitrariamente scelta dal legislatore
Conclusione: è falsa l’affermazione (ancor oggi ricorrente nel dibattito italiano) secondo
cui lo schema contributivo è sostanzialmente analogo ad uno retributivo in cui il calcolo
della retribuzione pensionabile sia esteso all’intera vita lavorativa (r = n).
18. Lo schema retributivo premia le carriere esponenziali
60%
dell’ultimo
salario
tasso nascosto (TIR) del 47%
(vedi la slide n.19)
1) carriera esponenziale
salario in crescita al 100%
100
200
400
contributi e prestazioni
-30
-60
-120

240
240

La differenza di trattamento è del 31%  1+0,47 -1 0,31

1+0,12

60%
dell’ultimo
salario
2) carriera piatta
salario stazionario
contributi e prestazioni
100
-30
TIR = 100
12% (vedi la 100
slide n. 20)
-30
-30
60
ipotesi:
 3 anni di lavoro (n=3) e due di pensione (m=2)
 aliquota contributiva (a): 30%
 aliquota di rendimento (θ): 20%
 salari annui che entrano nel calcolo della retribuzione pensionabile (r) : 1
 indicizzazione:0%
60
19. Verifica del TIR nel caso della carriera esponenziale
Verifichiamo che il TIR riservato alla carriera esponenziale sia davvero il 47%. Ecco
come:
si aggiungono
gli interessi
si aggiungono
gli interessi
tempo
1
il 1.o
contributo
va sul conto
30
si aggiungono
gli interessi
2
+47%
44
104
si aggiunge
il 2.o contributo
si aggiungono
gli interessi
3
+47%
153
273
4
Un rendimento più piccolo lascerebbe
un residuo, uno più grande
manderebbe il conto in rosso (provate)
+47%
403
163
è prelevata la
1.a annualità
30
60
+47%
240
0
si aggiunge
il 3.o contributo
contributi e prestazioni
5
120
la 2.a annualità
svuota il conto
240
240
20. Verifica dell’IRR nel caso della carriera piatta
Dobbiamo verificare che l’IRR della carriera piatta sia davvero il 12%. Ecco come:
si aggiungono
gli interessi
si aggiungono
gli interessi
tempo
1
il 1.o
contributo
va sul conto
30
si aggiungono
gli interessi
2
+12%
34
64
3
+12%
4
+12%
113
53
è prelevata la
1.a annualità
30
30
+12%
60
0
si aggiunge
il 3.o contributo
contributi e prestazioni
5
71
101
si aggiunge
il 2.o contributo
si aggiungono
gli interessi
30
la 2.a annualità
svuota il conto
60
60
21. Giova ‘estendere’ la retribuzione pensionabile?
60% del salario
medio degli
ultimi 2 anni
(300)
1) carriera esponenziale
salario in crescita al 100%
contributi e prestazioni
100
200
400
-30
-60
-120
180
180
TIR = 29%)
lo scarto scende al 15%




2) carriera piatta
salario stazionario
contributi e prestazioni
60% del salario
medio degli
ultimi 2 anni
(100)
1+0,29 -1 0,15 

1+0,12

100
100
100
-30
-30
-30
60
TIR = 12%
Ipotesi (in aggiunta o sostituzione di quelle già assunte):
 salari annui che entrano nel calcolo della retribuzione pensionabile (r) : 2
 rivalutazione dei salari pregressi (γ): 0%
60
22. Giova ‘scaglionare’ la retribuzione pensionabile ?
1) carriera esponenziale
salario in crescita al 100%
contributi e prestazioni
100
200
400
-30
-60
-120
=3x0,2x110+3x0,1x
(400-110)
153
153
60
60
TIR = 20%
lo scarto scende al 7%
2) carriera piatta
salario stazionario
contributi e prestazioni




1+0,20 -1 0,07 

1+0,12

100
100
100
-30
-30
-30
TIR = 12%
Ipotesi (in aggiunta o sostituzione di quelle già assunte):
• aliquota di rendimento (θ):
- 20% fino a 110 euro
- 10% oltre
23. Lo schema retributivo premia le carriere brevi
40%
dell’ultimo
salario
1) carriera breve
2+3
contributi e prestazioni
100
150
-30
-45
60
60
60
TIR = 46%
lo scarto è dell’11%!




1+0,46 -1 0,11

1+0,32

TIR = 32%
2) carriera lunga
3+2
contributi e prestazioni
60%
dell’ultimo
salario
100
150
225
-30
-45
-67,5
135
Ipotesi (in aggiunta o sostituzione di quelle già assunte):
 salario in crescita al 50% ogni anno
 aliquota contributiva (a): 30%
 aliquota di rendimento (θ): 20%
 salari annui che entrano nel calcolo della retribuzione pensionabile (r) : 1
 indicizzazione:0%
135
24. Giova ‘estendere’ la retribuzione pensionabile ?
40% del
salario medio
degli ultimi 2
anni (125)
1) carriera breve
salario in crescita al 50%
contributi e prestazioni
100
150
-30
-45
50
50
50
TIR = 35%
lo scarto resta dell’ 11%
2) carriera lunga
salario in crescita al 50%
contributi e prestazioni




60% del salario
medio degli ultimi
2 anni (187,5)
1+0,35 -1 0,11

1+0,22

100
150
225
-30
-45
-67,5
112,5
TIR = 22%
Ipotesi (in aggiunta o sostituzione di quelle già assunte):
 la retribuzione pensionabile è una media degli ultimi due salari annui (r = 2)
 rivalutazione dei salari pregressi (γ): 0%
112,5
25. Giova ‘scaglionare’ la retribuzione pensionabile ?
= 2 x 0,2 x 110 +
2 x 0,2 x (150-110)
1) carriera breve
salario in crescita al 50%
contributi e prestazioni
100
150
-30
-45
52
52
52
TIR = 37%
lo scarto sale al 18% !
2) carriera lunga
salario in crescita al 50%
contributi e prestazioni




= 3 x 0,2 x 110 +
3 x 0,1 x (225-110)
1+0,37 -1 0,18 

1+0,16

100
150
225
30
45
67,5
TIR = 16%
Ipotesi (in aggiunta o sostituzione di quelle già assunte):
 aliquota di rendimento (θ):
- 20% fino a 110 euro
- 10% oltre
100,5
100,5
26. Concludendo ...
Lo schema retributivo privilegia i casi meno bisognosi e meno virtuosi. Infatti
premia:
 le carriere esponenziali (direttive e manageriali) rispetto a quelle piatte (operaie
e impiegatizie)
 i pensionamenti ‘precoci’ rispetto a quelli ‘tardivi’
Il premio alle carriere esponenziali può essere attenuato:
 calcolando la retribuzione pensionabile sull’intera vita lavorativa (Amato “92)
 ripartendola in scaglioni ad aliquota di rendimento decrescente (finanziaria
“88).
Nessuna delle due ‘tecniche’ produce effetti di rilievo sul premio ai
pensionamenti precoci