Febbraio 2014
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Orizzonti
Informazioni economiche e finanziarie
Tutto andrà meglio, ma non ancora bene
Più di cinque anni dopo il fallimento di Lehman non sono stati
ancora risolti tutti i problemi della crisi finanziaria. E i nuovi problemi, ossia l’eccessivo indebitamento delle nazioni industrializzate e la destabilizzazione dell’Eurozona, aspettano ancora
una soluzione. Indifferenti a tutto ciò, la maggior parte dei
mercati ha iniziato il 2014 in maniera strepitosa e all’inizio
dell’anno è proseguito il forte rialzo cominciato a marzo 2009.
Passano sempre più in secondo piano perfino i rischi sistemici e
strutturali, come le discussioni sul bilancio o sul tetto del debito
negli Stati Uniti, lo stress test delle banche in Europa, le difficoltà di rifinanziamento degli stati periferici europei e i rischi politici, come le instabilità nel Vicino Oriente e in Nord Africa, il raffreddamento delle relazioni russo-americane e la preoccupante
situazione in alcune regioni cronicamente vulnerabili, come
l’Afghanistan, il Pakistan o la Corea del Nord. Tutto ciò dovrebbe continuare a provocare agitazione, ma senza mettere in difficoltà i mercati, che ormai ragionano secondo il motto «una
cosa per volta». Resta ancora da vedere se è un approccio sensato. Anche se dopotutto, la razionalità non è indispensabile
per guadagnare sui mercati finanziari.
A stento, ma in rialzo
Dopo il fortissimo calo dei corsi provocato dal fallimento di
Lehman, a metà 2011 la crisi dell’euro ha determinato un nuovo crollo che, tuttavia, non è stato più così estremo come quelInversione dei tassi completata sull’estremità lunga
3.5 %
3.0 %
2.5 %
2.0 %
1.5 %
1.0 %
0.5 %
0.0 %
04
05
06
07
08
09
10
11
Valore equo CHF a 10 anni (stima Raiffeisen) Svizzera rendimento a 10 anni
12
13
14
Fonte: Thomson Reuters Datastream, Raiffeisen Svizzera
lo dell’autunno / inverno 2008/2009. A metà 2012 con la crisi
di Cipro si è registrato il successivo, ma meno marcato, crollo
dei mercati azionari e nel 2013 l’infelice annuncio del tapering
da parte di Ben Bernanke ha messo in ginocchio i mercati. Nonostante ciò i corsi hanno in seguito di nuovo raggiunto nuovi
record. L’ottimismo ampiamente diffuso sui mercati azionari è
quindi in parte di natura psicologica. Le azioni resistono a ogni
avversità e gli attori dei mercati finanziari sono nel frattempo
convinti che vi saranno ulteriori flessioni, ma che saranno metabolizzate. Il flusso politico-monetario ha inoltre calmato i mercati e ha scacciato l’impazienza verso i paesi debitori. E da
quanto il tapering è diventato realtà, i mercati se ne sono fatti
addirittura una ragione. È positivo il fatto che sono finalmente
passati di nuovo in primo piano i criteri fondamentali. Essi giustificano gli aumenti dei corsi nella misura in cui gli oracoli
dell’economia sono d’accordo che dal punto di vista congiunturale il 2014 sarà migliore del 2013.
Dati fondamentali di nuovo sotto i riflettori
Secondo la nostra previsione, nel 2014 il quadro congiunturale
mondiale sarà il seguente: la crescita economica mondiale dovrebbe aumentare da poco meno del tre per cento dell’anno
scorso a un buon tre e mezzo per cento, un’accelerazione della
crescita apparentemente bassa ma decisiva. L’Europa si lascia
quindi alle spalle una situazione recessiva, in Giappone
l’Abenomics supporta per il momento l’economia, gli Stati Uniti conservano il loro ruolo di locomotiva congiunturale e anche
i paesi emergenti accelerano di nuovo. È sufficiente questa accelerazione dell’economia reale per accendere la fantasia sulle
prospettive di profitto delle imprese. Si tratta chiaramente di un
notevole miglioramento rispetto agli anni precedenti, quando
non solo i dati congiunturali svolgevano un ruolo secondario,
ma le buone notizie generavano correzioni e quelle negative
provocavano aumenti solo perché il timore di una normalizzazione degli stimoli politico-monetari faceva passare tutto il resto
in secondo piano. Perfino l’avvenuta inversione dei tassi
sull’estremità lunga viene interpretata nel frattempo con maggiore benevolenza, ossia come gradita normalizzazione e non
più come un ostacolo insuperabile. Anche se nel corso
dell’anno le curve degli interessi diventeranno ancora un po’
più ripide – in Svizzera prevediamo un aumento dei rendimenti
decennali di 40 punti base entro la fine dell’anno – tutti sanno
che a fronte dei livelli complessivamente bassi la politica monetaria resterà espansiva.
Si prega di tenere conto degli importanti avvertimenti legali riportati nell’ultima pagina
Economia e mercati finanziari
Economia mondiale: si riduce il fardello del risanamento del
­bilancio
Le migliorate previsioni congiunturali globali favoriscono la stabilizzazione dell’economia nei paesi interessati dalla crisi del debito. In questi
paesi la domanda estera è il fattore trainante della ripresa.
Dall’autunno 2011 l’Eurozona registra un’eccedenza della bilancia
commerciale che continua a tendere verso l’alto. Anche la situazione
della domanda interna è notevolmente migliorata. Nel frattempo, il
mercato del lavoro si è lasciato il peggio alle spalle. Inoltre, in molti paesi quest’anno l’onere sulle famiglie dovrebbe ridursi sensibilmente
grazie alla riduzione del deficit pubblico. Viene quindi bloccata
l’erosione del potere d’acquisto dei consumatori nei grandi paesi
UME, Francia, Italia e Spagna.
Forte rallentamento della drastica politica di risparmio
Variazione del saldo strutturale del budget, in % del PIL potenziale
Mercato azionario: la situazione diventa difficile
I mercati azionari globali hanno in gran parte anticipato le positive previsioni congiunturali. Il mercato azionario svizzero, per esempio, è aumentato del 50% circa dall’estate 2012. L’attuale rapporto prezzo /
utile (P/U) dello SMI, pari quasi a 20, mostra una valutazione elevata
nel confronto storico. Inoltre, per quanto riguarda i profitti aziendali le
aspettative di mercato sono ambiziose. A livello di tassi, i premi di rischio per le imprese dovrebbero diminuire ancora leggermente, ma
dopo l’andamento degli ultimi anni il margine d’azione è limitato. Pertanto, nonostante il positivo andamento economico globale, le azioni
sono molto meno attraenti. Prevediamo che nel 2014 il rendimento
azionario sarà ottenuto principalmente tramite i dividendi.
I mercati azionari anticipano la ripresa
Obbligazioni: forte riduzione del premio per i paesi della crisi
del debito
Dopo qualche esitazione, la Banca centrale statunitense confida ora
nella sostenibilità della ripresa economica negli Stati Uniti e riduce i
suoi massicci acquisti di obbligazioni. I dati degli ultimi mesi hanno
confermato anche una stabilizzazione della congiuntura
nell’Eurozona. Pertanto, l’avversione al rischio sui mercati finanziari è
ulteriormente diminuita. Soprattutto i premi di rischio per i titoli di stato dei paesi periferici dell’Eurozona sono diminuiti ancora sensibilmente. Con la creazione dell’Eurozona i rendimenti dei titoli di stato a lungo termine – indipendentemente dalla solvibilità dei singoli paesi
membri – si erano allineati quasi completamente, ma in seguito alla
crisi dei mercati finanziari è ricomparsa una forte differenziazione. Con
l’annuncio del presidente della BCE Draghi a luglio 2012 di volere fare
tutto il possibile per mantenere l’euro, questa tendenza si è tuttavia invertita in modo duraturo. Il calo dei rendimenti è stato maggiore per i
paesi che hanno fatto ricorso al programma di aiuti, Irlanda e Portogallo, rispettivamente con 10 punti percentuali dal livello massimo della crisi. Anche se in questi paesi la congiuntura continuerà a riprendersi
come previsto, l’adeguamento dei premi di rischio dovrebbe però essere già ampiamente concluso – lo stesso vale per la Spagna e l’Italia.
Questo è almeno quanto emerge da un confronto internazionale dei
livelli di rendimento e della valutazione della solvibilità. I premi di rischio per i paesi della crisi del debito sono infatti già scesi al di sotto
del livello indicato dal rating dei paesi. Sebbene quest’anno non prevediamo più alcuna caccia alla performance per le obbligazioni dei paesi
periferici, i loro livelli di rendimento rimangono attraenti rispetto alle
obbligazioni dei «porti sicuri».
Forte performance delle obbligazioni dei paesi periferici
Rendimento dei titoli di stato decennali in %
RAIFFEISEN ORIZZONTI | 2 / 2014
2.5
Fonte. Eurostat, Raiffeisen Research
2
1.5
1
0.5
0
Francia
2012 2013 Italia
Spagna
2014
60 %
70
40 %
65
60
20 %
55
0 %
50
– 20 %
45
40
– 40 %
35
– 60 %
30
03 04 05 06 07 08 09 10 11 12 13
Indice dei responsabili degli acquisti Svizzera (scala di destra)
Fonte. Datastream, Raiffeisen Research
SMI,a/a, %
Fonte: Bloomberg, Raiffeisen Research
14
13
12
11
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
Gen 06 Gen 07 Gen 08 Gen 09 Gen 10 Gen 11 Gen 12 Gen 13 Gen 14
Germania Italia Spagna Irlanda Portogallo Francia
16
15
14
13
12
11
10
9
8
7
6
5
4
3
2
1
0
Investment grade
Non investment grade
Diminuzione dal livello
massimo della crisi
Portogallo
Italia
1
2
3
4
5
Irlanda
Spagna
6 7 8 9 10 11 12 13 14 15 16 17 18
Rating medio (1=migliore solvibilità)
Si prega di tenere conto degli importanti avvertimenti legali riportati nell’ultima pagina
Fonte: Bloomberg, Raiffeisen Research
Rendimento dei titoli di stato decennali in %
Inversione dell’aumento dei premi di rischio
Congiuntura e mercati finanziari
2011
2012
Ult. valore
Previsione 2013
Previsione 2014
PIL
Crescita annua media (in %)
Svizzera
1.9
1.0
1.9
1.9
2.6
Germania
3.4
0.9
0.6
0.5
1.7
Eurozona
1.6
-0.6
-0.3
-0.4
0.9
USA
1.8
2.8
2.0
1.6
2.5
Cina
9.3
7.7
7.7
7.7
7.2
-0.6
1.9
1.1
1.7
1.3
3.9
3.2
-
2.9
3.5
Svizzera
0.2
-0.7
0.0
-0.2
0.3
Germania
2.1
2.0
1.4
1.5
1.5
Giappone
Globale (PPP)
Inflazione
Crescita annua media (in %)
Eurozona
2.7
2.5
0.8
1.4
1.2
USA
3.1
2.1
1.4
1.6
1.8
Cina
Giappone
2.0
-2.6
2.6
2.6
3.1
-0.5
-0.5
0.7
0.3
2.4
2011
2012
Attuale*
Previsione a 3 mesi
Previsione a 12 mesi
0.52
0.12
0.02
0.05
0.15
Libor a 3 mesi
Fine anno (in %)
CHF
EUR
1.36
0.19
0.30
0.25
0.25
USD
0.58
0.31
0.24
0.25
0.35
JPY
0.20
0.18
0.14
0.16
0.18
Tassi d’interesse del mercato dei capitali
Rendimenti dei titoli di stato decennali (a fine anno; rendimenti in %)
CHF
0.66
0.53
1.09
1.2
1.6
EUR (Germania)
1.83
1.32
1.79
1.9
2.2
EUR (PIIGS)
8.80
5.30
4.05
4.0
4.2
USD
1.88
1.76
2.84
3.0
3.4
JPY
0.99
0.79
0.67
0.7
1.0
Tassi di cambio
Fine anno
EUR/CHF
1.21
1.21
1.23
1.22
1.21
USD/CHF
0.94
0.92
0.91
0.92
0.93
JPY/CHF (per 100 JPY)
1.22
1.06
0.87
0.91
0.89
EUR/USD
1.30
1.32
1.36
1.33
1.30
USD/JPY
77
87
104
101
105
107
111
106
106
110
1662
1256
1290
1420
Materie prime
Fine anno
Greggio (Brent, USD/barile)
Oro (USD/oncia)
* 20.01.2014
Si prega di tenere conto degli importanti avvertimenti legali riportati nell’ultima pagina
RAIFFEISEN ORIZZONTI | 2 / 2014
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