Corso di Finanza d’Impresa
L’apertura del capitale:
Initial Public Offering
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Carlo Cattaneo
Castellanza
19/12/2015
Programma
1)
2)
3)
4)
5)
6)
7)
8)
Ripresa dei principali contenuti di Finanza d’Azienda;
Alcune applicazioni all’analisi dei flussi di cassa;
La valutazione degli investimenti: una applicazione;
L’analisi della struttura finanziaria;
Le operazioni di finanza straordinaria;
L’apertura del capitale: Private Equity e Venture Capital;
L’apertura del capitale: Initial Public Offering (IPO);
 Le motivazioni;
 Il piano industriale;
 Il processo di quotazione;
 I costi della quotazione;
La finanza di progetto.
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La quotazione
Con il termine Initial Public offering (IPO) si definisce l’offerta, finalizzata a
raccogliere capitale sul mercato borsistico, effettuata da una impresa non ancora
quotata.
Tale modalità è la più ambita da parte dell’investitore istituzionale per uscire
dalla compagine azionaria dell’impresa oggetto di un’operazione di Private
Equity.
L’Initial Public Offering, si delinea come un processo ben definito con dei tempi
e delle modalità proprie, che comporta un cambiamento rilevante all’interno della
struttura e dell’organizzazione aziendale, si pensi ad esempio alla necessità di una
azienda di avere alle dipendenze dei soggetti adibiti ai rapporti con gli investitori
(investor relators).
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I vantaggi percepiti della quotazione: un’indagine
A livello empirico, uno studio realizzato nel 2002 da Borsa Italiana Spa, ha
evidenziato come i vantaggi della quotazione, percepiti dai responsabili
aziendali di alto livello siano:
Raccogliere capitale per far crescere
l'azienda
15,7%
Migliorare i rapporti col sistema
bancario
31,1%
33,0%
53%
33,5%
26,8%
0,0%
42%
15,2%
20,0%
40,0%
Accordo
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56%
27,4%
19,8%
Ottenere agevolazioni fiscali
67%
46,2%
28,9%
Risolvere il problema del passaggio
generazionale
69%
42,4%
20,3%
Conoscere sempre il valore di scambio
della società
69%
45,9%
26,3%
Ottenere finanziamenti più vantaggiosi
70%
42,9%
23,0%
Riequilibrare la struttura finanziaria
74%
41,1%
26,8%
Monetizzare parte dell'investimento
fatto dai proprietari
82%
50,5%
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Elaborazioni Borsa Italiana – R&D
Aumentare la propria visibilità sui
mercati d'interesse
Incentivare e motivare il management
ed i dipendenti
92%
76,3%
60,0%
80,0%
100,0%
Elevato Accordo
4
Gli svantaggi percepiti della quotazione: un’indagine
28,1%
Oneri ed adempimenti
Esposizione maggiore ai controlli
23,0%
18,0%
Rischio di perdita del controllo
della propria azienda
16,8%
0,0%
Castellanza
56%
37,8%
24,5%
La borsa fa gli interessi delle
aziende più grandi
70%
31,0%
15,8%
I sistemi di controllo richiesti
limitano la flessibilità
77%
35,4%
25,4%
Necessità di avere certi
fatturati/dimensioni
Carlo Cattaneo
54,1%
33,8%
Richieste di rendere note
informazioni riservate
79%
54%
24,5%
49%
13,4%
Elaborazioni Borsa Italiana – R&D
Esposizione alle speculazioni
Università
51,0%
31%
9,7%
27%
20,0%
40,0%
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60,0%
80,0%
5
Il processo di quotazione
Il processo di quotazione di una società sui mercati, segue delle fasi
predeterminate dalle istituzioni dei vari Paesi.
In generale, comunque, il processo di quotazione vive le fasi seguenti:
1)
2)
3)
4)
5)
6)
7)
Contratto con lo Stock Exchange di riferimento (Borsa Italiana Spa).
Ricerca e nomina di advisor e sponsor istituzionali (banche d’affari), che
diano visibilità alla società.
Coinvolgimento di società di revisione ed implementazione della due
diligence.
Stesura del prospetto informativo per l’invito al pubblico risparmio.
Domanda di ammissione alla quotazione.
Roadshow.
Definizione del prezzo di collocamento.
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Il piano industriale: definizione
Il piano industriale è il documento che illustra le intenzioni strategiche del
management relative alle strategie competitive dell’azienda, le azioni che saranno
realizzate per il raggiungimento degli obiettivi strategici.
Esso ha un ruolo vitale nell’ambito della gestione delle imprese in quanto risulta
utile al management per la rappresentazione della propria visione imprenditoriale;
ai componenti del CDA per svolgere appieno il ruolo di indirizzo e controllo
della società; all’impresa per attirare risorse, umane e finanziarie, necessarie alla
realizzazione dell’Action Plan1.
1In
tal senso si fa riferimento a Mazzola, Il Piano Industriale, EGEA, 2003 .
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Il piano industriale per la quotazione
Ai fini della quotazione nei mercati regolamentati organizzati e gestiti da Borsa
Italiana il piano industriale non deve essere visto in una accezione diversa:
devono essere seguite le stesse logiche, procedure e regole normalmente
utilizzate nel processo di pianificazione, focalizzandosi sulle informazioni di cui
il management ordinariamente si avvale per condurre l’attività aziendale1.
Il piano industriale risulta utile anche per predisporre la comunicazione
finanziaria richiesta nel processo di quotazione (IPO); la sua strutturazione,
permette l’individuazione e l’esplicitazione dell’andamento dei key value driver,
e consente di affrontare in maniera coerente e completa, la redazione del
prospetto informativo, la presentazione agli analisti e la strutturazione e del road
show.
1Guida
al Piano Industriale, Borsa Italiana, 2003.
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Il piano industriale ed il QMAT
La redazione del piano industriale, così come il QMAT, dovrebbe consentire di
migliorare la comunicazione tra Borsa Italiana, Sponsor e società quotande al fine
di agevolare la pianificazione del processo di quotazione.
Il QMAT e è parte integrante del piano industriale ed i due documenti sono stati
concepiti in modo da limitare le sovrapposizioni. Il QMAT deve essere redatto
dalle società che presentano domanda di ammissione a quotazione di azioni nei
mercati/segmenti gestiti da Borsa Italiana; tale documento è stato realizzato
dall’ufficio Equity Market Listing.
In particolare i documenti si focalizzano:
QMAT  informazioni sul business model, stakeholders e soggetti
operanti nel settore di appartenenza
Piano industriale  illustrazione del progetto strategico e dei dati previsionali
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Il piano industriale: obiettivi
Il principale obiettivo del piano industriale è di permettere al management di
definire in che modo l’azienda intende accrescere il valore creato per gli azionisti.
In particolare la strutturazione del piano industriale dovrebbe permettere:
1)
2)
3)
4)
5)
La focalizzazione sulla creazione di valore nel lungo periodo
La creazione di linee guida per una corretta gestione aziendale
Lo sviluppo di sistemi di apprendimento interni
La preparazione al confronto con il mercato finanziario
Una migliore definizione del sistema di incentivazione aziendale
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Il piano industriale: i requisiti
I Regolamenti fissano i requisiti minimi che una stesura del piano industriale
deve rispettare.
1)
La sostenibilità finanziaria


2)
La coerenza

3)
deve essere redatto pre – money (quindi senza i proventi dell’IPO);
è opportuno che i cash flow coprano gli assorbimenti di CCN, mentre il
ricorso all’IPO o ad altre forme di capitale di rischio/debito dovrebbe
avvenire per fronteggiare la crescita.
Compatibilità delle azioni pianificate con la tempistica proposta e con le
risorse (umane, tecnologiche e organizzative) attuali e prospettiche.
L’attendibilità


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ipotesi realistiche e giustificabili ed obiettivi ragionevolmente conseguibili;
tale fondatezza va verificata rispetto alle condizioni del mercato (andamento
della domanda e quote di mercato, tendenze in atto nelle scelte dei
consumatori, comportamento dei competitors, analisi dei fattori critici di
successo, analisi di sensitività ecc..).
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11
Le componenti del piano industriale
Fonte: Borsa Italiana
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La strutturazione standard del piano industriale
1. Executive Summary
–
–
–
Il progetto strategico proposto
Le principali azioni realizzative
Sintesi dei principali dati finanziari attesi
2. La strategia realizzata
–
–
–
La strategia competitiva corporate
La strategia competitiva delle singole ASA
Evoluzione dei principali dati finanziari storici per ASA
3. Le intenzioni strategiche
–
–
–
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Necessità e opportunità di un rinnovamento strategico
Le intenzioni strategiche a livello corporate
Le intenzioni strategiche a livello di ASA
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La strutturazione standard del piano industriale (2)
4. L’Action Plan
–
–
–
–
–
Azioni, tempistica, manager responsabili
Impatto economico-finanziario delle azioni
Investimenti e modalità di finanziamento
Impatto organizzativo
Condizioni e vincoli all’implementazione
5. Le ipotesi e i dati finanziari prospettici
–
–
–
–
–
–
–
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Modello economico
Le ipotesi alla base delle previsioni economico-patrimoniali-finanziarie
I dati previsionali a confronto con i dati storici
Le direttrici di analisi dei risultati gestionali
Andamento dei key value driver
Analisi di sensitività
Aspetti critici da evidenziare
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Fattori critici di una IPO
Quando una società vuole procedere con il collocamento sul mercato di parte del
proprio capitale di rischio, deve considerare i seguenti elementi:
1)
La scelta del mercato di collocamento.
2)
La determinazione del prezzo di collocamento (underpricing).
3)
La tempistica (seasonal cycle).
4)
Le tecniche di collocamento.
5)
Le attività di marketing connesse alla quotazione.
6)
Le attività da intraprendere dopo la quotazione (copertura degli analisti,
attività di supporto ai corsi).
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15
La scelta del mercato di collocamento
È di fondamentale importanza scegliere in quale mercato di riferimento si vuole
collocare la propria società. Infatti, la scelta di un mercato/settore piuttosto che di
un altro, condiziona la percezione degli operatori riguardo la tipologia di società
che si sta quotando2.
In particolare i fattori che influiscono sulla scelta del mercato di collocamento
sono:
1)
2)
3)
4)
5)
I tempi ed i costi di quotazione.
La localizzazione geografica del mercato.
La dimensione del mercato.
L’immagine di efficienza e di trasparenza del mercato.
La specializzazione del mercato in termini di settori/imprese quotate.
2A
tal proposito, si consideri che Gandalf, piccola società aerea con base operativa ad Orio Al Serio, è stata quotata sul Nuovo Mercato, ovvero sul mercato
dedicato alle imprese ad elevato potenziale di crescita, caratterizzate da un approccio innovativo di prodotto, processo e servizio. Quotata il 23 dicembre 1999
sull’onda del boom borsistico, non avendo né un prodotto né un processo innovativo è fallita il 28 febbraio 2004.
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Le tecniche di collocamento
Il collocamento azionario può avvenire tramite:
–
OPV (offerta pubblica di vendita);
–
OPS (offerta pubblica di sottoscrizione);
–
OPVS (offerta pubblica di vendita e di sottoscrizione).
Nella OPV, gli azionisti vendono sul mercato parte delle loro azioni e, le entrate
finanziarie che ne derivano finiscono in capo ai “vecchi” azionisti.
Nel caso di una OPS, invece, vengono emesse delle nuove azioni e, le entrate
finanziarie che ne derivano, finiscono in capo alla società.
È evidente come se un’offerta pubblica iniziale, avvenisse solo nella modalità
OPV, l’azienda non potrebbe usare le risorse finanziarie raccolte sui mercati per
espandersi o per innovarsi, poiché, tale operazione, costituirebbe solamente una
remunerazione per i vecchi azionisti.
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La situazione italiana: prospettive e sviluppi
Il mercato delle PMI in Italia, è meno sviluppato che in mercati comparabili al
nostro, come quello francese ed inglese.
L’Italia si trova nella seguente situazione:
– Offerta, il numero e le dimensioni delle società sono inferiori rispetto
ai competitors europei, sebbene vi sia un potenziale elevato.
– Domanda, il numero e le dimensioni degli investitori sono ridotti
rispetto ai mercati europei di riferimento.
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18
Potenziale di sviluppo: cartografia
Fonte: Borsa Italiana
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Potenziale di sviluppo: analisi per fasce dimensionali
Fonte: Borsa Italiana
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